报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司2024年营收91.13亿元同比-13.31%，归母净利润7.04亿元同比-4.98%；2025Q1营收19.65亿元同比-32.25%，归母净利润1.29亿元同比-30.77%环比-42.14% [1] - 装备制造业务收入回暖，光伏电站EPC业务阶段性承压；2025Q1电站及市政工程业务收缩使营收下滑，投资收益减少使归母净利润下滑 [1][2] - 公司预计2025年实现营业收入105亿元，利润总额11.5亿元 [2] - 热电运营规模稳步提升，能源装备海外市场持续突破；扎实推进氢能电解槽及火电灵活性改造业务 [2][3] - 下调盈利预测业绩，预计2025 - 27年归母净利润7.63/8.33/9.11亿元（下调16%/下调17%/新增），当前股价对应25年PE为11倍，维持“买入”评级 [3] 各目录总结 盈利预测与估值简表 - 2023 - 2027E营业收入分别为105.13亿、91.13亿、101.29亿、109.79亿、118.63亿元，增长率分别为18.93%、-13.31%、11.15%、8.39%、8.05% [4] - 2023 - 2027E归母净利润分别为7.41亿、7.04亿、7.63亿、8.33亿、9.11亿元，增长率分别为1.65%、-4.98%、8.38%、9.07%、9.38% [4] 利润表 - 2023 - 2027E营业收入分别为105.13亿、91.13亿、101.29亿、109.79亿、118.63亿元 [10] - 2023 - 2027E营业成本分别为85.87亿、73.65亿、82.32亿、89.16亿、96.34亿元 [10] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为3.94亿、10.28亿、13.49亿、15.94亿、18.70亿元 [10] - 2023 - 2027E投资活动产生现金流分别为 - 14.24亿、 - 7.43亿、 - 7.48亿、 - 7.50亿、 - 7.50亿元 [10] 资产负债表 - 2023 - 2027E总资产分别为261.45亿、263.39亿、269.09亿、275.08亿、280.55亿元 [11] - 2023 - 2027E总负债分别为158.86亿、155.11亿、155.47亿、155.60亿、154.76亿元 [11] 盈利能力 - 2023 - 2027E毛利率分别为18.3%、19.2%、18.7%、18.8%、18.8% [12] - 2023 - 2027E ROE（摊薄）分别为8.9%、8.0%、8.3%、8.7%、9.1% [12] 偿债能力 - 2023 - 2027E资产负债率分别为61%、59%、58%、57%、55% [12] - 2023 - 2027E流动比率分别为1.03、0.93、0.97、1.02、1.08 [12] 费用率 - 2023 - 2027E销售费用率分别为0.87%、1.06%、1.04%、1.02%、1.00% [13] - 2023 - 2027E管理费用率分别为5.92%、7.20%、6.80%、6.40%、6.00% [13] 每股指标 - 2023 - 2027E每股红利分别为0.35元、0.45元、0.47元、0.50元、0.54元 [13] - 2023 - 2027E每股经营现金流分别为0.42元、1.08元、1.41元、1.67元、1.96元 [13] 估值指标 - 2023 - 2027E PE分别为11、12、11、10、9 [4][13] - 2023 - 2027E PB分别为1.0、1.0、0.9、0.9、0.9 [4][13]

报告公司投资评级 - 报告对公司维持“增持”评级 [2][4][6] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，热电运营稳健提升，装备业务具备亮点，结合我国氢能行业投资现状，调整公司2025 - 2027年预测每股收益，维持“增持”评级 [4][6] 根据相关目录分别进行总结 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月绝对涨跌幅分别为0.7%、 - 5.8%、 - 0.4%、 - 10.7%，相对上证综指涨跌幅分别为 - 0.1%、 - 3.8%、 - 1.6%、 - 16.3% [3] - 发行股数955.97百万，流通股942.41百万，总市值8,584.57百万人民币，3个月日均交易额48.76百万人民币 [3] 主要股东 - 无锡市国联发展(集团)有限公司持股51.95% [4] 财务数据 营收与利润 - 2023 - 2027E主营收入分别为10,513、9,113、10,287、11,587、13,123百万人民币，增长率分别为18.9%、 - 13.3%、12.9%、12.6%、13.3% [8] - 2023 - 2027E归母净利润分别为741、704、762、807、898百万人民币，增长率分别为1.7%、 - 5.0%、8.2%、5.9%、11.4% [8] 盈利指标 - 2023 - 2027E最新股本摊薄每股收益分别为0.78、0.74、0.80、0.84、0.94元，调整幅度（2025 - 2026）分别为 - 16.05%、 - 20.65% [8] - 2023 - 2027E市盈率分别为11.6、12.2、11.3、10.6、9.6倍，市净率分别为1.0、1.0、1.2、1.1、1.0倍，EV/EBITDA分别为10.7、9.6、9.9、9.4、7.2倍 [8] 股息情况 - 2023 - 2027E每股股息分别为0.4、0.5、0.5、0.3、0.3元，股息率分别为3.4%、5.0%、5.4%、2.8%、3.1% [8] 业绩分析 2024年业绩 - 全年营收91.13亿元，同比减少13.31%；归母净利润7.04亿元，同比减少4.98%；扣非归母净利润3.88亿元，同比减少24.00% [9] - 2024Q4归母净利润2.23亿元，同比减少1.34%，环比增长165.59%；扣非归母净利润1.59亿元，同比增长510.88%，环比增长521.32% [9] - 2024年综合毛利率19.18%，同比提升0.86pct；综合净利润10.17%，同比提升1.26pct [9] 2025年一季度业绩 - 一季度营收19.65亿元，同比减少32.25%；归母净利润1.29亿元，同比减少30.77%，环比减少42.14%；扣非归母净利润1.17亿元，同比减少35.23%，环比减少26.50% [9] - 2025年一季度综合毛利率20.34%，同比提升4.26pct；综合净利率9.33%，同比提升0.65pct [9] 业务亮点 - 热电运营：完成对濮院热电、徐联热电、南京燃机等3家热电厂的控股收购，2024年热电及光伏运营服务营业收入45.99亿元，同比增长15.59%，毛利率21.13%，同比减少0.90pct [9] - 装备业务：氢能方面，落地1500Nm³/h碱性电解槽制氢设备，具备批量化生产交付能力，产氢压力3.2MPa；新型环保装备方面，“灵活性低氮高效燃煤锅炉技术产品”基本完成自有电厂试验，NOx排放较改造前下降40%，CCUS电厂尾气CO₂捕集中试装置预计2025年上半年完成评测实验 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 公司即将迎来制氢和火电灵活性改造双动力注入，支持公司快速发展 [5] 公司业绩情况 - 2024 年公司实现营收 91.13 亿元，同比增长 -13.31%；归母净利润 7.04 亿元，同比 -4.98%；扣非归母净利润 3.88 亿元，同比减少 24%；基本每股收益 0.7456 元，同比 -5.58%；拟每股派发现金红利 0.35 元（含税），现金分红比例为 61.08% [1] - 2025 年一季度公司实现营收 19.65 亿元，同比 -32.25%；归母净利润 1.29 亿元，同比降低 30.77%；扣非归母净利润 1.17 亿元，同比降低 35.23% [1] 各业务板块情况 工程服务业务 - 受累于光伏电站 EPC 业务收入明显下滑，2024 年电站工程业务收入 6.75 亿元，同比大幅下降 70.08%；光伏电站工程因组件价格波动、新能源消纳和项目收益不确定等问题，装机速度和装机量下降；报告期末电站工程在手订单总金额 11 亿元，主要为传统电站工程，因市场竞争收入下降 [2] - 2024 年市政环保工程与服务实现收入 13.10 亿元，同比下降 37.59% [2] 热电&环保运营及装备制造业务 - 2024 年环保运营服务营业收入 6.38 亿元，同比上升 5.50% [3] - 2024 年下属 8 家热电厂精细化高效运营，全年完成总售热 971.32 万吨，较去年同期增长 18.76%，热力应收款回笼率 100%，管损低至 5.2% [3] - 2024 年装备制造业务收入 17.42 亿元，同比提高 20.18%，业务回暖因高端环保锅炉市场开发、燃机余热炉收入增长、流化床销售收入回升，以及抓住设备更新市场机遇提升节能技改收入；截至 2024 年底，锅炉装备在手订单总量 30.44 亿元，较去年有较大幅度提升 [3] 制氢及火电灵活性改造业务 - 2023 年 1500Nm³/h 碱性电解槽产品正式下线；2024 年建设完成首期 500MW 规模的制氢设备智能化生产基地，具备多系列碱性电解水制氢设备批量化生产交付能力；2024 年签订上海联风 2×100Nm³/h 订单，并中标中能建松原氢能产业园总承包项目中部分制氢设备及系统 [4] - 截至 2024 年底，火电灵活性改造试验项目实现锅炉 20%低负荷稳定运行，负荷 0 - 110%灵活可调，NOx 排放较改造前下降 40%，排烟温度达到设计值；已与山东、陕西等地意向客户深度沟通接洽并完成项目报价，放量在即 [4] 财务指标预测 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|10,513|9,113|10,218|11,423|13,003| |增长率 yoy（%）|18.9|-13.3|12.1|11.8|13.8| |归母净利润（百万元）|741|704|801|935|1,051| |增长率 yoy（%）|1.7|-5.0|13.8|16.6|12.5| |EPS 最新摊薄（元/股）|0.78|0.74|0.84|0.98|1.10| |净资产收益率（%）|8.9|8.0|8.8|9.8|10.6| |P/E（倍）|11.6|12.2|10.7|9.2|8.2| |P/B（倍）|1.0|1.0|0.9|0.9|0.9| [6] 股票信息 - 行业为电力 [7] - 前次评级为买入 [7] - 2025 年 04 月 29 日收盘价 8.98 元 [7] - 总市值 8,584.57 百万元 [7] - 总股本 955.97 百万股 [7] - 自由流通股占比 98.58% [7] - 30 日日均成交量 6.37 百万股 [7]

股东大会信息 - 2025年5月20日13点30分在无锡国联金融大厦15楼1516会议室召开2024年年度股东大会[5] - 网络投票2025年5月20日，交易系统9:15 - 15:00，互联网9:15 - 15:00[7] - 会议审议18项议案，含《2024年度董事会工作报告》等[9][10] 股东相关 - 应回避表决关联股东为锡市国联发展等[11] - 股权登记日2025年5月15日，登记股东有权参会[18] - 会议登记2025年5月16 - 19日，9:00 - 11:00、13:00 - 17:00[20] 投票规则 - 采用累积投票制选董事、独立董事和监事[10] - 股东每持有一股拥有与应选人数相等投票总数[28] - 投资者可按意愿表决选举董事议案[29]

业绩总结 - 2024年公司营业收入91.13亿元，利润总额11.09亿元，归母净利润7.04亿元[4] - 2025年公司预计营业收入105亿元，利润总额11.5亿元[5] 未来展望 - 2025年拟用闲置资金买不超5000万短期理财，单笔期限不超12个月[18] 其他新策略 - 公司及成员企业在国联财务存款不超10亿，授信不超40亿，有效期3年[13]

业绩数据 - 2024年度公司实现营业收入91.13亿元，利润总额11.09亿元，归母净利润7.04亿元[14] - 2025年度公司预计实现营业收入105亿元，利润总额11.5亿元[17] 分红与股本 - 公司拟向全体股东每股派发现金红利0.35元，合计拟派发现金红利3.35亿元[20] - 截至董事会决议日，公司总股本955,965,729股[20] 人员薪酬 - 2024年公司董事、监事及高级管理人员年度报酬总额为1123.72万元[34] 会议与议案 - 第八届董事会第三十次会议于2025年4月27日召开，应出席董事9人，实际出席9人[2] - 《2024年度总经理工作报告》等多项议案表决结果为同意9票，反对0票，弃权0票[4][6][10][13][15][18][22][25][28][31][33][39] - 《关于公司董事、监事及高级管理人员2024年度薪酬的议案》表决结果为同意6票，反对0票，弃权0票，回避3票[36] - 《2024年度董事会工作报告》等多项议案须提交2024年年度股东大会审议[7][11][16][19][23][26] - 董事蒋志坚、缪强、毛军华在《关于公司董事、监事及高级管理人员2024年度薪酬的议案》表决中回避[35] - 2025年度日常关联交易议案表决结果：同意7票，反对0票，弃权0票，回避2票，尚需提请2024年年度股东大会审议[43][44] - 2025年申请银行综合授信额度不超过85.5亿元，有效期1年，表决结果：同意9票，反对0票，弃权0票，须提交2024年年度股东大会审议[45][46][47] - 2025年以不超过8亿元自有闲置资金购买银行短期理财产品，表决结果：同意9票，反对0票，弃权0票[48][49] - 为董监高购买董监高责任险，责任限额2000万元，保险费预计不超过15万元，期限1年，表决结果：同意9票，反对0票，弃权0票，须提交2024年年度股东大会审议[50][51][52] - 与国联财务续签《金融服务协议》，公司及成员企业存款余额原则上不高于10亿元，综合授信额度不超过40亿元，有效期3年，表决结果：同意8票，反对0票，弃权0票，回避1票，尚需提请2024年年度股东大会审议[53][56][57] - 国联财务2024年度风险评估报告显示未发现截至2024年12月31日与财务报表编制有关的风险管理存在重大缺陷，表决结果：同意8票，反对0票，弃权0票，回避1票[58][60] - 公司根据财政部规定变更会计政策，不会对财务状况和经营成果产生重大影响，表决结果：同意9票，反对0票，弃权0票[61][62] - 《关于2025年向国联民生证券股份有限公司购买理财产品暨关联交易的议案》表决结果：同意8票，反对0票，弃权0票，回避1票[67] - 《关于2025年对外担保预计的议案》表决结果：同意9票，反对0票，弃权0票[68] - 《关于对外捐赠的议案》表决结果：同意9票，反对0票，弃权0票[76] - 《关于提请股东大会授权董事会办理小额快速融资相关事宜的议案》表决结果：同意9票，反对0票，弃权0票[86] - 《关于提请召开2024年年度股东大会的议案》表决结果：同意9票，反对0票，弃权0票[89] 资金运用 - 2025年公司拟以自有闲置资金向国联民生证券购买短期理财产品，理财余额最高不超5000万元，单笔期限不超12个月，金额可循环使用[63] 担保与捐赠 - 2025年度公司为控股子公司、参股公司提供总额预计不超16.8亿元的担保额度[68] - 公司参加新光融享社区基金募捐活动，募捐金额3万元[75] 融资与股东大会 - 董事会提请股东大会授权决定以简易程序向特定对象发行融资总额不超3亿元且不超最近一年末净资产20%的股票，授权期限为2024年年度股东大会通过之日起至2025年年度股东大会召开之日止[85] - 提议于2025年5月20日召开2024年年度股东大会，采用现场和网络投票结合方式，股权登记日为2025年5月15日[88]

业绩总结 - 2024年末母公司报表期末未分配利润22.42亿元[3] - 2024年度每股分配比例每10股派3.5元（含税）[3] - 2024年度公司现金分红4.30亿元，占净利润61.08%[4] 分红计划 - 截至2025年4月28日，拟派发现金红利3.35亿元（含税）[4] - 2024年前三季度已派现0.96亿元[4] - 上年度和上上年度现金分红均为3.30亿元[6] - 近三个会计年度累计分红10.91亿元[6] - 近三个会计年度平均净利润7.25亿元[6] - 2025年中期分红不超当期净利润30%[9] 审议情况 - 2024年度利润分配预案及2025年中期分红计划待股东大会审议[6,10,13]

公司历史 - 2008年9月22日成立，注册资本12000万元，无锡市国联发展(集团)有限公司占比50.84%[13] - 2010年增加注册资本38000万元，变更后为50000万元[14] - 2013年无锡华光环保能源集团股份有限公司受让7500万股权，占比20%[15] - 2016年无锡市国联发展(集团)有限公司受让10000万股权，占比50%[15] - 2021年无锡华光环保能源集团股份有限公司受让5000万股权，占比30%[16] - 2022年经营范围和法定代表人变更[17] - 2023年增加注册资本50000万元，变更后为100000万元[18] 财务数据 - 截至2024年12月31日，注册资本和实收资本均为100000万元，无锡市国联(发展)集团有限公司占比50%[18] - 截至2024年12月31日，存放同业款项322323.43万元，存放中央银行款项30350.92万元，各类贷款余额390475.59万元[29] - 2024年实现收入17613.14万元，经营利润7736.75万元，税后净利润5805.14万元[29] - 截至2024年12月31日，资本充足率为19.99%，高于规定的10.00%[29] - 期末无不良资产，不良资产率为0.00%，低于规定的4.00%[29] - 期末无不良贷款，不良贷款率为0.00%，低于规定的5.00%[30] - 期末贷款拨备率为2.50%，高于规定的1.50%[30] - 期末流动性比例为47.02%，高于规定的25.00%[31] - 期末贷款比例为54.72%，低于规定的80.00%[32] - 期末票据承兑余额占资产总额比例为6.47%，低于规定的15.00%[32] - 期末(票据承兑余额 + 转贴现卖出余额)占资本净额比例为36.31%，低于规定的100.00%[32] 公司管理 - 实行董事会领导下的总经理负责制，确立相互制衡治理结构[19] - 面临信用、流动性、操作等风险，贷款是最大信用风险来源[22] - 通过不良贷款率等指标预警监测信用风险[22] - 制订制度管理流动性[23] - 建立制度应对人员因素操作风险[23] - 资金计划管理遵循办法保障资金安全、效益和流动[25] - 贷款对象限于无锡市国联发展(集团)有限公司成员单位[26] - 建立完整信贷管理制度和审贷分离、分级审批办法[26] - 设立内部审计部门进行内部审计监督[27] 信息系统 - 信息系统由软通动力于2017年3月搭建并提供后续服务支持[27]

业绩总结 - 2024年度公司营业收入为911,332.42万元[6] - 2024年末资产总计263.39亿元，较2023年末增长0.74%[16] - 2024年末负债合计155.11亿元，较2023年末下降2.35%[21] - 2024年末所有者权益合计108.29亿元，较2023年末增长5.56%[21] - 2024年度净利润9.27亿元，2023年度为9.37亿元[27] 业务收入占比 - 2024年按时点确认收入的地方热电运营服务收入为469,861.23万元，占营业收入51.56%[6] - 2024年按时点确认收入的节能高效发电及环保设备制造销售收入为176,168.16万元，占营业收入19.33%[6] 现金流情况 - 2024年度经营活动产生的现金流量净额为10.28亿元，2023年度为3.94亿元[32] - 2024年度投资活动产生的现金流量净额为 -7.43亿元，2023年度为 -14.24亿元[32] - 2024年度筹资活动产生的现金流量净额为 -5.57亿元，2023年度为10.07亿元[32] 股本变动 - 2024年8月公司回购注销《2020年限制性股票激励计划》授予的777,389股限制性股票，回购注销后股本总额为942,885,729股[49] - 2024年9月公司定向发行13,080,000股A股普通股，定向发行后股本总额为955,965,729股[50] 资产项目变动 - 2024年末货币资金为25.11亿元，较2023年末下降9.90%[16] - 2024年末应收账款为24.18亿元，较2023年末增长14.92%[16] - 固定资产期末余额57.05亿元，期初余额53.77亿元[176] - 在建工程期末余额为816,452,290.98元，期初余额为670,790,857.10元[181] 负债项目变动 - 2024年末短期借款为14.74亿元，较2023年末增长3.99%[21] - 2024年末应付账款为38.85亿元，较2023年末下降7.52%[21] 税收优惠 - 子公司国联环科及其子公司自2015年7月1日起享受污泥处理处置劳务增值税即征即退70%的优惠政策[143] - 公司、华光工锅等报告期为高新技术企业，减按15%计缴企业所得税[144] - 华光设计院2024年度减按15%的税率计缴企业所得税[144] 坏账准备 - 装备制造及工程建造类业务客户组合1年以内应收账款预期信用损失率为5%，1至2年为10%等[89] - 供热供电类业务客户组合1年以内应收账款预期信用损失率为5%，1至2年为50%等[89] - 环保运营类业务客户组合1年以内应收账款预期信用损失率为5%，1至2年为10%等[89] 其他 - 审计认为公司2024年财报按企业会计准则编制，公允反映财务状况等[3] - 公司财务报告于2025年4月27日经公司第八届董事会第三十次会议批准后报出[51]

存款情况 - 存放于国联财务存款年初64,082,308.32元，期末45,752,135.9元，利息9,583,978.14元[8] - 银行活期存款年初52,957,578.32元，期末517,952,135.9元，利息2,966,121.99元[8] - 通知存款年初2,000,000元，期末222,000,000元，利息6,089,316.27元[8] - 保证金年初4,124,730元，期末300,000元，利息3,384.2元[8] - 定期存款年初5,000,000元，期末5,000,000元，利息525,155.67元[8] 借款情况 - 向国联财务借款年初96,980,000元，期末310,155,857.4元，利息支出30,530,049.5元[8] - 短期借款年初52,000,000元，期末90,000,000元，利息支出5,320,757.26元[8] - 长期借款年初44,980,000元，期末32,528,782.4元，利息支出60,732.47元[8] 承兑情况 - 委托国联财务在银行开具承兑年初3,339,472.6元，期末39,697,514.5元，利息支出32,181.77元[8] 审计报告 - 2025年4月27日出具苏公W[2025]A660号无保留意见审计报告[3]