公司变更 - 公司修订《公司章程》[1] - 原注册资本77390.5932万元，修订后为77764.2620万元[1] - 原股份总数773905932股，修订后为777642620股[1] - 修订须提交公司股东大会审议[1]

会议信息 - 公司第八届监事会第十三次会议通知于2025年5月7日送达全体监事[2] - 会议于2025年5月15日以书面通讯表决方式召开[2] - 会议应出席监事3人，实际出席3人[2] 决议情况 - 以3票同意，0票反对，0票弃权审议通过为控股子公司银行融资提供担保决议[3] - 决议尚须提交公司2024年度股东大会审议[4]

资产划转 - 公司拟将江苏思源高压股权按3.5亿元划转至上海思源高压，划转后上海思源高压长期股权投资增至8.5亿元[3] 股份回购 - 公司计划以3 - 5亿元自有资金回购股份用于注销并减资[4] 融资担保 - 公司为三家子公司融资提供5亿元连带责任担保，担保金额占2024年度审计净资产比例合计3.95%[5] 会议情况 - 第八届董事会第二十次会议全票通过多项决议，部分须提交2024年度股东大会审议[2][3][4][5][6][7][9] - 授权董事长在担保额度内签协议，期限36个月[5]

电力系统升级需求 - 全球电力系统在发电侧、电网侧和用电侧均面临新变化 新能源发电比例提升导致消纳压力凸显 老旧电网需改造适应增长需求 以AI、数据中心为代表的新兴产业推动电力需求加大 [1] - 各国加大电力投资应对升级扩容需求 电力设备产业链将直接受益 [1] 主电网建设趋势 - 特高压建设需求增长 截至2024年12月中国已投运41条特高压线路（20条交流+21条直流） "十四五"期间开工"三交九直"线路 "十五五"预计新增20条以上 [2] - 直流特高压在远距离传输占优 柔性直流技术因无换相失败问题在大规模新能源外送中具优势 IGBT成本下降将推动其渗透率提升 2021-2025年国内特高压投资规模预计达3800亿元 [2] 配电网改造机遇 - 国内提出配电网高质量发展行动 欧盟计划5840亿欧元电网现代化投资 美国老旧电网需改造 全球变压器需求提升 [3] - 中国变压器产量占全球35% 海外因取向硅钢产能限制出现紧缺 价格已上涨 中国企业竞争力强将受益于海外需求增长 [3] 产业链投资方向 - 主电网环节关注特高压高景气标的 柔性直流技术相关企业将受益 [4] - 配电网环节聚焦具备出海能力的变压器企业 推荐华明装备、海兴电力 建议关注中国西电、国电南瑞等标的 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 公司2024年实现营收154.58亿元，同比增长24.06%，归母净利20.49亿元，同比增长31.42%，扣非归母净利润18.78亿元，同比增长32.19%；2024Q4营收50.51亿元，同比增长30.20%，归母净利5.58亿元，同比增长35.73%，扣非归母净利4.73亿元，同比增长52.48%；2025Q1营收32.27亿元，同比增长21.41%，归母净利4.46亿元，同比增长22.91%，扣非归母净利4.37亿元，同比增长28.10%；2024年全年毛利率31.25%，同比提升1.75pct，2024Q4毛利率30.88%，同比提升2.73pct，2025Q1毛利率30.31%，同比下降0.39pct [5] - 2024年新增订单214.57亿元（不含税），同比增长29.94%；2025年公司将巩固国内网内市场、加强海外重点市场根据地建设、重视开发和技术创新拓展产品品类；2025年经营目标为新增合同订单268亿元（不含税），同比增长25%，营业收入185亿元，同比增长20% [6] - 预计25 - 27年收入分别为186.80/224.16/268.99亿元，归母净利润分别为27.69/33.60/36.63亿元，对应PE分别20.2/16.7/15.3倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|15458|18680|22416|26899| |收入同比（%）|24.1|20.8|20.0|20.0| |归属母公司净利润（百万元）|2049|2769|3360|3663| |净利润同比（%）|31.4|35.1|21.4|9.0| |毛利率（%）|31.2|31.5|31.8|32.0| |ROE（%）|16.6|18.2|18.1|16.5| |每股收益（元）|2.64|3.56|4.32|4.71| |P/E|27.54|20.23|16.67|15.29| |P/B|4.57|3.68|3.01|2.52| |EV/EBITDA|19.31|15.06|13.08|11.18| [9] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|18911|22437|46622|50658| |现金|4028|4279|1508|3868| |应收账款|5758|6547|18738|19358| |其他应收款|297|328|863|875| |预付账款|534|600|2005|2164| |存货|3477|4150|12659|13159| |其他流动资产|4816|6533|10849|11234| |非流动资产|4563|4748|5194|5942| |长期投资|3|3|3|4| |固定资产|2368|3034|3640|4195| |无形资产|572|662|752|842| |其他非流动资产|1620|1049|799|901| |资产总计|23474|27186|51816|56600| |流动负债|10618|11439|32635|33685| |短期借款|149|184|204|234| |应付账款|4670|5636|14160|14176| |其他流动负债|5800|5620|18271|19275| |非流动负债|200|205|219|223| |长期借款|28|37|47|46| |其他非流动负债|172|168|172|177| |负债合计|10818|11645|32854|33908| |少数股东权益|276|324|383|447| |股本|778|778|778|778| |资本公积|408|455|455|455| |留存收益|11194|13984|17346|21013| |归属母公司股东权|12380|15217|18580|22246| |负债和股东权益|23474|27186|51816|56600| [11] 利润表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|15458|18680|22416|26899| |营业成本|10628|12796|15299|18291| |营业税金及附加|99|121|143|173| |销售费用|768|934|1121|1345| |管理费用|449|551|661|794| |财务费用|-7|-134|-142|-44| |资产减值损失|-152|15|15|15| |公允价值变动收益|29|0|0|0| |投资净收益|47|19|24|0| |营业利润|2432|3290|3990|4350| |营业外收入|9|6|7|7| |营业外支出|11|13|12|12| |利润总额|2431|3284|3985|4345| |所得税|346|467|567|618| |净利润|2085|2817|3418|3727| |少数股东损益|36|48|59|64| |归属母公司净利润|2049|2769|3360|3663| |EBITDA|2730|3450|4189|4692| [11] 现金流量表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|2462|1432|-1372|3978| |净利润|2085|2817|3418|3727| |折旧摊销|255|300|346|391| |财务费用|24|7|8|9| |投资损失|-47|-19|-24|0| |营运资金变动|13|-1697|-5189|-213| |其他经营现金流|2205|4538|8676|4003| |投资活动现金流|-1705|-1276|-1420|-1638| |资本支出|-919|-1229|-1228|-1227| |长期投资|191|13|-203|-407| |其他投资现金流|-977|-60|11|-4| |筹资活动现金流|-199|90|21|20| |短期借款|67|35|20|30| |长期借款|-2|9|9|-1| |普通股增加|4|1|0|0| |资本公积增加|249|47|0|0| |其他筹资现金流|-517|-1|-9|-9| |现金净增加额|-2771|550|251|2360| [11] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营业收入（%）|24.1|20.8|20.0|20.0| |营业利润（%）|36.8|35.3|21.3|9.0| |归属于母公司净利（%）|31.4|35.1|21.4|9.0| |获利能力| | | | | |毛利率（%）|31.2|31.5|31.8|32.0| |净利率（%）|13.3|14.8|15.0|13.6| |ROE（%）|16.6|18.2|18.1|16.5| |ROIC（%）|16.5|17.1|17.1|16.0| |偿债能力| | | | | |资产负债率（%）|46.1|42.8|63.4|59.9| |净负债比率（%）|85.5|74.9|173.3|149.4| |流动比率|1.78|1.96|1.43|1.50| |速动比率|1.28|1.40|0.85|0.93| |营运能力| | | | | |总资产周转率|0.73|0.74|0.57|0.50| |应收账款周转率|3.06|3.04|1.77|1.41| |应付账款周转率|2.46|2.48|1.55|1.29| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|2.64|3.56|4.32|4.71| |每股经营现金流|3.16|1.84|-1.76|5.11| |每股净资产|15.92|19.56|23.88|28.59| |估值比率| | | | | |P/E|27.54|20.23|16.67|15.29| |P/B|4.57|3.68|3.01|2.52| |EV/EBITDA|19.31|15.06|13.08|11.18| [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司2024年实现营收154.58亿元，同比增长24.06%，归母净利20.49亿元，同比增长31.42%，扣非归母净利润18.78亿元，同比增长32.19%；2024Q4营收50.51亿元，同比增长30.20%，归母净利5.58亿元，同比增长35.73%，扣非归母净利4.73亿元，同比增长52.48%；2025Q1营收32.27亿元，同比增长21.41%，归母净利4.46亿元，同比增长22.91%，扣非归母净利4.37亿元，同比增长28.10%；2024年全年毛利率31.25%，同比提升1.75pct，2024Q4毛利率30.88%，同比提升2.73pct，2025Q1毛利率30.31%，同比下降0.39pct [5] - 2024年新增订单214.57亿元（不含税），同比增长29.94%；2025年公司将巩固国内网内市场、加强海外重点市场根据地建设、重视开发和技术创新拓展产品品类；2025年经营目标为新增合同订单268亿元（不含税），同比增长25%，营业收入185亿元，同比增长20% [6] - 预计25 - 27年收入分别为186.80/224.16/268.99亿元，归母净利润分别为27.69/33.60/36.63亿元，对应PE分别20.2/16.7/15.3倍，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|15458|18680|22416|26899| |收入同比（%）|24.1|20.8|20.0|20.0| |归属母公司净利润（百万元）|2049|2769|3360|3663| |净利润同比（%）|31.4|35.1|21.4|9.0| |毛利率（%）|31.2|31.5|31.8|32.0| |ROE（%）|16.6|18.2|18.1|16.5| |每股收益（元）|2.64|3.56|4.32|4.71| |P/E|27.54|20.23|16.67|15.29| |P/B|4.57|3.68|3.01|2.52| |EV/EBITDA|19.31|15.06|13.08|11.18| [9] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|18911|22437|46622|50658| |现金|4028|4279|1508|3868| |应收账款|5758|6547|18738|19358| |其他应收款|297|328|863|875| |预付账款|534|600|2005|2164| |存货|3477|4150|12659|13159| |其他流动资产|4816|6533|10849|11234| |非流动资产|4563|4748|5194|5942| |长期投资|3|3|3|4| |固定资产|2368|3034|3640|4195| |无形资产|572|662|752|842| |其他非流动资产|1620|1049|799|901| |资产总计|23474|27186|51816|56600| |流动负债|10618|11439|32635|33685| |短期借款|149|184|204|234| |应付账款|4670|5636|14160|14176| |其他流动负债|5800|5620|18271|19275| |非流动负债|200|205|219|223| |长期借款|28|37|47|46| |其他非流动负债|172|168|172|177| |负债合计|10818|11645|32854|33908| |少数股东权益|276|324|383|447| |股本|778|778|778|778| |资本公积|408|455|455|455| |留存收益|11194|13984|17346|21013| |归属母公司股东权|12380|15217|18580|22246| |负债和股东权益|23474|27186|51816|56600| [11] 利润表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|15458|18680|22416|26899| |营业成本|10628|12796|15299|18291| |营业税金及附加|99|121|143|173| |销售费用|768|934|1121|1345| |管理费用|449|551|661|794| |财务费用|-7|-134|-142|-44| |资产减值损失|-152|15|15|15| |公允价值变动收益|29|0|0|0| |投资净收益|47|19|24|0| |营业利润|2432|3290|3990|4350| |营业外收入|9|6|7|7| |营业外支出|11|13|12|12| |利润总额|2431|3284|3985|4345| |所得税|346|467|567|618| |净利润|2085|2817|3418|3727| |少数股东损益|36|48|59|64| |归属母公司净利润|2049|2769|3360|3663| |EBITDA|2730|3450|4189|4692| |EPS（元）|2.64|3.56|4.32|4.71| [11] 现金流量表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|2462|1432|-1372|3978| |净利润|2085|2817|3418|3727| |折旧摊销|255|300|346|391| |财务费用|24|7|8|9| |投资损失|-47|-19|-24|0| |营运资金变动|13|-1697|-5189|-213| |其他经营现金流|2205|4538|8676|4003| |投资活动现金流|-1705|-1276|-1420|-1638| |资本支出|-919|-1229|-1228|-1227| |长期投资|191|13|-203|-407| |其他投资现金流|-977|-60|11|-4| |筹资活动现金流|-199|90|21|20| |短期借款|67|35|20|30| |长期借款|-2|9|9|-1| |普通股增加|0|4|1|0| |资本公积增加|0|249|47|0| |其他筹资现金流|-517|-1|-9|-9| |现金净增加额|-2771|550|251|2360| [11] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营业收入|24.1%|20.8%|20.0%|20.0%| |营业利润|36.8%|35.3%|21.3%|9.0%| |归属于母公司净利|31.4%|35.1%|21.4%|9.0%| |获利能力| | | | | |毛利率（%）|31.2%|31.5%|31.8%|32.0%| |净利率（%）|13.3%|14.8%|15.0%|13.6%| |ROE（%）|16.6%|18.2%|18.1%|16.5%| |ROIC（%）|16.5%|17.1%|17.1%|16.0%| |偿债能力| | | | | |资产负债率（%）|46.1%|42.8%|63.4%|59.9%| |净负债比率（%）|85.5%|74.9%|173.3%|149.4%| |流动比率|1.78|1.96|1.43|1.50| |速动比率|1.28|1.40|0.85|0.93| |营运能力| | | | | |总资产周转率|0.73|0.74|0.57|0.50| |应收账款周转率|3.06|3.04|1.77|1.41| |应付账款周转率|2.46|2.48|1.55|1.29| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|2.64|3.56|4.32|4.71| |每股经营现金流|3.16|1.84|-1.76|5.11| |每股净资产|15.92|19.56|23.88|28.59| |估值比率| | | | | |P/E|27.54|20.23|16.67|15.29| |P/B|4.57|3.68|3.01|2.52| |EV/EBITDA|19.31|15.06|13.08|11.18| [11]

公司基本信息 - 投资者关系活动类别为业绩说明会，时间是2025年4月30日15:00 - 17:00，地点在证券时报网上路演中心 [2] - 参与人员为通过证券时报网上路演中心参与公司2024年度网上业绩说明会的投资者，上市公司接待人员包括董事长兼总经理董增平等多人 [2] 2024年度经营业绩 - 实现营业收入154.58亿元，同比增长24.06%；归属于上市公司股东的净利润为20.49亿元，同比增长31.42%，增长驱动因素有市场需求增长、产品品类增加和市场拓展成效等 [2] 新能源和储能领域布局 - 持续加大研发投入，在超级电容器、储能系统等方面取得显著进展，与多家客户建立合作关系，未来将深化布局并加大市场拓展力度 [2] 2024年度研发投入 - 研发投入达到11.10亿元，占营业收入的比例为7.18%，主要研发项目涵盖智能电网、新能源、储能等领域，取得一系列创新成果 [3] 2024年度海外市场拓展 - 海外市场营业收入达到31.22亿元，同比增长44.67%，主要市场包括欧洲、亚洲、非洲等地区，面临市场竞争激烈、汇率波动等挑战，通过加强产品研发等措施应对 [3] 风险应对措施 - 应对汇率波动风险，密切关注汇率市场动态和政策变化，加强外汇风险管理、优化外汇资产配置 [3] - 应对原材料价格波动风险，密切关注原材料价格市场动态，加强供应链管理、优化采购、采用铜期货等，与供应商建立长期稳定合作关系 [3] 2025年经营目标及措施 - 经营目标是实现新增合同订单268亿元（不含税），同比增长25%；实现营业收入185亿元，同比增长20% [3] - 实现目标的措施包括巩固国内电网市场、加强海外重点市场根据地建设、重视产品开发和技术创新、加大研发投入、优化组织架构和建设人才队伍等 [3][4] 2025年分红和回购 - 2025年度分红计划尚需经过年度股东大会审议批准，公司会结合经营策略等综合考虑 [4] 产能供应与存货管理 - 公司目前总体产能可支持现阶段交付需求 [4]

财务表现 - 25年Q1营收32.3亿元，同比+21.4%，归母净利润4.5亿元，同比+22.9%，扣非归母净利润4.4亿元，同比+28% [1] - 毛利率30.3%，同比-0.4pct，归母净利率13.8%，同比+0.2pct [1] - Q1期间费用4.8亿元，同比+10%，费用率14.8%，同比-1.5pct，控费效果显著 [3] - 经营性现金流-5.6亿元，较上年同期增加11.71亿元，主要因采购及人工支付增加 [3] 业务进展 网内市场 - Q1电网基建完成额956亿元，同比+25%，预计公司网内收入增长20-30% [2] - 中标国网750kV组合电器项目，实现超高压产品0-1突破，高端产品份额有望持续提升 [2] 网外市场 - 24年SSC等构网型产品开始交付，新能源装机占比提升将带动构网型储能/SSC成为刚需 [2] - 传统产品（变压器/高压开关/继电保护）配合新品，共同扩大网外市场天花板 [2] 海外市场 - Q1中国变压器/高压开关出口金额同比+40%/30%，公司24年海外收入占比达20%，订单占比预计超30% [3] - 美国关税未影响需求，因制造业回流+AI负荷增长+老旧设备更新导致国际供应偏紧 [3] - 西门子/日立能源扩产周期长，公司海外收入有望维持高增长 [3] 运营数据 - 25年Q1末存货41亿元，同比+18%，合同负债28.4亿元，同比+20%，增长基础扎实 [3] 盈利预测 - 维持25-27年归母净利润预测27.3/35.4/45.6亿元，同比+33%/30%/29%，对应PE 21x/16x/12x [4]

业绩表现 - 公司25年Q1实现营收32.27亿元（yoy+21.41%），归母净利4.46亿元（yoy+22.91%），扣非归母净利4.37亿元（yoy+28.10%）[1][2] - 公司25年Q1毛、净利率分别为30.31%、14.36%，同比-0.39、+0.76pct [2] - 期间费用率14.79%，同比-1.49pct，其中财务费用率显著下降1.14pct至-0.90% [2] 海外业务 - 2024年海外业务收入31.22亿元（yoy+44.67%），占比达20.2%（同比+2.88pct）[3] - 国内变压器24年出口额67亿美元（yoy+26.6%），25年Q1出口额18.2亿美元（yoy+38.5%）[3] - 公司在英国、意大利、沙特、科威特等高端市场实现突破 [3] 行业机遇 - 国家电网2025年预计投资超6500亿元（2024年为6000亿元），25年Q1电网投资同比增长27.7%[4] - 中国电网25年Q1基本建设投资完成额956亿元（yoy+24.8%）[4] - 用电端核心行业持续拉动电力设备主配网投资共振 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润26.78/33.51/41.82亿元，对应增速30.71%/25.11%/24.80%[5] - 2025-2027年EPS预测分别为3.44/4.31/5.37元 [5] - 可比公司25年PE均值17.5倍，公司获24倍PE估值 [5]

业绩表现 - 2025年一季度公司实现营收32.3亿元，同比+21.4%，归母净利润4.5亿元，同比+22.9%，扣非归母净利润4.4亿元，同比+28.1%，业绩符合预期 [1] 经营分析 - 国内电网投资创新高，2025年一季度国家电网完成固定资产投资超900亿元，同比+近30%，创历史同期新高，2025年国网第一批次输变电设备招标152亿元，同比+23%，创近四年新高，高电压等级产品需求激增，公司中标10.5亿元，其中750kvGIS超预期中标3.5亿元 [2] - 海外变压器出口维持高景气，2025年一季度变压器出口18.2亿美元，同比+39%，公司在英国、意大利、沙特、科威特等多个国家市场实现产品突破并通过资质认证 [2] 订单与目标 - 25Q1公司合同负债达28.4亿元，较年初增长19.91%，在手订单饱满，2025年公司目标新增订单268亿元（不含税），同比+25%，目标实现营收185亿元，同比+20% [3] 盈利能力与费用 - 25Q1公司综合毛利率30.3%，同比-0.4pct，净利率14.4%，同比+0.8pct，基本保持稳定 [4] - 25Q1公司销售/管理/研发费用率分别为5.0%/2.8%/7.9%，同比持平/-0.2/-0.1pct，费用管控良好 [4] 盈利预测 - 预计公司25-27年实现归母净利润26.0/32.3/39.7亿元，同比增长27/24/23%，公司股票现价对应PE估值为22/18/14倍 [5]