股权结构 - 截至披露日，豫联集团持股1,077,248,821股，占比26.87%[2] - 厦门豫联持股40,000,000股，持股比例1.00%[5] - 豫联集团及其一致行动人合计持股1,117,248,821股，占比27.87%[2] 股份质押 - 2025年6月9日解除质押77,234,523股，占豫联集团持股7.17%，总股本1.93%[3] - 办理后，豫联集团累计质押499,762,592股，占其持股46.39%，总股本12.47%[2] - 豫联集团及厦门豫联累计质押499,762,592股，占其持股44.73%，总股本12.47%[2] 未来展望 - 豫联集团将继续推进解质，本次解质暂无后续质押计划[4] - 拟解除20,216,000股中孚实业股票质押担保，完成后266,000,000股全解质[4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予中孚实业“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 中孚实业作为铝行业领军企业，绿电铝深度布局凸显资源与成本优势，产能兑现及降本增效为竞争关键，有望通过海外拓展与上下游深度赋能实现跨越式增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 一、中孚实业：铝企老兵重整再出发，市场地位坚实而稳固 - “电解铝 + 铝加工 + 煤炭”三轮驱动，公司内生性增强，拥有“煤 - 电 - 铝 - 铝加工”产业链优势，主营产品多样，产能规模可观 [14] - VIMETCO NV 为公司实际控制人，股权稳定且集中，豫联集团为控股股东，控股子公司业务分工明确，部分子公司获相关认证 [21] - 2025 年推出员工持股计划及未来三年分红回报规划，彰显发展信心，此前 2022 年曾实施限制性股票授予激励计划 [24][28] - 持续深化铝产业链布局，生产经营走上正轨，实现铝电合一，降低电解铝生产成本，增强核心竞争力 [29] - 资产重整后，公司盈利能力大幅改善，近年归母净利润增长，铝加工和电解铝为核心业务，2024 年归母净利减少因原材料价格和用电成本增加 [32] - 2020 - 2023 年销售净利率大幅增长，全产业链布局优势显现，分板块毛利率有波动，电解铝毛利率受原材料和用电成本影响 [41] - 2016 - 2024 年资产减值有波动，2020 年后减值减少，对比同行期间费用率处高位有下降空间，2024 年微减受财务和管理费用影响 [50] - 重整完成后资产负债率处同行低位，2025 年推出未来三年分红回报规划彰显经营信心 [55] 二、电解铝涅槃重生，绿色转型引领新趋势 - 电解铝权益产能稳步提升，电力成本优势逐渐增强，将河南 50 万吨火电铝转移至四川水电铝，对中孚铝业持股提至 100%，权益产能达 75 万吨 [58][62] - 受四川省电力政策变更影响，2024 年广元地区电解铝利润受损，2025 年用电成本有望下降 [65][66] - 不断优化能源供给结构，完善绿色低碳产业链，2024 年子公司拟投建 20MW 光伏电站项目，提升绿色能源占比 [70] - 积极延伸铝产业链布局，增强铝材料“低碳、循环发展”优势，2023 年进军再生铝领域，二级子公司拟投建 50 万吨铝循环再生项目，部分产能已运行 [73] - 积极拓展铝深加工应用领域，筑造盈利护城河，拓展高端铝材产品种类，多个项目已投产转固，形成 69 万吨铝加工产品年产能 [74] - 积极夯实海外市场地位，核心产品市场份额提升，铝加工板块营收波动上涨，产品出口多国，核心产品市场占有率提高 [76] - 坚持科技创新，提升专业技术，依托创新平台掌握相关技术，部分子公司获相关认定 [79] - 煤炭稳步复产，提升原材料保障力度，拥有 225 万吨煤炭产能，煤矿逐步复产，权益产能为 60.97 万吨 [85] 三、铝绿色转型与高质量发展形势确定，迎来转型窗口期与长期价值重构 - 降碳政策集中出台，电解铝“碳解锁”倒计时，全球气候变暖，多国宣布碳中和目标，全球控碳减碳成趋势 [89][92] - 欧盟构建严密政策框架，可再生能源使用比例逐渐提高，2030 年争取实现 45%，CBAM 法规将实施，未来取代免费配额 [93][98][102] - 中国碳中和、碳排放目标明确，时间节点清晰，政策方向不可逆转 [104] 四、盈利预测及估值 - 谨慎假设 2025 - 2027 年电解铝含税价格为 2.0/2.05/2.1 万元/吨，预计公司实现归母净利 18/23/27 亿元，对应 PE 8.1/6.3/5.5 倍，较同行处于低位水平 [4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予中孚实业“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 中孚实业作为铝行业领军企业，绿电铝深度布局凸显资源与成本优势，产能兑现及降本增效为竞争关键，有望通过海外拓展与上下游深度赋能实现跨越式增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 中孚实业：铝企老兵重整再出发，市场地位坚实而稳固 - 公司1993年成立，2002年上市，曾因资产减值和限产政策亏损，2021年底重整完成扭亏，2022年摘帽，现拥有“煤 - 电 - 铝 - 铝加工”产业链，主营产品多样，产能规模可观 [14] - 控股股东为豫联集团，实控人为VIMETCO NV，旗下子公司分工明确，部分子公司获环保、节能等认证及绿电铝认证 [21] - 2022年实施限制性股票授予激励计划，2025年推出员工持股计划，彰显经营稳定性与发展信心，还发布未来三年分红回报规划 [24][28] - 公司以经营电解铝、铝型材及发电为主，实现铝电合一，降低成本，增强核心竞争力 [29] - 2020 - 2024年营收和归母净利润增长，2021年重整后盈利能力改善，2024年归母净利减少因氧化铝价格和用电成本上升，铝加工和电解铝为核心业务 [32] - 2020 - 2024年销售毛利率下降，销售净利率增长，2020 - 2023年销售净利率大幅增长，铝加工和电解铝板块毛利率有波动，电解铝毛利率受原材料和用电成本影响 [41] - 2016 - 2024年资产减值有波动，2020年后减值减少，2020 - 2024年公司四费中除销售费用外均下降，期间费用率处于中高位，2024年微减受财务和管理费用影响 [47][50] - 2020 - 2024年资产负债率下降，处于同行低位，2025年发布未来三年分红回报规划，计划每年现金分红不少于可分配利润60% [55] 电解铝涅槃重生，绿色转型引领新趋势 - 公司将河南50万吨火电铝转移为四川水电铝，对中孚铝业持股提至100%，电解铝权益产能增至75万吨，2024年四川电价政策使成本升高，2025年有望下降 [58][62][66] - 2024年子公司拟投资建设20MW光伏电站，改善能源结构，提升绿色能源占比，2023年进军再生铝领域，二级子公司拟投建50万吨铝循环再生项目，部分产能已运行 [70][73] - 公司高端铝材制造目标高，产品多样，应用领域广，多个项目投产转固，形成69万吨铝加工产能，铝加工板块营收波动上涨，出口占比提升，掌握多项技术，子公司获相关认定 [74][76][79] - 公司拥有225万吨煤炭产能，权益产能60.97万吨，部分煤矿已复产 [85] 铝绿色转型与高质量发展形势确定，迎来转型窗口期与长期价值重构 - 全球气候变暖，多国宣布碳中和目标，欧盟构建政策框架，可再生能源占比目标提高，CBAM法规过渡后企业需清缴碳税 [89][92][102] - 中国碳中和、碳排放目标明确，政策方向不可逆转 [104]

公司绿色转型战略 - 公司是国内铝产业"绿色化、智能化、数字化"转型先锋，以50万吨/年绿色低碳水电铝引领行业 [1] - 通过合作或自建方式推进分布式光伏项目，提升绿色能源消纳比例、优化能源消费结构 [1] - 全资子公司四川中孚与鹏辉能源合作投资建设储能电站项目，一期100MW/400MWh用户侧储能，二期300MW/600MWh储能电站 [1] 新能源项目进展 - 四川广元储能电站项目将成为全国最大用户侧储能项目，提升双方在绿色能源领域的品牌影响力 [1] - 河南巩义源网荷储一体化项目已进入施工招标阶段，计划安装光伏容量约22.98MWp [2] - 项目将提升川北电网调峰能力，缓解丰水期夏季高峰电力紧张问题，保障电解铝满负荷运营 [2] 技术合作与研发 - 四川中孚与鹏辉能源将开展固态电池研发生产、传统储能高效放电技术研发等深度合作 [2] - 公司自主开展电解槽石墨化阴极技术改造，集中力量降低电耗 [2] 政策与区域优势 - 项目符合四川省支持新能源及新型储能发展的政策，获得当地政府大力支持 [2] - 依托四川丰富清洁能源禀赋，公司从传统产业向新能源赛道战略延伸 [1] 可持续发展布局 - 公司通过"绿色水电铝+再生铝+铝精深加工"产业布局巩固"绿色、低碳、循环发展"优势 [2] - 稳步提升可再生能源电力消纳比例，优化能源消费结构，降低碳排放 [2]

股权情况 - 截至披露日，豫联集团持股1,077,248,821股，占总股本26.87%[2] - 截至披露日，豫联集团及其一致行动人合计持股1,117,248,821股，占总股本27.87%[2] - 厦门豫联持股40,000,000股，占比1.00%[10] 质押情况 - 本次解除质押后，豫联集团累计质押576,997,115股，占其持股53.56%，占公司14.39%[2] - 本次解除质押后，豫联集团及厦门豫联累计质押576,997,115股，占其持股51.64%，占公司14.39%[2] - 2025年6月6日，豫联集团解除245,784,000股及110,246,045股股票质押[3][4][5] 未来展望 - 豫联集团将继续推进股票解除质押，本次解除暂无后续质押计划[6]

可交换债券基本情况 - 2018年1月16日非公开发行第一期可交换债券"18豫01EB" 规模8.49亿元 质押股票21,600万股[1] - 2018年3月20日非公开发行第二期可交换债券"18豫02EB" 规模1.51亿元 质押股票5,000万股[2] - 可交换债券已于2024年4月23日在上海证券交易所终止挂牌并摘牌[2] 控股股东司法重整情况 - 豫联集团2020年11月2日被裁定受理破产重整[4] - 2021年7月29日法院批准重整计划[4] - 2022年4月20日法院确认重整计划执行完毕[4] 本次解除质押安排 - 2025年5月21日拟解除245,784,000股股票质押担保[1][6] - 2025年5月30日拟解除20,216,000股股票质押担保[1][4] - 两批次合计266,000,000股质押股票将全部解除担保[1][6] 具体解除操作细节 - 第一期质押专户拟划转14,256,000股至豫联集团证券账户[4] - 第二期质押专户拟划转5,960,000股至豫联集团证券账户[4] - 本次解除股份占豫联集团持股比例1.88% 占公司总股本0.50%[5] 质押解除后股权结构 - 剩余被质押股份数量为两批次解除办理完成后的数据[6] - 公司将持续督促解除质押担保股票工作进展[6] - 所有操作完成后原可交换债券质押股票将完全解除[1][6]

可交换债券基本情况 - 豫联集团2018年非公开发行两期可交换公司债券，第一期简称"18豫01EB"，发行规模5亿元，质押245,784,000股中孚实业股票 [1] - 第二期简称"18豫02EB"，发行规模3亿元，质押20,216,000股中孚实业股票 [1] - 两期债券均于2024年4月23日在上海证券交易所终止挂牌并摘牌 [1] 控股股东司法重整情况 - 郑州中院2021年7月29日批准豫联集团《重整计划》，2022年4月20日确认执行完毕并终结重整程序 [2] 本次拟解除质押情况 - 豫联集团拟分两批解除质押：2025年5月21日计划解除245,784,000股，5月30日计划解除20,216,000股 [1][3] - 两批解除完成后，总计266,000,000股质押担保将全部解除，占原质押总量的100% [1][3] - 具体操作包括：第一期质押专户划出14,256,000股，第二期质押专户划出5,960,000股至豫联集团证券账户 [2] 控股股东质押现状 - 豫联集团当前持股1,077,248,821股（占公司总股本26.87%），剩余质押667,027,160股，质押率61.92% [3] - 一致行动人厦门豫联投资合伙企业持股40,000,000股（1%），无质押 [3] - 控股股东及一致行动人合计质押股份占公司总股本16.64% [3]

股份质押与解质 - 2025年5月21日和30日，豫联集团拟分别解除2.45784亿股和2021.6万股中孚实业股票质押，完成后2.66亿股全部解质[2] - 本次拟解除2021.6万股，占豫联集团所持公司股份1.88%，占总股本0.50%[6] - 第一、二期质押专户拟划转1425.6万股和596万股至豫联集团证券账户[6] 债券发行与终止 - 2018年1月16日，豫联集团发行“18豫01EB”，规模8.49亿元，质押2.16亿股[2] - 2018年3月20日，发行“18豫02EB”，规模1.51亿元，质押5000万股[3] - 可交换公司债券于2024年4月23日在上海证券交易所终止挂牌并摘牌[4] 破产重整 - 2020年11月2日，豫联集团被裁定受理破产重整；2021年7月29日批准重整计划；2022年4月20日确认执行完毕[5] 股权结构 - 豫联集团持股10.77248821亿股，占比26.87%，剩余质押6.6702716亿股[9] - 厦门豫联投资合伙企业持股4000万股，占比1.00%，无质押股份[9] - 控股股东及其一致行动人合计持股11.17248821亿股，占比27.87%，剩余质押6.6702716亿股[9]

债券发行 - 2018年1月16日发行“18豫01EB”可交换债券，规模8.49亿元，质押2.16亿股[1] - 2018年3月20日发行“18豫02EB”可交换债券，规模1.51亿元，质押5000万股[2] 债券摘牌 - 2024年4月23日可交换公司债券在上海证券交易所终止挂牌并摘牌[2] 破产重整 - 2020年11月2日被裁定受理破产重整[3] - 2021年7月29日郑州中院裁定批准《重整计划》并终止重整程序[4] - 2022年4月20日郑州中院裁定确认《重整计划》执行完毕并终结重整程序[4] 股份解除质押 - 拟解除质押担保股份2.45784亿股，占所持公司股份22.82%，占总股本6.13%[5] - “18豫01EB”质押专户拟解除2.01744亿股，解除后剩余1425.6万股[6] - “18豫02EB”质押专户拟解除4404万股，解除后剩余596万股[6] 股份持有与质押 - 豫联集团及其一致行动人合计持股11.17248821亿股，占比27.87%[7] - 剩余被质押股份6.8724316亿股，占所持股份比例61.51%，占总股本比例17.14%[7]

员工持股计划 - 2025年2月5日和21日公司会议通过2025年员工持股计划议案[2] - 3月28日员工持股计划协议受让259,600,267股，占总股本6.47%[3] - 截至披露日累计买入2,700,000股，占总股本0.07%[3] - 截至披露日成交均价约3.54元/股，总金额955.59万元[3] - 截至披露日员工持股账户持股262,300,267股，占总股本6.54%[3]