公司业绩概览 - 2025年第三季度公司总交易额为7367亿元，同比基本持平 [1] - 2025年第三季度公司净收入为231亿元，同比增加2.1% [1] - 2025年第三季度公司净利润为7.47亿元，同比下降36.1% [2] - 2025年第三季度公司经调整净利润为12.86亿元，同比下降27.8% [2] 分业务表现 - 存量房业务2025年第三季度净收入为60亿元，同比下降3.6% [2] - 存量房业务2025年第三季度总交易额为5056亿元，同比增加5.8% [2] - 存量房业务中贝联模式交易额占比为62.4%，环比下降1.1个百分点，同比提高3.1个百分点 [2] - 存量房业务整体佣金率为1.19%，其中链家业务佣金率为2.53%，贝联业务佣金率为0.38% [2] - 新房业务2025年第三季度净收入为66亿元，同比下降14.1% [3] - 新房业务2025年第三季度总交易额为1963亿元，同比下降13.7% [3] - 新房业务贝联模式下的GTV占比为81.7%，环比提高0.1个百分点，同比提高1.3个百分点 [3] 新兴业务进展 - 房屋租赁服务在2025年第三季度贡献超过1亿元的利润 [2] - 家装家居业务和房屋租赁服务均实现业务城市层面扣除总部费用前的盈利，贡献利润占毛利的比例创历史新高 [2] - 公司深度推进AI与运营融合，对服务者作业、客户体验进行全链路赋能 [2] - 公司在上海试点房客分离机制，帮助卖方经纪人构建更好的房源营销和销售能力 [2] 股东回报与估值 - 2025年第三季度公司回购金额达到2.81亿美元，单季度回购金额创近两年来新高 [3] - 截至2025年第三季度末，公司今年斥资约6.75亿美元回购股份，金额同比增长15.7% [3] - 2025年回购股数占2024年末总股本约3% [3] - 自2022年9月回购项目启动以来，截至2025年9月末，公司累计回购金额约23亿美元，回购股数占回购项目启动前公司总股本约11.5% [3] - 预计公司2025-2027年经调整净利润分别为57.19亿元、62.44亿元、69.95亿元 [1] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为38.32亿元、41.53亿元、47.73亿元 [1] - 给予公司2025年38倍PE估值，对应合理价值为60.83元，换算为每股66.85港元 [1]

投资评级 - 投资建议为“优于大市”评级，预计公司2025-2027年净利润分别为57.19亿元、62.44亿元、69.95亿元，给予2025年38倍PE估值，对应合理价值为60.83元，换算为每股66.85港元[4][16] 核心观点 - 公司当前积极发展非房业务应对周期风险，抓紧降费提效动作转为防守姿态，加大股东回馈力度提高投资价值[1] - 2025年第三季度总交易额为7367亿元，同比基本持平，净收入为231亿元，同比增加2.1%[4][17] - 2025年第三季度净利润为7.47亿元，同比下降36.1%，经调整净利润为12.86亿元，同比下降27.8%[4][17] - 家装家居业务和房屋租赁服务均实现业务城市层面扣除总部费用前的盈利，贡献利润占毛利的比例创历史新高，其中房屋租赁服务在2025年第三季度贡献超过1亿元的利润[4][17] - 公司深度推进AI与运营融合，以及AI对服务者作业、客户体验的全链路赋能[4][17] - 2025年第三季度回购金额达到2.81亿美元，单季度回购金额创近两年来新高，截至2025年第三季度末，公司今年斥资约6.75亿美元回购股份，金额同比增长15.7%，回购股数占2024年末总股本约3%[4][19] 财务表现 - 2025年第三季度存量房业务的净收入为60亿元，同比下降3.6%，存量房交易的总交易额为5056亿元，同比增加5.8%[4][18] - 2025年第三季度贝壳存量房业务总交易额中贝联模式占比为62.4%，环比下降1.1个百分点，同比提高3.1个百分点，存量房业务佣金率为1.19%，其中链家存量房业务佣金率为2.53%，贝联存量房业务佣金率为0.38%[4][18] - 2025年第三季度公司新房业务的净收入为66亿元，同比下降14.1%，总交易额为1963亿元，同比下降13.7%，新房业务贝联模式下的GTV占比为81.7%，环比提高0.1个百分点，同比提高1.3个百分点[4][18] - 2025年第三季度家装家居净收入为43亿元，同比增加2.38%，房屋租赁服务净收入为57亿元，同比增加45.3%[7] - 2025年第三季度毛利率为21.4%，净利润为7.47亿元，经调整净利润为12.86亿元[7] - 2025年预计营业总收入为104575.27百万元，同比增长11.9%，预计净利润为4153.15百万元，同比增长8.4%[3] - 2026年预计营业总收入为119557.75百万元，同比增长14.3%，预计净利润为4773.17百万元，同比增长14.9%[3] - 2025年预计每股收益为1.07元，2026年预计每股收益为1.16元，2027年预计每股收益为1.34元[5] 运营数据 - 截至2025年第三季度，门店数量为61393家，活跃门店数量为59012家，经纪人数量为545511名，活跃经纪人数量为471501名[7] - 2025年第三季度移动月活跃用户数量为4930万名[7] - 2025年第三季度存量房交易总交易额占整体交易额的68.63%，新房交易总交易额占整体交易额的26.65%[7] - 2025年第三季度家装家居净收入占整体净收入的18.61%，房屋租赁服务净收入占整体净收入的24.68%[7] 财务预测 - 2025年预计毛利率为23.15%，2026年预计毛利率为22.68%，2027年预计毛利率为22.23%[5] - 2025年预计销售净利率为3.66%，2026年预计销售净利率为3.47%，2027年预计销售净利率为3.46%[5] - 2025年预计ROE为5.34%，2026年预计ROE为5.78%，2027年预计ROE为6.63%[5] - 2025年预计资产负债率为47.70%，2026年预计资产负债率为50.62%，2027年预计资产负债率为53.93%[5] - 2025年预计P/E为43.91倍，2026年预计P/E为40.51倍，2027年预计P/E为35.25倍[5]

赛事概况 - 赛事名称为“贝壳杯”2025职业技能邀请赛，于11月15日在上海成功举办 [1] - 主办方为中国林产工业协会，承办方包括中国林产工业协会整装家居分会、贝壳找房（北京）科技有限公司、上海科创职业技术学院 [1] - 比赛旨在通过专业技能竞技选拔与激励高素质家装技能服务者，为国家“好房子”建设提供人才支撑 [1] 行业意义与战略目标 - 活动被视为推动“好房子”建设的重要力量，整装服务者的专业能力直接关系到消费体验与行业品质升级 [1] - 通过高标准职业技能大赛推动从业者职业化建设，提升操作技能与服务意识，锻造企业核心竞争力 [4] - 赛事是响应国家“人才强国战略”，为中华民族伟大复兴贡献行业力量的具体实践 [4] - 赛事搭建了激励技能成才、弘扬工匠精神、促进校企交流共建的平台 [6] 校企合作与产教融合 - 与贝壳等企业推动校企合作，深度契合国家关于深化产教融合、推动职业教育高质量发展的战略部署 [6] - 贝壳与上海科创职业技术学院举行“贝壳杯”2025职业技能邀请赛定制安装工实操比赛基地授牌仪式，共建长效人才孵化平台 [15] 行业发展趋势与挑战 - 在当前信息时代，安装施工的注意事项、机械化、自动化、智能化程度的对比与应用至关重要 [9] - 通过赛事促进技艺提升，弥补行业短板 [9] - 倡导“精工巧匠，勇拔头筹”，通过大赛推动行业技艺和工艺巧思提升，工艺是行业实现高质量发展的关键 [16] 公司战略与举措 - 贝壳整装通过职业化建设，打造更专业的整装团队，推动行业从“劳务合作”向“职业伙伴”迈进 [11] - 贝壳整装联合中国林产工业协会发布《定制家居消费指南》，助力提升行业透明度与规范性 [13] - 公司深度践行“三好”服务理念（好产品、好服务、好科技），推动高品质交付 [26] - 已构建涵盖技能培训、质量管控与职业化建设的体系化人才培养机制，联合推出“星光匠人认证计划” [26] - 在质量管理上创新运用“人工检查+智能检查”模式，发布《精工工艺宝典》系列手册，实现工艺标准化与验收可视化 [26] - 于2025年启动“项目经理职业化”项目，优化工人共享机制，推动服务者向稳定的“职业伙伴”转型 [26] 赛事执行与成果 - 赛事设置定制家具安装、瓷砖铺贴与涂漆涂刷三大赛道进行同台竞技 [22] - 裁判组从理论知识、工艺精度、流程规范与作业效率等维度进行综合评分 [24] - 经过激烈竞争与严格评审，共18名参赛选手脱颖而出，分获各赛道冠、亚、季军 [24]

核心观点 - 报告认为中国房地产市场正处于筑底阶段，但完全复苏仍需时间，关键在于修复居民资产负债表[3] 预计在居民资产负债表趋稳且改善速度加快的背景下，行业将结构性陆续见底，其中核心城市有望更早止跌回稳[3][67][68] 未来投资机遇将集中在“好房子”和商业地产两大领域[3] 国际比较：居民资产负债表趋稳预示筑底在望，但改善速度决定磨底时间 - 通过对42个国家63次房地产危机的分析，居民资产负债表的强弱是房价走势的关键因素，危机前居民资产负债率的走高幅度决定房价累计下跌深度，危机中其改善速度决定下跌持续时间[3][69] 居民资产负债表走弱的触发因素决定房价下跌节奏，主动走弱（C端触发）如美国呈现“先快后慢”，被动走弱（B端触发）如日本呈现“先慢后快”[3][25][69] 居民资产负债表的见顶和改善速度是房价止跌回稳的两大要素，见顶决定止跌起点，改善速度决定止跌终点[3][69] 中性政策支持下，居民资产负债表拐点领先房价止跌回升2-3年，根据26国经验，居民负债率拐点领先房价止跌3.8年，换算为资产负债率口径领先2.8年[3][65][69] 中国当前调整节奏“先慢后快”，源于房企B端触发再传导至居民C端，预计中性政策下房价磨底仍需2年多，但核心城市更早回稳[3][67][68] 现状分析：量价重归正向循环需修复居民资产负债表，行业已现5大契机 - 2021年以来楼市深度调整，前端指标（销售、拿地、开工）累计降幅56%-74%，后端指标（竣工、投资）累计降幅35%-41%，但前端指标同比已见底改善，后端指标同比未明显收敛[3][71][75][77] 广义住房需求处底部区域，一二手房总成交稳定在14-15亿平已3年，但价格持续走弱，二手房房价累计下跌37%超过国际平均跌幅34%，量价无法正向循环源于居民资产负债表走弱[3][83][86][93] 行业现5大契机：居民资产负债率趋稳、全国房价收入比降至6倍、租金回报率改善、股市走牛带动财富效应、供给侧深度出清[3][67] 行业展望：预计行业将结构性陆续见底，好房子和商业地产迎发展机遇 - 政策面，需求端以“止跌回稳”为主基调，聚焦修复居民资产负债表，供给端聚焦高质量发展，后续政策空间包括房贷利率下降、一线限购优化、REITs放开等[3] 基本面，行业将结构性见底，前端指标收窄、后端走弱，2025-2026年预测销面-7.9%/-6.0%、销金-11.6%/-7.9%、房价-4.0%/-2.0%、开工-18.0%/-4.6%、竣工-17.7%/-13.1%、投资-14.2%/-7.5%[3] 两大发展机遇：好房子政策推动存量少+改需释放，赛道空间广阔；商业地产经营优异，消费REITs P/FFO提升至25倍，资产价值重估[3]

投资评级与估值 - 国泰海通予贝壳-W“增持”评级，预计2025-2027年经调整净利润分别为57.19亿元、62.44亿元、69.95亿元 [1] - 基于2025年38倍PE估值，对应合理价值为60.83元，换算为每股66.85港元 [1] 2025年第三季度财务与运营表现 - 2025年第三季度总交易额为7367亿元，同比基本持平，净收入为231亿元，同比增加2.1% [1] - 2025年第三季度净利润为7.47亿元，同比下降36.1%，经调整净利润为12.86亿元，同比下降27.8% [1] - 存量房业务净收入为60亿元，同比下降3.6%，其总交易额为5056亿元，同比增加5.8% [2] - 新房业务净收入为66亿元，同比下降14.1%，总交易额为1963亿元，同比下降13.7% [2] 业务模式与盈利能力 - 存量房业务中贝联模式交易额占比为62.4%，同比提高3.1个百分点 [2] - 存量房业务整体佣金率为1.19%，其中链家业务佣金率为2.53%，贝联业务佣金率为0.38% [2] - 新房业务贝联模式GTV占比为81.7%，同比提高1.3个百分点 [2] - 房屋租赁服务在2025年第三季度贡献超过1亿元利润，家装家居和房屋租赁业务均在城市层面实现扣除总部费用前的盈利 [1] 战略举措与股东回报 - 公司积极发展非房业务应对周期风险，并采取降费提效措施 [1] - 在上海试点房客分离机制，提升房源营销和销售能力，并深度推进AI与运营融合以赋能服务 [1] - 2025年第三季度回购金额达2.81亿美元，创近两年单季度新高，2025年累计回购金额约6.75亿美元，同比增长15.7% [3] - 自2022年9月启动回购至2025年9月末，累计回购金额约23亿美元，占启动前总股本约11.5% [3]

投资评级与估值 - 国泰海通予贝壳-W“增持”评级，预计2025-2027年经调整净利润分别为57.19亿元、62.44亿元、69.95亿元 [1] - 基于2025年38倍PE估值，对应合理价值为60.83元，换算为每股66.85港元 [1] - 公司通过发展非房业务应对周期风险，并加大股东回馈力度以提高投资价值 [1] 2025年第三季度财务与运营表现 - 2025年第三季度总交易额为7367亿元，同比基本持平，净收入为231亿元，同比增加2.1% [2] - 2025年第三季度净利润为7.47亿元，同比下降36.1%，经调整净利润为12.86亿元，同比下降27.8% [2] - 房屋租赁服务在2025年第三季度贡献超过1亿元利润，家装家居和房屋租赁业务均在城市层面实现扣除总部费用前的盈利 [2] 存量房业务表现 - 2025年第三季度存量房业务净收入为60亿元，同比下降3.6%，但总交易额为5056亿元，同比增加5.8% [3] - 贝联模式在存量房业务总交易额中占比为62.4%，同比提高3.1个百分点 [3] - 存量房业务整体佣金率为1.19%，其中链家业务佣金率为2.53%，贝联业务佣金率为0.38% [3] 新房业务表现 - 2025年第三季度新房业务净收入为66亿元，同比下降14.1%，总交易额为1963亿元，同比下降13.7% [3] - 新房业务贝联模式下的GTV占比为81.7%，同比提高1.3个百分点 [3] 战略举措与股东回报 - 公司在上海试点房客分离机制，以提升房源营销和销售能力，并深度推进AI与运营全链路融合 [2] - 2025年第三季度单季度回购金额达2.81亿美元，创近两年新高，截至当季末，年内累计回购约6.75亿美元，同比增长15.7% [4] - 自2022年9月启动回购至2025年9月末，累计回购金额约23亿美元，回购股数占启动前总股本约11.5% [4]

核心观点 - 贝壳作为业内龙头企业，预计将受益于行业规模扩张，中泰证券维持其“买入”评级 [1] 财务业绩 - 2025年前三季度营业收入723.9亿元，同比增长16.1% [1] - 2025年前三季度扣非归母净利润29.1亿元，同比下降16.8% [1] - 毛利率从上年同期的25.3%降至21.4% [1] - 预计2025-2027年扣非归母净利润分别为53.8亿、65.4亿和72.9亿元 [1] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为26.1倍、21.5倍、19.3倍 [1] 运营规模 - 截至三季度末门店数量达61393家，同比增长27.3% [1] - 经纪人数量达54.6万人，同比增长14.5% [1] 业务分部表现 - 存量房业务交易额(GTV)5056亿元，同比增长5.8%，净收入60亿元，同比下降3.6% [2] - 新房业务GTV 1963亿元，同比下降13.7%，净收入66亿元，同比下降14.1% [2] - 家装业务净收入43亿元，同比增长2.4% [2] - 租赁服务净收入57亿元，同比增长45.3% [2] - 新兴业务及其他净收入4亿元，上年同期为5亿元 [2] 股东回报 - 2025年第三季度回购金额达2.81亿美元，创近两年单季新高 [3] - 2025年度累计回购金额达6.75亿美元，较上年同期增长15.7% [3] - 自2022年9月开启回购以来累计回购约23亿美元，回购股数占回购前总股本11.5% [3]

公司业绩概览 - 2025年前三季度公司实现营业收入723.9亿元，同比增长16.1% [1][2] - 2025年前三季度公司实现扣非归母净利润29.1亿元，同比下降16.8% [1][2] - 毛利率从上年同期的25.3%降至21.4%，导致盈利能力有所下滑 [2] 运营规模与网络 - 截至三季度末，贝壳门店数同比增长27.3%，达到61393家 [2] - 截至三季度末，贝壳经纪人数量达到54.6万人，同比增长14.5% [2] 各业务板块表现 - 存量房业务交易额(GTV)同比增长5.8%，达到5056亿元，净收入为60亿元，同比下降3.6% [3] - 新房业务GTV同比下降13.7%，达到1963亿元，净收入为66亿元，同比下降14.1% [3] - 家装业务净收入43亿元，较上年同期增长2.4% [3] - 租赁服务净收入57亿元，同比增长45.3%，主要受益于省心租模式下房源规模增加 [3] - 新兴业务及其他净收入4亿元，上年同期为5亿元 [3] 股东回报与资本运作 - 2025年第三季度回购金额达2.81亿美元，单季回购金额创近2年新高 [4] - 截至2025年三季度末，公司在2025年度已回购6.75亿美元，较上年同期增长15.7% [4] - 自2022年9月开启回购以来，公司已累计回购约23亿美元，回购股数占回购前总股本的比例为11.5% [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年扣非归母净利润分别为53.8亿元、65.4亿元和72.9亿元 [1] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为26.1倍、21.5倍、19.3倍 [1]

单日回购概况 - 2025年11月14日，共有42家香港上市公司进行了股份回购 [1] - 当日回购金额最大的公司为中国飞鹤，回购1070万股，金额达4612.75万元 [1] - 中远海控单日回购金额也较高，回购300万股，金额为4258.27万元 [2] 重点公司单日回购详情 - 中国石油化工股份单日回购674万股，金额为2982.11万元 [2] - 瑞声科技单日回购30万股，金额为1197.02万元 [2] - 一脉阳光单日回购60.4万股，金额为997.46万元 [2] - 粉笔单日回购300万股，金额为918.2万元 [2] - 中集集团单日回购97.17万股，金额为715.78万元 [2] 年度累计回购情况 - 联易融科技-W年累计回购数量达1.02亿股，占已发行股本的4.761% [2] - 康臣药业年累计回购数量占已发行股本比例最高，达11.745% [2] - 威高股份年累计回购1822.16万股，占已发行股本的4.035% [2] - 信利国际年累计回购1.01亿股，占已发行股本的3.208% [2] - 百胜中国年累计回购1186.13万股，占已发行股本的3.19% [2]

公司回购动态 - 公司于2025年11月14日进行股份回购 [1] - 回购金额为300万美元 [1] - 回购股份数量为53.08万股 [1]