报告公司投资评级 - 投资评级为增持 - A，维持评级，6 个月目标价为 55.58 元，2025 年 3 月 31 日股价为 49.20 元 [3] 报告的核心观点 - 公司 2024 年年报显示营业收入和归母净利润同比增长，创新药销售收入增长，海外许可合作对价推动业绩增长 [1] - 海外 BD 进展不断，国际化战略推进有望重塑海外市场估值，授权交易所得及未来销售分成将增厚业绩 [1][2] - 未来 3 年多个创新药及适应症有望获批上市，成为创新药收入增长和新的业绩增量 [7] - 预计 2025 - 2027 年营业收入和净利润增长，给予 2025 年 PE 50 倍估值，维持增持 - A 评级 [7] 财务数据总结 主要财务指标 - 2023 - 2027 年主营收入分别为 228.20 亿元、279.85 亿元、312.16 亿元、353.20 亿元、398.63 亿元；净利润分别为 43.02 亿元、63.37 亿元、70.91 亿元、81.43 亿元、93.63 亿元 [9] - 2023 - 2027 年每股收益分别为 0.67 元、0.99 元、1.11 元、1.28 元、1.47 元；市盈率分别为 72.1 倍、48.9 倍、43.7 倍、38.1 倍、33.1 倍 [9] 利润表相关 - 2023 - 2027 年营业收入增长率分别为 7.3%、22.6%、11.5%、13.1%、12.9%；营业利润增长率分别为 19.4%、52.6%、4.7%、14.8%、14.6% [10] - 2023 - 2027 年净利润增长率分别为 10.1%、47.3%、11.9%、14.8%、15.0% [10] 资产负债表相关 - 2023 - 2027 年资产总额分别为 437.85 亿元、501.36 亿元、561.04 亿元、644.32 亿元、719.47 亿元；负债总额分别为 27.51 亿元、40.45 亿元、31.22 亿元、47.21 亿元、40.78 亿元 [10] - 2023 - 2027 年股东权益分别为 410.33 亿元、460.90 亿元、529.83 亿元、597.11 亿元、678.70 亿元 [10] 现金流量表相关 - 2023 - 2024 年经营活动产生现金流量分别为 76.44 亿元、74.23 亿元，2025 - 2027 年预测值分别为 - 5.72 亿元、147.10 亿元、22.92 亿元 [10] - 2023 - 2024 年投资活动产生现金流量分别为 12.22 亿元、 - 19.12 亿元，2025 - 2027 年预测值分别为 - 0.16 亿元、 - 0.22 亿元、 - 0.14 亿元 [10] 海外 BD 合作情况 - 2023 年以来达成约 8 项海外 BD 合作，包括 EZH2 抑制剂 SHR2554、TSLP 单抗 SHR - 1905、TKI 吡咯替尼等授权交易 [1]

证券代码：600276 证券简称：恒瑞医药 公告编号：临 2025-042 江苏恒瑞医药股份有限公司 关于获得药品注册证书的公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述 或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 近日，江苏恒瑞医药股份有限公司（以下简称"公司"）收到国家药品监督 管理局（以下简称"国家药监局"）核准签发的《药品注册证书》，批准公司自 主研发的 1 类创新药硫酸艾玛昔替尼片（SHR0302 片）新增适应症，用于对一种 或多种 TNF 抑制剂疗效不佳或不耐受的中重度活动性类风湿关节炎成人患者。现 将相关情况公告如下： 一、 药品的基本情况 审批结论：根据《中华人民共和国药品管理办法》及有关规定，经审查，本 品符合药品注册的有关要求，批准新增适应症，发给药品注册证书。批准的适应 症为"本品适用于对一种或多种 TNF 抑制剂疗效不佳或不耐受的中重度活动性类 风湿关节炎成人患者"。 二、 药品的其他情况 药品名称：硫酸艾玛昔替尼片 剂型：片剂 规格：4mg 注册分类：化学药品 1 类 受理号：CXHS2300108 处方药/非处方药：处方药 类风湿关节炎 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 看好公司研发兑现和创新出海前景，预计公司2025/2026/2027年营收分别为308.45/348.67/397.48亿元，同比增长10.22%/13.04%/14.00%；归母净利润69.46/77.05/89.32亿元，同比增长9.63%/10.92%/15.93% [5] 业绩简评 - 2024年公司实现营收279.8亿元，同比增长22.63%；实现归母净利润63.4亿元，同比增长47.28%；实现扣非归母净利润61.8亿元，同比增长49.18% [2] 经营分析 创新药业务 - 2024年创新药收入达138.92亿元（含税，不含对外许可收入），同比+30.6%；已在中国获批上市17款新分子实体药物（1类创新药）、4款其他创新药（2类新药） [3] - 创新药出海有成效，收到Merck Healthcare 1.6亿欧元、Kailera Therapeutics1.0亿美元对外许可首付款等许可合作对价并确认为收入；将自主研发的DLL3 ADC创新药SHR - 4849在除大中华区以外全球范围开发、生产和商业化独家权利有偿许可给美国IDEAYA Biosciences公司 [3] 研发平台 - 完善已建立的PROTAC、肽类等技术平台，初步建成新分子模式平台，开拓AI药物研发等平台 [4] - 26个自主研发创新分子进入临床阶段，药物类型包括小分子化药、抗体、ADC；ADC平台10余个新型、具有差异化的ADC分子获批临床，SHR - A1811（HER2 ADC）有8项适应症被CDE纳入突破性治疗品种名单；3个ADC产品获美国FDA授予快速通道资格（FTD） [4] 集采与首仿品种 - 纳入集采的注射用醋酸卡泊芬净等品种销售额同比共减少8.44亿元；布比卡因脂质体等首仿产品纳入医保后收入增长较快 [4] 盈利预测、估值与评级 - 暂不考虑公司筹划发行H股上市对报表的影响，预计2025/2026/2027年营收分别为308.45/348.67/397.48亿元，同比增长10.22%/13.04%/14.00%；归母净利润69.46/77.05/89.32亿元，同比增长9.63%/10.92%/15.93%，维持“买入”评级 [5] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|22,820|27,985|30,845|34,867|39,748| |营业收入增长率|7.26%|22.63%|10.22%|13.04%|14.00%| |归母净利润(百万元)|4,302|6,337|6,946|7,705|8,932| |归母净利润增长率|10.14%|47.28%|9.63%|10.92%|15.93%| |摊薄每股收益(元)|0.674|0.993|1.089|1.208|1.400| |每股经营性现金流净额|1.20|1.16|1.13|1.24|1.44| |ROE(归属母公司)(摊薄)|10.63%|13.92%|13.56%|13.40%|13.76%| |P/E|67.06|46.21|44.64|40.24|34.71| |P/B|7.13|6.43|6.05|5.39|4.78|[9] 三张报表预测摘要 损益表 - 主营业务收入2022 - 2027E分别为21,275、22,820、27,985、30,845、34,867、39,748百万元，增长率分别为7.3%、22.6%、10.2%、13.0%、14.0% [11] - 归母净利润2022 - 2027E分别为3,906、4,302、6,337、6,946、7,705、8,932百万元 [11] 资产负债表 - 资产总计2022 - 2027E分别为42,355、43,785、50,136、56,018、62,969、71,017百万元 [11] - 负债2022 - 2027E分别为3,942、2,751、4,045、4,227、4,877、5,523百万元 [11] 现金流量表 - 经营活动现金净流2022 - 2027E分别为1,265、7,644、7,423、7,223、7,899、9,165百万元 [11] - 投资活动现金净流2022 - 2027E分别为390、1,222、 - 1,912、 - 1,163、 - 1,030、 - 1,420百万元 [11] - 筹资活动现金净流2022 - 2027E分别为 - 319、 - 3,144、 - 1,551、 - 1,231、 - 1,386、 - 1,512百万元 [11] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|7|16|22|92| |增持|0|0|0|0|5| |中性|0|0|0|1|5| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|1.00|1.00|1.09|1.15|[12]

文章核心观点 3月第4周医药生物板块逆势上涨，创新药成核心驱动力，地方政策优化叠加海外授权交易频现使行业热度攀升，政策与产业协同发力为行业注入动能，具备差异化技术平台的创新药企有望价值重估 [1][4] 行业表现 - 3月第4周医药生物板块逆势上涨0.98%，跑赢市场整体，化学制剂板块以4.59%涨幅领跑 [1] 地方政策 - 3月26日四川五部门联合发布通知，从入院流程、临床激励、支付机制和产业扶持四大维度提出九项措施，解决创新药推广痛点 [1] - 政策要求医疗机构在创新药挂网后1个月内召开药事会，2个月内完成采购，提升入院效率 [1] - 医保部门对国谈创新药实施单行支付等机制，为高价创新药临床应用提供灵活性，减轻医院控费压力，提升医生使用意愿 [1] - 政策鼓励创新药纳入商业保险，推动本地医药产业发展，有望形成示范效应，带动其他省份跟进 [2] 海外授权交易 - 上周国内创新药企达成两项重磅海外授权协议，体现全球市场对国产创新管线认可度提升 [3] - 3月24日联邦制药与诺和诺德达成授权协议，体现其研发实力，验证国内多靶点激动剂技术平台前沿性 [3] - 3月25日恒瑞医药将项目海外权益授予默沙东，首付款及里程碑款超17亿美元，打破大分子药物主导国际授权格局 [3] - 2024年国内创新药License - out交易总额达519亿美元，同比增长26%，首付款占比显著提升，海外授权成药企全球化战略核心路径 [3]

文章核心观点 - 恒瑞医药2024年业绩亮眼创新药成主要增长动力但仿制药业务在集采压力下持续下滑公司需加快业务转型升级保持长期竞争力 [6] 业绩表现 - 2024年公司实现营业收入279.85亿元同比增长22.63%归属于上市公司股东的净利润63.37亿元同比增长47.28% [1] 创新药业务 - 2024年业绩增长主要动力来自创新药业务创新药收入达66.12亿元同比增长33% [2] - 瑞维鲁胺等产品进医保后可及性提升收入快速增长阿得贝利单抗多地惠民保将其纳入特药报销目录收入贡献扩大 [2] - 海曲泊帕销售收入持续稳定增长卡瑞利珠单抗等上市较早创新药有销售增量贡献 [2] - 创新药市场竞争加剧、产品降价及准入难等问题存在公司需持续加大研发投入保持竞争力 [2] 仿制药业务 - 仿制药业务在集采压力下持续下滑第九批国家集采产品注射用醋酸卡泊芬净销售额同比减少2.79亿元 [3] - 地方集采涉及产品碘佛醇注射液等销售额同比减少2.76亿元公司需加快仿制药业务转型升级寻找新增长点 [3][4] 国际化战略 - 2024年持续推进国际化战略将GLP - 1类创新药相关权利许可给美国Hercules公司将收取首付款等款项及销售提成 [5] - 多个项目在多国获临床试验资格三个ADC产品获美国FDA授予快速通道资格有望加速药品临床试验及上市注册进度 [5] - 通过多种模式拓展海外研发边界丰富创新产品管线国际化战略稳步推进 [5]

文章核心观点 - 3月30日恒瑞医药发布2024年年度报告，营收、净利均创新高，业绩呈现强劲增长态势 [1][6] 财务业绩 - 2024年营收279.85亿元，同比增长22.63%，净利润63.37亿元，同比增长47.28%，扣非净利润61.78亿元，同比增长49.18%，利润增速显著超越收入增速 [5][6] - 全年研发投入82.28亿元，占营收比例29.40%，其中费用化研发投入65.83亿元，研发人员占比27.66%，形成人才梯队 [5] - 创新药销售138.92亿元，同比增长30.60%，占总收入比例近50%，成为业绩增长核心引擎 [5][7] - 中国共获批17款1类创新药、4款2类新药，26个创新分子进入临床，112个创新药临床批件，456项专利申请 [5] - 获Merck与Kailera共2.6亿美元许可付款，产品进入40 + 国家 [5] - 期末净资产455.20亿元，同比增长12.49%，财务结构稳健 [6] 主营业务分行业情况 - 医药制造业营业收入250.0958246606亿元，营业成本37.3688097498亿元，毛利率85.06%，营业收入比上年增长11.76%，营业成本比上年增长7.95%，毛利率比上年增加0.53个百分点 [3] 主营业务分产品情况 - 肿瘤产品营业收入145.8657372164亿元，营业成本10.8420308434亿元，毛利率92.57%，营业收入比上年增长19.39%，营业成本比上年增长8.45%，毛利率比上年增加0.75个百分点 [3] - 代谢和心血管产品营业收入17.4783636201亿元，营业成本4.0889071511亿元，毛利率76.61%，营业收入比上年增长61.65%，营业成本比上年增长30.77%，毛利率比上年增加5.52个百分点 [3] - 免疫和呼吸系统产品营业收入7.7677398608亿元，营业成本1.2667179463亿元，毛利率83.69%，营业收入比上年增长10.77%，营业成本比上年增长2.70%，毛利率比上年增加1.28个百分点 [3] - 神经科学产品营业收入42.8873866903亿元，营业成本6.5351425418亿元，毛利率84.76%，营业收入比上年增长1.99%，营业成本比上年增长8.18%，毛利率比上年减少0.87个百分点 [3] - 造影剂产品营业收入27.4923588945亿元，营业成本10.8693249001亿元，毛利率60.46%，营业收入比上年增长0.25%，营业成本比上年增长2.00%，毛利率比上年减少0.68个百分点 [3] - 其他产品营业收入8.6042383785亿元，营业成本3.7666863671亿元，毛利率56.22%，营业收入比上年减少39.83%，毛利率比上年减少18.86个百分点 [3] 主营业务分地区情况 - 国内营业收入242.9355379144亿元，营业成本33.2245658530亿元，毛利率86.32%，营业收入比上年增长11.64%，营业成本比上年增长5.53%，毛利率比上年增加0.79个百分点 [3] - 国外营业收入7.1602867462亿元，营业成本4.1442438968亿元，毛利率42.12%，营业收入比上年增长16.07%，营业成本比上年增长32.29%，毛利率比上年减少7.10个百分点 [3] 主营业务分销售模式情况 - 自营销售营业收入245.9441768837亿元，营业成本34.9360122917亿元，毛利率85.80%，营业收入比上年增长11.59%，营业成本比上年增长5.49%，毛利率比上年增加0.83个百分点 [3] - 代理销售营业收入4.1516477769亿元，营业成本2.4327974581亿元，毛利率41.40%，营业收入比上年增长23.14%，营业成本比上年增长62.38%，毛利率比上年减少14.16个百分点 [3] 创新药情况 - 2024年恒瑞创新药销售收入达138.92亿元，同比增长30.60%，占总收入比例近50%，已成为公司增长核心引擎 [7] - 截至报告期末，在中国获批上市17款1类创新药、4款其他创新药（2类新药），瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等产品进入医保后可及性提高，临床应用量持续增长 [7] 研发投入情况 - 2024年研发费用达65.83亿元，资本化研发投入16.45亿元，研发总投入82.28亿元，占营业收入比例29.40% [8] - 截至报告期末，研发人员5598人，占公司总人数27.66%，其中博士研究生690人，硕士研究生2580人，形成完善的研发人才梯队 [8] - 报告期内提交中华地区新申请专利456件，PCT国际专利申请66件，有效布局全球知识产权体系 [8] 管线建设情况 - 目前在研26个自主研发创新分子已进入临床阶段，涵盖肿瘤、免疫、呼吸、代谢等多领域 [10] - ADC平台已有10余个新型ADC分子进入临床，SHR - A1811(HER2 ADC)已进入商业化前期阶段 [10] - 6个创新药获批，10 + 创新产品临床进展顺利 [10] - PROTAC、肽类、单点降解体等前沿技术平台建设取得突破 [10]

文章核心观点 公司2024年年报显示在仿制药收入因集采影响略有下滑的背景下，营业收入和净利润仍创新高，业绩增长主要得益于创新药收入拉动，且创新药授权出海收入成新增长点，公司持续加大研发投入向创新药企转型并预计未来有多项创新成果获批上市 [1][2][3] 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入279.85亿元，同比增22.63%；归属于上市公司股东的净利润63.37亿元，同比增47.28% [1] - 2024年创新药销售收入达138.92亿元（含税，不含对外许可收入），同比增30.60%，占公司总销售收入（不含对外许可收入）一半以上 [1] - 2024年公司收到德国Merck Healthcare 1.6亿欧元、美国Kailera Therapeutics 1.0亿美元对外许可首付款等许可合作对价确认为收入，使利润增加较多 [2] - 纳入第九批国家集采的注射用醋酸卡泊芬净、纳入地方集采的吸入用七氟烷和盐酸罂粟碱注射液报告期内销售额同比共减少8.44亿元 [2] - 截至2024年12月31日，公司账面上的货币资金为248.16亿元，同比增长19.62% [3] 创新药情况 - 公司已在国内获批上市19款新分子实体药物（1类创新药）、4款其他创新药（2类新药） [1] - 公司已实现13笔创新药海外授权合作，近三年对外授权8笔 [1] - 公司预计未来有47项创新成果获批上市，覆盖肿瘤、代谢及心血管疾病、免疫和呼吸系统疾病等治疗领域，其中今年预计上市项目11项 [3] - 具备同类最佳潜力的GLP - 1/GIP双受体激动剂HRS9531用于2型糖尿病和超重/肥胖2个适应证，口服小分子GLP - 1受体激动剂HRS - 7535用于2型糖尿病预计在2027年获批上市 [3] 研发投入情况 - 2024年公司累计研发投入82.28亿元，创历史新高，其中费用化研发投入65.83亿元，研发投入占销售收入比重达到29.40% [2] - 截至目前，公司共有18项上市申请（含新增适应证）获国家药监局受理，90多个自主创新产品正在临床开发，约400项临床试验在国内外开展 [2] 仿制药业务情况 - 布比卡因脂质体、昂丹司琼口溶膜等首仿产品纳入医保后取得较快收入增长，但仿制药集采对业绩仍造成一定压力 [2] - 2018年以来公司仿制药业务有品种涉及集采，造成仿制药收入持续下滑，公司加大力度向创新药企转型 [2]

文章核心观点 公司2023年员工持股计划第一个锁定期解锁条件成就，公告解锁情况，包括实施进展、锁定期、解锁条件成就情况、后续安排等内容 [1][2][3] 本员工持股计划的实施进展 - 2023年11月4日、11月24日披露相关公告，2023年11月23日股东大会审议通过2023年员工持股计划 [1] - 2023年12月26日1150万股公司股票以23.85元/股非交易过户至员工持股计划证券账户，12月28日披露过户完成公告 [2] - 2023年12月设立员工持股计划管理委员会，负责日常监督管理，存续期与计划一致 [2] 本员工持股计划的锁定期 - 所获标的股票分三期解锁，解锁时点分别为最后一笔股票过户起12个月、24个月、36个月，比例分别为40%、30%、30% [2][3] - 第一个锁定期已届满，管理委员会将综合处置权益 [3] 员工持股计划部分份额解锁条件成就情况 公司层面考核指标 - 包括创新药销售收入、新分子实体IND获批数量、创新药申报并获得受理的NDA申请数量三项，设100%、90%、0%三个解锁比例，以最低比例确定当期解锁比例 [3] - 2024年创新药收入含税大于130亿元、新分子实体IND获批数量大于12个、创新药申报并获得受理的NDA申请数量大于6个，满足第一批次100%解锁条件 [5] 个人层面考核指标 - 依据个人绩效考核结果确定最终解锁股票权益数量，个人当期可解锁数量=目标解锁数量×解锁比例 [4][5] - 董事、监事等非营销体系和营销体系不同人员按不同考核指标确定解锁比例 [5] - 个人绩效考核结果由管理委员会认定，不能解锁部分管理委员会有权收回，按出资金额与售出金额孰低计算收回价格，收回份额可重新分配或另作处置 [5] - 符合解锁条件的持有人1050人，对应股票权益数量416.05万股，占公司总股本0.06% [5] 员工持股计划第一个锁定期解锁后的后续安排 - 管理委员会将根据计划安排和市场情况等综合因素处置持有人权益，遵守交易所股票买卖规定 [5] 其他说明 - 公司将根据2023年员工持股计划进展及时履行信息披露义务 [5]

员工持股计划过户 - 2023年12月26日，1150万股公司股票非交易过户至员工持股计划账户，价格23.85元/股[2] 解锁条件与比例 - 员工持股计划分三期解锁，比例40%、30%、30%[4] - 2024年创新药等指标达标，第一批次100%解锁[6] - 不同岗位人员按绩效解锁比例不同[7] 解锁情况 - 1050人符合解锁条件，对应416.05万股，占总股本0.06%[8] 后续安排 - 第一个锁定期解锁后处置持有人权益[9] - 员工持股计划遵守市场规则及规定[9]

新产品研发 - 子公司成都盛迪HRS - 5965胶囊被纳入拟突破性治疗品种公示名单[1] - 拟定适应症为原发性IgA肾病，是补体因子B抑制剂[1][2] - 相关项目累计研发投入约14,189万元[2] 市场参考 - 同靶点药物诺华盐酸伊普可泮胶囊2024年全球销售额约1.29亿美元[2] 风险提示 - 药品研发受多因素影响有不确定性风险[4] - 产品有突破性治疗药物程序公示期被提异议风险[4]