文章核心观点 市场对锂行业的认知存在系统性错配，当前锂矿板块的股价并未反映产业底层逻辑的剧变。市场仍停留在2024-2025年锂价下跌形成的“产能过剩”惯性认知中，而实际情况是供给端面临刚性收缩、需求端持续超预期、新技术迭代提升锂用量，这三重维度共同导致2026年锂供需将出现显著缺口，板块存在巨大的预期差 [4][30]。 2025年供需回顾 - 2025年全年锂供需基本平衡，年初库存约10万多吨，年末库存仍维持在10万多吨水平 [5] - 全年供给量约在163-168万吨左右，需求量也约为163万吨量级，基本平衡 [5] - 供给端，尼日利亚手抓矿在二季度前猖獗，但三、四季度因治理而减少；SQM留有部分库存于2026年初补发 [5] 2026年供给端分析 - **总体预期差**：机构普遍预期2026年供给增量为44万吨，将2025年169万吨供给推高至213万吨。但实际供给因多种约束将显著低于预期，真实供给预计仅在200-205万吨左右，较一致预期存在8-14万吨LCE的巨大缺口 [15][16] - **供给低于预期的具体原因**： - **国内盐湖提锂**：机构预期增量8.4万吨，实际增量预计在7.5-7.8万吨左右，因爬坡等因素且部分为氯化锂（折碳酸锂当量系数为0.85:1）[5] - **云母提锂**： - 紫金道县湘源项目有2万吨增量，但JXW（江西某地）机构预期的4.3万吨供给可能因文件公示延迟而无法在2026年产出，构成减量 [6] - 江西其他锂矿因“停产换证”影响，表内减量达9万多吨。新建尾矿库获批并验收需1-2年，进一步制约复产 [6] - 3月起执行新的《固体废物鉴别标准》，副产物认定标准趋严，企业需同时满足五个条件，否则可能被认定为固体废物，这增加了云母提锂的环保与合规成本 [7][10] - **锂辉石**： - 国内大红柳滩项目增量有限，机构预期2万吨，实际可能仅几千吨，构成1.5-2万吨减量 [11] - 澳洲Greenbushes矿虽有新产能，但计划下半年才开始爬坡，机构预期增量5.5万吨，实际增量约3-3.5万吨，构成2-2.5万吨减量 [11] - **非洲**： - 因尼日利亚与津巴布韦矿业生产趋于规范，增量有限。机构预期非洲增量高达12万吨，实际增量非常有限 [12][13] - 津巴布韦禁止锂精矿出口的政策，将加剧市场供需错配 [12] - **海外其他盐湖**：机构预期增量7万吨，实际因爬坡因素可能达不到该水平 [14] 2026年需求端分析 - 基于国内动力电池及储能电池（不含消费电子）出货量预测，2026年全球锂电池出货量预计将达3242GWh [18] - 以此推算，2026年全球对碳酸锂当量（LCE）的需求高达204万吨，加上传统工业领域约16万吨的需求，总需求量达220万吨 [19] - 该需求预测与前述200-205万吨的供给预测存在较大缺口 [19] 新技术迭代增加锂用量 - **补锂剂技术**：该技术原用于固态电池，现已在半固态及现有锂电池中开始应用，可添加于正极、电解液、隔膜及负极，提升电池性能 [20] - **对锂用量的提升**：使用补锂剂后，每GWh锂电池的碳酸锂用量可增加55-75吨。若未来全固态电池采用锂金属负极，每GWh锂电池的锂用量将直接增加2-3倍 [22][23] - **市场认知错配**：当前市场卖方研报普遍未讨论此项技术对碳酸锂需求的增量影响 [20] 津巴布韦禁止出口的影响分析 - **加剧供需错配**：该政策将明显加剧机构预期的二、三季度供需错配程度，推高锂价 [24][25] - **对相关企业利润影响有限**：政策并非禁止开采，而是暂缓出口。企业可将锂精矿囤积，待政策允许后集中销售或委托加工。由于当前锂精矿价格（约2505美元/吨）远高于成本（如中矿资源津巴布韦矿成本约500美元/吨），延迟销售反而可能因价格上行获得更高利润 [25] - **反驳业绩受损论**：即使2个月内无法解决出口问题，每月近2万吨的供给缺口将更剧烈推高碳酸锂价格，企业最终销售囤积矿石的利润会更高 [26] 产业底层逻辑剧变总结 - **供给端**：从“无序放量”转向“合规与地缘约束下的刚性收缩”，受国内矿产法、全球资源民族主义等因素制约 [30] - **需求端**：从“单一赛道驱动”转向“全场景共振的持续高增”，涵盖乘用车、储能、重卡等多领域 [30] - **技术端**：市场此前认为电池技术升级会降低锂单耗，但以补锂剂、硅基负极、半/全固态电池为核心的技术变革，反而系统性抬升了锂用量，上移了锂需求的长期增长中枢与天花板 [30] - **认知与定价错配**：市场仍用“无序扩产-供给过剩-价格下跌”的旧叙事为板块定价，完全未对上述三重产业现实进行定价 [30][31]

纪要涉及的行业或公司 * 公司：厦钨新能，主营业务为锂离子电池正极材料，包括钴酸锂、三元材料及磷酸铁锂材料[1] * 行业：锂离子电池材料行业，特别是正极材料细分领域[1] 核心观点与论据 **1 2025年业绩表现强劲，实际经营超预期** * 2025全年预计实现归母净利润7.55亿元，同比增长42%；扣非净利润7.05亿元，同比增长58%[1] * 2025年第四季度预计实现归母净利润2.03亿元，同比增长60%，但环比下降17%；扣非净利润2亿元，同比增长90%，环比下降7%[1] * 第四季度计提了约1.5亿元减值，若剔除该影响，实际经营层面业绩超出市场预期[1] **2 各业务板块量利齐升，增长势头显著** * **钴酸锂业务**：2025年销量达6.53万吨，同比增长41%；第四季度销量1.93万吨，同比增长24%，处于持续满产满销状态，吨净利润保持在1万元以上[1] * **三元/铁锂正极材料业务**：2025年销量达7.74万吨，同比增长48%；第四季度销量2.34万吨，同比增长65%[1] * 公司在高电压、高功率三元材料方面技术实力持续巩固，并依托水热法磷酸铁锂的差异化优势，推动盈利能力持续提升[1] **3 未来增长展望积极，固态电池材料领域潜力巨大** * 预计公司2026年归母净利润有望达到10亿元以上[2] * **分业务预测**： * 钴酸锂出货量预计7.5-8万吨，贡献利润约8亿元[2] * 三元及铁锂材料出货量预计超过10万吨，贡献利润约2亿元[2] * 补锂剂预计实现千吨级出货，贡献千万元级别利润[2] * 公司在产品端布局了硫化锂、正极等固态电池核心主材，若能在国内外龙头客户处实现突破，有望成为固态电池材料领域的龙头企业[2] * 机构持续看好公司发展，展望其市值可达千亿级别，并维持重点推荐[2] 其他重要内容 * 文档中包含了投资建议，对2026年业绩进行了分项预测，并强调了公司在固态电池材料领域的战略布局和长期潜力[2]

纪要涉及的行业或公司 * **公司**: 厦钨新能 [1] * **行业**: 锂离子电池正极材料行业 (涉及钴酸锂、三元、磷酸铁锂及固态电池材料) [1][2][3] 核心观点与论据 **1 2025年第四季度及全年业绩表现** * 2025年第四季度，公司实现归母净利润2.0亿元，但环比下降7%，主要原因是计提了约1.5亿元的减值损失（存货跌价1.2亿元，信用减值0.4亿元）[1][2] * 剔除减值影响后，公司2025年第四季度经营性业绩超预期 [1] * 2025年全年，公司实现营收200.3亿元，同比增长48% [1] * 2025年全年，公司实现归母净利润7.5亿元，同比增长42% [1] **2 2025年各业务板块出货与盈利情况** * **钴酸锂业务**：2025年第四季度出货1.8万吨以上，环比略增，单位经营性盈利维持在1万元/吨左右 [2] * **钴酸锂业务**：2025年全年出货6.5万吨，同比增长41%，单位盈利维持在1万元/吨左右，是公司的扎实基本盘 [2] * **三元材料业务**：2025年第四季度出货1.7-1.8万吨，单位经营性盈利维持在3000元/吨左右 [2] * **三元材料业务**：2025年全年出货5.5-5.6万吨，同比增长约10% [2] * **磷酸铁锂业务**：2025年第四季度出货0.6万吨以上，继续随满产而减亏 [2] * **磷酸铁锂业务**：2025年全年出货约2.1万吨 [2] **3 2026年业绩增长驱动力与新增量展望** * **传统业务增长**：预计钴酸锂业务将受益于端侧AI推广和手机单机带电量提升，预计稳中有增 [3] * **传统业务增长**：三元及磷酸铁锂业务将随动力市场增长，其中磷酸铁锂业务有望实现反转扭亏，贡献业绩增量 [3] * **新技术与新产品布局**：固态电池材料相关布局进展顺利，10+吨级中试线顺利推进，若降本进程快于预期，有望实现份额非线性增长 [3] * **新技术与新产品布局**：补锂剂产品环比持续上量 [3] * **新技术与新产品布局**：NL正极项目将于2026年开启交付 [3] * **业绩预测**：预计2026年公司有望实现9-10亿元归母净利润 [3] 其他重要内容 * 2025年第四季度钴酸锂出货增长的原因之一是，下游在原材料上涨及出口退税率调整背景下加大了备库力度 [2] * 公司计提的减值损失中，部分源于固定金额订单损失及例行的年底计提 [2] * 公司在中镍高电压三元及水热法磷酸铁锂技术路线上持续打开大客户空间 [3]

卫星通信与AR眼镜产业链 - 公司已批量交付低轨卫星通信天线和高轨车用天线 [1] - 公司为4D毫米波雷达供应波导天线约300万件 [1] - 公司与国内外AR/AI眼镜客户深入合作并实现批量出货 [1] 锂电池与热管理产业链 - 公司产品补锂剂可提升电池循环寿命和能量密度 [1] - 公司氟化液产品应用于浸没式数据中心冷却 [1] - 公司氟化液产品应用于半导体制造和5G基站热管理 [1]

公司基本情况 - 公司成立于1999年，2009年上市，总部位于浙江台州，是全球领先的含氟精细化学品制造商，业务横跨无机及有机氟化工行业 [2] - 业务覆盖新能源锂电及氟化液材料、医药、植物保护及贸易，并布局上中下游产业链 [2] - 在浙江、内蒙古、福建、广东等地设有多个生产基地，现有、在建及拟建产能足以支撑未来核心业务增长 [3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入402,835.11万元，同比增长20.65% [4] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润3,255.39万元，实现扭亏为盈 [4] 锂电材料板块 - 形成从锂盐原料到电解液的垂直一体化产业链 [5] - 主要产品产能：固态六氟磷酸锂1.8万吨/年，液态双氟磺酰亚胺锂6.7万吨/年（折固2万吨/年），VC添加剂1万吨/年，FEC添加剂3000吨/年，电解液15万吨/年 [5] - 已开发三氟甲基亚磺酸锂等有机补锂剂产品 [5] - 2025年前三季度锂电及其他材料板块营业收入同比大幅增长112.09% [17] - VC现有产能1万吨，其中5000吨为2025年11月新增投产，预计1-2个月内逐步释放 [9] - 补锂剂产品理论上适用于液态、半固态及全固态电池体系 [13] 医药板块 - 构建心血管、糖尿病、中枢神经系统、抗感染、抗病毒等领域的关键医药含氟中间体、原料药和制剂垂直一体化产业链 [6] - 2025年前三季度医药板块营业收入同比下降30.62%，主要受客户原研药专利到期和行业竞争加剧影响 [18] 农药板块 - 专注于含氟类除草剂、杀菌剂、杀虫剂中间体及原药、制剂研发与生产 [8] - 2025年前三季度植保板块营业收入同比增长39.77% [17] 氟化液业务 - 产品涵盖相变式浸没液冷和单相式浸没液冷两大应用方向，适用于半导体制造、数据中心冷却、储能热管理等场景 [15] - 业务已具备产业化基础，形成小规模订单，目前占整体营收比重较小 [16] 市场观点与策略 - 六氟磷酸锂等电解液原材料近期价格上涨源于供需结构性变化形成的动态平衡 [8] - 锂电材料产品销售采取市场化动态定价机制，综合考虑市场供需、原材料价格等因素 [12] - 对补锂剂业务的长期市场潜力持积极乐观态度，产业化进程有序推进 [14] - VC市场需求受新能源汽车及储能行业长期增长支撑，供需格局存在动态变化 [11] - 未来将结合经营发展需求、现金流状况及市场环境评估融资安排 [18]

投资评级 - 投资评级为买入，评级为维持 [6] 核心观点 - 德方纳米2025年第三季度收入为21.54亿元，同比下降1.6%，但环比增长14.72% [2][4] - 2025年第三季度归母净利润为-1.53亿元，扣非净利润为-0.98亿元，亏损同比和环比均有所减少 [2][4] - 公司经营层面，磷酸铁锂正极材料出货量同比持续提升，第三季度毛利率转正，产品结构优化，高压实产品占比提升，磷酸锰铁锂稳定出货，补锂剂出货大幅增长 [11] - 展望未来，公司铁锂出货有望重回增长轨道，新业务和客户拓展将改善盈利，子公司引入战略投资并布局回收技术，中长期盈利有望得到支撑 [11] 2025年第三季度财务表现 - 2025年第三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为0.33%、2.76%、1.82%和2.12% [11] - 同比变化分别为-0.01个百分点、+0.36个百分点、+0.01个百分点、-0.10个百分点；环比变化分别为+0.03个百分点、-0.48个百分点、-0.78个百分点和-0.43个百分点 [11] - 公司计提资产减值和信用减值0.28亿元和0.04亿元，投资净收益亏损0.65亿元，主要受期货套保影响 [11] - 存货为12.1亿元，环比显著增长，主要为产成品备货；经营性净现金流流出2.79亿元，资本开支为1.75亿元 [11] 财务预测指标 - 预测2025年、2026年、2027年营业收入分别为9897百万元、12074百万元、14489百万元 [15] - 预测2025年、2026年、2027年归属于母公司所有者的净利润分别为-423百万元、313百万元、570百万元 [15] - 预测2025年、2026年、2027年每股收益分别为-1.51元、1.12元、2.04元 [15] - 预测2026年、2027年市盈率分别为41.45倍、22.74倍，市净率分别为2.32倍、2.11倍 [15] - 预测2025年、2026年、2027年净资产收益率分别为-8.0%、5.6%、9.3% [15]

公司研发进展 - 公司在固态电池材料领域积极推进硫化锂和补锂剂等新产品研发 [1] - 硫化锂产品采用液相法路线进展较快 已向重要客户宁德时代送样 [1] - 公司计划在年底前完成硫化锂的公斤级放大 [1] - 硫化锂的中试线规模为几十吨 预计明年上半年落地 [1] - 后续量产路线将根据客户反馈确定 [1] 行业技术动态 - 固态电池材料是当前电池技术研发的重要方向之一 [1]

**公司业务表现与展望** * **钴酸锂业务** * 公司是全球钴酸锂市场龙头企业 市占率超过40% 2025年上半年市占率提升至52%[2][6] * 2025年预计出货量超6万吨 同比增长30%以上 每吨利润贡献约1万元[2][3] * 技术优势明显 已实现4.5伏以上及4.53伏产品的稳定量产和小批量供货 并有更高电压产品储备[3][6] * **三元材料业务** * 专注于高压中镍产品 2025年出货量约5万吨 同比持平 预计2026年增长20%以上[2][3][4] * 技术优势显著 其6系中镍高电压对标主流8系高镍 新研发的4.45伏7系产品能量密度与9系超高镍持平[13] * 目前满产 总产能接近11万吨 年底新增3万吨产能 主要客户包括中创新航 欣旺达 松下和比亚迪[3][13] * **固态电池与硫化锂** * 在固态电池领域硫化锂方面具有优势 采用CVD法生产 纯度高达99.99995% 细度达纳米级别[2][5] * 2024年下半年产能达10吨 计划进一步扩展 2025年目标扩至10吨 明年实现百吨级别扩产[2][5][16] * 市场潜力巨大 百吉瓦时固态电池需求对应硫化锂用量约4万吨 市场规模200多亿元[5] * 若头部厂商占据30%-40%份额 将带来60-80亿元收入 利润率超25% 对应15-20亿元利润 有望实现300亿元市值增量[5] * **其他业务板块** * **水热法铁锂**: 一期2万吨已满产 二期2万吨预计年底满产 2025年上半年销量约6,000吨 二季度环比增长两倍 2024年因良品率问题亏损1亿元 2025年持续减亏[3][14] * **补锂剂**: 为宁德时代和新能安开发相关产品 2025年上半年出货近100吨 单价约7万元/吨 单吨盈利7,000元 预计2026年整体出货可达几千吨级别[3][14] * **新型正极材料NL**: 与ATL合作开发 能量密度较传统钴酸锂提升15% 倍率性能提升75% 初步用于消费电子领域 有望巩固高端市场地位[2][8] * **法国项目**: 正在法国布局4万吨高镍三元材料项目 一期2万吨计划于2026年底投产[13] **行业趋势与格局** * **钴酸锂行业** * 整体需求随消费电子增长而增加 2025年上半年行业产量约5.4万吨 同比增长28%[6] * 未来两年增速预计维持10%-20% 主要驱动因素包括AI PC AI手机换机潮及国家补贴政策[6] * **三元正极材料行业** * 需求预计从2025年的105万吨增长至2030年的152万吨 年复合增长率接近10%[3][12] * 2025年和2026年行业产能利用率约55% 中镍高电压市场份额提升 6系材料2025年前八个月产量占比提升至41%[12] * 南通瑞祥在主流中业六系材料中市占率最高为64% 其次是公司占13%[12] * **固态电池前景** * 硫化物体系因其高导率和易加工性被广泛认可 主流用锂硫磷氯体系 价格约500万元/吨[15] * 假设2030年固态电池市场规模达100GWh 对应硫化锂市场空间为300-500亿元[15] * 认可的大规模生产方案是硫化氢-氢氧化锂法 兼顾高纯度与低成本[15] **股东支持与客户合作** * 厦门钨业作为控股股东 在金属材料加工和冶炼行业拥有完整产业链及强大技术实力 为公司的研发能力和供应链保障提供持续支持[3][9] * 公司与ATL 欣旺达 珠海冠宇 三星等客户合作密切 在国内外头部手机厂商中占据重要地位[6][7] * ATL计划在2025年定型三款应用于锂电无人机和电动工具的电池 预计2026年出货量达千吨级别 单吨盈利较传统钴酸锂产品高出1万元[10] **财务与市值展望** * 公司2025-2027年的净利润预测分别为8亿 10亿和12亿元[16] * 对应市值可达600亿以上[17] 若硫化锂业务发展顺利 总目标市值可达500亿至700亿元[5]

投资评级 - 维持买入评级 [6] 核心财务表现 - 2025年上半年实现收入38.82亿元，同比下降10.58% [2][4] - 归母净利润亏损3.91亿元，扣非净利润亏损4.29亿元 [2][4] - 2025年第二季度收入18.78亿元，同比下降23.31%，环比下降6.27% [2][4] - 第二季度归母净利润亏损2.24亿元，扣非净利润亏损2.47亿元 [2][4] - 上半年磷酸盐系正极材料产量12.53万吨，同比增长8.51%，销量12.24万吨，同比增长15.78% [10] - 磷酸盐系产品收入36.64亿元，同比下降13.79%，毛利率-1.49%，同比提升0.43个百分点 [10] - 其他业务收入2.18亿元，同比增长139.38%，毛利率-12.98% [10] 业务运营与产品进展 - 负极材料出货量处于提升态势，受益于行业需求景气 [10] - 第四代高压实密度磷酸铁锂产品已实现批量出货 [10] - 第五代高性能磷酸铁锂粉体压实密度达2.70~2.75g/cm³，极片压实密度超2.75g/cm³，处于中试量产阶段 [10] - 磷酸锰铁锂已建成11万吨年产能，第一代产品实现批量装车，第二代产品验证进展顺利 [10] - 补锂剂建成5000吨/年产能，已在快充、长寿命储能、半固态电池等领域实现订单交付 [10] 财务数据与现金流 - 2025年第二季度计提资产减值0.75亿元，信用减值冲回0.09亿元 [10] - 投资净收益0.2亿元，经营活动产生的现金流净流入1.58亿元 [10] - 资本开支1.37亿元 [10] 未来展望与战略布局 - 铁锂出货有望回到上升通道 [10] - 通过自热蒸发液相合成法形成技术壁垒 [10] - 采用非连续石墨烯包覆与离子掺杂技术、碳纳米管与导电液技术实现电池升级 [10] - 积极布局废旧磷酸铁锂回收技术，形成产业闭环 [10] - 中期来看有望进一步支撑盈利 [10]

财务业绩 - 25H1公司实现营收75.3亿元，同比增长18.0%，归母净利润3.1亿元，同比增长27.8%，扣非净利润2.9亿元，同比增长32.2%，毛利率10.0%，同比提升0.48个百分点，净利率14.1% [1] - 25Q2公司营收45.6亿元，同比增长47.8%，环比增长53.1%，归母净利润1.9亿元，同比增长47.6%，环比增长63.0%，扣非净利润1.8亿元，同比增长53.0%，环比增长60.9%，毛利率10.3%，同比下降1.4个百分点但环比提升0.7个百分点，净利率4.2%，同比下降0.1个百分点但环比提升0.3个百分点 [1] - 公司盈利能力自24Q3持续修复，ROE和ROA分别环比提升0.8和0.5个百分点 [2] 业务运营 - 25H1钴酸锂出货量2.88万吨，同比增长57%，预计Q2出货近1.7万吨，环比高增34%，受益于国家换机补贴政策和3C消费设备AI功能带电量提升带来的需求增长 [1] - 25H1三元及铁锂正极材料出货3.19万吨，同比增长21%，公司已调整生产策略优先满足钴酸锂生产出货，雅安一期铁锂项目处于爬坡阶段，二期产能推进建设 [1] - 钴价驱动带来的涨价效应使钴酸锂业务业绩贡献显著 [1] 技术创新与产品进展 - NL新材料消费应用产品25年定型，26年逐渐放量 [2] - 氧化物固态电解质已形成稳定生产供货，硫化锂工艺采用独特气相法，依托集团优势克服生产核心难点，积极配合国内外头部电池企业推进全固态电池落地 [2] - 补锂剂已通过3C头部客户初测 [2] 行业地位与前景 - 公司是全球钴酸锂正极材料龙头企业，携手下游龙头研发出平台性技术"NL结构"，26年有望在消费场景放量，大幅提升盈利能力 [2] - 公司具备全球独特的气相法硫化锂制备工艺，高效、低成本地克服全固态电池产业化落地的核心卡点，未来将充分受益 [2]