核心观点 - 2025下半年内销受益政策保持增长，外销有望保持韧性，各子行业有不同发展趋势，投资推荐白电、黑电、两轮车相关公司 [2][7][8] 2025半年度总结 行情回顾 - 2025年初至6月23日家电板块整体承压，累计跌幅3.8%，家电零部件表现优异，细分板块行情分化 [18] - 截至2025.06.23收盘，家电板块PE - TTM由年初15.1x降至13.5x，历史分位数18%，细分板块估值有差异 [23] 基本面回顾 - 内销受益以旧换新，2025年1 - 5月家电社零累计同比+30.2%；外销韧性较强，1 - 5月家电出口金额累计同比+2.2%、人民币口径同比+3.4% [27] - 白电出货端外销好于内销，1 - 4月空冰洗总销量分别同比+11.3%、+6.7%、+8.5%；家电零售端可选品类改善，2025年Q1家电零售规模同比增长2.1% [31][32] 财务表现回顾 - 收入端25Q1板块总营收同比+13.9%，白电、零部件增速最快；盈利端板块净利率持续提升，25Q1同比+0.5pct [36] 2025下半年展望 需求 - 内销以旧换新效果显著，下半年延续，补贴品类零售同比或阶段性边际放缓，但整体仍增长；外销短期有关税担忧，长期份额提升逻辑不变 [39] 盈利 - 仅铜价上涨明显，近期整体震荡，原材料价格波动对家电公司盈利影响有限 [46] - 2025年上半年人民币兑美元汇率整体略有升值，对盈利影响总体可控 [51] - 年初以来海运费有所下降，目前基本处于往年正常水平，但关税政策增加企业风险和不确定性 [54] 白电 - 内销政策驱动显著，量价均改善，小米空调份额突破；外销空调持续走强，冰洗逐步放缓，预计白电龙头业绩稳健增长 [57][74][81] 小家电 - 厨房小家电均价同比提升显著，下半年厨小电内销优于外销；扫地机行业恢复良好增长，海外看点大于国内；洗地机行业保持较快增长，但均价将下行 [87][90][102] 黑电 - 彩电量价齐升，需求较好，面板价格平稳，下游厂商盈利能力有望提升；智能投影内销市场增速放缓，低端占比持续提升，国内有望出清，海外成长空间广阔 [111][117][122] 厨电 - 短期竣工仍有压力，25Q1品需厨电零售额同比+3.9%；长期聚焦行业集中度提升与新品类成长 [123][131] 两轮车 - 2025年新国标9月1日正式实施，将推动行业集中度提升，龙头份额有望提升，海外收入长期有增长空间 [141][142][150] 长期展望 全球化 - 全球家电市场规模已达6703亿美元，中国家电市场规模第一，但海外拓展空间大，中国家电品牌加速出海 [151][152] 多元化 - 城镇化率提高增速放缓，家电企业为突破增长瓶颈，纷纷进行多元化拓展 [156] 智能化 - 智能单品智能化水平快速提升，全屋智能家居生态逐步成熟，海尔三翼鸟领先布局 [157][158] 消费分化 - 高端消费潜力依旧，行业龙头开拓高端市场；大众消费更关注性价比，消费者倾向发生改变 [163][167] 主要家电公司股息率水平及ROE梳理 - 主要家电公司具备较高股息率和ROE水平，有投资价值 [171] 投资建议 - 推荐美的集团、格力电器、海尔智家、海信视像、TCL电子、九号公司 [8][177]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“优于大市”评级 [3][5][218] 报告的核心观点 - 海信视像是中国电视行业龙头，全球布局领先，2024年全球电视出货量市占率13.95%，连续三年全球第二；中国零售额市占率29.83%，位居国内首位 [13] - 电视迭代升级，Mini LED技术兴起，中国企业产业链布局领先，电视均价有望上涨，行业格局集中，海信视像、TCL全球份额提升 [31][32] - 海信视像技术领先，切入上游芯片，多品牌覆盖广，全球营销渠道完善，有望抢占更多全球市场份额，新显示业务成新增长点 [2][151][178] - 预计2025 - 2027年营收637.4/688.5/738.6亿元，同比增长8.9%/8.0%/7.3%；归母净利润25.9/29.1/32.0亿元，同比增长15.4%/12.4%/9.9%；合理估值24.89 - 29.63元/股 [3][209][218] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 海信视像主营显示产品及上下游业务，形成“1+（4+N）”产业布局，旗下有海信、东芝、Vidda三大品牌 [13] - 海信集团混改后公司无实际控制人，治理结构市场化，核心员工股权激励充分 [18][19] 营收与盈利 - 2024年收入585.3亿元，2018 - 2024年复合增长8.9%；归母利润22.5亿，2017 - 2024年复合增长33.7% [22] - 以电视收入为主，新显示收入占比提升，2024年电视收入占比79.7%，新显示业务收入占比11.6%；海外收入占比超50% [23] - 销售费用率优化，净利率提升，2018 - 2024年毛利率15% - 18%，2024年净利率4.4% [24][29] 电视行业趋势 - 电视技术升级，Mini/Micro LED等新技术兴起，Mini LED电视渗透率快速提升，2024年中国渗透率同比提升超15pct至18% [31] - 全球电视销售规模稳定，面板供给集中，价格稳定，叠加产品升级，电视均价有望上涨 [32] - 头部品牌份额提升，全球电视出货量CR4从2018年44.5%提升至2024年56.2%，海信视像、TCL全球份额居前三 [32] 公司竞争优势 - 技术布局领先，布局ULED超10年，结合Mini LED等新技术，发布ULED X技术平台，产品力突出 [151][152] - 切入上游芯片设计制造，信芯微显示芯片领先，控股乾照光电延伸至芯片领域 [161][163] - 多品牌覆盖广，海信、东芝、Vidda定位不同人群，市占率提升，2024年海信系中国零售额市占率29.83% [165][167] - 全球品牌营销，赞助世界杯等赛事，海外影响力提升，2024年海外收入279.5亿元，全球出货量份额14.0% [170] 发展展望 - 电视业务技术突破，2025Q1海信100英寸及以上和Mini LED电视出货量全球第一，有望凭借Mini LED优势超车 [178] - 新显示业务布局领先，2024年收入67.7亿元，2019 - 2024年复合增速22.4%，各业务成长空间大 [185][186] 财务分析 - 成长性：2024年收入规模行业中游，电视收入领先，2019 - 2024年收入复合增速11.4% [191] - 盈利能力：2019 - 2024年毛利率平均17.1%，净利率平均3.9%，ROE 2021年后领先 [194][198] - 现金流量：销售商品收现比约100%，2019年以来净利润现金含量均值超160%，应收账款周转天数增加，存货周转改善 [200] 盈利预测 - 假设2025 - 2027年电视销量增长6%/5%/5%，均价提升2.5%/2%/1.5%，智慧显示终端业务收入增长8.65%/7.10%/6.57% [203] - 假设2025 - 2027年新显示新业务收入增长10.9%/13.7%/10.7% [204] - 预计2025 - 2027年营收637.4/688.5/738.6亿元，同比增长8.9%/8.0%/7.3%；归母净利润25.9/29.1/32.0亿元，同比增长15.4%/12.4%/9.9% [207][209] 估值与投资建议 - 绝对估值：FCFE方法得合理股价24.78 - 29.63元/股 [213][215] - 相对估值：结合PEG得合理估值24.89 - 29.87元/股 [216] - 综合估值，合理估值24.89 - 29.63元/股，对应2025年PE 12.5 - 14.9倍，市值325 - 387亿元，给予“优于大市”评级 [218]

公司表现 - 公司在意大利市场深耕多年，2024年电视销售额和销售量均排名第三位，2024年1月至5月大屏电视累计市场占有率达38.3%，位列行业第一位 [2] - 公司在超大屏显示技术领域全球领先，2024年一季度100吋及以上电视全球出货量份额达56.69%，相当于全球每卖出两台百吋电视就有一台来自该公司 [2] - 公司产品成功应用于国际顶级赛事，百吋电视入驻FIFA世俱杯国际转播中心及FIFA迈阿密总部，为全球转播提供技术支持 [2] 技术创新 - 公司显示技术色域空间丰富、细节真实，能够充分还原艺术作品风貌，为意大利林琴国家科学院艺术特展提供技术支持 [1] - 公司通过深度洞察用户需求、技术路径创新、平台能力构筑升级、AI深度赋能等全链路硬实力，赢得全球消费者认可 [2] - 公司超大屏显示技术包括百吋电视和激光电视，画质细腻，能够生动展现艺术作品魅力 [1] 国际化战略 - 公司2003年进入意大利市场，通过强化研产销本土化布局成为深受当地用户信赖的中国品牌 [2] - 公司以科技为媒介推动中外人文互鉴和文明对话，在中意建交55周年活动中提供技术支持 [3] - 公司通过科技创新、深耕全球市场、勇担国际责任，助力中国品牌在国际舞台发展 [3]

会议出席情况 - 出席会议股东和代理人453人，持有表决权股份957,660,913股，占比73.3855%[2] - 公司在任董事8人、监事3人全部出席会议，董事会秘书出席，其他高管列席[5] 议案表决情况 - 《关于公司2024年年度报告及其摘要的议案》同意票数957,218,999，比例99.9539%[6] - 《关于公司2024年度利润分配方案的议案》同意票数957,592,899，比例99.9929%[7] - 《关于续聘公司2025年度审计机构的议案》同意票数948,704,470，比例99.0648%[8] - 《关于修订公司章程并取消监事会的议案》同意票数957,569,499，比例99.9905%[10] - 《关于公司董事会议事规则的议案》同意票数911,026,531，比例95.1304%[12] - 持股5%以下股东对《关于公司2024年度利润分配方案的议案》同意票数348,793,697，比例99.9805%[16] - 持股5%以下股东对《关于续聘公司2025年度审计机构的议案》同意票数339,905,268，比例97.4327%[16] - 持股5%以下股东对《关于公司董事和高级管理人员薪酬管理制度的议案》同意票数322,018,716，比例99.9507%[16] 议案特殊情况 - 议案六、七、十五涉及董监高薪酬及责任险，关联股东回避表决[19] - 议案二、五、六、七、八、十五需对中小投资者单独计票[19] - 议案八需特别决议通过，已获出席股东或代理人所持表决权总数三分之二以上通过[19] 其他 - 本次股东大会见证律所是北京市君合（青岛）律师事务所，律师认为会议合法有效[20] - 公告发布主体为海信视像科技股份有限公司董事会，时间为2025年6月28日[22]

股东大会基本情况 - 2025年6月27日召开股东大会，采取现场与网络投票结合方式[6] - 现场6名股东及代理人，代表405,701,872股，占比31.09%[8] - 网络447名股东，代表551,959,041股，占比42.30%[8] 议案审议情况 - 《关于公司2024年年度报告及其摘要的议案》，同意股数957,218,999股，占比99.9539%[9] - 《关于公司2024年度利润分配方案的议案》，同意股数957,592,899股，占比99.9929%[11] - 《关于公司2024年度董事会工作报告的议案》，同意股数957,217,399股，占比99.9537%[12] - 《关于公司2024年度监事会工作报告的议案》，同意股数957,214,899股，占比99.9534%[13] - 《关于续聘公司2025年度审计机构的议案》，同意股数948,704,470股，占比99.0648%[13] - 《关于公司董事、监事薪酬方案的议案》，同意股数930,830,255股，占比99.9843%[14] - 《关于为公司及董事等购买责任险的议案》，同意股数930,521,418股，占比99.9511%[15] - 《关于修订公司章程并取消监事会的议案》，同意股数957,569,499股，占比99.9905%[17] - 《关于公司股东会议事规则的议案》，同意股数911,036,531股，占比95.1314%[17] - 《关于公司董事会议事规则的议案》，同意股数911,026,531股，占比95.1304%[19] - 《关于公司独立董事工作制度的议案》，同意股数911,035,631股，占比95.1313%[20] - 《关于公司关联交易管理制度的议案》，同意股数911,034,831股，占比95.1313%[21] - 《关于公司对外担保管理制度的议案》，同意股数911,010,231股，占比95.1287%[22] - 《关于公司对外投资管理制度的议案》，同意股数911,027,031股，占比95.1304%[23] - 《关于公司董事和高级管理人员薪酬管理制度的议案》，同意股数930,817,918股，占比99.9829%[24] 合规情况 - 股东大会召集、召开等程序符合规定，决议合法有效[6][8][9][27]

监事会会议召开情况 - 会议于2025年6月25日以通讯方式召开，由监事会主席陈彩霞女士主持 [1] - 应出席监事3人，实际出席3人，符合《公司法》及公司章程规定 [1] 监事会会议审议情况 - 审议通过《关于公司2024年员工持股计划第一个锁定期即将届满暨解锁条件成就的议案》 [1] - 2024年员工持股计划第一个锁定期将于2025年6月27日届满，解锁条件已成就 [1] - 符合解锁条件的股份数量为9,860,272股，占持股计划总量 [1] - 表决结果：同意2票，反对0票，弃权0票，监事陈彩霞回避表决 [1] 其他事项 - 本议案无需提交股东大会审议，具体内容详见上海证券交易所披露的配套公告 [2]

员工持股计划批准与实施 - 2024年3月11日公司董事会和监事会审议通过员工持股计划草案，拟持有不超过2,909.38万股（占股本总额2.23%），股票来源为回购专用账户的A股普通股 [1] - 2024年4月22日股东大会批准该计划，2024年5月10日完成首批1,159.6万股非交易过户，6月28日完成第二批1,508.81万股过户，累计持有2,668.41万股（占总股本2.04%） [2] - 2025年6月25日董事会确认第一个锁定期将于6月27日届满，符合解锁条件的股份数量为986.03万股 [3] 锁定期解锁条件 - 员工持股计划存续期48个月，分三期解锁（12/24/36个月），首个锁定期12个月届满后可解锁40%份额 [4] - 首个锁定期业绩考核目标为2024年净利润（剔除激励费用和商誉减值）同比增长39%，实际完成23.65亿元，达标且解锁比例100% [5][6] - 个人层面绩效考核显示386名持有人中374人解锁比例100%（S/A/B级），12人解锁70%（C级） [8] 解锁后安排 - 管理委员会将择机出售已解锁股票并分配资金，或按比例过户至个人账户由持有人自行处置 [9] - 锁定期届满前离职人员所持权益将被收回，按出资金额返还 [9] 董事会及监事会决议 - 2025年6月25日董事会以3票同意（5名关联董事回避）批准解锁986.03万股，监事会以2票同意（1名监事回避）通过相同决议 [15][21][22] - 决议无需提交股东大会审议，符合《2024年员工持股计划》及管理办法规定 [17][23]

员工持股计划规模 - 拟持标的股票不超2909.38万股，占股本总额2.23%[1] - 两次过户后共持有2668.4081万股，占总股本2.04%[4] 股票过户情况 - 2024年5月8日，1159.6万股过户至员工持股计划账户[2] - 2024年6月27日，1508.8081万股过户至员工持股计划账户[4] 锁定期与解锁安排 - 存续期48个月，分三期解锁，锁定期12、24、36个月[5] - 2025年6月27日第一个锁定期届满[4] 业绩考核与解锁比例 - 2024年净利润较2022年增长39%，公司层面解锁比例100%[8] - 个人业绩考核S/A/B解锁100%，C解锁70%，D解锁0%[9][10][11] 持有人情况 - 共386人，374人2024年度考核S/A/B，12人为C[11] 解锁股份数量 - 第一个锁定期届满符合解锁条件股份986.0272万股[4][12][14] 后续安排 - 届满后管理委员会择机出售或过户股票[13] - 届满前不符合资格收回权益返还资金[13] 审议情况 - 2025年6月20日董事会薪酬与考核委员会审议通过议案[14] - 确认第一个锁定期2025年6月27日届满[14]

会议信息 - 公司第十届监事会第十一次会议于2025年6月25日通讯召开[2] - 应出席监事3人，实际出席3人[2] 员工持股计划 - 2024年员工持股计划第一个锁定期2025年6月27日届满[3] - 符合解锁条件股份数量为9,860,272股[3] 议案表决 - 《关于公司2024年员工持股计划第一个锁定期即将届满暨解锁条件成就的议案》表决结果为同意2票，反对0票，弃权0票，监事陈彩霞回避表决[3] - 该议案无需提交公司股东大会审议[4]

会议情况 - 公司第十届董事会第十四次会议于2025年6月25日通讯召开[2] - 应出席董事8人，实际出席8人[2] 员工持股计划 - 2024年员工持股计划第一个锁定期2025年6月27日届满[3] - 符合解锁条件股份数量为9860272股[3] - 议案表决同意3票，关联董事回避表决[3]