美国政府政策与监管动态 - 前总统拜登在离任前一周提出针对美国制造AI芯片的新出口限制 建立三级结构国家分类体系 [47] - 特朗普政府于4月对英伟达H20 AI芯片施加出口许可要求 预计导致英伟达在2026财年第一季度产生55亿美元相关费用 [39] - 美国商务部于5月正式撤销了即将生效的“人工智能扩散框架”规则 并警告在全球范围内使用华为昇腾AI芯片均违反美国出口规则 [34] - 特朗普政府于7月公布其AI行动计划 强调美国芯片出口管制的必要性 但未提供具体限制细节 [19] - 特朗普总统于8月初表示计划对半导体行业加征关税 但截至9月5日尚未宣布具体措施 [16] - 美国商务部于12月决定允许英伟达和AMD向中国销售AI芯片 政策出现显著逆转 特别批准英伟达向许可客户销售其先进的H200芯片 [6] 中美贸易与地缘政治 - 5月 中国商务部长就美国警告全球使用华为AI芯片违反出口限制的指南发出声明 威胁对执行该限制者采取法律行动 [32] - 7月 美国允许英伟达和AMD恢复向中国销售部分AI芯片 原因被披露与美中之间关于稀土元素的贸易谈判有关 [21] - 9月 中国国家市场监督管理总局裁定英伟达2020年收购Mellanox Technologies违反中国反垄断法规 [1] - 9月 中国网信办告知国内公司不要购买英伟达芯片 以推动国产芯片销售 [2] - 马来西亚于7月宣布对美国制造的AI芯片实施贸易许可 要求出口前30天通知政府 [23] 英伟达公司动态 - 英伟达在8月27日报告第二季度创纪录销售额 数据中心业务收入同比增长56% [9] - 英伟达在11月19日报告第三季度创纪录业绩 营收达570亿美元 同比增长66% 主要增长来自数据中心业务 [5] - 5月 英伟达披露美国对其H20 AI芯片的许可要求在第一季度导致45亿美元费用 并预计第二季度将对营收造成80亿美元冲击 [30] - 6月 英伟达CEO黄仁勋表示 由于新许可要求对公司H20 AI芯片造成财务打击 公司将不再把中国市场纳入未来的营收和利润预测 [26] - 7月 英伟达申请恢复在中国销售H20 AI芯片 并宣布专为中国市场设计的新芯片RTX Pro [22] - 12月 英伟达与芯片制造商Groq达成非独家许可协议 雇佣其创始人兼总裁及其他员工 并购买价值200亿美元的Groq资产 [7] 英特尔公司动态 - 英特尔于3月12日任命行业资深人士、前董事会成员陈立武为首席执行官 他于3月18日上任 [43] - 4月1日 新任CEO陈立武宣布公司将剥离非核心资产以聚焦主业 并计划推出包括客户定制半导体在内的新产品 [42] - 英特尔于5月被报道正寻求剥离其网络与边缘部门 该部门2024年为公司带来54亿美元营收 [33] - 英特尔于7月24日宣布收缩部分制造业务 不再推进此前宣布的德国和波兰项目 并整合测试业务 计划在年底将员工数减至约75,000人 [18] - 英特尔于7月25日确认分拆其网络与边缘集团 该部门负责电信行业芯片 2024年营收为58亿美元 [17] - 美国政府在8月22日宣布将现有政府拨款转换为英特尔10%的股权 该交易结构规定 如果英特尔在其代工项目中的持股比例低于50%将受到惩罚 [10] - 日本软银集团于8月18日宣布以20亿美元入股英特尔 软银CEO孙正义称此交易具有“战略性” [12] - 英特尔在俄亥俄州价值280亿美元的芯片制造项目再次延迟 建设预计2030年完工 可能2031年才投产 [44] 行业并购与合作 - AMD于5月28日收购硅光子初创公司Enosemi [31] - AMD于6月4日收购AI软件优化初创公司Brium 以帮助公司改造AI软件适配不同硬件 [28] - AMD于6月6日通过收购雇佣了开发AI推理芯片的Untether AI团队 [27] - 4月初 据传英特尔与台积电达成初步协议 拟成立芯片制造合资企业 运营英特尔的芯片制造设施 台积电将持有新合资企业20%的股份 [41] - 英伟达和AMD于8月12日宣布与美国政府达成协议 获得向中国销售AI芯片的必要许可 两家公司同意将中国芯片销售收入的15%支付给美国政府 [13] 行业其他要闻 - 1月27日 中国AI初创公司深度求索发布其开源R1“推理”模型 在AI和半导体行业引发震动 [46] - 4月30日 Anthropic公司加倍支持限制美国芯片出口 并提议对“人工智能扩散框架”进行调整 例如对第二层级国家施加进一步限制并投入执法资源 [36] - 特朗普总统于8月7日要求英特尔CEO陈立武“立即辞职” 理由是其存在“利益冲突” [15] - 英特尔CEO陈立武于8月11日赴白宫与特朗普总统会面 讨论将半导体制造带回美国的目标 [14] - 英特尔于9月9日进行领导层改组 产品首席执行官Michelle Johnston Holthaus在任职三十年后离职 公司还成立了一个中央工程集团 [8] - 英特尔于10月9日发布新款处理器Panther Lake 这是其Intel Core Ultra处理器家族的一员 将首次采用公司18A半导体工艺制造 并独家在其亚利桑那州工厂生产 [4] - 7月 有报道称特朗普政府在5月促成的阿联酋购买价值数十亿美元英伟达AI芯片的突破性交易被搁置 原因是美国正在处理国家安全担忧 [20] - 9月底 有传言称特朗普政府可能要求半导体公司在国内生产的芯片数量与其国际产量相同 否则将面临关税 [3]

文章核心观点 - 英伟达与联想集团高管对谈 共同认为人工智能正从生成式AI向代理式AI演进 未来发展的核心机遇在于混合式人工智能 双方合作规模过去数年已实现5倍增长 并预期未来两年可再翻五倍 [1] - 两家公司正联合开发基于RTX Pro的联想企业级AI系统 预计联想将在近期全球创新科技大会上公布技术细节 [4] 行业发展趋势 - 人工智能正从生成式AI向代理式AI演进 后者具备更强解决问题和基于事实推理的能力 [1] - 未来AI发展呈现两大趋势 第一 代理式AI系统应用将依赖公有云前沿大模型与企业及个人私有定制化模型的深度融合 [1] - 第二 混合式企业智能将融合应用到全球各行各业 包括高性能计算、人工智能云、工业智能及机器人智能等领域 [2] - 人工智能生态系统正在快速扩张 涌现出更多新的基础模型构建者、更多人工智能初创公司 遍及更多行业和更多国家 [6] 公司合作与战略 - 联想与英伟达在AI领域的合作规模过去数年已实现5倍增长 英伟达CEO预判未来两年没有理由不能再翻五倍 [1] - 双方认为混合式人工智能是未来发展的核心机遇 也是两家企业在企业级AI领域可联手拓展的市场 [1] - 英伟达正与联想集团联合开发基于RTX Pro的联想企业级AI系统 [4] 公司财务与业务动态 - 联想集团2025/26财年第二财季营收同比增长15% 达205亿美元 超出市场预期并超越疫情期间所创纪录 经调整后净利润同比增长25% 达5.12亿美元 [6] - 英伟达过去几个月在AI领域加大投入 据报道拟以最高30亿美元收购以色列AI初创公司AI21 Labs 以200亿美元获得AI芯片初创公司Groq技术授权 同时完成50亿美元英特尔股份收购 [6] - 英伟达2026财年第三财季实现创纪录的570亿美元营收 同比增长62% 大幅高于市场预期的551.9亿美元 净利润为319亿美元 同比大涨65% [6]

人工智能技术演进趋势 - 人工智能正从“生成式AI”向“代理式AI”演进，后者具备更强的解决问题能力和基于事实进行推理的能力 [1] - 未来人工智能发展的核心机遇在于“混合式人工智能” [1] 混合式人工智能的具体趋势 - 趋势一：代理式AI系统的应用将不再依赖单一云端模型，而是在公有云上将前沿大模型与企业、个人私有的定制化模型深度融合，这种融合需要强大的载体 [2] - 趋势二：未来的混合式企业智能将融合应用到全球各类产业中，包括高性能计算、人工智能云、人工智能工厂、企业智能、工业智能甚至机器人智能等 [2] 联想集团与英伟达的合作动态 - 两家公司的合作已持续近30年，过去数年在AI领域的合作规模已经增长5倍 [2] - 英伟达CEO预计，未来两年双方的合作规模完全有能力再翻五倍 [2] - 双方正在联合打造基于英伟达RTX Pro专业级显卡系列的联想企业级AI系统，英伟达将为该项目提供其技术最为先进的芯片 [2] - 联想集团计划在2026年1月6日于CES 2026期间召开创新科技大会，并与英伟达联合发布一款企业级AI产品 [2]

联想集团与英伟达的战略合作与行业展望 - 联想集团将于2026年CES期间举办史上最大规模的年度技术创新大会"Lenovo Tech World"，届时将有包括英伟达、英特尔、AMD、高通等全球科技公司高管站台 [2] - 联想集团董事长兼CEO杨元庆与英伟达创始人兼CEO黄仁勋在CES 2026前展开对话，共同认为人工智能的下一个风口是"混合式AI" [2] 混合式AI的发展趋势与市场机遇 - 人工智能发展的下一阶段将呈现两大趋势：企业级AI成为核心战场，混合式AI是关键突破点；AI将全面渗透至实体经济各领域，带来巨大市场机遇 [3] - 人工智能正从"生成式AI"向"代理式AI"演进，实现推理能力和解决问题能力的双重突破，为AI落地应用带来更多可能性 [3] - 下一阶段核心趋势聚焦企业级市场，表现为公有云模型与企业定制化开源模型的深度融合 [3] - 混合式企业智能将融合应用到高性能计算机、人工智能云、AI工厂、工业制造、物流机器人等实体产业场景 [3] 联想与英伟达的具体合作项目 - 英伟达正与联想集团联合打造基于RTX Pro的联想企业级AI系统，英伟达将为此项目提供其技术最为先进的芯片 [4] - 黄仁勋称这款服务器是"革命性的"，并迫不及待要推向企业级市场进行规模化推广 [4] - 联想集团极有可能在数天后召开的联想全球创新科技大会上公布该项目的技术细节 [4] 双方合作历史与未来规模预期 - 英伟达与联想集团的合作关系已持续近30年 [5] - 黄仁勋特别提及联想的液冷技术与高算力硬件实力与英伟达的架构创新完美契合 [5] - 杨元庆表示，联想曾是CPU时代的领导者，在GPU与AI时代将通过深化合作持续保持领先 [5] - 过去数年在AI领域的合作规模已经增长了5倍，黄仁勋回应未来两年完全有能力再翻五倍 [5] 对AI产业前景的共识 - 黄仁勋认为每个公司都在使用AI，每个行业都将建立在AI之上，每个国家都在建设AI基础设施，这为双方合作提供了广阔空间 [5] - 双方将进一步整合技术优势，在服务器研发与工厂建设领域持续发力，推动工业、物流等领域的AI自动化变革 [5] - 黄仁勋坚信商业机遇和市场空间都已具备 [5]

公司业绩与市场反应 - 2026财年第一季度营收预期为50亿美元，远低于此前60亿至70亿美元的预测区间和分析师预期的65.2亿美元 [1][2] - 业绩公布后公司股价大幅下挫，盘中跌超6%，盘前跌幅一度超过10% [3] - 公司将营收不及预期归因于设计订单升级，导致部分预期收入从第一季度转移至第二季度 [1][2] 未来展望与订单情况 - 公司近期已获得超过120亿美元的设计订单，客户要求在今年第二季度交付 [1][4] - 公司维持全年业绩预期不变，并重申2026财年营收至少达到330亿美元的目标 [1][5][6] - 对Nvidia GB300、B300、RTX Pro和AMD 355X LC产品的需求强劲，这些产品已开始发货 [4] 产品与市场地位 - 公司新发布的AI液冷解决方案获得客户高度认可，关键客户正在加大跨季度的大规模部署力度 [6] - 公司观察到客户需求正在加速增长，其AI市场份额也在不断扩大 [6]

财务表现与预期 - 第一财季初步营收预计为50亿美元，显著低于此前60亿至70亿美元的指引区间和分析师预期的65.2亿美元 [1] - 公司维持2026财年全年营收至少达到330亿美元的业绩预期不变 [1][3] 市场反应 - 公司股价在美股交易时段下挫超过6%，盘前跌幅一度超过10% [2] 业务运营与客户需求 - 公司将第一季度营收未达预期归因于设计订单升级，导致部分预期收入被推迟至2026财年第二季度 [1] - 公司近期获得超过120亿美元的设计订单，客户要求这些订单在第二季度交付 [3] - 对NVIDIA GB300、B300、RTX Pro和AMD 355X LC等产品的需求被描述为“强劲”，并已开始发货 [3] - 公司新发布的AI液冷解决方案获得客户高度认可，关键客户正在加大跨季度的大规模部署力度 [3] 管理层观点与展望 - 管理层认为客户需求正在加速增长，公司在AI市场份额持续扩大 [3] - 管理层重申对实现2026财年至少330亿美元营收目标的信心，并预期有望实现更高增长 [3]

海外科技 - Meta通过算力基建+人才储备构建超级智能，计划投资数千亿美元建设大型数据中心，包括俄亥俄州Prometheus超算集群（功率1 GW，2026年启用）和路易斯安那州Hyperion超算集群（目标功率5 GW，2027年底启用）[5] - Meta近期挖走OpenAI多名核心研究人员，包括Jason Wei和Hyung Won Chung，加速AI在应用家族的渗透[5] - 英伟达H20 GPU恢复在华销售，预计将消除国内CSP大厂Capex不确定性，台积电上调2025年全年美元收入指引至yoy+30%[6] - GPT发布智能体，具备多工具集成能力，可执行财务研究、幻灯片制作、行程规划等现实任务，目前已向OpenAI付费用户开放[7] 东南亚国别经济 - 越南7月生产增速8.5%，过去6个月平均11%，出口增速17.7%连续6个月高速增长，CPI同比3.2%有所放缓[3][8] - 印尼Q2实际GDP增速5.1%较Q1回升0.3pct，为23Q2以来高点，CPI同比2.4%为24年6月以来高点[3][8] - 泰国7月CPI同比-0.7%持续4个月负区间，但6月贸易顺差保持高位，出口维持高增[3][8] - 马来西亚6月工业生产同比+2.1%为2024年2月以来低点，美国对东南亚国家关税普遍从25%-36%降至19%[3][10] 建筑工程业 - 2025年第32周新增专项债发行额402.7亿元，年初至今累计发行28178.6亿元同比+46.8%，城投债净融资额同比下滑[18][19] - 地产需求疲软，30大中城市第32周新房成交面积同比-13.7%，14城二手房成交面积同比-5.1%，螺纹钢/水泥价格环比微升但沥青价格环比-1.9%[20] 造纸业 - 箱瓦纸龙头7月以来累计提价60-140元/吨，8月瓦楞纸盈利开始回升，双胶纸/白卡纸吨毛利仍低于历史20%分位线[22] - 国际浆厂Bracell宣布减产30万吨阔叶浆，Suzano减产3.5%，推动阔叶浆现货价较7月初上涨125-150元/吨[23] ETF与投行业务 - 股票型ETF持续扩容，中证2000指数增强策略年内超额收益达21.77%，成长/超预期因子表现突出[43][44] - A股IPO规模同比+75%，华电新能募资182亿元为近两年最大IPO，港股IPO规模同比+612%受益于流动性改善[54][55] 消费与金融政策 - 个人消费贷款财政贴息方案出台，对5万元以上重点消费领域贴息1个百分点，预计刺激汽车金融/保险需求[62][65] - 中国移动25H1归母净利842亿元同比+5%，移动云收入561亿元同比+11.3%，智算规模达61.3 EFLOPS[50][51] 公司动态 - 信义玻璃25H1汽车玻璃毛利率54.5%创新高，但浮法玻璃毛利率同比-10.6pct至17.8%[26][27] - 华利集团25Q2收入同比+9%但净利同比-17.3%，新工厂爬坡拖累毛利率[28][30] - 川环科技新兴业务进展顺利，液冷管路通过UL认证并进入CoolerMaster等供应链[32][34]

海外科技 - Meta计划投资数千亿美元建设大型数据中心，包括俄亥俄州1 GW的Prometheus超算集群（2026年启用）和路易斯安那州5 GW的Hyperion超算集群（2027年底建成）[4] - Meta从OpenAI挖走5名核心研究人员，包括思维链提出者Jason Wei和模型架构师Hyung Won Chung，加强AI人才储备[4] - 英伟达H20 GPU恢复在华销售，将消除国内CSP大厂Capex不确定性，此前因库存积压产生45亿美元费用[5] - 台积电上调2025年美元收入指引至同比增长30%，反映AI产业链高景气度[5] - OpenAI发布多工具集成的ChatGPT智能体，具备财务研究、行程规划等现实任务处理能力，Pro版用户可无限次执行任务[6] 东南亚经济 - 越南7月生产增速8.5%，过去6个月平均11%，出口增速连续6个月保持高速增长达17.7%，CPI同比3.2%[11] - 印尼2季度实际GDP增速5.1%，较1季度回升0.3个百分点，7月CPI同比2.4%[11] - 泰国7月CPI同比-0.7%，已持续4个月负增长，但6月贸易顺差保持高位[11] - 马来西亚6月工业生产同比增长2.1%，为2024年2月以来低点[11] 产业政策 - 美国对东南亚国家关税大幅下调：印尼从32%降至19%，泰国从36%降至19%，马来西亚从25%降至19%[11] - 印尼加速电动汽车本土化生产，上调加密货币交易税率，推进300万套保障住房计划[12] - 泰国强化绿色制造标准，优化电动汽车产业链[12] - 越南下放经济管理审批权限，加大重点领域税收优惠，研究制定《国家创新创业提案》[12]

评级与目标价调整 - 野村证券将联想评级上调至买入(Buy) 目标价上调至14港元 较当前股价有38%上行空间 [1] - 上调评级基于2026财年每股收益0 15美元的12倍市盈率 此前为0 14美元的12倍市盈率 [1] - 当前股价交易于2026财年预期每股收益的8 6倍市盈率 [1] 核心驱动因素 - 联想股价过去六个月处于震荡调整状态 被视为买入时机 [1] - 英伟达H20服务器可能恢复对中国客户出货 RTX Pro将于2026财年末在中国推出 预计联想将获得更多中国AI服务器业务 [1] - 国际客户通用服务器需求强劲 部分领先客户资本支出从AI服务器转向通用服务器 [1] - PC市场份额增长 联想从戴尔和惠普手中夺取更多美国和欧盟市场份额 [1] 业绩展望 - 4-6月业绩可能超预期 得益于通用服务器收入增长及PC市场份额提升 [1] - 微软需求上升将使联想成为受益者 H20服务器出货恢复有望在12月季度带来额外收入 [2] - 尽管PC上游供应链2025年上半年出现订单提前拉货 但对下游品牌全年出货预测影响有限 联想市场份额有望持续提升 [2]

评级与目标价调整 - 野村证券将联想评级上调至买入(Buy) 目标价上调至14港元 较当前股价有38%上行空间 [1] - 上调评级基于2026财年每股收益0.15美元的12倍市盈率估值 当前股价对应2026财年预期市盈率仅8.6倍 [1] 核心驱动因素 - 联想过去六个月股价震荡调整 野村认为当前为买入时机 [1] - 英伟达H20服务器可能恢复对中国客户出货 RTX Pro预计2026财年末在中国推出 联想有望获得更多中国AI服务器业务 [1] - 国际客户通用服务器需求强劲 PC市场份额持续增长 [1] 短期业绩展望 - 4-6月业绩可能超预期 因部分领先客户(包括国际超大规模企业和中国互联网公司)资本支出从AI服务器转向通用服务器 [1] - PC业务方面 联想从戴尔和惠普手中夺取更多美国和欧盟市场份额 将推动4-6月整体销售和盈利势头 [1] 中长期增长动力 - 微软需求上升趋势下 联想预计成为主要受益者 [2] - H20服务器出货恢复有望在12月季度带来额外收入 [2] - 尽管2025年上半年PC上游供应链出现提前拉货 但对联想2025年剩余时间PC出货预测影响有限 市场份额有望持续提升 [2]