交银国际对华虹半导体的核心观点 - 交银国际发布研究报告 维持华虹半导体“买入”评级 并将目标价上调至120港元 对应3.9倍2026年市净率 [1] 财务表现与预测 - 2025年第四季度营收为6.599亿美元 环比增长3.9% 接近指引上限 毛利率为13.0% 环比下降0.5个百分点 位于指引区间中位数 [1] - 管理层指引2026年第一季度营收为6.5-6.6亿美元 毛利率指引为13-15% [1] - 预测华虹半导体2026年第一季度营收和毛利率分别为6.57亿美元/14.0% [1] - 调整2026/2027年收入预测至28.43亿美元/33.49亿美元 此前预测为28.37亿美元/32.63亿美元 [1] - 预测2026/2027年毛利率分别为14.2%/16.2% 此前预测为14.3%/16.8% [1] 产能与资本开支 - 截至2025年末 公司总产能为486kwpm 8英寸等效产能 [2] - 2025年九厂增加了42kwpm 12英寸等效产能 [2] - 管理层指引九厂一期全面量产时间或小于两年 预测到2026年底九厂总产能或达到83kwpm 12英寸等效产能 即2026年将增产41kwpm [2] - 九厂一期总投资67亿美元中 或有剩余约13亿美元用于2026年剩余产能上量 [2] - 九厂二期厂房建设预计在年后开始 预测二期或从2027年第一季度之后开始贡献产能 [2] - 2025年资本开支为18.1亿美元 同比下降34% [2] - 预测2026/2027年资本开支分别为16.2亿美元/24.0亿美元 [2] 需求与运营状况 - 2025年全年产能利用率处于106.1%的高位 [2] - 与人工智能相关的电源管理集成电路产品、微控制器相关的嵌入式非易失性存储器 以及闪存/图像传感器产品需求旺盛 推动整体需求处于高位 [2] - 管理层认为人工智能对公司产品需求影响总体为正面 存储器供不应求的溢出效应使得公司逻辑/存储代工业务受益 [2] 公司战略与进展 - 华虹五厂收购进展顺利 收购帮助公司增加约4万片12英寸55/40纳米特殊工艺产能 协同效应优化销售网络 提高总体运营效率 [1] - 新管理层上任后或实现了九厂一期的产能加速上量 达到满产节奏快于预期 [2] - 考虑到2027年公司或继续扩产确定性高 交银国际乐见九厂加速落地和继续扩产 [1]

科创芯片ETF汇添富（588750）市场表现 - 该ETF于2月24日开盘上涨0.95%，报价为1.800元 [1] - 自成立日（2024年12月18日）以来，该ETF累计回报率达到78.38% [1] - 该ETF近一个月回报率为5.60% [1] 科创芯片ETF汇添富（588750）持仓与基准 - 该ETF的业绩比较基准为上证科创板芯片指数收益率 [1] - 该ETF的管理人为汇添富基金管理股份有限公司，基金经理为孙浩 [1] 科创芯片ETF汇添富（588750）重仓股表现 - 前十大重仓股于2月24日开盘普遍上涨，其中海光信息涨3.00%，澜起科技涨3.27%，芯原股份涨3.45% [1] - 其他重仓股开盘涨幅分别为：中芯国际涨0.94%，寒武纪涨1.39%，中微公司涨1.26% [1] - 其余成分股开盘涨幅分别为：拓荆科技涨0.92%，华虹公司涨0.16%，沪硅产业涨1.12%，东芯股份涨0.91% [1]

**涉及的公司与行业** * **公司**：华虹公司[1][2] * **行业**：半导体制造（特色工艺）[1][2] **核心财务与运营表现** * **收入创新高**：25Q4实现收入6.60亿美元，同比增长22.4%，环比增长3.9%[1] * **毛利率同比改善**：25Q4毛利率为13.0%，同比提升1.6个百分点，主要得益于平均销售价格提升及降本增效[1] * **产能持续扩张**：月产能达48.6万片（折合8英寸），环比增加1.8万片[1] * **产能利用率维持高位**：产能利用率达103.8%，在产能增长的同时保持满载[1] * **平均销售价格提升**：平均销售价格环比增长0.45%至455.72美元[1] * **未来业绩指引**：公司预计26Q1收入约6.5-6.6亿美元，毛利率介于13%至15%之间[1] **行业趋势与公司战略** * **行业供需变化**：当前部分逻辑产能转向内存，导致逻辑产能供应减少，同时“在地化”制造趋势加强[2] * **公司提价策略与预期**：2025年公司已针对部分领域进行提价，预计2026年仍有提价空间[1] * **产能扩张计划加速推进**： * FAB9一阶段产能已超预期完成建设[2] * FAB5收购事项有序推进[2] * FAB9B项目已于2026年1月开启招标，计划建设一条月产能5.5万片的12英寸特色工艺生产线，项目工程竣工日期为2027年1月31日[2] **其他重要信息** * **分析师预测与评级**：预计公司2025-2027年营收分别为173.08亿元、209.24亿元、253.36亿元，归母净利润分别为4.13亿元、12.84亿元、15.44亿元[2] * **首次覆盖给予“强烈推荐”评级**[2]

公司财务表现 - 华虹半导体2023年第四季度营收为6.599亿美元，环比增长3.9%，接近之前指引上限 [1] - 公司2023年第四季度毛利率为13.0%，处于之前指引(12-14%)的中位数，但环比下降0.5个百分点 [1] - 管理层指引2024年第一季度营收为6.5-6.6亿美元，毛利率指引为13-15% [1] 业务运营与需求 - 华虹半导体九厂产能正在加速放量 [1] - 公司的电源管理集成电路和微控制器需求继续保持强劲 [1] 机构预测与评级 - 交银国际调整了对华虹半导体的收入预测，将2026年预测上调至28.43亿美元，2027年预测上调至33.49亿美元，此前预测分别为28.37亿美元和32.63亿美元 [1] - 该机构预测公司2026年毛利率为14.2%，2027年毛利率为16.2%，此前预测分别为14.3%和16.8% [1] - 交银国际维持对华虹半导体的“买入”评级，并将目标价上调至120港元，此目标价对应3.9倍2026年市净率 [1]

宏观与策略观点 - 核心观点：探讨沃什（潜在美联储主席）的货币政策主张（缩减资产负债表、强化央行独立性、厘清财政与货币边界）及其政策路径对美元资产价格的潜在影响，认为AI能结构性缓解通胀，提升生产率，支持“生产率驱动实际收入改善+通胀中枢温和回落”的中期主线 [1][6][7] - 沃什政策主张：批判美联储资产负债表膨胀（当时高达6.7万亿美元），认为通胀是货币供给问题，主张通过缩表配合降息，并推动金融去监管以构建“小政府”治理框架 [7] - 政策推行挑战：在美联储内部面临阻力，且当前美债对流动性冲击敏感度高，进一步缩表可能通过削减银行准备金或财政部一般账户（TGA）余额，需要财政配合，同时可能导致长端利率上行，约束贷款利率下行 [8] - 对资产价格影响：美债波动性可能放大，收益率曲线调整可能倒逼缩表节奏放缓，短期美元指数呈双向波动，6-9月降息窗口期将迎来方向选择，黄金在3-4月及5-6月或面临流动性扰动 [9][10] - 策略观点：2026年有望回归“价值投资元年”，人民币升值驱动跨境资本回流，拥有稳定现金流且资本支出较低的“大DCF资产”将受青睐，大炼化板块（如氟化工/合成树脂/塑料）因全球竞争优势和现金流修复，有望迎来“巴菲特时刻” [68][70][71] - 配置建议：超配人形机器人、AI应用、创新药、新消费，上半年推荐石油/化工，下半年推荐白酒/恒生科技 [67][71] - 市场与估值：本周A股估值扩张，TMT领涨，电子/计算机/传媒/通信设备行业估值处于历史较高分位数，传媒和计算机估值仍有提升空间，农林牧渔、公用事业、非银金融具低估值高盈利特征，建筑材料、电力设备、传媒、电子兼具低估值与高业绩增速 [74][75][76] - 量化跟踪：本周电子、计算机、机械机构参与占比靠前，半导体设备指数、高送转预期指数机构参与占比达近20周最高位，工业金属精选指数个人-机构参与分歧居高 [78][80] - ETF资金流向：上周A股行业主题ETF净流入居前，中游制造板块ETF净流入显著，美国市场能源转型主题ETF净流入居前，黄金ETF在内地及美国市场均获净流入 [83][84] 电子半导体（华虹公司） - 核心观点：华虹公司作为国内成熟制程与特色工艺代工龙头，受益于行业复苏与AI驱动，首次覆盖给予“买入”评级，预计2025-2027年营收分别为183.83/246.57/284.07亿元，归母净利润分别为6.74/7.78/11.29亿元，给予2026年5.86倍PB估值，目标价152.03元 [2][12] - 行业地位与复苏：公司是全球第六、中国大陆第二大晶圆代工厂，25Q1/Q2产能利用率达102.70%、108.30%，显著受益于全球晶圆代工行业复苏（2025年全球营收增速预计达20%）及代工价格企稳 [12] - AI驱动新周期：AI推动全球半导体市场规模从2025年6790亿美元增长至2030年10610亿美元，五年复合年增长率9%，逻辑芯片搭载率持续上行，公司功率器件、MCU、传感器等特色工艺平台成为AI产业重要制造基础 [13] - 产能扩张与注入：FAB9于24年底投片并于25Q1启动爬坡，重点布局车规级MCU和高压功率器件，预计2026年中全面达产，收购华力微（含FAB5）后，假设其3.8万片/月产能于2026年并表且利用率达100%，对应年营收4.56亿美元 [14] 医药生物（维立志博） - 核心观点：维立志博拥有三大技术平台（IO 2.0、TCE、ADC），聚焦肿瘤和自身免疫疾病，2026年临床数据催化较多，2027年有望进入商业化拐点，首次覆盖给予“买入”评级，预计2025-2027年营收为1.75/1.96/2.008亿元 [3][16][17] - 核心产品进展：LBL-024（PD-L1/4-1BB双抗）已布局12个适应症，其单药治疗肺外神经内分泌癌的关键注册临床已完成入组，计划2026年3季度递交生物制品许可申请，LBL-034（GPRC5D/CD3双抗）全球临床进度第二，II期研究数据亮眼 [16][17] - 自身免疫病产品合作：LBL-047已实现首例患者入组，LBL-051计划2026年第一季度向美国食品药品监督管理局递交临床申请 [17] 汽车与零部件（宁波华翔） - 核心观点：宁波华翔剥离欧洲不良资产后盈利能力有望提升，全面进军人形机器人赛道增长潜力大，首次覆盖给予“买入”评级，预计2025-2027年归母净利润分别为5.19/16.10/17.56亿元，给予2026年25倍市盈率估值，目标市值402.39亿元 [4][18] - 主要成长逻辑：剥离长期亏损的欧洲资产，拓展智能底盘业务把握国产替代机遇，并与智元机器人在六大板块展开合作，随着聚醚醚酮材料产能建设推进及核心零部件突破，有望成为全球聚醚醚酮龙头之一 [19] 自动驾驶（希迪智驾） - 核心观点：希迪智驾作为国内无人驾驶矿卡头部企业，乘行业高速发展东风，首次覆盖给予“买入”评级，预计2025-2027年营收10.94/20.87/38.44亿元，归母净利润-2.91/0.33/3.42亿元 [21][24] - 行业与公司数据：2024年国内无人矿卡出货量约1400辆，全球2100辆，预计2030年国内渗透率突破50%，出货量达16000辆，全球达26000辆，对应全球市场约81亿美元，2024年公司营收4.1亿元，同比增长207%，其中自动驾驶汽车业务营收2.55亿元，占比62% [21][22] - 客户与市场：服务客户数量持续增长，已交付304辆自动驾驶矿卡及110套独立系统，并获得大量指示性订单，合作伙伴包括中国重汽、三一重工等，海外市场已拓展至澳大利亚、欧洲、南美洲及沙特 [23] 酒店餐饮行业 - 核心观点：春节出游与服务消费旺盛，验证餐饮链复苏趋势，继续推荐餐饮板块及产业链 [25][27] - 春节消费数据：2026年春节假期国内旅游出游预计达5.2亿人次，同比增长约3.8%，旅游收入预计突破7000亿元，人均消费较2023年增长14.6%，2月15日全国酒店住宿交易额增长32.7%，租车订单量增长54%，假期前四天全国重点零售和餐饮企业日均销售额较2025年同期增长8.6% [25] - 餐饮复苏表现：春运“反向流动”带动大城市客流，海底捞部分门店除夕及初一同期客流增长超17%，假期前五天接待顾客超700万人次，假期前四天“必吃榜”商户订单量较去年春节同期增长81% [26] - 投资建议：推荐百胜中国、颐海国际、海天味业，关注海底捞、九毛九、小菜园、达势股份、天味食品、安井食品 [27] 机械设备与上游材料 - **燃气轮机行业**：数据中心建设等催化需求旺盛，西门子能源、GEV、三菱重工等公司积压可观订单，国内零部件配套企业有望受益，西门子能源计划将燃气轮机产能从2024年17吉瓦提升至2028-2030年超30吉瓦，GEV能源部门2025年订单额达328亿美元，增长52% [29][30][31][32] - **刀具行业**：碳化钨价格快速上涨（2026年2月13日报1650元/公斤，较年初涨58.7%），中国供应收缩（占全球80%）与需求扩容（光伏钨丝渗透率从20%跃升至60%）下，国产头部刀具企业有望受益，建议关注欧科亿、华锐精密等 [35][36][37] - **人形机器人行业**：宇树、银河通用、松延动力、魔法原子等本体厂登陆春晚展示技术实力，推动关注度及订单量显著增长（京东平台机器人搜索量环比增超300%），2026年是从概念验证走向小范围推广的关键时点，产业链有望迎来规模放量 [54][55][56] - **AI上游电子布材料**：AI芯片需求驱动高端电子布（lowDK及low-cte布）景气高增，全球主要供应商日东纺计划在2028年前将产能提升至2025年的三倍并计划提价，铜箔基板厂商台耀因lowDK布需求增加而调整产能 [58][60][61] 计算机与工业软件 - **中科曙光**：拟发行不超过80亿元可转债，用于人工智能先进算力集群、AI训推一体机及国产化存储系统研发，公司在高性能计算市场领先，其第三代C8000浸没液冷解决方案单机柜功率密度突破750千瓦 [39][40] - **中控技术**：发布2026年限制性股票激励计划，设2026-2028年营收目标为105亿、145亿、200亿元，其中工业AI业务收入目标为10亿、25亿、50亿元，公司2025年预计营收76.40亿至84.44亿元，同比减少7.60%至16.40% [42][43] 食品饮料（白酒） - 核心观点：白酒行业正经历从B端（渠道）驱动向C端（消费者）主导的结构性转型，“C端时代”拉开序幕，这将导致竞争格局头部化、商业模式向“低毛利、高周转”转变 [45][46] - 市场结构转变影响：B端市场萎缩将导致行业整体净利率承压、超级单品打造难度增加，C端市场则呈现品牌集中化、消费升级（“价增量减”）及场景分化（头部名酒与高性价比产品）的趋势 [45] 家用电器 - 行业动态：美国关税政策变动，当前对中国及东南亚加征的15%关税较此前情况（东南亚基本20%、中国10%+24%延期）有边际改善 [48] - 春节消费与以旧换新：多地家电以旧换新活动拉动消费显著，如四川省活动拉动家电消费43.44亿元，数码消费48.78亿元 [49] - 企业动态与投资建议：海尔空调泰国工厂半年产量突破百万台，投资建议首推白电（海尔智家/美的集团/格力电器），并关注消费科技（科沃斯、安克创新等）及出海（TCL电子等）主线 [50][51] 电力设备与新能源 - 行业动态：春晚多种机器人亮相凸显场景适应能力，可重复使用火箭商业化进程加速（星际荣耀完成50.37亿元融资），OpenAI下调2030年算力支出目标至6000亿美元 [90][91] - 投资建议：人形机器人板块推荐优必选、科达利等，商业航天推荐福斯特、迈为股份等，AI算力数据中心配套推荐思源电气、东方电气等，电力设备推荐国能日新、神马电力等 [90][91]

宏观经济与政策 - 2026年经济工作强调坚持内需主导，建设强大国内市场，统筹促消费和扩投资 [1] - 1月末广义货币(M2)余额同比增长9%，高于市场预期；1月份社会融资规模增量为7.22万亿元，高于市场预期；1月份人民币贷款增加4.71万亿元，符合市场预期 [1] - 中方将于2026年5月1日起对53个非洲建交国全面实施零关税，并继续推动商签共同发展经济伙伴关系协定 [1] - 中方决定自2026年2月17日至12月31日，对加拿大、英国持普通护照人员实施免签政策 [1] - 美国1月CPI同比增长2.4%，预估为增长2.5%；美国1月核心CPI同比增长2.5%，预估增长2.5% [2] - 美国总统特朗普发文称，将把对全球商品加征10%的进口关税的税率水平提高至15%，部分关键矿物、能源产品等将不受约束 [2] - 美国海关与边境保护局表示，将停止征收依据《国际紧急经济权力法》开征的关税，此前美国最高法院已裁定这些关税非法 [2] 科技与人工智能 - 字节跳动芯片研发团队将开始规模化招聘，多款云端芯片已量产部署 [1] - 月之暗面Kimi新一轮超7亿美元的融资即将完成交割，由阿里、腾讯等老股东联合领投，其新一轮100-120亿美元估值的融资亦已开启 [1] - 豆包大模型正式进入2.0阶段，包含Pro、Lite、Mini三款通用Agent模型和Code模型 [1] - 上海交通大学医学院附属新华医院等研发出一款能看罕见病的人工智能系统DeepRare，相关成果在国际顶尖期刊《自然》上发表 [1] - Anthropic发布名为Claude Sonnet 4.6的人工智能新模型，可以执行需要多个步骤的计算机操作 [2] - 英伟达和Meta Platforms宣布建立多年战略合作伙伴关系，Meta将部署数百万颗英伟达芯片 [2] - 苹果公司正在加速开发三款新型可穿戴设备，包括智能眼镜、一款挂饰以及具备扩展AI功能的AirPods [2] 半导体与硬件 - 华工科技光模块业务负责人介绍，AI高速光模块订单排到四季度，春节期间武汉及泰国两大生产基地全线运转 [1] - 剑桥科技在互动平台回复称，网传“公司光模块被第一大客户思科延迟提供光芯片、业绩不及预期”相关信息与实际经营情况不符 [1] - SK海力士表示，在AI需求爆发与供应瓶颈的共振下，存储芯片正全面进入“卖方市场”，今年所有客户的需求都无法得到完全满足，价格上涨已成定局 [2] - 阿斯麦表示，通过提升功率可将光刻机极紫外光源的功率提升至1000瓦特，预计到2030年极紫外光刻机的每小时晶圆产量可增加50% [2] 机器人 - 2026年春节联欢晚会机器人表演引爆社交网络，马年春晚开播两小时，京东机器人搜索量环比增长超300%，客服问询量增长460%，订单量增长150% [1] - 宇树科技创始人王兴兴表示，参演春晚的G1与H2人形机器人核心亮点在于全自主集群控制技术的首次亮相，预计今年全世界人形机器人出货量至少达到几万台，宇树科技目标出货量在1-2万台左右 [1] - 荣耀将在2026年巴塞罗那移动通信展期间推出其首款人形机器人，聚焦消费市场，成为全球第一家入局人形机器人的手机公司 [1] 能源与资源 - 国家能源局规划司司长表示，2026年是“十五五”规划开局之年，将发布实施新型能源体系和系列分领域能源规划，安全有序推进雅下水电工程建设 [1] - 今年以来黑钨精矿（品位≥65%）涨幅达51%，在矿产端供给收缩、下游补库以及主产区严打私挖滥采导致现货流通量下降等因素影响下，钨价进入“跳涨模式” [1] - 摩根大通预估2026年铜市将出现13万吨供应缺口，2027年将转为温和过剩 [2] - 马年春节假期，国际金银、油价大涨，现货白银累涨近17% [2] 产业与消费 - 工信部召开低空产业发展领导小组全体会议，研究部署推动低空产业安全有序健康发展的重点工作任务，强调加大政策支持，加快标准预研 [1] - 工信部等三部门印发《酿酒产业提质升级指导意见（2026—2030年）》，提出到2028年培育3个以上千亿级传统优势酒产区、10个以上百亿级特色酿酒产业园区 [1] - 工信部等五部门印发《茶产业提质升级指导意见（2026—2030年）》，提出到2028年培育5个以上年营业收入超100亿元的茶产业集群 [1] - 今年的中央一号文件提出努力把农业建成现代化大产业，将从农林牧渔并举、产加销贯通、农文旅融合三方面发力 [1] - 财政部等三部门发布通知，提出今年起至2030年底，对进口种子种源等免征进口环节增值税 [1] 平台经济与监管 - 市场监管总局约谈阿里巴巴、抖音、百度、腾讯、京东、美团、淘宝闪购等平台企业，要求进一步规范平台促销推广行为，杜绝各种形式的“内卷式”竞争 [1] - 《互联网平台反垄断合规指引》发布，提出了8个场景中的新型垄断风险，为平台经营者加强反垄断合规管理提供指导 [1] - 农业农村部等四部门发布意见，提出加大农村地区企业上市辅导培育力度，帮助更多企业利用多层次资本市场进行融资 [1] 资本市场与公司动态 - 国投瑞银基金管理公司发布国投白银LOF相关补偿方案，以2026年2月2日净值确认赎回的自然人投资者，1000元以下损失全额补偿 [1] - 永太科技公告终止向宁德时代购买永太高新25%股权 [1] - 润泽科技公告拟以发行可转债方式购买广东润惠42.56%股权 [1] - *ST立方公告因2021年至2023年年报存在虚假记载，深交所拟决定终止公司股票上市交易 [1] - 天风证券公告涉嫌福建省永安林业持股变动信息披露违法违规遭证监会立案调查，拟被暂停开展代销私募金融产品业务2年，同时因其他违法行为遭证监会实施行政处罚及市场禁入措施 [1] - 证监会公告英集芯在上证E互动平台人为策划“自问自答”，信息披露构成误导性陈述，已对其立案调查 [1] - 创识科技公告控股股东、实控人张更生犯单位行贿罪被判处有期徒刑二年；正元智慧公告实控人陈坚犯操纵证券市场罪被判处有期徒刑三年 [1] - 掌阅科技公告第三大股东量子跃动减持431.25万股，持股比例降至5%以下 [1] - 高德红外公告签订18.51亿元某型号完整装备系统总体产品订货合同，占2024年度经审计营业收入的69% [1] - 前沿生物公告与葛兰素史克签署授权许可协议，公司将获得4000万美元首付款及1300万美元近期里程碑付款 [1] - 恒生指数公司宣布恒生指数成份股数目将由88只增加至90只，新加入宁德时代、洛阳钼业和老铺黄金，剔除中升集团控股有限公司 [2] - 美团在港交所公告预计2025年净亏损初步数据为233亿元-243亿元，主要是由于核心本地商业分部从2024年度约524.15亿元的经营溢利转为2025年度约68亿元至70亿元的经营亏损，同时集团进一步加大了海外业务的投入，亏损趋势预计将在2026年第一季度延续 [2] 金融市场表现 - 恒生指数收涨2.53%，恒生科技指数收涨3.34%，半导体概念、互联网科技股走高，中芯国际、美团涨超5%，华虹半导体涨超4%，AI大模型、机器人板块回落，智谱跌超22%，MiniMax跌超13% [2] - 马年春节假期全球资本市场多数上涨，美股小幅震荡，道指累跌1.31%，纳指累涨0.13%，标普500指数累涨0.07%，韩国、英国、法国等多国指数纷纷创历史新高 [2] 国际局势 - 欧洲议会国际贸易委员会主席表示，欧洲议会谈判团队决定暂停批准欧盟与美国贸易协议的相关工作，并推迟原定于24日举行的投票 [2] - 据报道，美国总统特朗普已告诉其顾问，他“倾向于在未来数日（对伊朗）进行初步打击”，然后在未来数月发动一场更大规模的军事打击 [2] - 美国“福特号”航母抵达希腊克里特岛苏达湾，该岛设有北约军事基地 [2] - 俄罗斯总统普京表示，发展三位一体核力量依然是俄方绝对的优先事项 [2] - 在日本参议院首相指名选举第二轮投票中，自民党总裁高市早苗获得过半票数，确认当选日本新任首相 [2]

公司股价与成交 - 华虹半导体股价上涨4.62%，报98.4港元，成交额达3.21亿港元 [1] 2025年业绩与2026年第一季度指引 - 公司管理层指引2026年第一季度收入在6.5亿至6.6亿美元之间，毛利率在13%至15%之间 [1] - 2026年第一季度收入指引中点环比下降0.7%，同比增长21.1% [1] - 2026年第一季度收入指引低于机构一致预期的6.95亿美元，毛利率指引区间包含并略高于机构一致预期的13.2% [1] 产能与产品组合进展 - 公司在2025年维持了高产能利用率，并加快了12英寸产品组合 [1] - 新的12英寸晶圆厂Fab9A预计在2026年达到最高产能 [1] - Fab9B的产能提升将会加速，预计在2026年10月开始搬入设备 [1] - 到2027年，公司整体产能将实现大幅增长 [1] 资本开支与财务预测 - 预测公司2026年的资本开支将同比略微下降，并在2027年显著增加 [1] 产品与市场机遇 - 受人工智能浪潮驱动，公司的电源管理(BCD)平台或将继续快速增长 [1] - 2026年公司12英寸产品仍存在提价空间 [1]

行业核心观点 - 存储行业已全面进入卖方市场 受AI真实需求驱动及洁净室空间受限影响 今年存储价格将持续上涨 [1] - 2026年高频宽存储器产能已提前售罄 标准型DRAM的极度短缺正大幅提升供应商议价权 产业链已启动长期合约谈判以锁定未来供应 [1] - 2026年存储行业难以形成规模化有效供给 预计存储紧缺趋势将延续至2027年 [2][3] 供需与库存状况 - SK海力士DRAM和NAND库存已降至仅约4周的极低水位 且预计将在全年继续下降 [1] - 标准型DRAM目前的供需极度紧张 为供应商在谈判桌上赢得了更多筹码 [1] - 鉴于目前的生产计划 很难在2026年对HBM和标准型DRAM的产线进行有意义的调整 [1] 价格趋势 - 存储价格正在呈现抛物线式上涨 2026年一季度以来各类存储产品价格环比急剧上涨 [2][3] - 三星正就其最新代人工智能存储芯片HBM4的定价进行谈判 价格将比上一代高出20%至30% 预计售价约为700美元 [2] - 在能见度范围内今年存储价格持续上涨可期 [3] 资本开支与产能规划 - SK海力士确认今年的资本开支将超过去年 但强调将继续坚持资本开支纪律 核心聚焦于HBM和标准型DRAM [2] - 对于NAND业务 其在总资本开支中的占比将保持稳定 预计维持在低双位数百分比 [2] - 中芯国际2026年资本开支与2025年大致持平 2025年资本开支达81亿美元 新增约5万片12英寸产能 2026年预计再新增折合12英寸约4万片月产能 [4] 产业链影响与机会 - 存储价格大涨将为三星电子、美光科技和SK海力士带来丰厚利润 但电子行业的其他领域将在未来数月付出沉重代价 [2] - 存储紧缺趋势持续传导至上游半导体设备和封测环节 国内存储芯片设计、存储模组厂商、半导体设备、封测企业均有望受益 [2] - 在价格与需求共振情况下 今年海内外存储将迎来业绩释放大年 建议关注存储、设备、产业链三大核心环节相关公司 [3] 相关公司动态 - 华虹半导体2025年第四季度销售收入达6.599亿美元 同比增长22.4% 环比增长3.9% 创历史新高 母公司拥有人应占利润1750万美元 [4] - 华虹半导体预计2026年第一季度销售收入约在6.5亿美元至6.6亿美元之间 预计毛利率约在13%至15%之间 [4] - 上海复旦2025年营业总收入约39.82亿元 同比增长10.92% 归属于母公司所有者的净利润约2.32亿元 同比减少59.42% [5]

公司财务与运营表现 - 25Q4公司实现收入6.60亿美元，同比增长22.4%，环比增长3.9%，再创历史新高 [1] - 25Q4毛利率为13.0%，同比提升1.6个百分点，环比减少0.5个百分点 [1] - 25Q4月产能达48.6万片（折合8英寸），环比增加1.8万片，产能利用率达103.8% [1] - 25Q4平均销售单价（ASP）环比增长0.45%至455.72美元 [1] - 公司预计26Q1收入约6.5-6.6亿美元，毛利率预计在13%至15%之间 [1] 各技术平台收入分析 - 25Q4嵌入式非易失性存储器收入1.80亿美元，同比增长31.3%，环比增长12.86% [2] - 25Q4独立式非易失性存储器收入0.57亿美元，同比增长22.9% [2] - 25Q4功率器件销售收入1.69亿美元，同比增长2.4% [2] - 25Q4逻辑及射频销售收入0.80亿美元，同比增长19.2% [2] - 25Q4模拟与电源管理销售收入1.74亿美元，同比增长40.7%，环比增长5.49%，AI相关产品增长迅速 [2] 产能扩张与行业趋势 - 行业层面，部分逻辑产能转向内存导致逻辑产能供应减少，“在地化”制造趋势加强 [3] - 公司积极推进产能扩张，无锡第二条12英寸生产线（FAB9）一阶段产能已超预期完成建设，FAB5收购事项有序推进 [3] - FAB9B项目已于2026年1月开启招标，计划建设一条月产能5.5万片的12英寸特色工艺生产线 [3] - FAB9B项目招标合同估算价38亿元，设计及施工开工日期为2026年2月10日，工程竣工日期为2027年1月31日 [3] 增长驱动与未来展望 - 25Q4收入增长主要驱动因素是付运晶圆数量上升和ASP提升 [1] - 毛利率同比提升主要系ASP提升及降本增效，环比下降主要系人工开支上升 [1] - 2025年公司已针对部分领域进行提价，预计2026年仍有提价空间 [1] - 嵌入式非易失性存储器增长主要系MCU及智能卡芯片需求增加 [2] - 独立式非易失性存储器未来将持续受益于内存短缺蔓延至NOR领域的影响 [2] - 功率器件增长主要系通用MOSFET需求增加，逻辑及射频增长主要系CIS需求增加 [2]

股价表现与市场反应 - 华虹半导体股价盘中涨幅超过5%，截至发稿时上涨4.83%，报98.70港元，成交额为4.78亿港元 [2][5] 机构评级与目标价调整 - 招银国际发布研究报告，维持华虹半导体“持有”评级，但将其目标价从68港元上调至80港元 [2][5] 2025年第四季度财务业绩 - 第四季度收入同比增长22.4%，环比增长3.9%，达到6.6亿美元，创下季度新高 [2][5] - 第四季度毛利率为13%，低于第三季度的13.5%，但符合公司管理层给出的指引 [2][5] - 第四季度净利润为1700万美元，环比大幅下降53.4%，主要原因是劳工成本上升 [2][5] 2025年全年财务业绩 - 2025年全年收入同比增长20%，达到24亿美元，符合招银国际预期及市场共识 [2][5] - 全年毛利率为11.8%，符合招银国际及市场共识，部分被较高的折旧开支所抵销 [2][5] 管理层未来业绩指引 - 公司管理层对2026年第一季度的收入指引为6.5亿至6.6亿美元 [2][5] - 对2026年第一季度的毛利率指引为13%至15% [2][5] 公司运营与战略执行 - 公司2025年在维持高产能利用率及加快12英寸产品组合方面执行良好 [2][5] - 公司的产品组合与规模持续改善 [2][5] 估值评估 - 招银国际认为公司目前估值看来偏高 [2][5]