业务表现与规划 - 2024年全棉时代收入增速逐季提升，一到三季度分别为7%、13%和21% [1] - 2025年全棉时代目标新开百家左右新店 [5] - 2025年医疗业务预计利润率将进一步提升，驱动力包括产品力提升、渠道拓展和内部管理改善 [11] - 2024年末全棉时代全渠道会员总量突破6000万，较去年末增长16% [13] - 2024年全棉时代成交会员人数同比增长超20%，高价值会员复购率超过40% [14] 品牌战略与核心价值 - 稳健医疗品牌核心价值：质量优先于利润、品牌优先于速度、社会价值优先于企业价值 [2] - 全棉时代品牌核心价值：坚持只做棉，运用科学技术提升棉产品优越性 [2] - 2025年全棉时代战略主题为"产品领先、卓越运营、品牌向上、数智赋能" [3] - 稳健医疗品牌愿景：呵护健康、关爱生命、保护环境，让世界更美好 [3] 渠道与市场策略 - 2024年全棉时代电商渠道增长优于线下，抖音和传统电商增速引领全渠道 [3] - 2025年医疗业务将继续深耕海外事业部、国内严肃医疗和消费医疗产品C端渠道 [6] - 2025年国内电商渠道将聚焦爆品、精细运营、强化营销，特别是医美系列产品 [12] - 奈丝公主卫生巾2025年资源投放计划包括供应链、营销和产品研发 [8] 产品与研发 - 稳健医疗产品定位：医疗耗材逐步从基础材料向高端材料方向发展 [4] - 全棉时代产品定位：全棉全品类，精选最擅长的品类 [4] - 2025年棉柔巾发展策略包括材质沟通、场景化产品创新和新包装形式 [10] - 2025年全棉时代将推出更多满足大学生、年轻宝妈和男性消费者需求的产品 [10] 并购与协同效应 - 2024年9月并购美国医疗耗材公司GRI，已完成百日计划，专注于协同和资源整合 [8] - GRI与稳健医疗的协同体现在生产制造、采购、研发及销售等多个方面 [9] - GRI的海外生产基地和资源渠道将助力稳健医疗加速全球化布局 [9] 行业地位与目标 - 奈丝公主卫生巾中长期目标是通过不断努力成为中国排名前列的卫生巾品牌 [7] - 中国卫生巾市场规模达1000亿，头部品牌可做到几十亿规模 [8] - 稳健医疗与GRI共同打造具有国际影响力的医疗耗材品牌 [9]

投资评级 - 报告首次覆盖稳健医疗，给予"增持"评级，预计2024-2026年归母净利润分别为7.86/9.52/11.17亿元，同比增速分别为+35.5%/+21.1%/+17.3%，对应PE分别为29/24/21X [3] 核心观点 - 稳健医疗通过"Winner 稳健医疗"和"Purcotton 全棉时代"实现医疗及消费板块协同发展，2023年医疗/消费/其他收入分别占比47%/52%/1% [17] - 2024年公司发布股权激励，业绩考核目标为2025-2027年公司层面、两大业务板块营收同比增速均不低于13%或18%，展现对未来发展的信心 [3] - 预计2024-2026年公司营收分别为87.1/107.5/121.7亿元，同比增速分别为+6.4%/+23.5%/+13.2% [104] 公司概况 - 公司成立于1991年，从医用敷料代工起家，2005年创立"Winner 稳健医疗"品牌，2009年推出"Purcotton 全棉时代"品牌，布局医疗+消费双板块 [17] - 2023年公司营收81.9亿元/yoy-28%，归母净利润5.8亿元/yoy-65%，主要受2022年疫情高基数影响 [17] - 2024Q1-Q3营收同比-18.84%/+10.96%/+16.80%，归母净利润同比-51.6%/-33.79%/-88.49%，24Q2起业绩恢复增长 [26] 医疗板块 - 公司为国内医用耗材龙头，2023年医用耗材收入38.6亿元，2017-2023年CAGR20.5% [23] - 产品矩阵涵盖传统伤口护理、高端伤口敷料、手术室耗材、感染防护、健康个护等，2023年传统耗材（伤口护理+感染防护）收入占比54% [33] - 销售渠道覆盖境外OEM、国内医院、药店及电商，2023年境外/医院/电商/药店收入占比分别为37.5%/23.7%/16.3%/8.5% [39] - 2024年9月收购GRI公司75.2%股权，加强国际竞争力，2023年GRI收入1.52亿美元，净利润894万美元 [56] 消费板块 - 全棉时代背靠医疗背景，以全棉水刺无纺布技术为核心，产品涵盖干湿棉柔巾、卫生巾、婴童服饰、成人服饰等 [66] - 2023年消费板块收入42.6亿元，2017-2023年CAGR12.1%，在2020-2022年消费波动环境下保持逐年正增长 [23] - 2024Q1-Q3消费板块收入同比+6%/+14%/+21%，逐季提速 [26] - 销售渠道以线上为主，2023年线上收入占比60.6%，线下门店411家 [72] 行业分析 - 国内低值医用耗材市场规模从2015年373亿元增至2023年1550亿元，CAGR19.5%，预计2025年达2213亿元 [44] - 国内棉柔巾市场需求快速增长，2014-2020年需求量从9.9亿张增至325亿张，CAGR78.94% [76] - 国内婴童服饰市场规模2023年达2526亿元，公司市占率仅0.34%；成人服饰市场规模1.6万亿元，公司市占率仅0.05% [77][78] - 国内女性卫生护理用品市场规模2023年达1021亿元，2014-2023年CAGR4.4%，公司"奈丝公主"品牌有望受益于消费者对产品安全性的关注提升 [83][86] 盈利预测 - 预计2024-2026年医用耗材收入分别为34.51/39.00/44.09亿元，同比-10.63%/+13.00%/+13.05% [106] - 预计2024-2026年健康生活消费品收入分别为48.80/55.48/62.86亿元，同比+14.48%/+13.69%/+13.32% [107] - 预计2024-2026年公司总营收分别为87.05/107.49/121.72亿元，同比+6.36%/+23.48%/+13.24% [106]

公司股价表现 - 稳健医疗今日收报40 10元 跌幅6 68% 总市值233 51亿元 [1] - 2024年12月10日至2024年12月13日 稳健医疗连续4个交易日收涨 涨幅分别为0 40% 8 55% 2 77% 2 07% [1] - 2024年12月16日 稳健医疗创出去年股价最高价44 45元 当日收报43 26元 涨幅2 12% [1] 研报分析 - 天风证券发布研报 题为《稳健医疗(300888)：全棉时代可持续发展 医疗出海提供新机遇》 研究员为孙海洋 [1] - 研报称 全棉时代已回归到健康的可持续增长态势 不牺牲利润和毛利 注重产品质量 实现高质量增长 [1] - 公共卫生事件对医疗业务影响已过 全棉时代回归健康可持续发展 医疗产能和品牌出海将为公司带来新的发展机遇 [1] - 研报调整盈利预测 并上调稳健医疗至"买入"评级 [1]

投资评级 - 6个月评级为"买入"，评级被调高 [1] 核心观点 - 全棉时代差异化定位或实现可持续增长，得益于全棉理念、品质基因和医疗背景 [1] - 全棉时代坚持"产品领先，卓越运营"的核心战略，销售增长基于产品质量、营销水平和运营水平的提升，具有可持续性 [2] - 医疗产能和品牌出海为公司带来新的发展机遇，稳健医疗通过并购GRI公司优化产能布局，并有望进入美国市场 [3] - 公共卫生事件对医疗业务的影响已过，全棉时代回归健康可持续发展，医疗产能和品牌出海为公司带来新的发展机遇 [4] 财务数据和估值 - 预计2024-2026年归母净利润分别为8.1/10.3/12.7亿元，EPS分别为1.4、1.8以及2.2元/股，PE分别为30x、24x、19x [4] - 2024Q1-3国外销售占医疗板块收入比重的45% [3] - 2022-2026年营业收入预计分别为11,351.33、8,185.02、8,356.91、9,794.30、11,567.06百万元，增长率分别为41.23%、-27.89%、2.10%、17.20%、18.10% [10] - 2022-2026年归属母公司净利润预计分别为1,650.58、580.40、810.26、1,034.53、1,268.68百万元，增长率分别为33.18%、-64.84%、39.60%、27.68%、22.63% [10] - 2022-2026年EPS预计分别为2.83、1.00、1.39、1.78、2.18元/股，PE分别为14.94、42.50、30.44、23.84、19.44 [10]

投资评级 - 报告对稳健医疗的投资评级为"优于大市"，并维持该评级 [2] 核心观点 - 稳健医疗的消费品业务在2024年第四季度有望实现加速增长，主要得益于营销发力和行业热点事件的推动 [3] - 全棉时代和奈丝公主品牌在2024年10-11月的销售额增速显著加快，棉柔巾和卫生巾的销售增长均超过30% [3] - 医疗板块在2024年第三季度开始回归常态化增长，防疫产品的高基数影响已基本消除 [3] - 通过收购GRI，稳健医疗将进一步拓展海外产能和渠道 [3] 消费品板块 - 全棉时代通过"绵不等于棉"的材质教育，优化了行业格局并提升了市场份额，棉柔巾销售快速增长 [4] - 2024年10-11月，全棉时代和奈丝公主品牌在天猫、京东、抖音平台的销售额同比增长41.5% [4] - 棉柔巾品类在2024年10-11月的线上渠道增长37%，全渠道前三季度增长31.3%，单三季度增长47.1% [5][8] - 全棉时代品牌在2024年的市场份额回升至14%，天猫平台份额回升至20.1% [8] - 奈丝公主卫生巾在2024年10-11月的线上渠道增长提速至35%，前三季度全渠道增长10.4%，单三季度增长17.1% [17][18] - 公司计划每年新开100家左右门店，推动消费品业务的持续增长 [4] 医疗板块 - 2024年第三季度，医疗板块收入同比增长13.1%，达到9.4亿元，其中常规医用耗材产品增长14.3% [30] - 收购GRI后，稳健医疗将在生产制造、销售网络、产品等方面与其协同，GRI的利润率有较大提升空间 [30] - GRI在2023年的收入超过1.5亿美元，净利润为1015万美元，净利率为6.6% [34] - GRI的收购估值为2亿美元，对应的市盈率约为16倍 [35] 盈利预测 - 报告上调了稳健医疗的盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为8.1亿元、10.6亿元和12.2亿元，同比增长39.4%、31.1%和15.4% [4] - 目标价上调至43-47元，对应2025年24-26倍市盈率 [4] 行业趋势 - 洗脸巾品类在天猫、京东、抖音平台保持约12%以上的高速年化增长 [8] - 卫生巾行业近期负面事件爆发，消费者对产品安全性和质量的关注度提升，奈丝公主凭借全棉全表层技术和医护级认证脱颖而出 [17]

投资评级 - 报告对稳健医疗（300888 SZ）的投资评级为“优于大市”（维持）[1][2] 核心观点 - 稳健医疗消费品业务在2024年第四季度有望实现加速增长，主要受益于营销发力和行业热点事件的推动 第三方数据显示，2024年10-11月全棉时代和奈丝公主品牌合计销售额增速显著提升，两大核心品类棉柔巾和卫生巾销售增长均超过30% [3] - 医疗板块方面，防疫产品高基数影响已消除，回归常态化增长 同时，公司通过收购GRI拓展海外产能和渠道，预计将带来协同效应 [3] - 全棉时代品牌通过材质教育（“绵”不等于“棉”）优化行业格局，提升市场份额 棉柔巾和奈丝公主卫生巾表现优异，2024年10-11月天猫+京东+抖音平台销售额同比增长41 5% [4] - 医疗板块增长提速，并购GRI后协同效应显现 GRI利润表将于2024年四季度并入，贡献业绩增量 中长期来看，稳健医疗与GRI将在生产制造、销售网络、产品等方面协同，GRI利润率有较大提升空间 [4] 消费品板块 - 全棉时代棉柔巾品类2024年10-11月线上渠道增长37%，前三季度全渠道增长31 3%，单三季度增长47 1% 天猫+京东+抖音平台前三季度增长29 9%，单三季度增长46 4% [5][8] - 全棉时代品牌在洗脸巾品类的市场份额从2021年的15 8%逐年下滑至2023年的11 8%，但2024年回升至14% 天猫平台份额从2021年的17%回升至2024年的20 1% [8] - 奈丝公主卫生巾2024年10-11月线上渠道增长提速至35%，前三季度全渠道增长10 4%，单三季度增长17 1% 天猫+京东+抖音平台前三季度小幅下滑6 2%，单三季度实现正增长3 2% [17][18] - 公司线上渠道2024年10-11月增长提速至41 5%，前三季度累计增长14 0% 线下门店累计增长近双位数，奈丝公主作为第一个国产卫生巾品牌进驻山姆 截至2024年6月30日，公司共有444家门店，未来每年预计新开100家门店 [28] 医疗板块 - 2024年第三季度医疗业务收入同比增长13 1%至9 4亿元，其中常规医用耗材产品同比增长14 3%至8 5亿元 海外销售渠道前三季度累计同比增长12 7%至12 0亿元，占比45 2% [30] - GRI是一家全球性医疗耗材和工业防护企业，2023年收入超1 5亿美元 2024年6月30日，公司总资产1 6亿美元，净资产6700万美元 2023/6/30-2024/6/30，公司营业收入1 5亿美元，净利润1015万美元，净利率6 6% [31][34] - GRI收购估值约为2亿美元，股权估值1 6亿美元，对应市盈率约16倍 [35] 盈利预测与估值 - 报告上调2024-2026年归母净利润预测至8 1/10 6/12 2亿元（前值为8 0/10 3/11 6亿元），同比增长39 4%/31 1%/15 4% 目标价上调至43-47元（前值为34-36元），对应2025年24-26倍PE [36]

报告公司投资评级 - 首次覆盖稳健医疗并给予买入评级，目标价48.44元（基于25年28X目标PE）[1] 报告的核心观点 - 稳健医疗是定位于"消费+医疗"双轮驱动的大健康企业，经营拐点向上[1] - 消费品板块和医疗板块均展现出强劲的增长潜力，未来有望延续增长动能[1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 看点一：全棉时代渐入佳境，消费品板块增长动能强劲 - 产品端通过创新研发、调整产品结构持续推动商品运营提效，精简SKU工作成效渐显，未来有望持续发力[2] - 营销端主打"棉≠绵"的营销理念，整合营销效果不断释放，品牌力提升[2] - 渠道端线上积极布局新兴电商渠道，线下通过门店面积优化等提升运营效率，经营渐入佳境[2] - 24Q1/Q2/Q3消费品板块收入同比分别+7.1%/+13.8%/+20.6%，未来有望延续增长动能[2] 看点二：感染防护高基数充分消化，常规品增长提速 - 24年以来感染防护用品高基数压力充分消化，前三季度收入2.6亿元（yoy-68.1%），单季度看24Q1/Q2/Q3分别同比-87.6%、-19.8%、+3.1%，后续有望回归正常供需节奏[3] - 常规品依托持续产品创新+渠道开拓，高端敷料及手术室耗材等持续增长，B端+C端+出口多维发力，24Q1/Q2/Q3常规品收入分别同比+4.3%/+11.0%/+14.3%，看好未来增长潜力[3] 看点三：发布股权激励计划，彰显发展信心 - 公司拟授予不超过308人合计747.6万股限制性股票，约占总股本1.28%，业绩考核要求为25-27年公司收入yoy触发值13%/目标值18%，医疗/消费品板块考核要求与整体一致，激发团队动力的同时亦为市场注入信心[4] 盈利预测与估值 - 预计公司24-26年归母净利分别为8.18/10.06/11.86亿元（yoy+41.0%/+22.9%/+18.0%），对应EPS为1.41/1.73/2.04元，参考可比公司Wind一致预期25年28倍PE均值，给予25年28倍目标PE，目标价48.44元，首次覆盖给予"买入"评级[5] 经营预测指标与估值 - 2024E-2026E营业收入分别为8719/10115/11620百万元，归母净利润分别为818.31/1006/1186百万元，EPS分别为1.41/1.73/2.04元[6] 投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级，目标价48.44元[7] 公司业务结构 - 稳健医疗覆盖医疗板块和消费品板块，医疗板块提供一站式医用耗材解决方案，消费品板块以全棉理念为核心竞争力[22] 公司发展历程 - 1991年创立，逐步从医用敷料OEM业务发展为医疗+消费品双板块协同发展的大健康企业[32][33] 股权结构 - 公司股权结构集中，第一大股东稳健集团有限公司持有69.12%股份，股权激励充分[35] 股价复盘 - 公司股价具备明显的业绩驱动特征，每一轮行情的启动或结束基本对应公司收入/利润增速拐点[47][48] 财务分析 - 感染防护用品需求波动是近年来扰动公司收入增速的核心变量，24Q2起收入迎来拐点[51] - 消费品板块持续稳健增长，24年以来增长提速[56] 消费板块 - 聚焦核心消费场景，打造爆品，精简SKU，推动商品运营提效[69] - 线上渠道贡献收入超6成，在天猫+京东两大核心电商优势明显[86] 医疗板块 - 感染防护用品高基数充分消化，常规品增长稳健[55] - 内生+外延双轮驱动，提供一站式医用耗材解决方案[22] 现金流表现 - 公司经营活动现金净流量持续为正，账面货币资金充足[65] 品牌营销 - 品牌营销找准方向，以全棉理念传递品牌价值，形象渐入人心[83]

消费品板块 - 全棉时代坚持使用100%全棉，与化纤产品区分，提升消费者认知 [1] - 全棉时代继承稳健医疗的高质量标准，选择最高等级棉花原材料 [1] - 全棉时代拥有医疗背景，为品牌提供独特竞争优势 [1] - 全棉时代在战术上进行调整，包括价值回归、丰富产品应用场景、提升产品功能性 [1] - 全棉时代坚持“产品领先，卓越运营”的核心战略，销量提升基于产品质量、营销水平和运营水平的本质提升 [3] 医疗板块 - 2024年前三季度，国外销售占医疗板块收入比重的45% [3] - 2024年9月下旬公告并购GRI公司，优化全球产能布局，进入美国市场 [3] - GRI公司产品线与稳健医疗相似，主要集中在手术室耗材等产品，简化整合流程 [3] - 高端敷料业务2024年前三季度累计实现销售收入5.7亿元，占医疗业务收入比重的21%，同比增长34% [3] - 高端敷料销售收入绝大部分由境外市场贡献，国内仍处于市场教育阶段 [3] - 医疗常规品前三季度累计达成毛利率40%，预计保持该水平 [4] 棉柔巾业务 - 全棉时代坚持使用100%全棉和优等级棉花制作棉柔巾，保持品牌差异化 [4] - 老品吊牌价保持不变，折扣力度收紧，推出不同场景和功能性的新品，提升产品整体价格矩阵 [4] 股东回报 - 公司每年坚持现金分红，分红金额占归母净利润比例逐年提升 [4] - 2024年半年度分红率达到61%，未来将动态平衡股东现金回报与自身投资发展的关系 [4] 公司战略 - 公司整体以“产品领先，卓越运营”为发展战略，注重产品质量，确保销售增长的健康和可持续性 [5] - 公共卫生事件对医疗业务影响已过，全棉时代回归健康可持续发展，医疗产能和品牌出海将带来新的发展机遇 [5]

调研概况 - 共有165家机构参与线上调研，调研时间为2024年12月6日 [1][2][3][4] 机构类型分布 - 证券公司：包括财通证券、国海证券、国金证券等，共42家 [1] - 基金公司：包括博道基金、广发基金、华夏基金等，共35家 [1][2][3][4] - 私募基金：包括北京沣沛投资、上海丹羿投资、深圳茂源财富管理等，共38家 [1][2][3][4] - 其他金融机构：包括红杉资本、汇华理财、生命保险资管等，共50家 [2][3][4] 地域分布 - 北京：包括北京诚盛投资、北京神农投资等，共15家 [1] - 上海：包括上海东方证券资管、上海泾溪投资等，共30家 [2][3][4] - 深圳：包括深圳市国晖投资、深圳易同投资等，共10家 [3] - 其他地区：包括海南羊角私募、西安清善等，共10家 [2][3][4] 重复机构 - 财通证券：2人参会 [1] - 国海证券：2人参会 [1] - 国金证券：2人参会 [1] - 海通证券：2人参会 [2] - 西南证券：2人参会 [4] - 招商证券：3人参会 [4] - 中信证券：3人参会 [4] - 银河基金：2人参会 [4] - 永赢基金：2人参会 [4] 调研方式 - 全部为线上调研，覆盖所有165家机构 [1][2][3][4]

行业与公司 - 公司：稳健医疗 - 行业：医疗和消费品双轮驱动 核心观点与论据 1. **消费品板块增长驱动力**： - 消费品板块收入增长逐级提速，主要驱动力包括品牌力、产品力的提升以及精准营销[1][2] - 公司坚持高品质，并通过产品创新和渠道开拓实现增长[2] - 消费品板块的增长持续性看好，未来两年有望继续增长[4] 2. **医疗板块增长方向**： - 医疗板块未来增长方向为出海，尤其是通过并购GRI公司，优化全球布局[12][13] - GRI公司在越南、中国、美国、东南亚等地有生产基地，有助于规避自然灾害和关税风险[13] - 医疗板块的高毛利产品如高端塑料、健康购物、手术组合包等增长较快，占比提升至50%[32] 3. **全面时代的核心竞争力**： - 全面时代的三大核心竞争力：全面理念、品质基因、医疗背景[5][7] - 公司坚持全面理念，选择最高等级的棉花原材料，确保产品质量[7] - 医疗背景使得公司在消费品市场中具有独特优势[7] 4. **渠道与营销策略**： - 公司在抖音等直播电商渠道实现了快速增长，未来将继续侧重于暴品策略和内容输出[17][18] - 品牌代言人如郭晶晶和赵丽颖提升了品牌形象，KOL和内容输出也增加了品牌曝光[10] 5. **价格与毛利率**： - 公司坚持中高端定价策略，毛利率提升的同时销量也有所增长[8] - 前三季度收入增长21%，双评表现延续到Q3，毛利率和销量均有提升[29] 6. **海外市场布局**： - 公司通过并购GRI公司，进一步拓展美国市场，未来有望将更多产品引入美国[13][14] - 医疗板块的出口业务已有33年历史，未来目标是将国际出口占比提升至与国内业务持平[37] 7. **股权激励与组织动力**： - 公司发布了股权激励计划，锁定核心团队成员，增强组织动力和市场信心[2] 其他重要内容 1. **产品创新与场景化**： - 公司通过场景化打造和功能性提升，丰富了产品线，如全挂式牛肉丁、加乳酸的鱼眼丁等[9] - 产品在技术功能上也有提升，如凉感、防晒、超柔等面料技术[9] 2. **消费者教育与品牌沟通**： - 公司持续与消费者沟通，强调全面理念和产品差异，提升消费者对全面产品的认知[6][28] - 通过品牌露出和场景教育，消费者逐渐回归理性，选择高品质产品[24] 3. **渠道与销售策略**： - 公司线上线下销售占比为65%和35%，未来目标是实现线上线下销售平衡[48] - 线下门店数量较少，未来计划增加门店数量，提升品牌露出和销售[49] 4. **股东回报与分红**： - 公司坚持分红，分红水平不断提高，未来将继续保持稳定的分红水平[45] - 公司更注重业绩提升，通过高速、健康、可持续的增长为投资者带来回报[46] 数据与百分比变化 - 前三季度收入增长21%[29] - 前三季度高端塑料产品增长30%，占医疗板块总销售的25%[19] - 双11期间，绵柔精全网销售排名第一，市场份额远超第二名和第三名[41] - 公司电商销售占比65%，线下销售占比35%[48] 总结 稳健医疗在医疗和消费品双轮驱动下，通过产品创新、渠道拓展、品牌建设和海外市场布局，实现了收入和利润的稳步增长。公司未来将继续坚持全面理念，提升产品品质和品牌形象，同时通过并购和海外市场拓展，进一步扩大市场份额。