债券信息 - 2025年非公开发行可交换公司债券（第一期）2026年4月13日进入换股期[2] - 实际发行规模15亿元，期限3年，票面利率0.01%[2] - 初始换股价格7.21元/股，换股期限至2028年10月9日[2] 股权信息 - 广东能源集团直接持有公司3,538,116,921股[3] - 通过全资子公司合计直接持股3,644,140,939股，占总股本69.41%[3] 换股影响 - 换股可能使广东能源集团持股减少，但不影响控股权[3] - 债券持有人换股及减持股数不确定[3]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心观点 - 公司2025年业绩受上网电价显著下滑压制，但四季度同比扭亏，成本改善难以对冲电价下行压力 [1][2] - 新能源电量高增优化电源结构，公司在手能源转型项目丰富，成长空间广阔 [2][3] - 考虑到2026年成本端较2025年有所提升，同时广东地区电价相对承压，报告下调了公司盈利预测，但预计业绩后续有望温和修复 [2][3] 财务表现与业绩回顾 - **2025年全年业绩**：实现总营业收入515.41亿元，同比减少9.83%；归母净利润6.00亿元，同比减少37.78%；基本每股收益0.11元，同比减少38.89% [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入138.24亿元，同比减少5.58%；归母净利润0.16亿元，同比扭亏，但环比减少97.10% [1] - **业绩承压主因**：全年盈利下行主要系上网电价同比显著下滑，四季度同比扭亏可能源于新投产机组贡献增量电量与电源结构优化 [1] - **成本端**：2025年环渤海港动力煤（5500k）全年均价为703.02元/吨，同比降低158.02元/吨，降幅达18.35% [2] - **电量端**：2025年全年完成上网电量1212.22亿千瓦时，同比增长1.46%；其中煤电、气电、风电、光伏、水电、生物质上网电量分别为861.27、246.24、51.95、40.79、5.47、6.50亿千瓦时，同比分别变化+0.46%、-2.72%、+5.14%、+66.69%、+30.24%、+4.84% [2] - **电价端**：2025年平均上网电价为471.30元/千千瓦时，同比下降61.86元/千千瓦时，降幅11.60% [2] - **2026年电价预期**：广东省2026年双边协商成交电量3589.68亿千瓦时，成交均价372.14元/千千瓦时，同比下降19.73元/千千瓦时，电价仍相对承压 [2] 新能源发展与转型 - **装机容量**：截至2025年，风电控股装机容量399.50万千瓦，新增60.00万千瓦；光伏控股装机容量487.45万千瓦，新增99.36万千瓦；可再生能源发电总装机容量910.23万千瓦，占总装机容量的20.71% [3] - **项目储备**：在建风电/光伏项目装机分别为20/37.5万千瓦，已核准风电/光伏项目装机分别为30/50万千瓦 [3] - **重点项目**：公司积极推进大南海气电、新疆托克逊风电项目、云浮天然气热电联产项目等建设，持续优化电源结构 [3] 未来盈利预测 - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为3.68亿元、7.36亿元、10.81亿元 [3] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.07元/股、0.14元/股、0.21元/股 [3] - **市盈率（P/E）预测**：对应2026-2028年PE分别为76.1倍、38.1倍、25.9倍 [3] - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为525.37亿元、596.43亿元、658.50亿元，增长率分别为1.9%、13.5%、10.4% [5] 公司基础信息与市场数据 - **股票信息**：粤电力A（000539.SZ），所属电力行业 [6] - **股价与市值**：2026年04月03日收盘价为5.34元，总市值为280.37亿元 [6] - **股本结构**：总股本52.50亿股，其中自由流通股占比63.88% [6] - **交易情况**：30日日均成交量为1.11亿股 [6]

投资评级 - 报告未明确给出新的投资评级，但提及上次评级为“增持” [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，粤电力A 2025年业绩下滑主要受电价下行影响，但煤电成本改善形成对冲 [1] - 预计2026年公司业绩仍将因电价触底而承压，但收入端拐点有望在2027年年度电价谈判时来临 [2] - 公司火电装机持续投产带来成长空间，成本端控制有望对冲部分电价压力 [2][3] 2025年财务业绩总结 - 2025年公司实现营业收入515.41亿元，同比-9.83% [1] - 实现归母净利润6.00亿元，同比-37.78% [1] - 实现扣非归母净利润4.75亿元，同比-49.00% [1] - 整体售电业务毛利率为10.89%，同比下降2.08个百分点 [2] - 公司拟每10股派发现金红利0.2元（含税），共计派发现金红利1.05亿元 [1] 分业务板块表现 - **煤电板块**：归母净利润4.83亿元，是公司利润主要来源，受益于燃煤价格回落带来的成本改善 [2] - **气电板块**：归母净利润-0.22亿元，因燃气价格波动小，板块营业成本同比+1.81%，毛利率同比-5.15个百分点 [2] - **水电板块**：归母净利润0.12亿元 [2] - **新能源板块**：归母净利润0.20亿元，面临“增量不增收”，收入同比-1.29%，毛利率同比-7.13个百分点 [2] 火电板块详细分析 - **装机与电量**：截至2025年末，煤电控股装机2301万千瓦，气电控股装机1184.70万千瓦 [2] - 2025年火电板块新增投运煤电306万千瓦 [2] - 目前仍有500万千瓦煤电、394.6万千瓦气电在建，预计2026-2028年间密集投产 [2] - 2025年煤电上网电量861.35亿千瓦时，同比+4亿千瓦时；气电上网电量246.27亿千瓦时，同比-5.49亿千瓦时 [2] - **电价**：公司售电结构中，年度长协电量占比约七成 [2] - 广东2025年度交易成交均价391.86元/千千瓦时，同比下行73.78元/千千瓦时 [2] - 公司2025年煤电电价同比下行约7分/千瓦时，气电电价同比下行约1分/千瓦时 [2] - 广东2026年度交易成交均价372.14元/千千瓦时，同比继续下行19.72元/千千瓦时 [2] - 报告预计广东火电电价已达到“基准价下浮20%”的底部，2027年有望迎来收入端拐点 [2] - **成本**：2025年公司发电燃料成本337.13亿元，同比下降2.06% [2] - 公司煤炭长协比例较低，进口煤占比较高，受益于国内外煤价回落 [2] - 展望2026年，公司有望严控成本，进一步降低火电度电成本，对冲电价回落压力 [2][3] 绿电（新能源）板块分析 - **装机**：2025年风电装机新增60万千瓦；光伏装机新增37.5万千瓦 [5] - **发电量**：风电完成54.35亿千瓦时，同比+2.58亿千瓦时；光伏完成42.18亿千瓦时，同比+17.09亿千瓦时 [5] - **电价与利润**：风电板块上网电价大幅下行，同比降幅达7分/千瓦时，拖累板块利润 [5] - 预计绿电板块电价或随火电电价于2027年迎来拐点 [5] 盈利预测与估值 - 调整后2026-2028年归母净利润预测分别为1.96亿元、7.37亿元、12.19亿元 [5] - 对应2026年4月2日收盘价的市盈率（P/E）分别为156.65倍、41.65倍、25.19倍 [5] - 预测2026-2028年营业总收入分别为585.69亿元、652.97亿元、737.63亿元 [4] - 预测2026-2028年毛利率分别为7.0%、8.3%、9.0% [4] - 预测2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为0.8%、3.0%、4.8% [4] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.04元、0.14元、0.23元 [4]

投资评级 - 报告未明确给出新的投资评级，但提及上次评级为“增持” [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，粤电力A的煤电业务成本改善对冲了电价下行压力，当前电价已触底，静待2027年迎来拐点 [1] - 2025年公司业绩承压，营业收入515.41亿元，同比下降9.83%，归母净利润6.00亿元，同比下降37.78% [1] - 预计2026年公司业绩将继续承压，但收入端拐点有望在2027年年度电价谈判时来临 [2] - 报告调整了公司2026-2028年的盈利预测，归母净利润分别为1.96亿元、7.37亿元、12.19亿元 [5] 2025年业绩与分部表现 - 2025年公司实现营业收入515.41亿元，同比-9.83%；实现归母净利润6.00亿元，同比-37.78%；扣非归母净利润4.75亿元，同比-49.00% [1] - 煤电板块是利润主要来源，实现归母净利4.83亿元；气电板块归母净利-0.22亿元；水电板块归母净利0.12亿元；新能源板块归母净利0.20亿元 [2] - 整体售电业务毛利率为10.89%，同比下降2.08个百分点 [2] - 燃气发电板块营业成本同比+1.81%，毛利率同比-5.15个百分点 [2] - 可再生能源发电板块收入同比-1.29%，毛利率同比-7.13个百分点，面临“增量不增收” [2] 火电板块分析 - **装机与电量**：截至2025年末，公司在运煤电控股装机2301万千瓦，气电控股装机1184.70万千瓦 [2] - 2025年火电板块新增投运煤电306万千瓦 [2] - 目前仍有500万千瓦煤电、394.6万千瓦气电在建，预计在2026-2028年间密集投产 [2] - 2025年煤电上网电量861.35亿千瓦时，同比增加4亿千瓦时；气电上网电量246.27亿千瓦时，同比减少5.49亿千瓦时 [2] - **电价**：公司售电量约七成为年度长协，约三成为月度交易和现货交易 [2] - 广东2025年度交易成交均价391.86元/千千瓦时，同比下行73.78元/千千瓦时 [2] - 公司2025年煤电电价同比下行约7分/千瓦时，气电电价同比下行约1分/千瓦时 [2] - 广东2026年度交易成交均价372.14元/千千瓦时，同比继续下行19.72元/千千瓦时 [2] - 报告预计广东火电电价已达“基准价下浮20%”的底部，2026年业绩承压持续，但收入端拐点有望在2027年到来 [2] - **成本**：2025年公司发电燃料成本337.13亿元，同比下降2.06% [2] - 公司煤炭长协比例较低，进口煤占比较高，受益于国内外煤价回落 [2] - 展望2026年，公司有望严控成本费用、控制燃料采购成本，进一步降低火电度电成本，对冲部分电价回落压力 [2][3] 绿电板块分析 - **装机与电量**：2025年风电装机新增60万千瓦；光伏装机新增37.5万千瓦 [5] - 2025年风电发电量54.35亿千瓦时，同比+2.58亿千瓦时；光伏发电量42.18亿千瓦时，同比+17.09亿千瓦时 [5] - **电价与利润**：风电板块上网电价大幅下行，同比降幅达7分/千瓦时，拖累板块利润不增反降 [5] - 预计绿电板块电价或随火电电价于2027年迎来拐点 [5] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预测2026-2028年营业总收入分别为585.69亿元、652.97亿元、737.63亿元 [4] - 预测2026-2028年归属母公司净利润分别为1.96亿元、7.37亿元、12.19亿元 [4] - 预测2026-2028年毛利率分别为7.0%、8.3%、9.0% [4] - 预测2026-2028年EPS（摊薄）分别为0.04元、0.14元、0.23元 [4] - **估值**：以2026年4月2日收盘价计算，对应2026-2028年PE分别为156.65倍、41.65倍、25.19倍 [4][5] - 对应2026-2028年PB分别为1.30倍、1.26倍、1.20倍 [4]

业绩情况 - 2025年净利润59,994万元，同比降37.78%[2][5][7] - 2025年上网电价下行，营收承压[2][5][7] 股票异动 - 2026年3月连续三日股价跌幅偏离值累计超20%[2][3] 其他说明 - 日常经营正常，无应披露未披露事项[5][6] - 提醒投资者注意交易风险[2][7]

公司概况 - 公司于1992年9月8日成立，1993年、1995年分别发行A股、B股[18] - 公司总股本为52.50亿股[18] 业绩总结 - 2025年新增装机容量300万千瓦，投产大埔电厂二期扩建等项目[185] - 2025年火电机组年度平均等效可用系数为85.73%，平均非停次数0.33次，较2020年下降59.76%[187] - 2025年完成绿证消费超356万张[195][196] 项目进展 - 2025年火电板块已开工清洁火电项目规模达1089万千瓦[58] - 云河发电公司天然气热电联产项目总投资约28亿元[60] - 揭阳大南海天然气热电联产项目总投资约28.6亿元[62] - 大埔电厂二期扩建项目总投资约81.22亿元，2025年12月二期工程双投[65] - 茂名博贺电厂3、4号机组总投资74.83亿元，分别于2025年12月、2026年2月并网投产[66] - 广东粤电惠来电厂5、6号机组扩建项目总投资80.5亿元，分别于2025年12月、2026年2月并网投产[67] - 截至2025年底，汕尾电厂5、6号机组扩建项目工程总体进度约44.58%[68] 新能源发展 - 截至2025年12月31日，风电装机容量399.50万千瓦，光伏装机容量487.45万千瓦；2025新增光伏99.36万千瓦，新增风电60万千瓦[70][95] - 广东风电公司2025年农光互补项目平均年上网电量22156万千瓦时，年等效满负荷利用小时988小时，年减少二氧化碳排放16.17万吨[93] 金融成果 - 2025年11月发行全国首单LNG发电类REITs，总发行规模37.97亿元，优先级证券全场收量81.76亿元，认购倍数2.15倍，优先级利率2.21%[75] 环境管理 - 2025年公司环境信息公布率达100%[89] - 2025年公司及下属单位未发生环境突发事件，无重大行政处罚[90] - 2025年公司用水量634.64万吨，再生水用量632.38万吨，占比达99%[101] 社会责任 - 2025年火电板块新增茁立33人、青苗294人，开展23项培训，累计培训超3000人次[151] - 2025年2人获全国劳动模范称号，4人获广东省劳动模范称号等[161] 未来展望 - 计划未来5年降低火电碳排放强度，提高清洁能源占比[109] 制度建设 - 2025年发布《火电板块基建项目高标准出零指引（试行）》[183] - 2025年下发《关于火电板块基建项目玻璃鳞片防腐施工安全质量管控要求的通知》[184]

资金占用情况 - 2025年期初占用资金余额为1710894.56万元，年度占用累计发生金额（不含利息）为12497140.65万元，年度占用资金利息为8086.15万元，年度偿还累计发生金额为12779560.77万元，期末占用资金余额为1436560.59万元[4] - 广东能源集团财务有限公司2025年期初货币资金占用余额1428660.35万元，年度占用累计发生12023251.08万元，年度偿还累计12132408.72万元，期末占用资金余额1327588.86万元[2] - 广东省电力工业燃料有限公司2025年期初预付账款占用余额92967.31万元，年度占用累计336852.07万元，年度偿还累计366208.76万元，期末占用资金余额63610.62万元[2] 各公司资金占用 - 深圳天鑫保险经纪有限公司2025年期初预付账款占用余额3022.35万元，年度占用累计5390.71万元，年度偿还累计6037.03万元，期末占用资金余额2376.03万元[2] - 广东能源财产保险自保有限公司2025年期初预付账款占用余额338.75万元，年度占用累计866.14万元，年度偿还累计653.22万元，期末占用资金余额551.67万元[2] - 广东粤电中山热电厂有限公司2025年期初应收账款占用余额766.94万元，年度占用累计1951.70万元，年度偿还累计440.41万元，期末占用资金余额2278.23万元[2] 贷款情况 - 临沧粤电能源有限公司通过能源集团财务公司贷款期初余额16000万元，年利率2.75%；通过招商银行广州分行贷款期初余额30000万元，年利率2.65%，2025年内提前还清[5] - 广东粤电韶关发电厂有限公司通过能源集团财务公司贷款期初余额66000万元，年利率3.45%；通过招商银行广州分行贷款期初余额34000万元，年利率3.35%及2.71%，2025年内提前还清[6] - 湘潭湘电昌山风力发电有限公司2025年初通过能源集团财务公司贷款年利率2.7%，2025年内提前还清；2025年度新增发放1.70亿元委托贷款，年利率2.49%[6] 统借统还贷款 - 公司向梅州兴粤新能源有限公司和亚华新能源科技（高州）有限公司发放统借统还贷款，年利率均为2.34%，2028年3月3日到期[7]

业绩数据 - 截至2025年12月31日，可控装机容量4668.31万千瓦，合计5532.51万千瓦[2] - 自1993年上市累计派现132.71亿元[4] - 2025年度分红预案为每10股派0.2元（含税）[4] 研发成果 - 2023年以来新增省级研发平台1家，市级3家[3] - 2025年新增申报全国行业研发成果25项[3] - 2025年新增实用新型专利授权97项，发明专利22项[3] 其他亮点 - 公司信息披露连续十二年获深交所考核“A”级[5]

业绩总结 - 2025年纳入评价范围单位含母公司及26家重要控股子公司，指标占比超90%[4][5] 内部控制 - 明确财务报告内控缺陷定量标准[8] - 明确非财务报告内控缺陷财产损失标准[10] - 报告期未发现重大、重要缺陷[12][13] 未来展望 - 预计2026年6月基本完成内控一般缺陷整改[16]

董事会决策权限 - 可决策不高于公司最近一期经审计净资产绝对值5%的关联交易等多类交易[2] - 决策交易涉及资产总额不高于上市公司最近一期经审计总资产的30%[2] - 决策交易标的相关主营业务收入、净利润、成交金额、产生利润不高于对应经审计指标的30％[2] 董事长权限 - 可审议批准不高于公司最近一期经审计净资产绝对值0.5%的关联交易[3] - 可审议批准成交金额不高于公司最近一期经审计净资产1％的交易[3] 总经理权限 - 可审议批准成交金额不高于公司最近一期经审计净资产0.5％的对外投资等交易（不含关联交易）[4] 章程修正案 - 需提交公司2025年度股东会以特别决议审议通过后生效[4]