行业背景与核心挑战 - 动物营养行业是保障全球数十亿人食品安全的关键环节，面临蛋白需求攀升与土地、能源等有限资源之间的矛盾[1] - 行业必须通过技术创新与模式革新破解发展瓶颈，在保障蛋白供应的同时实现可持续发展[1] - 行业未来朝着可持续化、替代化与高效化方向转型，技术创新是核心驱动力[1] 核心产品与市场地位 - 蛋氨酸是动物自身无法合成的必需氨基酸，是饲料配方中的关键添加剂，能显著提升蛋白质合成效率和动物健康水平[1] - 公司核心产品“罗迪美®”全球市场占有率逼近30%，稳固占据行业领先地位[2] - 产品凭借形态稳定、运输便捷等核心优势，持续为营收和利润增长提供强劲支撑[2] 产能扩张战略 - 采取多维战略举措巩固优势地位，欧洲基地预计年底新增4万吨产能[2] - 南京工厂预计于2026年底完成相近规模的产能提升[2] - 积极推进福建泉州15万吨固体蛋氨酸项目，预计明年投入试运行[2] 特种产品业务发展 - 积极拓展高附加值的特种产品业务，作为新的利润增长极，涵盖消化性能产品、反刍动物产品、健康与营养产品等[2] - 特种产品市场处于加速成长期，技术含量更高、更具创新性，利润率更为可观[2] - 计划未来五年每年推出两款新产品，确保新产品销售收入占比不低于特种产品营收的20%[2] 研发创新投入与机制 - 每年投入不低于营业收入3%的资金用于科技创新[3] - 创新机制聚焦内部工艺优化与新品开发，并通过“内外联动”每3年设立100万欧元创新资金征集解决方案[3] - 创新方向包括生产工艺革新提质增效，以及加大对替代蛋白等前沿领域的投入[3] ESG发展战略与产品 - 将ESG全面融入公司核心战略，董事会专门委员会中的“战略委员会”升级为“战略及ESG委员会”[3] - 研发的斐康®蛋白通过天然气发酵工艺生产，不依赖耕地与气候，是极具潜力的可持续蛋白源[3] - 南京工厂丙烯酸废水综合利用项目将高有机物废水转化为沼气，替代生产所需天然气，实现能源循环利用[3][4] 全球化运营与产能布局 - 坚持“引进来”与“走出去”策略，将欧洲先进技术与产能引入国内，推动南京工厂产能从17万吨跃升至35万吨[5] - 南京工厂成为全球规模最大、成本竞争力领先的单体液体蛋氨酸生产基地[5] - 将国内生产的高性价比产品远销东南亚、南美、印度等海外市场，实现中国市场与全球市场高效联动[5] 未来全球战略与投资者回报 - 未来继续依托中欧两大生产基地，优化全球供应网络，深化在欧洲、北美、亚太等核心市场的布局[5] - 上市十年间累计向投资者分红46亿元[5] - 将持续加强投资者关系管理，完善沟通机制，向市场传递公司战略规划与成长前景[5]

行业背景与核心驱动力 - 动物营养行业是保障全球数十亿人食品安全的关键环节，面临全球蛋白需求上升与土地、能源等有限资源之间的矛盾 [1] - 行业未来必然朝可持续化、替代化与高效化方向转型，技术创新是破解供需矛盾、引领升级的核心驱动力 [1] 核心产品与市场地位 - 蛋氨酸是动物自身无法合成的必需氨基酸，在玉米-豆粕型基础饲料中科学添加能显著提升蛋白质合成效率、促进生长并改善动物健康 [1] - 公司核心产品“罗迪美®”全球市场占有率逼近30%，凭借形态稳定、运输便捷等优势稳固占据行业领先地位 [2] 产能扩张战略 - 为巩固优势地位，公司持续强化现有生产平台，欧洲基地预计年底新增4万吨产能，南京工厂预计于2026年底完成相近规模的产能提升 [2] - 公司积极推进福建泉州15万吨固体蛋氨酸项目，预计明年投入试运行 [2] 特种产品业务发展 - 公司将高附加值的特种产品业务作为新利润增长极，涵盖提升消化性能产品、反刍动物产品、健康与营养产品等 [2] - 与成熟大宗蛋氨酸市场相比，特种产品市场处于加速成长期，技术含量更高、更具创新性且利润率更可观 [2] - 未来五年计划每年推出两款新产品，并确保新产品销售收入占比不低于特种产品营收的20% [3] 研发创新投入与机制 - 公司将研发创新视为核心竞争力，每年投入不低于营业收入3%的资金用于科技创新 [3] - 创新机制聚焦内部工艺优化与新品开发，并通过每3年面向全球专家设立100万欧元创新资金征集解决方案 [3] - 创新方向包括持续推进生产工艺革新提质增效，以及积极响应可持续发展趋势，加大对替代蛋白等前沿领域的投入 [3] ESG战略与管理 - 公司将ESG全面融入核心战略，将董事会专门委员会中的“战略委员会”升级为“战略及ESG委员会”，标志着ESG管理提升至决策层高度 [3] - ESG理念催生创新产品，例如斐康®蛋白通过天然气发酵工艺生产，不依赖耕地与气候，是极具潜力的可持续蛋白源 [4] - 南京工厂的丙烯酸废水综合利用项目借助生物发酵技术将高有机物废水转化为沼气，替代生产所需天然气，实现能源循环利用 [4] 全球化运营与产能布局 - 公司坚持“引进来”与“走出去”策略，将欧洲先进技术与产能引入国内，推动南京工厂产能从17万吨跃升至35万吨，成为全球规模最大、成本竞争力领先的单体液体蛋氨酸生产基地 [5] - 公司将国内生产的高性价比产品远销东南亚、南美、印度等海外市场，实现中国市场与全球市场的高效联动 [5] - 未来公司将继续依托中欧两大生产基地，优化全球供应网络，深化在欧洲、北美、亚太等核心市场的布局 [5] 投资者回报与市值管理 - 作为“央企海外归来第一股”，公司上市十年间累计向投资者分红46亿元 [6] - 未来公司将持续加强投资者关系管理，完善常态化沟通机制，向市场传递公司战略规划与成长前景 [6]

公司业务与战略 - 公司长期专注于动物营养添加剂的研发、生产和销售 [1] - 公司以功能性产品蛋氨酸为业务基石，并发展酶制剂、乳化剂、有机酸等特种产品作为未来增长引擎 [1] - 公司坚持“走出去”与“引进来”相结合的战略，深度整合全球资源 [1] - 公司将欧洲先进技术与产能引入国内，实现南京工厂产能从17万吨到35万吨的飞跃 [1] 市场地位与运营 - 公司在竞争激烈的全球市场中长期保持蛋氨酸市场全球领先地位 [1] - 南京工厂被打造为全球规模最大、成本最低的单体液体蛋氨酸生产基地 [1] 公司理念与发展 - 公司致力于推动养殖业向更高效、更安全、更可持续的方向发展 [1] - 公司将ESG理念置于发展的核心位置，高度重视其为企业创造的长期价值 [1] - 2025年正值公司上市十周年，实现了可持续发展 [1]

行业概述与定义 - 添加剂预混合饲料是为满足动物多样化营养需求而设计的定制化饲料产品，通过灵活精准的配方提高饲料利用率、降低养殖成本并提升动物生长性能[1][3] - 产品主要分为复合预混合饲料、微量元素预混合饲料和维生素预混合饲料三类[3] - 行业填补了传统标准化饲料难以满足个性化养殖场景的市场空白[1][3] 产量与市场规模 - 2019年行业产量为542.6万吨，同比下降16.9%，2020年受益于生猪产能恢复，产量增至594.5万吨，同比增长9.6%[1][8] - 2021年产量达到663.1万吨，同比增长11.54%，占全国饲料总产量2.26%，但2022年受疫情影响产量下降1.64%至652.2万吨[1][8] - 2023年随着疫情稳定产量回升至709.1万吨，同比增长8.7%，2024年因生猪产能回调等因素产量下降1.97%至695.1万吨[1][8] - 2025年1-10月产量为597万吨，同比增长4.01%，预计未来随着畜牧养殖规模扩大将继续保持增长态势[1][8] 产业链与上游 - 产业链上游为饲料原料（大豆、豆粕、玉米、鱼粉）和饲料添加剂（维生素、矿物质、氨基酸）[6] - 2017-2024年中国饲料添加剂产量从1034.7万吨增长至1611.4万吨，年复合增长率6.53%，产值从900亿元增至1315.8亿元，年复合增长率5.58%[6][7] - 饲料添加剂营业收入从831亿元增长至1262.1亿元，年复合增长率6.15%[6][7] 价格趋势 - 2025年1-10月添加剂预混合饲料产品出厂价格总体波动下降，4%大猪添加剂预混合饲料均价从1月4.72元/公斤降至10月4.66元/公斤[9] - 5%蛋鸡高峰添加剂预混合饲料价格从4.52元/公斤降至4.48元/公斤，5%肉大鸡添加剂预混合饲料价格从5.22元/公斤回落至5.16元/公斤[9] 竞争格局与企业分析 - 行业形成分层竞争格局，新希望、通威股份、大北农等为第一梯队，海大集团、正邦科技等为第二梯队，另有大量中小企业构成第三梯队[2][9] - 新希望六和股份有限公司饲料业务涵盖预混料与浓缩料，2025年上半年饲料营业收入354.79亿元，同比增长7.88%[10][11] - 通威股份有限公司以水产饲料为核心产品，2025年上半年饲料、食品及相关产品营业收入133.24亿元，同比下降7.95%[12] 政策环境 - 行业实行生产许可管理，许可证有效期5年，产品需取得批准文号，生产过程中禁止使用目录外物质并需保存记录至少2年[4][5] - 2024年农业农村部开展"绿剑护粮安"执法行动，重点查处无证生产经营、非法添加等违法行为[5] - 2025年农业农村部印发饲料质量安全监管工作方案，开展禁用物质、违规药物等隐患排查预警[5] 行业挑战 - 产品命名混乱，部分企业将非规范性预混料简单命名为"复合预混料"或使用宽泛名称，增加市场监管难度[12] - 添加剂配伍存在随意性，复合预混合饲料配方缺乏科学性，导致添加剂之间互相干扰[13][14] - 部分企业为追求高浓度将过多添加剂融入低比例预混料，易发生氧化、分层、效价降低等问题[15] 未来发展趋势 - 产品功能向精准营养与功能定制深化，针对不同畜种、生长阶段提供差异化配方，竞争焦点从成本控制转向价值创造[16] - 技术研发加速融合生物技术、大数据与智能制造，利用算法模型动态优化配方，应用低温制粒、微胶囊包被等新工艺[17] - 服务模式向"产品+服务+解决方案"综合体系发展，提供养殖现场诊断、饲喂程序定制、数字化监测等全程化技术支持[18]

股东会信息 - 2025年第四次临时股东会于12月1日14:00召开，地点在北京朝阳区蓝星大厦[4] - 股权登记日为2025年11月24日[7] - 采用现场和网络投票结合方式表决[9] 议案情况 - 拟增补独立董事孙志祥，任职资格已通过上交所审核[12] - 本次股东会审议增补独立董事议案[11]

公司参展与签约概况 - 公司组织旗下5家海外企业参加第八届中国国际进口博览会并举办专场签约活动 [1] - 公司已连续8年参加进博会，累计签署采购意向金额已超1000亿美元 [2] 采购合作分析 - 公司与来自10余个国家和地区的近20家企业签订采购协议，采购总额达144亿美元，较2024年增长约8亿美元 [1] - 采购合作涵盖原油与成品油、食品和农产品、化工产品、化工装备、服务贸易等多个领域 [1] 海外企业销售与技术展示 - 旗下瑞士先正达、德国克劳斯玛菲、挪威埃肯、法国安迪苏及意大利百得安轮胎五家海外企业参展 [2] - 五家海外企业带来AI+农业科技、生物育种、绿色植保、土壤健康、动物营养、化工新材料、智能装备、高端轮胎等领域新产品、新技术、新服务 [2] - 五家海外企业与中国客户签订多笔供货协议，销售总额超12亿美元 [2] 战略影响与行业意义 - 通过与海外产业链上游伙伴深化合作，助力增强全球产业链供应链韧性 [1] - 公司依托进博会平台持续引进全球先进技术和优质资源，为加快培育新质生产力提供支撑 [1][2]

2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入129.3亿元，同比增长14% [4] - 2025年前三季度实现归母净利润9.90亿元，同比下降1.3% [4] - 2025年第三季度单季度实现营业收入44.2亿元，同比增长7.4%，环比增长4.9% [4] - 2025年第三季度单季度实现归母净利润2.5亿元，同比下降37%，环比下降9% [4] - 第三季度计提0.33亿元资产减值损失导致业绩下滑 [5] 分产品业务表现 - 第三季度公司功能性产品营业收入32.75亿元，同比增长5.5% [5] - 第三季度公司特种产品营业收入11.44亿元，同比增长13.3% [5] - 第三季度公司功能性产品毛利7.6亿元，同比下降1% [5] - 第三季度公司特种产品毛利4.2亿元，同比下降1% [5] - 营业收入稳定增长主要得益于液体蛋氨酸渗透率持续提升和特种产品取得双位数销售增长 [5] 产能扩张与战略布局 - 公司于2023年8月决定在泉州投建新固体蛋氨酸工厂，年产能为15万吨，预计2027年投产 [6] - 截至2025年上半年，泉州项目持续顺利推进，资本开支和工程进度均按计划开展 [6] - 泉州工厂配套硫酸生产装置已启动建设，投产后将有助于公司持续巩固成本优势 [6] - 2025年上半年，位于欧洲的液体蛋氨酸工厂脱瓶颈扩能项目已开始实施，计划于2025年年底前全面投入运营 [6] - 公司作为最早在中国设立蛋氨酸生产基地的全球性企业之一，市场占有率不断提升 [6]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司作为全球蛋氨酸龙头企业，蛋氨酸产能稳步扩张，特种产品保持高增速，报告依然看好其未来成长空间 [4] - 2025年第三季度，公司营业收入实现稳定增长，主要得益于液体蛋氨酸渗透率持续提升和特种产品取得双位数的销售增长 [2] - 由于原材料价格上涨、关税政策以及维生素产品价格急剧下跌等因素导致公司盈利能力下滑，报告下调了2025-2027年的盈利预测 [4] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入129.3亿元，同比增长14%；实现归母净利润9.90亿元，同比下降1.3% [1] - 第三季度单季实现营业收入44.2亿元，同比增长7.4%，环比增长4.9%；实现归母净利润2.5亿元，同比下降37%，环比下降9% [1] - 第三季度功能性产品营业收入32.75亿元，同比增长5.5%；特种产品营业收入11.44亿元，同比增长13.3% [2] - 第三季度功能性产品与特种产品毛利分别为7.6亿元、4.2亿元，均同比下降1% [2] - 第三季度计提0.33亿元资产减值损失，致业绩有所下滑 [2] 产能扩张与行业地位 - 公司是最早在中国设立蛋氨酸生产基地的全球性企业之一，市场占有率不断提升 [3] - 2023年8月决定在泉州投建新的固体蛋氨酸工厂，年产能15万吨，预计2027年投产，截至2025年上半年项目顺利推进 [3] - 2025年上半年，位于欧洲的液体蛋氨酸工厂脱瓶颈扩能项目已开始实施，计划在2025年年底前全面投入运营 [3] - 泉州工厂投产后，公司将在中国国内拥有固体蛋氨酸产能布局，有助于巩固成本优势并更好地服务下游客户 [3] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为13.18亿元（下调13%）、15.35亿元（下调12%）、17.84亿元（下调16%） [4] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.49元、0.57元、0.67元 [4] - 预计2025-2027年营业收入分别为178.66亿元、205.45亿元、236.27亿元，增长率分别为15.01%、15.00%、15.00% [5] - 预计2025-2027年市盈率（P/E）分别为19倍、16倍、14倍 [5] - 预计2025-2027年市净率（P/B）分别为1.5倍、1.4倍、1.3倍 [5]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体基础化工行业的投资评级 [1][2][4] 报告核心观点 - 报告重点关注维生素A（VA）和维生素E（VE）价格出现止跌反弹的积极信号 [1] - 基础化工指数近一周上涨2.5%，年初至今累计上涨26.1%，显示行业整体表现强劲 [8] - 聚氨酯板块中纯MDI和聚合MDI价格及毛利环比上升，而TDI价格及毛利环比下降，板块内部分化 [2][8] - 油煤气烯烃板块不同工艺路线盈利能力差异显著，乙烷裂解和煤制烯烃（CTO）路线保持较好盈利，而丙烷脱氢（PDH）和石脑油裂解路线利润承压 [2][8] - 煤化工板块部分产品如尿素、DMF价格环比上涨，但醋酸价格和毛利环比显著下降 [2][10] - 动物营养品板块VA价格本周为62.6元/千克，环比上涨0.9元/千克；VE价格本周为49.5元/千克，环比大幅上涨6.0元/千克 [10] 基础化工周度数据简报 - **指数与公司表现**：基础化工指数近一周上涨2.5%，近一年上涨23.8% [8]；重点跟踪公司中，新和成近一周表现最佳（+4.6%），华鲁恒升近一周上涨3.3%，宝丰能源近一年上涨20.0% [8] - **聚氨酯产业链**：纯MDI本周均价18414元/吨，环比上涨214元/吨，行业毛利5400元/吨，环比增加301元/吨 [2][8]；聚合MDI本周均价14293元/吨，环比微涨7元/吨，行业毛利2279元/吨，环比增加94元/吨 [2][8]；TDI本周均价13341元/吨，环比下降108元/吨，行业毛利1918元/吨，环比减少293元/吨 [2][8] - **油煤气烯烃产业链**：原材料方面，乙烷本周均价1296元/吨，环比下降68元/吨；丙烷本周均价3934元/吨，环比上涨157元/吨；石脑油本周均价4057元/吨，环比上涨109元/吨 [2][8]；聚乙烯（PE）盈利方面，乙烷裂解路线理论利润947元/吨，环比增加53元/吨；煤制烯烃（CTO）路线理论利润1575元/吨，环比下降19元/吨；石脑油裂解路线理论利润-103元/吨，环比下降109元/吨 [2][8]；聚丙烯（PP）盈利方面，PDH路线理论利润-173元/吨，环比下降189元/吨；CTO路线理论利润1225元/吨，环比下降64元/吨；石脑油裂解路线理论利润-279元/吨，环比下降155元/吨 [2][8] - **煤化工板块**：合成氨本周均价2151元/吨，环比下降3元/吨，行业毛利121元/吨，环比下降19元/吨 [2][10]；尿素本周均价1615元/吨，环比上涨19元/吨，行业毛利-69元/吨，环比增加13元/吨 [2][10]；DMF本周均价3943元/吨，环比上涨36元/吨，行业毛利-151元/吨，环比增加17元/吨 [2][10]；醋酸本周均价2330元/吨，环比下降81元/吨，行业毛利80元/吨，环比下降74元/吨 [2][10] - **新材料与动物营养品**：VA价格本周为62.6元/千克，环比上涨0.9元/千克 [10]；VE价格本周为49.5元/千克，环比大幅上涨6.0元/千克 [10]；固体蛋氨酸价格本周为20.9元/千克，环比微降0.2元/千克 [10] 基础化工周报 - **聚氨酯板块**：报告通过价格走势图展示了纯MDI、聚合MDI和TDI的历史价格变化 [16][17][19] - **油煤气烯烃板块**：报告展示了动力煤、石脑油、原油、丙烷、乙烷、天然气等关键原材料的价格走势 [25][27][31]；重点分析了乙烷裂解制PE、CTO制PE/PP、PDH制PP以及石脑油裂解制PE/PP等不同工艺路线的盈利历史变化趋势 [33][35][37][39] - **煤化工板块**：报告跟踪了焦煤、焦炭、合成氨、醋酸、DMF、尿素、辛醇、己内酰胺、己二酸等煤化工产品的价格及毛利历史走势 [40][41][43][44][45][47][49][50][52][53][54][55][56][57][58] - **动物营养品板块**：报告展示了VA、VE、固体蛋氨酸和液体蛋氨酸的长期价格历史走势图 [59][60][61][62][63][64][65][66]

公司业绩概览 - 2025年前三季度公司营业收入为人民币129.31亿元，同比增长14% [1] - 2025年前三季度公司毛利为人民币36亿元，较上年同期增长4% [1] - 第三季度营业收入实现稳定增长，毛利与上年同期接近持平 [1] 蛋氨酸业务 - 蛋氨酸业务销售保持增长，主要源于液体蛋氨酸在全球市场渗透率持续提升 [1] - 工厂保持高度生产稳定性，供应链成本进一步优化 [1] - 固体蛋氨酸业务对业绩贡献有限，主要由于原材料（尤其是烧碱）成本大幅上涨 [1] 特种产品业务 - 2025年第三季度特种产品业务销售增长13%至人民币11.4亿元 [2] - 北美和欧洲市场反刍动物产品销售增长强劲，斯特敏的销售大幅增长26% [2] - 适口性产品取得双位数销售增长 [2] - 提升消化性能产品销售保持增长，尽管面临同业新产品带来的价格竞争压力 [2] 运营效率与成本管理 - 南京工厂在9月份的生产成本再创历史新低 [1] - 公司针对运营表现欠佳的业务开展了专门运营效率提升计划 [1] - 公司积极管理产品价格，提升工厂生产稳定性和运营效率 [1] 业务挑战与应对 - 毛利率受到维生素价格急剧下跌压力和关税政策的不利影响有所下滑 [1] - 维生素业务毛利受到维生素E和维生素A产品价格急剧下滑的不利影响 [2] - 公司通过快速调整维生素产量以尽量降低对盈利水平的负面影响 [2] - 液体蛋氨酸渗透率提升及特种产品双位数增长抵消了原材料价格上涨、关税政策及维生素产品价格下跌的不利影响 [1]