报告核心观点 - 报告标题“周期反转、成长崛起、军工反转、海外崛起”概括了其在大制造领域的核心投资主线 [1] - 报告旨在汇总大制造中观策略组每周的重要深度报告、点评报告与边际变化观点 [1] 团队关注标的与组合 - 报告列出了团队核心标的，包括横河精密、浙江荣泰、上海沿浦、涛涛车业、三一重工、徐工机械、中国船舶、华测检测、巨星科技、雅迪控股、爱玛科技、洪都航空、华大九天等公司 [2] - 报告核心组合在核心标的的基础上进一步扩展，纳入了金沃股份、开普云、新时达、华翔股份、杰克股份、五洲新春、安徽合力、中力股份、山推股份、柳工、中联重科、恒立液压、杰瑞股份、晶华新材、中国海防、中兵红箭、内蒙一机、光电股份等更多公司 [3] 市场表现回顾 - 截至2025年12月12日当周，A股表现最好的五大行业指数为：通信（申万）(+6.27%)、国防军工（申万）(+2.8%)、电子（申万）(+2.63%)、机械设备（申万）(+1.38%)、电力设备（申万）(+1.19%) [4][19] - 同期，大制造板块内部表现最好的三大指数为：工业气体(+4.62%)、创业板指数(+2.74%)、申万半导体指数(+2.68%) [4][22] 重点公司深度研究：银都股份 - **公司概况与业绩**：银都股份是商用餐饮设备龙头，主营商用餐饮制冷设备，2017-2025H1该业务营收占比始终高于69% [7]。2017-2024年，公司营收从13.6亿元增长至27.5亿元，年复合增长率(CAGR)为10.6%；归母净利润从2.0亿元增长至5.4亿元，CAGR为15.5% [7]。2025年前三季度营收21.4亿元，同比增长2%；归母净利润4.7亿元，同比下降3% [7] - **行业分析**：2023年全球商用厨房设备市场规模为360.4亿美元，预计将从2024年的374.4亿美元增长至2032年的543.5亿美元，2024-2032年CAGR为4.8% [7]。北美为全球最大市场，2023年市场份额约32% [7]。美国餐饮服务市场规模2024年约为1.20万亿美元，预计2024-2032年CAGR为7% [8] - **出海与增长逻辑**：公司以市场全球化为发展战略，2025年上半年国外收入占比达93%，产品远销80多国，在美、英等多国设立自主品牌销售子公司 [8]。公司以品牌自主化为经营策略，2024年自有品牌销售占比达73% [8]。公司拥有海外产能（泰国基地）、本土化仓储（19个自有仓、22个代理仓）和运营能力 [8]。公司布局智能化产品，新品万能蒸烤箱已在美国试点销售，薯条机器人迭代至3.0版本并正在送样验证，预计至2030年美国市场该两类产品市场空间有望达91.7亿美元，2025-2030年CAGR为69% [8] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年营业收入为30.3、34.5、39.4亿元，同比增长10%、14%、14%；归母净利润为6.1、7.1、8.5亿元，同比增长13%、17%、20%，2024-2027年归母净利润复合增速为16% [8] 重点公司点评：双环传动 - **公司概况与业绩**：公司深耕齿轮行业40年，业务涵盖齿轮、智能执行机构、减速器三大板块，2025年上半年收入占比分别为82%、10%、8% [8]。2020-2024年，公司营业收入、归母净利润CAGR分别为24%、112%，加权平均净资产收益率(ROE)为9% [8] - **齿轮业务**：我国齿轮行业规模超3000亿元，2017-2021年CAGR为7% [8]。汽车电动化带来行业外包机遇，新能源车齿轮市场高增，预计2031年全球新能源车齿轮市场规模将达75亿美元，2025-2031年CAGR为21% [8]。公司作为精密传动齿轮龙头，推进全球化产能布局（匈牙利、越南），匈牙利工厂已于2025年投产 [8]。预计该业务2024-2027年CAGR为10% [8] - **智能执行机构业务**：该业务原为民用齿轮，2024年全球小模数齿轮市场销售额达12.6亿美元，预计2025-2031年CAGR为5% [9]。公司通过控股子公司环驱科技（持股55%）并购三多乐切入该领域，下游应用扩展至智能家居、智能汽车、E-bike等 [9]。预计该业务2024-2027年CAGR为40% [9] - **减速器业务**：人形机器人有望为减速器行业带来新增量，预计2030年人形机器人减速器市场增量空间约908亿元，2025-2030年CAGR为173% [9]。公司控股子公司环动科技（持股61%）是国内RV减速器龙头，2024年市占率达25%，并延伸至谐波减速器领域 [9]。环动科技拟分拆至科创板上市，已于2024年11月获上交所受理 [9]。预计该业务2024-2027年CAGR为13% [9] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年实现归母净利润12.4、14.7、17.7亿元，2024-2027年CAGR为20% [9] 重点公司点评：西部超导 - **战略布局**：2025年10月，公司拟与多方共同出资7000万元设立控股子公司“合肥聚能超导线材科技有限公司”，公司出资1615万元，持股23%，该公司将聚焦聚变工程专用高性能超导线材研发与产业化 [9] - **业务分析**：公司形成高端钛合金、超导材料、高性能高温合金三大业务驱动 [9] - **超导业务**：公司为全球唯一NbTi锭棒、超导线材、超导磁体全流程生产企业，产能2000千米/年 [9]。在医疗成像（MRI）领域，其超导线材已批量应用于西门子、GE、联影等主要设备商 [9]。公司是国际热核聚变实验堆（ITER）项目中国唯一低温超导线材供应商，并已为国内聚变项目（如CRAFT、BEST）供货 [9] - **高端钛合金业务**：该业务为业绩基本盘，2025年上半年收入占比87% [10]。公司是C919飞机材料供应商，并受益于深海装备、直升机、无人机等领域的推广应用 [11] - **高性能高温合金业务**：该业务为战略发展方向，2025年上半年收入占比9%，主要用于航空发动机和燃气轮机热端部件 [11]。公司二期熔炼生产线已投产，多个牌号通过“两机”和航天型号认证 [11] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年实现归母净利润10.2、12.1、14.6亿元，2024-2027年归母净利润CAGR为22% [11] 重点公司盈利预测汇总 - 报告以表格形式汇总了核心组合及关注标的的市值、盈利预测及估值数据，数据截至2025年12月12日 [17]。例如： - 三一重工：市值1956.54亿元，预计2025-2027年每股收益(EPS)为0.95、1.20元 [17] - 中国船舶：市值2574.52亿元，预计2025-2027年EPS为1.28、2.09元 [17] - 恒立液压：市值1479.60亿元，预计2025-2027年EPS为2.13、2.49元 [17]

可控核聚变商业化进展 - 核聚变商业化存在“50年悖论”现象，但近期出现松动迹象 [1] - 安徽合肥聚变能实验装置BSET项目取得关键突破，杜瓦底座研制成功并交付，预计最快2027年建设完毕，国内商业化进程有望再次加速 [2] 可控核聚变与AI能源需求 - AI发展带来巨大能源需求，预计2026年全球数据中心耗电量达810TWh，相当于8个三峡水电站全年满负荷发电量 [3] - 可控核聚变被视为解决AI能源痛点的最优方案，是人类理想的终极能源 [4] - 产业链上游为金属材料、高温超导带材，中游是偏滤器、高温超导磁体等设备，下游面向电力、医疗等应用 [4] 西部超导在核聚变产业链的地位 - 公司是国际热核聚变实验堆计划在国内唯一的低温超导线材供应商 [7][9] - 公司是全球唯一具备NbTi锭棒、超导线材、超导磁体全流程生产能力的厂商 [8] - 公司成功攻克超导线材产业化难题，成为ITER计划关键一环，堪称可控核聚变的“心脏” [9][10] 西部超导业务与财务表现 - 公司业务涵盖超导产品、高端钛合金与高温合金三大类 [14] - 超导产品收入从2020年1.95亿元增长至2024年13.04亿元 [12] - 2025年上半年超导产品收入7.98亿元，同比增长65.75% [11] - 高端钛合金是公司营收顶梁柱，2025年上半年营收占比接近60% [14] - 高端钛合金主要用于航空发动机，2025年上半年毛利率提升至45.92% [19] - 2025年前三季度公司营收同比增长23.3%，净利润同比增长7.62% [19] 西部超导经营效率与风险 - 公司客户优质但话语权强，导致资金占用压力增大 [18] - 存货从2021年11.39亿元攀升至2025年第三季度43.11亿元 [20] - 2025年第三季度应收账款及票据和存货在总资产中占比达54.3% [20] - 2024年应收账款及票据41.97亿元，占当年营收91% [24] - 2025年前三季度应收账款及票据上升至49.67亿元，已超过当期营收 [24]

整体业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入39.89亿元，较上年同期增长23.30% [1] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润为6.50亿元，同比增长7.62% [1] - 第三季度单季净利润出现一定程度回调，但整体盈利能力保持稳健 [1] 研发投入与创新 - 2025年第三季度研发投入合计1.11亿元，同比大幅增长119.76% [1] - 研发费用占营业收入的比例提升至8.76%，较上年同期增加4.61个百分点 [1] - 公司持续加码新材料、新工艺的攻关与产业化，致力于巩固在航空航天、核电等高技术领域的领先地位 [1] 资产与资本结构 - 截至2025年9月30日，总资产达到146.63亿元，较上年度末增长7.74% [2] - 归属于上市公司股东的所有者权益为69.15亿元，较上年度末稳步提升3.46% [2] - 资产负债结构稳健，具备较强的抗风险能力和持续投资能力 [2] 现金流与订单情况 - 受原材料采购、税费支付等经营性支出增加影响，年初至报告期末经营活动现金流量净额为负 [2] - 合同负债期末余额较年初增长67.99%，预示公司在手订单充裕，未来收入具备良好支撑 [2] 股东结构与市场认可 - 前十大股东中以国有法人及知名机构投资者为主，包括西北有色金属研究院、中信金服、全国社保基金等 [2] - 反映出资本市场对公司长期价值的认可和信心 [2] 战略定位与行业聚焦 - 公司作为国内高端钛合金和超导材料领域的龙头企业，始终聚焦于国家战略需求与前沿材料研发 [2] - 坚持高强度的研发投入和产能建设，展现出强烈的创新驱动意识和战略定力 [2]

公司财务表现与预测 - 2025年上半年归母净利润为2.03亿元，同比增加约10.4% [1] - 预计2025/2026/2027年收入预测分别为52.4亿元/60.8亿元/69.3亿元人民币 [1] - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为4.3亿元/6.0亿元/8.1亿元 [1] 股价目标与评级 - 给予未来12个月目标价4.38港元，对应2026年18倍PE [1] - 目标价较现价有44.56%的上升空间，维持买入评级 [1] 行业与市场状况 - 工模具钢国内市场企稳回升 [1] - 国内模具钢行业复苏叠加原材料涨价，对冲了海外市场的短期承压 [1] 粉末冶金材料业务 - 粉末冶金材料将成为未来利润爆发点之一 [1] - 2025年上半年粉末冶金材料销售589吨，环比提升66.4%，价格为14.9万元/吨 [1] - 与恒而达签订长期供货协议，自2026年起5年内，恒而达每年从天工采购锯切工具专用粉末高速钢材料不少于100吨，五年合计采购不少于600吨 [1] 高端钛合金业务 - 对高端钛合金业务前景持乐观预期，明年下游客户新机型需求将逐步释放 [2] - 公司在航空航天、医疗健康等领域的高端钛合金产业建设已取得阶段性成果 [2]

核心观点 - 第一上海给予天工国际未来12个月目标价4.38港元，较现价有44.56%上升空间，维持买入评级 [1] 工模具钢业务 - 工模具钢国内市场企稳回升，销量同比下降5.2%但整体营业收入提升2.3%至11.6亿元，毛利率上升0.5个百分点至13.8% [1] - 海外市场承压（欧洲低迷、北美关税影响），但国内模具钢行业复苏叠加原材料涨价，对冲了海外市场压力，实现营收与毛利正向增长 [1] 粉末冶金材料业务 - 粉末冶金材料被视作未来利润爆发点，25年上半年销售589吨，环比提升66.4%，价格达14.9万元/吨，显著高于普通高速钢和模具钢产品 [1] - 公司与恒而达签订长期供货协议，自2026年起5年内，恒而达每年采购锯切工具专用粉末高速钢材料不少于100吨，五年合计采购不少于600吨，为未来业绩提供稳定支撑并巩固市场地位 [1] 高端钛合金业务 - 对高端钛合金业务前景持乐观预期，明年下游客户新机型需求将逐步释放 [2] - 公司在航空航天、医疗健康、核聚变等领域的高端钛合金产业建设已取得阶段性成果 [2]

核心财务表现 - 2025年上半年营收27.23亿元 同比增长34.76% 归母净利润5.46亿元 同比增长56.72% [1] - 第二季度营收16.49亿元 环比增长53.57% 净利润3.76亿元 环比增长121.28% [1] - 综合毛利率38.7% 同比提升6.67个百分点 期间费用率11.82% 同比下降2.04个百分点 [1] 分业务营收表现 - 超导产品营收7.98亿元 同比增长65.75% 产能快速释放 [2] - 高端钛合金营收15.67亿元 同比增长22.06% 出货量持续增加 [2] - 高性能高温合金营收2.45亿元 同比增长56.68% 通过重要用户产品认证 [2] 运营与现金流状况 - 合同负债2.27亿元 较上年期末增长58.94% 显示订单回暖 [3] - 经营活动现金流净额2.04亿元 同比增长77.73% 主要因销售回款增加 [3] - 存货余额41.6亿元 较上年期末增长7.7% 其中发出商品6.8亿元 增长61% [3] 业务进展与技术突破 - 高端钛合金领域交付国家重大型号超大规格锻坯产品 高强韧钛合金研制进展顺利 [4] - 超导业务Bi系高温超导线材实现单根千米级量产 年产能2000千米 DCT超导四级铁获国际认可 [4] - 高温合金返回料处理技术突破 多个牌号通过"两机"和航天型号认证 [4] 产能与订单动态 - 超导磁体产品线扩展 2.5T1000超大口径磁体发货 国内用户持续加大订货 [4] - 新型MCZ磁体性能提升 高温合金产能和出货量增长迅速 [4] - 部分钛合金领域已形成小批订货合同 为业绩提升奠定基础 [2][4]

公司财务表现 - 2025年上半年实现营业收入约3.18亿元 实现归属于上市公司股东的净利润约4273万元 [1] - 部分主要型号订单阶段性放缓导致业绩短期承压 [1] 公司战略布局 - 凭借一体两翼战略布局巩固高端钛材领先地位 一体为航空航天 两翼为海装和民用航空 [1][3] - 通过精益管理与降本增效优化市场结构 保持高端产品收入占比稳定 [3] - 业务逐步丰富 可持续发展能力持续增强 [3] 技术突破与产品优势 - 钛合金性能达国内先进水平 成为航空领域主供材料 [1] - 超高强韧钛合金实现国内首次强韧度突破 [1] - 低成本中强高韧钛合金性能优于现役同类产品 [1] - 技术突破支撑新型飞机 发动机及舰船量产 [2] 产能扩张与项目建设 - 高端装备用先进钛合金产业化项目（一期）建设顺利 投产后新增年产钛合金3000吨产能 [3] - 数智化集成与智能物流系统同步推进 通过数字孪生与信息化技术提升生产效率 [3] 市场拓展进展 - 在海装市场实现钛合金锻件交付 钛合金气瓶及锻件业务持续获客 [3] - 民用航空领域首次亮相巴黎航展 在国产大飞机项目合格供方推进中取得关键进展 [3] 行业发展状况 - 2024年我国钛加工材产量达17.2万吨 同比增长8.1% [1] - 高端钛合金占比持续提升 受技术迭代与需求升级双重推动 [1] - 钛材为航空航天 舰船等高端装备的关键材料 [1] 公司行业地位 - 国内三大高端钛合金研发生产基地之一 [1] - 国家战略材料核心供应商 支撑产业升级的核心力量 [1][3] - 在全球钛材竞争格局中抢占制高点 [3]

财务业绩表现 - 1H25营收27.23亿元，同比增长34.76%，归母净利润5.46亿元，同比增长56.72% [1] - 2Q25营收16.49亿元，同比增长34.40%，环比增长53.57%，归母净利润3.76亿元，同比增长58.05%，环比增长121.28% [1] - 1H25毛利率同比提升6.67个百分点至38.70%，其中钛合金毛利率提升8.97个百分点至45.92%，超导产品毛利率提升8.11个百分点至30.82% [2] - 经营活动现金流净额同比增长77.73%至2.04亿元，主要因销售回款增加 [2] 业务板块表现 - 高端钛合金业务营收15.67亿元，同比增长22.03%，出货量持续增加且在新应用领域技术研发取得突破 [1] - 超导产品业务营收7.98亿元，同比增长65.64%，受益于产能大幅提升及核聚变、半导体领域需求增长 [1] - 高性能高温合金业务营收2.48亿元，同比增长57.06%，多个主要牌号通过"两机"和航天型号认证 [1] 战略定位与竞争优势 - 公司在航空钛合金领域与航空主机设计所、主机生产厂、船舶设计所建立长期合作关系，行业领先优势稳固 [2] - 超导产品完成国内核聚变CRAFT项目超导线材交付，并开始为BEST聚变项目批量供货，产品性能稳定 [2] - 高温合金领域突破返回料处理技术，自主设计建成高温合金返回料处理线并投产 [2] 业绩驱动因素 - 钛合金需求持续修复，海绵钛价格下滑使得钛合金盈利能力明显修复 [2] - 超导业务产品结构变化推动毛利率大幅提升 [2] - 三大业务收入快速增长为全年业绩提升奠定基础 [1] 市场预期与估值调整 - 2025年净利润预测上调4.3%至10.01亿元，2026年预测上调4.3%至12.03亿元 [3] - 当前股价对应2025年37.2倍P/E，2026年31.0倍P/E [3] - 目标价上调33.6%至64.82元，对应2025年42.1倍P/E，2026年35.0倍P/E [3]

科创板发展概况 - 科创板成立6年共有589家上市公司，总市值超7万亿元 [1] - 上市公司集中分布于新一代信息技术、生物医药、高端装备、新能源、新材料、节能环保等高新技术产业和战略性新兴产业 [1] 研发投入与创新成果 - 2024年科创板公司研发投入达1681亿元，是整体归母净利润的三倍多，同比增长6.4% [2] - 科创板企业拥有研发人员24万人，占员工总数近三成 [2] - 去年新增发明专利2万项，累计形成发明专利超12万项 [2] - 三成公司产品或在研项目具有行业首创性，超八成公司核心产品瞄准进口替代及自主可控 [2] - 超380家公司的850余项产品或技术达到国际先进水平 [2] 产业创新与集群发展 - 超六成公司创始团队为科学家、工程师等科研人才或行业专家 [3] - 近三成公司实控人兼任核心技术人员，近三成公司实控人拥有博士学历 [3] - 近四成公司与高校、科研院所建立合作关系 [3] - 集成电路领域上市公司达120家，涵盖芯片设计、制造、封测、设备、材料、软件等全产业链环节 [3] - 生物医药领域有110多家企业，在肿瘤、心脑血管、罕见病等重点治疗领域填补国内空白 [3] - 高端装备制造与新材料领域约180家公司推动制造业向高端化、智能化、绿色化升级 [3] 国际化发展 - 173家公司境外收入同比增长超30% [4] - 63家公司产品远销50多个国家或地区 [4] - 58家公司参与制定国际标准 [4] - 110家公司在37个国家或地区建设产能 [4]

科创板发展概况 - 科创板成立6年共有589家上市公司 总市值超7万亿元[1] - 企业集中于新一代信息技术 生物医药 高端装备 新能源 新材料 节能环保等高新技术产业[1] 研发投入与创新成果 - 2024年研发投入达1681亿元 为归母净利润三倍多 同比增长6.4%[2] - 研发人员总数24万人 占员工总数比例近30%[2] - 全年新增发明专利2万项 累计发明专利超12万项[2] - 30%公司产品或研发项目具有行业首创性 超80%公司核心产品瞄准进口替代及自主可控[2] - 超380家公司的850余项产品或技术达国际先进水平[2] 产业创新与集群发展 - 超60%公司创始团队为科学家 工程师或行业专家 近30%公司实控人兼任核心技术人员[3] - 近30%公司实控人拥有博士学历 近40%公司与高校及科研院所合作[3] - 集成电路领域上市公司达120家 覆盖芯片设计 制造 封测 设备 材料 软件全产业链[3] - 生物医药领域110多家企业 在肿瘤 心脑血管 罕见病等领域填补国内空白[3] - 高端装备与新材料领域约180家公司推动制造业高端化 智能化 绿色化升级[3] 国际化发展 - 173家公司境外收入同比增长超30%[4] - 63家公司产品销往50多个国家或地区[4] - 58家公司参与制定国际标准[4] - 110家公司在37个国家或地区建设产能[4]