| 评级： | 增持（维持） | | | 重点公司基本状况 | | | | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | 简称 | 股价 | | | EPS | | | | | PE | | | 评级 | | 分析师：杜冲 | | | | （元） | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | | 执业证书编号：S0740522040001 | | | 南方航空 | 5.80 | -0.23 | -0.09 | 0.05 | 0.08 | 0.26 | -25.22 | -64.44 | 116.0 | 70.47 | 22.67 | 增持 | | | | | 中国东航 | 4.45 | -0.37 | -0.19 | -0.11 | 0.04 | 0.16 | -12.03 | -23.42 | ...

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持该评级 [9] 报告核心观点 - 受美伊冲突影响，航空燃油成本大幅上涨，对航空货运成本端构成压力 [2][4] - 航空货运需求具有较强刚性，高净值货主对运价溢价承受力强，且货运合同普遍挂钩燃油附加费，使得航司能够顺畅地将燃油成本压力向下游传导 [2][4] - 当前中东地区运力紧张强化了供给矛盾，欧洲市场的价格热度已传导至亚太航线，推动空运价格上行 [5] - 尽管面临燃油价格上涨压力，但在供给紧张和高溢价承受能力需求的共同作用下，货运航司有望较好地传导油价压力，空运行业呈现量价齐升趋势 [2][6] - 建议关注航空货运龙头东航物流及综合物流商顺丰控股，同时关注货运代理环节的盈利修复弹性 [2][6] 行业现状与数据分析 成本压力与传导机制 - 航空燃油价格大幅上涨：截至2026年4月1日，新加坡航油和中国航空煤油价格自年初以来累计分别上涨169.4%和75.9% [4] - 成本影响量化：以东航物流为例，根据其2025年实际航油使用量测算，航油采购均价每上涨100元/吨，公司总成本约上涨5693万元。按2026年4月1日油价测算，假设货机数量不变，其航油成本可能分别上涨约55.2亿元（新加坡航油价格基准）或28.6亿元（中国航空煤油价格基准） [4] - 燃油附加费上调实例：国泰航空自4月3日起，其短程和长程航班的货运燃油附加费分别达到4.5港元/公斤和16.3港元/公斤，较年初分别上涨3.3港元/公斤和11.9港元/公斤 [4] 空运市场价格表现 - 主要航线运价上涨：根据WorldACD数据，截至3月29日，亚太-美洲航线即期运价环比上涨9%，同比增长超8%；亚太-欧洲航线即期运价环比上涨4%，同比涨幅超28% [2][5] - 关键空港价格指数：在3月31日至4月6日期间，香港、上海浦东、伦敦希思罗、新加坡的航空货运价格指数环比分别变化+8.6%、+6.4%、-0.3%、-13.4%；同比分别变化+13.4%、+21.3%、+48.8%、-7.7% [7] - 上海浦东空运价格：4月6日上海浦东空运价格同比上涨21.3%，环比上涨6.4% [5] 供给与运营情况 - 中东冲突影响供给：中东地区冲突导致部分航线被迫绕飞或调整，推高运营成本，同时中东航司停飞及减班限制了印度及东南亚货量的中转，部分货量转向中国始发航线，加剧了局部航线舱位压力 [5] - 飞机利用率：在4月3日至3月27日期间，东航物流、南航物流、国货航的飞机小时利用率分别为15.2小时、15.0小时、14.0小时，同比分别变化+0.7小时、-1.2小时、+1.5小时 [7] 快递物流业务量 - 快递业务量增长：3月30日至4月5日，全国邮政快递揽收量为37.2亿件，同比增长8.0% [7] - 累计增速：2026年累计揽收量同比增速为+5.4% [7]

财务数据关键指标变化：收入与利润 - 2025年营业总收入为3082.26亿元人民币，同比增长8.4%[24][26][36] - 2025年归属于本公司所有者的利润为111.17亿元人民币，同比增长9.3%[24][29][36] - 2025年集团营业收入为人民币3,082.3亿元，同比增长8.4%[40] - 2025年归属于本公司所有者的利润为人民币111.2亿元，同比增长9.3%[40] - 2025年第四季度归属于本公司所有者的利润环比第三季度增长9.3%[41] - 2025年基本每股收益为人民币2.23元，同比增长5.69%[38] - 公司2025年营业收入达到3,082亿元[64] 财务数据关键指标变化：成本与费用 - 2025年毛利为403亿元人民币，毛利率为13.1%[24][29] - 2025年毛利率为13.07%，较上年下降0.61个百分点[38] 财务数据关键指标变化：现金流与资产负债 - 2025年经营现金流净额为275.55亿元人民币，同比减少14.4%[33][37] - 2025年末总资产为2164.69亿元人民币，同比增长1.2%[24][31][37] - 2025年末资产负债率下降至49.0%[31] - 2025年资产负债率为49.03%，较上年下降3.11个百分点[38] 业务表现：时效快递业务 - 2025年时效快递业务收入占比最高，为43.4%，收入达1333亿元人民币[26][27] - 2025年度时效快递业务营业收入为人民币1,310.5亿元，同比增长7.2%[77] 业务表现：经济快递业务 - 2025年度经济快递业务营业收入为人民币320.5亿元，同比增长17.6%[84] 业务表现：快运业务 - 快运业务2025年度营业收入为人民币421.3亿元，同比增长11.9%[88] - 快运业务2025年度货量规模同比增长超过27%[88] - 快运业务客诉率改善超过20%[88] - 快运业务100kg以上的工业大件直营货量同比增长超过60%[89] - 与德坤合作整合发运的货量日均超过1,600吨[89] - 工业大件货物损坏率降幅超过20%[89] - 顺丰快运连续六年（2020-2025年）蝉联中国零担企业收入排行榜第一[65] 业务表现：冷运及医药业务 - 公司冷运及医药业务提供-80℃至25℃的医药温控运输服务[20] - 冷运及医药业务2025年度营业收入为人民币106.1亿元，同比增长8.1%[90] - 2025年特色农产品运送量突破800万吨[90] - 2025年医药物流精温业务领域收入增速接近30%[95] - 顺丰冷运连续六年（2019-2024年）蝉联中国冷链物流百强榜首位[65] 业务表现：同城即时配送业务 - 公司同城即时配送服务3公里内平均送达时间为22分钟[20] - 同城即时配送业务2025年营业收入为127.2亿元，同比增长43.4%[98] - 同城即时配送业务分部净利润实现翻倍增长[98] - 2025年度顺丰同城活跃商家规模达112万家，同比增长72%[99] - 2025年度顺丰同城活跃消费者规模超过2,606万人[99] - 报告期内商超行业配送收入同比增长超80%[100] - 同城业务覆盖全国近2,400个市县，其中县域覆盖超过1,400个[101] - 2025年同城即时配送整体时效达成率约为95%，3公里内订单平均配送时长为22分钟[101] 业务表现：供应链及国际业务 - 2025年供应链及国际业务收入为421.3亿元人民币，占比13.7%[26][27] - 2025年公司供应链及国际业务实现营业收入729.4亿元，同比增长3.5%[102] - 顺丰供应链及国际业务（不含KLN）收入同比增长32.3%[102] - 2025年顺丰（不含KLN）的国际快递、跨境电商物流、海外仓及国际供应链等业务合计收入实现55.4%的高增长[43] - 国际快递及跨境电商物流产品收入实现超过27.8%的快速增长[123] 业务表现：各行业综合物流 - 2025年公司在高科技、工业设备、汽车、零售食品等行业的综合物流收入均实现超过20%的高增长[42] - 高科技行业物流业务中，服务某3D打印机客户的物流收入同比增长6倍[105] - 工业设备行业智能仓项目使储存密度提升3.5倍，作业准确率提升至99%[107] - 新能源设备仓网规划项目使配送时效满足率由63%提升至91%，库存占用成本降低约8%[107] - 工业制造入厂物流项目使仓库卸货效率提升30%[108] - 汽车行业中，为某国内头部新能源车企提供的产前入场物流服务份额由8%提升至30%[110] - 为某传统头部车企在菲律宾的售后项目打造“1个中心仓+9个前置网点”网络，配送时效提升35%[111] - 消费品行业逆向退货服务实现48小时内质检完成率100%、返修成功率95%以上[112] - 服务某国际美妆头部品牌，To C订单高峰日均履约超过30万单[112] - 为头部ODM企业提供的中越跨境供应链解决方案使断点沟通成本降低50%，口岸拥堵问题解决率提升至92%[105] 业务表现：网络与基础设施 - 公司国内服务网点总数超过34万个，乡镇覆盖率达99.8%[68] - 截至2025年底，公司在鄂州货运枢纽累计开通国内航线59条、国际航线22条，其中国际航空货运吞吐量同比增长85%[82] - 2025年公司拓展使用超过4,000个客运航班以提升散航货量配载率[82] - 2025年公司新增高铁与航空即日达线路超9,000条[77] - 2025年公司通过线上对接物业平台或线下门店新增独家入驻超1万个小区[81] - 2025年公司新增超200个校园快递服务中心[81] - 在文旅场景，公司联动超过300个景区、2万家酒店、500个交通枢纽[81] - 加盟网络顺心捷达2025年总网点数突破23,000个，乡镇覆盖率88%[90] - 公司实现全国90%以上城市订单24小时达[115] - 在滋补品供应链中，公司实现75%鲜炖花胶订单“当日炖煮、次日送达”[115] - 通过仓网规划方案，帮助某零食企业配送成本降低5%，配送时效提升10%[116] - 为某全球休食品牌承接超80%供应链物流需求[116] - 2025年底新模式实现日均直发货量超过5,000吨[130] - 大票干线直达线路超过4,500条[130] - 南昌自动化转笼中心日均处理件量超过130万票[131] - 场地日均处理效能超过4,700票/人[131] - 截至2025年底，公司区县及乡镇覆盖率均已提升至99.8%[135] - 公司2025年度新增各类自营及代理面客触点共计6,700个[135] 业务表现：国际业务与网络 - 公司国际快递、货代及供应链业务覆盖95个国家和地区，国际小包业务覆盖200个国家和地区[15] - 公司国际全货机航线触达63个国际站点，国际航班近1.4万架次[68] - 公司海外仓面积近255万平方米[68] - 公司国际全货机航线累计达69条，2025年国际航班近1.4万架次，同比增长53%[118] - 2025年高峰期全货机单周往返航班可达280班，其中往返印度达60班，往返日本达54班[118] - 公司海外仓储资源总面积近255万平方米[120] - 公司在全球94个口岸提供清关服务，其中国内持有12个AEO高级认证资质牌照[119] - 2025年约65%的《财富》中国500强企业使用顺丰国际服务[122] - 部分重点线路次日达成率同比提升超过10个百分点[123] - 苏州婚纱产业带业务实现超过200%增长[124] 业务表现：货量与规模 - 2025年总件量达到167.2亿票，同比增长25.4%[26] - 2025年全年业务量突破167亿票，同比增长25.4%[41] - 2025年国内速运物流业务收入为人民币2,285.6亿元，同比增长11.1%[41] - 公司2025年业务量超过167亿票，管理货车超过230,000辆[148] - 2025年公司航空货运量达到近280万吨[66] - 2025年公司铁路货运量超过287万吨[66] - 2025年公司海运货运量近115万TEU[66] - 公司全球航空货运总量近280万吨，同比增长15%[174] - 国内航空货量超过190万吨，占中国国内航空货邮运输量的33.1%[174] - 国际航空货量近89万吨，同比增长18%[174] - 2025年度全货机航空货量超过142万吨，其中国际航线航空货量超过42万吨[174] - 公司通过全球超过206万次客运航班资源累计发货超过137万吨，其中国际发货量超过46万吨[174] - 2025年度公司在鄂州货运枢纽的国际货运吞吐量较2024年同期增长85%[175] - 2025年度公司铁运总货量超过287万吨[177] - 2025年度海运发货量近115万TEU[179] 业务表现：资产与运力 - 公司共运营管理111架全货机，其中顺丰航空自有机队规模达90架[174] - 公司2025年全球航空总货量约2,800,000吨，运营全货机111架[157] - 公司全球仓储资源面积超过1,400万平方米，仓库个数超过1,500座[169] - 公司全球仓库资源总面积超过1,400万平方米，其中国内运营管理仓库面积超过990万平方米[181] 运营效率与科技应用 - 仓储环节自动化设备投入数量同比提升63%，库内工时人效提升38%[86] - 2025年度新增投入约580套自动化分拣设备[132] - 超高速分拣设备单小时处理能力突破7,200件，较传统设备提升30%[132] - AI视觉错分检测系统错分挽救达95%以上[132] - 公司2025年干支线车辆利用率同比提升8%[133] - 公司2025年累计投入智能驾驶车辆约600台，累计投运近3,000台无人车，年运送快递件量突破8,000万件[134] - 大促期间订单激增8-10倍，包裹完好率达99.96%，库存浪费降低30%[115] - 顺丰大模型日均token消耗量超百亿，各类型智能体数量超5,000个[186] - 基于AI的规划智能体可分钟级输出2,000多条线路测算方案[187] - AI客服机器人对客户诉求的意图理解与合理应答率均超过90%[190] - AI辅助使客服通话后处理时长缩短20%[190] - 自研海关编码分类模型覆盖31个国家，智能商品归类准确率达93%[192] - 2025年公司在中转环节新增投入约580套自动化分拣设备[194] - 新型3D立体分拣设备单台运行效率超过4,000件/小时，错分率低于万分之一[194] - 已部署上千台AGV自动搬运机器人，日均可完成近千万票快件的搬运[198] - 公司打造了超过5000个AI智能体，应用于30多个核心业务场景[72] 客户与市场地位 - 公司服务超过235万企业客户及超过8亿个人消费者[15] - 公司在中国快递服务公众满意度排名中连续16年位列第一[15][17] - 公司以2024年收入计，是亚洲最大、全球第四大综合物流服务提供商[15][17] - 公司在国内快递、快运、冷运、同城即时配送及供应链五个细分领域均处于市场第一地位[15][17] - 公司在亚洲快递、快运、同城即时配送及国际业务四个领域均处于细分市场第一地位[15][17] - 公司位居《财富》2025年世界500强第393位[64] - 公司是唯一一家进入世界500强榜单的中国民营快递企业[64] - 在Brand Finance“2025年全球最具价值物流品牌”榜单中位列第6位[64] - 公司连续16年及2025年前三季度位列国家邮政局快递服务公众满意度第一[64] - 公司为超过8亿个人客户和超过235万家企业客户提供服务[65] 员工与可持续发展 - 公司企微账号累计对接7,600万用户，为小哥节省约2.7亿通电话[137] - 公司小哥AI服务中心实现峰值日均超5万次秒级响应[137] - 2025年公司累计有近万名小哥踏上多元发展道路，其中1,674人转型为专业技术人才，约1,700人走上运营或管理路线[138] - 2026年3月公司MSCI ESG评级跃升至AA级，在全球四大综合物流服务提供商中位列第一[75] - 截至报告期末，公司已为超过300家行业头部品牌客户提供定制化的绿色低碳供应链解决方案[76] 分红政策 - 2025年度末期现金分红方案为每10股派发4.3元（含税），连同中期分红，年度现金分红总额预计为44.6亿元人民币[11] - 2025年度现金分红总额预计约占公司2025年度归母净利润的40%[11] 宏观经济与行业环境 - 2025年中国GDP首次突破140万亿元，同比增长5%[53] - 2025年国内工业增加值达到41.7万亿元，同比增长5.8%[53] - 2025年社会消费品零售总额突破50万亿元，同比增长3.7%[54] - 2025年服务零售额比上年增长5.5%[54] - 2025年我国社会物流总费用约为19.5万亿元，占GDP比重降至13.9%[55] - 2025年全年快递业务量达1989.5亿件，同比增长13.6%[55] - 2025年快递业务收入达1.5万亿元，同比增长6.5%[55] - 2025年规模以上装备制造业、高技术制造业增加值分别增长9.2%和9.4%[53] - 锂电子动力电池产量同比增长41.7%[53] - 2025年中国外贸出口同比增长6.1%[61] - 2025年中国对共建“一带一路”国家出口增长11.2%[61] - 2025年装备制造业产品占中国出口总值的比重提升到59.4%[61] - 2025年中国高技术产品出口同比增长13.2%[61] - 2025年中国锂电池出口增长26.2%，风力发电机组出口增长48.7%[61]

行业总体态势 - 2026年一季度快递市场开局良好，顶住外部环境与供强需弱矛盾等考验，总体保持稳中有进、高质量发展路径愈发明晰的态势 [1] - 1-2月全国快递服务企业业务收入完成2385.4亿元，业务量完成304.9亿件，同比分别增长7.9%和7.1%，业务收入增速首次高于业务量增速，反映“内卷式”低价竞争缓解，平均价格企稳回升 [2] - 快递业务量净增量超过20亿件，在高基数上实现稳健增长，行业收入增速分别高出全国服务业生产指数2.5个百分点、社会消费品零售总额5.1个百分点，支撑实物商品网上零售额达2.1万亿元，占社零总额比重为24.2%，同比提升1.9个百分点 [3] - 近期油价上涨导致运输成本增加，叠加行业“反内卷式”竞争治理要求，多家快递公司调整价格进行成本传导 [1][15] 市场运行亮点 - 年货寄递成为增长亮点，“网上年货节”带动春节前需求集中释放，业务量逐周攀升：首周（1月19-25日）日均6.2亿件，第二周（1月26-2月1日）升至6.5亿件，第三周（2月2-8日）达6.7亿件 [2][16] - 行业韧性活力彰显，在现代服务业中保持领跑地位，已成为连接生产与消费、畅通经济循环的关键环节 [3][17] - 展望2026年，快递业务量有望实现8%左右的增长，行业向更高质量、更可持续方向发展 [13][28] 区域结构变化 - 区域结构持续优化，中西部份额显著提升。1-2月，东、中、西部地区快递业务收入比重分别为72.6%、16.2%和11.2%，业务量比重分别为68.0%、21.3%和10.7% [4][18] - 东部地区业务收入和业务量比重同比分别下降0.9和3.2个百分点，业务量占比首次降至70%以下，正加快向提质增效、深耕服务转型 [4][5][18][19] - 中部地区业务收入和业务量比重同比分别上升0.5和1.7个百分点，市场份额超两成，成为全国增长重要引擎 [4][5][18][19] - 西部地区业务收入和业务量比重同比分别上升0.4和1.5个百分点，云南、广西、贵州、陕西、新疆、内蒙古等省份业务量增速均超过30% [4][5][18][19] 产品结构分化 - 异地快递主导地位强化，1-2月业务量累计完成276.8亿件，同比增长8.2%，占比超九成，较去年同期提升1个百分点，是驱动行业增长的核心引擎 [6][20] - 同城快递业务量完成21.3亿件，同比下降4.8%，占比降至7.0%，较去年同期下降0.9个百分点，需求萎缩主要受即时配送分流影响 [7][20] - 即时配送平台（如顺丰同城）日均同城配送服务单量春节同比增长超65%，细分场景如饮品单量增超150%，商超百货单量翻倍，对同城快递形成替代，倒逼同城快递向即时响应转型 [7][20] - 国际/港澳台快递业务量完成6.8亿件，同比增长2.8%，实现稳健增长，“快递出海”深入推进有望进一步提升国际寄递服务能力 [7][21][22] 竞争格局演变 - 市场集中度持续攀升，头部企业主导地位巩固。1-2月，快递业务收入品牌集中度指数CR8为87.3，同比提高0.2个百分点；业务量品牌集中度指数CR8高达95.9，马太效应凸显 [8][23] - 行业进入存量竞争阶段，上市快递企业业绩分化，高质量发展成为共识，“以价换量”粗放竞争模式正让位于“以质取胜” [8][9][23][24] - 顺丰1-2月营业收入和业务量分别为484.6亿元和24.6亿件，同比分别增长8.6%和9.4%，量收均衡增长，单票收入保持高位，定位高端市场 [8][23] - 圆通1-2月营业收入和业务量分别为110.6亿元和48亿件，同比分别增长14.9%和16.7%，增速远高于行业平均，数字化赋能成效显著 [8][23] - 申通1-2月营业收入和业务量分别为98.8亿元和41.4亿件，同比分别增长29.4%和11.2%，收入增速显著高于业务量增速，市场份额与盈利能力双提升 [9][24] - 韵达1-2月营业收入78.1亿元，同比增长2.6%；业务量35.7亿件，与上年基本持平，单票收入继续改善，经营业绩有望企稳回升 [9][24] 供给水平与科技应用 - 主要快递企业一季度加码基础设施建设，布局智慧物流枢纽，拓展航空网络，推动无人车、无人机等智能设备应用 [10][25] - 顺丰已投入使用超1800台定制化无人车，应用于支线与接驳运输环节 [10][26] - 东台顺丰小件分拣采用“笼车+无人车”模式，单车日均运输快件量达2000票，运输单票成本下降0.25元，综合效率提升40% [10][26] - 行业服务质量持续改善，1-2月快递服务质量指数为465.6，同比提升0.2个百分点 [11][26] - 快递企业不断拓展服务边界，针对高价值物品推出定制化寄递方案，实现全链路可视可追溯 [10][11][25][26] 行业发展驱动因素 - 政策效应持续显现，“十五五”规划开局之年宏观政策积极，强调建设强大国内市场和全国统一大市场，为需求增长奠定基础 [11][27] - 市场需求空间广阔，我国作为全球第二大商品消费市场和最大网络零售市场，超大规模市场优势为行业提供广阔空间，线上消费渗透率有望进一步提高 [12][27] - 增长动能强劲，与先进制造、现代农业、商贸流通业融合加快，农村寄递物流体系完善、国际网络布局加速、新质生产力发展（大数据、人工智能、物联网等技术应用）带来新机遇 [12][28] - 行业发展基本面向好，需求端网络购物稳健增长，直播电商、社交电商、即时零售等新业态持续释放增量；供给端“两进一出”工程显效，“三提升”增强综合服务能力 [12][28]

股东回报与资本配置 - 公司计划在2024-2028年间稳步提高现金分红比例，2024及2025年度已提高至40% [3] - 2025年度现金分红总额预计为人民币44.6亿元，全年股份回购约人民币16.4亿元，合计回报股东约人民币61亿元，相当于2025年度归母净利润的55% [3][6] - A股回购方案金额上调至人民币30-60亿元，截至2026年3月31日已回购约人民币26亿元 [2] - 公司推出总金额不超过港币5亿元的H股回购方案 [3] 各业务板块表现与战略 - 2025年供应链及国际业务实现营业收入729.4亿元，同比增长3.5% [3] - 供应链及国际业务（不含KLN）收入同比增长32.3%，该分部2025年净利润约为人民币1.9亿元，实现扭亏为盈 [3] - 时效快递业务占收入比重42.5%，经济快递业务占比10.4%，快运业务占比13.7%，冷运及医药业务占比3.4%，同城即时配送业务占比4.1%，供应链及国际业务占比23.7% [4] - 公司以“亚洲唯一”为战略核心，目标是成为亚洲最大、全球领先的综合物流服务商 [4] 科技应用与效率提升 - 截至2025年底，公司各类型智能体数量超5,000个，大模型体系广泛应用于超30个业务场景 [6] - AI深度赋能收派、调度、中转、运输四大物流环节，客服机器人意图理解与应答准确率超90% [6] - 通过科技赋能与精益管理，2025年四项费用率同比下降0.3个百分点 [6] - 公司构建百川数智化供应链平台，为供应链及跨境客户提供端到端解决方案 [6] 鄂州花湖机场枢纽进展 - 鄂州货运枢纽是亚洲第一、全球第四座以航空货运为主的物流枢纽 [7] - 截至2025年底，已累计开通59条国内货运航线和22条国际货运航线 [7] - 2025年全货机在鄂州起降超3万个航班架次，同比增长11%，国际货运吞吐量较2024年同期增长85% [7] - 枢纽转运中心智能分拣线每小时峰值能处理28万件快递，正构建“轴辐式空网+多式联运+智慧物流”体系 [7][8]

报告核心观点 - 基于技术底座与市场需求共振，低空经济具备从概念转向规模化产业的内生动力，政策是当前核心驱动力，近些年的支持政策具备层级高、持续性强、体系完善的特征，共同构成万亿级市场的制度框架 [4] - 低空经济产业链正在从0到1落地，现阶段eVTOL等关键装备的产能突破与成本控制是规模化应用的前提，未来价值重心有望向应用切换 [4] - 报告构建了纯度较高的低空经济组合，该组合在2024年1月2日至2026年2月27日期间显著跑赢沪深300，期间上涨主要受益于政策催化，2025年第四季度以来因政策审慎信号而盘整，2026年以来增量政策持续回应市场疑虑，“疑似证伪风险”可能正在逐步减退 [4] - 在当前下游运营端仍处早期培育阶段的产业周期中，过去及未来一段时间，产业链中上游硬件环节总体占优的趋势预计还将延续 [4] 政策视角：顶层设计逐渐完善，产业政策周期确立 - **国家战略定位**：政府支持低空经济是应对民航转型压力、开辟第二增长曲线的战略破局，旨在开发低空空域资源以拓展增量空间 [12] - **技术储备优势**：我国拥有全产业链优势，新能源汽车的“三电”技术全球领先，可为低空飞行器制造提供硬件支持；同时，截至2025年11月，我国拥有483.8万座5G基站，构成了支撑低空监管与数据传输的坚实数字底座 [14][17] - **后发与制度优势**：我国通用航空存量规模较小（通用航空飞机架数占比不及一半），降低了技术迭代阻力；体制优势有助于降低制度性交易成本，中国民航局能进行强有力的统一规划 [19] - **市场需求潜力**：C端依托全球最大寄递网络，B端实体经济对自动化替代有内生动力，G端在智慧城市建设中需求稳中有增，超大规模内需潜力有望加速低空经济在多维场景下的渗透 [21] - **政策演进体系化**：政策自2021年低空经济首次写入中央文件以来，已构建起涵盖中央顶层战略、部委行业标准、地方产业配套的完善体系，重心由宏观愿景向执行层面落实 [23] - **政策发展阶段**：2009-2020年为政策设想期，重点在空域管理改革；2021年进入尝试期，低空经济成为独立赛道；2023年进入密集释放期，2024年成为“低空元年”，被定位为战略性新兴产业与新质生产力；2024年底进入深化期，国家发改委设立“低空经济发展司”专管司局 [24][25][26][28] - **市场规模预测**：基于2023年约5000亿元的市场基数，叠加2021-2026年近30%的年均复合增速，低空经济市场规模有望在“十五五”初期突破万亿大关 [29] - **治理体系三大基石**：由空域管理体制、适航与运行规制、产业发展与统计制度共同塑形，支撑万亿级市场制度框架 [34] - **空域管理改革**：早期试点将低空划分为管制、监视、报告三类；2018年后，四川、湖南、安徽等地探索建立省级低空空域协同管理委员会，推动军地民协同，飞行计划审批时效从数天大幅压缩至1小时以内；2023年《国家空域基础分类方法》首次明确G、W类非管制空域，为新型飞行器预留制度空间 [34] - **统计分类确立**：2025年底《低空经济及其核心产业统计分类（试行）》将低空经济划分为低空制造业、低空运营业、低空基建与信息服务业、低空配套业四大类，在国家统计体系中固化了其作为独立产业门类的地位 [40] - **区域发展格局**：形成多极化发展格局，粤港澳大湾区（尤其是深圳）和长三角地区（尤其是合肥）是全面领跑者 [42] - **深圳政策特点**：支持力度领先、产业体系完备、市场化程度高，政策覆盖全链条并以规模化导向，例如计划到2026年建设1200个以上低空起降设施 [42][45] - **合肥政策特点**：侧重于应用场景的开拓和培育，通过“基金+政策”和大额财政补贴吸引企业，例如对开设eVTOL载人航线和无人机物流航线的企业给予补贴 [42][47] - **上海与北京定位**：上海着力打造“世界eVTOL之都”，目标至2028年核心产业规模达800亿元；北京力争在2027年低空经济相关企业数量突破5000家，产业规模达到1000亿元，并辐射京津冀 [51] 产业结构与价值链：整机为王，未来有望从中上游向下游迁移 - **产业链结构**：上游包括航材与核心设备；中游是核心制造与集成环节（航空器制造及配套服务）；下游是多元应用市场 [4][52] - **当前产业核心**：短期内产业增长仍由中游的整机制造业主导，eVTOL/无人机等关键装备的产能突破与成本控制是规模化应用的前提 [55] - **未来价值迁移**：随着基础设施网络完善和商业模式验证，价值链核心未来或将逐步向下游的运营服务和应用场景延伸 [55] - **上游环节概述**：涵盖核心材料（如碳纤维复合材料、铝合金）与关键系统（能源动力、航电飞控），是技术密集、高端制造环节，或将成为最先享受产业起量红利的环节之一 [56][63] - **eVTOL整机制造**：是当前产业链内相对更成熟环节，直接受益于订单放量与规模化交付，技术路线及适航取证进度是核心关注点 [4][69] - **eVTOL技术路线**：主要包括多旋翼、复合翼、倾转旋翼等，复合翼因兼顾灵活性与高效巡航成为当前商业化落地相对主流方向 [69][72] - **eVTOL市场规模预测**：Precedence Research预测到2034年全球eVTOL市场规模将突破1700亿美元；BCG预测2040年中国eVTOL年销量将达15.9万台，对应市场规模410亿美元 [66] - **eVTOL适航认证**：民航局适航认证“三证”为型号合格证（TC）、生产许可证（PC）、标准适航证（AC），之后还需运营合格证（OC）才能开展商业化服务 [76] - **eVTOL领先企业**：亿航智能的EH216-S已获得TC、PC、AC、OC，实现“从0到1”突破；峰飞航空交付了首架获颁适航三证的吨级以上eVTOL；小鹏、吉利等汽车巨头正跨界切入 [73][76] - **无人机整机制造**：是低空经济中游的基本盘，行业C端高度集中（大疆创新占据全球70%以上份额）、B端工业级多点开花、军用级由国家队主导 [4][77] - **无人机适航管理**：采用分级管理，最大起飞重量25kg以上的中大型无人机纳入适航管理，25kg以下微轻小型无人机不作适航要求 [81] - **eVTOL成本经济性**：整体成本经济性已初步显现，但具体数据未在提供文本中详述 [4] - **低空基础设施**：包括硬基建（通用机场、垂直起降点、充电站等）和软基建（空域管控系统、维修维保、培训租赁等），具有先行性和确定性 [4][64] 下游应用场景：多元应用驱动增长 - **应用场景概述**：下游增长关键在于将eVTOL等飞行器转化为实际的运输和服务，应用场景成熟度的提高有望加快整机交付与基建投资节奏 [4] - **低空物流**：有望最先走向规模化，在多地已有规模化推广 [4] - **低空文旅**：接近商业化，在多个景区均有试点运行 [4] - **城市空中交通**：想象空间较大但受制于适航认证等因素，仍处于试点阶段 [4] 过去走势复盘及后市展望 - **组合表现复盘**：构建的低空经济组合在2024年1月2日至2026年2月27日期间显著跑赢沪深300，期间3波显著上涨均受益于政策催化 [4] - **近期市场情绪**：2025年第四季度至今组合长期盘整，主因政策释放审慎信号后市场回归理性；2026年以来，增量政策对市场疑虑持续回应，市场对板块的商业化预期有望从冰点边际改善 [4] - **产业链结构复盘**：根据对组合中公司的观察，过去低空经济中上游硬件环节在销售净利率和营收方面总体占优 [4]

投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 顺丰控股2025年第四季度业绩略超预期，股东回报计划加码，彰显管理层对未来发展的坚定信心 [1][3] - 公司2025年业务量增速显著跑赢行业，市场份额提升，产品与收入结构持续优化 [10] - 费用管控良好，盈利能力保持稳定，第四季度净利润增速转正 [10] - 基于充沛的自由现金流，公司大幅提升股份回购上限并启动H股回购，股东回报力度增强 [1][10] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入3082.3亿元，同比增长8.4%；归母净利润111.2亿元，同比增长9.3%；扣非净利润92.6亿元，同比增长1.3% [3] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入829.7亿元，同比增长7.0%；归母净利润28.1亿元，同比增长10.0%；扣非净利润24.9亿元，同比增长3.5% [1][3] - **业务量增长**：2025年公司总业务量同比增长25.4%，显著高于行业13.6%的增速；第四季度总件量达45.3亿票，同比增长18.3%，市场份额稳步提升 [1][10] - **单价与毛利率**：第四季度快递单价同比下降7.9%，但跌幅环比收窄；2025年全年毛利率为13.3%，同比略降0.6个百分点 [10] - **费用管控**：2025年期间费用率同比下降0.3个百分点至8.9%，其中研发费用和财务费用同比显著下降 [10] - **盈利能力**：2025年归母净利率为3.6%，同比持平；第四季度毛利润同比增长10.3%，归母净利润同比增长10.0% [1][10] 业务运营与结构分析 - **分业务收入**：2025年，速运及大件、同城、供应链及国际、未分配部分营收分别同比增长8.7%、42.8%、3.2%、16.9% [10] - **时效快递**：以“精进产品竞争力”与“深耕渠道渗透场景”为核心方向，实现增长提速 [10] - **经济快递**：实现规模化增长，市场份额有所提升 [10] - **国际业务**：尽管货代收入受短期贸易政策扰动，但公司积极把握企业出海机遇，通过搭建销售队伍、强化行业转型、升级跨境能力，不含KLN的供应链及国际本体收入表现亮眼 [10] 现金流与股东回报 - **现金流状况**：2025年经营性现金流达275.6亿元，自由现金流接近180亿元 [10] - **2025年股东回报**：通过现金分红44.6亿元和股份回购16.4亿元，合计回报股东61亿元，占当年归母净利润的约55% [1][10] - **未来回购计划**：拟将现行A股回购方案金额上限翻倍至60亿元，并变更用途为注销；同时启动5亿港元的H股回购计划 [1][10] 未来业绩预测 - **归母净利润预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为120.4亿元、135.3亿元、150.4亿元 [10] - **估值水平**：对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为15.9倍、14.2倍、12.8倍 [10]

核心观点 - 报告发布了2026年4月的金股组合，包括保利置业集团、中远海特、极兔速递-W、卫星化学、雅克科技、宁德时代、天士力、贵州茅台、科锐国际、海星股份 [1] - 报告重点关注了电子、计算机、电力设备、交通运输、食品饮料、医药生物、基础化工、房地产等多个行业及具体公司的业绩与动态 [2][3][4][5][7][12][18][24][29][35][40][48][54] 市场与行业表现 - 截至2026年4月8日，上证综指收于3890.16点，涨0.26%；深证成指收于13400.41点，涨0.36%；沪深300指数收于4440.62点，涨跌为0.00% [1] - 行业方面，基础化工、石油石化、煤炭行业涨幅居前，周涨幅分别为3.66%、2.85%、2.44%；银行、食品饮料、汽车行业表现较弱，周跌幅分别为0.94%、0.52%、0.44% [2] 电子行业 (思特威-W) - 思特威2025年业绩高速增长，实现营业收入90.31亿元，同比增长51%；归母净利润10.01亿元，同比增长155%；毛利率为23.7%，同比提升2.6个百分点 [7] - 分业务看，智能手机业务收入46.75亿元，同比增长43%，占比52%；智慧安防及AIoT业务收入24.88亿元，同比增长52%，占比28%；汽车电子业务收入11.22亿元，同比增长113%，占比12%；AI智视生态业务收入7.45亿元，同比增长38%，占比8% [7] - 公司在全球手机CIS市场排名第五，2024年出货量同比增长103%；在全球车载CIS市场排名第四；在全球安防CIS市场排名蝉联第一；在全球无人机CIS市场排名蝉联第一 [8][9] - 公司持续技术创新，推出Lofic HDR®2.0技术、2亿像素0.61μm产品SCC80XS、以及多款高性能车规级图像传感器 [8] 计算机行业 (小马智行-W) - 小马智行2025年实现营收0.9亿美元，同比增长20.0%；年度净亏损0.77亿美元，同比收窄72.1% [12] - 自动驾驶出行服务收入0.17亿美元，同比增长128.6%；乘客车费收入同比增长约400% [13] - 截至2026年3月25日，Robotaxi车队规模突破1400辆，是全球最大运营商之一；在广深地区实现城市范围单车盈利转正，2026年3月22日深圳地区单日车均净收入达394元 [14] - 公司计划到2026年底Robotaxi部署规模超过3000辆，运营版图将扩展至全球超20个城市 [14][15] 电力设备行业 (联泓新科) - 联泓新科2025年实现盈利3.06亿元，同比增长30.40%；营收63.38亿元，同比增长1.11% [18][19] - 全年化工材料销量72.64万吨，同比增长14%；相关业务营收51.13亿元，同比增长9.79%，毛利率22.14%，同比提升1.34个百分点 [20] - 新能源光伏材料销量20.71万吨，收入17.31亿元，毛利率27.76%；特种树脂销量26.85万吨，收入17.32亿元，毛利率16.20% [20] - 新产能逐步落地，年产20万吨EVA装置于2025年12月投产，年产10万吨POE项目预计2026年二季度投产 [21] 交通运输行业 (顺丰控股) - 顺丰控股2025年营收3082.27亿元，同比增长8.37%；归母净利润111.17亿元，同比增长9.31% [24] - 快递总件量167.2亿票，同比增长25.4%；毛利额410.48亿元，毛利率13.32% [25] - 分板块看，国内速运物流收入同比增长11.1%；供应链及国际业务收入同比增长3.47%（剔除KLN影响后同比增长32.3%）；同城即时配送收入同比增长43.35% [26] 食品饮料行业 (安井食品) - 安井食品2025年营收161.9亿元，同比增长7.1%；归母净利润13.6亿元，同比下降8.5% [29] - 第四季度（4Q25）营收48.2亿元，同比增长19.1%，增速提升；全年单品营收超1亿元的产品有40种 [30] - 分产品看，速冻调制品/速冻菜肴/速冻面米制品营收增速分别为+7.8%/+10.8%/-2.6% [30] - 分渠道看，经销商/特通直营/商超/新零售渠道增速分别为+4.5%/+18.6%/+6.4%/+31.8% [31] - 剔除1.8亿元商誉减值影响后，2025年归母净利润同比增长1.6% [32] 医药生物行业 (春立医疗) - 春立医疗2025年营收10.46亿元，同比增长29.77%；归母净利润2.73亿元，同比增长118.05%；扣非归母净利润2.56亿元，同比增长170.29% [35] - 海外销售收入4.88亿元，同比增长38.18%，营收占比达46.69% [37] - 国内销售收入5.57亿元，同比增长23.20%；公司净利率为26.07%，同比大幅回升10.60个百分点 [37] 基础化工行业 - 地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧价格波动 [40] - 本周（03.30-04.05）WTI原油期货价格收于111.54美元/桶，周涨幅18.06%；布伦特原油期货价格收于109.03美元/桶，周涨幅0.94% [41] - 本周跟踪的100个化工品种中，65个价格上涨；醋酸（华东）市场均价周涨31.94%至4639元/吨；聚合MDI市场均价周涨10.50%至20000元/吨 [40][42][43] - 投资关注点：大型能源央企；原料供应稳定且成本较低的煤化工龙头；供需格局好、成本传导顺畅的精细化工龙头 [40][45] 交通运输行业周报 - 航运方面，霍尔木兹海峡受限后货盘转向替代装港，大西洋航线活跃度超越中东 [48] - 物流方面，极兔速递2025年处理包裹301.3亿个，同比增长22.2%；营业收入121.58亿美元，同比增长18.5%；经调整利润净额4.25亿美元，同比增长112.3% [49] - 低空经济方面，翼达科技完成国内首次无人直升机海上动态船舶物资配送；零重力完成1.5亿元Pre-B轮融资；沃飞长空提交IPO辅导备案 [49] 房地产行业周报 - 第14周（2026.03.28-04.03），47城新房成交面积443.1万平，环比上升17.6%，同比上升35.3%；23城二手房成交面积283.5万平，环比下降4.4%，同比上升24.0% [55] - 截至第14周末，13城新房库存面积7865.1万平，环比下降1.6%；去化周期为22.3个月，环比下降4.1个月 [56] - 政策方面，杭州优化住房公积金政策，家庭公积金贷款最高额度从130万元提升至180万元，并针对新市民、多子女等群体给予额外上浮 [58]

股份数据 - 2026年4月2日A股已发行股份（不包括库存股份）4,722,036,520股，库存股份77,393,889股，总数4,799,430,409股[3] - 2026年4月7日A股回购股份5,424,600股，占比0.11%，每股回购价37.7元[3] - 2026年4月7日结束时A股已发行股份（不包括库存股份）4,716,611,920股，库存股份82,818,489股，总数4,799,430,409股[3] - 2026年4月2日H股已发行股份（不包括库存股份）240,000,000股，库存股份0股，总数240,000,000股[4] - 2026年4月7日结束时H股已发行股份（不包括库存股份）240,000,000股，库存股份0股，总数240,000,000股[4] 回购情况 - 2026年4月7日公司在深交所购回股份5424600股[12] - 2026年4月7日每股最高购回价37.84元，最低37.38元[12] - 2026年4月7日购回股份付出价格总额204517852.37元[12] - 公司合共购回股份5424600股，付出价格总额204517852.37元[12] - 公司购回股份（拟注销）0股，（拟持作库存股份）5424600股[12] 其他要点 - 公司呈交日期为2026年4月7日[2] - 计算有关事件前现有已发行股份（不包括库存股份）百分比依据总额4,962,036,520股[4] - 公司确认股份发行等已获董事会授权批准并遵守规定[5] - 若股份多价格交易须提供每股成交量加权平均价格[7] - 期终结存日期为最后一宗披露相关事件日期[11] - 未经交易所批准，购回股份后30天内不得发行新股等[13]

股份数据 - 2026年4月2日，公司A股已发行股份（不含库存）4,722,036,520股，库存77,393,889股，总数4,799,430,409股[3] - 2026年4月7日，公司A股购回5,424,600股，占比0.11%，每股37.7元[3] - 2026年4月7日，公司A股已发行股份（不含库存）结存4,716,611,920股，库存82,818,489股，总数4,799,430,409股[3] - 2026年4月2日，公司H股已发行股份（不含库存）240,000,000股，库存0股，总数240,000,000股[4] - 2026年4月7日，公司H股已发行股份（不含库存）结存240,000,000股，库存0股，总数240,000,000股[4] 购回情况 - 2026年4月7日，公司在深交所购回5424600股[12] - 每股最高37.84元，最低37.38元[12] - 购回付出总额204517852.37元[12] - 购回总数5424600股，拟注销0股，拟持作库存5424600股[12]