文章核心观点 - 2026年大宗商品市场行情从过往的“结构性”牛市（个别板块上涨）转变为“全面开花”的牛市，所有主要板块（贵金属、工业金属、能源、农产品）均出现轮动上涨 [2] - 这一轮全面牛市由五大核心驱动力支撑：美元信用缩水推动实物资产、上游长期资本开支不足、资源民族主义兴起、地缘冲突扰乱供应链、新技术革命创造新需求 [4][5][7][8][10] - 商品价格上涨遵循明确的轮动链条：贵金属先行，工业金属接力，能源引爆，农产品收尾 [13][14] - 当前农产品价格上涨是成本传导、需求联动、供需紧平衡及资金轮动共同作用的结果 [16][17][19] - 尽管存在短期变数，但支撑牛市的中长期逻辑稳固，2026年大宗商品整体方向偏多，策略上建议“逢低买”，并关注品种轮动节奏 [21][22] 从“个别涨”到“一起涨”：2026年商品市场变了 - 2026年初市场温和上涨，3月18日的美伊冲突成为行情引爆点，美以空袭伊朗天然气田引发报复 [2] - 霍尔木兹海峡日均通行船只从2月的130艘骤降至3月的6艘，降幅高达95%，导致全球约25%的石油贸易通道基本被封锁 [2] - 海峡停摆物理切断了全球约五分之一的油气供应链，能化板块剧烈反应，3月6日国内原油主力合约单日涨幅达14.2%，WTI原油期货最高触及116.5美元/桶 [2] - 中东地区原油总减产规模约达1000万桶/日，造成全球原油供应缺口约500万桶/日 [2] - 资金在能化、贵金属、基本金属板块间快速轮动，标志着牛市从“结构性”转变为“全面开花” [2] 五大驱动力：凭什么这轮牛市能持续？ 1. 美元信用在缩水，实物资产成了硬通货 - 2026年1月，现货黄金突破5500美元/盎司，盘中最高触及5595.44美元，一个月内暴涨1200美元 [4] - 全球央行大规模购金，截至2025年12月末，中国央行已连续14个月增持黄金，各国正在对美元主导体系进行系统性重估 [4] - 黄金正从辅助性资产转向新的价值锚定基准，纸币购买力稀释推高大宗商品价格 [4] 2. 上游产能十年没怎么投，缺口补不上 - 2014年至2024年间，全球矿业和能源行业资本开支大幅削减，导致新增产能严重不足 [4] - 铜矿从发现到投产平均需10到15年，2010年代中期的投资不足导致当前供应缺口 [4] - 2026年全球铜市面临约13万吨供应缺口，二季度铜价预计达每吨13500美元；铝市缺口约23万吨 [5] - 具体品种供需格局：铜缺口约13-83万吨，均价或超12万元/吨，高点突破1.3万美元/吨；铝缺口约23万吨，价格或涨至2.8万元/吨，供给增速仅1.7%；锡存在供需错配，价格或涨至60万元/吨 [6] 3. 资源民族主义兴起 - 资源国不再满足于卖原材料，而是寻求通过资源获取更大经济附加值，如智利铜矿国有化提案、印尼镍矿出口禁令、非洲多国收紧矿业政策 [7] - 后果是开采成本上升和供应稳定性下降，资源国通过提高特许权使用费、强制本地加工等方式，在商品价格中增加了“主权溢价” [7] 4. 地缘冲突把供应链搅得七零八落 - 中东冲突对石化行业冲击超预期，截至4月中旬，超过60处海湾能源基础设施受袭，至少8处面临漫长修复 [8] - 甲醇价格较2月底上涨68%-141%，部分市场创历史新高，运输成本上升和时间延长推高商品到岸价格 [8] - 霍尔木兹海峡冲突具体冲击：油轮交通量较正常水平下降90%；中东原油减产1000万桶/日，全球缺口500万桶/日；伊朗最大天然气设施（处理40%天然气）遇袭；卡塔尔/阿联酋超90%LNG出口需经海峡；尿素价格暴涨50%-70%（中东占全球贸易量约35%）；约360万吨铝产能停产，复产至少需一年 [9] 5. 新技术革命带来了全新的需求 - 本轮需求具有鲜明的结构性特征，电动车单车用铜量约99.3公斤，是燃油车的四倍以上 [10] - 2026年新兴领域预计拉动81万吨铜需求，包括：新能源车（同比+16%，新增28万吨）、AI数据中心（同比+31%，新增27万吨）、储能（同比+58%，新增11万吨）、光伏（同比+3%，新增8万吨）、风电（同比+12%，新增7万吨） [11] - AI数据中心的用铜增速预计首次超过新能源汽车 [10] 轮动节奏：从贵金属到农产品的完整链条 - 2024年以来，大宗商品轮动严格遵循一条链条：贵金属 → 工业金属 → 能源 → 农产品 [13] - **第一阶段：贵金属先行（2024年初-2025年中）**：全球滞胀预期升温、地缘风险加剧及央行买金潮推动，2025年全年黄金涨超60%，2026年1月突破5500美元/盎司 [14] - **第二阶段：工业金属接力（2025年下半年）**：AI数据中心、新能源产业高景气及电网升级需求推动，2026年全球铜缺口保守预计约83万吨，价格高点有望突破1.3万美元/吨；中东冲突导致约360万吨铝产能停产，复产至少一年 [14] - **第三阶段：能源引爆（2026年初至今）**：美伊冲突冲击霍尔木兹海峡，导致全球原油供应缺口约500万桶/日，能化指数波动率大幅飙升 [14] - **第四阶段：农产品收尾（当前启动）**：玉米、大豆、小麦、植物油开始上涨，能源暴涨带来的成本传导显现，农产品补涨需求强烈 [14] 粮食价格：能源传导+库存低位+资金进场 - 当前粮食价格上涨是成本、需求、供需和资金四个维度同时作用的结果 [16] - **成本端**：原油占种植成本约19%-20%，全球化肥价格因冲突暴涨，尿素国际价格暴涨50%-70%（中东占全球贸易量35%），磷酸二铵国际价格上涨约25% [16][17] - **需求端**：生物燃料将油价与粮价绑定，美国超40%的玉米用于燃料乙醇，全球约70%的生物柴油来自植物油；2026年3月，粮农组织植物油价格指数环比涨5.1%，同比高13.2% [17] - **供需端**：全球库存紧张，全球玉米、大豆25/26年度库消比分别为22.6%和29.4%，玉米库存处于近10年新低；全球谷物期末库存估计6.09亿吨，比前一年减少2300万吨；粮农组织食品价格指数3月平均128.5点，环比涨2.4% [17] - 2026年3月粮农组织主要价格指数：食品价格指数环比涨2.4%；谷物价格指数环比涨1.5%（其中小麦大涨4.3%）；植物油价格指数环比涨5.1%；食糖价格指数环比涨7.2% [18] - **资金端**：经历其他板块轮番上涨后，农产品板块仍处相对低位，种植业公募持仓已连续3个季度低于0.1%，处于历史最低位，增量资金入场空间大 [19]

锂行业电话会议纪要关键要点 涉及的行业与公司 * **行业**：锂行业 * **公司**：雅化集团、中矿资源、华友钴业、盛新锂能、赣锋锂业、永兴材料（原名大众矿业）、Mineral Resources (提及其Wodgina项目)、宁德时代、国轩高科[1][2][13] 核心观点与论据 供给端：多重扰动与结构性变化 * **津巴布韦出口配额**：政府向雅化、中矿、华友各授予20万吨，盛新15万吨锂精矿出口配额（半年期），以20万吨精矿折算约等于2.5万吨LCE[1][2]；短期缓解供应中断担忧，但受限于非洲港口运力及3个月运输周期，实际增量需至8月释放[1][3]；长期凸显资源民族主义抬头，政府要求增加税收贡献（税收从不足10%提升至20%）并加速下游产业链延伸（2027年1月需完成硫酸锂工厂建设），未来供给扰动可能持续[2][3][12] * **澳洲柴油供应风险**：澳洲锂矿占全球供给约23%，依赖柴油发电的项目（如Wodgina）复产进度或低于预期[1][4]；若霍尔木兹海峡冲突持续至5月中旬，澳洲矿山生产可能出现实质性收缩[1][5] * **宜春矿山停产换证**：四家矿山因采矿权评估面临5月停产换证，但企业已储备约2个季度原矿库存，短期供应冲击有限；若停产超半年将引发区域性供给缺口[1][5] * **供给增长前景**：2026年新增锂资源产能预计约35万吨LCE，占当年200万吨总供给量的17%左右，增速低于需求增速；2027年预计新增约43万吨LCE，同比增长约20%[7]；新增产能普遍面临扰动风险，尤其是澳洲和非洲，可能导致项目推迟[7] * **供给端结构性变化**：地缘政治和资源民族主义抬头对供给端构成非商业性的、长期的限制，导致供给增长受阻[11]；海外资源因通胀、供应链不稳定和政策变化，成本可能从曲线左侧移至中右侧并进一步上升[12] 需求端：景气度加速提升，结构变化显著 * **需求加速提升**：2026Q2国内锂电池排产预计环比增长20%（4月环比增4%-5%，5月预计继续环比提升约5%）[1][6] * **新能源汽车需求**：2026年3月国内新能源汽车销量125万辆，同比增长1%，环比增长58%；3月单车带电量同比增30%[1][6]；3月新能源汽车出口34.9万辆，同比增长144%，环比增长30%[1][6]；高油价正强化新能源车的替代逻辑[1] * **储能需求**：储能需求增长对锂价形成更明显支撑[11]；海外户储需求受天然气及油价上涨拉动[8]；国内大储景气度高，自容量电价政策确立后持续走高[8] * **需求端结构性变化**：行业逻辑由商业驱动转向战略驱动，地缘冲突引发的能源安全担忧可能加速全球能源转型，系统性收紧长期供需关系[11]；本轮价格上涨核心驱动力已从动力电池需求转向储能需求[7][9] 价格与成本：承受力动态提升，成本曲线重塑 * **价格驱动与预期**：短期价格核心驱动来自供给扰动和需求边际改善，维持易涨难跌判断[2]；市场普遍预期的20万元/吨价格上限在当前囤货与投机需求驱动下极可能被突破[1][10] * **储能对锂价的承受力**：15万元/吨的锂价已被下游良好接受[10]；容量电价政策（如提供3%的保底收益）保障了收益率底线，下游承受能力在动态提升[1][10]；储能项目收益率是灵活指标，不一定构成对高价碳酸锂的即时利空[10] * **成本曲线变化**：能源价格高位、海运费上升、辅料价格上涨及资源国增税等因素，共同推升行业整体成本曲线[12]；国内资源凭借低通胀、政策稳定和供应链安全可控，展现出日益突出的成本优势[12] 行业格局与战略价值 * **国内资源战略价值凸显**：中国占全球一半需求终端和绝大多数锂电产业链，保障原材料安全需求明确[12]；国内锂资源供给占全球28%，加上非洲布局总占比为42%，相对于国内需求明显不足[12]；国内碳酸锂可能获得更高定价，且供应稳定性优于海外[12] * **行业逻辑重塑**：当前变化已脱离纯商业逻辑范畴，锂行业的中长期价格中枢和估值水平可能正在经历重塑过程[11][13] 投资观点与建议 * **估值水平**：按15万元/吨碳酸锂价格假设，国内锂矿标的对应2027年平均估值在15-20倍区间；若价格上涨至20万元/吨，整体估值将降至10-15倍区间[13] * **投资建议**：关注国内资源战略重估、产量弹性大及津巴布韦政策受益标的[1][13] * **标的排序**：永兴材料（原名大众矿业）、中矿资源、盛新锂能、赣锋锂业[2][13]

行业与公司 * 行业：战略资源品（关键矿产）行业，具体涉及锂、钴、稀土、镍、铜等金属矿产[1][2][3][4] * 公司：未提及具体上市公司 核心观点与论据 * **战略资源品定义与核心特性**：战略资源品是对经济社会发展与国防安全具有不可替代性的关键资源品，其核心特性包括**供给高度集中**与**深刻影响产业体系稳定**[2] * **供给高度集中**：储量全球分布不均，如中东石油和天然气储量分别占全球48%和40%，锂富集于南美和澳大利亚，钴供应长期依赖刚果（金）[2] 采矿项目从发现到投产平均需15.5年，供给响应慢[1][2] 中国在加工冶炼环节占据枢纽地位，锂、钴、稀土精炼产能全球占比分别达70%、78%和91%，铜精矿产能占全球44%[1][2] * **影响产业稳定**：是航空航天、半导体等关键产业的基础，供给扰动将冲击下游[2] 是能源转型和AI产业的重要支撑，预计清洁能源对铜的需求占比将从2024年的29%升至2030年的35%，对稀土需求占比从21%升至31%[2] * **全球供应链格局变化**：资源国与消费国策略博弈重塑供应链格局[3] * **资源国策略（资源民族主义）**：寻求产业链定价权与下游延伸[3] 刚果（金）2025年实施钴出口配额，导致钴价上行[3] 印尼自2020年禁止镍原矿出口，2025年上调特许权使用费并禁止新建仅产中间品的冶炼厂，使其镍冶炼全球占比从约20%提升至2024年的43%[1][3] 津巴布韦2026年暂停锂金原矿出口以推动本土加工[1][4] 南美三国试图成立“锂业OPEC”[3] * **消费国策略（国家干预）**：将资源安全纳入国家安全框架[3] **清单化**：欧盟2025年公布47项战略清单，美国2025年将关键矿产清单从50种扩至60种[1][3] **储备制度化**：美国2026年启动120亿美元关键矿产储备计划，欧盟鼓励成员国建立战略库存[1][3] **联盟化**：通过矿业安全伙伴关系等机制打造本土化、多元化供应链[3] **贸易壁垒**：美国2025年8月对进口铜加征50%关税[3] * **价格长期化行情的核心逻辑**：供给长期制约与需求结构性刚性共同推动价格中枢抬升[4] * **供给端三大制约**：**资本开支不足**：2024年全球主要固体矿勘探投入同比下降3.3%，已连续两年收缩[1][4] **资源民族主义与贸易壁垒**：加剧供给收缩[4] **资源品位下降与运营扰动**：2025年刚果（金）铜矿及印尼全球第二大铜矿均遭遇事故停产，凸显供应脆弱性[4] * **需求端刚性增长**：**产业浪潮驱动**：AI和能源转型带来显著增量需求，预计2025-2040年AI及能源转型将累计新增900万吨铜需求，年均复合增速4%[1][4] **战略储备需求**：大国博弈强化储备需求，中国2025年7月立法构建矿产储备体系，资源属性由纯商品向战略储备转型，带来战略溢价[1][5] 其他重要内容 * **宏观与地缘政治影响**：大国博弈赋予资源战略溢价[1] * **具体数据与预测**：AI与能源转型驱动需求刚性[1] 全球勘探投入连续两年收缩[1]

美伊冲突与市场影响分析 - 美伊双方谈判核心诉求达成一致的概率不低 美方核心诉求是伊朗放弃铀浓缩 以获取政治成就并从中东冲突中脱身 伊方核心诉求是维持对霍尔木兹海峡的封锁能力 将其作为低成本且有效的对美制衡工具 双方在破坏基础设施的红线前止步 意味着战争极端升级概率不高[1][2] - 战争尾部风险消除 其对市场的实际影响在减弱 CBOE原油ETF期权隐含波动率从3月11日120.91%的高位 回落至美伊停火后的78% 为3月5日以来首次跌破80%[3] - 未来影响市场的关键变量是真实的霍尔木兹海峡通航量 而非谈判新闻 目前通航仍未恢复 航运公司面临磨合成本与船员意愿问题 未来两周达成的通航容量将决定市场情绪[1][4] - 若实质性封锁持续 经济指标可能面临下修 实体与金融条件恢复将需数月 布油当月与1年远期合约价差显示 市场初期对长期供给缺口相对乐观 但4月以来贴水大幅压缩 开始定价海峡通航长期受阻[4] 市场资金趋势与情绪 - 经济和流动性的不确定性仍在积累 市场在空头回补的普遍反弹后将缩圈聚焦 而非扩散[1][5] - 投资者情绪指数单日读数从4月7日的25.0大幅飙升至4月8日的68.1 全市场保证金/流通市值之比本周出现大幅回落 表明部分观望资金已重新回归市场[5] - 市场逻辑将从定价战争预期转向定价实际经济影响 关键取决于海峡真实通航情况及中下游价格反馈 供应链中断负面影响仍在累积[5] - 截至4月9日 北海现货油价基准Forties Blend飙升至近146.7美元/桶 超越2008年历史高点 然而当日ICE布伦特原油主力合约结算价为95.9美元/桶 贴水高达50.8美元[5] 板块配置聚焦方向 - 市场将缩圈聚焦至四条仍在上升趋势之上的线索：AI硬件、资源、周期涨价和红利[1][6] - 自3月23日以来 AI、资源、周期涨价、红利组合的净值涨幅分别为5.5%、7.1%、6.5%、1.3% 这些主线各有基本面逻辑和稳定的资金簇拥[6] - 创新药也是一个相对独立的线索 满足有产业逻辑和固定资金簇拥的条件 但选Alpha门槛过高[6] AI硬件领域的预期差 - 在四条趋势线索中 预期差主要存在于国产AI硬件和周期涨价环节[1][7] - 北美AI链预期和定价相对充分 已缩圈至存储和光通信两个供需结构最紧俏的环节[7] - 国产AI是预期和定价相对不充分的方向 中国在全球微调与衍生模型的数量占比已达70% token份额达到72.7% 国产AI硬件处于“量的扩张期” 有能力承接部分原专注于北美链的资金外溢[7] 资源与周期涨价板块分析 - 资源板块自去年以来已充分定价 “资源民族主义”叙事被广泛认知 贵金属带来情绪和流动性溢价 板块整体预期差不显著 机会更多体现为结构性Alpha 核心是寻找具备量增逻辑支撑的方向[8] - “原油→PPI→周期企业盈利”传导链条是全年维度兼具预期差、高确定性和空间的方向 对应泛周期涨价线索[9] - 中东冲突引发局部供给侧产能去化 供应链份额向备货充足或来源多元的企业转移 大炼化、煤化工等环节景气周期可能被放大 基础化工在油价企稳下也具备盈利弹性[9] - 投资者对周期涨价逻辑有共识但缺乏稳定持仓 这本身构成预期差 3月冲突导致绝对收益资金减仓 冲击了以这类资金为主导定价的泛周期品种[9] 具体配置建议 - 配置围绕中国优势制造定价权重估展开 以化工、有色、电力设备、新能源为主构建底仓[10] - 化工可能是此轮中东供给受损、周期涨价催化最明显的行业 有色金属在流动性冲击结束后有望重塑资源属性定价[10] - 需密切关注国产AI硬件进展 “量”的逻辑爆发是目前AI链条上预期差较大的方向[10] - 建议继续增配低估值品种 如券商、保险[11] - 周期涨价品种中 大炼化可能是此轮冲突受益最明显的环节 此外可关注四条思路：1)存在第二替代原料/工艺路线的化工品 2)原先中东/西欧产能占比较大的品种 3)替代品受成本影响涨价带动需求的品种 4)已处于涨价通道的供需紧平衡品种[11]

地缘政治与市场影响 - 美伊双方谈判核心诉求达成一致的概率不低 美方核心诉求是伊朗放弃铀浓缩以获取政治成就 伊方核心诉求是保留霍尔木兹海峡封锁等低成本制衡工具 战争极端升级概率不高[2][14] - 战争尾部风险消除 对市场的实际影响减弱 CBOE原油ETF期权隐含波动率从3月11日120.91%的高位 回落至美伊停火后的78% 为3月5日以来首次跌破80%[3][15] - 未来影响市场的关键变量是真实的霍尔木兹海峡通航量 而非谈判新闻 海峡通航仍未恢复 未来两周谈判达成的通航容量将决定市场情绪[4][16] - 经济和流动性不确定性仍在积累 空头回补反弹后市场将缩圈聚焦 投资者情绪指数从4月7日25.0飙升至4月8日68.1 全市场保证金/流通市值之比本周大幅回落表明资金回归市场[4][17] - 供应链中断负面影响持续累积 北海现货油价基准Forties Blend于4月9日飙升至近146.7美元/桶 超越2008年历史高点 但当日ICE布伦特原油主力合约结算价95.9美元/桶 贴水高达50.8美元[5][17] 市场主线与板块表现 - A股经历调整后仍在上升趋势之上的主线有四条：AI、资源、周期涨价和红利 自3月23日以来 相关ETF组合净值涨幅分别为5.5%、7.1%、6.5%、1.3%[5][18] - 这四条主线有基本面逻辑和稳定资金簇拥 相互间无明显的虹吸或互斥关系 红利组合在2月初至3月中旬的涨幅为5.9%[5][19] - 创新药是相对独立的线索 同样具备产业逻辑和固定资金簇拥 但选Alpha门槛过高[5][19] 各主线预期差分析 - 在四条趋势线索中 预期差主要存在于国产AI硬件和周期涨价环节[1][6] - 北美AI链预期和定价相对充分 已缩圈至存储和光通信等供需最紧俏环节 国产AI链预期和定价相对不充分 但生态进步显著 中国在全球微调与衍生模型数量占比达70% token份额达72.7%[6][19] - 资源板块自去年以来定价已较充分 “资源民族主义”叙事被广泛认知 贵金属带来情绪和流动性溢价 板块整体预期差不显著 机会更多体现为结构性Alpha 基本金属和能源金属仍值得底仓配置[7][20] - “原油→PPI→周期企业盈利”传导链条是全年维度兼具预期差、高确定性和空间的方向 对应泛周期涨价线索 中东冲突引发局部供给侧产能去化 大炼化、煤化工等环节景气周期可能被放大[7][21] - 周期涨价逻辑存在“有共识+没有稳定持仓”的预期差 3月中东冲突导致绝对收益资金减仓 化工、有色、新能源等泛周期品种易受仓位波动冲击[8][21] 行业配置建议 - 配置围绕中国优势制造定价权重估 底仓以化工、有色、电力设备、新能源为主[9][22] - 化工是此轮中东供给受损、周期涨价催化最明显的行业 有色金属在流动性冲击结束后有望重塑资源属性定价[9][22] - 新能源领域需关注光伏设备出口技术审查的讨论 这有利于维系长期竞争力和龙头公司定价权[9][22] - 需密切关注国产AI硬件侧“量”的逻辑爆发[9][22] - 建议继续增配低估值品种 重点关注券商、保险[9][23] - 周期涨价品种中 大炼化可能是此轮中东冲突受益最明显的环节 此外可关注四类思路：1）有第二替代原料/工艺路线的化工品 2）原先中东/西欧产能占比较大的品种 3）替代品受成本影响涨价的品种 4）本就处于涨价通道的供需紧平衡品种[9][23]

it == 15= 1 ETF网格策略 ETF网格策略重点关注标的 (1) 稀有金属ETF（562800.SH） 从供给侧角度,逐渐构成刚性约束。近年全球 资源民族主义抬头。海外方面,各资源国如津巴布 韦、刚果(金)、印度尼西亚等,为保障本国战略 利益、推动产业升级,纷纷加强了有关锂、钴、铝 矿等关键矿产资源的出口管制措施;国内方面， "十五五规划"提出"加强战略性矿产资源勘探开 发和储备"，提升资源安全保障能力，在此背景下 我国稀土开采与出口总量控制趋严。从需求侧角 度,稀有金属已从周期商品转向战略安全与战略发 展不可或缺的资产。无论是新能源车、储能、半导 体,亦或是国防军工等领域,对锂、稀土、钨等稀 有金属的需求均呈现指数级增长。面临供给刚性与 需求增长，稀有金属有望享受战略价值重估机遇。 布有金属 ETF (562800.SH) 图1:稀有金属 ETF(562800.SH)网格策略回测收益曲线 资料来源:Wind. 华宝证券研究创新部 注:回测区间为近 120交易日,数据截至 2026/4/3;由于数据获取限制,该回测基于每日前复权收盘价进行; 该回测假设交易费用为 0:回测结果可能与真实交易情况不同: ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前碳酸锂市场呈现“供给增量与扰动并存、需求升级但短期承压、全口径库存持续去化”的复杂格局，行业正处供需再平衡关键窗口；短期碳酸锂价格或在博弈中高位震荡，预计价格区间为14 - 18万元/吨；中长期成本支撑稳固，若矿端矛盾进一步发酵，价格仍有向上空间 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 供给方面 - 锂原料供应中长期增量明确、短期扰动频发，上游矿端成本居高不下，中游锂盐厂开工小幅回升但出货谨慎，整体供应量稳步增长，短期内扰动因素增多，供应端不确定性上升 [4] - 上游矿端锂精矿进口日度平均价约2140美元/吨，价格维持高位震荡，成本端托底锂盐价格；海外矿山扰动频发，国内锂矿及盐湖开发相对平稳，呈现“国内供应增量、海外供应收紧”特征；津巴布韦锂矿出口禁令未解除且管控收紧，4至6月将实际感受到矿源减量；中东局势动荡推高燃料成本，市场担忧干扰澳大利亚等矿区正常生产 [5] - 国内电池级碳酸锂3月产量为6.32万吨，同比增64.16%，工业级碳酸锂3月产量为0.64万吨，同比增35.9%；企业散单出货积极性不高，更多依赖长单交付，国内锂盐产出稳步增长 [8] 需求方面 - 2026年出口对碳酸锂消费的拉动具有结构刚性和增长韧性，短期市场交投清淡，以旧换新政策仍将发挥作用但增速预计放缓；2026年1至2月份累计出口锂离子蓄电池8.11亿个，累计比去年同期上升27.8% [12] - 动力领域新能源车市场总量承压、结构升级，截至3月31日，新能源乘用车零售累计销量同比下降24.00%，批发累计销量同比下降5.00%，2月出口量环比下降5.87%；零售端下滑导致电池企业去库存周期延长，正极材料厂采购意愿低迷，碳酸锂短期难以放量；单车带电量持续提升，一定程度上对冲了销量下滑对锂需求的影响 [13] - 储能领域全球储能订单饱满，成为锂消费的重要增长极；中东局势不确定性可能导致当地项目建设先推迟、后提速，欧洲等地区将加大新能源部署；国内储能市场延续高景气格局，持续为碳酸锂需求贡献可观增量 [18] 库存方面 - 全口径碳酸锂库存2月为2.47万吨，环比降低17.11%，同比下降11.66%，产业链库存继续维持去化 [19] - 2月中国锂盐厂锂矿外采厂内库存为40.40万吨，环比下降7.34%；在途库存为7.70万吨，环比上升26.23%；市场可流通矿源趋于收紧，后续供给弹性有限 [21] 后市展望 - 当前碳酸锂市场处于“低库存、高成本、强扰动”的供需再平衡阶段，4 - 6月矿端减量将实质性体现，下游补库及政策驱动有望逐步释放，供需格局有望改善 [25] - 短期碳酸锂价格或在博弈中维持高位震荡，预计运行区间为14 - 18万元/吨；中长期锂作为能源金属的战略地位未变，成本支撑稳固，若矿端矛盾进一步发酵，价格仍有向上空间，锂价中枢上移的确定性较强 [25]

核心观点 - 部分资源品战略属性显著增强，其行情不仅源于短期冲击催化，更在于供需变化支撑价格中枢抬升的长期逻辑，中期行情有望继续向上 [1] - 战略资源品储量稀缺，生产与加工精炼环节高度集中，是产业安全、国防安全的基础，也是能源转型与科技发展的关键 [1] - 资源国寻求产业链定价权，资源民主主义倾向强化；消费国则加强战略储备，强化供应链安全 [1] 部分资源品战略属性显著增强 - 2025年以来，全球大宗商品市场中的铜、铝、锂、钴等资源品价格明显上涨，例如铝、铜、钴、稀土商品价格涨幅分别为20.6%、45.4%、129.9%、115.8%，对应的股市有色金属板块上涨98.9%、化工板块上涨42.5% [13] - 国家安全概念泛化，关键矿产资源成为大国地缘博弈的杠杆，围绕战略性矿产的竞争与地缘政治博弈愈发明显 [13] - 资源国政策导向变化，资源民族主义倾向增强，通过出口管制、税费上调、国有化等组合拳获取经济利益，并推动产业链向中下游攀升 [2] - **资源国行动案例**： - 刚果（金）于2025年2月实施钴出口禁令，10月转为年度出口配额管理，2026年出口上限设为9.66万吨，其2024年钴产量约占全球70%，政策推动钴价上行 [15] - 印尼自2020年禁止镍原矿出口后持续加码下游化政策，2025年上调镍矿特许权使用费、缩短采矿许可审批周期等，使其在镍冶炼端占比从2020年的20%左右上升至2024年的43% [15] - 津巴布韦2026年宣布暂停未经加工矿产及锂精矿出口 [17] - 资源国之间拓展合作伙伴关系以提升议价能力，例如OPEC及南美国家试图成立“锂业OPEC” [15][16] - 主要消费国（美欧日）将资源安全纳入国家安全框架，应对策略呈现清单化、联盟化、储备制度化特征 [17] - **消费国行动案例**： - 欧盟2024年通过《关键原材料法案》（CRMA），2025年3月公布包含47个关键原材料战略项目的清单 [18] - 美国内政部地质调查局（USGS）2025年11月发布新版关键矿产清单，种类从50种扩充至60种，纳入铜、银等金属；2025年8月对进口铜加征50%关税，导致铜库存逐渐向美国集中 [18] - 美国2026年2月启动120亿美元的关键矿产战略储备计划；欧盟也在CRMA框架下鼓励建立战略库存 [18] - 美欧等国通过“矿业安全伙伴关系”、“可持续关键矿产联盟”等机制，联合打造本土化、多元化和“去中国化”的供应链 [18] 战略资源品的定义与特征 - **储量稀缺且集中**：战略资源品储量全球分布不均匀、富集于少数国家，且扩产周期长、供给增长缓慢 [23] - 能源类：中东地区已探明石油储量占全球48%，天然气占40% [24] - 矿产类：根据IMF数据，2024年石墨、稀土的矿产开采集中度CR3分别高达93%、86%；根据深企投产业研究院数据，产量CR3达到或超过80%的战略资源品约20种，包括钨、钒、锑等 [24] - 产能投放周期长：采矿项目从发现到投产平均需要15.5年 [24] - **加工冶炼环节高度集中**：中国在多数战略资源品的加工环节占据明显优势，2024年铜精炼产能占全球44%，锂、钴、稀土领域分别高达70%、78%、91% [25] - **对产业体系至关重要**： - 是产业安全和国防安全的基础，例如航空航天依赖高温钛合金，半导体制造依赖镓、锗等 [36][37] - 是推动能源转型和发展AI产业、塑造国家竞争优势的重要支撑 [37] - 根据IMF中性预测，清洁能源对铜的需求占全球铜需求的比重将从2024年的29%上升至2030年的35%，对稀土需求的占比从21%上升至31% [37] - AI算力基础设施增长提升了对铜等资源的需求 [37] 供需因素驱动价格中枢趋势性抬升 - **供给端制约因素**： - 长期资本开支不足：2024年全球主要固体矿产勘查投入124.8亿美元，同比下降3.3%，连续2年下降；钻探项目总量和钻孔总数同比分别下降19.9%和15.3% [41] - 资源民族主义抬头与贸易壁垒：资源国通过提高特许权使用费、出口关税、国有化等方式加强控制 [41] - 运营风险上升：资源品位下降及运营扰动事件频发，例如2025年上半年刚果（金）Kamoa Kakula铜矿因洪水下调产量预期；2025年9月印尼Grasberg铜矿因泥石流停产，预计2027年才能恢复 [43] - **需求端刚性因素**： - AI与新能源产业浪潮带来增量需求：根据标普全球预测，2025-2040年间AI数据中心、能源转型将累计带来约900万吨新增铜需求，年均复合增速约4.0% [47] - 大国博弈强化战略储备需求：各国确保关键资源供应链安全，建立战略储备，例如中国2025年7月施行的新矿产资源法明确要构建战略性矿产资源储备体系，这改变了资源的纯商品属性，带来地缘溢价 [47]

核心观点 - 部分资源品战略属性显著增强，其行情不仅源于短期冲击，更在于供需变化支撑价格中枢抬升的长期逻辑，中期行情有望继续向上 [1] - 战略资源品是产业安全、国防安全的基础，也是能源转型与科技发展的关键，其储量稀缺且生产加工环节高度集中 [1] - 全球地缘政治博弈加剧，资源国寻求产业链定价权，消费国加强战略储备与供应链安全，共同推动战略资源品价值重估 [1][12] 部分资源品战略属性显著增强 - 2025年以来，铜、铝、锂、钴等资源品价格明显上涨，例如铝、铜、钴、稀土价格涨幅分别为20.6%、45.4%、129.9%、115.8%，对应股市有色金属板块上涨98.9% [13] - 资源国政策导向变化，资源民族主义倾向增强，通过出口管制、税费上调、国有化等手段获取经济利益并推动产业链向中下游攀升 [2][15] - 具体案例：刚果（金）2025年2月实施钴出口禁令，后转为年度出口配额管理，2026年出口上限设为9.66万吨，该国2024年钴产量约占全球70%；印尼自2020年禁止镍原矿出口后持续加码下游化政策，其镍冶炼端占比从2020年的20%左右升至2024年的43% [15][21] - 资源国之间拓展合作以提升议价能力，例如南美国家试图成立“锂业OPEC” [16] - 主要消费国如美欧日将资源安全纳入国家安全框架，通过关键矿产清单和关税强化控制，例如美国2025年8月对进口铜加征50%关税 [17][18] - 消费国建立战略储备并构建联盟化供应链，例如美国2026年2月启动120亿美元的关键矿产战略储备计划 [18] 如何定义战略资源品 - 战略资源品具有储量稀缺性和生产加工的高度集中性，全球分布不均且扩产周期长，平均采矿项目从发现到投产需15.5年 [23][24][31] - 储量集中度高：中东地区已探明石油储量占全球48%；锂资源富集于南美和澳大利亚；钴供应高度依赖刚果（金）；2024年石墨、稀土的矿产开采集中度CR3分别高达93%、86% [24][27] - 产量集中度高：约20种战略资源品产量CR3达到或超过80%，包括钨、钒、锑等 [24] - 加工冶炼环节集中度高，中国占据明显优势：2024年中国铜精炼产能占全球44%，锂、钴、稀土加工环节占比更高达70%、78%、91% [25][31] - 战略资源品是产业安全和国防安全的基础，广泛应用于航空航天、半导体等高端制造业，其供应扰动将冲击下游成本和产业链运转 [34][35] - 战略资源品是能源转型和AI产业发展的重要支撑：电动车普及提升锂、钴、镍需求；电网改造提升铜、稀土需求；AI算力基础设施增长提升铜等资源需求 [35] - 根据IMF中性预测，清洁能源对铜的需求占比将从2024年的29%升至2030年的35%，对稀土需求占比将从21%升至31% [35] 供需因素驱动价格中枢趋势性抬升 - 长期资本开支不足制约供给：2024年全球主要固体矿产勘查投入124.8亿美元，同比下降3.3%，已连续2年下降；钻探项目总量和钻孔总数同比分别下降19.9%和15.3% [39][42] - 资源民族主义与贸易壁垒收缩供给：例如2026年2月津巴布韦暂停锂原矿及精矿出口以推动本土加工 [41] - 运营风险上升制约实际产出：例如2025年上半年刚果（金）Kamoa Kakula铜矿因洪水下调产量预期；2025年9月印尼Grasberg铜矿因泥石流停产，预计2027年恢复 [41] - AI与新能源产业浪潮带来刚性增量需求：根据标普全球预测，2025-2040年间AI数据中心、能源转型将累计带来约900万吨新增铜需求，年均复合增速约4.0% [45][47] - 大国博弈强化战略储备需求，改变资源商品属性并带来地缘溢价：例如美国2025年11月将关键矿产清单扩充至60种；中国2025年7月施行的新矿产资源法明确要构建战略性矿产资源储备体系 [45]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前大宗商品市场处于全球供需平衡体系再塑造阶段，地缘经贸及大国博弈等因素使关键战略原材料定价重估，金融属性强化与中长期政策预期成主要推手；中东冲突使铝供应受冲击，市场处于“产业硬缺口”与“宏观软情绪”博弈中；铜市场维持宏观与产业面拉锯的震荡格局，铝因“供应硬中断”成为多配核心；展望后市，战略资源重估逻辑不变，关注地缘乱局下资源国保护主义风险 [2][3][4] 各部分总结 全球宏观主线趋势跟踪 - 大宗商品市场处于供需平衡体系重塑阶段，地缘经贸往来压力大，关键战略原材料定价重估，金融属性与政策预期是主要推手 [7] - 3月底阿联酋环球铝业电解铝基地遇袭，全球近10%电解铝产能不确定，市场需重估供需平衡表，当前市场处于“产业硬缺口”与“宏观软情绪”博弈中 [3][7] - 贵金属板块面临紧缩预期与避险需求拉锯，高波动延续，操作上多看少动，严控仓位，纽约金核心震荡区间4350 - 4550美元/盎司，沪金主力合约参考区间980 - 1020元/克，白银及铂钯波动剧烈，普通投资者规避 [8] - 有色金属板块中，铜市场震荡，沪铜主力合约短期核心区间95000 - 98000元/吨，下方93000元/吨为关键支撑，建议轻仓区间操作或观望；铝因“供应硬中断”成为多配核心，应利用价格回调分批轻仓逢低吸纳 [4][9] - 2025 - 2026年特朗普政府政策影响大，需警惕全球政治环境急转与地缘乱局风险，关键战略资源成为大国博弈焦点，政治因素影响金融市场 [9][12] 大宗商品铜市观察 - 大宗商品具有强金融属性，高波动特征受市场情绪等因素驱动，短期警惕暴涨暴跌，中长期关注政策冲击带来的风险溢价抬升机会 [16][19] - 铜处于全球资源博弈核心，价格高位震荡，基本面呈现“剪刀差”，供应短缺预期与需求刚性攀升并存，价格受地缘政治风险溢价与资金推动双重驱动 [20][21] - 近年来铜市场有四大特征：黑天鹅事件频发、大国博弈加剧、资源价值重估、金融与产业资本博弈增强 [30] - 国内大宗商品产业链终端需求疲弱，有色金属及贵金属价格表现强于其他板块，上游资源品景气度高于中下游，需警惕海外市场极端波动 [33] - 战略性关键矿产资源品市场波动放大，受宏观政策、地缘冲突等因素影响，特朗普政策增加不确定性 [34] - 2025年8部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，提出行业发展目标和工作举措，将加速行业分化与整合，推动行业迈向高端化、智能化、绿色化和安全发展 [35][36] 产业链供需热点分析 - 铜 上游资源 - 铜矿资源不可再生，矿山老龄化，增量递减，2024年全球铜精矿产量同比增幅仅1.8%，中国铜矿自给能力不足，对外依存度超85%，全球头部矿企产量不稳定，供应紧张格局将恶化 [37] - 中国是铜进口第一大国，进口量占全球60%以上，国内矿业资源不足与冶炼加工产能过剩，铜产业链面临资源“卡脖子”问题，2025年国内冶炼商因原料短缺减产概率大 [38][39] - 全球铜资源贸易格局变化，智利出口收缩，秘鲁倒向美国，印尼等国出口增长，铜精矿加工费下跌，凸显矿商议价优势，冶炼企业可能减产 [55] 冶炼贸易 - 中国精炼铜产销量全球占比高，但铜矿自给率低，产业链各环节集中度差异大，上游矿商毛利率高，中国进口资源议价权弱，中游产能过剩 [43][44] - 全球矿商面临挑战，中国自身资源不足，消费需求增长，2024 - 2025年铜逼仓事件提醒企业注重风险管理，行业面临结构性改革，有利于中长期景气度复苏 [44][45] - 全球铜生产增量主要来自中国，海外产量下滑，需求增速放缓，预计2025年中国电解铜产量达1400万吨以上，增速降至7%左右 [52] - 国际铜精矿供应扰动使加工费崩塌，全球显性库存低，资源“卡脖子”危机重演，新矿山开发投资风险大，供应弹性受限 [53][54] - 中国铜冶炼企业利润承压，现货散单加工费下进口矿冶炼业务亏损，市场减产预期升温，供应紧张问题难以解决 [58] 下游消费 - 中国铜消费增速变缓且结构性转型，受传统投资放缓、新能源发展、全社会电气化提升三大因素影响，人均铜消费高峰未现拐点，预计消费峰值在2030年左右 [59][60] - 中国铜精矿依赖进口，供应缺口扩大，对外依存度走高，欧盟和美国加强对铜等关键材料的重视，国内大宗商品产业链下游需求待恢复，产业处于供需重塑阶段 [61][64] 铜市展望 - 大宗商品市场处于供需平衡体系重塑阶段，中东冲突使铝供应冲击进入“实质性大规模供应削减”阶段，市场处于“产业硬缺口”与“宏观软情绪”博弈中 [66][68] - 有色金属板块中，铜市场震荡，沪铜主力合约短期核心区间95000 - 98000元/吨，下方93000元/吨为关键支撑，建议轻仓区间操作或观望；铝因“供应硬中断”成为多配核心，应利用价格回调分批轻仓逢低吸纳 [69] - 展望后市，战略资源重估逻辑不变，二季度铜价震荡抗跌中寻求修复，核心价格波动区间9 - 10.5万元/吨，关注地缘乱局下资源国保护主义风险 [4][69]