编辑：H 2026年3月15号，非洲大陆要没了它最大的电解铝工厂，莫桑比克那个年产能58万吨的Mozal铝厂宣布 彻底停工。这座厉害得像个大怪兽似的工厂停产，可不是因为设备用久变老了，也不是市场变小没啥需 求了，而是一场谈了六年的电价问题，最后没谈拢崩了。 如果不深入铝行业的骨髓，很难理解为什么每千瓦时仅仅几美分的差价就能勒死一家大厂。电解铝行业 被称作"固态电力银行"是有原因的，在这个行当里，生产每一吨原铝，哪怕是最先进的技术也需要吞噬 掉13000到15000度电。这意味着，电力不仅仅是动力，它几乎就是原材料本身，占据了总成本的三到四 成，甚至超过了氧化铝原料的占比。 在这个背景下，我们来看那张谈不拢的账单，莫桑比克政府已经不再满足于做一个慷慨的房东，他们将 手中的电力报价从原本堪称"全球地板价"的0.05美元/千瓦时，一口气拉升到了0.12美元。 在政府的账本里，这个算法合情合理：卡博拉巴萨水电站2075兆瓦的装机容量虽然雄厚，但每一度电的 背后都背负着大坝维护、输电损耗、甚至不得不为此进行的移民安置和环境修复成本。更何况，隔壁缺 电的南非和津巴布韦正挥舞着钞票求购，同样的水电卖给邻国能赚得更多，这就是 ...

地缘政治与安全 - 中国斡旋促成泰柬停火，泰国释放18名柬埔寨被俘士兵，有助于缓解短期地缘风险，支持两国边境贸易与旅游业复苏[7][8][9] - 美国军方突袭委内瑞拉并抓捕总统马杜罗，多国谴责此举违反国际法，行动目标被指向控制该国能源资源[26][27][28] 宏观经济与货币政策 - 日本央行12月货币政策会议一致决定加息，将政策利率从0.5%上调至0.75%[11] - 韩国2025年出口总额达7,097亿美元，同比增长3.8%，创历史新高，贸易顺差780亿美元[12] - 俄罗斯央行连续第五次降息，将基准利率下调50个基点至16%[15] - 伊朗2025财年上半年GDP增长率为负0.6%（含石油）和负0.8%（不含石油）[18] - 土耳其副总统称该国2025年前9个月经济增长率为3.7%，年度出口额接近2,710亿美元，预计将成为全球第16大经济体[17] 财政与贸易 - 越南2025年财政预算收入达2,500万亿越盾（约合950亿美元），超年度目标31%[25] - 沙特持有美国国债规模在2025年10月增至1,344亿美元，其中长期国债占比79%[24] - 美印尼就双边贸易协议达成实质性共识，美方将对印尼棕榈油等商品给予关税豁免以换取关键矿产供应[34] - 欧亚经济联盟与印尼签署自贸协定，生效后印尼进口联盟商品的平均税率将从10.2%降至2%，双方贸易额预计3至5年内扩大一倍[35][36] 主权信用与市场动态 - 惠誉将乌克兰主权信用等级由“部分违约”上调至CCC，因其完成了94%的商业性外部政府债务重组，包括置换约26亿美元的GDP挂钩债券[47] - 南非兰特对美元在2025年累计升值约13%，创16年来最大年度涨幅，海外投资者净买入724亿兰特本币债券[39][40]

周一开盘，避险资金涌入贵金属市场。现货黄金突破4400美元，现货白银大涨5%，纽约银日内一度暴 涨近10%。铜价也在关税预期引发的提前囤货与供应扰动担忧中继续走高。 此次大宗商品价格波动反映出一场正在上演的"金属战争"，各国竞相确保关键资源以参与加速推进的人 工智能竞赛。委内瑞拉除石油外还拥有重要的黄金和铜矿资源，而美国意图加强对这些资源的控制。 分析人士指出，除了石油资源外，委内瑞拉的矿产储备同样引人关注。美国希望阻止这些资源流向委内 瑞拉的盟友国。《Morgan Report》编辑David Morgan表示，尽管采矿业务在数十年的经济管理不善和制 裁下举步维艰，但委内瑞拉仍拥有重要的黄金资源和生产活动。位于委内瑞拉南部的Brisas矿山拥有全 球最大的黄金和铜矿床之一。 金银大涨，委内瑞拉之后"人人自危" 避险情绪升温！美国逮捕委内瑞拉领导人马杜罗后，投资者纷纷 涌入贵金属市场避险。马杜罗及其妻子弗洛雷斯在纽约南区联邦地区法院首次出庭时，对美方的指控表 示不认罪。 近年来，各国央行大幅增加黄金购买量，尤其是在2022年俄乌冲突后。这一趋势反映出主权国家对资产 安全的担忧加剧，以及对传统储备货币体系的重新 ...

美国逮捕委内瑞拉领导人马杜罗后，投资者涌入贵金属避险。 据央视新闻，当地时间周一，遭美国强行控制的委内瑞拉总统马杜罗及其妻子弗洛雷斯在纽约南区联邦地区法院首次出庭时，对美方的所谓"指 控"表示"不认罪"。 周一开盘，避险资金涌入贵金属市场。现货黄金突破4400美元，现货白银大涨5%，纽约银日内一度暴涨近10%。铜价在关税预期引发的提前囤货 与供应扰动担忧中继续走高。 （金、银、铜和铂金周一大涨） 近年来，各国央行大幅增加黄金购买量，尤其是在2022年俄乌冲突后。这一趋势反映出主权国家对资产安全的担忧加剧，以及对传统储备货币体 系的重新审视。 黄金作为传统避险资产，在地缘政治紧张局势升温时往往受到追捧。马杜罗被捕事件进一步强化了市场对国家主权风险的警惕。 关键矿产争夺战升级 白银和铜在近几个月也大幅上涨，此前美国将它们纳入关键矿产清单，认定其对美国经济和国家安全至关重要。Morgan指出： 分析认为，此次大宗商品价格波动折射出一场正在上演的"金属战争"，各国竞相确保关键资源以参与加速推进的人工智能竞赛。分析师指出，委 内瑞拉除石油外还拥有重要的黄金和铜矿资源，而美国意图对这些资源加强控制。 委内瑞拉矿产资源成焦 ...

"5日线不破，技术上是没有看空理由的，很多投资者看到指数中阳后有高抛做差价的想法，但在多头行情中这种做法是非常容易卖飞的，目前最 好的操作策略就是顺势持股不动，别去频繁操作，让利润自己滚动起来。"该券商投顾表示。 广发基金指出，考虑到年初保险开门红、流动性宽松等因素，春季行情或仍然是大概率。国内出海方向中的资源品（有色、化工）或仍然是弹性 最好的顺周期方向，此外可关注部分出海制造业（工程机械等）。同时，委内瑞拉事件短期对油价的影响或较为有限，委内瑞拉事件也强化了当 前的资源民族主义叙事，可关注全球定价的资源品，特别是部分有色金属（铜铝金锂）及能化的配置价值。 展望2026年，华夏基金表示，A股市场"慢牛长牛"的中期趋势有望在深化与平衡中延续。从宏观环境看，"十五五"规划的开局为政策提供了充足空 间，而中美对等关税的暂缓及海外风险回落，共同营造了更为友善的外部环境。市场驱动力正从单纯的估值修复向盈利与结构再平衡过渡。 A股2026年首个交易日喜迎"开门红"，三大股指全线走高。 截至1月5日收盘，沪指强势收复4000点整数关口，报4011.45点；科创50指数涨4.41%，深证成指上涨2.24%，创业板指涨2.8 ...

文章核心观点 - 铜价在2025年出现脱离传统经济基本面的单边上涨，是AI等新需求爆发、长期供应短缺与资本投机炒作共同作用的结果，其中美国的关税政策加剧了全球库存分布畸形，引发了跨市场逼空，最终可能损害实体经济并推高全球通胀 [5][6][63][67][69] 一、单边狂欢：AI驱动的新需求与长期供应约束 - **AI数据中心成为用铜新引擎**：AI数据中心机柜功率密度（30kW～150kW）远超传统IDC（5kW～8kW），催生对更粗铜芯电缆和液冷系统的大量需求，液冷管路用铜量是风冷系统的3～4倍 [10][11][13][15] - **AI服务器用铜量激增**：AI服务器单机PCB用铜量是传统服务器的8倍，层数增至24层以上，例如英伟达GB300服务器单机用铜总量超过20公斤，其高端铜箔价值量达17万～30万元 [17] - **需求规模量化**：2025年全球AI服务器出货量预计达210万台，同比增长24.5%，对应高端铜箔需求超5万吨，市场规模破百亿；一座超大规模AI数据中心最多能消耗5万吨铜，相当于10万辆新能源汽车的用铜总量；微软某数据中心每兆瓦电力配套铜用量达27吨，较传统数据中心提升4倍以上；2025年全球超大规模数据中心数量预计突破1000座，仅新增铜需求就高达20万吨 [18][19][20][21] - **供应端长期约束**：全球铜矿平均原矿品位已从100年前的2%～3%降至目前的0.6%左右，开采成本飙升；开采难度加大，如部分矿场深度达1200米或位于雨林深处，使边际成本从十年前的3000～4000美元/吨抬升至8000～12000美元/吨，回报周期从5～8年延长至10～15年 [26][27][28][29] - **供应端短期扰动**：2025年因自然灾害（印尼泥石流、智利坍塌事故）和运营中断（秘鲁社区抗议），全球铜供应减少约70万吨；此外，“资源民族主义”抬头，如智利拟将资源税提高至40%，秘鲁环保标准提高导致10个新建项目审批延迟，影响未来3年产能释放约100万吨 [32][33][34] - **现货紧缺硬指标**：2024年初铜精矿加工精炼费已跌至历史极低值甚至负数，表明冶炼厂为抢矿石甚至倒贴钱，凸显现货市场极度紧缺 [37][38][39] 二、连环猎杀：政策、库存畸形与资本逼空 - **美国关税政策扭曲市场**：特朗普政府对半成品铜等征收关税，促使贸易商提前向美国运铜“避险”，导致全球库存分布畸形——美国以全球7%的铜消费量囤积了60%的交易所显性库存，而LME库存较年初暴跌42%，上海期货所库存徘徊在4万吨“警戒线” [44][45] - **跨市场价差与逼空操作**：对冲基金通过“买COMEX铜+卖LME铜”的跨市套利策略，将COMEX与LME铜价差拉大至3000美元/吨（通常仅几十美元）；例如摩科瑞在12月2日提走LME亚洲仓单4万吨铜存入COMEX但不注册，既推高COMEX库存又抽干亚洲现货流动性，导致LME现货升水两周内暴涨150% [49] - **投机资金大规模涌入**：2025年涌入铜市的资金规模创纪录，COMEX铜期货持仓量突破150万手，较年初增长62%；11月COMEX铜非商业净多头头寸达2.8万手创三年新高，而LME空头头寸中60%来自无现货交割能力的“裸卖空”投机机构；桥水、索罗斯量子基金等巨头持仓占比超30% [49][50] - **逼空收割与流动性危机**：临近12月LME合约结算日，其库存仅13万吨，但未平仓空头合约高达25万吨，现货成交仅为正常水平的30%；若LME库存跌破10万吨可能引发系统性违约；由于关税，将COMEX铜运至LME需加征50%关税，吞噬约1000美元/吨成本，投机商趁机以每日5美元/吨的天价出租现货铜进行收割 [55][56][57][58][59] 三、尾声：泡沫、影响与未来风险 - **上涨本质与泡沫**：铜价上涨是“基本面短缺+资本炒作”的混合产物，长期需求增长明确，但当前涨幅有相当一部分是泡沫 [63] - **对实体经济的负面影响**：铜价飙升已抑制工业复苏，美国制造业PMI连续三个月下滑，11月降至47.8（荣枯线以下）；例如特斯拉Model 3用铜70公斤，铜价暴涨导致单车成本增长超4000美元，迫使公司推迟低价车计划 [67] - **未来市场展望**：高盛预测美国需要4～5个月消化COMEX新增库存，2026年二季度其库存将回落至15万吨，价差收窄至500美元以内；摩根士丹利警告若2026年全球精炼铜缺口达60万吨，铜价可能维持在10000美元以上，逼空可能卷土重来 [69] - **全球政策响应与混乱升级**：欧洲央行将铜价上涨列为“通胀推手”，日本通商产业省宣布“紧急储备10万吨铜”，多方混战不仅是在买入商品，更是在做多通胀和资源民族主义，可能导致市场更加混乱 [69][70]

有色金属板块市场表现 - 有色板块延续升势，多只个股显著上涨，其中中国铝业(02600)升7.25%，中国大冶有色金属(00661)升5%，洛阳钼业(03993)升3.68%，天齐锂业(09696)升3.53%，紫金矿业(02899)升3.17% [1][2] 铜市场核心观点 - 铜供给端面临矿端紧缺、资源民族主义以及供应链撕裂与重建的挑战，全球铜库存分布极不均衡 [1][3] - 随着主要经济体经济逐步企稳复苏，铜的供需错配正从预期转向现实，美国经济表现较好，国内2026年铜需求有韧性 [1][3] - 市场短期做多意愿强烈，推动铜等金属价格上涨，沪铜价格已突破10万元大关并续创历史新高 [1][3] 铝市场核心观点 - 铝的商品属性发生深刻转变，已从传统大宗原材料演进为能源价值在商品层面的核心载体与映射，这构成铝价长期维持强势、中枢趋势性上移的核心逻辑基础 [2][4] - 当前铝价上涨部分受铜价带动，但后续有望凭借铜铝比值的均值回归动力与“铝代铜”需求增长的双重红利，获得独立的二次上行动能 [2][4] 锂市场核心观点 - 2026年锂市将呈现“供需双增”的基本格局，但需关注供给与需求在释放节奏上可能出现的错配风险 [2][4] - 经历2025年下半年的强势反弹，当前锂价已修复至过去两年的相对高位，上游原料企业生产意愿充足，且部分此前停产的高成本产能存在复产可能，供给端的释放预计将较为顺畅 [2][4] - 2026年锂价走势的核心博弈点将集中于需求端的兑现节奏 [2][4]

报告行业投资评级 铜：看涨 [1] 报告的核心观点 宏观上美元趋势性转弱，基本面转强驱动库存去化，但需警惕短期流动性预期反复和明年上半年现货紧缺风险；中长期铜价中枢潜在上涨弹性超1倍，短周期沪铜主力高点有望冲击11 - 12万一线，策略上逢回调多配并做好应对大幅波动准备 [5] 各部分总结 原料端 - 2026年原料端是市场博弈焦点，供应风险或成行情突破催化剂，增量产能释放慢且存量产能扰动多，冷料补充也有供应链潜在扰动 [18] - 主产国方面，智利产量修复难，1 - 9月累计同比仅增0.1%，2026年产量乐观达560万吨，中性持平今年；秘鲁1 - 9月累计同比增2.7%，2026年产量中性预估280 - 285万吨；刚果（金）产量增速2025 - 2026年降低，2026年边际增长低于10万金属吨；中国2026年产量或超190万金属吨 [19][31][39][40] - 公司角度，2025年主要矿企产量仅增0.1%，2026年中性乐观增2%，若第一量子复产乐观增2.9% [44] - 新增项目2028年前新增边际贡献递减，2026年增量投产及爬产处于历史偏低水平，且面临扰动风险 [46] - 成本上，2026年全球铜矿成本曲线中枢或继续上移，预计较2021年抬升超30%，中枢超8500美元/吨 [51] - 再生料方面，下游对其需求增长，但短周期释放受价格预期、政策风险、比价倒挂等因素影响 [53][56][59] - 结论：显著下调2025年全球铜矿产量边际增长至2 - 3万金属吨，中性预估2026年为30 - 45万金属吨，矿端瓶颈明年或延续甚至超预期收缩，高铜价刺激废料释放但受多种因素冲击 [61][62] 冶炼端 - 2026年全球冶炼厂面临原料紧缺，加工费收缩挤压利润，副产品收益不稳定，产能结构调整影响区域供需平衡 [63] - 国内市场，阳极铜进口受限，国产粗铜供给有瓶颈，原料供需短缺趋势明显，加工费下行、硫酸价格波动等因素限制精炼铜产量增长，中性假设2026年同比边际增长40 - 60万金属吨 [65][77][95] - 海外市场，冶炼厂老化，加工利润收缩冲击大，2025年海外精炼铜产量负增长，2026年减量或扩大 [98][105] - 结论：2025年全球精炼铜产量边际增长80 - 90万吨，2026年收缩至50万吨以内，矿端收缩传导至冶炼端，关注非洲和国内短流程产出变化 [106] 需求端 - 宏观上，美元指数或趋势下行增强铜金融买盘，关税政策影响风险偏好和“搬货”需求，财政政策稳定传统需求，新兴领域成新引擎 [108] - 宏观层面，全球经济周期过渡中宏观预期易反复，美国或延续降息周期，欧洲财政政策或支持制造业，中国财政货币政策有空间；全球制造业PMI短周期难回升，结构性分化，中国新型制造业投资需求或增加；美元指数明年或趋势下行，非主权货币配置机会增加，周期性多配资金支撑铜价 [109][115][116] - 传统需求：中国方面，电力行业投资增长有韧性，2026年“两网”投资预计超8%，电力设备出口强劲；家电行业需求增速或放缓，空调成本受铜价影响，铝代铜或在低端和部分出口领域探索；地产行业对铜需求仍有拖累但负增长收窄；电子等行业需求回稳或增长；2026年中国传统铜需求边际增长14 - 31万金属吨 [119][128][130][133] - 传统需求：海外方面，美国房地产和耐用品消费或回暖，电力基础设施建设带来铜需求增长；欧洲能源行业需求强劲，传统需求低迷；日本需求稳定；新兴市场国家需求高速增长；2026年海外铜需求边际增长超50万金属吨 [134][140][147][148] - 新能源需求：中国新能源汽车产销增长预期有差异，2026年预计增速放缓，纯电占比或提高；全球风电和光伏新增装机有望增长；数据中心和新型储能发展为铜需求注入活力；2026年新能源铜需求边际增长近80万金属吨 [152][154][155][156] - 结论：2025年全球铜需求增长90 - 100万金属吨，2026年130 - 140万金属吨，关注新能源需求和中国传统需求弹性，需求受政策影响大，新兴市场增长潜力大，高铜价或使铝代铜成趋势 [157][158] 投资建议 - 平衡表与库存：2025 - 2026年全球铜供需缺口扩大，2026年短缺幅度扩至 - 95万金属吨；2025年全球显性库存增加但分布不平衡；需关注2026年库存边际及结构性变化 [159][167][169] - 核心问题与关键认知：关注美国关税政策，其影响库存和铜价；警惕美元流动性和配置问题对铜价的影响；未来3 - 5年铜需求高速增长，理论上沪铜价涨幅或达12 - 16万元/吨 [170][171][172] - 行情展望与交易策略：宏观上美元上半年或下行，基本面关注供给收缩和需求变化，警惕库存转移破坏供需；2025年市场波动大，铜价上行但短期波动或放大，上半年沪铜主力高点有望冲击11 - 12万一线，中线逢低多配，波动率上升时推荐Sell Put期权策略 [173][174]

核心观点 - 近期沪镍期价受印尼RKAB配额削减及伴生矿钴征税政策预期影响，自底部快速反弹并突破震荡区间上沿，市场多空博弈加剧 [1] - 但配额削减政策存在“计划严、执行松”的历史特征，实际落地力度存疑，而伴生品征税政策落地概率更高但对成本的实际影响有限 [2][4] - 在2026年印尼镍中间品产能及产量预计大幅增长的背景下，全球镍市场供应过剩可能扩大，若无更多政策落地，沪镍期价进一步大幅上行空间有限 [4] 印尼RKAB配额削减政策分析 - 印尼能源与矿产资源部计划将2026年RKAB配额设定为2.5亿吨，较2025年的3.79亿吨大幅下降34%，旨在“防止镍价进一步下跌” [1] - 基于2025年镍矿消耗及开采效率测算，2026年印尼镍矿需求至少为3.27亿湿吨，若2.5亿吨配额落地，将存在0.57亿吨的供应缺口 [1] - 但历史经验显示，印尼RKAB审批存在“计划严、执行松”特征，例如2025年年初计划配额2.98亿吨，实际审批量高达3.64亿吨 [2] - 因此对此次配额削减的实际落地力度持谨慎态度，预计最终配额可能介于2.8亿至3.2亿吨之间 [2] 伴生矿钴征税政策分析 - 印尼计划在2026年1月或2月修订镍参考价计算公式，核心是将伴生钴视为独立商品并征收特许权使用费，税率可能为2%或10% [3] - 按LME钴价52000美元/吨测算，征收2%使用费将使1.4%~1.6%品位镍矿的单金属吨镍成本增加65至74.28美元，征收10%则增加325至371.43美元 [3] - 由于钴含量较低（交易矿石中伴生钴含量仅为0.1%）且一体化企业可通过钴回收抵扣，政策传导至产业链的实际净成本增幅有限 [4] - 相较于配额削减，伴生品征税政策落地概率更大，因印尼政府在价格政策方面的执行力度更为坚决，且更利于扩大国家财政收入 [4] 镍市场供需前景 - 根据机构预测，2026年印尼MHP产能将达到85万金属吨，同比增幅超过85%，产量预计为68万金属吨，同比增长超过45% [4] - 在需求尚未明显放大的背景下，2026年全球镍市场供应过剩可能会进一步扩大 [4] 短期市场驱动因素 - 在更多证伪消息出现前，短期供应短缺的预期将继续主导盘面，驱动资金博弈加剧 [2] - 作为低估值的品种，沪镍在消息扰动下承接了贵金属及有色板块内外溢的资金，短期盘面走势由资金情绪主导 [4]

核心观点 - 黄金与铜等大宗商品价格飙升，反映出全球经济格局正在重塑，其核心驱动力是美元信用动摇与战略资源争夺升温 [1] 美元信任动摇与黄金走势 - 现货黄金价格突破4500美元/盎司，一年内上涨超过1870美元，白银、铂金等贵金属价格也出现翻倍上涨 [1] - 黄金与美元的传统负相关关系近期失灵，美元指数不弱但黄金价格依然高歌猛进 [3] - 美国国债规模已达36万亿美元，超过其GDP的120%，为偿还债务，美国持续“印钞”，去年新增国债一半以上由美联储购买 [4] - 全球央行因美元信用风险寻求资产多元化，去年净购买黄金量达1150吨，创历史新高 [5] 铜的战略地位与供需矛盾 - 伦敦铜价创下每吨1.2万美元的新高 [1] - 铜的需求结构发生战略升级，新能源汽车用铜量是传统燃油车的四倍，一个兆瓦级AI数据中心需铜高达15吨 [7] - 全球AI投入巨大，仅去年数据中心投资就高达3000亿美元，推动铜需求爆发式增长 [7] - 铜矿供应严重滞后，全球铜矿品位在过去三十年下降30%-40%，且新矿从发现到投产周期长达15年 [9] - 主要资源国推行“资源民族主义”，如智利提高锂矿税费、刚果（金）限制钴出口等，导致投资搁浅，供应紧张 [9] - 欧盟、美国等发达经济体已将铜视为战略储备进行争夺，进一步推高其价格和战略资产属性 [9] 全球经济秩序重塑 - 美元信任动摇与铜的战略升级两股力量相互交织，共同推动全球经济秩序重塑 [11] - 对美元的不信任促使各国增持黄金和战略资源，而对战略资源的争夺又反过来动摇了以美元计价的大宗商品体系，形成正反馈循环 [11] - 黄金正逐渐摆脱美元束缚，成为各国对冲风险、维护资产安全的“硬通货” [13] - 铜升级为新能源和AI时代的关键战略筹码，掌握铜资源意味着掌握新一轮科技革命和产业竞争的主动权 [13] - 全球竞争焦点转向资源与货币信用，“资源民族主义”将成为长期现象 [15] - 黄金上涨象征着单一货币霸权时代走向终结，未来可能形成更加多元、多极化的货币体系格局 [17]