投资评级 - 报告对锡业股份维持“买入”评级 [1][6] - 当前价格为25.17元 [1] 核心观点 - 锡价中枢上移叠加公司产量释放节奏，以及下游新兴需求拉动营收增长，上调2026-2028年营业收入至554.89、590.12、608.54亿元，上调归母净利润至31.97、35.41、38.45亿元 [6] - 主产品量价齐升推动前三季度业绩高增，扣非归母净利润增速（+53.6%）快于营收增速（+35.6%），主业盈利扎实 [6] - 非经常性损益出清后Q3盈利环比大幅修复，业绩回归正常增长轨道 [6] - 供需紧平衡未改，锡价中枢有望维持高位 [6] 事件与业绩表现 - 2026年前三季度实现营业收入466.76亿元，同比增长35.62% [6] - 归母净利润25.69亿元，同比增长47.19% [6] - 扣非归母净利润30.26亿元，同比增长53.61% [6] - 基本每股收益1.5422元，同比增长49.51% [6] - 经营活动现金流量净额38.87亿元，同比增长20.3% [6] - 第三季度单季实现营业收入151.03亿元，同比增长13.36% [6] - 第三季度单季归母净利润10.65亿元，同比增长55.88%，环比增长约67% [6] - 第三季度单季扣非归母净利润10.80亿元，同比增长62.0% [6] 产量与价格 - 前三季度生产锡7.98万吨，同比增长17.9% [6] - 前三季度生产铜10.50万吨，同比增长8.5% [6] - 前三季度生产锌10.91万吨，同比增长3.6% [6] - Q3单季生产锡2.80万吨，环比增长8.1% [6] - Q3单季生产铜3.58万吨，环比增长3.8% [6] - Q3单季生产锌3.68万吨，环比下降4.9% [6] - 2026年上半年沪锡主力合约均价39.6万元/吨，同比上涨约51% [6] - 三季度锡价中枢基本维持在40-43万元/吨的高位区间 [6] 盈利质量与资产负债 - 2026Q2公司集中对部分固定资产进行报废处置，对2026年半年度合并利润总额影响-5.48亿元，三季度相关影响出清 [6] - Q3单季毛利率约13.0%，较上半年提升约1.8pct [6] - 截至三季度末，公司总资产416.71亿元，较上年度末增长3.6% [6] - 归母净资产229.31亿元，较上年度末增长5.4% [6] - 期末货币资金较上年度末增长84.99%，现金储备明显增厚 [6] 行业供需格局 - 供给端，缅甸佤邦复产进度持续低于预期，预计全面复产或推迟至2027年 [6] - 印尼出口政策收紧 [6] - 刚果（金）矿区扰动不断，全球锡矿供给刚性特征凸显 [6] - 需求端，AI服务器、半导体先进封装、新能源汽车等新兴领域贡献显著增量，“算力金属”属性持续强化 [6] 主要财务数据与预测 - 总股本1,645.43百万股，流通A股1,645.43百万股，总市值41,415.52百万元 [5] - 52周内股价区间21.81-48.46元，每股净资产13.94元 [5] - 营业收入2024年41,973百万元、2025年43,535百万元、2026E 55,489百万元、2027E 59,012百万元、2028E 60,854百万元 [5] - 营业收入同比增速2024年-0.9%、2025年3.7%、2026E 27.5%、2027E 6.3%、2028E 3.1% [5] - 净利润2024年1,444百万元、2025年1,966百万元、2026E 3,197百万元、2027E 3,541百万元、2028E 3,845百万元 [5] - 净利润同比增速2024年2.5%、2025年36.1%、2026E 62.6%、2027E 10.8%、2028E 8.6% [5] - 全面摊薄EPS 2024年0.88元、2025年1.19元、2026E 1.94元、2027E 2.15元、2028E 2.34元 [5] - 毛利率2024年9.6%、2025年11.4%、2026E 11.0%、2027E 11.3%、2028E 11.8% [5] - 净资产收益率2024年6.9%、2025年9.0%、2026E 13.1%、2027E 12.9%、2028E 12.5% [5] - P/E 2025年24.12倍、2026E 12.96倍、2027E 11.69倍、2028E 10.77倍 [7] - P/B 2025年2.11倍、2026E 1.69倍、2027E 1.51倍、2028E 1.34倍 [7] - 资产负债率2025年42.9%、2026E 39.8%、2027E 38.1%、2028E 34.8% [7] - 股息率2025年1.3%、2026E 1.2%、2027E 1.2%、2028E 1.2% [7] 市场表现 - 近1个月绝对涨幅-20.37%，相对涨幅-12.85% [3] - 近2个月绝对涨幅-30.14%，相对涨幅-22.51% [3] - 近3个月绝对涨幅-18.52%，相对涨幅-9.18% [3]

行业投资评级 - 报告维持有色金属行业"推荐"投资评级 [1] - 黄金行业维持"推荐"投资评级，理由为中国央行大幅购金支撑长期金价 [10][85] - 铜行业维持"推荐"投资评级，理由为铜矿持续偏紧 [10][86] - 铝行业维持"推荐"投资评级，理由为国内电解铝产能供应刚性 [11][87] - 锡行业维持"推荐"投资评级，理由为矿端供应扰动加剧支撑锡价 [11][88] 核心观点 - 铜铝库存回落，消费仍有韧性 [1] - 本周无重磅数据及美联储官员发言，关注下周美联储10月议息会议；俄罗斯宣布将大幅增加黄金购买量，叠加中国央行持续购金且9月再度加快购金节奏，为金价提供较强支撑 [4] - 铜方面，库存LME铜库存从上周五的23.4万吨连续回升至27.3万吨，增量主要集中于美国新奥尔良仓库；需求端铜价回落带动部分下游逢低采购，国网订单亦提供一定支撑，但企业订单表现分化，高升水及高Back结构仍限制采购积极性 [8] - 铝方面，供应端随着项目置换少量闲置产能得以释放，国内电解铝周度产量小幅提升；海外阿联酋某铝厂开工率已恢复至50%，伊朗某铝厂产线发生故障但该厂规模有限，叠加印尼项目持续爬产，海外供应整体持续修复；需求端铝价下跌后铝棒加工费修复，华南地区铝棒厂生产转好 [9] - 锡方面，国内冶炼端生产强度较弱提供价格支撑，主要冶炼地区开工率进一步下降，需求端多口径库存去化，采购以刚需为主，整体呈"供应收缩主导的去库"格局 [10] 一周行情回顾 - 周度（2026.10.19-2026.10.23）有色金属行业板块周涨跌幅为-1.12%，在所有的申万一级行业中涨跌幅处于中间的位置 [21] - 申万有色金属板块三级子行业中各个子板块涨跌互现，涨幅前三位的为磁性材料（+5.00%）、稀土（+0.88%）、其他小金属（+0.57%） [21] - 周度涨幅前十个股分别是金力永磁（+14.70%）、英思特（+12.09%）、豪美新材（+12.01%）、正海磁材（+9.41%）、宜安科技（+8.86%）、长裕集团（+8.36%）、云南锗业（+7.63%）、东方锆业（+7.55%）、中科磁业（+6.76%）、宁波韵升（+6.46%） [26] - 周度跌幅前十个股分别是天力复合（-6.68%）、国城矿业（-6.77%）、四川黄金（-7.09%）、东方钽业（-7.27%）、金诚信（-7.29%）、江南新材（-8.05%）、洛阳钼业（-10.50%）、深圳新星（-12.07%）、闽发铝业（-15.50%）、隆达股份（-18.14%） [26] 宏观数据 - 中国1至9月全国房地产开发投资同比-20.6%，前值-19.9% [5][28] - 中国9月规模以上工业增加值同比+5.5%，前值+5.2% [5][28] - 中国9月社会消费品零售总额同比+1.1%，前值0.4% [5][28] - 中国三季度GDP同比+4.5%，前值4.3% [5][28] - 中国10月五年期贷款市场报价利率(LPR)为3.5%，预期3.5%，前值3.5% [5][28] - 中国10月一年期贷款市场报价利率(LPR)为3%，预期3%，前值3% [5][28] - 美国10月17日当周首次申请失业救济人数19.4万人，预期20万人，前值19.9万人 [3][28] - 从CME Fedwatch工具来看，2026年10月美联储议息会议保持利率在375-400BP的概率为90.6%，12月美联储议息会议决议加息25BP的概率为67.5% [3] 贵金属 - 周内伦敦黄金价格为4013.30美元/盎司，环比10月16日-175.90美元/盎司，跌幅为4.20% [3][32] - 周内伦敦白银价格为53.90美元/盎司，环比10月16日-3.81美元/盎司，跌幅为6.59% [3][32] - 本周SPDR黄金ETF持仓为3349万盎司，环比10月16日-56万盎司 [33] - 本周SLV白银ETF持仓为4.98亿盎司，环比10月16日+68万盎司 [33] - Comex黄金本周非商业净多头持仓为23.71万张，环比10月13日-8158张 [33] 铜 - 本周LME铜收盘价14265美元/吨，环比10月16日-215美元/吨，跌幅为1.48% [6][42] - SHFE铜收盘价108740元/吨，环比10月16日-1120元/吨，跌幅为1.02% [6][42] - LME库存为273750吨（环比10月16日+48325吨，同比+136825吨） [6][42] - COMEX库存为798516吨（环比10月16日+8130吨，同比+451018吨） [6][42] - SHFE库存为54356吨（环比10月16日-19606吨） [6][42] - 本周SMM统计国内电解铜社会库存9.16万吨，环比上周-2.14万吨，同比-9.1万吨 [6][42] - 中国铜精矿TC现货本周价格为-241.17美元/干吨，环比-0.24美元/干吨 [6][42] - 国内本周精铜制杆开工率为78.6%，环比+5.33pct；再生铜制杆开工率11.08%，环比+0.31pct；电线电缆开工率为73.85%，环比+4.05pct [6] - 9月精铜制杆开工率为66.07%，环比+3.43pct；9月铜管开工率为63.11%，环比+0.24pct [42] 铝 - 国内电解铝价格为23640元/吨，环比10月16日+150元/吨，涨幅为+0.64% [8][44] - 本周LME铝库存为235800吨（环比10月16日-2075吨，同比-241875吨） [8][44] - 国内上期所库存为212858吨（环比10月16日-24114吨，同比+94690吨） [8][44] - 本周SMM统计国内电解铝锭社会库存58.3万吨，环比上周-5.3万吨，同比-3.6万吨 [8][44] - 云南地区电解铝即时冶炼利润为7481元/吨，环比10月16日+265元/吨 [8][44] - 新疆地区电解铝即时冶炼利润为7039元/吨，环比10月16日+265元/吨 [8][44] - 国内本周铝型材龙头企业开工率为53.0%，环比持平；铝线缆龙头企业开工率为64.4%，环比-0.4pct [8][44] 锡 - 国内精炼锡价格为371700元/吨，环比10月16日-7210元/吨，跌幅为1.90% [10][44] - 本周国内上期所库存为5088吨，环比10月16日-814吨；LME库存为4045吨，环比10月16日-65吨 [10][44] - 云南周度开工率由28.05%降至25.56%，江西周度开工率由31.37%降至29.47%，两地同步下探 [10] - 云南方面开工下滑主要受大型冶炼企业检修延续拖累，自9月30日起进入停产检修、时长预计不超过45天 [10] 锑与锂 - 本周国内锑锭价格为8.9万元/吨，环比10月16日+0万元/吨 [45] - 本周国内工业级碳酸锂价格为94000元/吨，环比10月16日-5000元/吨，环比-5.05% [45] - 本周国内碳酸锂工厂库存29065吨，环比+1960吨 [45] 行业新闻 - Westwin与Traxys拟将镍包销协议延长至22年，涉及金额39.6亿美元 [30] - Ivanhoe洽谈出售Santa Cruz铜项目，目标2029年首产，项目第一阶段更近数字为14亿美元 [30] - Kodal与GGCL签协议，最高可获加纳Asamankese锂项目80%权益 [30] - Orion的Prieska铜锌矿项目一期融资落地，2027年底投产，嘉能可4000万美元A期融资已无条件 [30] - 资深金属交易员Sonny McNess在LME建立大型铜头寸，10月合约价格一度比11月合约高出每吨91.99美元 [30] - 阿联酋环球铝业塔维拉冶炼厂已有50%机组修复并重启，计划明年一季度实现满产 [31] - 嘉能可获得秘鲁Coroccohuayco铜矿扩建土地准入，目标2029年下半年投产，现有Antapaccay矿去年生产约14.6万吨铜 [31] - 阿根廷计划2031年锂产量超35万吨，从2026年约14万吨LCE增至2031年超过35万吨 [31] - 力拓斥资19亿美元扩大澳大利亚铝土矿业务，Kangwinan项目计划2029年首次产矿，年产能将从3800万吨提高至4400万吨 [31] - Grupo Mexico拟三年向Asarco美国铜矿项目投资40亿至60亿美元，2024年支出仅为1.01亿美元 [31] 重点推荐个股 - 黄金行业推荐中金黄金、山东黄金、赤峰黄金、山金国际、中国黄金国际、灵宝黄金、万国黄金集团 [12][93] - 铜行业推荐紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业、藏格矿业、五矿资源 [12][93] - 铝行业推荐神火股份、云铝股份、天山铝业、中国宏桥 [12][93] - 锡行业推荐锡业股份、兴业银锡、华锡有色 [12][93]