行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [1] 核心观点 - 2024年全球个人奢侈品市场预计下滑2%，总规模为3630亿欧元，仅约三分之一的奢侈品牌能实现正增长 [1] - 中国市场预计下滑20%-22%，日本、南欧和美国市场表现较好，提供了一定支撑 [1] - 奢侈品消费群体在过去两年减少了约5000万人，消费者尤其是年轻人选择放弃奢侈品消费 [1] - 奥特莱斯渠道与奢侈品二手市场的高活跃度，显示出消费者对性价比的更高关注 [1] 全球奢侈品市场表现 - 2024年全球奢侈品市场增速放缓，各地区表现分化，中国内地市场明显承压 [73] - 日本市场由于汇率有利和旅游消费激增，继续在全球奢侈品增长中处于领先地位 [48] - 美国市场呈现增长迹象，加拿大面临困难，墨西哥和巴西呈现积极增长趋势 [48] - 欧洲奢侈品市场增长强劲，但增速趋于正常化，需求得到旅游流入的支撑 [48] 公司业绩表现 - LVMH集团24Q3销售额为190.76亿欧元，有机增速为-3%，日本市场表现亮眼 [30] - Kering集团24Q3销售额为37.5亿欧元，可比增速为-16%，亚太地区（除日本）零售营收大幅下滑30% [14] - 欧莱雅集团24Q3销售额为102.8亿欧元，有机增速为3.4%，高档化妆品与专业产品保持较高增速 [30] - 雅诗兰黛集团24Q3销售额为33.6亿美元，有机增速为-5%，亚太地区跌幅最大 [14] - 资生堂集团24Q3销售额为2142亿日元，可比增速为-8%，日本市场成为营收贡献最大市场 [30] 公司战略与展望 - LVMH集团对未来继续增长充满信心，将谨慎应对宏观和地缘政治不确定性，持续提高品牌吸引力 [83] - 欧莱雅集团宣布收购Galderma公司10%的股份，建立战略科学合作伙伴关系，对中国和旅游零售市场增长潜力有信心 [118] - 资生堂集团正在执行中期战略"SHIFT 2025 and Beyond"，推出"2025-2026年行动计划"，以推动可持续利润增长 [98] 重点公司估值和财务分析 - 中国中免2024E EPS为2.66元，2025E EPS为3.32元，2024E PE为25.66x [3] - 贝泰妮2024E EPS为1.79元，2025E EPS为2.08元，2024E PE为24.42x [3] - 潮宏基2024E EPS为0.42元，2025E EPS为0.48元，2024E PE为12.95x [3] - 老凤祥2024E EPS为3.83元，2025E EPS为4.16元，2024E PE为14.06x [3] - 周大生2024E EPS为0.98元，2025E EPS为1.12元，2024E PE为14.64x [3] - 华熙生物2024E EPS为1.10元，2025E EPS为1.51元，2024E PE为47.65x [3] - 珀莱雅2024E EPS为3.93元，2025E EPS为4.93元，2024E PE为22.13x [3] - 福瑞达2024E EPS为0.23元，2025E EPS为0.30元，2024E PE为33.65x [3] - 丸美生物2024E EPS为0.88元，2025E EPS为1.12元，2024E PE为37.61x [3]

行业投资评级 - 报告对白酒行业持积极态度，核心推荐今世缘、山西汾酒、泸州老窖、古井贡酒、迎驾贡酒，并关注贵州茅台、五粮液等龙头公司的配置价值 [45][81] 核心观点 - 白酒行业营收稳中有增，龙头市占率显著提升，2015至2023年白酒上市公司在行业的市占率从20%提升至54%，前五家上市公司市占率从16%提升至44% [57][91] - 白酒行业ROE和股价走势同步性较强，但过去两年出现背离，反映出市场对库存和业绩持续性的担忧 [3][118] - 白酒基金持仓超配，本轮减配以估值消化为主，主动权益持仓已接近2018年周期底部，剔除前十大持仓基金后，当前白酒已处于低配状态 [3][25][39] 龙头酒企分析 - 贵州茅台作为行业领军者，报表仍"留有余力"，茅台酒的出厂价差为公司报表层面的增长提供了一定的安全垫 [3][36] - 泸州老窖今年跌幅居前，市场定价"否定"过去三年成长，以2021年归母净利润计算的市盈率为23倍 [3][98] - 山西汾酒和贵州茅台是本轮白酒周期"进步"最大的龙头酒企，龙头变迁的背后也是时代的变化 [34][57] 行业趋势 - 次高端增速领跑，地产酒分化更为明显，2015至2024年山西汾酒以28%的年复合营收增速一枝独秀 [70] - 白酒行业预收款仍有增长，2015年白酒上市企业的预收款合计为195亿元，2023年提升至547亿元 [74] - 龙头集聚效应明显，未来市占率仍有较大空间，相较于我国其他消费行业，CR5占比44%仍为较低水平 [91] 基金持仓分析 - 本轮周期白酒相对高持仓更多是由于头部基金稳定持有所致，预计后续交易并不会过于拥挤 [25] - 剔除周期高点前十大持仓基金后，2013年报、2024中报全市场超配比例分别为0.3%、-0.2% [25] - 外资当前仓位适中，介于前两轮下行周期之间，截至2024Q3，QFII持股比例为1.0% [43][125] 投资建议 - 基本面角度看，白酒经近四年调整期，在政策的推动下伴随着经济面转暖，板块有望起底回升 [45][81] - 从绝对收益到相对收益需要时间，看好行业出清后需求面的恢复 [45][81]

公司概况 - 报告研究的具体公司为鸣志电器，专注于控制电机及其驱动系统的研发制造，主要产品包括步进电机、直流无刷电机、伺服电机和空心杯电机等 [6] - 公司业务分为控制电机及其驱动系统（收入占比82.29%）、电源与照明系统控制类（收入占比7.13%）、设备状态管理系统类（收入占比1.23%）和贸易类（收入占比9.3%） [8] - 公司通过收购美国AMP、瑞士Technosoft Motion AG等公司，拓展了产品线并进入北美和欧洲市场 [9][10] 行业分析 - 我国微特电机市场规模从2018年的1024亿元增长至2021年的1344亿元，预计2023年增长到1610亿元 [20] - 全球步进电机市场规模预计2024年超11亿美元，2029年将达13亿美元，CAGR为3.08% [138] - 空心杯电机全球市场规模2022年约7.5亿美元，预计以8.0%的CAGR成长至2028年的11.9亿美元 [37] 公司业务 - 公司控制电机及其驱动系统产品广泛应用于工业自动化、安防、通讯、汽车、消费等领域 [6] - 公司通过收购美国AMP获得了步进电机驱动器和控制系统技术，并进入北美市场 [9] - 公司通过收购瑞士Technosoft Motion AG拓展了无刷电机、无齿槽电机等产品线 [10] 财务表现 - 2024年H1公司营业收入12.65亿元，同比下降3.14%，归母净利润0.40亿元，同比下降24.88% [131] - 公司研发费用率持续提升，24H1研发费用率为9.40%，实现连续三年提升 [14] - 公司毛利率维持在37%左右水平，净利率近两年连续下降，24H1净利率降至3.19% [132] 市场前景 - 新兴领域如3D打印机、汽车电子等对步进电机的需求持续增长，预计全球和中国的机器人和汽车电子等领域的需求空间将保持高速增长 [23] - 人形机器人有望打开空心杯电机未来应用空间，假设单只灵巧手使用空心杯电机的数量为6个，则一台人形机器人使用空心杯电机的数量为12个 [155] - 国内步进电机系统已基本实现国产化替代，鸣志电器在全球混合步进电机市场占据10%以上份额 [142]

公司评级 - 报告给予九安医疗"买入"评级，合理价值为54.33元/股 [1][2] 核心观点 - 九安医疗凭借iHealth品牌在美国市场建立了显著的品牌壁垒，呼吸道检测产品具有先发优势 [36] - 公司糖尿病诊疗"O+O"模式进展顺利，CGM产品有望成为第二增长曲线 [36] - 预计2024-2026年公司归母净利润分别为14.81亿元、15.65亿元、16.71亿元，EPS分别为3.02元/股、3.19元/股、3.41元/股 [2] 公司发展历程 - 九安医疗以电子血压计起家，2007年改制为外商投资股份有限公司，2010年在深交所上市并创立iHealth品牌 [20][21] - 2014年获得小米战略投资，2018年开创糖尿病诊疗"O+O"模式 [20][21] - 2021年iHealth新冠抗原家用自测OTC试剂盒获得FDA紧急使用授权，2024年推出新冠/流感三联检产品 [21][48] 海外市场表现 - 2022年公司海外收入达到258.74亿元，占比高达98.3%，主要得益于美国政府新冠检测试剂盒订单 [52] - 2024年上半年海外收入为12.68亿元，占比仍高达93.9% [52] - iHealth品牌在美国市场占据领先地位，新冠单检和三联检产品在亚马逊平台销售表现优异 [131][132] 产品线及市场机会 - 公司产品涵盖血压、血糖、体温、血氧、心电、体脂和IVD试剂盒等领域 [21] - 家用医疗设备市场预计2027年将达到6,012亿元，年复合增长率为13.63% [92] - 持续血糖监测（CGM）市场规模预计2028年将达到131亿美元，成为自测市场中的主要增长点 [111][112] 盈利预测 - 预计2024-2026年公司营业收入分别为2568百万元、2881百万元、3194百万元，增长率分别为-20.5%、12.2%、10.8% [37] - 预计2024-2026年公司归母净利润分别为1481百万元、1565百万元、1671百万元，增长率分别为18.3%、5.7%、6.8% [37] 竞争格局 - 在亚马逊平台，九安医疗的iHealth品牌新冠单检和三联检产品市占率分别达到68.16%和72.58%，远超竞争对手 [131][132] - CGM市场竞争激烈，iHealth凭借品牌优势和技术积累有望突破重围 [120][122]

行业投资评级 - 行业评级为买入 [40] 核心观点 - 2024年11月国内乘用车交强险销量为238.0万辆，同比+24.1%，环比+3.6% [40] - 2024年1-11月乘用车交强险累计销量为2019.2万辆，累计同比增速+8.2% [40] - 新能源乘用车11月销量为123.7万辆，同比+61.1%，环比+4.8% [40] - 2024年1-11月新能源乘用车交强险累计销量为946.5万辆，累计同比增速+48.0% [40] - 中国品牌2024年1-11月终端份额为60.2%，较2023年全年+9.0pct，新能源拉动中国品牌份额提升24.7pct [40] 重点结构/车型跟踪 - 比亚迪秦PLUS组合中秦L、海豹06上市以来份额表现亮眼 [40] - 比亚迪汉组合中，小米SU7上市以来份额提升明显 [40] - 高端SUV竞品组合中理想L6、极氪7X上市以来份额表现亮眼 [40] 投资建议 - 乘用车链条右侧标的：吉利汽车、比亚迪、理想汽车、赛力斯、小鹏汽车、零跑汽车 [24] - 乘用车链条左侧标的：长城汽车(A/H)、长安汽车 [24] - 乘用车零部件链条右侧标的：银轮股份、伯特利、拓普集团、爱柯迪、福耀玻璃(A/H)、郑煤机(A/H)、中国汽研、新泉股份、保隆科技、华阳集团等 [24] - 乘用车零部件链条左侧标的：新坐标 [24] - 乘用车零部件链条拐点标的：敏实集团、耐世特、继峰股份等 [24] 行业库存与销量 - 截至2024年11月底乘用车行业库存为377.4万辆，11月增加30.4万辆 [85] - 2024年1-11月乘用车行业累计去库65.2万辆，库存去化力度超预期 [85] - 截至2024年11月底乘用车行业动态库销比为2.0，行业库存依然处于低位 [85] - 2024年11月乘用车出口41.9万辆，同比+3.2%，环比-9.9% [94] - 2024年1-11月乘用车累计出口451.7万辆，同比+23.3% [94] - 2024年11月乘用车批发销量为300.1万辆，同比+15.2%，环比+9.0% [94] - 2024年1-11月乘用车累计批发销量为2443.2万辆，同比+5.2% [94]

行业投资评级 - 行业评级为买入 [115] 核心观点 - AI大模型赋能B端应用，高ROI场景将率先实现PMF [113] - 模型效果提升和推理成本下降为AI应用发展奠定基础 [113] - AI大模型赋能效率工具，提效能力是商业化关键 [113] - AI大模型赋能业务场景，核心在于提升附加值 [113] - Agent是未来趋势，高ROI场景将率先实现PMF [113] AI大模型赋能效率工具 - AI技术逐步改变传统软件开发流程，提升开发效率 [144] - GitHub Copilot显著提升代码编写速度与质量 [146] - AI大模型在办公软件中的应用提升办公效率和智能化水平 [182] - AI大模型在创意生成领域的应用显著增加算力需求，成本成为部署瓶颈 [193] AI大模型赋能业务场景 - AI大模型在广告营销中精准洞察用户需求，优化智能投放 [7] - AI大模型在CRM领域重塑客户管理流程，从成本中心转向价值创造 [16] - AI大模型在决策智能领域为客户创造附加值，关键数据表现亮眼 [45] AI大模型赋能软件开发 - AI大模型在软件开发中的应用主要体现在需求分析、编码测试、持续集成/持续部署和监控等方面 [171] - GitHub Copilot商业化进展验证了AI软件开发工具的商业可行性 [196] - AI软件开发工具的核心竞争点向用户体验转移 [176] AI大模型赋能办公软件 - Microsoft 365 Copilot优化办公流程，提升办公效率 [184] - AI赋能办公软件的商业化效果仍需观察 [214] - AI大模型在办公软件中的应用主要集中在文字处理、数据处理、演示协作、项目管理和通讯协作五大类别 [207] AI大模型赋能创意生成 - AI大模型在创意生成领域的应用显著增加算力需求，成本成为部署瓶颈 [193] - AI大模型在视频生成领域的应用显著提升生成效率和画质 [3] AI大模型赋能广告营销 - AI大模型在广告营销中精准洞察用户需求，优化智能投放 [7] - AppDiscovery通过AI技术提升广告效率，降低单次购买成本 [9] - SparkLabs利用生成式AI优化广告创意流程，提高创意产出效率和质量 [10] AI大模型赋能CRM - AI大模型在CRM领域重塑客户管理流程，从成本中心转向价值创造 [16] - Salesforce推出AI Agent平台Agentforce，助力企业构建和部署AI Agent [18] - HubSpot的按量收费模式降低企业投资风险，推动AI+CRM解决方案的商业化进程 [20] AI大模型赋能决策智能 - AI大模型在决策智能领域为客户创造附加值，关键数据表现亮眼 [45] - Palantir发布AIP产品，将生成式AI接入其核心产品Foundry和Gotham [45] - Palantir AIP平台推出后，公司关键数据表现大幅提升 [46] AI大模型赋能行业应用 - AI大模型在航空制造、物流、医疗和零售等领域的应用显著提升行业效率 [49] - 式说大模型凭借多模态能力、Copilot功能和CoT推理技术，广泛应用于各领域 [49] - 先知AI平台帮助构建行业基座大模型，提升各领域客户智能化升级的意愿 [48] AI大模型赋能企业效率 - AI大模型在企业内部效率工具的商业化落地方面进展相对缓慢 [80] - AI大模型在软件开发类场景商业化价值更高，显著提升开发效率和降低开发成本 [80] - AI大模型在办公软件和创意生成类工具中的应用较多，但商业价值更为间接 [80] AI大模型赋能市场竞争 - AI应用市场竞争加剧，AI原生创业公司凭借技术创新和灵活性快速崛起 [67] - 传统巨头通过深厚的资源和行业积累加速布局AI功能，竞争或将加剧 [67] AI大模型赋能商业化落地 - AI大模型在软件开发、广告投放和CRM等高ROI场景将率先实现PMF [53] - AI大模型在办公软件和创意生成等场景中，处理能力有限，需要人工辅助干预 [65] - AI大模型在软件开发、广告投放和CRM等领域，由于具有较为标准化的任务和对效率提升的明确需求，能带来可量化的投资回报 [65]

行业投资评级 - 报告对传媒行业给予积极评价，看好字节在AI领域的布局和生态机会 [3][7] 核心观点 - 字节在生成式AI时代保持领先，主要得益于内部赛马机制、长期流量积累、强大的商业变现能力和资金实力 [3][7] - 字节的AI布局涵盖大模型层、中间层、应用层及技术层，豆包大模型家族在国内领先，日均Tokens使用量超过4万亿 [7][43] - 字节的AI应用开发平台“扣子”降低了开发门槛，活跃开发者超过100万，发布了超过200万个智能体 [7][56] - 字节的C端AI应用矩阵丰富，豆包App在全球AI应用中用户数排名第二，国内第一 [7][62] - 字节的AI硬件产品如AI智能耳机和AI玩具已先发落地，AI眼镜预计2025年上市 [67][69] 大模型层 - 豆包大模型家族包括大语言模型、视觉大模型、语音大模型，通用模型Pro的综合能力较5月提升32% [17][49] - 豆包大模型日均Tokens使用量从5月的5000亿次增长至12月的4万亿次，增长超过33倍 [49][52] - 豆包大模型调用成本较低，Pro-128K输入价格仅0.005元/千tokens，处于国内主流AI模型的较低区间 [49][52] 中间层 - 扣子平台支持用户通过拖拉拽方式快速搭建AI应用，集成了近百款插件，覆盖营销创作、信息处理、聊天陪伴等多种场景 [56][58] - 扣子平台访问量在国内Agent开发平台中保持领先，截至12月已有超过100万活跃开发者 [56][60] 应用层及硬件端 - 字节的C端AI应用矩阵包括问答类、文生视频、教育类、音乐类、社交类、图像类等产品，部分产品已推出海外版 [62][67] - 字节的AI硬件产品如AI智能耳机Ola Friend和AI玩具显眼包已上市，AI眼镜预计2025年第三季度上市 [67][69] 火山引擎云服务 - 火山引擎在GenAI IaaS市场中占据领先地位，2023H2市场份额位居Top 1 [90][91] - 火山引擎通过AI云原生优化计算、存储与网络架构，降低延迟和成本，豆包大模型推理输入价格降至0.0008元/千tokens [74][112] 投资建议 - 推荐关注与字节在AI领域有合作基础的公司，以及AI游戏、AI影视、AI营销、AI情感陪伴、AI教育等场景 [161][162]

行业投资评级 - 行业评级为买入 [32] 核心观点 - 房企销售表现回落，市场景气度下行，去化率维持高位 [27][70] - 房企拿地规模达年内最高，利润率小幅回落 [87][93] - 房企融资规模边际回升，成本持续下行 [96][98] 房企销售 - 2024年11月百强房企实现销售金额3865亿元，同比下降9 8% [70] - 重点跟踪房企实现销售金额2574亿元，同比下降14 0% [70] - 11月重点城市新开盘去化率为58%，环比提升1pct，创年内新高 [72] - 重点跟踪房企24年11月实现销售面积1396万方，同比下降16 7% [73] - 24年11月重点跟踪房企销售均价18440元/平，同比增长3 2% [75] 房企拿地 - 24年11月600城商住用地出让金4733亿元，同比增长7% [87] - 44家样本房企合计拿地规模699亿元，同比增长41% [87] - 11月强信用强投资房企拿地金额占比达95% [87] - 24年11月12家主流房企拿地毛利率预计为25%，环比小幅下降 [93] 房企融资 - 24年11月全口径房企实现整体融资1418亿元，环比上升21% [96] - 11月开发贷占比76%，信用债占比24%，海外债及信托占比不足1% [98] 房企估值及投资建议 - 市场修复暂缓，板块估值回落 [32]

行业投资评级 - 行业评级为买入 [27] 核心观点 - 工信部发布光伏新规范，光伏再生水市场空间广阔，测算单GW再生水投资为1200~1400万元 [28][40] - 再生水为降低光伏行业水耗的关键手段，膜处理工艺优势突出，光伏废水深度处理需多种工艺耦合 [72][97] - 历史光伏再生水渗透率较低，期待膜处理公司和工业废水公司积极布局光伏再生水领域 [122] 公司分析 天源环保 - 水务订单充沛，涉及工业废水处理、中水回用、垃圾渗滤液处理等环节 [1] - 正在积极拓展光伏废水相关项目，承接了"大理经济技术开发区先进装备制造产业园光伏废水"、"云南东川产业园区光伏废水"等污水处理项目 [1][149] 金科环境 - 工业水处理龙头，受益于光伏行业规范提升，新水岛标杆项目已落地，向光伏新能源、半导体、PCB等企业供应高品质再生水 [123] - 2024年前三季度实现营业收入3.93亿元，归母净利润0.45亿元，业绩主要受到工程业务放缓和加大国内外市场开拓带来费用增加影响 [168] 其他公司 - 碧水源为膜处理龙头，通过研发与制造高科技的核心膜材料，结合配套工艺技术为客户提供市政污水与工业废水处理及资源化整体技术解决方案 [124] - 倍杰特主营业务聚焦于水资源化再利用，依托自主研发的高含盐废水零排放分盐技术、中水高效回用工艺技术等为客户提供水处理解决方案 [150] 政策与市场 - 政策积极鼓励污水再生，工业再生水需求旺盛，2023年全国再生水利用率已达28.2% [53][182] - 工信部发布2024版光伏制造行业规范条件，水耗要求提升并提出再生水使用率要求，硅片和电池片的水耗要求全面提升 [62]

投资评级 - 报告对华电科工的投资评级为"买入"，合理价值为7.17元，当前价格为6.93元 [7] 核心观点 - 海洋工程业务在海上风电和光伏领域取得重大进展，新签重大合同，包括华电阳江三山岛六50万千瓦海上风电项目EPC总承包合同，金额19.58亿元，以及浙江华电温岭石塘200MW滩涂光伏发电项目，金额9.67亿元 [7] - 海上风电核准提速，2024年1月至11月全国海上风电核准装机量达14.9GW，同比增长25.1% [7] - 江苏省发改委印发《江苏省海上光伏开发建设实施方案(2025—2030年)》，拟开展60个海上光伏项目场址建设工作，规模27.25GW [7] - 公司更名后与控股股东名称相似，有望在管理结构和业务协同方面做出积极改变，控股股东科工集团旗下华电水务和华电环保营收分别为10.0亿元和5.1亿元 [7] - 预计2024-2026年归母净利润分别为2.31亿元、3.40亿元和4.40亿元，给予2025年25倍PE，对应合理价值7.17元 [7] 财务数据 - 2022年营业收入为82.06亿元，2023年为71.74亿元，预计2024年、2025年和2026年分别为84.84亿元、107.59亿元和127.94亿元 [7] - 2022年归母净利润为3.10亿元，2023年为0.98亿元，预计2024年、2025年和2026年分别为2.31亿元、3.40亿元和4.40亿元 [7] - 2022年每股收益为0.27元，2023年为0.08元，预计2024年、2025年和2026年分别为0.20元、0.29元和0.38元 [7] - 2022年资产负债率为61.1%，2023年为61.9%，预计2024年、2025年和2026年分别为63.6%、66.5%和68.0% [3] - 2022年流动比率为1.21，2023年为1.15，预计2024年、2025年和2026年分别为1.20、1.23和1.26 [3] 行业动态 - 海上风电核准装机量持续增长，2024年1月至11月全国海上风电核准装机量达14.9GW，同比增长25.1% [7] - 江苏省计划开展60个海上光伏项目场址建设工作，规模27.25GW，预计2025年至2030年实施 [7]