报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/旅游及消闲设施，6个月评级为买入（维持评级） [7] 报告的核心观点 - 看好酒店龙头集中度提升，华住具备龙头规模优势和较强的运营管理效率，根据24年业绩，小幅调整25 - 26年、新增27年盈利预测，预计25 - 27年经调整净利润为44.9/51.3/59.4亿元（25 - 26年前值为46/49亿元），对应PE分别为17/15/13X，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 24Q4营收60亿元、同比增长7.8%（超出此前同比增长1% - 5%的指引），经调整净利润3.2亿元、同比下滑37.9%，利润主要受DH业务确认减值亏损4.2亿元、外汇亏损及预扣税增加拖累 [1] - 2024年营收239亿元、同比增长9.2%，经调整净利润37.2亿元、同比增长5.8%，整体经营利润率21.8%、同比提升0.3pct [1] - 华住中国分部24Q4收入同比增长9.2%（超出此前同比增长1% - 5%的指引）、2024年同比增长9.1%，24Q4经营利润率为25.3%、同比提升6.6pct，2024年为29.5%、同比提升1.4pct [1] - DH分部24Q4收入同比增长2.9%、2024年同比增长9.6%，24Q4经营利润率为 - 25.2%（23Q4为 - 5.3%），2024年经营利润率为 - 8.3%（2023年为 - 4.2%） [1] 经营数据 - 华住中国24Q4 RevPAR为222元、同比下滑3.1%（24Q3为同比下滑8.1%），其中ADR为277元、同比下滑2.5%，OCC为80.0%、同比下滑0.5pct；2024年RevPAR为235元、同比下滑3.0%，其中ADR为289元、同比下滑3.2%，OCC为81.2%、同比提升0.2pct [2] - DH 24Q4 RevPAR为81欧元、同比增长11.0%（24Q3为同比增长3.7%），其中ADR为115欧元、同比持平，OCC为70.5%、同比增长6.7pct；2024年RevPAR为76元、同比增长5.9%，其中ADR为114元、同比增长1.5%，OCC为66.1%、同比增长2.7pct [2] 开店情况 - 2024年集团新开店2442家（超过此前2400家新开店目标），净开店1753家，2024年末集团酒店共11147家，其中华住中国11025家（新开2430家、关闭668家）、DH 122家，截至2024年末，集团共有3013家待开业酒店（华住中国2988家，DH 25家） [3] 指引情况 - 25Q1预计收入同比增长0% - 4%，其中华住中国收入同比增长3% - 7%，预期管理加盟及特许经营收入同比增长18% - 22% [4] - 2025全年预计收入同比增长2% - 6%，其中华住中国收入同比增长5% - 9%，预期管理加盟及特许经营收入同比增长17% - 21% [4] - 预计2025年开设约2300家，关闭约600家，净开约1700家 [4] 股东回报情况 - 2024年股东回报达7.7亿美元，包括已宣派5亿美元现金股息及已回购2.7亿美元股份，占三年股东回报计划的1/3以上 [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年RevPAR小幅下降但保持高速开店，预计2025年RevPAR有望企稳，开店速度维持较快，境内外轻资产化策略推进下利润率长期呈提升趋势，三年派息回购20亿美元计划不变，2024年派息回购合计7.67亿美元，占市值比例6%，预计2025E/2026E/2027E营业收入为251/268/289亿元人民币，同比增长5.0%/7.0%/7.6%；EBITDA为72/80/88亿元人民币，同比增长17.5%/10.3%/11.0%，当前股价对应2025E/2026E/2027E的PE为19/17/15倍，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 03月25日收盘价28.95港元，总市值907.10亿港元，总股本31.33亿股 [2] 相关研究 - 涉及华住集团2024Q1、Q2、Q3业绩点评相关研究 [3] 业绩情况 - 2024年全年，公司营业收入238.9亿元，同比增长9.2%，调整后EBITDA为74.5亿元，同比增长13.9%，全年业绩符合预期，RevPAR下滑但开店高速对冲业绩压力 [4] - 2024Q4公司实现营业收入60.2亿元，同比增长7.8%，超出业绩指引，境内自营、境内加盟、境外自营、境外加盟收入分别为21.8亿元、24.7亿元、12.0亿元、0.3亿元，同比分别增长 -4.8%、+24.0%、+2.6%、+20.8%，调整后EBITDA为12.5亿元，同比+10.3%，境内和境外分部分别为14.9亿元、 -2.5亿元，同比+31.4%、同比增亏，剔除相关费用境外分部EBITDA同比增长24.0% [5] RevPAR情况 - 2024Q4公司境内RevPAR、ADR、OCC分别为222元、277元、80.0%，同比下降3.1%、下降2.5%、下降0.5个百分点，境外RevPAR、ADR、OCC分别为81欧元、115欧元、70.5%，同比增长10.7%、增长0.2%、增长6.7个百分点，2024年全年境内和境外RevPAR分别同比下降3.0%、增长5.9%，境外经营指标保持提升趋势 [5] 开店情况 - 2024年公司新开门店2456家，其中境内开店2430家，关闭门店703家，持续调整门店和产品结构，截至2024年末，总门店数达11147家，2025年计划开店2300家，关店600家，净增门店1700家，未来开店方向境内外均以加盟为主，推进轻资产化 [5] 主要财务指标 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|23,891|25,090|26,837|28,888| |同比增长(%)|9.2|5.0|7.0|7.6| |归母净利润(百万元)|3,048|4,263|4,852|5,505| |同比增长(%)|-25.4|39.9|13.8|13.5| |EBITDA（百万元）|6,150|7,227|7,968|8,848| |同比增长(%)|-10.1|17.5|10.3|11.0| |归母净利润率(%)|12.8|17.0|18.1|19.1| |EBITDA率|25.7|28.8|29.7|30.6| |每股收益(元)|0.98|1.37|1.56|1.77| [6] 财务报表相关指标 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2024A、2025E、2026E、2027E会计年度的相关财务指标，包括流动资产、非流动资产、负债、收入、成本、利润等情况，以及成长性、盈利能力、偿债能力、运营能力、每股资料、估值比率等财务比率 [7][8]

报告公司投资评级 - 报告对公司的投资评级为“买进”[6] 报告的核心观点 - 2024年全年公司实现营收238.9亿，同比增9.2%，净利润30.5亿，同比下降25.4%；4Q实现营收60.2亿，同比增7.8%，净利润0.5亿，同比下降93.4% [6] - 全年经调EBITDA为68亿，同比增7.9%，4Q经调EBITDA为12亿，同比增9.1% [6] - 期末分红方案为每股派发0.097美元（折合港币约0.754元）[6] - 收入增长好于指引，全年租赁及自有酒店收入约138亿，同比增0.3%，管理加盟及特许经营酒店收入95亿，同比增23.4% [6] - 盈利衰退主要由于外汇亏损、DH重组成本及2024年预扣税增加 [6] - 费率保持平稳，毛利率上升，报告期费用率同比上升0.81pct至15.87%，毛利率同比上升1.56pcts至36% [6] - 新一年维持较快开店速度，2025年计划新开酒店2300家，关闭酒店600家 [6] - 短期来看，春节因素下Q1公司RevPAR或有小个位数下降，但全年预计保持增长 [6] - 预计2025 - 2027年将分别实现净利润34.7亿、40.8亿和48.2亿，分别同比增13.7%、17.8%和18%，EPS分别为1.11元、1.30元和1.54元，当前股价对应PE分别为24倍、20倍和17倍，估值合理 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 公司产业别为社会服务，2025年3月20日H股价为28.50元，恒生指数为24,220.0 [2] - 股价12个月高/低为33.25/21元，总发行股数为3133.34百万，H股数为172.77百万，H市值为777.07亿元 [2] - 主要股东为永冠控股有限公司，持股比例21.29%，每股净值为3.89元，股价/账面净值为7.33 [2] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为-1.72%、13.10%、4.25% [2] 近期评等 - 产品组合中，租赁及自有占比57.9%，管理加盟及特许经营占比39.8%，其他占比2.3% [3] 财务数据 盈利预测 |年度|纯利（百万元）|同比增减|每股盈余（元）|同比增减|市盈率（X）|股利（元）|股息率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2022|-1821|/|-0.59|/|/|0.89|3.11%| |2023|4085|/|1.28|/|24|0.72|2.54%| |2024|3048|-25%|0.97|-24%|32|1.24|4.36%| |2025F|3466|14%|1.11|14%|24|0.96|3.36%| |2026F|4083|18%|1.30|18%|20|0.99|3.47%| |2027F|4822|18%|1.54|18%|17|0.67|2.34%|[8] 合并损益表 |项目（百万元）|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|13862|21882|23891|25232|29050|32896| |营业总支出|12260|14341|15285|16073|18476|20889| |经营溢利|-294|4714|5200|5086|5851|6619| |除税前利润|-1642|5335|4805|4821|5602|6571| |持续经营净利润|-1849|4131|3102|3519|4145|4895| |归属普通股东净利润|-1821|4085|3048|3466|4083|4822|[11] 合并资产负债表 |项目（百万元）|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|3583|6946|7474|7348|8016|9825| |存货|70|59|60|61|62|64| |应收账款|1113|755|817|899|971|1019| |流动资产合计|9178|12056|13215|14338|16489|19787| |固定资产|6983|6278|5856|5567|5401|5295| |非流动资产合计|52329|51476|47396|46389|49103|52950| |资产总计|61507|63532|62552|60727|65592|72737| |流动负债合计|13146|17411|13321|14414|16311|18733| |非流动负债合计|39558|33872|36960|33264|34927|36674| |负债合计|52704|51283|50281|47678|51238|55407| |少数股东权益|74|114|94|85|80|83| |股东权益合计|8803|12249|12271|13049|14354|17330|[12] 合并现金流量表 |项目（百万元）|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|1564|7674|7518|8074|9383|10691| |投资活动产生的现金流量净额|-522|-1477|-2239|-2523|-2905|-3290| |筹资活动产生的现金流量净额|-1394|-3720|-5504|-5677|-5810|-5592| |现金及现金等价物净增加额|-352|2477|-225|-126|668|1809|[13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 华住集团作为酒店行业龙头，品牌、流量、技术打造竞争壁垒，管理文化赋能业务发展，市场格局持续向好，调整2025/2026年和新增2027年盈利预测，预期2025 - 2027年归母净利润分别为38.1/43.7/51.1亿元（2025/2026年前值为40.7/44.8亿元），对应PE估值为22/19/17倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年Q4公司收入60.23亿元，同比+7.8%，超出指引增速1% - 5%区间；经营利润9.02亿元，同比+9.9%；实现归母净利润0.49亿元，2023年同期为7.43亿元，受汇兑亏损、DH一次性成本和预扣税增加拖累 [8] - 2024年大陆分部Q4收入47.87亿元，同比+9.2%，贡献归母净利润3.58亿元，同比 - 57%；DH分部收入12.36亿元，同比+2.9%，贡献归母净利润 - 3.09亿元，去年同期为0.84亿元，亏损增加主要由于减值亏损4.2亿元 [8] 开店情况 - 截至2024Q4末，大陆门店数达11025家，yoy + 19%，加盟门店数占比95%；Q4单季大陆新开520家，净开318家；全年新开2430家门店，超年初2200家指引，储备门店2988家环比增长；大陆业务房量达106万间，yoy + 20%；其中加盟房量98万间，yoy + 23%，直营房量8.3万间，yoy - 5%；中高端酒店数位935家，同比+33% [8] - 公司预计2025年新开2300家，关店600家，净开1700家 [8] 营收增速指引 - 2024Q4华住部分RevPar为235元，同比 - 3.0%；其中OCC为81.2%，同比+0.2pct，ADR为289元，同比 - 3.2%；公司预计Q3营收同比增速0% - 4%，倒推RevPar为低单位数下滑；全年收入增速2 - 6%，RevPar有望逐季改善 [8] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|21882|23891|24993|27416|30204| |同比(%)|57.86|9.18|4.61|9.69|10.17| |归母净利润（百万元）|4085|3089|3806|4368|5105| |同比(%)|324.33|(24.38)|23.20|14.76|16.88| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.27|0.96|1.19|1.36|1.59| | P/E（现价&最新摊薄）|20.69|27.35|22.20|19.35|16.55| [1] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|13215.00|16158.18|20116.81|25192.03| |非流动资产（百万元）|49337.00|49640.54|49819.28|49961.42| |资产总计（百万元）|62552.00|65798.72|69936.10|75153.45| |流动负债（百万元）|13321.00|13014.42|12927.96|13175.66| |非流动负债（百万元）|36960.00|36660.00|36460.00|36260.00| |负债合计（百万元）|50281.00|49674.42|49387.96|49435.66| |归属母公司股东权益（百万元）|12177.00|15982.67|20350.19|25455.11| |经营活动现金流（百万元）|7518.00|4384.54|4996.84|5892.68| |投资活动现金流（百万元）|(2239.00)|(197.00)|(73.00)|(37.17)| |筹资活动现金流（百万元）|(5504.00)|(1206.00)|(776.49)|(749.71)| |现金净增加额（百万元）|(186.00)|2981.54|4147.35|5105.81| [9] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益(元)|0.96|1.19|1.36|1.59| |每股净资产(元)|3.79|4.98|6.34|7.93| |ROIC(%)|15.75|17.99|17.66|17.45| |ROE(%)|25.37|23.81|21.46|20.05| |毛利率(%)|36.02|36.12|36.46|37.09| |销售净利率(%)|12.93|15.23|15.93|16.90| |资产负债率(%)|80.38|75.49|70.62|65.78| |收入增长率(%)|9.18|4.61|9.69|10.17| |净利润增长率(%)|(24.38)|23.20|14.76|16.88| | P/E|27.35|22.20|19.35|16.55| | P/B|6.94|5.29|4.15|3.32| | EV/EBITDA|12.45|15.03|12.40|9.98| [9]

酒店营业额数据 - 2024年第四季度酒店营业额同比增长16.5%至237亿元，全年同比增长15.5%；不计DH，2024年第四季度Legacy - Huazhu分部酒店营业额同比增长17.5%，全年同比增长16.1%；2024年第四季度Legacy - DH分部酒店营业额同比增长6.5%，全年同比增长9.0%[6] 公司收入数据 - 2024年第四季度收入同比增长7.8%至60亿元（825百万美元），超出指引，全年同比增长9.2%至239亿元（33亿美元）；2024年第四季度Legacy - Huazhu分部收入同比增长9.2%，超出指引，全年同比增长9.1%；2024年第四季度Legacy - DH分部收入同比增长2.9%，全年同比增长9.6%[6] - 2024年第四季度，公司收入60亿元，同比增长7.8%，环比下降6.5%；全年收入239亿元，同比增长9.2%[13][14] - 2025年第一季度公司预期收入较2024年第一季度增长0% - 4%，或3% - 7%（不计DH）；管理加盟及特许经营收入较2024年第一季度增长18% - 22%[7] - 2025年全年公司预期收入较2024年全年增长2% - 6%，或5% - 9%（不计DH）；管理加盟及特许经营收入较2024年全年增长17% - 21%；预期开设约2300家酒店，关闭约600家酒店[7] - 2024年全年，公司总收入为238.91亿元人民币，较2023年的218.82亿元人民币有所增长[51] - 2025年第一季度，公司预期收入较2024年第一季度增长0% - 4%或3% - 7%（不计入DH），管理加盟及特许经营收入增长18% - 22%；2025年全年，预期收入增长2% - 6%或5% - 9%（不计入DH），管理加盟及特许经营收入增长17% - 21%[33] 公司净利润数据 - 2024年第四季度归属公司净利润为49百万元（7百万美元），2023年第四季度为743百万元，上一季度为13亿元；2024年全年归属公司净利润为30亿元（418百万美元），2023年全年为41亿元[6] - 2024年全年，公司归属净利润为30亿元，2023年全年为41亿元；2024年第四季度为49百万元，2023年第四季度为743百万元[26][27] - 2024年12月31日止季度，公司所得税前利润为6.93亿元人民币，净利润为0.61亿元人民币[52] - 2024年12月31日止年度，公司所得税前利润为48.05亿元人民币，净利润为31.02亿元人民币[52] - 2023年基本每股股份盈利为1.28元人民币，2024年为0.98元人民币[52] - 2024年12月31日止年度，公司按公认会计准则计算的净利润为30.48亿元人民币（4.18亿美元），按非公认会计准则计算的经调整净利润为37.18亿元人民币（5.09亿美元）[59] EBITDA相关数据 - 2024年第四季度EBITDA（非公认会计准则）为974百万元（134百万美元），2023年第四季度为14亿元，上一季度为20亿元；2024年全年EBITDA（非公认会计准则）为62亿元（844百万美元），2023年全年为68亿元[6] - 2024年第四季度经调整EBITDA（非公认会计准则）为12亿元（171百万美元），2023年第四季度为11亿元，上一季度为21亿元；2024年全年经调整EBITDA（非公认会计准则）为68亿元（935百万美元），2023年全年为63亿元[7] - 2024年第四季度Legacy - Huazhu分部经调整EBITDA为15亿元，2023年第四季度为11亿元，上一季度为21亿元；2024年全年为70亿元，2023年全年为62亿元[7] - 2024年第四季度Legacy - DH分部经调整EBITDA亏损247百万元，2023年第四季度亏损6百万元，上一季度为21百万元；2024年全年亏损161百万元，2023年全年为68百万元[7] - 2024年全年，公司EBITDA（非公认会计准则）为62亿元，2023年全年为68亿元；2024年第四季度为974百万元，2023年第四季度为14亿元[28][29] - 2024年第四季度，公司按非公认会计准则计算的经调整EBITDA为12.46亿元人民币（1.71亿美元），2024年全年为68.2亿元人民币（9.35亿美元）[60] - 2024年第四季度，Legacy - DH经调整EBITDA为 - 2.47亿元人民币；2024年全年，Legacy - DH经调整EBITDA为 - 1.61亿元人民币[63][66] 股息与股东回报数据 - 2024年下半年公司宣派现金股息总额约300百万美元，每股普通股0.097美元或每股美国预托股份0.97美元；2024年全年股东总回报达767百万美元，包括现金股息500百万美元及股份回购267百万美元[7] - 董事会已批准宣派及派付2024年下半年普通现金股息，总额约为300百万美元[31] - 2024年全年，公司宣派现金股息约500百万美元，进行股份回购约267百万美元，总额约767百万美元，占股东回报计划三分之一以上及自由现金流80%以上[32] 酒店数量数据 - 截至2024年12月31日，公司全球范围在营酒店11,147家、客房1,088,218间，待开业酒店3,013家[8] - 2024年第四季度，Legacy - Huazhu业务开业520家酒店、关闭202家酒店[8] - 2024年，Legacy - Huazhu新开超2,400家酒店，远超1,800家的初始目标[12] - 2024年第四季度，公司酒店净增加318家，其中管理加盟及特许经营酒店净增加331家，租赁及自有酒店净减少13家[67] - 截至2024年12月31日，公司待开业酒店2988家，其中经济型酒店1158家，中档、中高档酒店及其他1830家[68] - 2024年第四季度，酒店总数净减少16家，其中租赁酒店减少1家，管理加盟及特许经营酒店减少15家[73] - 截至2024年12月31日，在营酒店总数11147家，客房总数1088218间，待开业酒店3013家[77] - 截至2024年12月31日，总计3家酒店因维修工程而暂时关闭[74] - 截至2024年12月31日，城际酒店有42家在营酒店及108家待开业酒店归属Legacy - Huazhu分部[78] - 截至2024年12月31日，美仑美奂酒店有7家在营酒店及7家待开业酒店归属Legacy - Huazhu分部[78] - 截至2024年12月31日，施柏阁有12家在营酒店及6家待开业酒店归属Legacy - Huazhu分部[78] - 截至2024年12月31日，施柏阁大观有3家在营酒店及2家待开业酒店归属Legacy - Huazhu分部[78] - 2025年全年公司预计开设约2300家酒店，关闭约600家酒店[34] 酒店经营指标数据 - 2024年第四季度，Legacy - Huazhu日均房价277元，入住率80.0%，混合平均可出租客房收入222元[10] - 2024年第四季度，在营至少18个月的Legacy - Huazhu酒店同店平均可出租客房收入222元，较2023年第四季度下跌6.7%[10] - 2024年，Legacy - DH平均可出租客房收入同比增长5.9%[12] - 2024年第四季度，Legacy - DH日均房价115欧元，入住率70.5%，混合平均可出租客房收入81欧元[12] - 2024年第四季度，公司综合日均房价277元人民币，同比下降2.5%；综合入住率80.0%，同比下降0.5个百分点；综合平均可出租客房收入222元人民币，同比下降3.1%[68] - 2024年综合日均房价289元，较2023年的299元下降3.2%[70] - 2024年综合入住率81.2%，较2023年的81.1%增加0.2个百分点[70] - 2024年综合平均可出租客房收入235元，较2023年的242元下降3.0%[70] - 截至2024年12月31日，成熟阶段酒店总数7163家，同酒店平均可出租客房收入222元，较2023年的238元下降6.7%[71] - 截至2024年12月31日，综合日均房价（欧元）为115元，较2023年12月31日的115元同比变动0.2%[75] - 截至2024年12月31日，综合入住率（百分比）为70.5%，较2023年12月31日的63.8%增加6.7个百分点[75] - 截至2024年12月31日，综合平均可出租客房收入（欧元）为81元，较2023年12月31日的73元增长10.7%[75] 管理加盟及特许经营收入数据 - 2024年第四季度，管理加盟及特许经营酒店收入25亿元，同比增长24%；全年收入95亿元，同比增长23.4%[15][16] 其他收入数据 - 2024年全年，其他收入5.5亿元，相比2023年全年的3.92亿元有所增加[16] 酒店经营成本数据 - 2024年全年酒店经营成本为153亿元，2023年为143亿元；2024年Q4为42亿元，2023年Q4为40亿元[17][18] - 2024年全年Legacy - Huazhu分部酒店经营成本占收入57.5%，2023年为60.4%；2024年Q4占58.1%，2023年Q4占67.0%[17][18] - 2024年全年Legacy - DH分部酒店经营成本占收入89.3%，2023年为85.6%；2024年Q4占113.9%，2023年Q4占88.2%[17][18] 销售及营销费用数据 - 2024年全年销售及营销费用为12亿元，2023年为11亿元；2024年Q4为2.96亿元，2023年Q4为3.26亿元[18][19] 一般及行政费用数据 - 2024年全年一般及行政费用为25亿元，2023年为21亿元；2024年Q4为7.25亿元，2023年Q4为6.44亿元[20][21] 开业前费用数据 - 2024年全年开业前费用为5000万元，2023年为3500万元；2024年Q4为400万元，2023年Q4为300万元[22] 其他净经营利润数据 - 2024年全年其他净经营利润为3.59亿元，2023年为4.04亿元；2024年Q4为9900万元，2023年Q4为1.55亿元[22] 经营利润与利润率数据 - 2024年全年经营利润为52亿元，2023年为47亿元；2024年Q4为9.02亿元，2023年Q4为7.57亿元[23] - 2024年全年经营利润率为21.8%，2023年为21.5%；2024年Q4为15.0%，2023年Q4为13.6%[24] - 2024年全年Legacy - DH分部经营利润率为 - 8.3%，2023年为 - 4.2%；2024年Q4为 - 25.2%，2023年Q4为 - 5.3%[24] - 2024年全年，公司经营利润为52.00亿元人民币，较2023年的47.14亿元人民币有所增长[51] 所得税开支数据 - 2024年全年，公司所得税开支为17亿元，2023年全年为12亿元；2024年第四季度为578百万元，2023年第四季度为281百万元[25][26] - 2024年第四季度，公司所得税开支5.78亿元人民币（7900万美元）[60] 现金流数据 - 2024年全年，公司经营现金流入为75亿元，2023年全年为77亿元；2024年第四季度为27亿元[29][30] - 2024年全年，公司投资现金流出为22亿元，2023年全年为15亿元；2024年第四季度为31亿元[29][30] - 2024年全年，公司融资现金流出为55亿元，2023年全年为37亿元；2024年第四季度为37百万元[29][30] - 2024年12月31日止季度，公司经营活动产生的净现金为27.04亿元人民币[54] - 2024年12月31日止年度，公司经营活动产生的净现金为75.18亿元人民币[54] - 2024年12月31日止季度，公司投资活动所用的净现金为30.99亿元人民币[54] - 2024年12月31日止年度，公司投资活动所用的净现金为22.39亿元人民币[54] - 2024年12月31日止季度，公司融资活动所用的净现金为0.37亿元人民币[56] - 2024年12月31日止年度，公司融资活动所用的净现金为55.04亿元人民币[56] 公司资金状况数据 - 2024年12月31日，公司现金及现金等价物总结余为75亿元，受限制现金为50百万元；总债务及净现金

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 报告的核心观点 - 2024Q3 公司在去年高基数影响下境内酒店 RevPAR 承压下降，其中 OCC 韧性较强，ADR 降幅较大，公司保持积极拓店、坚定发力中高档品牌、提升低线城市渗透率、加强商旅合作、提升会员粘性，保持行业领军地位。境外部分持续推进轻资产化、精简管理结构、提升运营效率 [4] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 日期：2024.12.2 - 收盘价（港元）：24.90 - 总股本（亿股）：32.10 - 总市值（亿港元）：799 - 净资产（亿元）：121.32 - 总资产（亿元）：620.39 - 每股净资产（元）：3.78 [3] 投资要点 - 预计公司 2024E/2025E/2026E 营业收入为 237/258/280 亿元人民币，同比增长 8.2%/9.1%/8.3%；归母净利润为 37/44/48 亿元人民币，同比下降 9.3%/增长 17.4%/增长 11.2%。当前股价对应 2024E/2025E/2026E 的 PE 为 19/16/15 倍 [4] 2024Q3 业绩 - 2024Q3 公司实现营业收入 64.4 亿元，同比增长 2.4%，增速落在 2024Q2 指引的下限。其中境内自营、境内加盟、境外自营、境外加盟收入分别为 24.61、25.68、12.29、0.34 亿元，同比 -10.4%、+14.7%、+8.8%、+13.3%。调整后 EBITDA 为 21.1 亿元，同比下降 9.5%，其中境内和境外分部为 20.9、0.2 亿元，同比下降 7.5%、71.2%。调整后 EBITDA 率为 32.8%，同比下降 4.3 个百分点，环比下降 0.4 个百分点。调整后净利润为 13.7 亿元，同比下降 10.8% [4] 境内 RevPAR - 公司 2024Q3 的境内 RevPAR、ADR、OCC 分别为 256 元、301 元、84.9%，同比下降 8.1%、下降 7.0%、下降 1.0pct [4] 境外 RevPAR - 2024Q3 境外 RevPAR、ADR、OCC 分别为 82 欧元、117 欧元、69.8%，同比增长 3.7%、增长 2.5%、增长 0.8pct [4] 开店节奏 - 2024Q3 公司在境内新开门店 790 家，开店数量较上半年进一步加快，全年开店指引年内第二次上调，从 2200 家上调至 2400 家。期内关闭门店 231 家，出于主动调整产品结构和迭代物业的考量。截至 2024Q3 公司的总门店数为 10845 家。2024Q3 签约数量再创新高，超过 800 家，为未来开店提供保障 [4] 主要财务指标 - 营业收入（百万元）：2023A 为 21,882，2024E 为 23,673，2025E 为 25,838，2026E 为 27,975 - 同比增长（%）：2023A 为 57.9，2024E 为 8.2，2025E 为 9.1，2026E 为 8.3 - 归母净利润（百万元）：2023A 为 4,085，2024E 为 3,706，2025E 为 4,353，2026E 为 4,841 - 同比增长（%）：2024E 为 -9.3，2025E 为 17.4，2026E 为 11.2 - EBITDA（百万元）：2023A 为 6,840，2024E 为 6,783，2025E 为 7,513，2026E 为 8,166 - 同比增长（%）：2023A 为 4,070.7，2024E 为 -0.8，2025E 为 10.8，2026E 为 8.7 - 归母净利润率（%）：2023A 为 18.7，2024E 为 15.7，2025E 为 16.8，2026E 为 17.3 - EBITDA 率（%）：2023A 为 31.3，2024E 为 28.7，2025E 为 29.1，2026E 为 29.2 - 每股收益（元）：2023A 为 1.28，2024E 为 1.16，2025E 为 1.37，2026E 为 1.52 [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[7] 报告的核心观点 - 华住集团-S（01179.HK）业绩基本符合预期，全年开店指引再上调[2] - 2024Q2以来，受去年高基数影响，公司境内RevPAR同比下降，其中ADR影响更大，境外经营指标相对稳定。公司通过产品升级、卓越服务、会员体系建设持续加强核心竞争优势，扩张及运营能力优异，逐步淘汰质量低且经营表现欠佳的经济型酒店，并不断推进中高端优质酒店扩张，长期来看经营质量将不断提升。报告期内，公司展店指引进一步上调至2400家，同时给予2024Q4收入指引为同比增长1%-5%（不计入DH增长为1%-5%），预计公司2024-2026年营业收入分别为237.74/254.55/275.61亿元，同比+8.6%/+7.1%/+8.3%，归母净利润分别为38.39/45.24/51.34亿元，同比-5.9%/+17.8%/+13.5%，对应PE分别为20.1/17.1/15.0倍，维持"买入"评级[12] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024Q3，公司实现营业收入64.42亿元，同比增长2.45%，处于指引增速2%-5%区间。其中直营酒店收入36.90亿元，同比下降4.85%，占比57.3%；加盟和特许经营酒店收入26.02亿元，同比增长14.73%，占比40.4%。德意志酒店实现营业收入12.80亿元，同比增长8.94%，其中直营酒店实现营业收入12.29亿元，同比增长8.76%，占比96.0%；管理及特许加盟酒店实现营业收入0.34亿元，同比增长13.33%，占比2.7%。2024Q3公司实现归母净利润12.73亿元，同比下降4.79%，业绩基本符合预期[2] 经营指标 - 2024Q3华住境内酒店BI RevPAR为256元，同比下降8.1%，OCC为84.9%，同比下降1.0pct，ADR为301元，同比下降7.0%。营业18个月以上同店RevPAR、OCC、ADR分别为258元、85.6%、301元，分别同比下降10.3%、1.8pct、8.4%。德意志酒店2024Q3 BI RevPAR为82欧元，同比增长3.7%，OCC为69.8%，同比增长0.8pct，ADR为117欧元，同比增长2.5%。受基数影响，境内RevPAR同比下降，其中ADR影响更大，境外经营指标基本稳定[3] 展店情况 - 2024Q3境内新开酒店774家（直营3家、加盟771家），关店217家（直营25家、加盟192家），净开557家，同比2023Q3 +151家，环比2024Q2 +91家。其中经济型/中高端分别净开业172/385家，截止2024Q3分别为5442家/5265家。主要品牌来看，经济型汉庭/你好分别净开业174家/45家，怡莱净关店84家，软品牌继续清退；中端品牌全季/桔子精选分别净开业236家/70家。德意志酒店净开业2家。Pipeline：2024Q3华住境内pipeline 2899家（环比-367家）；其中经济型1082家（环比-127家），中高端酒店1817家（环比-240家）。整体来看，2024Q3，公司境内酒店网络强劲扩张，同时产品升级持续，公司全年开店指引再次上调至2400家（先前为2200家，Q3签约800家），加速门店扩张[4] 成本费用 - 2024Q3公司实现营业收入64.42亿元，同比增长2.45%，处于指引增速2%-5%区间，其中国内收入51.62亿元，同比增长0.96%，基本处于不计入DH增长为1%-4%的指引区间，境外收入12.80亿元，同比增长8.94%。境内酒店经营成本28.03亿元，销售及营销费用1.86亿元，一般及行政费用4.57亿元，经营利润17.63亿元；境外酒店经营成本9.96亿元，销售及营销费用1.17亿元，一般及行政费用2.15亿元，经营利润-0.40亿元。报告期内，由于门店及业务拓展、员工人数增加及股权激励增加，经营成本及费用同比有所增长，且海外存在一次性重组成本（约8100万），费用率有所上升；2024Q3公司实现归母净利润12.73亿元，同比下降4.79%，增速略低于收入[5] 股东回报 - 2024年7月23日，公司公布3年股东回报计划，即可向本公司股东做出最多20亿美金分派总额，董事会可决定每半年宣派及派付股息（每个财年年度股息总额不得少于公司净利润60%），并可根据公司财务状况不时宣派及派付特别股息及根据股份购回计划购回本公司美国预托股份。同期公司已宣布2024H1宣派现金股息2亿美金。2）宣告10亿美元的五年股份购回计划（取代2019年8月21日批准及采纳的7.5亿美金股份购回计划）。2024年前三季度，公司已回购约2.7亿美元股票，通过分红和股票回购向股东返还约4.7亿美元[6] 财务指标 - 2024-2026年营业收入分别为237.74/254.55/275.61亿元，同比+8.6%/+7.1%/+8.3%，归母净利润分别为38.39/45.24/51.34亿元，同比-5.9%/+17.8%/+13.5%，对应PE分别为20.1/17.1/15.0倍[12] - 2022A-2026E营业收入分别为13,862/21,882/23,774/25,455/27,561百万元，增长率分别为8.4%/57.9%/8.6%/7.1%/8.3%；归母净利润分别为-1,821/4,082/3,839/4,524/5,134百万元，增长率分别为291.6%/-324.2%/-5.9%/17.8%/13.5%；EPS分别为-0.57/1.27/1.20/1.41/1.60元；净资产收益率分别为-21.0%/31.9%/23.1%/21.4%/19.5%；P/E分别为-42.4/18.9/20.1/17.1/15.0倍；P/B分别为8.8/6.0/4.6/3.6/2.9倍[13]

报告公司投资评级 - 买入 -H/ 买入 - 美股 [5] 报告的核心观点 - 24Q3 收入 64.4 亿元/YoY+2.4%，处于此前 2%-5%的指引区间，归母净利润 12.7 亿元/YoY-4.8%，经调净利润 13.7 亿元/YoY-10.8% [1] - 24Q1-3 收入 178.7 亿元/YoY+9.6%，归母净利润 30.0 亿元/YoY-10.3%，经调净利润 34.0 亿元/YoY+13.4% [1] - 24Q4 公司收入增长指引为 1%-5%（无论是否计入 DH） [2] - 预计 24-26 年归母净利润分别为 37/45/50 亿元，给予 25 年 24 倍 PE 估值，对应合理价值港股 36.01 港元/股、美股 46.28 美元/ADS，维持"买入"评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测 - 24Q3 收入 64.4 亿元/YoY+2.4%，归母净利润 12.7 亿元/YoY-4.8%，经调净利润 13.7 亿元/YoY-10.8% [1] - 24Q1-3 收入 178.7 亿元/YoY+9.6%，归母净利润 30.0 亿元/YoY-10.3%，经调净利润 34.0 亿元/YoY+13.4% [1] - 预计 24-26 年归母净利润分别为 37/45/50 亿元 [2] 财务表现 - 24Q3 境内酒店 RevPAR/ADR/Occ 分别为 256 元/301 元/84.9%，同比分别-8.1%/-7.0%/-1.0pct [1] - 24Q3 境外酒店 RevPAR/ADR/Occ 分别为 82 欧元/117 欧元/69.8%，同比分别+3.7%/+2.5%/+0.8pct [1] - 24Q3 酒店经营成本率 59.0%/YoY+1.5pct，主要受人工成本率上涨影响（21.3%/YoY+2.4pct） [2] - 24Q3 销售费率 4.7%/YoY+0.1pct；管理费率 10.4%/YoY+1.9pct；归母净利率 19.8%/YoY-1.5pct，经调净利率 21.3%/YoY-3.2pct [2] 业务发展 - 24Q3 境内新开酒店 774 家，创单季度新高（vs 锦江/首旅分别新开 446/385 家），关店 217 家，净增 557 家，期末境内酒店数 10707 家 [1] - 24Q1-3 境内累计新开 1910 家，完成全年 2200+家目标的 87%，四季度只需新开 290 家即可完成 [1] - 期末境内 Pipeline2899 家，较 24Q2 净减少 367 家，预计受高速开店+清理无效管道影响，储备门店有序消化 [1]

公司投资评级 - 维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 - 华住集团3Q24收入录得人民币64亿元，同比增长2.4%，略低于预期 [2] - 3Q24归母净利润为人民币12.7亿元，同比下降4.8% [2] - 适当下调华住2024E-2026E盈利预测，但由于酒店行业估值中枢上调，上调港股目标价至32.9港元，美股目标价至41.1美元 [2] 根据相关目录分别进行总结 3Q24收入达成指引下沿，略低于预期 - 面对行业普遍的高基数以及境内业务关闭低效店的影响，华住集团3Q24整体以及境内业务收入分别同比增长2.4%以及1%，达成了管理层给出的收入增速下沿 [2] - 管理层给出4Q24收入指引：整体以及境内业务收入分别同比增长1%-5%，暗示全年收入增速在7.4%-8.5%的区间 [2] 单季开店再创新高，关店提高运营质量 - 3Q24华住集团共新开790家门店，单季度开店速度再创新高 [2] - 全年集团已新开1936家门店，基本保障了全年新开店目标2200家的达成 [2] - 季度内，华住集团境内关闭了217家，主要是由于公司选择性地关闭了数家表现不佳的门店 [2] 境内经营指标转弱，但预计将逐渐改善 - 华住集团3Q24境内业务RevPAR为256元，同比下降8.1% [2] - 其中，ADR同比下降7%，主要是由于上年暑期爆发式出行拉高了基数以及今年3季度恶劣天气影响，而OCC则相对稳定，同比下降1ppt [2] - 进入4季度，高基数对于运营指标的影响将有所缓解，带动4Q24的RevPAR降幅环比缩窄 [2] 海外业务重组带动长期高质量发展 - 期内，公司对海外业务开始进行重组：（1）轻资产转型：全资拥有Zleep品牌，从门店矩阵中去除14家租赁直营酒店（L&O）；（2）缩减30%以上的总部行政职员；（3）持续降低管理费用 [2] - 3Q24公司录得一次性重组成本人民币8100万元，但进入2025年将对公司海外业务带来长期的正面影响 [2] 财务报表分析与预测 - 营业收入：2022年为13,862百万人民币，2023年为21,882百万人民币，2024E为23,598百万人民币，2025E为25,376百万人民币，2026E为27,277百万人民币 [4] - 股东应占净利：2022年为-1,821百万人民币，2023年为4,085百万人民币，2024E为3,525百万人民币，2025E为4,182百万人民币，2026E为4,522百万人民币 [4] - 毛利率：2022年为11.6%，2023年为34.5%，2024E为35.7%，2025E为35.4%，2026E为35.2% [6] - 经营利润率：2022年为-6.1%，2023年为19.7%，2024E为19.7%，2025E为20.9%，2026E为20.7% [6] - 归母净利率：2022年为-13.1%，2023年为18.7%，2024E为14.9%，2025E为16.5%，2026E为16.6% [6] 市场预期与情景假设 - 乐观情景：2025年公司毛开2000家门店；2025年Legacy-Huazhu RevPAR同比提升3%；2025年公司经营利润率同比提升150bps [29] - 悲观情景：2025年公司毛开1500家门店；2025年Legacy-Huazhu RevPAR同比下降3%；2025年公司经营利润率同比提升60bps [29]

报告公司投资评级 - 优于大市(维持) [1] 报告的核心观点 - 第三季度公司收入微增 2.4%，经调净利润高基数下同比有所下滑 [7] - 国内酒店RevPAR高基数下承压，但开店提速下全年展店目标有望超额完成 [8] - 海外酒店收入稳定增长，积极重组和优化调整助力未来成长 [11] - 公司预计第四季度收入增1-5%，明年REVPAR不低于今年，国内外积极优化助力未来成长 [12] 根据相关目录分别进行总结 核心观点 - 第三季度公司收入微增 2.4%，经调净利润高基数下同比有所下滑 [7] - 国内酒店RevPAR高基数下承压，但开店提速下全年展店目标有望超额完成 [8] - 海外酒店收入稳定增长，积极重组和优化调整助力未来成长 [11] - 公司预计第四季度收入增1-5%，明年REVPAR不低于今年，国内外积极优化助力未来成长 [12] 国内酒店 - 2024Q3，公司国内酒店整体RevPAR 256元/-7.9%（ADR-7.0%, OCC-1.0%），高基数（2023Q3RevPAR较2019Q3+29%）和天气影响 [8] - 成熟门店同店RevPAR 258元/-10.3%（ADR-8.4%，OCC-1.8pct） [8] - 2024Q3，公司新签约超800家，新开774家/关店217家（剔除软品牌和汉庭1.0为123家）/净增557家，预计2024年有望超额完成2400家的开店目标 [8] - 截止2024Q3末，国内酒店10707家，客房达103万间 [8] - 2024Q3，公司实现国内收入51.62亿元/+1.0%，处收入指引增1-4%区间 [8] - 其中直营/加盟收入-10.4%/14.7%，直营业务略拖累 [8] - 2024Q3，公司实现经调整业绩14.6亿元/-6.2%，经调整EBITDA 20.9亿元/-7.5%，有所承压 [8] 海外酒店 - 2024Q3，海外DH整体RevPAR+3.7%（ADR+2.5%，OCC+0.8pct） [11] - 收入12.8亿元/+8.9%，经调归母业绩亏损0.89亿元，同比增亏 [11] - 今年Q3，公司对DH进行了优化调整：1、总部精简人员和成本费用优化，带来一次性重组成本0.81亿元RMB；2、践行轻资产战略，退出了丹麦的14家自营酒店业务；3、全面接管Zleep品牌，上述优化预计将在2025年体现成效 [11] 公司展望 - 公司预计2024Q4 RevPAR中个位数下滑，但同比降幅收窄；预计Q4收入增1-5%；预计明年整体REVPAR有望不低于今年 [12] - 国内酒店继续强扩张提升综合竞争力：1、继续加速下沉；2、新发布桔子2.5，并加速城际+水晶等中高端酒店布局；3、休闲强商旅弱，在线旅游平台相对优势下，公司本季度强化直销能力，提高以门店为中心的周边获客能力，加速商旅协议客户拓展，企业商旅协议用户间夜贡献同增41%，Q3中央预订比例达64.2%/+2.2pct [12] - 同时，公司今年对海外业务加速轻资产优化和经营提升，助力未来改善 [12] 盈利预测和财务指标 - 2022年营业收入13,862百万元，2023年21,882百万元，2024E 23,305百万元，2025E 24,377百万元，2026E 25,944百万元 [4] - 2022年经调整归母净利润-1375百万元，2023年3512百万元，2024E 3935百万元，2025E 4497百万元，2026E 5215百万元 [4] - 2022年经调整每股收益-0.43元，2023年1.09元，2024E 1.23元，2025E 1.40元，2026E 1.62元 [4] - 2022年EBIT Margin -9.0%，2023年17.4%，2024E 16.9%，2025E 19.1%，2026E 21.7% [4] - 2022年净资产收益率（ROE）-20.9%，2023年33.7%，2024E 25.2%，2025E 24.1%，2026E 23.7% [4] - 2022年市盈率（PE）-56.8，2023年22.2，2024E 19.8，2025E 17.4，2026E 15.0 [4] - 2022年EV/EBITDA 672.4，2023年25.8，2024E 26.2，2025E 23.0，2026E 19.6 [4] - 2022年市净率（PB）8.94，2023年6.43，2024E 5.30，2025E 4.41，2026E 3.68 [4]