报告行业投资评级 - 行业评级为推荐 [4] 报告的核心观点 - AR光学系统核心是追求更轻薄体积、更大FOV、更好成像质量和更低成本，光波导方案因产品形态接近传统眼镜、具备体积轻薄等优势，成为主要发展方向，未来有望在消费级AR眼镜市场加速渗透 [1][11] - 随着AI模型搭载和各大厂商入局，AR眼镜有望加速迭代放量，光波导作为核心零部件将深度受益，推荐关注光波导模组和碳化硅材料相关受益标的 [7] 根据相关目录分别进行总结 光学技术持续迭代，光波导方案实现加速渗透 - AR光学系统有棱镜、离轴光学等多条技术路线，BirdBath方案适合量产，是投屏观影类AR眼镜首选，光波导方案更适合打造轻量化AR眼镜，未来有望加速渗透 [11] - 对比了AR眼镜主要光学方案的参数，包括形态、厚度、光学效率等，指出各方案的主要瓶颈和代表公司 [12] - 列举了2023年至今主要搭载光波导方案的AR眼镜的信息，包括品牌、产品名、光波导方案等 [14] 几何阵列光波导：成像效果优秀，量产难度较大 基本原理 - 采用折反射原理实现光线传播，耦入部分为反射面或棱镜，耦出部分为半透半反镜面阵列，有一维扩瞳和二维扩瞳两种方式 [15][16] - 优点是光效较好、色散控制佳、漏光率低，难点是制造工艺繁琐，量产和良率有挑战，半透半反阵列会产生明暗条纹 [19] 工艺流程 - 采用传统光学冷加工工艺，包括切割、研磨等环节，镀膜和贴合环节难度高 [20] - 多层镀膜工艺对镀膜要求极高，贴合工艺存在良率低、成像质量受限等问题，键合工艺有望推动大规模量产 [22][24][25] 主要厂商 - Lumus是全球阵列光波导龙头，有丰富专利和技术积累，发布了Maximus和Z-Lens等产品，与多家企业有产业合作 [29][30] - 理湃光晶是领先的AR光波导显示器件提供商，拥有几何光波导专利等技术，产能不断扩大 [31][32] - 灵犀微光率先布局AR光波导技术研发并量产，在关键工艺和产品参数上有突破，具备一定产能 [35] 衍射光波导：主流发展趋势，工艺升级提升性能 表面浮雕光波导SRG - 采用光衍射原理实现光线传播，扩瞳方案有基于一维光栅的一维扩瞳、二维扩瞳和基于二维光栅的二维扩瞳三种 [39][43] - 优点是光栅设计灵活、制造难度低，难点是存在彩虹效应、外侧漏光和光效低等问题 [47] - 制备工艺有纳米压印和刻蚀工艺，纳米压印是主流，刻蚀工艺是未来发展方向 [51] - 纳米压印工艺分为母版制作、子版制作和批量压印，优点是分辨率高、成本低，难点在于母版制备 [52][57] - 刻蚀工艺技术门槛高、工艺复杂，但能提高视场角、光学性能等 [59] - WaveOptics、鲲游光电、至格科技、广纳四维等众多企业布局该技术，推动行业发展 [61][64][66][70] 体全息光波导VHG - 采用光衍射原理实现光线传播，根据制备光路可分为透射式和反射式，理论优势明显，但实际生产受光敏材料限制 [75][78][81] - 工艺流程有卷对卷工艺和印刷工艺，印刷工艺灵活度更高 [82] - Sony、Digilens等早期布局，谷东科技、三极光电等国内公司逐步入局 [85] 偏振体全息光波导PVG - 采用光衍射原理实现光线传播，在保留体全息波导优势的同时突破视场角限制，但理论和产业链尚不完善 [93] - 工艺流程核心是偏振干涉曝光 [97] - 平行视界发布首款偏振体全息AR眼镜云雀，具有光效提升、漏光降低、成本降低等优势 [99] 镜片材料：玻璃+树脂为主，碳化硅为未来发展趋势 - 目前光波导产品主要用玻璃或树脂材质，碳化硅有望加速渗透 [101] - 玻璃光波导技术成熟但难轻量化、抗冲击差，树脂光波导可轻量化但视场角受限，碳化硅光波导能解决视场角和散热难题，但成本高、加工难 [104] - 碳化硅衬底远期需求旺盛，国内厂商如天岳先进、天科合达等加速布局产业链 [107][109] 投资建议 - 随着AR眼镜加速迭代放量，光波导作为核心零部件将深度受益，相关受益标的包括光波导模组的歌尔股份等和碳化硅材料的天岳先进等 [7]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予公司“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是全球首家实现量产 8 英寸硅基氮化镓晶圆的企业，在氮化镓领域具备成本、产能、客户和技术三大核心优势，未来有望受益于 GaN 渗透率提升，预计 25 - 27 年营收增长显著，27 年实现盈利，给予 2025 年 35xPS，目标价 52.55 港币 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 一、推动氮化镓功率半导体行业创新的全球领军企业 - 报告研究的具体公司是全球首家量产 8 英寸硅基氮化镓晶圆且唯一具备全电压谱系产品量产能力的公司，2015 年英诺珠海成立提供研发基础，2017 年苏州成立扩大产能，2024 年 12 月港交所上市，2025 年 3 月入选恒生综合指数成分股纳入港股通 [15] - 公司股权结构稳定，实际控制人 Weiwei Luo 持股 32.70%，创始人及高管从业经验丰富 [17] - 公司采用 IDM 模式，产业链自主可控，产品涵盖 15V - 1200V 的 GaN 工艺节点 [20][21] 二、氮化镓是拥有稳定晶体结构的宽禁带半导体材料，具备高频、高效的特性 2.1 氮化镓材料的物理特性优异 - 氮化镓是坚硬稳定的 III/V 族直接带隙半导体，可在多种基材生长，在 Si 上生长可利用现有硅制造基础设施，在高频应用场景优势显著，与 SiC 是不同特性和应用场景的第三代半导体材料 [24] - GaN 功率器件导通电阻和栅极电荷小，适合高频场合，能提升变换器效率和功率密度，主要应用于电源适配器、车载充电、数据中心等领域 [26][27] - GaN 器件分横向和纵向结构，横向适用于高频和中功率应用，垂直用于高功率模块，垂直结构目前处于研究商业化阶段 [28] - GaN 器件 1998 - 2017 年受制备技术限制难商业化，2018 年后工艺成熟进入商业化应用阶段，应用场景拓展至消费电子等领域 [30] 2.2 多元下游驱动，氮化镓功率半导体市场前景广阔 2.2.1 消费电子：PD 快充和电源适配器仍将是氮化镓的主要增长动力之一 - 电源适配器是消费电子 GaN 主要增量，与传统适配器的 Si MOSFET 相比，GaN 器件可减少开关损耗、改善充电效率、实现小尺寸化，提高充电器功率密度 [41] - 在 PD 快充领域，GaN 可推动充电速度和效率提升，具备卓越兼容性和稳定性，支持多种设备快充协议 [44] - 随着电源适配器充电功率提高，过电压保护电路需求上升，手机厂商可用 GaN 器件替换 Si MOSFET 降低 OVP 成本和尺寸，OPPO 多款产品采用公司 GaN 技术提升性能和竞争力 [48][49] - 预计 2025 年 GaN 在快充市场渗透率超 50%，消费电子主流厂商推出高功率 GaN 适配器有望拉动出货放量 [53] 2.2.2 数据中心、AI 服务器：对电力的庞大需求，提升氮化镓需求 - 数据中心是数字经济关键基础设施，GaN 在数据中心电源市场应用迈出大步，AI 技术兴起更添动力，NVIDIA Blackwell 平台 2025 年放量，单颗 GPU 功耗大幅上升，数据中心机柜功率规格提高，GaN 与液冷技术结合是提升能效关键 [54][55] - 元脑服务器等厂商导入 GaN 钛金电源方案，转换效率高达 96%，相比传统铂金电源，可减少轻中载电能损耗、节省电费、降低发热、消除多级转换损耗 [55][57] - 公司等行业龙头推出创新 GaN 解决方案，公司的 INN100EA035A 器件可提升功率密度和效率，稳态损耗减少 35%以上，系统级效率达 98% [58] - 到 2030 年全球数据中心电力消耗将达 3000 太瓦时，占全球总电力消耗 10%，电源转换效率提升可节省大量电力消耗，公司推出的 E - GaN 功率 IC 功率密度提高一倍以上 [63] 2.2.3 新能源车电动化 + 智能化升级，氮化镓功率器件的竞争力逐步显现 - GaN 功率器件在智能汽车应用涉及双向 DC/DC、自动驾驶核心电源等多个方面，为 48V 总线系统提供高效、紧凑、低成本解决方案，在自动驾驶汽车激光雷达电路中起关键作用 [66][68] - GaN FET 和 IC 可减小无刷直流电机尺寸和重量、降低噪声、提高扭矩和效率，公司的 InnoGaN 在音响 Class - D 功放中具有高开关频率等显著优势 [71][75] - 2025 年国内乘用车和电车销量增长，新能源汽车市场需求受政策和新车周期刺激有望维持强势，电车渗透率有望破新高 [76][77] 2.2.4 新能源锂电、光储：助力客户降低系统成本 - 化成分容设备是锂电生产能耗最高环节之一，采用 GaN 方案可提高设备充电和放电效率、降低综合耗电量、减少线损能耗、降低运营和建设成本、缩短调试周期、提升生产效率 [78][81] - 预计 2025 年中国锂电池化成电源市场规模达 40 亿元，公司开发全 GaN 模组的电池化成分容设备电源模组满足战略客户需求，宁德时代港股上市再融资海外扩产将带动锂电池化成电源需求增长 [82][83] 2.2.5 人形机器人：自由度急剧上升，人形机器人对电机驱动器的需求大幅增加 - 人形机器人集成多个子系统，需部署约 40 个伺服电机和控制系统，电机电源要求取决于具体功能，其伺服系统对控制精度、尺寸和散热要求更高 [84] - 设计人形机器人需考虑高电流回路和 PWM 频率，MOSFET 型伺服驱动器增加 PWM 开关频率会带来额外损耗和发热问题，GaN FET 在高频下开关损耗低，开关速度可达 Si - MOSFET 的 100 倍 [85] - 中科半导体 GaN 驱动器成功应用于具身机器人动力系统芯片，在高频神经反射系统中表现优异 [85] 三、公司能够在氮化镓领域保持全球行业领先的三大核心竞争力 3.1 收入保持高增，规模效应逐步显现亏损幅度有望进一步收窄 - 2021 - 2024 年公司收入规模从 0.68 亿元增长至 8.28 亿元，复合增长率达 129.86%，目前虽因前期投入大仍亏损，但亏损幅度持续减小，预计未来利润有望转正 [87][91] - GaN 分立器件及集成电路、GaN 晶圆贡献公司主营营收，2024 年分别贡献 3.61 和 2.81 亿元，占比 43.55%和 33.86%，2023 年起推出的 GaN 模组 2024 年贡献收入 1.84 亿元，占比 22.2% [92] - 公司研发开支大，截至 2024 年末累计专利授权 422 项，核心技术覆盖全电压谱系，2024 年研发费用率 38.99%，随着转入大规模生产阶段费用率下降，应收账款周转速度略有放缓 [96] - 与同行业公司对比，公司收入增速领先，毛利率受固定资产折旧影响曾为负，随着收入规模增长和降本增效措施实施，毛利率大幅改善，未来有望进一步提升 [97][99] 3.2 公司的三大核心竞争力 3.2.1 成本优势：IDM 模式运营成本可控，制造良率行业领先 - 硅基半导体领域主要有 Fabless 和 IDM 两种模式，公司采用 IDM 模式，能保障产能和供货时间，不受代工厂限制，2023 年在全球 GaN 功率器件公司中排名首位，市占率 33.7% [103][104] - 公司制造工艺持续改进，生产工艺良率超 95%，高于其他 GaN 功率半导体公司平均水平，8 英寸 GaN - on - Si 晶圆与传统 6 英寸晶圆相比，每晶圆晶粒产出数提升 80%，单颗芯片成本降低 30% [107] - GaN 半导体产业链含多个环节，外延片制造环节成本占 GaN - on - Si 器件 Die 生产成本近一半，公司产业链布局涵盖从 GaN 外延生长到晶圆制造和器件封装等环节 [108] 3.2.2 产能优势：先发优势，具备全球领先的规模化供应能力 - 公司苏州和珠海工厂产能逐步爬坡，苏州工厂产能从 2021 年的 1.8 万片增长至 2023 年的 4.8 万片，截至 2024 年上半年达 4.9 万片，珠海工厂产能从 2021 年的 3.0 万片扩大至 2023 年的 4.5 万片，截至 2024 年上半年为 2.4 万片 [109] - 苏州工厂产能利用率 2021 - 2022 年下降后 2023 年回升，2024 年上半年珠海基地产能利用率提升，截至 2024 年末公司拥有全球最大的 GaN 功率半导体生产基地，产能为每月 1.3 万片晶圆 [112] - 公司港股上市融资净额约 13 亿港元，60%用于扩大 8 英寸 GaN 晶圆产能，20%用于研发及扩大产品组合以提高 GaN 产品渗透率 [115] 3.2.3 客户和技术优势：携手合作伙伴做大做强氮化镓赛道 - 公司产品覆盖 15V - 1200V 广泛电压范围，与众多知名厂商建立合作关系，产品在多个领域实现大批量量产 [118] - 美国政策调整增加半导体行业地缘政治风险和制造成本，公司与 ST 的合作在 IDM 之间实现跨制度、跨区域的产线协同，为“制造自由”提供操作样本，建立具备可调性与可背书能力的交付体系 [119][120] 四、盈利预测与投资建议 4.1 盈利预测 - 预计公司氮化镓分立器件及集成电路业务 2025 - 2027 年收入分别为 6.44/12.39/20.85 亿元，同比 +78.50%/92.40%/68.30% [121] - 预计公司氮化镓晶圆业务 2025 - 2027 年营收分别为 4.59/7.27/10.93 亿元，同比 +63.56%/58.40%/50.35% [121] - 预计公司氮化镓模组业务 2025 - 2027 年营收分别为 2.13/2.37/2.68 亿元，同比 +15.74%/11.36%/13.08% [122] - 预计公司 2025 - 2027 年营收分别为 13.20、22.08 和 34.52 亿元，同比增速分别为 59%、67%和 56%，2025 - 2026 年分别亏损 5.65/1.45 亿元，分别减亏 46%和 74%，2027 年实现归母净利润 2.38 亿元，同比增长 265% [123][129] - 预计公司 2025 - 2027 年毛利率分别为 12.82%/30.90%/36.47%，销售费率分别为 10.0%/8.0%/7.0%，管理费用率分别为 30.0%、20.0%、15.0%，研发费用率分别为 20.0%、15.0%和 12.0% [123][128] 4.2 投资建议及估值 - 选择中芯国际、华虹半导体、天岳先进、士兰微作为可比公司，考虑公司处于业务高速发展期且未盈利，采用 PS 估值，2025 - 2027 年可比公司 PS 均值分别为 5/5/4 倍 [130] - 给予公司 2025 年 35xPS 对应市值 429.17 亿元（461.96 亿港币），目标价 52.55 港币/股，首次覆盖给予“买入”评级 [130]

业绩总结 - 2024年碳化硅衬底产量41.02万片，较2023年增长56.56%[16] - 2024年度公司实现营业收入17.68亿元，较2023年增长41.37%[16] - 2024年归属于上市公司股东的净利润为1.79亿，2023年为 - 4572.05万[65] - 2024年末归属于上市公司股东的净资产为53.13亿，较2023年末增长1.65%[65] - 2024年末总资产为73.57亿，较2023年末增长6.44%[65] - 2024年基本每股收益为0.42元/股，2023年为 - 0.11元/股[66] - 2024年加权平均净资产收益率为3.37%，较2023年增加4.24个百分点[66] - 2024年扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率为2.94%，较2023年增加5.10个百分点[66] - 2024年研发投入占营业收入的比例为8.02%，较2023年减少2.95个百分点[66] - 交易性金融资产本期期末降为0，变动比例 - 100%[68] - 应收账款本期期末数为5.20亿，较上期期末增长68.49%[68] - 营业成本本期数为13.10亿，较上年同期增长24.44%[71] - 经营活动产生的现金流量净额本期数为6593.22万，较上年同期增长407.49%[73] - 投资活动产生的现金流量净额本期数为 - 2.93亿，较上年同期变动 - 337.01%[73] - 2024年公司回购股份200.59万股，回购金额1.00亿，占净利润比例55.98%[76] 研发与技术 - 公司是全球少数能实现8英寸碳化硅衬底量产、率先实现2英寸到8英寸碳化硅衬底商业化、率先推出12英寸碳化硅衬底的公司之一[14] - 截至2024年末，公司及下属子公司累计获得发明专利授权194项，实用新型专利授权308项，其中境外发明专利授权14项[22] - 截至报告期末，公司研发人员中硕士、博士合计66人，占研发人员总数的44.90%[22] - 2024年公司研发费用1.42亿元，较2023年增长3.38%[21] - 2024年公司“一种高平整度、低损伤大直径单晶碳化硅衬底”专利获中国专利银奖[23] 生产与市场 - 2024年碳化硅衬底在原有领域加速渗透，向新兴应用领域拓展，6英寸导电型衬底是主流，8英寸导电型衬底起量，12英寸导电型衬底已有研发样品[15] - 2024年上海工厂年中提前达到年产30万片导电型衬底的产能规划[16][23] 未来展望 - 2025年公司计划建立新海外生产设施，提升碳化硅衬底产能产量[44] - 2025年公司将加强与产业链下游龙头客户合作，拓展国内外客户[45] - 2025年公司董事会将带领管理层双轮驱动提升企业管理水平[50] - 2025年公司监事会将继续履行职责，促进公司治理和内控完善[95] 担保与资金 - 2024年公司为全资子公司上海越服和上海天岳提供预计合计不超20亿万元担保额度，为上海越服不超5亿万元，为上海天岳不超15亿万元[40] - 截至报告期末，公司为上海越服提供担保1亿元，无逾期担保或诉讼情形[41] - 2025年度公司拟为全资子公司上海越服及上海天岳提供预计合计不超过20亿万元的担保额度，为上海越服不超过5亿万元，为上海天岳不超过15亿万元[60] - 公司拟使用35000万元超募资金永久补充流动资金，占超募资金总额29.08%[103] 会议与决策 - 2024年董事会共召开10次会议[26] - 2024年公司召开2次股东大会，董事会严格执行股东大会决议[31] - 审计委员会报告期内召开8次会议[34] - 薪酬与考核委员会报告期内召开3次会议[35] - 提名委员会报告期内召开3次会议[36] - 战略委员会报告期内召开1次会议[37] - 2024年度公司监事会共召开9次会议，成员均出席[82] - 公司拟续聘立信为2025年度审计机构[78] - 公司独立董事提交2024年度述职报告提请审议[80] - 2025年度监事薪酬方案需经股东大会审议通过后生效执行[101] - 使用部分超募资金永久补充流动资金议案已通过相关会议审议[103] 荣誉与评价 - 2024年公司入选中国新经济企业TOP500榜单[24] - 2024年9月公司首次获上交所信息披露工作评价最高等级“A”[24]

大会基本信息 - 电动交通&数字能源SiC技术应用及供应链升级大会将于5月15日在上海召开 [2] - 大会包含答题赠票活动以回馈行业同仁 [2] 大会核心议程与内容 - 大会设置两场技术研讨会和超过10场主题演讲 [4] - 主题演讲围绕数字能源SiC技术应用和电动交通SiC技术应用两大方向 [4] - 演讲嘉宾来自三菱电机、Wolfspeed、意法半导体、天科合达、三安半导体、国基南方、香港大学、元山电子、大族半导体等行业主流企业 [4] 行业交流与趋势研讨 - 大会设置两场圆桌论坛 议题包括碳化硅在新能源市场应用现状与挑战以及2025年SiC产业全球发展趋势 [5] - 圆桌论坛参与方包括三菱电机、意法半导体、天科合达、同光股份、长飞先进、宏微科技、利普思、香港大学、昕感科技、国扬电子及大族半导体等知名企业 [5] 产业链展示与技术发布 - 会议同期设置SiC半导体全产业链精品展示区 展示产业链最新技术 [6] - 展示企业包括瀚天天成、国基南方、芯长征、元山电子、国瓷功能材料、芯研科等 将展示最新技术和产品方案 [8] 行业研究与白皮书发布 - 行家说研究中心将在大会发布《SiC衬底与外延产业进展及趋势》演讲 [9] - 行家说三代半研究总监张文灵将对《全球SiC电动交通和数字能源应用进展》进行研判分析 揭示车规模块降本路径和光储充场景渗透率破局点 [9] - 大会将联合天科合达、天岳先进、同光股份、三安半导体、合盛新材料、中电化合物、东尼电子、芯聚能、恒普技术、华卓精科、京航特碳等企业 正式启动《2025碳化硅衬底与外延产业调研白皮书》和《2025碳化硅器件与模块产业调研白皮书》的调研工程 [9]

市场表现 - 中证半导体产业指数(931865)下跌1 15% 成分股中江化微领涨2 53% 神工股份上涨1 40% 天岳先进上涨0 83% 华峰测控领跌4 55% 韦尔股份下跌3 17% 有研新材下跌2 91% [3] - 半导体产业ETF(159582)下跌0 81% 最新报价1 46元 盘中换手12 39% 成交1979 69万元 近1年日均成交1658 23万元 [3] 行业驱动因素 - 国内AI大模型技术崛起带动端侧AI算力需求 驱动高性能以太网交换机 先进存储产品 GPU及边缘计算芯片等半导体硬件需求增长 [4] - 消费电子领域库存去化基本完成 智能手机 PC及IOT板块需求进入复苏区间 叠加政策助力 上游IC设计企业业绩有望保持增长 [4] - 地缘政治风险加剧 国产化替代趋势持续 [4] ETF产品特征 - 半导体产业ETF跟踪中证半导体产业指数 该指数选取不超过40只半导体材料 设备和应用相关上市公司证券 [4] - ETF最新规模达1 60亿元 创近1月新高 [4] - 前十大权重股合计占比76 35% 包括北方华创(15 51%) 中微公司(12 80%) 中芯国际(11 67%)等 [6][8] 历史业绩表现 - 半导体产业ETF近1年净值上涨40 80% 在指数股票型基金中排名前4 04% [5] - 成立以来最高单月回报20 82% 最长连涨3个月(涨幅45 46%) 上涨月份平均收益率9 32% 持有1年盈利概率100% [5] - 成立以来超越基准年化收益1 73% 夏普比率1 24 今年以来相对基准回撤0 48% [5] 产品运营指标 - 管理费率0 50% 托管费率0 10% 为可比基金中最低 [5] - 近1年跟踪误差0 056% 在可比基金中跟踪精度最高 [5]

报告核心观点 报告围绕宏观与策略、行业与公司、金融工程等多领域展开分析，指出宏观不确定性下转债低波属性凸显，全球权益估值温和扩张，各行业和公司表现分化，部分公司受多种因素影响业绩有波动，但也有公司展现增长潜力，投资建议根据不同公司情况有盈利预测调整，多数维持“优于大市”评级 [9][10] 宏观与策略 固定收益周报 - 上周转债约半数收涨，中证转债指数-0.07%，价格中位数+0.12%，算术平均平价+1.21%，全市场转股溢价率-0.84%，亿田等转债涨幅靠前，飞凯等跌幅靠前 [9] - 宏观不确定性强，短期内市场定价有望重回产业驱动，科技+红利是最佳策略，债市大幅调整风险不大，转债低波属性价值凸显，可利用红利与科技板块降低组合波动 [9] 策略专题 - 近一周海外市场悉数上涨，恒生科技领涨，美股、德国宽基弹性大，A股核心宽基估值温和扩张，各风格指数估值分化 [10] - 一级行业涨少跌多，国防军工、综合估值收缩幅度大，传媒、计算机PE扩张幅度大，必选消费行业估值性价比占优 [12] - 新兴产业表现分化，数字经济与高端装备制造涨幅居前，AI赛道再度活跃 [13] 行业与公司 北交所2025年4月月报 - 本月北交所无新增上市公司，总市值和流通市值环比上升，成交活跃度微跌，两融余额日均值处历史较高水平 [14] - 北证50指数大幅震荡收涨，是主要对比指数中唯一收涨的指数，行业涨多跌少，23只个股股价创历史新高，30只个股创成交量历史新高 [15] - 2025年4月，北交所公司发布2024年年报232家，无新股上市，1只新股发行及申购，多项政策推出，“920代码时代”开启，退市监管强化 [15][16] 海外市场专题 - “抢进口”致美国一季度GDP下滑0.3%，4月非农数据稳健，失业率维持稳定，薪资增幅放缓，美联储5月大概率维持利率不变，下次降息预计在7月 [17][18] - 美债波动幅度趋缓，近两周利率持平，期限利差小幅收窄，投资建议短期维持中短久期美债配置，若7月降息预期强化，可逐步加码长久期债券 [19] 人工智能周报 - 人工智能动态包括Meta、阿里等公司发布新产品和模型，字节跳动推出底层技术框架，国家网信办和工信部等部门发布相关政策 [20] - 尽管四月美股Mega7公司估值回落，但近两周科技巨头业绩反弹，全年维度人工智能产业趋势是国内互联网巨头重要股价驱动因素 [21] 水羊股份财报点评 - 2024年公司营收和归母净利润下滑，2025Q1营收和归母净利润微增，扣非归母净利润下滑，利润端下滑受自主品牌、代理业务和非业务因素影响 [22] - 自有品牌端部分高端品牌增长强劲，CP品牌端品类持续完善，销售费用高企挤压盈利空间，投资建议下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测，维持“优于大市”评级 [23][25] 中山公用财报点评 - 2024年公司营收稳步增长，工程业务占比仍高，归母净利表现亮眼，广发证券带动投资收益增长，应收账款余额增长，经营性现金流承压 [26][27] - 2024年现金分红创历史新高，彰显投资价值，投资建议小幅上调盈利预测，维持“优于大市”评级 [28][29] 三峡能源财报点评 - 2024年公司营业收入增长，归母净利润下降，2025Q1营业收入下降，归母净利润小幅增长，新能源项目建设推进，装机容量有望持续增长 [30][31] - 投资建议由于电价下降影响，下调公司盈利预测，维持“优于大市”评级 [32] 聚光科技财报点评 - 2024年公司营收逆势增长，龙头位置凸显，三年来业绩首次扭亏，PPP项目和减值拖累减轻，现金流改善，2020年以来首次分红 [32][33][34] - 投资建议小幅上调盈利预测，维持“优于大市”评级 [35] 中闽能源财报点评 - 2024年公司营业收入微增，归母净利润下降，电源项目有序落地，资产注入推进，增厚上市公司盈利规模 [36][37][38] - 投资建议由于电价下降影响和项目建设进度变化，下调盈利预测，维持“优于大市”评级 [38] 晋控煤业财报点评 - 2024年公司煤炭满产满销，吨煤售价下滑，吨煤成本上涨，毛利下降，2025Q1受下游需求疲软影响，煤价中枢下行，业绩承压 [39][40] - 分红金额下降，分红率提升，启动煤炭资产收购，产能增长可期，投资建议维持“优于大市”评级，下调盈利预测 [41] 陕西煤业财报点评 - 2024年公司煤炭产量稳中有增，聚焦成本管控，吨煤完全成本下降，但受煤价中枢下行影响，板块毛利同比下滑，2025Q1煤炭产/销量稳健增长 [42][43] - 2024年成功收购陕煤电力集团火电资产，构建“煤电一体化”格局，2025Q1发/售电量下滑，增加资本开支进行电力相关项目建设，分红金额增加 [43][44] - 投资建议维持“优于大市”评级，下调盈利预测 [45] 香港交易所财报点评 - 2025Q1公司业绩高增，收入结构中交易费及交易系统使用费、结算及交收费占主导地位，港股市场南向资金驱动交易放量，内地公司成上市主力 [45][46] - 公司经营特点为轻资产、高毛利、重视股东回报，投资建议上调公司所得税率假设，小幅下调2025 - 27年归母净利润，维持“优于大市”评级 [47][48] 老板电器财报点评 - 2024年公司业绩短暂承压，烟灶主品类增长稳健，二三品类有所承压，零售渠道增长较好，名气品牌持续成长，盈利扭亏 [49][50][51] - 投入加大，盈利有所下降，投资建议下调盈利预测，维持“优于大市”评级 [53] 志邦家居财报点评 - 2025Q1公司收入微降，盈利略有下滑，经销与大宗承压，海外与直营渠道快速突破，一季度衣柜与木门扭转下滑，橱柜仍有压力 [54][55][56] - 毛利率短期拉低，费率控制优异，盈利平稳，投资建议下调盈利预测，维持“优于大市”评级 [57][58] 欧派家居财报点评 - 2025Q1公司收入小幅下滑，盈利能力显著提升，经销零售逐步改善，大宗承压，直营与海外渠道增长亮眼，一季度卫浴与木门实现增长，其他品类降幅均有收窄 [59][60][61] - 毛利率大幅提升，精准控费，盈利持续改善，投资建议下调盈利预测，维持“优于大市”评级 [62] 大元泵业财报点评 - 公司营收重回高增速，盈利有待修复，家用屏蔽泵收入小幅下滑，热泵配套业务下半年企稳，农泵表现稳健，液冷泵等新业务持续放量 [63][64] - 业务结构变化影响毛利率，新业务投入较大、盈利有所下降，投资建议下调盈利预测，维持“优于大市”评级 [65][66] 索菲亚财报点评 - 2025Q1公司收入个位数下滑，扣非利润表现稳健，索菲亚与米兰纳客单价向上，持续推动大家居战略落地，零售与大宗渠道承压，海外与整装渠道逆势增长 [66][67] 金融工程 金融工程月报 - 发布券商金股2025年5月投资月报 [8]

行业动态 - 5月15日上海将举办"电动交通&数字能源SiC技术应用及供应链升级大会"，三菱电机、意法半导体、Wolfspeed等多家企业参会 [1] - 12英寸碳化硅技术成为行业新趋势，2025Q1共有13家碳化硅企业公布12英寸技术进展 [1][3] 技术突破 - 7家SiC企业公布12英寸技术进展，聚焦激光切割、电阻法等工艺 [3] - 连城数控开发"8吋/12吋碳化硅电阻炉及工艺成套技术"，加热功率下降35%至28Kw，技术达国际领先水平 [5][6][8] - 中国电科装备推出8至12英寸碳化硅材料加工智能解决方案，单片加工时间从90分钟缩短到25分钟，晶片损失从220微米减少到80微米 [9] 衬底发展 - 6家中国SiC企业展示12英寸SiC晶锭和衬底，包括天岳先进、烁科晶体、天科合达等 [3][10][12] - 12英寸SiC衬底分为5种类型：导电型(N型和P型)、半绝缘/光学级、热沉级、多晶型 [14] - 天科合达2025年H2将推出12英寸产品瞄准AR眼镜光波导镜片市场 [16] 应用前景 - 12英寸导电型衬底在功率半导体应用仍需时间，目前80%的12英寸晶圆用于逻辑芯片和存储芯片 [15] - 非导电型12英寸SiC晶圆预计未来2-3年将应用于AR眼镜、散热片、先进封装等领域 [17] - AR眼镜光波导镜片潜在规模达百万片级(8英寸)，散热片基板衬底潜在规模达数万片(12英寸) [17]

会议信息 - 召开2024年度暨2025年第一季度中英双语业绩说明会[1] - 时间为2025年5月12日14:00 - 16:00[2][6] - 方式为直播及线上文字互动[2][3][4][5][6] 报告发布 - 2025年3月28日发布2024年年度报告[2] - 2025年4月30日发布2025年第一季度报告[2] 其他 - 投资者可提前至2025年5月9日16:00提问题[2][6] - 出席人员有宗艳民、游樱、钟文庆[7] - 联系部门为董事会办公室，电话0531 - 69900616，邮箱dmo@sicc.cc[7]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：电子、半导体设备、芯片设计、PCB、存储、零部件、材料、封测、面板、LED、功率半导体、覆铜板、被动元件、消费电子、汽车、服务器 - **公司**：歌尔、恒选、天岳先进、中科飞测、富创精密、安吉、顶龙、兆易创新、恒玄、巨星、瑞芯微、全志、Three News、申邦、纳新、斯瑞普、龙讯、雅创、吉瓦特、金融名企、南信、艾维、韦尔、思特威、晶方、斯图威威亚、金方科技、联创顺宇、电联技术、伟测科技、量微、京东方、TCL、艾比森、扬杰科技、新节能、胜宏科技、沪电、申南、生益科技、广和科技、南亚新材、三环集团、顺络电子、工业富联、华擎 纪要提到的核心观点和论据 1. **电子板块整体业绩**：2024 年总体营收 3.48 万亿元，同比增长约 17%，利润总额 1379 亿元，同比增长 35.8%；2025 年一季度收入 8400 亿元，同比增长约 17%，利润 354 亿元，增速约 28%，增长驱动力为自主可控、算力及传统需求恢复[1][2][3] 2. **自主可控方向设备公司**：2024 年头部公司收入接近 600 亿元，增长约 40%，毛利率 42%左右，净利率 17%左右，同比略有下降；未来产品结构调整和研发费用稳定后毛利率有望回升，存储和 DRAM 客户扩产将推动业绩增长[1][5] 3. **半导体材料公司**：24 年及 25 年一季度表现良好，得益于晶圆厂稼动率提升及国产化率提高，预计保持良好增长态势[6] 4. **芯片设计领域**：数字 SoC、模拟芯片、CIS 等细分市场受益于 AIoT、消费复苏和自驾需求，呈现强劲增长[1][7] 5. **PCB 板块**：受算力拉动，24 年及 25 年一季度多家公司高速增长，高端产能紧缺，各公司积极扩产，Meta、微软、谷歌等公司乐观指引预示算力需求有韧性[1][9][30] 6. **被动元件和消费电子行业**：与宏观经济密切相关，24 年及 25 年一季度实现 10%-20%稳定增速，创新或价值量提升环节企业增速更高[10] 7. **存储行业**：2025 年一季度末开始反转，价格上涨，AI 驱动大容量 DDR5、HBM 及企业级 SSD 需求提升，海外原厂减产和提价推动行业景气度回升[1][14] 8. **零部件行业**：业务结构多元化，下游涉及半导体、光伏及工业领域，各公司增速差异大；光伏下行筑底，半导体领域因上游设备公司业绩增长和国产替代保持高景气度，建议关注射频电源、静电卡盘、分子泵等环节[12] 9. **材料板块**：2024 年整体营收规模接近 400 亿人民币，同比增长约十几个百分点；未来两三年内设备资本开支落地到实际产能后，将推动材料业务持续稳定增长，大宗商品价格可能上行[13] 10. **模拟芯片板块**：2024 年整体收入增长超过 10%，主要公司收入增长和毛利率稳定；2025 年消费电子恢复正常节奏，工业温和复苏，库存回到正常水位，料号拓展可能使库存温和上升；未来发展趋势向好，2025 年二季度及下半年多数公司环比增长并扩大盈利能力[19][20] 11. **CIS 半导体封测行业**：2025 年表现超预期，得益于比亚迪拉货节奏加快和工信部监管政策利好，摄像头板块受益，预计逐季度业绩持续增长[22] 12. **封测行业**：2025 年 Q1 表现良好，Fab 厂稼动率提升、算力和车载需求增长、国补带动消费电子复苏，高端封装占比提高使利润改善，同比收入和利润均增长 20%以上[24] 13. **面板行业**：2025 年 Q1 表现超预期，大尺寸面板价格上涨，稼动率维持 90%以上；4 月库存上升进入淡季，Q2 面板价格持平或略降，但整体需求稳定，京东方与 TCL 分红比例高[25] 14. **LED 市场**：持续增长，但国内竞争格局恶化导致利润率下降，处于触底阶段，海外增速高于国内，建议关注以海外出口为主的艾比森公司[26] 15. **功率半导体市场**：库存逐渐恢复正常，消费领域受国补影响增长约 20%，车载、工控及算力领域增长 30 - 50%，光伏行业景气度较弱呈负增长，总体优于预期[28] 16. **PCB 行业**：2024 年及 2025 年一季度业绩分化大，下游 AI 占比高的公司如胜宏科技表现超预期，高端产能紧缺，新增产能将陆续释放，Meta 等公司指引乐观；PCB 板块受关税影响小，已在东南亚建设产能[30][31] 17. **覆铜板行业**：去年二季度集中拉货后三季度回落，今年一季度稼动率因春节下降，但接单爆满，下游备货和 AI 需求推动订单量，3 - 4 月调价，供需紧张可能进一步调价[34] 18. **被动元件行业**：去年上半年淡季不淡，下半年旺季不旺，今年一季度不少公司业绩亮眼，国补拉动消费电子需求，汽车与服务器敞口景气度高，库存健康，下游以内需为主不受关税影响，远期配置胜率高[35] 19. **消费电子板块**：2024 年营收增长 20%，利润增长约 13%，2025 年一季度收入约 4000 亿元，同比增长 22%，利润增长 6.5%，智能手机和 PC 终端出货量回暖，拓展新领域实现高收入增速[3][38] 20. **2025 年二季度需求情况**：消费电子、汽车和服务器等行业需求预计回暖，消费电子扭转下滑趋势，AI 推动电感用量提升，汽车和服务器领域高速增长[37] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **2024 年二三线厂商扩产**：扩产持续稳步推进，国产化率进一步提升，整体订单增速在 30%至 50%之间，国产化率较低的环节如中科飞测订单增速接近 50%；2025 年资本开支由先进制程和成熟制程共同发力[10] 2. **存储行业 AI 影响**：AI 是核心驱动力，海外原厂减产并向高阶存储产品迁移，改善供需关系，2025 年二季度提价约 10%，短期景气度提升，长期 AI 带来存储容量需求提升[15] 3. **系统级芯片（SoC）市场**：短期受国内政策支持保持较好景气度，二季度环比向上；中长期端侧 AI 爆发带来下游增长点，看好恒玄、巨星等公司[18] 4. **模拟 IC 市场 2025 年发展方向**：包括泛工业、汽车电子、AI 相关领域和消费电子，各领域有值得关注的企业，人形机器人增量需求推动相关厂商收入和利润改善[21] 5. **消费电子公司高收入增速途径**：接入服务器、汽车电子等领域，新领域增速高但利润率低，使整体利润增速慢于收入增速[40] 6. **未来投资机会**：短期二季度消费电子终端出货量预计不错，全年需求正常，关注结构性变化与大客户创新相关环节，如 iPhone 17 多个环节；远期关注苹果折叠机、3D 打印加工工艺、iPhone 18 光学创新[41] 7. **AI 眼镜发展前景**：被认为是未来三到五年重要产业趋势，Meta 智能眼镜销量增长超三倍并持续迭代，推荐歌尔、恒选、天岳先进等标的[42]

市场表现 - 5月6日A股主要宽基指数悉数上涨，通信、计算机等TMT板块领涨 [1] - 信创ETF（562570）现涨超2%，科创半导体ETF（588170）现涨近1.5% [1] - 科创半导体指数中，概伦电子、路维光电、中巨芯、天岳先进、富创精密、中科飞测等个股涨幅居前 [1] 半导体板块一季度业绩 - 半导体板块一季度净利润79亿元，同比增长15.1% [1] - 半导体板块一季度营收1281亿元，同比增长0.2% [1] - 设备子板块营收同比增长33.4%，封测子板块营收同比增长24% [1] - 北方华创、长电科技等龙头公司业绩亮眼 [1] 半导体细分领域表现与展望 - 设计板块业绩分化，瑞芯微净利润同比增长209.6%，恒玄科技营收同比增长52.3%，受益于端侧AI放量 [1] - 模拟芯片、存储模组受价格竞争拖累增速放缓 [1] - 二季度展望乐观，模拟芯片周期复苏与国产替代共振，存储模组有涨价预期，业绩环比弹性有望释放 [1] - 制造板块25年第一季度整体业绩持乐观预期 [1] 科创半导体ETF信息 - 科创半导体ETF（588170）跟踪上证科创板半导体材料设备主题指数 [2] - 该ETF囊括科创板中半导体设备和半导体材料细分领域的硬科技公司 [2] - 半导体设备和材料行业是重要的国产替代领域，具备国产化率较低、天花板较高的属性 [2] - 行业充分受益于人工智能革命下的半导体需求扩张 [2]