公司财务表现 - 2025年第三季度实现归母净利润0.43亿元，同比下降68.16% [1] - 2025年前三季度累计实现归母净利润1.24亿元，同比下降71.02% [1] - 调整2025年至2027年营业收入预测至106.6亿元、112.0亿元、116.4亿元 [1] - 调整2025年至2027年归母净利润预测至1.6亿元、2.6亿元、3.3亿元 [1] - 当前股价对应2025年至2027年估值分别为107.0倍、65.5倍、52.1倍 [1] 业务发展 - 奥莱业务强化性价比定位 [1] - 公司为国内零售百货业标杆，具备丰厚行业积淀与产业资源 [1] - 2020年获批免税牌照后积极推进免税业务体系搭建 [1] - 万宁王府井离岛免税港已于2023年1月正式营业 [1] 行业政策与前景 - 财政部等五部门于10月30日印发通知，明确自11月1日起完善免税店政策以支持提振消费 [1] - 免税业务有望受益于政策拉动 [1] - 当前线下消费环境仍然承压 [1]

宏观与政策环境 - 近半月经济呈现反内卷推进、猪肉价格止跌、新房销售回落但二手房小幅回升、基建实物工作量未改善等特点，当前经济有加速回落迹象，需求不足问题加剧，但全年"保5%"难度不大，政策将"托而不举"并为明年布局 [3] - 10月经济全面走弱，出口增速大幅回落，地产、基建和制造业投资增速普遍回落，消费增速继续回落，CPI&PPI低位、PMI超季节性下行、新增信贷社融低于预期均指向经济加速回落 [4] - 金融"反内卷"表述将影响未来资产供需，债市震荡背后是基本面走弱和资金宽松支持利率下降，但银行配置行为审慎制约下行，临近年末配置需求恢复或驱动利率趋势性下行 [9] - 10月经济呈现产需双弱格局，工业增加值增速下降1.6个百分点至4.9%，服务业生产总值增速下行1.0个百分点至4.6%，出口交货值增速下行5.9个百分点至-2.1% [14] - 政府补贴效果减弱，10月社零同比增长2.9%，增速回落0.1个百分点，政策补贴集中的家电、家具等行业四项合计同比增速回落3.6个百分点至10.3% [15] - 信贷需求整体偏弱，10月新增信贷2200亿元，同比少增2800亿元，已连续4个月同比少增，广谱利率继续下行，资产荒压力仍在 [17] 金融市场与流动性 - 本周货币方向、信用方向发出看多信号，流动性得分为0.25分，发出中性偏多信号，资金面得分为0.50分，信号中性偏多，技术面信号中性，拥挤度指标分数为0.25分，发出中性偏多信号 [8] - 本周资金价格小幅提升，R001收于1.43%（前值1.39%），DR001收于1.37%（前值1.33%），央行逆回购净投放6262亿元，较上周净投放量（-15722亿元）回正，6M买断式逆回购将加量续作3000亿元 [12] - 债市收益率窄幅震荡，1年国债收益率上行0.59bp至1.41%，10年国债收益率下行0.02bp至1.81%，30年国债收益率下行1.00bp至2.15%，存单收益率有所上升，3M收益率上行1.50bp收于1.58% [13] - 存单净融资转负至-416亿元（前值1510亿元），加权平均发行期限7.7M（前值7.6M），下周政府债净融资2280亿元，净缴款合计4007亿元，银行间杠杆率日均107.31%（前值108.06%） [13] 行业与公司表现 - 腾讯控股2025Q3收入1929亿元，同比增长15.4%，毛利率达56.4%，同比上升3个百分点，non-GAAP归母净利润706亿元，同比增长18.0%，广告收入362亿元，同比增长20.8% [20] - 腾讯游戏业务增长强劲，本土游戏收入428亿元，同比增长14.7%，国际游戏收入208亿元，同比增长43.4%，《三角洲行动》流水位居行业前三，《皇室战争》流水同比增长超400% [21] - AI驱动的eCPM提升已贡献50%的广告增量，混元模型技术架构持续迭代，图像与3D生成模型达行业领先水平，预计2025-2027年收入为7530/8278/9073亿元 [21][22] - 电投能源拟收购白音华煤电100%股权，交易价格111.49亿元，交易完成后归母净利润由27.87亿元增至35.49亿元，预计增厚年化归母净利润18.67亿元，交易PE约6.0X [22][23] - 收购标的资产露天二号矿煤炭地质储量9.97亿吨，核定产能1500万吨/年，交易完成后电投能源总煤炭核定产能将增至6300万吨/年，预计2025-2027年归母净利润59/60/64亿元 [23][25] - 王府井2025Q3营收23.5亿元，同比-4.73%，归母净利润0.43亿元，同比-68.16%，调整2025-2027年营收预测至106.6/112.0/116.4亿元，归母净利润至1.6/2.6/3.3亿元 [27] - 凯莱英2025年前三季度营业总收入46.30亿元，同比增长11.82%，归母净利润8.00亿元，同比增长12.66%，预计2025-2027年归母净利润分别为11.86亿元、13.24亿元、15.68亿元 [28] 市场趋势与风格 - 科创50即将确认日线下跌，风格切换正在进行，本轮日线级别上涨大概率已临近尾声，未来科技板块大概率震荡调整，但中期牛市刚刚开始，是个普涨格局 [5] - 汽车确认日线级别下跌，农林牧渔、消费者服务迎来日线级别上涨，超2/3行业日线级别上涨处于超涨状态，食品饮料、医药、商贸零售、汽车已形成日线级别下跌 [5] - 钢铁行业1-10月钢材表观消费量同比增长4.3%，10月单月表观消费同比增长0.5%，粗钢统计数据质量下降可能与产量压降压力有关 [19] - "南向通"扩容将加入券商、保险公司、理财及资产管理公司，拓宽离岸回购应用场景，可交易币种由人民币拓宽至美元、欧元、港元等多币种 [16]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][6] 核心观点 - 报告公司为国内零售百货业标杆，具备丰厚行业积淀与产业资源，2020年获批免税牌照后积极推进免税业务体系搭建 [3] - 2025年第三季度业绩承压，但奥莱业态通过加强高性价比运营实现逆势增长，免税业务有望受益于后续政策拉动 [1][2][3] - 基于2025年第三季度业绩表现及当前线下消费环境，调整了未来三年的营收与利润预测 [3] 分业态业绩表现 - **购百业态**：2025年前三季度百货业态营收29.0亿元，同比下滑11.36%；购物中心业态营收18.6亿元，同比下滑16.56%，主要受消费格局转变及关闭调整部分门店影响 [2] - **奥莱业态**：2025年前三季度奥莱业务实现收入17.3亿元，同比增长4.88%，表现相对韧性，主要得益于加强高性价比经营内容的组织和运营 [2] - **免税业务**：2025年前三季度免税业务实现收入1.8亿元，同比下滑9.25%，主要因海南免税业务采取稳健销售策略；后续有望受益于10月30日五部门发布的完善免税店政策 [2] 盈利能力分析 - **毛利率**：2025年第三季度整体毛利率为36.24%，同比下降2.06个百分点；其中百货/购物中心毛利率分别为30.48%/35.59%，同比分别下降3.13/7.81个百分点，主要受固定成本相对刚性影响 [3] - **费用率**：2025年第三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为15.17%/12.69%/3.99%，同比分别-1.19/-0.33/+1.80个百分点 [3] - **净利润**：2025年第三季度归母净利润0.43亿元，同比大幅下降68.16%；扣非归母净利润0.01亿元，同比大幅下降98.11% [1][3] 财务预测与估值 - **营收预测**：调整后2025-2027年营业收入预测分别为106.6亿元、112.0亿元、116.4亿元 [3] - **净利润预测**：调整后2025-2027年归母净利润预测分别为1.6亿元、2.6亿元、3.3亿元 [3] - **估值水平**：当前股价对应2025-2027年预测市盈率（P/E）分别为107.0倍、65.5倍、52.1倍 [3][10]

行业转型趋势 - 零售行业正通过文化IP运营与跨界场景创新 推动传统商业空间向城市文化容器转型 [1] - 行业发展趋势为IP AI 体验消费 线下卖场已从购物盒子升级为承载文化与社交的空间 [2] - 零售行业正在加速迭代发展 以适应消费者对文化体验的旺盛需求 [1] 公司战略与举措 - 上海新世界股份有限公司每年策划4场至5场主题展览 20多场潮玩等IP快闪活动 集中于寒暑假等人流高峰期 [2] - 王府井集团股份有限公司在王府井喜悦 友谊商店等项目中尝试将国潮文化 青年艺术等IP元素与空间运营结合 打造沉浸式消费体验 [3] - 百联股份积极推进商旅文体展融合 成功打造2025畅玩运动季 旗下四大商业体设立运动分会场 策划躲避球挑战赛等活动 [4] - 百联股份通过百联金秋购物季整合营销活动 以逛百联游上海特色IP串联文旅消费新体验 [4] - 第一百货商业中心六合路举办文化+美食国际旅游商圈特色活动 汇聚超跑 美食美酒与文化设计 [4] - 青浦百联奥莱结合上海国际光影节 推出光影季ORIA推荐官的诞生主题营销 将光影艺术与商业消费融合 [4] 未来发展计划 - 上海新世界股份有限公司将持续打造优质IP生态 丰富和完善新世界城的生态链 [2] - 王府井集团股份有限公司将系统性推动IP资源与多业态联动 强化商品+服务+场景的一体化运营能力 [3] - 百联股份正积极推进青浦百联奥莱二期 杭州百联奥莱三期以及成都百联奥莱建设 并动态完善标准化建设 [5] - 对于百货及购物中心业态 百联股份将推进标杆商业打造 重点项目转型升级与提质增效等工作 [5]

推介活动概况 - 北京市东城区在香港举办“科技+文商旅融合发展”专题推介活动 主题为“数智领航 文脉焕新” [1] - 活动吸引近百位京港政商界代表参与 现场签约华润五丰 固生堂等重点项目 [1] 东城区产业基础与规划 - 东城区首次在港系统推介“科技+文商旅”融合发展战略 重点介绍中关村东城园的科创集聚优势 [1] - 中关村东城园已集聚企业1.38万家 上市企业53家 地均产出居中关村各分园之首 [1] - 区域规划包括“科创金三角”发展规划 [1] - 在“文化金三角”即故宫 王府井 隆福寺联动区域 持续提升“故宫以东”品牌影响力 [2] - 推动文化消费与商业旅游深度融合 东直门信达中心 前门西兴隆街等重点项目正加快打造国际化消费新场景 [2] 推介的空间资源 - 东城区推出12项优质空间资源 涵盖四大地块 四大城市更新项目及四大高端楼宇 [2] - 四大地块包括南中轴线门户的宝华里 西革新里地块 南部核心区的四块玉地块 天坛公园北侧的祈西地块 [2] - 四大城市更新项目包括故宫景山附近的皇城景山街区 东长安街旁的西总布胡同 故宫周边片区和国子监片区 [2] - 四大高端楼宇包括东方广场 信达中心 百荣世贸商城 玖安大厦 [2] 京港合作与投资 - 香港一直是东城区重要的投资来源地 [3] - 今年1-9月 东城区落地100万美元以上外资项目投资总额达8.3亿美元 实际使用外资1.29亿美元 [3] - 香港地区新设外资企业占比近50% 实际使用外资金额占全区的1/4 [3] - 活动为京港两地搭建资源共享与产业协作桥梁 在科技服务 文化创意 商业消费等领域达成初步合作意向 [2][3]

免税概念股市场表现 - 中国中免股价拉升，涨幅超过7% [1] - 东百集团股价涨停 [1] - 中百集团、步步高、王府井等公司股价跟涨 [1]

市场整体表现 - 沪指11月11日下跌0.39% [1] - 两市主力资金全天净流出562.42亿元 [1] - 申万所属行业中，今日上涨的有15个 [1] 行业涨幅表现 - 商贸零售行业位居今日涨幅榜首位，涨幅为1.43% [1] - 房地产行业涨幅为0.81% [1] - 银行行业上涨0.35% [1] 行业资金流向 - 今日有5个行业主力资金净流入 [1] - 银行行业主力资金净流入规模居首，全天净流入资金8.08亿元 [1] - 钢铁行业紧随银行之后，主力资金净流入 [1] - 主力资金净流出的行业有26个 [1] - 电子行业主力资金净流出规模居首，全天净流出资金130.26亿元 [1] - 计算机行业净流出资金为70.28亿元 [1] - 电力设备、非银金融行业也有较多资金净流出 [1] 商贸零售行业详情 - 商贸零售行业今日上涨1.43%，但全天主力资金净流出7.17亿元 [1] - 该行业所属的个股共97只，今日上涨的有62只 [1] - 涨停个股有4只，下跌个股有28只 [1] - 行业内有部分个股实现资金净流入 [1]

市场表现 - 免税概念股整体拉升，中国中免股价上涨超过7% [1] - 东百集团股价涨停，中百集团、步步高、王府井等公司股价跟涨 [1]

募资情况 - 2021年12月3日向16家投资者非公开发行A股155,250,070股，募资3,743,079,205.55元[1] - 扣除费用后净额3,717,256,771.68元[1] 账户情况 - 2024年12月、2025年2月分别在北京银行、华夏银行开立募集资金专项账户[2] 监管协议 - 2025年11月公司等签订四方监管协议[3] 资金余额 - 2025年11月10日，工行等支行募集资金余额分别为16,104.07万、74,594.39万等[6] 监管要求 - 丙方至少每半年度对公司募集资金进行现场调查[7] - 甲方二支取超5000万且达净额20%时通知丙方[8]

板块整体表现 - 11月10日一般零售板块整体上涨1.41%，表现优于上证指数（上涨0.53%）和深证成指（上涨0.18%）[1] - 板块内领涨股为浙江东日，当日涨停，涨幅为9.99%[1] - 板块呈现普涨态势，表格所列10只个股涨幅均超过4%[1] 个股价格表现 - 浙江东日收盘价为48.43元，涨幅9.99%，成交额4.30亿元[1] - 国光连锁收盘价为25.34元，涨幅9.98%，成交额10.83亿元[1] - 东百集团收盘价为7.51元，涨幅9.96%，成交额8.37亿元[1] - 小商品城为板块内跌幅最大个股，下跌6.36%，收盘价16.49元[2] 板块资金流向 - 当日一般零售板块主力资金净流入9.42亿元[2] - 游资资金净流出3.74亿元，散户资金净流出5.68亿元[2] - 东百集团主力资金净流入2.65亿元，主力净占比达31.63%，为板块最高[3] - 国光连锁主力资金净流入2.41亿元，主力净占比22.24%[3] - 供销大集主力资金净流入2.08亿元，主力净占比9.77%[3]