高盛压力测试结果 - 高盛在美联储压力测试中预计损失仅为3亿美元，远低于一年前预测的180亿美元 [1] - 季度股息提高33%至每股4美元，最低资本要求比例从13 6%降至10 9%，为2020年以来最低水平 [1] - 压力测试情景假设经济下滑7 8%、失业率升至10%、住房价格降33%、商业地产价格跌30% [1] 美联储测试方法调整 - 剔除私募股权投资类别（高盛在该领域风险敞口较高） [4] - 模型调整更充分反映市场对冲收益/损失，并提及"非典型客户行为"（如大选前交易活动）改善结果 [4] - 摩根士丹利分析师指出对冲评估方式变化对银行有利 [4] 同业对比与行业争议 - 高盛模拟交易损失显著低于同行（摩根士丹利70亿美元、摩根大通102亿美元） [5] - 吸储银行（如摩根大通、花旗）通常资本要求更低 [5] - 银行业长期抱怨美联储模型不透明，2023年游说团体甚至提起诉讼要求改进 [5] 资本要求影响与战略调整 - 资本要求每降10基点可释放近7亿美元资本（巴克莱测算） [7] - 高盛CEO强调削减自有私募投资、转向代客管理资金的战略成效 [7] - 压力测试结果反映公司"降低资本密集度"的努力 [7]

非农就业预测 - 高盛预测美国6月非农就业人数新增8.5万，远低于市场预期的11.3万和过去三个月均值13.5万 [1] - 拖累因素包括大型数据指标疲软、移民政策变化和联邦政府裁员 [1] - 预计失业率从5月的4.24%升至4.3%，平均时薪环比增长0.3% [1] - 工人罢工结束带来利好但不足以实质性提振整体数据 [1] 劳动力市场与货币政策 - 6月非农就业报告将证实美国劳动力市场放缓，加强美联储转向鸽派立场的趋势 [1] - 工资增长若显示通胀放缓迹象将对美元构成持续下行压力 [1] - 若数据恶化可能促使美联储在7月29-30日政策会议上提前行动 [1] - 目前CME数据显示7月维持利率不变概率73.1%，降息25基点概率26.9% [1] ADP就业数据 - 6月ADP就业人数意外减少3.3万，远低于预期的增长9.5万和5月经下修后的2.9万 [2] - 雇主对新增招聘持谨慎态度且不愿填补离职员工空缺导致就业萎缩 [2] - ADP报告对官方非农数据预测准确性历来不稳定，市场更重视劳工部报告 [2] 经济机构观点 - 牛津经济研究院预计今年剩余时间就业增长趋势将持续减弱，因关税和政策不确定性 [3] - 高盛将美联储降息时间预测提前至9月，预计9/10/12月各降息25基点 [3] - 高盛认为9月降息概率略高于50%，因关税影响不显著或劳动力市场疲软等因素 [3] 降息预期分析 - 高盛预计7月不会降息，除非就业数据远低于预期 [4] - 劳动力市场仍"健康"但找工作难度增加，季节性因素和移民政策构成短期下行风险 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国精炼铜需求年初至5月增长12%，国内需求是重要驱动因素，预计2025年全年增长6%，下半年增速放缓 [1] - 强劲需求和美国大量进口使全球铜市场趋紧，预计中国下半年进口季节性增加，LME铜价有上行风险 [4] - 各金属市场呈现不同态势，如铝库存或出现拐点，锌冶炼厂盈利能力改善但仍为负，镍市场仍供过于求等 根据相关目录总结 价格表 - 展示多种金属价格及不同时间段价格变化百分比、价差、投机净长度百分位等信息，如COMEX铜7月1日价格为11,242美元/吨，1周变化4% [10] 价格预测 - 给出LME铜和LME铝不同时间点的价格预测，如LME铜2025年预测价为9,669美元/吨，2026年为10,000美元/吨 [12] 铜：实物市场指标 - 全球可见铜库存未完全反映美国囤货情况，美国未报告库存与海运阴极铜进口量及交易所库存变化有关 [13][15] - LME铜期货曲线因对美国以外地区铜短缺担忧进入深度现货溢价状态 [19] - 中国铜进口套利窗口关闭，美国铜废料折扣因供应过剩而扩大，美国铜阴极溢价因库存过剩而下降 [16][21][24] - 中国铜冶炼厂亏损，越来越依赖波动较大的副产品酸的收入 [27] 铜：供需跟踪 - 年初至今铜库存适度增加，确认全球市场平衡，预计2025年全球过剩10.5万吨 [30] - 全球铜矿产量年初至4月增长2%，预计全年增长1%；精炼铜产量年初至4月增长3.4%，预计全年增长2% [32][34] - 中国精炼铜产量增长依赖去库存和废铜使用方式转变，需求增长受关键消费行业强劲产出推动 [36][38] - 中国以外地区铜半成品发货量年初至今略有下降 [40] 铜：预测跟踪 - 2025年铜价与中国市场情绪密切相关 [43] - 铜铝转换指数显示持续稳定向铝转换趋势 [44] - 期货暗示到2025年12月美国铜进口关税为15%，低于25%的基本假设 [47] - 刚果民主共和国小型矿山产量呈下降趋势 [48] - 2025年第一季度全球废铜出口量同比下降1%，预计第二、三季度因铜价上涨而增加 [50] - 中国2025年下半年需要增加精炼铜进口 [52] 铝：实物市场指标 - 全球可见铝库存与过去五年相比处于低位 [54] - LME铝远期曲线大致处于期货溢价状态，2025年下半年趋于平缓 [59] - 中国铝进口套利窗口关闭，受俄罗斯低价铝流入抑制 [57] - 美国高等级铝废料折扣因免关税而下降，美国中西部溢价自6月关税提高后上涨 [61][65] - 美国是摇摆出口商最不具吸引力的销售市场 [68] 铝：供需跟踪 - 预计全球铝库存因需求增长放缓和供应增长加速而出现拐点 [68] - 中国原铝产量重回上升趋势，预计2027年达到4500万吨峰值 [70] - 中国原铝进口几乎全部来自俄罗斯 [72] - 中国原铝消费继续优于其他地区，预计下半年随着前期支持因素减弱而放缓 [74] - 2024年中国铝半成品和制成品出口大幅高于其他地区，暗示其他地区库存增加 [78] 锌：实物市场指标 - 全球可见锌库存相对较低，LME锌远期曲线处于期货溢价状态，中国锌进口套利窗口负值扩大 [88] - 锌精矿处理费回升至正值区域，锌冶炼厂盈利能力改善但仍为负 [86][91] - 锌溢价今年略有上升 [86] 镍：实物市场指标 - 全球可见镍库存较高但稳定，LME镍曲线处于期货溢价状态，中国镍进口套利窗口为负 [96][102] - 1 - 4月全球不锈钢产量同比增长4%，印度尼西亚镍矿产量第一季度同比增长18%，全球原生镍市场仍供过于求 [100][105][107] 投机定位 - 投机净长度集中在铜市场，因关税预期和美国以外市场趋紧 [108] - 铝投机净长度再次上升，镍投机定位接近中性，锌投机定位仍处于较低水平 [109][113][117]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 美联储2025年货币政策框架审查正在进行 FOMC将在今年夏天发布修订后的“长期目标和货币政策战略声明” 并在秋季宣布其沟通方式的变化 [2][5] - 2020年框架审查受长期低通胀和对零下限担忧的影响 提出货币政策应对就业“缺口”而非“偏差” 以及“灵活平均通胀目标制” 但一些批评者认为这些改变导致了疫情期间的通胀飙升 而部分美联储官员和经济学家不同意该观点 [6][7][8] - FOMC可能会调整共识声明 放弃“缺口”表述 回归灵活通胀目标制 并承诺有力应对通胀双向偏差 但这些改变不太可能立即影响货币政策 [10][12][13] - FOMC是否会在今年大幅改变沟通方式尚不清楚 但讨论了两个具体提案 即发布替代情景和关联个人经济与利率预测 若实施可能为投资者提供有用信息 [15][16][37] 根据相关目录分别进行总结 重新审视2020年框架审查 - 2020年框架审查受长期低通胀和零下限担忧影响 提出货币政策应对就业“缺口” 以及“灵活平均通胀目标制” [6][7] - 一些批评者认为这些改变导致疫情通胀飙升 但部分美联储官员和经济学家不同意 并给出不同建议 [8][9] - FOMC可能放弃“缺口”表述 回归灵活通胀目标制 保留在零下限使用弥补策略的选项 并承诺有力应对通胀双向偏差 但不影响货币政策 [10][12][13] 美联储沟通创新空间 提案1：发布替代情景 - 该提案旨在提供替代经济情景以突出前景风险 部分央行已采用 但多数未提供对应货币政策路径 [16][17][18] - 美联储工作人员在Tealbooks中提供替代情景和利率预测 但延迟五年发布 历史上情景分布接近实际结果 但未充分涵盖极端负面结果 [19][21][23] - 若FOMC采用该提案 工作人员可继续提供情景 FOMC参与者提供货币政策预测 虽有顾虑但可为市场提供信息 [31][32] 提案2：关联个人经济与利率预测 - 该提案将关联FOMC参与者的经济和利率预测 同时保持匿名 能更好展示参与者反应函数 [37] - 历史数据显示 了解工作人员、中位参与者和主席的反应函数有助于预测货币政策意外 但发布替代情景可能因顾虑而效果受限 [42][43][45] 美国经济和金融展望 - 报告给出2022 - 2027年及2024 - 2025年各季度的产出与支出、住房市场、通胀、劳动力市场、政府财政和金融指标等数据 [47]

中证协修订《非上市公众公司挂牌推荐和定向发行业务工作底稿内容与目录指引》 修订背景与目的 - 中证协组织修订《底稿指引》并向各大券商征求意见，旨在引导主办券商全面落实《尽调指引》，规范新三板业务底稿编制要求，提高尽职调查质量，促进新三板高质量发展 [1][2] - 现行《底稿指引》发布于2021年1月，但随市场形势变化及新三板改革推进，现行规则与业务实践要求存在较大差异，需修订以适应监管形势和市场要求 [3][4] 修订核心思路 - 明确主办券商尽职调查要求：聚焦财务真实性、股权合规性、经营规范性等资本市场准入底线的重大事项底稿目录，压实券商责任 [5] - 体现中小企业挂牌包容性：简化申报挂牌目录，降低核查成本，适应企业短期内仅申请挂牌的需求 [6] - 衔接北交所上市需求：底稿目录章节设置与《保荐业务底稿目录细则》衔接，避免重复尽调和重新编制底稿，减轻券商和企业负担 [6] 具体修订内容 - **适用范围调整**：删除精选层相关内容，因精选层已并入北交所管理，相关业务适用《保荐人尽职调查工作准则》和《保荐业务底稿目录细则》 [8] - **结构优化**：工作底稿目录分为三部分（尽职调查文件、挂牌推荐业务记录、申请文件及其他文件），其中尽职调查文件包含七个章节，对应《尽调指引》核心内容 [8] - **简化中小企业底稿要求**： - 简化行业竞争状况、技术路线、公司治理等不适应中小企业特点的核查底稿 - 删除挂牌阶段不适用事项（如独立董事聘任强制性要求、红筹架构核查） - 简化资金流水核查范围（剔除主要关联方及高管人员核查要求）及重大风险因素专项核查文件要求 [9] - **新增特色制度核查**：增加挂牌同时发行、挂牌同时进入创新层的特色制度安排相关核查底稿 [10] - **扩充融资工具覆盖**：新增定向发行可转债和优先股的核查底稿要求，增强目录普适性 [11]

QFII增持A股情况 - 截至4月22日，73家已披露一季报的上市公司前十大流通股股东名单中出现QFII身影 [1] - 20家外资机构现身，包括阿布扎比投资局、摩根士丹利、摩根大通、高盛、美林等 [1] - 外资巨头增持中国资产和中东主权财富基金布局中国市场，反映国际资本对中国经济中长期发展前景的信心 [1] 外资机构对中国市场的看法 - 联博基金推出第二只公募产品联博智远混合型证券投资基金，看好中国股票市场潜力 [1] - 凯德投资申请推出首只消费基础设施公募REITs产品凯德商业C-REIT，旨在获取境内长期权益资本 [1][2] - 汇丰前海证券认为中国股市具韧性，得益于政策支持和全球投资者看法的转变 [2] - 野村东方国际证券表示A股估值处于底部区域，建议长期视角配置资产 [2] - 高盛维持对A股和港股的高配建议，预测MSCI中国指数和沪深300指数分别有12%和15%上涨空间 [3] - 路博迈集团超配中国市场，因中国经济和企业盈利可能出现惊喜 [3] 政策红利与开放举措 - 政策红利持续释放，跨境投资渠道有望优化，如深化QFLP试点和吸引境外金融机构 [3] - 《加快推进服务业扩大开放综合试点工作方案》提出吸引境外保险公司、主权基金、养老基金等参与绿色项目投融资 [3] - 中国国际经济交流中心建议鼓励外资开展股权投资，推出更多跨境ETF产品，拓展存托凭证互联互通 [4] - 监管部门明确将提高跨境投融资便利性，以开放促改革、促发展 [4] 外资机构行动与市场影响 - 外资机构竞相推出新产品，如联博基金和凯德投资的公募产品，表达对中国资产的看好 [1][2] - 外资机构"唱多"又"做多"中国资产，政策红利的释放是关键驱动因素 [3] - 外资机构期待进一步优化QFLP试点政策，拓宽投资范围和灵活性 [3]

外资机构对中国资产的关注度升温 - 摩根大通第21届全球中国峰会在上海开幕 来自33个国家和地区、1400多家企业的超过2800人参加 [1] - 高盛在上海举办亚太科技互联网论坛 瑞银亚洲投资论坛香港主论坛下周开幕 全球投资者报名超3500人 [1] - 外资机构密集上调2025年中国经济增速预期 提高主要中国股指目标点位预测 [1] 外资机构上调中国GDP增速预测 - 摩根大通上调2025年中国GDP增速预测 因政策加码使消费贡献率上升 [1] - 摩根士丹利上调2025年和2026年中国GDP增速预测 预计推出5000亿至1万亿元财政计划支持基建 [2] - 野村上调2025年中国GDP增长预测 以旧换新政策扩围使零售数据强于预期 [2] - 高盛上调2025年和2026年中国实际GDP增速预测 [2] 外资机构看好中国股票市场 - 瑞银认为外资回流将是未来几个季度主线交易逻辑 港股IPO募资总额达90亿美元 同比增长320% [3] - 高盛将MSCI中国指数和沪深300指数12个月目标分别上调至84点和4600点 潜在上涨空间11%和17% [3] - 摩根士丹利上调MSCI中国指数、恒生指数、恒生中国企业指数和沪深300指数目标点位 [3] 中国股票市场表现及展望 - 2023年MSCI中国指数EPS增长达16% 超市场预期的14% 互联网和医疗卫生行业增长强劲 [4] - 2024年MSCI中国指数EPS增长一致预期为8% 主要互联网龙头企业一季度业绩出色 [4] - 摩根大通预计MSCI中国指数年内基准及乐观情境预测点位分别为80点和89点 沪深300指数为4150点和4420点 [4]

资本市场对外开放政策 - 证监会加快落实2025年资本市场对外开放一揽子重点举措，构建更加开放包容的资本市场生态，增强外资参与便利度 [1] - 持续放宽合格境外投资者准入条件，扩大投资范围，优化境外上市备案制度，完善境内外上市联动机制 [2] - 推动A股纳入明晟、富时罗素、标普道琼斯等国际主要指数，支持更多外资金融机构在华展业 [2] - 计划发布QFII制度优化方案，将外资可交易期货期权品种总数拓展到100个，研究推出人民币外汇期货 [4] 外资机构在华布局 - 外资券商数量显著增加，已有摩根大通证券（中国）、高盛（中国）证券、渣打证券等5家外商独资券商，以及星展证券、野村东方国际证券等外资控股券商 [2] - 城堡证券、花旗证券、瑞穗证券等外资券商申请设立审批已获接收 [2] - 外资机构通过独资模式整合全球资源，提升在华竞争力，推动中国资本市场与国际规则接轨 [3] 外资对中国资产的配置 - 全球资本对中国市场投资热度攀升，欧洲投资者从低配转为中性或超配中国资产 [1] - 高盛维持对中国股票"增持"立场，预计外资流入力度增强 [3] - 摩根士丹利上调中国股票指数目标，预计MSCI中国指数上涨5%、恒生指数上涨5%、沪深300指数上涨3% [3] - 科技与消费成为外资关注主线，高盛、富达投资等机构密集调研A股人工智能、医疗、消费行业公司 [4] 资本市场国际化发展 - 证监会推动跨境互联互通，提升外资参与A股的稳定性和便利性 [2] - 德邦证券建议放宽市场准入限制，吸引优质科技企业和投资者，加强与国际资本市场互联互通 [5] - 预计未来将持续扩大外资金融机构业务范围，增强中国在全球金融市场的话语权 [6]

纪要涉及的行业和公司 行业：外汇、债券、贸易 公司：高盛集团 纪要提到的核心观点和论据 亚洲外汇波动率策略 - 推荐多项策略，包括卖出USDCNH风险逆转、买入USDKRW看跌期权EKO等 [1][2] - 具体交易细节：如卖出6个月USDCNH 25天风险逆转价格为0.25%，买入3个月USD/KRW 1350 EKO 1300价格为33个基点美元等 [3][4] 日本国债 - 30年期日本国债收益率高于德国国债，近期日本国债收益率急剧上升，源于20年期债券拍卖疲软，长期债券收益率达历史高位 [7][8] - 市场对久期供应需求不足，日本财政状况担忧加剧，央行减少购债使市场承压 [7][8] - 西原先生认为主要投资者需求限于资产再平衡购买，外国投资者需求弱，40年期拍卖附近长端市场仍沉重，期限溢价将继续上升，长端反弹时卖出是好机会 [9][11] 中国贸易 - 对中国贸易的乐观情绪可能已达顶峰，七国集团讨论对中国低价值商品征关税、欧盟考虑对中国小包裹收费，中国反击美国限制华为芯片措施 [15][16][18] - 实际谈判在许多领域仍艰难，预计短期内美元兑离岸人民币在7.1 - 7.3区间波动，CFETS在疲软美元环境下进一步贬值至93 - 94区间 [19][23] 台湾主权财富基金 - 主要目标是海外投资，与阿拉斯加天然气项目相关，投资可能上限为440亿美元的50% [27] - 潜在资金来源有政府向央行发行私募债券、财政盈余、财政部门与央行外汇储备或其他政府资金合作等 [27][28] - 外汇市场影响方面，其与近期新台币走强无关，初始投资资金来源不同对美元兑新台币买入有不同影响，海外投资外汇对冲可能性较高 [28][29] 香港金融管理局 - 总结港币走强至下限原因、触发联汇制度后流动性注入影响及未来不确定性，强调联汇制度触发是正常操作，低收益率对香港经济有利 [33][34] - 暗示在现汇未触及7.85前采取行动可能性低，外汇掉期曲线短端因资金充裕保持低位，关键是现汇是否触及7.85及触及后是否大规模撤回流动性 [33][34] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 与北亚经济学/策略团队的Zoom会议于周四香港时间下午4点、伦敦时间上午9点举行，5月22日与高盛韩国/台湾/中国经济学家及新兴市场/外汇策略主管交流30分钟，可提前发送紧急问题并注册获取日历邀请 [38][39] - 可使用GS视觉结构工具对期权交易进行可视化建模，链接为https://marquee.gs.com/s/visualstructuring ；也可在Marquee MarketView上查看专题小部件，链接为https://marquee.gs.com/s/marketview/dashboards/asia-macro-monitor [4][41] - 彭博报道台湾科技和传统产业出口商被央行要求限制每日美元销售额不超1500万美元，央行本月初战略性允许新台币大幅升值以降低市场预期 [29]

行业表现 - 2025年上半年金融服务业表现超预期 行业涨幅达7% 跑赢标普500指数的49% [1][2] - 行业驱动因素包括适度经济扩张 稳定贷款需求 较高利率水平 市场波动加剧以及业务重组/扩张举措 [1] - 创新交易平台普及 AI技术应用 科技与广告投入增加将长期提升行业盈利能力 [3] 头部公司表现 - COIN WRB NTRS GS SCHW五家公司上半年均跑赢大盘49%涨幅 [4][8] - NTRS获Zacks评级2级(买入) 其余四家为3级(持有) [4] Coinbase (COIN) - 美国最大加密货币交易所 84%收入来自本土市场 受益于加密资产价格波动 [9] - 重点投资Base二层扩容方案与稳定币 拓展数字资产实际应用场景 [10] - 2025Q1持有102亿美元现金及等价物 较2024年底增长67% 债务负担持续减轻 [12] W R Berkley (WRB) - 最大商业财产险提供商 通过初创企业投资拓展国际新兴市场 [14] - 2025Q1保险板块净承保保费同比增长102% 业务线普遍增长 [15] - 投资收入2015-2024年复合增长率达10% 另类资产配置提升收益 [17] Northern Trust (NTRS) - 财富管理业务吸引客户 推动贷款活动复苏 2025Q1ROE达13% [19][22] - 推出家族办公室解决方案 服务超高净值客户群体 [20] - 通过人员优化 流程自动化等措施提升运营效率 [21] Goldman Sachs (GS) - 业务重组聚焦投行等核心领域 出售GM信用卡与GreenSky业务 [24][25] - 计划扩大对PE/资管公司贷款服务 拓展欧洲亚洲市场 [27] - 组建资本解决方案组整合全球银行与市场业务 [28] Charles Schwab (SCHW) - 净息差持续改善 2024年末达212% 2025Q1补充资金同比减少24% [30] - 投顾解决方案收入2019-2024年复合增长率122% [31] - 2025Q1持有350亿美元现金 总债务399亿美元 股息支付率目标20-30% [33]