近期市场表现与分化 - 本周信用债收益率普遍下行，但幅度小于利率债，信用利差多被动走阔[1] - 5年期普通信用债利差走阔幅度较大，1-2年期AA级地产债利差大幅收窄[1] - 银行二永债（二级资本债和永续债）较中票的超额利差自2025年8月以来震荡上移，并于年末达到阶段性高点[13] 二永债与普信债走势分化原因 - 银行二永债需求结构较弱：保险配置意愿受“偿二代”和I9监管影响而收缩；理财委外占比下降且风格保守；无法纳入摊余成本债基投资范围[1][21][22] - 二永债交易属性强，受市场情绪影响大：1月中下旬债市交易动能收缩，部分资金获利了结，导致其利差上行调整[2][26] - 权益市场波动引发对二级债基赎回的担忧：二级债基债券持仓中金融债市值占比37%，重仓券中银行二永债占比20%，股市波动可能引发赎回并加大二永债抛压[2][30] 信用策略与后市展望 - 3年以内品种：基金和理财配置需求高，收益率分布在1.70%-2.05%，利差在12-35BP，可作为优选底仓，并可关注1-2年期央国企地产债的估值修复机会[2][33] - 4-5年品种：3.5y-4y普信债凸性较高，AA+中票3个月持有期收益率在2.5%附近，可重点关注[2][36] - 对于二永债，当前4-5y AAA-二级资本债较同期限中票利差在8-10BP，考虑增值税影响后仍有配置价值，但短期利差收窄空间有限[2][36] - 5年以上长久期品种可适当参与布局，但建议在信用利差压缩10BP后及时止盈，并关注5.5-6y、7.5-8y AA+等曲线的凸点[3][39][40]

市场回顾与展望 - 2026年1月信用债配置情绪良好，基金费率新规宽松，叠加年初配置盘进场及摊余债基集中开放，驱动信用债收益率普遍下行，利差大幅压缩，5年期以内品种信用利差收窄至2025年低点附近[8][12] - 2月债市定价影响因素中性偏利好，基本面条件有利，资金面在央行呵护下预计平稳，机构行为方面摊余债基仍在集中开放期，5年期以内信用债需求格局较好[8][27] - 2月5年期以内品种信用利差有望进一步压缩或维持低位波动，需关注配置力量向长久期信用债的超季节性涌入情况[2][28] 信用债配置策略 - 5年期以内品种关注结构性机会：3年期以内可适当下沉挖掘收益，关注1-2年期央国企地产债估值修复；3.5-4年期普信债凸性较高，AA+中票3个月持有期收益率约2.5%，高于5年期品种[3][32][33] - 5年期以上长久期信用债处于较好布局窗口，但交易需及时止盈：7-10年期AA+中票利差相比2025年9月高点低约10个基点(BP)，相比2025年7月低点高约7-15个基点，有一定博收益空间[3][52] - 长久期品种选择考虑流动性、曲线凸点和科创债ETF：优选高流动性个券；关注5.5-6年、7.5-8年期AAA/AA+及8.5-9年期AA+中票的较高骑乘收益；科创债ETF成分券超额利差走阔，性价比回升[4][53] 板块投资建议 - 城投债：3年期以内低等级品种仍有较高票息价值；中长久期可关注强区域优质主体配置机会及城投产业子公司首发债券[5] - 地产债：聚焦1-2年期央国企博弈估值修复，万科展期议案通过后信用预期底部初步确立，可关注保利发展、华润置地等受冲击的优质央国企[5] - 银行二永债：2-3年期可下沉筛选优质城农商主体做底仓；4-5年期二永债在摊余债基配置放量下较普信债有比价优势[5]

核心观点 报告认为，2月信用债市场整体环境中性偏利好，5年以内中短端品种信用利差已压缩至历史低位附近，进一步压缩空间有限，应关注结构性机会[2][8]；而5年以上长久期信用债当前处于较好的布局窗口，可博弈利差轮动压缩行情，但需注意及时止盈[2][3][8] 一、市场回顾与展望 - **1月市场复盘**：1月信用债配置情绪较好，基金费率新规正式稿较预期宽松，叠加年初配置盘进场、摊余债基集中开放，驱动信用债收益率普遍下行，利差大幅压缩，5年以内品种信用利差收窄至2025年以来最低点附近[8][12][15] - **2月市场展望**：2月债市定价因素中性偏利好，基本面条件或更有利债市，资金面在央行呵护下预计平稳，权益市场风险偏好对债市冲击较1月或减弱[8][27]；5年以内品种信用利差有望进一步压缩或维持低位波动，需关注配置力量向长久期信用债的超季节性涌入情况[2][8][28] 二、信用债策略 - **5年以内中短端品种策略**：3年以内品种可适当下沉挖掘收益，关注1-2年期央国企地产债的估值修复机会[3][32]；4-5年品种中，3.5-4年普信债凸性较高，AA+中票3个月持有期收益率在2.5%附近，可重点关注[3][33]；同时可关注信用债ETF指数成分券，其超额利差近期有边际修复态势[3][37] - **5年以上长久期品种策略**：当前处于较好布局窗口，但交易需及时止盈[3]；从利差看，7-10年AA+中票利差相比2025年9月底调整高点低约10BP，相比2025年7月利差低点高约7-15BP，有一定博收益空间[3][52]；从风险看，2月债市环境中性偏利好，但需关注权益风偏扰动[3][52]；参与应遵循“做对优于做全”原则，在利差压缩10BP后及时止盈[3][52] - **长久期品种选择**：优选成交活跃度高的个券及主体[4][53]；关注曲线凸点，当前5.5-6年、7.5-8年AAA与AA+，以及8.5-9年AA+中票骑乘收益较高[4][53]；关注科创债ETF成分券，近期超额利差有所走阔，性价比回升[4][53] 三、板块策略 - **城投债**：3年以内低等级品种仍有相对较高票息价值，可积极博弈；中长久期品种可关注强区域优质主体配置机会；同时关注城投产业子公司首发债券投资机会[5] - **地产债**：聚焦1-2年期央国企博弈估值修复，万科展期议案获通过，信用预期底部初步确立，可关注受事件冲击的隐含评级AA+及以上央国企[5] - **煤炭债**：短端品种可对短期风险可控的隐含评级AA、AA-煤企1-2年品种适当下沉；中高等级品种可拉久期至3年[5] - **钢铁债**：重点关注1-2年AA及AA+品种，在控久期情况下对转型成果突出的钢企可适当下沉[5] - **银行二永债**：2-3年期可下沉筛选优质城农商主体做底仓；4-5年期二永债可关注在摊余债基配置放量下较普信债的比价优势[5]

核心观点 - 摊余成本法债基集中开放是近期信用债市场的主要驱动因素，带动基金对3-5年期信用债大幅增配，并推动相关品种收益率下行和利差收窄 [1][2] - 市场风险偏好变化、供给冲击等前期利空扰动边际减弱，叠加年初机构配置需求，债市情绪边际修复，信用债收益率普遍下行，但利差走势分化 [5][17] - 后市信用策略应关注利差凸点价值，具体包括1年期品种与存单的比价优势、2-3年期品种的底仓价值、3.5-4年期品种的骑乘收益以及负债稳定机构对5年期以上品种的票息挖掘 [3][5][36] 一、摊余成本法债基开放的影响分析 - **开放规模与配置节奏**：本周（2026年1月19-23日）摊余成本法债基开放规模达阶段性高点330亿元，其中5年期产品开放249亿元，基金近两周大幅增配信用债，规模分别为622亿元和1059亿元，配置重点从1-3年期转向3-5年期 [1][9] - **对市场的直接影响**：基金增配带动3-5年期中短期票据表现突出，本周收益率下行3-7BP，利差收窄1-6BP，其中4年期隐含评级AA+品种表现最优，收益率下行7BP，利差收窄6BP [2][10] - **后续影响展望**：未来两周（1/26-1/30、2/2-2/6）仍有435亿元5年期摊余债基集中开放，但考虑到配置抢跑以及当前3-5年中短票信用利差已处于2024年以来较低点位，后续利差进一步压缩空间或较为有限 [2][10] 二、信用债市场复盘 - **整体表现**：本周信用债收益率普遍下行，3年期以上中长端品种表现相对占优；信用利差走势分化，1年期、5年期以上品种利差窄幅震荡，2-5年期品种利差普遍收窄，3-4年期品种表现尤为突出 [17][46] - **机构行为分析**： - 基金受摊余债基开放影响，主要增配3-5年期品种，同时对3年以内及5-7年期品种也有增配 [19] - 理财小幅增配信用债，主要集中在3年以内短端品种 [19] - 保险继续增配信用债，主要增配3-5年期及10年以上品种 [20] - 其他机构（如理财委外、年金）对信用债整体净卖出，但对7-10年长久期品种净买入仍处于较高水平 [20] 三、后市信用策略展望 - **1年期品种**：与同业存单比价仍具性价比，当前1年中短票收益率较同期限同评级存单高约7-10BP，处于2024年以来偏高水平；1年AA+中短票较R007(7DMA)高约20BP，可关注套息价值 [5][32] - **2-3年期品种**：基金和理财配置需求较高，是优选底仓品种，利差或继续维持在偏低水平震荡，可适当下沉挖掘收益，当前收益率分布在1.77%-2.08%区间，利差处于2024年以来中枢水平以下9-17BP [3][36] - **4-5年期品种**：4年期附近凸性较高，可重点关注普通信用债配置价值，当前3.5-4年期品种3个月持有期收益率高于5年期品种，尤其3.5年期品种持有至6月底久期将缩短至3年附近，需求格局较好 [3][36] - **5年期以上品种**：当前中高等级品种具备一定票息优势（收益率分布在2.17%-2.69%区间），负债端稳定性偏弱的机构需谨慎，保险、自营等负债端稳定机构可关注票息价值，其中5.5-6年、7.5-8年期品种凸性较高可重点关注 [3][37] 四、分行业信用策略 - **城投债**：当前3年以内低等级品种仍有相对较高票息价值，可积极博弈；中长久期品种可适当关注强区域优质主体配置机会 [4][46] - **地产债**：关注1-2年央国企地产AA+及以上品种估值波动中的配置机会 [4][46] - **周期债**： - 煤炭债短端品种可适当下沉，中高等级可拉长久期至3年 [4][47] - 钢铁债重点关注1-2年期AA及AA+品种，“反内卷”政策或利好弱资质品种利差压缩 [4][47] - **金融债**： - 银行二级资本债与永续债：债市情绪边际好转下长久期品种表现较好，可适当止盈，交易层面短期不建议追高；配置策略可关注2-3年期二永债适当下沉，负债稳定机构可择机增配价值较高的4-5年期二永债 [4][48] - 券商次级债：尾部风险可控，可关注2-3年期隐含评级AA+和AA品种收益挖掘机会 [4][48] - 保险次级债：关注3-4年期隐含评级AA+和AA品种的配置价值 [4][48] 五、重点政策及热点事件 - **万科债券展期方案通过**：“21万科02”债券展期方案获持有人通过，40%本金及利息于2026年1月30日兑付，剩余60%展期1年，并以应收款质押提供增信，此举有利于缓解万科短期兑付压力并稳定市场预期 [42] - **财政贴息政策优化**：财政部等部门将个人消费贷款财政贴息政策实施期延长至2026年底，并将信用卡账单分期纳入支持范围，按年贴息1个百分点，旨在增强消费市场复苏动力 [40] - **地方化债与融资模式探索**：湖南省公示在“有效防范化解地方政府债务风险”方面拟激励的六个城市；云南省提出探索“政园银担”协同模式支持园区基础设施建设，推动融资从“政府信用”转向“项目信用” [41] - **个券风险事件**：“24产融04”债券价格异动，单日跌15.56%至76元，需关注发债主体中航产融后续债券到期兑付进展 [42]

核心观点 - 报告核心观点为：短期内股债跷跷板压力阶段性缓和，当前仍是票息配置的重要窗口，信用策略应结合负债属性，由短及长关注中长端品种配置价值，并优先关注凸性较高的品种，如3.5-4年、5.5-6年、7.5-8年的普通信用债 [6][19] 一、信用策略：后市展望与分期限配置建议 - **1年期品种**：当前1年期中期票据收益率分布在1.70%-1.80%区间，较同期限、同隐含评级同业存单高约7-9个基点，处于2024年以来偏高水平，仍有一定比价性价比 [2][25] - **2-3年期品种**：需求力量较强，是优选底仓品种，预计利差将继续维持在偏低水平附近震荡，收益率主要分布在1.80%-2.15%区间，利差在10-44个基点区间，处于2024年以来中枢水平以下 [2][26] - **4-5年期品种**：4年期附近凸性较高，可重点关注普通信用债配置价值，本周4-5年普通信用债利差多被动走阔1-3个基点，较同期限利率债性价比边际回升，而银行二级资本债和永续债利差收窄1-2个基点，与普通信用债的比价优势已偏低，当前3.5-4年普通信用债品种凸性较高，3个月持有期收益率高于5年期品种 [2][29] - **5年期以上品种**：负债端稳定性较强的机构可重点关注票息价值，其中5.5-6年、7.5-8年品种凸性较高，当前5年以上中高等级品种收益率主要分布在2.22%-2.74%区间，利差在17-58个基点区间，具备一定票息优势，但考验负债端稳定性 [3][32] 二、信用债市场复盘 - **整体表现**：本周信用债收益率普遍下行，信用利差走势分化，在股债跷跷板效应下，债市收益率震荡修复，年初配置盘力量带动长久期配置型品种表现较好，5年以上二级资本债尤为突出 [6][11] - **机构行为**：基金对信用债净买入力量本周明显提升，配置期限主要集中在5年以内，尤其3-5年中端品种净买入规模增加明显，但对5年以上长久期信用债维持净卖出状态，保险继续增配信用债，对3-5年信用债净买入规模增加明显 [12] 三、重点政策及热点事件 - **政府投资基金规范**：国家发改委等部门印发《关于加强政府投资基金布局规划和投向指导的工作办法（试行）》，这是国家层面首次对政府投资基金的布局和投向作出系统规范，要求基金投向须符合国家鼓励类产业，着力投早、投小、投长期、投硬科技 [4][34] - **房地产融资协调**：监管部门就房地产融资协调机制下发最新政策指导，对进入“白名单”的项目，符合条件可在原贷款银行展期5年，目前多家银行已收到政策指导，部分房企在监管部门协助下已有贷款成功展期，有利于改善房企资金流和市场预期 [4][35] - **万科债务化解**：“22万科MTN004”和“22万科MTN005”公布2026年第一次持有人会议议案，新增固定兑付、部分兑付及具体增信措施等内容，体现公司正通过多维度条款试图与债权人达成共识 [4][35] - **金融监管会议**：国家金融监督管理总局召开2026年监管工作会议，强调有力有序有效推进中小金融机构风险化解，推动城市房地产融资协调机制常态化运行，依法合规支持融资平台债务风险化解 [4][36] 四、二级市场各品种表现 - **城投债**：除1年期AA+及以上、5年期AA(2)品种收益率上行1-3个基点外，其余品种收益率下行0-4个基点，信用利差走势分化，当前3年以内低等级品种仍有相对较高票息价值 [39][40] - **地产债**：1-5年期AAA品种、1年期AA+品种收益率上行1-2个基点，2-5年期AA+品种下行1-5个基点，AA品种曲线受样本券调整影响本周波动较大，关注1-2年央国企地产AA及以上品种估值波动中的配置机会 [39][40] - **周期债**：煤炭债短端品种可适当下沉、中高等级可拉久期至3年，钢铁债重点关注1-2年AA及AA+品种，“反内卷”政策或利好弱资质品种利差压缩 [41] - **金融债**：银行二级资本债、永续债各品种收益率下行1-6个基点，信用利差普遍收窄0-5个基点，券商次级债除5年期各品种收益率上行1-2个基点外，其余品种收益率下行2-4个基点 [42] 五、一级市场与流动性 - **一级市场**：本周信用债发行规模2882亿元，环比增加185亿元，净融资额为400亿元，环比下降911亿元，其中城投债发行规模973亿元，较上周下降395亿元，净融资额为-329亿元，较上周下降708亿元 [7] - **成交流动性**：本周信用债银行间市场成交额由上周的5200亿元上升至5683亿元，交易所市场成交额由上周的3307亿元上升至3633亿元，成交活跃度上升 [7]

行业现状与盈利趋势 - 2021年以来，钢铁企业通过调整产品结构、加大出口应对市场，但产品价格依然承压 [1] - 2024年反内卷相关政策落地，行业供需矛盾得到边际缓解，企业盈利触底回升 [1] 本轮反内卷与历史改革的差异 - 本轮反内卷与2015年供给侧改革存在差异，彼时过剩产能较多可快速出清 [1] - 2015年改革时，叠加棚改货币化政策推动地产需求上行，企业盈利大幅改善 [1] - 本轮供给端调整更多依靠行业自律机制，需求端则呈现持续分化态势 [1] 行业未来展望与挑战 - 未来钢铁企业仍需坚持减量提质的发展路径 [1] - 2025年行业在反内卷政策推动下，或延续供需改善态势，但改善幅度可能较为有限 [1] 钢铁债投资策略 - 行业债券利差整体处于低位，不同企业主体基本面分化依然存在 [1] - 债券配置建议以规模、资金优势较明显的央国企为主 [1] - 可适度挖掘3年期以内的永续债投资机会 [1] - 随着企业盈利持续改善，可下沉挖掘短久期中型钢铁企业的债券机会 [1]

核心观点 - 报告核心观点为：当前信用债市场信用利差普遍被动走阔，整体压缩动能偏弱，建议优先布局中短端票息资产，特别是2-3年期品种，以应对跨年配置窗口期及市场情绪偏谨慎的环境 [1][6][10][24] 信用策略与市场复盘 - 本周信用债收益率多数下行，但信用整体表现不及利率品种，信用利差普遍被动走阔 [6][10] - 11月基本面数据延续偏弱，但债市反应钝化，整体情绪仍偏谨慎 [6][10] - 央行重启14天逆回购操作以呵护跨年资金面，利率债中短端表现好于长端，超长债偏弱 [6][10] - 从机构现券净买入看：基金配置力量增强，需求集中在3年以内中短端，并择机增配3-5年及5-7年品种；理财持续增配，基本集中在3年以内中短端；保险配置力量转弱，小幅增配7年以上品种 [6][11] 后市展望与期限策略 - 展望后市，进入跨年配置窗口期，债市情绪或略偏温和 [6][24] - 基金销售费率新规、定制债基整改等监管政策影响下，基金倾向于增配3年以内短端品种，择机增配3-5年品种；理财整改后直投占比增加，整体倾向于3年以内短端品种；保险则择高点增配长久期品种 [6][24] - 万科事件或使市场整体风险偏好上收，地产板块仍面临调整压力 [6][24] - **1年期品种**：收益率主要分布在1.72%-1.80%，利差较2024年以来中枢水平低13-19个基点，性价比相对较低 [2][22] - **2-3年期品种**：收益率主要分布在1.83%-2.10%，利差在19-42个基点区间，考虑增值税新规影响后（约5个基点），利差在2024年以来中枢水平附近，是优先布局明年中短端票息资产的优选 [2][25] - **4-5年期品种**：收益率主要分布在2.0%-2.35%，利差在26-55个基点区间，本周利差走阔尤其低等级品种，票息配置性价比边际回升，基金和理财或在短端拥挤情况下拉长久期至此博取收益，但需求力量或较今年减弱、波动性增强 [2][25] - **5年以上品种**：中高等级品种收益率主要分布在2.23%-2.76%，利差在24-64个基点区间，具备票息优势但考验负债端稳定性，配置价值为主，保险等负债端稳定机构可逢高配置 [3][26] 重点政策及热点事件 - **深圳金融风险防控**：深圳市委金融办召开会议强调继续有力有序有效防范化解各类金融风险，严控增量、妥处存量、严防“爆雷”，稳妥做好重点企业风险处置 [4][28] - **万科债券展期**：“22万科MTN004”拟召开第二次持有人会议，议案提出本金展期一年、利息正常兑付并提供增信，同时将本息兑付宽限期由5个工作日延长至30个交易日 [4][29] - **贵州化债新进展**：贵阳市水务环境集团有限公司成功发行4亿元公司债券，票面利率3.17%，期限3+2年，是本轮化债以来贵州省市属国企首单新增发行的公司债券 [4][30] - **河南隐债化解**：河南省近七成发债主体已完成隐性债务偿付，城投企业市场化转型成效显著 [4][30] 二级市场表现 - **城投债**：各品种信用利差普遍走阔0-9个基点，分区域看，除内蒙古利差收窄1个基点外，其余省份利差走阔3-5个基点，其中云南、广西走阔5个基点幅度较大 [33] - **地产债**：各品种信用利差普遍走阔1-10个基点，板块受万科事件影响仍处于调整阶段 [33][34] - **周期债**：煤炭债各品种信用利差普遍走阔0-5个基点；钢铁债各品种信用利差普遍走阔1-7个基点 [34] - **金融债**：银行二级资本债信用利差普遍走阔0-4个基点；银行永续债信用利差普遍走阔0-5个基点；券商次级债信用利差普遍走阔2-10个基点，其中5年期品种调整幅度较大（上行8-10个基点）；保险次级债信用利差普遍走阔0-6个基点 [35][36] 一级市场与流动性 - 信用债、城投债净融资额环比均下降 [7] - 本周信用债在银行间市场和交易所市场的成交活跃度均上升 [7]

核心观点 - 12月信用债市场跨年行情仍可期待，但空间可能有限，当前是较好的配置窗口[1] - 市场面临基金费率新规和万科事件的边际扰动，但短期对信用债整体冲击相对可控[1] - 配置策略上优先关注3年以内中短端票息资产，4-5年品种可逢高配置[2] - 5年以上长久期品种考验负债端稳定性，短期内负债稳定性偏弱的机构宜谨慎参与[3] 12月市场关注点 - 今年跨年行情驱动因素有所变化：央行政策表态审慎使得降息预期弱于往年，交易型资金缺位可能限制行情空间[1] - 配置型资金如保险机构进场节奏稳定，前期宽信用及供给冲击已过，收益率进一步上行超过前高的风险可控[1] - 基金费率新规实践有半年过渡期，理财和摊余债基有一定承接能力，信用债大幅调整风险相对可控[1] - 万科事件市场预期相对充分，机构对地产债风险偏好已逐步收缩，短期外溢性影响有限[1] 信用债配置策略 期限配置观点 - 1-3年品种：久期偏短，明年理财和基金需求力量较强，利差或低位波动，近期2-3年品种利差回升，配置性价比回升可适当关注[2] - 4-5年品种：当前利差水平偏低，明年利差中枢或有抬升，波动可能放大，月内可逢高配置；明年仍是基金、理财博收益重点品种，但需求力量整体有所减弱[2] - 5年以上品种：考验负债端稳定性，明年配置需求或仍是大头，交易难度较大，12月负债稳定性偏弱机构宜谨慎参与[3] 当前利差水平分析 - 1年各品种利差水平偏低，多在20BP以内，位于2024年以来5%分位数水平左右[21] - 2-3年品种利差11月边际回升，各品种利差处于2024年以来中位数水平附近[21] - 4-5年AAA高等级品种利差多处于中枢水平附近，而AA+、AA低等级品种利差相对较低，普遍处于中枢水平以下5-20BP左右[21] - 5年以上长久期信用债利差水平相对较高，多处于中枢水平附近或明显高于中枢[21] 板块配置策略 城投债 - 策略：中短端下沉、强区域拉久期，提前布局年末行情与明年的票息资产[4] - 当前3年以内低等级品种仍有相对较高票息价值，可积极博弈[4] - 贵州、广西、河南、山东、陕西、四川等地收益率在2%以上的存量城投债券较多[4] 地产债 - 关注1-2年央国企地产AA及以上品种[4] - 短期内部分主体估值或受万科事件的市场情绪影响，但中期来看对央企主体的实际违约风险传导有限[4] - 可关注估值波动中的配置机会，控制隐含评级在AA及以上[4] 煤炭债 - 短端品种可适当下沉、中高等级可拉久期至3年[4] - 月内受需求提振与供给收缩影响，煤价进一步上涨，月末企稳回落[4] - 对短期风险可控的隐含评级AA、AA-煤企1-2年品种适当下沉，中高等级可拉长久期至3年[4] 钢铁债 - 重点关注1-2年AA及AA+品种[4] - 近期螺纹钢需求进入淡季，供需双弱格局呈现，行业处于"反内卷"政策下[4] - 控久期情况下对转型成果突出的钢企可适当下沉[4] 银行二永债 - 2-3年可下沉筛选优质城农商主体做底仓，下沉需保持底线思维[5] - 4-5年国股行二永债明年需求端力量或相对普信债更弱，当前利差高于普信债但保护水平相对有限[5] - 12月可在利差水平保护较充足的点位择机配置[5] 11月市场复盘 - 债市缺乏交易主线弱势震荡，信用利差先收窄后走阔[9] - 信用债各品种收益率多数上行，利差多走阔，但部分中长端高票息品种表现相对占优[12] - 中长端高票息信用债从布局年末行情与明年的票息资产角度具有一定优势，相对受机构青睐[12]

核心观点 - 报告认为，当前时点（11月底至12月初）是储备票息资产的较好窗口，建议关注年末配置行情[8][12] - 鉴于明年债市或继续窄幅震荡，3年期以内品种利差已压缩至2024年最低点以下，性价比低，可考虑适当拉长久期以博取收益[8][12] - 信用策略上，4-5年期品种性价比边际回升，配置资金应重点关注长久期信用机会[1][12][14] 信用债市场复盘 - 本周信用债收益率窄幅震荡，信用利差走势分化，债市整体震荡偏弱，股债跷跷板效应不明显[1][8] - 信用债ETF成分券超额利差明显上行，出现超跌现象，成分券流动性较好是原因之一[1][9] - 信用债ETF成分券超额利差自6月初快速下行，7月下旬在-10BP左右低位震荡，本周因增量资金有限出现估值回归[1][9] 后市展望与信用策略 - 4-5年期隐含评级AA+及以上品种信用利差处于24-31BP区间，位于2022年至今9%-15%的历史分位数，进一步压缩空间有限[1][12] - 后续摊余成本法定开债基开放仍将对3-5年期信用品种产生配置需求，对中端信用利差上行形成保护[1] - 保险等产品类机构继续增配10年期以上长久期信用债，5年期以上隐含评级AA+及以上品种收益率在2.14%-2.66%区间，信用利差在22-60BP区间，处于2022年至今13%-43%历史分位数，利差保护充足[2][14] - 负债端稳定性偏弱的机构可重点关注4-5年期品种，而配置长久期品种时需择取流动性较好个券并注意及时止盈[1][2] 重点政策及热点事件 - 吉林省已符合退出债务重点省份条件，其存量隐性债务余额下降近90%，融资平台数量压减比例超70%[3][27] - 深铁集团表示将继续支持万科健康发展，万科自身经营形势严峻，偿还债务压力较大，需关注后续支持动作及化债方案推进[3][27] - 中金公司拟换股吸收合并东兴证券与信达证券，反映在监管支持下券商并购整合提速[3][27] - 甘肃省金昌市政府债务率持续下降，提前三年完成市级隐性债务清零任务，全省2024年融资平台压降94户，下降35.9%[3][28] 二级市场表现 - 本周信用债收益率窄幅震荡，3年期隐含评级AA+及以上品种、部分中长期品种收益率小幅下行1-2BP，其余多数上行0-3BP[30] - 城投债长端表现较好，5年期以上品种收益率普遍下行1-4BP，其中15年期品种下行幅度最大；区域利差方面，贵州、云南城投利差收窄2BP[30][49] - 地产债短端表现相对较好，1年期各品种及部分中高等级品种信用利差收窄1-3BP[31] - 金融债中，保险次级债表现突出，各期限品种收益率普遍下行0-14BP，5年期品种下行7-14BP，利差相应收窄[32]

核心观点 - 信用策略建议临近年末保持久期，重点关注中长端品种，当前可布局年末行情，信用债久期不宜过短 [2][6] - 4-5年期品种性价比边际回升，但利差水平仍偏低，适合负债端稳定性偏弱的机构重点关注 [2][12] - 配置资金可重点关注长久期信用债机会，5年期以上AA+及以上品种收益率区间为2.16%-2.66%，保险等资金可重点关注 [3][14] 信用策略与市场复盘 - 本周信用债收益率多数下行，金融债表现占优，普信债表现偏弱，利差走势分化，4年期以内银行二永债利差收窄为主，其余品种多数走阔 [6][10] - 市场受资金面平稳宽松、货币政策报告对降准降息预期边际降温、股债跷板效应、基金费率新规及超长债供给消息等多因素扰动 [6][10] - 展望后市需重点关注基金费率新规落地情况和11月中下旬的机构年末配置行情，驱动债市收益率或小幅下行 [6][12] 重点政策及热点事件 - 天津市发布支持REITs高质量发展十条措施，旨在畅通资本市场服务实体经济渠道，盘活存量资产 [4][19] - 金融监管总局将发布新修订的《商业银行并购贷款管理办法》，修订重点包括拓宽适用范围、设置差异化展业要求等 [4][19] - 国家发展改革委累计向证监会推荐105个基础设施REITs项目，其中83个已发行上市，发售基金总额2070亿元，预计带动新项目总投资超1万亿元 [4][24] - 央行第三季度货币政策报告强调推动熊猫债券市场高质量发展，年内发行量已超1600亿元 [4][24] - 九台农商行二级资本债出现多笔折价成交，加权价约50.20元，需关注其到期赎回情况 [4][25] 二级市场表现 - 信用债收益率走势分化，信用利差多数走阔，银行二永债表现相对更优 [27][29] - 城投债方面，1年期AA-品种收益率下行4BP，利差收窄4BP，其余品种利差普遍走阔0-6BP，各省份城投利差普遍走阔0-1BP [27][41] - 地产债收益率多数下行0-4BP，利差表现分化，短期内建议关注1-2年期AA及以上央国企地产机会 [28][42] - 周期债中，煤炭债短端品种可适当下沉，中高等级可拉久期至3年；钢铁债在“反内卷”政策下弱资质品种利差或压缩，但需关注尾部风险 [28][43][44] - 金融债方面，银行二永债各品种收益率下行1-4BP，利差多数收窄1-2BP；券商和保险次级债收益率普遍下行，利差走势不一 [29][45] 一级市场与流动性 - 本周信用债发行规模2699亿元，环比减少205亿元，净融资额314亿元，环比减少618亿元 [7][24] - 城投债发行规模914亿元，环比减少129亿元，净融资额为-205亿元，环比减少124亿元 [7][24] - 银行间市场和交易所市场的信用债成交活跃度均有所下降 [7][32][33] 评级调整 - 本周共有5家发行主体评级被上调，无评级下调主体 [7][34]