行业投资评级 - 行业评级为买入，前次评级也为买入 [2] 核心观点 - 光储平价比例持续突破推动消纳潜力释放，光伏+储能实现近乎火电的功率可控性，驱动光伏需求新一轮超预期 [5] - 用电负荷增长与调节性资源建设，全球光储装机空间逐步打开，预计2024-2026年国内光伏装机上限为281/332/394GW [5] - 光伏需求降速、盈利修复、技术升级，全球需求中中国消纳受限、欧洲能源危机推动的爆发式增长已平息、美国关税与政策不确定性加剧 [5] - 储能需求快速增长，新能源快速发展催生需求，多场景迎来转机，预计2024-2026年全球储能新增装机约187/269/365GWh [5] 光伏行业 - 全球需求：中国消纳受限、特高压开工不及预期、新能源参与现货市场，预计2025年光伏装机下滑 [5] - 供需周期：行业自律开启，产业链盈利拐点已至 [5] - 技术创新：降本增效助力盈利率先反转，BC与铜浆产业化提速 [5] 储能行业 - 大储：电改带动中欧新一轮需求高增，美国电网升级+机制优化支撑大储提速 [5] - 工商储：中国分时电价调整+峰谷价差拉大，欧美工商业低电价+小规模难以参与辅助服务市场制约经济性 [5] - 户储：产品聚焦区域差异化，亚非拉需求波动向上，新兴国家贡献增量 [5] 投资建议 - 光伏板块关注引领N型技术创新的电池龙头晶科能源、钧达股份、仕净科技、通威股份、隆基绿能、晶澳科技 [5] - 储能板块关注大储领域技术领先、国内外具备先发优势与规模优势的阳光电源、上能电气、阿特斯、盛弘股份、禾望电气、科华数据等 [5] 全球光伏并网规模预测 - 预计2024-2026年全球光伏新增装机约483/498/562GW，同比+21%/3%/13% [36] - 预计2024-2026年中国光伏并网规模260/240/264GW，同比+21%/3%/13% [36] 全球储能并网规模预测 - 预计2024-2026年全球储能新增装机约187/269/365GWh，同比+74%/44%/36% [39] - 预计2024-2026年中国储能并网规模93/129/165GWh，同比+74%/44%/36% [39]

行业投资评级 - 报告对国防军工行业中的燃气轮机领域持积极态度，认为其市场前景广阔，未来十年全球订单总额有望超过1370亿美元，售后与维修市场规模或将超过2610亿美元 [3] 核心观点 - 燃气轮机应用前景广阔，市场需求持续增长，主要应用于电力、油气等领域，F级是目前的主流机型 [3] - 燃气轮机产业链附加值高，未来十年全球订单总额有望超千亿美元，亚太地区市场增长最快，预计到2033年将达到199.6亿美元，年复合增长率达7.8% [3] - 国产化进程加速，政策支持和"两机专项"推动下，我国燃气轮机技术不断取得突破，有望逐步减少对进口产品的依赖 [3] - 清洁能源调峰需求驱动，AI数据中心等新经济贡献潜在看点，燃气轮机有望成为运营商备用能源的可选选择之一 [3] - 氢能的深度推广将在远期重构能源体系，燃氢燃气轮机是实现氢能高效转换的重要技术，我国有望实现弯道超车 [3] 目录总结 一、燃气轮机：具有高响应、高效率等优势的发电设备 - 燃气轮机在工业发电、机械驱动、油气生产等领域有广泛应用，具有轻量化设计、高效动力输出、快速响应能力及环保节能特性 [16] - 燃气轮机通过旋转叶轮式结构实现化学能到机械能的高效转换，核心部件包括压气机、燃烧室和燃气涡轮 [18] - 燃气轮机按工作温度分类，F级是目前的主流机型，效率大于40% [22] 二、产业链：未来十年全球千亿美金市场的高端装备 - 燃气轮机产业链涵盖材料研发、精密制造、整机制造与维修，具有高技术壁垒和高附加值特性 [27] - 燃气轮机下游应用广泛，主要涵盖电力、油气运输、船舶制造等领域，未来十年全球空间或超千亿美金 [40] 三、国产化：两机专项助力，自研燃机获持续突破 - 全球燃气轮机领域格局稳固，三大巨头公司占据超过七成市场份额，我国重型燃气轮机主要依赖进口 [59] - 国产化持续突破，政策支持力度加大，技术与工艺逐步突破，国内燃气轮机产业链正逐步完善 [75][78] 四、驱动：清洁、调峰提升燃机发电需求，运维空间广 - 燃气轮机是天然气发电的核心设备，燃气-蒸汽联合循环发电效率高，我国天然气发电处于稳健发展期 [95] - 双碳目标下，可再生能源持续替代化石能源发电，燃气轮机在满足新能源发电的调峰需求方面优势显著 [99] 五、中长期看点：燃氢燃气轮机，国内弯道超车机会 - 氢能的深度推广将在远期重构能源体系，燃氢燃气轮机是实现氢能高效转换的重要技术，我国有望实现弯道超车 [3] 六、船舰领域：船型高端化、低碳化、更新需求驱动 - 燃气轮机在船舰领域有广泛应用，随着船型高端化、低碳化及更新需求，燃气轮机市场有望进一步扩大 [71] 七、投资建议 - 建议关注国内外领先的燃气轮机产业链企业，涵盖从材料、制造、整机及运维服务供应商 [3]

行业投资评级 - 建筑装饰行业评级为“买入”，前次评级也为“买入” [2] 核心观点 - 2024年化债资金顺利落地，地方政府债务压力有望大幅减轻，建筑行业需求和企业应收端均有改善 [1][7] - 江苏省化债经验丰富，已取得初步成果，未来其他省份或效仿 [7][43] 化债资金落地情况 - 2024年新增2万亿特殊再融资债发行完毕，部分地方隐债清零，江苏、山东、湖南发行规模位居前三 [7] - 2024年内发行特殊再融资债20688亿元，江苏、山东、湖南分别发行2511亿元、1351亿元、1288亿元 [7] 化债对企业的影响 - 部分企业已受益于化债，如瀚蓝环境收到应收账款回款约4.4亿元，正和生态回款1.11亿元，棕榈股份纳入政府化债金额约3.2亿元 [7] - 化债推进有利于企业应收账款的回收，地方政府化债压力减轻后，更多资金将投向基础设施建设和公共服务领域 [7] 资金追踪 - 2024年新增专项债发行40032亿元，同比+1.5%，净融资额26964亿元，同比-6.4% [7] - 截至2024年12月31日，样本建筑工地资金到位率为65.34%，基建资金到位率为68.54%，房建项目资金到位率为49.40% [7] 投资建议 - 建议关注位处政策倾斜优质区位的地方国企，如山东路桥、安徽建工、隧道股份等 [7] - 建议关注低估值央国企，如中国铁建、中国中铁、中国建筑等 [7] - 建议关注过去有较多投资业务的上市公司，如中国交建、四川路桥等 [7] 重点公司估值 - 中国建筑合理价值为7.05元/股，2024年EPS为1.28元，PE为4.52倍 [8] - 中国中铁合理价值为8.42元/股，2024年EPS为1.20元，PE为5.03倍 [8] - 中国铁建合理价值为10.36元/股，2024年EPS为1.73元，PE为5.02倍 [8]

行业投资评级 - 行业评级为“买入”，前次评级也为“买入” [4] 核心观点 - 新房成交热度上升，二手房成交热度有所下降 [4] - 新房成交面积环比上升2.4%，同比下降4.8%；二手房成交面积环比下降10.6%，同比上升63.2% [4] - 土地成交热度低位，商住土地出让金同比上升130.9% [4] - 房企分化格局加剧，24年百强房企销售额同比下降30%，较20年高点下降68% [4] - 物业板块行情回落，龙头央国企、未违约民企、违约民企分别下降1.7%、1.8%、4.6% [4] 政策回顾 - 中央政策：发改委推动房地产市场止跌回稳，央行加大存量商品房和存量土地盘活力度，国务院推动城市高质量发展 [11][12] - 地方政策：北上深执行新公积金贷款利率，河南全方位提振住房消费，广东推行存量房交易实施不动产预告登记 [12][15] 重点城市成交情况 - 50城新房成交面积685.47万方，环比上升2.4%，同比下降4.8% [19][20] - 一线城市新房成交面积133.29万方，环比上升0.2%，同比上升7.1%；二线城市成交面积403.56万方，环比上升1.0%，同比下降5.4%；三四线城市成交面积148.62万方，环比上升8.7%，同比下降12.2% [21] - 13城二手房成交面积214.3万方，环比下降10.6%，同比上升63.2% [32][34] 重点城市推盘及库存 - 10城商品房推盘面积146.8万方，环比下降31.3%，同比下降25.1% [50] - 10城商品房库存总量环比下降0.7%，去化周期24.4个月，住宅去化周期11.6个月 [60][61] 土地市场供给成交 - 2024年第52周商住土地供应总建筑面积1889.1万方，环比下降58.3%，同比下降42.6%；成交3908.3万方，环比下降30.2%，同比下降23.9% [63] - 商住土地出让金1380.4亿元，环比下降29.3%，同比下降33.4% [64] 重点公司跟踪 - 房企无境内信用债发行，无海外债发行 [69] - 滨江集团、天保基建等房企在杭州、天津等地拿地 [72][73] 地产开发板块投资观点 - 新房网签规模环比继续上行，二手网签规模虽有回落但仍处于高位 [77] - 24年百强房企销售额4.19万亿，同比下降30%，Q4同比降幅收窄至1.8% [77] 物业管理板块投资观点 - 物业板块平均下降1.2%，龙头央国企、未违约民企、违约民企分别下降1.7%、1.8%、4.6% [79] 重点公司估值和财务分析 - 万科A、招商蛇口、新城控股等A股房企及华润置地、中国海外发展等H股房企的估值和财务数据 [5]

行业投资评级 - 建筑材料行业评级为“持有”，与前次评级一致 [2] 核心观点 - 政策窗口期继续看好建材板块机会，宽松的货币环境和积极的财政预期形成较强支撑，有利于后续基本面企稳 [7] - 建材行业景气仍在左侧，但各板块陆续筑底，龙头公司经营韧性十足，建议关注消费建材、水泥玻璃龙头、玻纤龙头及结构性景气赛道 [7] - 消费建材板块景气率先恢复，龙头公司经营韧性强，长期需求稳定性好，行业集中度持续提升 [7] - 水泥行业供需承压，盈利底部震荡，但龙头公司底部盈利好于过往周期，行业估值处于历史底部 [7] - 玻璃行业浮法玻璃价格下跌，光伏玻璃部分价格小幅上调，龙头估值偏低 [7] - 玻纤碳基复材粗纱价格维稳延续，电子纱短市暂看稳，龙头公司领先明显 [7] 消费建材 - 2024年前三季度消费建材行业收入同比-5.8%，Q1/Q2/Q3分别同比+0.2%/-5.3%/-10.7%，行业景气逐季下行 [33] - 2024年前三季度消费建材扣非净利润同比-30%，Q1/Q2/Q3分别同比-5%/-24%/-45%，盈利水平同比下滑 [33] - 看好三棵树、兔宝宝、北新建材、伟星新材、东方雨虹、中国联塑、东鹏控股等龙头公司 [7] 水泥 - 本周全国水泥市场价格环比回落0.7%，全国水泥均价413元/吨，环比-2.83元/吨，同比+36元/吨 [43] - 2024年水泥行业供需承压，行业盈利底部震荡，但龙头公司底部盈利好于过往周期，行业估值处于历史底部 [52] - 看好海螺水泥（A、H）和华新水泥（A、H），关注华润建材科技、上峰水泥、塔牌集团 [7] 玻璃 - 浮法玻璃均价1381元/吨，环比-0.9%，同比去年-31.7%，库存天数约21.19天，环比+0.30天 [58] - 光伏玻璃2.0mm镀膜面板价格12元/平方米，环比上涨2.13%，库存天数约33.44天，环比-0.39天 [71] - 看好旗滨集团、山东药玻、福莱特（A）、福莱特玻璃（H）、信义玻璃、信义光能等龙头公司 [78] 玻纤碳基复材 - 粗纱市场价格维稳延续，2400tex缠绕直接纱企业报价均价3730元/吨，环比持平，同比+18.5% [79] - 电子纱G75主流报价8300-8500元/吨，环比持平，电子纱市场价格整体报稳 [79] - 看好中国巨石、长海股份、中材科技等龙头公司 [7] 重点公司估值 - 东方雨虹2024E EPS为0.71元，2025E EPS为0.93元，PE分别为17.55x和13.40x [8] - 北新建材2024E EPS为2.30元，2025E EPS为2.71元，PE分别为14.13x和12.00x [8] - 海螺水泥2024E EPS为1.52元，2025E EPS为1.71元，PE分别为15.41x和13.70x [8]

行业投资评级 - 水电行业评级为“买入”，前次评级也为“买入” [2] 核心观点 - 2024年四季度来水偏枯，导致水电发电量下滑，但年末蓄水情况好转，为2025年打下良好基础 [6] - 全流域蓄能同比偏高108亿度，预计枯水期电量无忧 [6] - 低利率环境提升水电估值，股息率定价下，水电公司绝对收益价值突出 [6] - 建议关注蓄水带来的水电预期差，重点关注雅砻江、长江电力等公司 [6] 行业表现 - 2024年公用事业行业相对沪深300表现较好，全年涨幅为30% [4] 发电量分析 - 2024年四季度长江电力发电量605.18亿千瓦时，同比-17.0%，全年发电量2963.32亿千瓦时，同比+7.3% [6] - 雅砻江水电2024年四季度发电量214.65亿千瓦时，同比-3.7%，全年发电量933.34亿千瓦时，同比+11.4% [6] - 大渡河2024年四季度发电量102.71亿千瓦时，同比-14.8%，全年发电量486.31亿千瓦时，同比+7.5% [6] 蓄能分析 - 截至2024年12月末，雅砻江水电蓄能252.01亿度，同比+59.48亿度 [57] - 长江电力六座电站蓄能311.88亿度，同比+40.05亿度 [66] - 长江上游全流域蓄能622.84亿千瓦时，同比+108.03亿千瓦时 [77] 电价与估值 - 水电公司分红意愿强，长江电力承诺2021-2025年每年分红不低于净利润的70% [84] - 低利率环境下，水电公司股息率定价优势明显，长江电力当前股息率约为3.3% [6] - 参考海外公用事业公司，利率下降周期中股息率呈下降趋势，水电估值有望提升 [88] 重点公司推荐 - 国投电力：水电盈利稳健，蓄能高位增厚业绩 [10] - 长江电力：年末蓄水转好，水电龙头业绩稳健 [10] - 川投能源：雅砻江蓄能高位增厚业绩，大渡河电站投产在即 [10]

行业投资评级 - 报告对国防军工行业给予积极评价，重点关注装备维修市场的潜力，认为其具有穿越周期、增强盈利和可预测的现金流特点 [1][3] 核心观点 - 装备维修市场是改变军工传统商业模式的重要赛道，MRO（维护、维修和大修）成本约占武器系统全寿命周期费用的70% [3] - 维修市场具有高质量、低成本、可持续发展的特点，售后市场商业模式更优，现金流稳定且弱化下游型号风险 [3] - 军民装备维修商业模式存在差异，军用装备维修现金流更平滑，民用装备维修市场空间广阔 [3] - 航空及船舰维修市场空间广阔，预计未来十年全球军机MRO市场达1.39万亿美元，民航航发维修市场空间超5000亿美元 [3] - 维修决策牵引供应链模式改革，核心是维持长期、可预测的现金流 [3] 行业细分市场分析 航空装备维修 - 飞机维修成本主要包括大修、部件修理和发动机修理，其中发动机维修成本占比最高 [3] - 预计未来十年全球军机MRO市场达1.39万亿美元，民航MRO市场受益于航空旅行复苏、新机交付及老旧飞机延迟退役 [3] - 航空发动机维护收入至少是新机采购收入的4倍以上，预计未来十年全球民航航发维修市场空间超5000亿美元 [3] 船舰维修 - 船舰维修市场具备轻资产、高毛利、持续性特征，船用发动机大修成本大于新机价值量 [3] - 国内船舰动力列装加快，使用量增加加大维修消耗，维修后市场景气成长可期 [3] 军民装备维修差异 - 军用发动机需求定制、升级空间及更高使用率利于平滑现金流，民用发动机盈亏平衡点更久但后市场空间广阔 [3] 海外对标 - 以美国F-35为例，60余年生命周期将产生超过1万亿美元的维护费用，主机厂售后维修业务呈上行趋势 [3] - 美国航空产业链中，发动机厂商维修业务超OEM，零备件企业维修增长迅速 [3] 投资建议 - 重点关注国内外装备市场核心龙头及受益未来售后市场、机制改革的核心标的 [3]

投资评级 - 报告给予道通科技（688208 SH）"买入"评级 当前价格为35 30元 合理价值为43 43元 [3] 核心观点 - 道通科技2024年业绩实现高增长 营业收入预计为38 0至40 0亿元 同比增长16 9%至23 0% 归母净利润预计为6 2至6 8亿元 同比增加245 9%至279 4% [8] - 公司数字能源业务营收预计达到8 3至8 9亿元 同比增速为46 5%至57 1% 数字维修业务营收预计达到29 5至30 9亿元 同比增速为9 9%至15 1% [7] - 公司积极发力AI应用 在空地一体集群智慧解决方案领域 基于生成式AI技术 提供智能体机器人 Avant AI PaaS平台以及行业大模型一体机等核心模块 [7][9] 盈利预测 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为6 45亿元 7 85亿元 9 54亿元 对应EPS为1 43元/股 1 74元/股 2 11元/股 [7][11] - 2024年营业收入预计为3 903亿元 同比增长20 0% 2025年预计为4 615亿元 同比增长18 3% 2026年预计为5 286亿元 同比增长14 5% [2] - 2024年EBITDA预计为753百万元 2025年为1 010百万元 2026年为1 197百万元 [2] 业务发展 - 公司持续推进海外产能布局 2023年在美国北卡罗来纳州建立工厂 2023年底正式建成投产 成为美国建厂投产且满足美国NEVI BABA法案要求的中国新能源公司之一 [7][9] - 公司充电桩业务快速放量 传统业务较快增长 2024年充电桩业务营收预计达到8 3至8 9亿元 同比增速为46 5%至57 1% [9] 财务表现 - 2024年预计归母净利润为645百万元 同比增长260 1% 2025年为785百万元 同比增长21 6% 2026年为954百万元 同比增长21 5% [2] - 2024年预计ROE为16 7% 2025年为16 9% 2026年为17 0% [2] - 2024年预计市盈率为24 71倍 2025年为20 32倍 2026年为16 72倍 [2]

行业投资评级 - 行业评级为买入，前次评级也为买入 [4] 核心观点 - 无风险利率下行背景下，高股息资产回撤幅度有限 [1] - 跨境流动性与资本市场相关性较大，节前流动性较弱，股息资产跑赢市场概率较大 [18] - 国债利率下行幅度较大，配置资金对利率资产偏好下降，高股息资产相对吸引力较强 [18] - 预计一月份高股息资产将继续具备相对收益特征 [18] - 中期宏观政策落地转向复苏逻辑，推荐招商银行、宁波银行、瑞丰银行和常熟银行 [18] 板块表现 - 本期Wind全A下跌7.0%，银行板块整体下跌2.75%，跑赢万得全A [4] - 国有大行、股份行、城商行、农商行变动幅度分别为-3.01%、-2.39%、-2.65%、-4.27% [4] - 恒生综合指数下跌1.8%，H股银行跌幅2.8%，跑输恒生综合指数和A股银行 [4] - 银行板块最新市盈率（TTM）6.21X，最新市净率0.64X [4] - 相对市盈率（TTM）为0.22，相对市净率为0.31，均处在历史平均水平 [4] 个股表现 - A股银行普遍下跌，表现较好的为江苏银行下跌1.13%、宁波银行下跌1.37%、招商银行下跌1.73% [4] - 跌幅较大的为郑州银行下跌7.87%、兰州银行下跌6.72%、紫金银行下跌6.53% [4] - H股银行涨幅前三为渤海银行上涨5.75%、广州农商银行上涨3.85%、民生银行上涨1.50% [4] - H股银行跌幅前三为郑州银行下跌4.90%、建设银行下跌3.63%、招商银行下跌3.28% [4] 银行转债表现 - 本期银行转债平均价格下跌1.12%，跑赢中证转债0.35个百分点 [4] - 表现较好的为浦发转债下跌0.09%、上银转债下跌0.27%、青农转债下跌0.29% [4] - 跌幅较大的为常银转债下跌2.38%、成银转债下跌2.18% [4] - 成银转债价格最高为134.56元，转股溢价率为0.16%，正股价格高于强赎价格3.23% [4] 盈利预期 - 本期共2家银行24年业绩增速一致预期有变化（重庆银行等） [4] - A股城商行24年净利润增速、营收增速一致预期环比上期分别下降0.12pct、0.02pct [4] 重点公司估值和财务分析 - 工商银行、建设银行、农业银行、中国银行、邮储银行、交通银行等国有大行均获买入评级 [5] - 招商银行、浦发银行、兴业银行、光大银行、华夏银行等股份行也获买入评级 [5] - 城商行和农商行中，江苏银行、宁波银行、南京银行、杭州银行等也获买入评级 [5]

行业投资评级 - 报告对国防军工行业给予积极评价，重点关注装备维修市场的潜力，认为其具有穿越周期、增强盈利和可预测的现金流特性 [1][3] 核心观点 - 装备维修市场是改变军工传统商业模式的重要赛道，MRO（维护、修理和大修）成本约占武器系统全寿命周期费用的70% [3] - 维修市场受益于存量装备增加及先进装备占比提高，国内装备维修任务近年或快速增长 [3] - 维修市场具有更优的商业模式，沉没成本少、现金流稳定，能够弱化下游型号风险 [3] - 军民装备维修商业模式存在差异，军用发动机需求定制化、升级空间大，利于平滑现金流，而民用发动机后市场空间广阔 [3] - 未来十年全球军机MRO市场规模预计达1.39万亿美元，民航MRO市场也将稳定增长，航空发动机维护收入至少是新机采购收入的4倍以上 [3] - 维修决策的核心是维持长期、可预测的现金流，维修参与方包括用户、主机单位、OEM及PMA零部件厂商 [3] 目录总结 一、重视维修市场 - 维修市场潜力巨大，MRO成本占武器系统全寿命周期费用的70% [7] - 维修市场的向好发展是高质量、低成本、可持续发展的关键 [7] - 维修市场具有更优的商业模式，沉没成本少、现金流稳定 [7] 二、典型航空装备维修内涵及成本项目拆分 - 飞机维修成本主要包括大修、部件修理和发动机修理 [7] - 发动机维修成本以航材费用、时控件成本和工时费用为主 [7] - 船舰维修成本中，船用发动机大修成本大于新机价值量 [7] 三、军民装备维修区别 - 军用发动机需求定制化、升级空间大，利于平滑现金流 [7] - 民用发动机后市场空间广阔，盈亏平衡点更久 [7] 四、市场空间 - 未来十年全球军机MRO市场规模预计达1.39万亿美元 [7] - 民航MRO市场受益于航空旅行复苏、新机交付及老旧飞机延迟退役 [7] - 航空发动机维护收入至少是新机采购收入的4倍以上 [7] - 船舰维修具备轻资产、高毛利、持续性特征 [7] 五、海外对标 - 以美国F-35为例，60余年生命周期将产生超过1万亿美元的维护费用 [7] - 美国航空产业链中，主机厂售后维修业务呈上行趋势，发动机厂商维修业务超OEM [7] 六、维修决策 - 维修参与方包括用户、主机单位、OEM及PMA零部件厂商 [7] - 用户诉求是提高装备出勤率，减少不可预测的维修及现金流 [7] - 国内装备现阶段以定时维修为主，视情维修逐步推进 [7] 七、国内典型航空装备企业 - 国内航空装备企业正逐步向主机维修牵头改革迈进 [7] 八、投资建议 - 重点关注国内外装备市场核心龙头及受益于未来售后市场、机制改革的核心标的 [7] 九、风险提示 - 报告未提及具体风险提示 [7]