证券研究报告 东吴证券晨会纪要 东吴证券晨会纪要 2025-10-10 宏观策略 [Table_MacroStrategy] 宏观点评 20251007：国庆假期海外市场回顾 核心观点：国庆假期海外市场被美国政府停摆和日本高市早苗意外当选 自民党总裁两大事件主导。联邦政府停摆期间，避险情绪升温，同时非农 就业等重要经济数据暂停发布，市场交易"没消息就是没消息"，对美联 储"盲降利率"的预期升温，叠加高市早苗胜选带来的日本"宽财政+宽 货币"预期，共同带动黄金和比特币续创历史新高。向前看，全球政治右 翼化与宽财政、宽货币趋势意味着地缘摩擦更大的不确定性、全球政府债 务更大的不可持续性，经济从软着陆走向温和过热的概率加大。就市场策 略而言，短期美股风险偏好料因政府关门的持续走弱，中期在右翼+财政 和货币双宽松带来的地缘风险+经济过热+法定货币信用走弱的宏观环境 组合下，大类资产表现预计金>铜>股。 固收金工 [Table_FixedGain] 固收周报 20250928：周观：14 天逆回购的"间断性"（2025 年第 38 期） 东吴证券_固收周报 _周观：14 天逆回购的"间断性"（2025 年第 38 期） ...

行业周度表现 - 九月第四周交强险数据为64.4万辆，环比上周增长26.7%，环比上月周度增长25.0% [2] - 本周细分板块涨跌幅排序为：SW商用载货车(+3.8%) > SW乘用车(+2.8%) > SW汽车(+1.7%) = SW汽车零部件(+1.7%) > SW商用载客车(-1.7%) [1][2] - 本周已覆盖标的中，松原安全、经纬恒润-W、赛力斯、新泉股份、雅迪控股涨幅居前五 [2] 新能源车企交付数据 - 国内主流15家新能源车企9月合计交付87.7万辆，同比增长15% [1][4] - 小鹏汽车、小米汽车、长城新能源9月交付量均首次突破4万辆 [1][4] - 鸿蒙智行9月交付再次突破5万辆，其国庆假期7天内累计大定突破4万台 [1][4] - 理想汽车9月交付重回3万辆以上，达到3.4万辆，但同比减少37%，环比增长19% [3][4] - 蔚来汽车9月交付量再创新高，达到3.47万辆 [1][4] 核心公司动态与行业事件 - 特斯拉第三季度全球交付49.7万辆，同比增长29.4% [4] - 特斯拉发布FSD V14版本，模型规模扩大10倍，模型上下文长度扩大3倍，并强化文字识别能力 [3][4] - 特斯拉在美国市场发布简版Model 3和Model Y，通过降配降价应对补贴下降，价格便宜5000美元 [3][4] - 小鹏汽车业务覆盖北非沿海经济地带，9月交付4.2万辆，同比增长95%，环比增长10% [3] - 文远知行进入阿联酋哈伊马角，Robotaxi与Robobus开启试运营 [3] - 700辆宇通客车交付土库曼斯坦 [3] - 新泉股份提前赎回"新23转债" [3] 行业趋势与投资主线 - 汽车行业进入新旧逻辑切换阶段，汽车电动化红利进入尾声，汽车智能化处于"黎明前黑暗"，机器人创新处于产业0-1阶段 [5] - 投资机会主要存在于三类主线：AI智能车主线、AI机器人主线、红利及好格局主线 [6] - AI智能车主线包括下游应用（如Robotaxi、Robovan、C端卖车）和上游供应链（如整车代工、核心零部件） [6] - AI机器人主线建议关注零部件优选标的，如拓普集团、均胜电子等 [6] - 红利及好格局主线包括客车、重卡、两轮车等细分领域 [6]

今年上半年欧洲仅是电车市场，中国车企的排名都靠后，欧洲电车市场第一名是大众，其次是特斯拉， 之后9个位置没有中国汽车企业的影子，中国汽车企业排在第12名，销量为4.1万辆左右，而特斯拉的枭 龙则是10.9万辆。 在国内网络纷纷传中国特定车企在欧洲市场超越特斯拉之后，这些信息传到国外去，引发关注，为此特 斯拉创始人兼CEO专门就此发声指出，这是对数据片面解读，抹黑特斯拉，特斯拉在欧洲市场的销量仍 然远超中国特定汽车品牌。 8月份特斯拉在欧洲市场的销量为1.48万辆，中国汽车企业当中在欧洲销量最大的一家销售了1.146万 辆，特斯拉领先近三成，很明显两者在欧洲市场的差距仍然比较大，赶超特斯拉是片面之语，或许是其 中部分市场超过了特斯拉。 事实上关于欧洲电车市场的争论一直存在，争论的焦点都是中国特定汽车企业在欧洲市场的排名，今年 上半年就说某企业在欧洲市场的排名如何如何靠前，然而事实却完全不一样。 对于欧洲市场，中国电车和美国电车都承受着关税上涨的压力，欧洲为了保护它的本土汽车产业，大幅 增加了电车的关税，这是大众得以夺下欧洲电车市场的关键，而此前特斯拉在欧洲电车市场长期居于第 一名。 面对欧洲提高关税，中国电车和 ...

小米汽车销售表现 - YU7车型2分钟内获得19 6万大定订单 锁单量达12 2万辆[1] - 公司此前累计销售13万辆汽车 相当于比亚迪单周销量水平[3] 公司战略与定位调整 - 明确将自身定位为重点车企 提出高标准严要求的发展方针[3] - 强调制造能力优势 手机智能工厂设备自研率达较高水平[3] - 计划将第二代玄戒芯片应用于汽车业务 芯片研发超预期[3] 技术研发与生产布局 - V8S超级电机实现完全自研自产 未采用代工模式[3] - 京津冀地区供应商享有优先合作权 宁德时代将在亦庄设配套[4] - 对特斯拉Model Y进行深度拆解研究 承认其多领域技术领先[4] 市场竞争与行业观点 - 强调智能电动汽车领域中美领先优势 中国具备超越日德潜力[4] - 反对低效内卷 聚焦科技创新品质提升高端化竞争[3] - 澄清营销优势论 指出多项技术指标处于行业领先地位[3] 产品线规划 - 否认SUV与轿车产品存在内部竞争 认为用户群体存在差异[3] - 承认此前交付数据引发争议 将加强对外沟通准确性[3]

新能源汽车行业趋势 - 中国新能源汽车市场消费明显向低价车型倾斜 小鹏汽车最便宜车型MONA M03（12万-16万元）销量达高端车型G6（18万-20万元）的3倍[3] - 理想汽车同样呈现低价化趋势 最便宜SUV车型L6（25万-28万元）销量占门店40% 且为原主力车型L7（30万-36万元）销量的2倍[3] - 比亚迪凭借7万-9万元的海鸥车型占据价格领导地位 行业整体面临降价压力[3] 消费电子市场格局变化 - 苹果在中国智能手机市场份额跌至第三 2024年出货量下降5% 被华为反超[5] - vivo以性价比策略登顶市场份额 主力机型（4000-6000元）价格低于iPhone（6000元以上） 出货量增长10%[5] - 2000元档的vivo Y系列凭借自动调节屏幕亮度等实用功能吸引价格敏感用户[6] 宏观经济与产业数据 - 中国2月CPI同比下降0.7% 为2024年1月以来首次负增长 汽车等耐用消费品价格下跌是主因[1][4] - PPI连续29个月同比下降（2月降幅2.2%） 反映工业领域持续通缩压力[6] - 特斯拉计划在中国开发Model Y低价版本 显示外资品牌被迫加入价格战[6] 企业盈利与竞争态势 - 理想汽车2024财年净利润预计同比下滑30% 反映价格战对企业盈利能力的冲击[6] - 行业出现"内卷"现象 政府试图通过补贴刺激消费升级 但结构性供应过剩问题持续[6]

美股市场表现 - 美股三大股指在3月10日遭遇"黑色星期一"，道指跌2.08%，纳指跌4.00%，标普500指数跌2.70% [1] - 美股"七巨头"单日市值合计蒸发超8300亿美元，恐慌指数VIX飙升至27.86，创8月以来新高 [4] - 特斯拉股价单日跌超15%，为2020年9月以来最大跌幅，较历史高点已"腰斩" [4] 美国经济预期 - 摩根士丹利将2025年和2026年美国经济增速预期分别下调至1.5%和1.2% [5] - 高盛将2025年美国GDP增速预测从2.4%下调至1.7%，主因贸易政策假设不利 [5] - 市场担忧特朗普关税政策可能推高物价，加大美联储降息难度 [5] 中国资产表现 - 中国资产逆势走强，沪指涨0.41%，深证成指涨0.33%，创业板指涨0.19% [1] - 恒生科技指数盘中跌近3%后翻红，最终涨1.11% [7][8] - 春节后恒生指数和恒生科技指数累计上涨19.8%和27.8%，估值扩张为主要驱动因素 [9] 行业板块表现 - 国资云概念股集体大涨，湖北广电等涨停 [2] - 军工股走强，内蒙一机等涨停 [2] - 猪肉股反弹，神农集团涨停 [2] 港股新能源汽车 - 蔚来盘中涨13%，零跑涨10%，小鹏涨超7% [11] - 零跑汽车2024年Q4实现净利润8000万元，成为造车新势力中第二家盈利企业 [11] - 小鹏汽车宣布将于3月13日发布2025款G6和G9 [12] 机构观点调整 - 花旗将美股评级从增持下调至中性，同时上调中国股票评级至增持 [6][10] - 花旗认为中国科技行业实力强、政府支持力度大且估值低廉 [10]