投资评级 - 基本因素及估值评级为四星（★★★★☆）[4] 核心观点 - 报告研究的具体公司是全球领先的黄金开采公司之一，通过全球并购整合优质黄金矿山资源，并运用地质勘查、研发、工程、建设和矿山运营能力实现持续增储增产与高效运营[1] - 报告研究的具体公司黄金产量复合年增长率达21.4%，增长速度比其他大型公司快，归母净利润复合年增长率为61.9%[2] - 新兴国家央行黄金储备占比仅为8.9%，明显低于发达国家的25.2%，突显增加黄金战略储备的重大潜力[3] - 黄金已正式超越欧元成为全球央行第二大储备资产，占比达20%，首次超过欧元的16%，仅次于美元的46%[3] - 全球金矿勘探预算减少导致新发现大型黄金矿的速度和规模显著下降，黄金年平均价格从2020年到2024年上涨约35%[3] - 随着黄金矿品位持续下降和提取成本增加，黄金价格预计将获得进一步长期支持[3] 财务数据 - 2023年度收入22.62亿美元，2024年度收入29.90亿美元，2025年度止六个月收入19.97亿美元[4] - 2023年度利润2.30亿美元，2024年度利润4.81亿美元，2025年度止六个月利润5.20亿美元[4] 招股信息 - 发售数目3.49亿股，其中香港发售0.35亿股，国际发售3.14亿股[4] - 招股价71.59港元，市值1878.51亿港元，最高集资额249.84亿港元[4] - 招股日期9月19日至9月24日，上市日期9月29日，每手股数100股[4] 行业地位 - 截至2024年12月31日，报告研究的具体公司黄金储量及黄金产量综合计算分别位居全球第九及第十一[2]

投资评级 - 报告将恒基地产(12 HK)评级上调至"买入" [1][2] - 目标价从25.90港元上调至32.68港元 潜在涨幅16.9% [1][5] 核心观点 - 美联储降息25个基点至4%-4.25%区间 为2025年首次降息 预计未来18个月内还将降息5次总计125个基点 [2][5] - 降息将降低利息支出 激活香港房地产市场 促进开发板块销售和利润率回升 提升投资物业组合资产价值 [5] - 香港施政报告公布更灵活土地收地和交换模式 北部都会区开发加速将有利于恒基地产变现庞大农地储备 [5] - 公司拥有约4190万平方尺农地储备 历史平均成本仅每平方呎227港元 近期土地收地价超过每平方呎1000港元 [5] - 基于降息和北部都会区开发影响 上调公司资产净值预测至每股65.4港元(前为57.6港元) [5] - 轻微上调2025-2027年利润预测以反映利息开支减少的影响 [5] 财务数据 - 2024年收入252.56亿港元 同比下降8.4% 预计2025年将增长14.9%至290.16亿港元 [4] - 2024年核心利润97.74亿港元 同比增长0.7% 预计2025年将下降5.3%至92.57亿港元 [4] - 2024年核心每股盈利2.02港元 预计2025年为1.91港元 2026年回升至2.07港元 2027年达2.33港元 [4] - 市盈率从2024年的13.8倍预计升至2025年的14.6倍 随后降至2027年的12.0倍 [4] - 市账率维持在0.41-0.42倍区间 每股账面净值约66.54-67.45港元 [4] - 股息率稳定在6.4% 每股股息1.80港元 [4] - 毛利率从2024年的36.0%预计升至2025年的38.1% 2027年进一步升至39.4% [10] - 净负债权益比从2024年的18.9%预计升至2027年的22.4% [10] 估值分析 - 采用资产净值折让估值法 折让率从55%调整至50% [5] - 目标价32.68港元基于每股资产净值65.4港元计算 [5] - 当前股价27.96港元较52周高位29.05港元低3.8% 较52周低位19.88港元高40.6% [4] - 年初至今股价上涨18.47% 200天平均价为25.12港元 [4]

投资评级 - 报告维持百度集团-SW（09888 HK）"优于大市"评级 [1][2] 核心观点 - 百度在AI浪潮下价值迎来重估，集自研芯片（昆仑芯）、AI基础设施服务与AI应用场景于一体，AI芯片、AI云、AI智驾有望打开市值空间 [1][2] - 传统广告业务承压，AI业务崛起，AI云营收快速起量，自动驾驶业务凭借成本优势加速出海，百度文库、网盘等应用付费潜力巨大，AI广告变现模式逐步落地 [2][7] - 财务预测上调，2025-2027年百度收入预计为1336/1437/1541亿元，调整幅度为2%/5%/7%，经调整归母净利润预期为210/244/280亿元，调整幅度为1%/2%/2% [2][83][85] - 2025年9月17日收盘价对应2025-2027年PE估值为17x/15x/13x [2][85] 公司概览与业务构成 - 百度25Q2收入拆分：百度核心广告业务占比约50%，是主要利润来源；百度核心非在线营销收入（AI云、自动驾驶等）首次突破百亿元大关，占比约30%；爱奇艺收入占比约20% [2][7][9] - 百度核心广告业务以搜索广告和信息流广告为核心，近期因宏观经济影响及AI搜索转型，收入下滑，份额占比逐渐降低 [7][9] - 百度核心非在线营销业务（AI云、自动驾驶）增长快速，利润端逐步扭亏为盈，云业务25Q2非GAAP运营利润同比增长 [7][9] - 组织架构包括智能云事业群组（ACG）、智能驾驶事业群组（IDG）、智能生活事业群组（SIG）、移动生态事业群组（MEG）等 [10][12] 昆仑芯业务进展 - 昆仑芯三代P800的FP16算力达345TFLOPS，推理性能超过A800，支持万卡集群部署 [2][18][21] - 客户除百度内采外，预计地方政府智算项目及外部客户（如中国移动、南方电网、比亚迪）采购占相当比例，腾讯等互联网公司可能成为重要外部客户 [2][18][22] - 测算昆仑芯25年营收有望达到50亿元级，26年营收有望达到百亿元级，百度控股59% [2][18][23] - 昆仑芯已完成6轮融资，引入北京市人工智能产业投资基金、社保基金、比亚迪等战略投资者 [18] 百度AI云进展与对比 - 百度AI云25Q2收入65亿元，同比+27%，2025全年收入预计达274亿元（同比+26%），2026年有望达350亿元收入（同比+25%），成为第二增长曲线 [2][28][30] - 国内云业务在AI需求带动下从10%+增速加速至20%+，云厂商24年Capex增长平均在40%以上，预估25年Capex增速进一步提升至平均50%+ [2][28][37] - 百度云在中国公有云市场占比约5%，行业覆盖多元，互联网为主占56%，金融、制造、政府分别占19%、7%、5% [43][44] - 千帆大模型平台升级至3.0版本，文心大模型日均调用量超过7亿次，开发出70多万个企业级应用 [43] 无人驾驶Apollo Go - Apollo Go在25Q2提供超过220万次乘车服务，同比+148%，累计服务超1400万次，武汉等城市已跑通盈利模型 [2][54][55] - 2025全年订单量有望突破1000万单，robotaxi市场空间大但商业化仍处投入期，短期利润贡献有限 [2][54][60] - 与文远知行、小马智行对比，百度Apollo Go在车队规模（1000+辆）与国内覆盖程度（16+城市）保持领先 [54][60][61] - 第6代无人车价格20万元（较五代降60%），规模效应下单车成本下降，UE模型可实现盈利 [58][59] AI广告、Agent智能体与数字人 - 7月移动端搜索结果页AI生成内容占比达64%（4月为35%），覆盖90%百度App MAU，25Q2启动小规模商业化测试 [2][66][70] - 25Q2代理生成广告收入环比增长50%，占核心在线营销收入的13%（Q1为9%），数字人广告收入环比增长55%，占核心在线营销收入的3% [2][66][69] - 数字人与代理季度收入约25亿元，数字人已渗透医疗、法律、教育、汽车领域，代理平台服务10万+企业和60万开发者 [2][42][69] - AI广告计划逐步从CPC（按点击付费）向CPS（按销售付费）转型，提升转化效率 [9][66] 盈利预测 - 上调2025-2027年百度收入至1336/1437/1541亿元，主要因AI云需求增长及Apollo Go、昆仑芯贡献增量 [2][83][85] - 预计2025-2027年经调整归母净利润为210/244/280亿元，2025年百度核心收入略超1000亿元 [2][83][85] - 截至2025年6月30日，百度净现金为人民币1551亿元，为AI业务发展奠定基础，2025年回购6.77亿美元股票，股东回报率约1.5% [2][85] - 百度核心非在线营销业务预计25年维持27%增长，AI云增速较快，广告业务预计25年收入下滑10% [83]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价731港元 [6][11] 核心财务表现 - 2025Q2实现营收148.64亿元人民币 同比增长16.23% [11] - 2025Q2归母净利润48.64亿元人民币 同比增长26.4% [11] - 2025Q2经调整EBITDA达48.80亿元人民币 同比增长10% [11] - 2025年预计营业收入612.90亿元人民币 同比增长14.82% [4] - 2025年预计经调整归母净利润183.25亿元人民币 同比增长1.57% [4] - 2025年预计经调整EBITDA达181.41亿元人民币 同比增长6.27% [4] 业务板块表现 - 住宿预订收入同比增长21.2% 成为核心增长驱动力 [11] - 交通票务收入同比增长10.8% [11] - 跟团游收入同比增长5.3% [11] - 商旅收入同比增长9.3% [11] - 其他收入同比增长31% [11] - 海外业务收入增速超50% Trip收入占比持续逼近15% [11] 盈利能力分析 - 销售费用率保持稳定 25Q2为22.4% 与24Q2的22.2%基本持平 [11] - 经调整EBITDA利润率预计25年为29.6% [4] - 毛利率维持在80%以上水平 25年预计为80.72% [12] - 香港、新加坡等海外区域已实现盈利且市场份额第一 [11] 估值与市场表现 - 当前股价607港元 市值4331.21亿港元 [7] - 52周股价区间368-607港元 [7] - 基于25年26倍PE估值 目标市值4764亿元人民币 [11] - 按汇率1HKD=0.9128CNY换算 对应目标市值5220亿港元 [11] - 同业比较：同程旅行25年预期PE为15倍 众信旅游为44倍 [13] 增长驱动因素 - 酒店住宿预订业务维持高景气度 国内酒店仍有低双位数增长 [11] - 出境业务表现稳定 东南亚目的地份额持续提升 [11] - 竞争格局优化推动营销费用投放效率提升 [2][11] - Trip业务高增长与高频数据趋势一致 未受Agoda竞争明显影响 [11]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 目标价23.75港元 较当前市值有41%上涨空间[8][9] 核心观点 - 公司为小分子创新药企业 通过对外授权实现盈利拐点 首款产品匹米替尼即将商业化[6] - 研发管线聚焦FIC/BIC小分子疗法 涵盖CSF-1R、FGFR、PD-L1等靶点 逐步向非肿瘤领域拓展[6][30] - 采用FCFF绝对估值法 目标市值161.53亿港元 对应2025-2027年PE分别为165X/69X/78X[8][9] 财务表现 - 2024年实现收入5.04亿元 同比增长2544% 归母净利润0.28亿元 实现扭亏为盈[7] - 2025年上半年收入6.57亿元 其中默克行权付款6.12亿元(8500万美元) 净利润3.28亿元[23] - 预计2025-2027年收入分别为6.12亿/7.56亿/6.27亿元 归母净利润0.63亿/1.51亿/1.33亿元[7][10] 核心产品管线 - 匹米替尼(CSF-1R抑制剂): TGCT适应症中国NDA已获受理 美国NDA预计2025Q4递交 ORR达54%优于竞品[8][40][43] - 依帕戈替尼(FGFR4抑制剂): 针对FGF19+ HCC 单药治疗2L+患者ORR达44.8% 预计2028年上市[8][56][59] - ABSK061(FGFR2/3抑制剂): 针对软骨发育不全和胃癌 已开展I/II期临床 2025年6月首例患者入组[8][69][76] - ABSK043(PD-L1小分子抑制剂): 全球进度最快口服PD-L1抑制剂 NSCLC患者ORR达33.3% 安全性优异[8][81][86] 研发进展 - 拥有22款候选药物 其中12款进入临床阶段 涵盖肿瘤精准治疗和免疫治疗领域[30] - 正在开展3项ABSK043的II期临床 分别联合EGFR TKI、KRAS G12C抑制剂和ABSK061[8][89] - 早研管线拓展至合成致死、KRAS及ADC领域 双抗ADC预计2026年确定候选药物[92][93] 商业化合作 - 与默克就匹米替尼达成全球合作 潜在付款总额6.055亿美元 已收到1.55亿美元[23][24] - 匹米替尼商业化后公司将获得两位数百分比销售分成 2026年开始产生分成收入[10][23] - 还与礼来、艾力斯、百济神州等企业达成多项授权合作[18][30]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 目标价23.75港元 较当前市值有41%上涨空间[7][8] 核心观点 - 公司为小分子创新药企业 已实现盈利拐点 即将迎来首款商业化产品匹米替尼[5] - 研发管线聚焦FIC和BIC小分子疗法 涵盖CSF-1R、FGFR、PD-L1等靶点 逐步向非肿瘤领域拓展[5][31] - 通过对外授权合作实现业绩跨越 2024年收入504百万元 同比增长2544% 净利润28百万元[6][24] - 采用FCFF绝对估值法 目标市值161.53亿港元 对应2025-2027年PE分别为165X/69X/78X[7][8] 财务表现 - 2024年收入504百万元 归母净利润28百万元 实现扭亏为盈[6][24] - 2025年上半年收入6.57亿元 其中默克行权付款6.12亿元(8500万美元)[24] - 研发投入稳定 2024年研发开支4.51亿元 2025年上半年2.28亿元[27] - 现金储备充裕 2025年上半年现金及金融资产23.32亿元[27] 核心产品管线 - 匹米替尼(ABSK021): BIC的CSF-1R抑制剂 TGCT适应症中国NDA已受理 美国NDA预计2025年Q4递交[7][24][47] - 依帕戈替尼(ABSK011): FIC的FGFR4抑制剂 针对FGF19过表达HCC 已获突破性疗法认定[19][56] - ABSK061: FGFR2/3选择性抑制剂 开展ACH和胃癌适应症研究 2025年6月实现ACH首例患者入组[7][69][72] - ABSK043: 全球进展最快的口服PD-L1小分子抑制剂 正在开展3项II期临床研究[7][86][94] 商业化进展 - 匹米替尼与默克达成全球商业化合作 潜在付款总额6.055亿美元 已收到1.55亿美元[24][26] - 匹米替尼上市后公司将获得两位数销售分成 预计2026年开始贡献收入[9][24] - 依帕戈替尼预计2028年在中国上市 有望成为公司第二款商业化产品[7][62] 研发实力 - 拥有22款候选药物组成的管线 其中12款进入临床阶段[31] - 管理团队具备跨国药企研发经验 核心高管在创新药发现和临床开发方面形成良好互补[22][23] - 研发平台向ADC和非肿瘤领域拓展 已布局心血管代谢及自身免疫疾病赛道[31][98]

投资评级 - 买入评级 目标价20.40港元 较当前股价存在53%上行空间 [2][7][8] 核心观点 - 8月运营持续边际改善 翻台率环比提升且同比由持平转为小幅增长 [3] - 创新概念店落地北京 采用模块化设计提升运营效率 [3] - 推出人均500元以上臻选店 探索高端餐饮新场景 [3] - 投资逻辑转向分红驱动 1H25派息率95% 现金储备充裕 [4] - 预计2H25经营将受益于低基数效应实现同比改善 [4] 运营表现 - 8月翻台率环比7月继续上升 同比实现小幅提升 [3] - 暑期推出臻选店/亲子主题店/夜宵主题店等新场景门店 [3] - 直营店净减少2家（新开2家 关闭4家） 焰请烤肉新开2家 [3] - 创新概念店通过模块化设计优化后厨效率 如增设冷冻柜提升备餐速度 [3] 财务数据 - 1H25派息0.338港元/股 派息率95% [4] - 截至6月30日货币资金60亿元 理财产品53亿元 净现金92亿元 [4] - 1H25经营性活动现金流26亿元 [4] - 预计2025-2027年营收分别达441.5/455.9/470.0亿元 同比增长3.3%/3.3%/3.1% [5] - 预计归母净利润48.4/49.8/51.2亿元 同比增长2.7%/3.0%/2.9% [5] - 2026年预测市盈率13.8倍 目标价对应21倍2026年P/E [5][8] 战略调整 - 放宽红石榴计划创业门槛 向自创+外部品牌合作转型 [4] - 调整考核机制 减少单纯经营效益考核 加强员工帮扶 [4] - 维持高分红政策 强调股东长期回报 [4]

投资评级 - 维持增持评级 目标价8.00元人民币（折合8.76港元） 参考可比公司给予2026年目标PE 16倍 [6][10] 核心观点 - 2025H1业绩整体稳健 收入同比持平 经调整归母净利润同比下降6.1% [10] - 普耗业务趋稳 药品包装和骨科业务引领增长 自动注射笔销量增长约200% [10] - 保持高分红比例 2025年中期分红拟维持50%的比例 [10] 财务表现 - 2025H1实现销售收入66.4亿元 同比持平 经调整归母净利润10.2亿元 同比下降6.1% [10] - 2025年预测营业收入138.89亿元（+6.1%） 归属母公司净利润20.33亿元（-1.6%） [4] - 2026年预测营业收入151.47亿元（+9.1%） 归属母公司净利润22.74亿元（+11.9%） [4] - 毛利率预计从2024年50.28%略降至2025年49.50% [11] 业务板块分析 - 通用医疗器械板块2025H1收入33.0亿元 同比基本持平 主要产品价格保持稳定 [10] - 药品包装板块收入11.7亿元 同比基本持平 预灌封注射器单价稳定 已与150余家新药企业合作 [10] - 骨科板块收入7.3亿元 同比略降1.6% 但分部溢利同比大增74% 脊柱产品实现双位数增长 [10] - 介入板块收入9.9亿元 同比下降2% 血液技术板块收入4.5亿元 同比增长8.1% [10] 估值指标 - 当前股价5.90港元 市值269.67亿港元 [7] - 2025年预测PE 12.39倍 2026年预测PE 11.08倍 [4] - 可比公司2026年平均PE 16倍 包括心泰医疗(14倍)、爱康医疗(15倍)、春立医疗(19倍) [13]

投资评级 - 买入评级 目标价4.73港元 较当前股价3.46港元存在37%上行空间 [5] 核心观点 - 水电资产整合即将落地 通过注入远达环保实现红筹控A架构 未来有望承接集团核心水电资产黄河水电（13GW装机）极大增厚利润 [7] - 公司定位为集团综合清洁能源旗舰平台 清洁能源占比达81.8% 兼具绿电转型成长性与火电/水电利润稳定性 [7] - 维持未来十二个月目标价4.73港元 对应2025-2027年14/12/11倍预测市盈率及0.75/0.73/0.6倍预测市净率 [7] 财务预测 - 2025-2027年收入预测分别为505.56亿元/533.60亿元/562.92亿元 同比变动-6.7%/5.5%/5.5% [4][7] - 2025-2027年普通股股东净利润预测分别为38.53亿元/43.18亿元/45.92亿元 同比增长14.5%/12.1%/6.3% [4][7] - 2025-2027年每股盈利预测分别为0.31元/0.35元/0.37元 每股股息分别为0.19元/0.21元/0.22元 [4][7] 运营表现 - 2025年上半年收入238.6亿元 同比下降9.9% 但EBITDA达155亿元 同比增长5.6% [7] - 分板块利润：火电9.2亿元/水电3.7亿元/风电13.2亿元/光伏4.5亿元 [7] - 截止2025年上半年合并装机容量53.9GW 同比增长11.6% 其中煤电9.8GW/水电6GW/风电15.8GW/光伏21.5GW [7] - 上半年售电量62537GWh 同比下降2.8% 其中煤电-14.7%/水电-23.8%/风电+26.9%/光伏+9.6% [7] 盈利能力 - 2025年预测经营利润率50.5% EBITDA利润率53.5% 净利率7.6% [8] - 2025-2027年ROE预测分别为6.8%/7.4%/6.2% 资产负债率维持在68%左右 [8] - 派息比率稳定在60% 股息现价比率从2025年4.68%升至2027年6.39% [4][7]

投资评级 - IPO专用评级"5.6" [9] 核心观点 - 报告公司是中国领先的乘用车制造商 拥有五大汽车品牌 覆盖不同细分市场 以2024年全球乘用车销量计算是中国第二大自主品牌乘用车公司和全球第十一大乘用车公司 并连续22年出口第一 [1] - 报告公司业绩持续高增长 2022-2024年收入复合年增长率达70.7% 归母净利润复合年增长率为50.2% 2025年一季度收入同比增长24.2% 归母净利润同比增长71.5% [1] - 报告公司拥有卓越的产品及多样化的品牌矩阵 强大的研发能力 突出的全球化能力和高效的管理团队 [3] - 报告公司IPO发行价为27.75-30.75港元 发行后总市值约为1600.4-1773.4亿港元 基石投资者阵容强大 约占此次发售股份的50% [6][9] 公司概览 - 报告公司成立于1997年 总部位于芜湖 拥有奇瑞、捷途、星途、iCAR和智界五大汽车品牌 [1] - 2022-2024年收入达到926.2亿元/1632.1亿元/2699.0亿元 归母净利润达到62.7亿元/119.5亿元/141.4亿元 [1] - 2025年一季度收入682.2亿元 归母净利润46.5亿元 [1] 行业状况及前景 - 全球乘用车行业已进入相对成熟阶段 2024年全球乘用车总销量为7430万辆 预计2025年至2030年复合年增长率为3.5% 2030年总销量将达到9010万辆 2035年将达到1亿辆 [2] - 中国乘用车市场庞大且充满活力 2024年中国乘用车销量达2270万辆 2019年至2024年复合年增长率为1.9% 预计到2030年销量将达到2480万辆 2025年至2030年复合年增长率为1.4% [2] 优势与机遇 - 卓越的产品及多样化的品牌矩阵 持续实现品牌向上攀升 [3] - 强大的研发能力支撑全面技术专业知识 实现未来技术突破 [3] - 全球化能力最突出的中国乘用车企业 持续推动市场向海外拓展 [3] - 能力突出的管理团队和高效的组织架构 [3] IPO相关信息 - 上市日期为2025年9月25日 发行价区间为27.75-30.75港元 [6] - 发行股数绿鞋前为297.40百万股 香港公开发售占比10% 最高回拨后占比15% [6] - 集资金额绿鞋前为82.53-91.45亿港元 香港公开发售部分8.25-9.14亿港元 最高回拨后12.38-13.72亿港元 [6] - 发行后总市值绿鞋前为1600.41-1773.42亿港元 备考每股有形资产净值5.99-6.15港元 备考市净率4.63-5.00倍 [6] - 保荐人为中金公司、华泰国际、广发证券香港 账薄管理人包括多家知名金融机构 [6] - 基石投资者包括JSC International Investment、HHLR Advisors、上海景林等 约占此次发售股份的50% [9]