报告行业投资评级 * 报告未明确给出对传媒互联网行业的整体投资评级 [1] 报告的核心观点 * **AI应用催化密集**：1月以来，AI端侧入口与产业链供给端同步出现催化，包括苹果与谷歌合作推进Gemini成为新Siri能力来源，以及智谱华章、MiniMax等AI公司在港上市股价表现亮眼，有助于提升市场对AI商业化与应用落地节奏的预期 [4][62] * **关注春节档表现**：1月电影市场因春节档时间错位而表现疲软，但2月春节档头部影片集中释放有望推动票房回暖 [4][16][25] * **游戏行业稳健增长**：2025年国内游戏市场实际销售收入与用户规模均创历史新高，版号供给稳定，行业高质量发展格局巩固 [4][30] * **营销行业结构分化**：2025年广告市场整体花费同比增长，但增量主要集中在邮电通讯、个人用品等高景气领域，而食品、药品等行业则出现下滑 [4][56] 市场行情回顾 * **指数表现**：2026年1月，SW传媒行业指数上涨17.94%，报收966.75点，涨幅在31个SW一级子行业中排名第2，同期沪深300指数上涨1.65% [6][7] * **子行业表现**：传媒各子行业1月全部上涨，其中广告营销板块涨幅最大，达35.73%，其次是数字媒体板块上涨15.65%，游戏板块上涨13.25%，影视院线板块上涨12.16%，出版板块上涨11.43%，电视广播板块上涨10.20% [7] * **个股表现**：1月涨幅前十的传媒个股中，天地在线上涨108.90%，蓝色光标上涨102.52%，天龙集团上涨91.95% [12] * **估值水平**：截至1月31日，传媒行业滚动市盈率为30.76倍，全部A股为17.86倍，传媒股相对全部A股的估值溢价率为72.16%，较历史均值低52.02个百分点 [13] 重点子行业数据跟踪：影视行业 * **票房数据**：2026年1月全国电影票房19.65亿元，同比下降69.15%，环比下降47.08%，主要因2025年春节档在1月而2026年在2月导致同比基数较高 [4][16] * **头部影片**：《疯狂动物城2》为1月票房冠军，单月票房4.23亿元，票房占比达21.5% [4][16] * **需求端**：1月观影人次0.51亿，同比下降13.56%，环比下降44.14%；平均票价38.84元，同比下降17.45% [18] * **供给端**：1月上映影片41部，环比下降50.60%；预计2月将上映新片17部 [4][25] * **放映端**：院线方面，横琴万达、中影电影、中影南方分居分账票房前三；影投方面，万达以2.94亿元的分账票房大幅领先 [28][29] 重点子行业数据跟踪：游戏行业 * **市场规模**：2025年全年，国内游戏市场实际销售收入3507.89亿元，同比增长7.68%；用户规模6.83亿，同比增长1.35%，两者均创历史新高 [4][30] * **细分市场**：2025年，国内移动游戏市场实销收入2570.76亿元，同比增长7.92%；客户端游戏市场实销收入781.6亿元，同比大幅增长14.97% [4][34] * **出海表现**：2025年自研游戏海外市场实际销售收入204.55亿美元，同比增长10.23%，其中自研移动游戏海外收入184.78亿美元，同比增长13.16% [36] * **厂商收入**：2025年12月，腾讯《王者荣耀》、《金铲铲之战》和《三角洲行动》包揽中国App Store手游收入榜前三；当月共33个中国厂商入围全球手游发行商收入榜TOP100，合计收入19.5亿美元 [39] * **版号发放**：2026年1月，国家新闻出版署共发放177款国产游戏版号，环比增加33款；同时发放5款进口游戏版号，版号供给维持在相对高位 [42][44] 重点子行业数据跟踪：营销行业 * **行业大盘**：据CTR数据，2025年1-12月广告市场整体花费同比增长5.4%；12月单月同比增长5.9%，环比略降1.4% [4][56] * **结构分化**：2025年1-12月，邮电通讯行业广告刊例花费同比大幅上涨89.1%，个人用品行业上涨72.6%，娱乐及休闲行业上涨20.7%，IT产品及办公自助化服务行业上涨28.6%；而食品、药品、酒精类饮品及化妆品/浴室用品行业则分别下滑4.0%、13.9%、12.5%和4.6% [4][56] 投资建议 * **关注方向一：港股互联网**：建议关注基本面稳固且持续投入AI的腾讯控股、阿里巴巴-W，以及AI视频工具产品力领先的快手-W [4][63] * **关注方向二：AI应用及产业链**：建议关注值得买、蓝色光标、昆仑万维，核心逻辑是AI能提升决策与生产环节效率，带来更高转化率和更低成本 [4][63] * **关注方向三：内容与游戏**：建议关注芒果超媒、华策影视、巨人网络、世纪华通、吉比特、完美世界、三七互娱等，AIGC有助于减少内容制作环节的人力与时间投入 [4][63] * **关注方向四：出版公司**：临近春节，建议关注具有红利属性、传统主营稳健且积极探索新业务的中原传媒、山东出版等 [4][63]

报告行业投资评级 - 纺织服饰行业评级为“推荐”，并维持该评级 [3] 报告核心观点 - 安踏体育拟以15亿欧元现金收购PUMA SE的29.06%股权，交易完成后将成为PUMA单一最大股东，这是继Amer Sports及Jack Wolfskin之后，公司深化全球化布局的关键举措 [1][7] - 此次收购旨在通过向监事会委派代表参与治理，在尊重PUMA独立运营的基础上实现战略协同，有望补强安踏在中高端专业运动领域的品牌护城河，完善多品牌矩阵，并通过全球资源整合构建新的增长极 [1][7] - 收购标的PUMA目前正处于“重置（Reset）”战略期，业绩承压，2025年前三季度收入59.74亿欧元，同比下降8.5%，净利润亏损3.08亿欧元；25Q3单季收入同比下降15.3%，净亏损6230万欧元 [5][8] - 尽管PUMA短期业绩承压，但其在EMEA及美洲市场的深厚根基与安踏在中国市场的优势形成地域互补；PUMA的专业足球/跑步品类能有效填补安踏品牌矩阵（安踏主品牌、FILA、Amer Sports）之间的生态位空缺，增强公司与国际品牌竞争的全球竞争力 [5][8] - 安踏凭借在FILA及Amer Sports上已验证的卓越零售运营与高效供应链整合能力，有望赋能PUMA在大中华区的业务复苏，释放其增长潜力 [5][8] 根据相关目录分别进行总结 一、本周观点 - 核心事件为安踏体育拟收购PUMA SE 29.06%股权，交易对价15亿欧元，此举是公司全球化与品牌矩阵拓展的关键一步 [7] - 报告分析了此次收购对安踏的战略意义，包括完善品牌矩阵、实现地域与品类互补、以及通过协同效应挖掘增长潜力 [7][8] 二、行业主要数据回顾 （一）本周股市回顾 - 报告期内（2026年1月26日-30日），上证指数跌0.44%，深证成指跌1.62%，沪深300涨0.08%，创业板指跌0.09% [5][10] - 纺织服饰行业整体下跌0.68%，子板块中纺织制造跌1.76%，服装家纺跌2.69%，饰品板块上涨6.33% [5][10] - 板块内涨幅前十的公司包括中国黄金（59.22%）、哈森股份（34.64%）等；跌幅前十包括三夫户外（-10.77%）、潮宏基（-10.75%）等 [11] （二）终端零售表现 - 2025年12月，社会消费品零售总额45136亿元，同比增长0.9%；其中服装鞋帽、针、纺织品类零售额1661亿元，同比增长0.6% [15] - 2025年1-12月累计，社会消费品零售总额501202.4亿元，同比增长3.7%；服装鞋帽、针、纺织品类累计零售额15214.6亿元，同比增长3.2% [15] （三）上游纺织出口 - 2025年12月，纺织纱线、织物及其制品出口额125.80亿美元，同比增长1%；服装及衣着附件出口额134.12亿美元，同比下降10.9% [19] - 2025年1-12月累计，纺织纱线、织物及其制品出口额1425.85亿美元，同比增长0.5%；服装及衣着附件累计出口额1511.82亿美元，同比下降5% [19] - 2025年9-12月，中国累计进口棉纱58.8万吨，同比增长15%，主要来源地为越南（33.15万吨，占56.38%）、巴基斯坦（8.19万吨，占13.93%）等 [49] （四）上游原材料 - **棉花**：截至2026年1月30日，中国棉花价格指数（CCIndex:3128B）为16183元/吨，较上周上涨313元/吨（涨幅1.97%），近一月上涨627元/吨 [28] - **化纤**：涤纶类价格上涨，其中涤纶长丝POY150D/48F为6930元/吨，较上周上涨230元/吨（涨幅3.43%）；粘胶短纤价格稳定为12600元/吨 [28][29] - **羊毛**：AWEX东部市场指数为1665澳分/公斤，较上周下跌24澳分/公斤（跌幅1.42%），近一月上涨124澳分/公斤 [28][30] 三、本周重点公司公告 - **日播时尚**：预计2025年实现归母净利润1400-2100万元，同比扭亏为盈，主要因毛利率提升3.6个百分点、期间费用同比下降15.37%及存货减值损失减少 [46] - **康隆达**：预计2025年实现归母净利润8000-12000万元，同比扭亏为盈，主要受益于越南基地产销能力提升 [47] - **三夫户外**：预计2025年归母净利润4500-6750万元，同比增长309.36%至414.04%，业绩增长主要得益于聚焦“自有品牌+独家代理品牌”战略，其中X-BIONIC品牌收入持续增长 [48] 四、行业本周新闻 - “广货行天下”服装专场促销活动在广州举行，约40家企业参与，旨在推动广东服装企业与消费市场及电商平台资源对接 [49] - 2025年1-12月中国累计进口棉纱149.7万吨，同比减少2%，但9-12月进口表现强劲，同比增长15%，进口来源地更加多元化 [49][50] - 2025年1-12月，规模以上棉纺织企业营业收入同比下降6.1%，利润总额同比下降3.3%，利润降幅小于营收降幅，利润率修复至2.30%的全年最高点 [50] 五、投资建议 - 报告认为，2026年1月全国降温有利于冬装销售，预计1-2月行业数据将企稳回升 [5][9] - **运动服饰及户外赛道**：建议关注安踏体育、特步国际、李宁、361度、三夫户外 [5][9] - **纺织制造**：建议关注华利集团、伟星股份、开润股份、申洲国际、新澳股份 [5][9] - **下游品牌**：建议关注具备高股息、低估值的标的，如海澜之家、比音勒芬、波司登、罗莱生活、水星家纺、富安娜 [5][9]

海外宏观与市场 - 特朗普正式提名Kevin Warsh为美联储主席，其政策标签为“降息+缩表+放松监管+偏强美元”[9] - 市场预期若Warsh就任，可能在2027年推动至少75个基点的降息，同时美联储暂不会显著缩表[9] - 受Warsh提名及地缘风险溢价回吐影响，黄金和白银价格大幅下跌，美元指数回升至104上方[1][6][9] - 美国2026年第四季度GDPNow预测增速为4.2%[9] - 美国1月耐用品订单月率为8.4%，工厂订单月率2.5%，均强于预期[9] 国内宏观：需求与生产 - 截至1月21日，1月地铁客运量同比增长1.2%，但国内执行航班数同比下降1.6%，电影日均票房收入下降4.2%[2] - 1月前10日乘用车销售13.5万辆，较去年同期下降4.3%[2] - 外需量价齐升，波罗的海干散货指数(BDI)均值环比上涨2.4%，同比增长23.4%[2] - 1月制造业PMI录得49.4%，比上月下降0.7个百分点，生产指数为87.3%[3] - 1月生产端保持强势，高炉开工率同比上涨1.4个百分点至87.1%[3] 国内宏观：物价与财政 - 截至1月23日，猪肉平均批发价周环比上涨0.7%，但生猪期货价格下跌4.8%[4] - 28种重点监测蔬菜平均批发价下跌0.6%，6种重点监测水果平均批发价下跌0.4%[4] - 鸡蛋价格周环比上涨4.6%，主因产蛋鸡存栏下滑及节前备货需求[4] - 1月地方政府新增专项债发行1549.6亿元，其中特殊新增专项债发行154.6亿元[8] - 截至1月2日，地方债存量突破40万亿元，1月实际发行量达2444.5亿元，超过计划发行量[8] 货币与流动性 - 本周公开市场逆回购操作合计净投放838亿元[7] - 月末货币市场利率多数上行，SHIBOR007收于1.8%（+7BP），DR007收于1.78%（+10BP）[7] - 国债收益率曲线走平，10年期国债收益率收于2.4%（-2BP），1年期收于1.7%（+2BP）[7] - 央行调查显示城镇储户当期就业感受指数快速上行至27.2%，居民更多消费的占比上升至22.8%[8]

总体PMI表现 - 2026年1月制造业PMI为49.3%，环比下降0.8个百分点，再度回落至荣枯线以下[1] - 非制造业中，建筑业商务活动指数为48.8%（前值52.8%），服务业商务活动指数为49.5%（前值49.7%）[1] 供需分析 - 生产指数为50.6%（前值51.7%），虽保持扩张但边际回落[3] - 新订单指数为49.2%，环比下降1.6个百分点，需求回落明显[3] - 新出口订单指数为47.8%，环比下降1.2个百分点[3] - 高频数据显示内需疲弱：1月30城地产日均销售面积同比下降21.62%至17.38万平方米，乘用车销量同比下降8.4%[3] 价格与成本 - 出厂价格指数上升1.7个百分点至50.6%，时隔20个月重回扩张区间[4] - 主要原材料购进价格指数上涨3.0个百分点至56.1%[4] - 出厂价与购进价指数差为5.5个百分点，较上月扩大1.3个百分点，挤压企业利润[4] - 大宗商品价格上涨是主因：1月SHFE铜价环比涨5.7%，铝价涨8.84%；伦敦金价同比涨13%，银价涨19.1%；原油价格环比上行16.2%[4] 企业结构与库存 - 中小企业指数降幅显著：中型企业PMI下降1.1个百分点至48.7%，小型企业PMI下降1.2个百分点至47.4%[3] - 产成品库存指数微升0.4个百分点至48.6%，原材料库存指数下降0.4个百分点至47.4%[4][6] - 采购量指数下降2.4个百分点至47.4%[4] 生产活动高频数据 - 生产活动保持相对强势：高炉开工率同比上涨1.36个百分点至78.96%[3] - 电炉产能利用率上涨7.39个百分点至53.74%，开工率上涨11.96个百分点至62.44%[3] 核心观点与展望 - 当前PMI反映的复苏呈脉冲性和结构性特征，受春节较晚导致的时点错位及大宗商品价格走强影响，而非内生需求持续修复[2] - 预计1月PPI环比上涨0.4%，同比降幅将大幅收窄[2] - 扩大内需是政策重点，后续需关注财政发力强度、货币工具向中小企业传导及消费刺激政策效果[2]

凯文·沃什的政策框架 - 特朗普提名凯文·沃什为美联储主席，其政策标签为“降息+缩表+放松监管+偏强美元”，逻辑自洽[5][11] - 沃什认为缩表是降息的前提，旨在通过控制货币数量和稳定通胀预期来为降息创造空间[2][11] - 其政策框架核心是通过中长期缩表、稳定通胀预期，最终实现可信的低利率，并鼓励民间信贷派生[6][23][24] - 沃什认为AI是强大的反通胀力量，能提高生产率，在通胀稳定下支持更高增长和更多降息[2][5][17] 货币政策与资产预测 - 报告倾向于认为沃什在2026年有能力推动至少75个基点（BP）的降息，使利率上限回落至4.00%左右，乐观情况下有100BP空间[8][38] - 2026年进行大规模缩表概率不高，更可能先缩减抵押贷款支持证券（MBS），规模约150亿美元/月[8][37] - 2026年美元指数中枢预计比2025年进一步降低，下半年降息后中枢可能进入95下方[7][43] - 10年期美债收益率若达到4.3%上方会提供较好交易机会，美股名义回报仍然可观[8][43] 市场与风险回顾 - 市场对2026年全年降息的定价已收敛至3次，当前约60BP左右[8][43] - 近期市场表现：1月降息预期降温，美元指数走强1%，收于105.91；美股三大指数同步下挫；COMEX黄金大跌8.03%[9] - 主要风险包括：美国市场意外出现流动性问题、特朗普政策超预期刺激通胀、地缘政治风险冲击金融稳定[5][75]

报告行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 报告核心观点 - 2025年新能源装机量创历史新高，但增速预计在“十五五”期间回归理性 [4] - 全社会用电量结构持续优化，第二产业占比下降，第三产业成为重要增长引擎 [4] - 2025年12月火电发电量降幅收窄，清洁能源发电增速普遍放缓 [4] - 投资建议围绕火电、水电、核电及新能源各细分领域，关注具备区域、消纳或成长性优势的公司 [4] 行业数据与趋势总结 - **新能源装机创新高**：2025年末全国风电累计装机640.0GW，同比增长22.9%，全国太阳能累计装机1201.7GW，同比增长35.5% [4] - **新增装机再创纪录**：2025年风电、太阳能新增装机分别为119.33GW、315.07GW，同比增速分别为50.4%、13.7%，合计新增434.4GW，同比增长22.2% [4] - **未来装机展望**：根据2026年全国能源工作会议规划，2026年新增新能源200GW以上，预计“十五五”期间新能源开发将回归理性 [4] - **风光装机增速分化**：预计分化主要由于“136号文”后新能源全面入市对电量电价造成压力，风电出力相对分散影响较小，光伏出力集中影响较大 [4] - **全社会用电量增长**：2025年全社会用电量103682亿千瓦时，同比增长5.0%，增速较2024年放缓1.8个百分点 [4] - **用电量结构变化**：2025年第二产业用电量66366亿千瓦时，同比增长3.7%，占全社会用电量比重为64.0%，占比下降0.8个百分点 [4] - **第三产业用电增长突出**：2025年第三产业用电量19942亿千瓦时，同比增长8.2%，占全社会用电量比重为19.2%，占比提升0.6个百分点 [4] - **新业态用电高速增长**：2025年充换电服务业、信息传输/软件和信息技术服务业用电量同比分别增长48.8%和17.0% [4] - **发电量总体情况**：2025年规上工业发电量97159亿千瓦时，同比增长2.2% [4] - **12月发电量增速放缓**：12月规上工业发电量8586亿千瓦时，同比增长0.1%，增速比11月份放缓2.6个百分点 [4] - **12月分电源发电量增速**：12月火电、水电、核电、风电、太阳能发电量同比分别为-3.2%、+4.1%、+3.1%、+8.9%、+18.2% [4] - **12月增速变化**：12月火电、水电、核电、风电、太阳能发电量增速较11月变化分别为+1.0、-13.0、-1.6、-13.1、-5.2个百分点 [4] 分领域投资建议与关注公司总结 - **火电领域**：推荐区域布局多元的全国性公司，以及2026年电价降幅相对较小的北方电厂，个股建议关注华能国际、大唐发电、建投能源 [4] - **水电领域**：2026年市场化电价下降对业绩的影响有限，建议关注股息率处于阶段性高位的大水电资产长江电力，以及电价相对稳定、资产注入打开中长期成长空间的桂冠电力 [4] - **核电领域**：短期市场化电价压力仍存，期待电价机制进一步理顺，中长期维度成长性较为确定，个股建议关注中国广核、中国核电 [4] - **新能源领域**：2026年全面入市背景下电价仍有下行压力，优选消纳和电价有支撑的风电资产，个股建议关注龙源电力，同时建议关注布局绿色氢氨醇、打造第二增长曲线的吉电股份 [4] 重点公司盈利预测与估值 - **华能国际 (600011.SH)**：股价7.06元，2024A/2025E/2026E/2027E的EPS预测分别为0.65/0.81/0.86/0.89元，PE分别为10.9/8.7/8.2/7.9倍，投资评级为推荐 [5] - **国电电力 (600795.SH)**：股价4.63元，EPS预测为0.55/0.39/0.44/0.49元，PE为8.4/11.9/10.5/9.4倍，评级推荐 [5] - **大唐发电 (HS'T66T09)**：股价3.78元，EPS预测为0.24/0.37/0.39/0.41元，PE为15.5/10.2/9.7/9.2倍，评级推荐 [5] - **建投能源 (000600.SZ)**：股价8.73元，EPS预测为0.29/0.92/0.96/1.10元，PE为29.6/9.5/9.1/7.9倍，评级推荐 [5] - **龙源电力 (001289.SZ)**：股价15.66元，EPS预测为0.76/0.77/0.85/0.95元，PE为20.6/20.3/18.4/16.5倍，评级推荐 [5] - **吉电股份 (000875.SZ)**：股价6.78元，EPS预测为0.30/0.28/0.36/0.40元，PE为22.4/23.9/18.7/16.8倍，评级推荐 [5] - **长江电力 (600900.SH)**：股价26.36元，EPS预测为1.33/1.40/1.45/1.49元，PE为19.8/18.9/18.2/17.7倍，评级推荐 [5] - **中国核电 (601985.SH)**：股价8.61元，EPS预测为0.43/0.45/0.48/0.50元，PE为20.2/19.0/18.1/16.1倍，评级推荐 [5] - **中国广核 (003816.SZ)**：股价3.85元，EPS预测为0.21/0.19/0.21/0.23元，PE为18.0/20.1/18.0/16.5倍，评级推荐 [5]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对食品饮料行业的整体投资评级 [1][4][5][6][46][49] 报告的核心观点 * 1月底茅台飞天批价持续攀升至1600元以上，主要得益于春节终端动销回暖以及公司产品结构向飞天倾斜和渠道改革 [4][6] * 随着春节临近，白酒与餐饮供应链有望改善，乳制品、调味品终端需求亦有望回暖 [4][6] * 零食量贩品牌鸣鸣很忙港股上市，有望长期提振市场对零食板块的关注度 [4][6] * 零食产业链存在下游从跑马圈地转向高质量增长、上游因品类扩张和深度合作而受益两大投资新趋势 [4][6] * 2026年新消费仍具持续性但内部将会轮动，传统消费有望迎来底部改善 [4][49] * 白酒板块若2026年动销与批价跌幅收窄，则逐渐步入筑底阶段，流动性改善有望推动低估值下的估值小幅修复 [49] 根据相关目录分别进行总结 一、观点更新：茅台飞天批价回暖，关注春节动销催化 * 1月底茅台飞天批价持续攀升至1600元以上，主要得益于春节终端动销回暖以及公司产品结构向飞天倾斜和渠道改革 [4][6] * 随着春节临近，白酒与餐饮供应链有望改善，乳制品、调味品终端需求亦有望回暖 [4][6] * 零食量贩品牌鸣鸣很忙于1月28日在港交所挂牌上市 [4][6] * 零食产业链存在下游从跑马圈地转向高质量增长、上游因品类扩张和深度合作而受益两大投资新趋势 [4][6] 二、数据跟踪：1月飞天茅台批价回暖 （一）白酒重点单品批价跟踪 * 1月29日，贵州茅台飞天整箱、散瓶批价为1610元、1570元，较去年12月31日上涨45元、15元，较去年同期下降645元、650元 [4][7] * 1月29日，五粮液八代普五批价为850元，较去年12月31日持平，较去年同期下降100元 [4][7] * 1月29日，泸州老窖国窖1573批价为850元，较去年12月31日上涨10元，较去年同期下降10元 [4][7] * 1月29日，山西汾酒青花20批价为350元，较去年12月31日持平，较去年同期下降15元 [4][7] * 1月29日，洋河股份M6+批价为540元，较去年12月31日持平，较去年同期下降10元 [4][7] （二）大众品核心原料价格变动总览 * 截至2026年1月28日，原材料成本持续分化，部分包材价格跌幅环比收窄 [16] （三）包材成本：1月部分包材价格同比下行 * 截至1月28日，玻璃价格同比下降19.7%，包膜价格同比下降8.4%，纸箱价格同比下降4.8% [4][17] * 截至1月28日，PET瓶片价格同比上升1.3%，铝材价格同比上升20.3% [4][17] （四）原料成本：1月部分原材料价格同比下行 * 截至1月28日，白糖价格同比下降15.3%，面粉价格同比下降2.4%，猪肉价格同比下降18.1%，葵花籽价格同比下降2.5% [4][27] * 2025年12月大麦进口价格同比下降0.6% [4][27] * 截至1月28日，鹌鹑蛋价格同比上升46.9%，大豆价格同比上升6.9%，棕榈油价格同比上升9.7% [4][27] * 1月22日，国内生鲜乳价格3.04元/公斤，同比下降2.6% [4][41] * 1月20日，GDT拍卖全脂奶粉中标价3449美元/吨，同比下降13.5%，环比上升1.2% [4][41] 三、行情回顾：1月食品饮料指数实现小幅正收益 （一）行业收益率表现 * 截至2026年1月29日，食品饮料行业涨幅3.0%，相对于Wind全A指数的超额收益为-3.9%，在31个子行业中排名第23 [4][46][47] * 10个子板块中7个上涨，预加工食品、啤酒、白酒涨幅领先，分别为+9.5%、+6.1%、+4.5% [4][46][48] 四、投资建议 * 1月板块内预加工食品、白酒与啤酒涨幅靠前，主要得益于基金持仓处于低位及受益于CPI复苏弹性较大 [4][49] * 展望2026年，新消费仍具持续性但内部将会轮动，传统消费有望迎来底部改善 [4][49] * 建议关注新渠道：下游零食量贩门店如万辰集团、鸣鸣很忙，速冻连锁业态如锅圈；上游供应链如千味央厨、有友食品、劲仔食品 [49] * 建议关注新品类：东鹏饮料、农夫山泉、盐津铺子、卫龙美味；C端大健康食品如西麦食品 [49] * 建议关注部分供给出清、需求有望改善的传统消费：乳制品如优然牧业、伊利股份、新乳业；速冻与调味品如安井食品、海天味业 [49] * 白酒板块建议关注贵州茅台、山西汾酒 [4][49]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [6][35] 核心观点 - 安踏体育拟以15亿欧元现金对价收购PUMA SE 29.06%股权，交易完成后将成为PUMA单一最大股东 [6][8] - 此次收购是继Amer Sports和Jack Wolfskin之后，公司深化全球化布局的关键举措，旨在完善多品牌矩阵，构建新的增长极 [6][8] - PUMA在EMEA及美洲市场的渠道根基与品牌资产，与安踏深耕的中国市场形成地域互补，有助于降低对单一市场的依赖 [6][34] - PUMA的专业足球/跑步品类有效填补了安踏主品牌与Amer Sports及FILA之间的生态位空缺，增强了公司的全球竞争力 [6][34] - 公司有望复刻在FILA及Amer Sports上验证过的卓越零售运营与供应链整合能力，赋能PUMA在大中华区的业务复苏，释放增长潜力 [6][34] 主要财务指标预测 (安踏体育) - **营业总收入**：预计从2024年的708.26亿元增长至2027年的934.18亿元，2025-2027年增速预测分别为10.37%、9.47%、9.16% [2][36] - **归母净利润**：预计2025年同比下降16.35%至130.46亿元，随后在2026年、2027年分别恢复增长8.66%和10.97%，至157.31亿元 [2][36] - **毛利率**：预计稳步提升，从2024年的62.17%升至2027年的63.58% [2][36] - **摊薄EPS**：预测从2024年的5.58元调整至2025-2027年的4.66元、5.07元、5.62元 [6][35][36] - **PE估值**：对应2025-2027年预测EPS的PE估值分别为15倍、14倍、12倍 [6][35] 收购标的分析 (PUMA SE) - **当前状况**：PUMA是一家拥有超过77年历史的德国上市体育品牌，目前正处于“重置（Reset）”战略期，通过优化分销渠道、回购库存、降低运营成本来重塑品牌 [6][9][14] - **财务表现**：受“重置”计划影响，2025年前三季度收入59.74亿欧元，同比下降8.5%，净利润亏损3.08亿欧元；25Q3单季收入同比下降15.3%，净亏损6230万欧元 [6][9] - **产品结构**：鞋类是核心增长引擎，2024年营收达47.34亿欧元，占总收入的53.7%；2025年上半年在服饰与配件下滑背景下，鞋类业务仍实现汇率调整后3.7%的正增长 [9][17] - **渠道结构**：以批发渠道为主导，2024年占比72.49%；“重置”战略下主动优化批发渠道，2025年Q3批发业务同比下降15.4%，同时DTC渠道逆势增长4.5%，占比提升至29.1% [23][26] - **地区分布**：营收结构均衡，2024年美洲、亚太、EMEA及其他地区占比分别为40.10%、20.48%、19.76%和19.66% [29] - **盈利能力**：实施“重置”战略后承压，2024年净利率为3.2%，2025年Q3毛利率降至45.2%，费用率升至43.5%，净利率为亏损 [32][33]

报告行业投资评级 - 维持推荐评级 [4][39] 报告的核心观点 - 银行板块配置窗口开启 资金扰动加速出清后 长线资金定价影响力上升 银行板块高股息、低估值的红利属性对险资等长线资金具备持续吸引力 有望推动估值修复 [4][28][39] 根据相关目录分别进行总结 一、银行板块配置窗口开启 - **主动型资金延续欠配状态**：2025年第四季度主动型基金对银行持仓总市值为305.45亿元 占其持仓比例为1.88% 环比仅增加0.07个百分点 仍处于近五年低位 低配比例为8.88% 环比扩大0.5个百分点 [4][5] - **市场风格切换 银行板块表现落后**：2025年第三季度以来市场风格切换 板块轮动明显 2026年年初至1月28日 沪深300指数上涨1.9% 而银行板块下跌7.68% 表现弱于其他行业 同期有色金属、石油石化、传媒行业分别上涨28.89%、12.49%、12.22% [4][5] - **被动型资金流出是近期调整主因**：截至2026年1月28日 当月股票型ETF净流出规模达7579.9亿元 测算导致银行板块资金净流出约831.4亿元 其中 沪深300ETF净流出约5438亿元 测算导致银行板块资金净流出约654亿元 [4][15] - **被动资金流出压力预计减弱**：规模最大的四只沪深300ETF前十大持有人平均持有比例约90% 主要为险资和头部券商 目前这四大ETF的市场份额已低于2025年上半年前十大持有人持有份额 平均减少约43% 预计申赎流出空间收敛 对银行板块的影响将减弱 [4][15] - **长线资金定价影响力凸显**：随着资金扰动加速出清 险资等中长期资金对银行板块定价影响力上升 在低利率与资产荒背景下 银行分红稳健、股息率高 对长线资金具备吸引力 当前A股银行股息率平均为4.62% [4][28] - **基本面与政策面提供支撑**：年初信贷投放“开门红”节奏前置 全年信贷投放有望稳增 负债成本优化成效释放有望支撑净息差降幅收窄 同时财政政策积极 货币政策延续稳息差导向 对业绩形成支撑 利好估值修复 [4][28] - **北向资金有望增配**：年初北向资金交易活跃 参考历史数据 近五年除2023年外 其他年份第一季度北向资金对银行板块持股量占比平均较上年第四季度提升1.07个百分点 部分股份制银行受北向资金偏好度较高 获益外资增配的可能性更大 [4][28] 二、投资建议 - **看好银行板块红利价值**：在低利率与中长期资金加速入市环境下 银行板块高股息、低估值的红利属性对险资等长线资金具备持续吸引力 加速估值定价重构 同时北向资金年初活跃 有望增配银行板块 [4][39] - **推荐个股**：报告推荐工商银行、农业银行、邮储银行、招商银行、江苏银行、宁波银行 [4][39]

货币政策与FOMC会议 - 2026年1月FOMC会议决定暂停降息符合市场一致预期，声明未给出下次降息时间表[2] - 美联储采取偏鹰姿态，因就业市场未失序走弱（失业率可能在4.0%左右震荡）且核心通胀高于目标[2] - 2026年货币政策仍支持美元指数中枢下行，降息空间不宜低估，下半年通胀可能开始接近目标[2] 美联储主席提名与影响 - 市场预测Reider有近半概率获下任美联储主席提名，而Warsh的概率降至30%以下[2] - 若Reider获提名，在降息及与财政部配合下，美元资产将获支撑但美元指数会进一步下行[2] - 特朗普提名的新任美联储主席推进鸽派政策概率极高，将强化降息预期[2] 经济与通胀预测 - 报告包含2026年美国CPI预测图表，显示通胀同比预测值在2.2%至3.0%之间波动[3][4] - 即使降息，因AI等因素提升劳动生产率，美国再通胀压力也有限[2] 市场与资产展望 - 美元指数中枢在2026年较2025年进一步降低的确定性很高[2] - 中长期美债收益率仍有进一步降低空间，超长端下行空间更有限[2] - 美元指数走低对美股跨国企业的利润增速并非坏消息[2]