报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告的核心观点 - 25Q1电动两轮车以旧换新成效显著，全年行业销量有望靓丽增长，新国标产品Q4落地后产品体系及认证需重新梳理 [2] - 24年电动两轮车行业承压，25年有望受益供需合力拉动显著恢复 [10] - 25Q1板块个股经营业绩明显好转，头部品牌销量增长预期乐观，盈利能力有提升空间 [16][18][21] - 25年新国标+国补有望实现供需合力，激发市场需求，建议关注雅迪控股、爱玛科技和九号公司 [4][26] 根据相关目录分别进行总结 行业复盘 - 24年行业景气度承压，因“南京电动自行车起火事件”引发安全担忧，监管严格管理并策划国标更新，经销商态度谨慎 [10] - 25年行业有望显著恢复，新国标落地解决外部环境不确定性，以旧换新补贴政策继续执行且力度或增大，激发市场需求 [10] - 25Q1以旧换新成效显著，月度数量环比提升、覆盖范围扩大，消费端330万消费者申请补贴22.7亿元，销售端6.4万家门店带动新车销售95.5亿元，生产端Q1产量约1100万辆、同比+25%，预计全年行业销量靓丽增长 [11] 业绩综述 收入&利润 - 24年多数传统品牌承压，雅迪控股/爱玛科技/绿源集团控股/新日股份营收同比-18.8%/+2.7%/-0.2%/-14.5%，新势力品牌九号公司、小牛电动营收同比+38.9%、+24.0% [3][16] - 25Q1业内公司业绩反弹，爱玛科技/九号公司/新日股份营收同比+25.8%/+99.5%/+39.5%，涛涛车业24年&25Q1持续高增长 [3][17] 销量&单车ASP - 24年传统品牌销量承压，雅迪/爱玛/新日销量同比-21.2%/-3.7%/-17.7%，九号销量同比+76.6%，头部品牌单车ASP集中在1200 - 2000元，九号稳定在2850元左右 [4][18] - 25Q1九号销量增长141%，雅迪、爱玛等品牌营收良好增长，对全年头部品牌销量增长预期乐观 [4][18] 盈利能力 - 24年企业销售承压，但通过费用管控和产品结构优化，头部企业盈利能力基本稳定 [4][21] - 25Q1动销恢复，盈利能力稳中有升，随着规模效应凸显和中高端产品销售增长，仍有提升空间 [4][21] - 爱玛科技24年毛利率同比+1.3pct，25Q1同比+1.6pct，净利率基本持平，预计25Q2净利率有望提升 [21] - 雅迪控股24年毛利率同比-1.7pct，销售净利率同比-3.1pct，预计25Q1单车利润恢复到历史高位，全年趋势向好 [21] - 九号公司24年毛利率同比+1.3pct，25Q1同比-0.8pct，期间费用率同比-6.6pc，净利率同比+3.6pct，未来多业务有望提升盈利能力 [22] 投资建议 - 建议关注综合竞争力领先、市场份额有望提升的雅迪控股、爱玛科技，以及科技引领的九号公司 [4][26]

大赛背景与目的 - 大赛由工业和信息化部网络安全产业发展中心、重庆市经济和信息化委员会等单位联合举办，旨在推动智能仿生机器人产业高质量发展，促进产业链供应链优化升级 [1] - 聚焦激发中小企业、高校院所创新活力，提升产业创新能力与成果转化效率，服务国家新型工业化建设 [1] 组织机构与赛制 - 主办单位包括工业和信息化部网络安全产业发展中心、重庆市经济和信息化委员会等，承办单位为工业和信息化部产业发展促进中心 [2] - 设置创业组（技术成熟度1~5）、企业组（技术成熟度5~8）和专题赛道，专题赛道由用户企业提供真实技术需求 [2][3][4][6] 创业组技术方向 - 仿生机器人关键部组件创新设计：聚焦仿生驱动、感知、材料等，预期在工业、医疗、国防领域产生颠覆性应用 [3] - 仿生机器人系统创新设计：涵盖陆域、空域、水域、医疗康养等领域，突破传统机电系统局限性 [3] - 仿生机器人集群创新设计：探索生物集群协作原理，实现单体向群体的智能涌现 [3] 企业组技术方向 - 机器人仿生陆地移动技术：要求复杂路况下稳定移动、避障，比赛项目包括迷宫突围、极限光环境导航 [4] - 机器人空中飞行技术：需满足速度、负载限制，实现搜索、精准作业，比赛项目包括抗风性能测试 [4] - 机器人外科操作技术：模拟临床腹腔手术场景，要求多模态功能整合 [5] - 人形与具身智能技术：挑战复杂环境路径规划、物体操作，比赛项目包括极限光环境识物抓放 [5] 专题赛道应用场景 - 人形机器人物料搬运：解决工厂车间智能化搬运需求 [6] - 新能源汽车无人充电：要求充电口精准定位与机械臂协同控制 [6] - 电网智能巡检：飞行机器人需实现自主巡检与远程充电 [6] 赛程与参赛要求 - 赛程包括2025年4月启动会、6月报名截止、7月初赛、8月决赛 [7] - 企业组需为中国注册中小微企业，拥有自主知识产权；创业组包括初创企业（注册不满2年）或创客团队 [8][9] 奖项与配套服务 - 创业组一等奖奖金2万元，企业组各场景一等奖奖金2万元，专题赛道各赛题一等奖奖金2万元 [10] - 配套服务包括推介展示、融资对接（中信银行重庆分行为合作单位）、孵化落地、专精特新培育支持等 [11][12] 行业相关企业名单 - 列举工业机器人（埃斯顿、节卡机器人等）、服务与特种机器人（亿嘉和、普渡机器人等）、医疗机器人（天智航、精锋医疗等）、人形机器人（优必选、宇树等）及核心零部件企业（绿的谐波、思岚科技等） [15][16][17][18][19][20]

活动背景及亮点 - 起点研究院（SPIR）将发布轻型动力电池及两轮车换电TOP排行榜，涵盖中国轻型动力电池出货量TOP20、中小储能电池出货量TOP20、无人机/电动工具/两轮车电池细分环节TOP10等，为行业提供标杆参考 [3] - 海内外轻型动力及中小储能市场高速增长，低空飞行、移动电动工具、人形/智能机器人、智能家居、智慧储能等新兴应用场景进入发展快车道 [3] - 全球两轮车换电市场受政策支持、即时配送需求及技术升级驱动高速增长，中国企业面临电池安全、下沉市场覆盖及成本优化等挑战 [3] - 上下游企业加速研发高安全、高倍率、高能量密度、长循环寿命、低成本、高低温等差异化性能电池产品 [3] - AI技术推动固态、钠电、全极耳等新电池技术与工艺研发优化，显著提升研发效率并加速在轻型动力电池领域应用 [3] 大会议程 7月10日 - **高倍率及快充电池技术专场**：发布《2025中国轻型动力/两轮车换电TOP20排行榜及行业白皮书》，探讨高倍率电池技术趋势、AGV/人形机器人高功率电池解决方案、无人机/EVTOL电池技术路径、超快充电池技术及极片制造工艺革新 [5] - **轻型电动车电池技术专场**：分析技术路线图、出海趋势、电摩电池技术、全极耳大圆柱电池应用及智能化工厂与数字孪生技术 [5] - **轻型及中小型储能电池技术专场**：聚焦便携式储能开发、半固态/固态电池安全应用、绿色家储方案、钠电池竞争优势及全生命周期管理 [7] 7月11日 - **电动两轮车技术专场**：讨论出海前景、安全与智能化解决方案、质量分级体系及绿色科技发展趋势 [7] - **电动两轮换电技术专场**：分析C端换电前景、高安全解决方案、充电器升级思路及新国标影响 [7] - **两轮车及换电电池技术专场**：探讨磷酸锰铁锂应用、钠离子电池方向、消防安全方案及铅酸/锂/钠/半固态电池发展前景 [7] 拟邀参会企业 - **电动两轮车及换电企业**：雅迪、新日、爱玛、小牛、九号、铁塔能源、智租换电、美团、滴滴等头部品牌 [8] - **电池企业**：亿纬锂能、宁德时代、比亚迪、星恒电源、比克电池、赣锋锂电等50+知名厂商 [8] - **设备及材料企业**：先导智能、贝特瑞、容百科技、恩捷股份等覆盖电池全产业链 [8] 活动组织 - **主办单位**：起点锂电、起点钠电、起点两轮车及换电 [4] - **规模**：500+行业参与者 [4] - **参会费用**：2888元/人含会议门票、午餐及行业白皮书简版 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[9] 报告的核心观点 - 2025年一季度报告公司营收和利润大幅增长，业务多点开花，规模效应下毛利率和费率改善，盈利表现明显提升，预计未来归母净利润持续增长，给予“买入”评级[2][6][13] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025年一季度报告公司实现营业收入51.12亿元，同比增长99.52%；归母净利润4.56亿元，同比增长236.22%；扣非归母净利润4.36亿元，同比增长207.51%[2][6] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为16.25、22.97和32.91亿元，对应PE分别为27.69、19.60和13.68倍[13] 业务分析 - 自主品牌中零售滑板车营收3.95亿元，同比增长30.36%；电动两轮车营收28.62亿元，同比增长140.50%；全地形车营收2.15亿元，同比持平；To B产品营收8.10亿元，同比增长91.94%；“配件及其他收入”同比增长92.13%[13] 盈利分析 - 2025年一季度报告公司毛利率达29.67%，同比提升6.22pct；销售/管理/研发/财务费率分别达8.18%/5.10%/4.95%/-1.70%，分别同比-1.29/-1.99/-1.46/-0.67pct；经营性利润达6.39亿元，同比增长269.69%[13] 投资建议 - 报告公司以平台型架构为支撑开展多元业务，各业务均有成长空间，盈利表现改善，给予“买入”评级[13]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年一季报显示公司营业总收入51亿元（YoY+100%），归母净利润/扣非归母净利润5/4亿元，同比+236%/+208% [4] - 两轮车和割草机器人增长亮眼，规模效应显现，净利率大幅提升 [5][6] - 上调2025 - 26年归母净利润预测为18亿/24亿（较前次预测分别上调10%/12%），新增2027年归母净利润预测为33亿元，现价对应PE为25、18、14倍 [6] 各目录总结 市场数据 - 总股本0.72亿股，总市值450亿元，一年最低/最高股价为35.81/68.32元，近3月换手率106.01% [1] 收益表现 - 1M相对收益-2.48%，绝对收益6.50%；3M相对收益30.21%，绝对收益28.20%；1Y相对收益74.44%，绝对收益69.83% [3] 分品类收入情况 - 电动两轮车收入29亿元（YoY+141%），销量100万台（YoY+141%），均价2851元（同比持平） [5] - 割草机器人所属板块收入8.3亿元（YoY+229%） [5] - 自牌零售滑板车收入4亿元（YoY+30%），销量21万台（YoY+36%），均价1911元（YoY - 4%） [5] - 全地形车收入2亿元（同比持平），销量0.48万台（YoY - 12%），均价44587元（YoY+14%） [5] - ToB产品直营收入8亿元（YoY+92%） [5] 财务指标 - 25Q1毛利率29.7%（同比+0.4pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为8.2%/5.1%/4.9%/-1.7%（同比-1.3/-2.0/-1.5/-0.7pct），归母净利率8.9%（同比+3.6pct） [6] 盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|10,222|14,196|19,680|25,255|31,684| |营业收入增长率|0.97%|38.87%|38.63%|28.33%|25.46%| |净利润（百万元）|598|1,084|1,774|2,447|3,299| |净利润增长率|32.72%|81.29%|63.65%|37.93%|34.81%| |EPS（元）|8.29|15.12|24.73|34.12|45.99| |ROE（归属母公司)（摊薄）|10.96%|17.61%|24.92%|27.36%|28.97%| |P/E|76|42|25|18|14| |P/B|8.3|7.3|6.3|5.0|4.0| [7] 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|10222|14196|19680|25255|31684| |营业成本|7472|10188|13918|17672|21934| |折旧和摊销|161|188|166|185|198| |税金及附加|57|72|118|140|175| |销售费用|1023|1101|1673|2147|2693| |管理费用|676|837|1023|1313|1648| |研发费用|-136|-109|-97|-87|-136| |财务费用|616|826|1044|1313|1648| |投资收益|-42|20|0|0|0| |营业利润|564|1329|2087|2879|3881| |利润总额|641|1319|2087|2879|3881| |所得税|45|234|313|432|582| |净利润|596|1085|1774|2447|3299| |少数股东损益|-2|1|0|0|0| |归属母公司净利润|598|1084|1774|2447|3299| |EPS(元)|8.29|15.12|24.73|34.12|45.99| [17] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|2,319|3,354|1,465|3,772|4,872| |净利润|598|1,084|1,774|2,447|3,299| |折旧摊销|161|188|166|185|198| |净营运资金增加|-1,821|-1,609|2,038|445|417| |其他|3,382|3,691|-2,513|694|958| |投资活动产生现金流|-454|-2,462|-1,451|-176|-136| |净资本支出|-809|-545|-600|-150|-110| |长期投资变化|0|0|0|0|0| |其他资产变化|355|-1,917|-851|-26|-26| |融资活动现金流|-147|-513|-774|-534|-720| |股本变化|0|0|0|0|0| |债务净变化|3|10|-61|0|0| |无息负债变化|866|4,118|611|2,428|2,754| |净现金流|1,741|393|-759|3,062|4,016| [17] 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|10,850|15,678|17,192|21,446|26,642| |货币资金|4,974|7,473|6,714|9,776|13,792| |交易性金融资产|228|1,260|1,285|1,311|1,337| |应收账款|983|1,073|1,771|2,273|2,852| |应收票据|12|23|20|31|46| |其他应收款（合计）|0|97|94|111|144| |存货|1,108|1,839|1,949|2,474|3,071| |其他流动资产|271|533|618|701|686| |流动资产合计|7,706|12,401|12,686|16,973|22,255| |其他权益工具|92|69|69|69|69| |长期股权投资|0|0|0|0|0| |固定资产|1,071|1,184|1,315|1,322|1,282| |在建工程|143|351|526|447|367| |无形资产|847|894|975|1,005|1,035| |商誉|136|138|138|138|138| |其他非流动资产|109|174|966|966|966| |非流动资产合计|3,143|3,277|4,506|4,473|4,387| |总负债|5,316|9,443|9,994|12,422|15,176| |短期借款|0|0|0|0|0| |应付账款|1,728|2,428|3,201|4,064|5,045| |应付票据|1,941|3,759|2,784|3,534|4,387| |预收账款|0|0|0|0|0| |其他流动负债|556|1,474|2,296|2,854|3,497| |流动负债合计|5,147|9,128|9,693|12,119|14,870| |长期借款|0|0|0|0|0| |应付债券|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|91|197|197|197|197| |非流动负债合计|169|316|301|303|305| |股东权益|5,534|6,234|7,198|9,024|11,466| |股本|0|0|0|0|0| |公积金|7,866|7,572|7,572|7,572|7,572| |未分配利润|-2,018|-934|29|1,855|4,298| |归属母公司权益|5,457|6,156|7,119|8,946|11,388| |少数股东权益|77|78|78|78|78| [18] 主要指标 盈利能力（%） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|26.9|28.2|29.3|30.0|30.8| |EBITDA率|7.1|10.5|11.0|11.8|12.4| |EBIT率|5.1|9.0|10.1|11.1|11.8| |税前净利润率|6.3|9.3|10.6|11.4|12.2| |归母净利润率|5.9|7.6|9.0|9.7|10.4| |ROA|5.5|6.9|10.3|11.4|12.4| |ROE（摊薄）|11.0|17.6|24.9|27.4|29.0| |经营性ROIC|17.9|72.9|35.8|46.2|58.2| [19] 偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|49|60|58|58|57| |流动比率|1.50|1.36|1.31|1.40|1.50| |速动比率|1.28|1.16|1.11|1.20|1.29| |归母权益/有息债务|107.40|101.69|NA|NA|NA| |有形资产/有息债务|192.46|240.03|NA|NA|NA| [19] 费用率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|10|8|9|9|9| |管理费用率|7|6|5|5|5| |财务费用率|-1|-1|0|0|0| |研发费用率|6|6|5|5|5| |所得税率|7|18|15|15|15| [20] 每股指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|2.84|11.31|8.66|11.94|16.10| |每股经营现金流|32.17|46.77|20.43|52.59|67.92| |每股净资产|75.68|85.85|99.25|124.71|158.76| |每股销售收入|141.78|197.96|274.37|352.08|441.71| [20] 估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |PE|76|42|25|18|14| |PB|8.3|7.3|6.3|5.0|4.0| |EV/EBITDA|-3|-3|-1|-1|-1| |股息率|5|18|14|19|26| [20]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年一季报显示公司营业总收入51亿元（YoY+100%），归母净利润/扣非归母净利润5/4亿元，同比+236%/+208% [4] - 两轮车和割草机器人增长亮眼，规模效应显现使净利率大幅提升 [5][6] - 上调2025 - 26年归母净利润预测，新增2027年预测，维持“增持”评级 [6] 各目录总结 市场数据 - 总股本0.72亿股，总市值450亿元，一年最低/最高股价35.81/68.32元，近3月换手率106.01% [1] 收益表现 - 1M、3M、1Y相对收益分别为-2.48%、30.21%、74.44%，绝对收益分别为6.50%、28.20%、69.83% [3] 分品类收入情况 - 电动两轮车收入29亿元（YoY+141%），销量100万台（YoY+141%），均价2851元（同比持平） [5] - 割草机器人所属板块收入8.3亿元（YoY+229%），处于渠道快速导入期 [5] - 自牌零售滑板车收入4亿元（YoY+30%），销量21万台（YoY+36%），均价1911元（YoY - 4%） [5] - 全地形车收入2亿元（同比持平），销量0.48万台（YoY - 12%），均价44587元（YoY+14%） [5] - ToB产品直营25Q1收入8亿元（YoY+92%），共享滑板车市场回暖带动订单交付金额增长 [5] 盈利指标 - 25Q1毛利率29.7%（同比+0.4pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为8.2%/5.1%/4.9%/-1.7%（同比-1.3/-2.0/-1.5/-0.7pct），归母净利率8.9%（同比+3.6pct） [6] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|10,222|14,196|19,680|25,255|31,684| |营业收入增长率|0.97%|38.87%|38.63%|28.33%|25.46%| |净利润（百万元）|598|1,084|1,774|2,447|3,299| |净利润增长率|32.72%|81.29%|63.65%|37.93%|34.81%| |EPS（元）|8.29|15.12|24.73|34.12|45.99| |ROE（归属母公司)（摊薄）|10.96%|17.61%|24.92%|27.36%|28.97%| |P/E|76|42|25|18|14| |P/B|8.3|7.3|6.3|5.0|4.0| [7] 财务报表预测 利润表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|10222|14196|19680|25255|31684| |营业成本|7472|10188|13918|17672|21934| |折旧和摊销|161|188|166|185|198| |税金及附加|57|72|118|140|175| |销售费用|1023|1101|1673|2147|2693| |管理费用|676|837|1023|1313|1648| |研发费用|-136|-109|-97|-87|-136| |财务费用|616|826|1044|1313|1648| |投资收益|-42|20|0|0|0| |营业利润|564|1329|2087|2879|3881| |利润总额|641|1319|2087|2879|3881| |所得税|45|234|313|432|582| |净利润|596|1085|1774|2447|3299| |少数股东损益|-2|1|0|0|0| |归属母公司净利润|598|1084|1774|2447|3299| |EPS(元)|8.29|15.12|24.73|34.12|45.99| [17] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|2319|3354|1465|3772|4872| |净利润|598|1084|1774|2447|3299| |折旧摊销|161|188|166|185|198| |净营运资金增加|-1821|-1609|2038|445|417| |其他|3382|3691|-2513|694|958| |投资活动产生现金流|-454|-2462|-1451|-176|-136| |净资本支出|-809|-545|-600|-150|-110| |长期投资变化|0|0|0|0|0| |其他资产变化|355|-1917|-851|-26|-26| |融资活动现金流|-147|-513|-774|-534|-720| |股本变化|0|0|0|0|0| |债务净变化|3|10|-61|0|0| |无息负债变化|866|4118|611|2428|2754| |净现金流|1741|393|-759|3062|4016| [17] 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|10850|15678|17192|21446|26642| |货币资金|4974|7473|6714|9776|13792| |交易性金融资产|228|1260|1285|1311|1337| |应收账款|983|1073|1771|2273|2852| |应收票据|12|23|20|31|46| |其他应收款（合计）|0|97|94|111|144| |存货|1108|1839|1949|2474|3071| |其他流动资产|271|533|618|701|686| |流动资产合计|7706|12401|12686|16973|22255| |其他权益工具|92|69|69|69|69| |长期股权投资|0|0|0|0|0| |固定资产|1071|1184|1315|1322|1282| |在建工程|143|351|526|447|367| |无形资产|847|894|975|1005|1035| |商誉|136|138|138|138|138| |其他非流动资产|109|174|966|966|966| |非流动资产合计|3143|3277|4506|4473|4387| |总负债|5316|9443|9994|12422|15176| |短期借款|0|0|0|0|0| |应付账款|1728|2428|3201|4064|5045| |应付票据|1941|3759|2784|3534|4387| |预收账款|0|0|0|0|0| |其他流动负债|556|1474|2296|2854|3497| |流动负债合计|5147|9128|9693|12119|14870| |长期借款|0|0|0|0|0| |应付债券|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|91|197|197|197|197| |非流动负债合计|169|316|301|303|305| |股东权益|5534|6234|7198|9024|11466| |股本|0|0|0|0|0| |公积金|7866|7572|7572|7572|7572| |未分配利润|-2018|-934|29|1855|4298| |归属母公司权益|5457|6156|7119|8946|11388| |少数股东权益|77|78|78|78|78| [18] 主要指标 盈利能力（%） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|26.9|28.2|29.3|30.0|30.8| |EBITDA率|7.1|10.5|11.0|11.8|12.4| |EBIT率|5.1|9.0|10.1|11.1|11.8| |税前净利润率|6.3|9.3|10.6|11.4|12.2| |归母净利润率|5.9|7.6|9.0|9.7|10.4| |ROA|5.5|6.9|10.3|11.4|12.4| |ROE（摊薄）|11.0|17.6|24.9|27.4|29.0| |经营性ROIC|17.9|72.9|35.8|46.2|58.2| [19] 偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|49|60|58|58|57| |流动比率|1.50|1.36|1.31|1.40|1.50| |速动比率|1.28|1.16|1.11|1.20|1.29| |归母权益/有息债务|107.40|101.69|NA|NA|NA| |有形资产/有息债务|192.46|240.03|NA|NA|NA| [19] 费用率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|10|8|9|9|9| |管理费用率|7|6|5|5|5| |财务费用率|-1|-1|0|0|0| |研发费用率|6|6|5|5|5| |所得税率|7|18|15|15|15| [20] 每股指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|2.84|11.31|8.66|11.94|16.10| |每股经营现金流|32.17|46.77|20.43|52.59|67.92| |每股净资产|75.68|85.85|99.25|124.71|158.76| |每股销售收入|141.78|197.96|274.37|352.08|441.71| [20] 估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |PE|76|42|25|18|14| |PB|8.3|7.3|6.3|5.0|4.0| |EV/EBITDA|-3|-3|-1|-1|-1| |股息率|5|18|14|19|26| [20]

报告核心观点 - 5月市场或呈现“权重指数稳定，科技成长活跃”格局，偏科技、中小风格有望重新回归，市场会在业绩改善行业布局投资标的，产业趋势投资和主题投资有望回归，但美国“对等关税”谈判会对A股产生阶段性扰动 [2][3] - 给出5月十大金股组合，包括隆盛科技、禾望电气、金沃股份、九号公司、中宠股份、立讯精密、微光股份、快手 - W、阿里巴巴 - W、周大福 [2][4] 招商策略：5月投资建议 - 市场担心关税冲击影响出口，但财政资金充裕可对冲，经济未来以稳为主 [2][3] - 年报及一季报披露结束，上市公司盈利增速上行，自由现金流拐点确立，奠定A股整体向上方向 [2][3] - 业绩披露期后市场布局业绩改善行业，业绩真空期产业趋势和主题投资有望回归 [2][3] - 汇金发挥类平准基金作用，市场向下调整空间不大，融资余额有望回归 [2][3] 招商研究：5月十大金股组合 隆盛科技 - 布局机器人灵巧手等业务，基本面优秀，未来几年高增，后续催化多 [4][8] 禾望电气 - 老、中、青业务有序布局，主体业务发展好，新孵化业务有望收获，进入新发展阶段 [4][8] 金沃股份 - 收入增长稳定，净利润增速预期大于收入增速，是Tesla机器人核心二级供应商，绝缘轴承未来空间大，测试顺利，定点在即 [4][8] 九号公司 - 一季度内外两大单品加速扩张，营业利润率释放，预计一季度收入增速超50%，业绩翻倍高增，两轮车出货量增长，割草机器人销量有望翻倍 [4][8] 中宠股份 - 宠物食品品牌集中化加速，国产替代加快，自主品牌升级，动销加速，海外业务拓客提速，全球化供应链布局 [4][9] 立讯精密 - 消费电子、通信、汽车业务均有良好布局和发展前景，业绩基本面兑现能力强，未来数年业绩复合增长确定，低估价值凸显 [4][10][12] 微光股份 - 主业业绩稳定，估值低，安全边际足，在机器人领域深度布局，看好机器人产业链放量 [4][14] 快手 - W - 商业化稳健，智能投放Agent提升电商广告变现率，大概率取得高于大盘的广告及电商增速，AI视频大模型上线，全自动投放能力有望提振估值 [4][20] 阿里巴巴 - W - 电商主业稳健，货币化率及盈利提升确定性强，受关税影响小，云业务未来2 - 3年收入增速有望达20 - 25%，当前估值低 [4][20] 周大福 - 黄金珠宝行业转向产品驱动，周大福品牌及产品有优势，同店降幅收窄，产品结构优化，渠道出清，估值低位，股息率6 - 7% [4][21] 十大金股组合回顾 - 展示了招商证券金股组合收益率曲线及与沪深300对比情况 [23][24] - 回顾了6月 - 4月各月金股组合投资思路、组合收益、市场收益及投资情况，部分个股有明显超额收益 [25]

报告公司投资评级 - 报告对海信家电的投资评级为“增持”，目标价格为 42.00 元 [2] 报告的核心观点 - 公司 25Q1 季报显示外销维持高增趋势，盈利能力全面改善，看好公司在海外自主品牌成长下盈利进一步提升 [3] - 维持盈利预测和“增持”评级，考虑二季度家电内外销行业竞争格局对盈利能力的影响，维持 2025 - 2027 年盈利预测，给予 2025 年 15xPE，维持目标价 42 元 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 52 周内股价区间为 23.13 - 42.99 元，总市值 38,032 百万元，总股本 1,386 百万股，流通 A 股 912 百万股，流通 B 股 0 百万股，H 股 460 百万股 [4] - 股东权益 16,565 百万元，每股净资产 11.95 元，市净率 2.3，净负债率 - 83.91% [5] 股价走势 - 52 周股价走势图展示了海信家电与深证成指的走势对比 [6] - 1M、3M、12M 绝对升幅分别为 - 9%、 - 14%、 - 26%，相对指数升幅分别为 - 2%、 - 11%、 - 29% [8] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|85,600|92,746|99,659|106,435|112,822| |(+/-)%|15.5%|8.3%|7.5%|6.8%|6.0%| |净利润（归母，百万元）|2,837|3,348|3,859|4,306|4,681| |(+/-)%|97.7%|18.0%|15.3%|11.6%|8.7%| |每股净收益（元）|2.05|2.42|2.78|3.11|3.38| |净资产收益率(%)|20.9%|21.7%|22.2%|22.1%|21.5%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|13.40|11.36|9.86|8.83|8.13|[9] 业绩简述 - 2025Q1 实现营业收入 248.38 亿元，同比 + 5.76%，归母净利润 11.27 亿元，同比 + 14.89%，扣非同比 + 20.27% [10] 业务表现 - 外销延续高增趋势，海信家空出口量同比 + 32%，内销同比 + 8%；海信冰箱 M1 - 2 出口同比 + 22%，内销 + 12%；央空业务逐季度改善，25Q1 收入预计同比转正；三电汽零业务 25Q1 预计小幅下滑，预计 25Q2 公司收入端保持稳定，海外自主品牌在新兴市场份额有望提升 [10] 盈利能力与现金流 - 2025Q1 毛利率为 21.41%，同比 - 0.22pct，归母净利率为 4.54%，同比 + 0.43pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为 9.55%、2.39%、3.32%、0.02%，同比 + 0.04、 - 0.25、 + 0.02、 + 0.33pct；整体毛利率下行因外销收入占比快速提升，预计外销毛利率 25Q1 有所改善；25Q1 经营性现金流量净额 0.65 亿元，同比 - 58%，主要受三电业务结算货币日元 Q1 升值影响 [10] 财务预测表 - 涵盖资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率等多方面预测数据，如预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 99,659 百万、106,435 百万、112,822 百万等 [11] 可比公司估值表 |股票代码|股票简称|收盘价（元）|EPS（元/股）（2024A）|EPS（元/股）（2025E）|EPS（元/股）（2026E）|PE（2024A）|PE（2025E）|PE（2026E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |000333.SZ|美的集团|73.62|5.03|5.63|6.20|14.6|13.1|11.9| |600690.SH|海尔智家|24.79|2.00|2.23|2.44|12.4|11.1|10.2| |688169.SH|石头科技|193.48|10.70|11.84|14.59|18.1|16.3|13.3| |689009.SH|九号公司 - WD|62.75|15.12|22.58|29.30|41.5|27.8|21.4| |平均值| - | - | - | - | - | - |17.1| - |[12]

文章核心观点 - 2025年一季报披露，QFII在A股市场最新投资动向浮出水面，介绍其调仓换股情况及知名投资机构调仓动作 [1] QFII整体持仓情况 - 截至2025年一季度末，692家上市公司前十大流通股东有QFII身影，共持有80.63亿股，期末持有总市值1172.13亿元，较去年末增长3.15% [1] QFII重仓股情况 - 按持仓市值排序，一季度末QFII第一大重仓股为宁波银行，持有12.46亿股，持股市值321.70亿元；第二大是南京银行，持有18.65亿股，持有市值192.64亿元；第三大是生益科技，持有3.27亿股，持有市值88.91亿元 [2] - QFII前十大重仓股还包括上海银行、紫金矿业、西安银行、京东方A、卫星化学、东方雨虹、阳光电源 [3] QFII持股变动情况 新进 - 一季度新进367家上市公司前十大流通股东名单，如买进同花顺256.95万股，期末持有市值7.34亿元；新进思源电气864.91万股，期末持股市值6.57亿元；买进九号公司 - WD1006.38万股，期末持有市值6.56亿元；还新进华润三九、安克创新等 [4] 增持 - 一季度加仓142家上市公司，加仓股份数量最多的是中国西电，买进5112.42万股；还加仓东方雨虹3213.38万股；增持京东方A、卓翼科技分别为1266.87万股、1166.59万股 [5] 减持 - 一季度对152只股票减仓，减持股份数量最多的是双环传动，卖掉2575.53万股；还卖掉ST岭南、紫金矿业分别为1984.34万股、1830.73万股 [6] QFII重仓行业情况 - QFII机构重仓的前十大行业是银行、电子、机械设备、电力设备、医药生物、有色金属、汽车、计算机、建筑材料、基础化工 [7] 知名QFII调仓情况 摩根士丹利国际股份有限公司 - 截至一季度末，持有证券331只，合计持股总市值71.31亿元；第一大重仓股是思源电气，买进864.91万股，期末持股市值6.57亿元；减持华测检测，持股降至1883.34万股，持股市值2.43亿元；新进阿特斯、秦川机床，分别买进2189.03万股、784.52万股，期末持有市值分别为2.13亿元、1.10亿元 [8] 瑞银集团 - 现身179家A股上市公司前十大流通股东名单，持有总市值36.84亿元；重仓股包括双林股份、应流股份、北方铜业、卓翼科技、日盈电子等 [9] 摩根大通证券 - 一季度末现身116家上市公司股东名单，持股总市值49.15亿元；重仓标的包括阳光电源、中国西电、软通动力、甬金股份、安车检测等 [10] 阿布达比投资局 - 一季度末现身27家上市公司前十大流通股东名单，合计持有106.57亿元；一季度新进紫金矿业，持有1.63亿股，期末持股市值29.56亿元；加仓京东方A，持有3.67亿股，持股市值15.23亿元；减持海大集团，持有1550万股左右，持有市值7.74亿元；还新进同花顺、九号公司 - WD [11] 法巴银行 - 一季度末现身14家上市公司股东名单，合计持股市值196.68亿元；一季度新进华大基因353.04万股，持有市值1.86亿元；新进联得装备，持有89.25万股，持股市值3209.51万元 [12]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 九号公司2025Q1收入和利润大幅增长，多产品线表现亮眼，电动两轮车增长加速且规模效应凸显，多元新品蓄势待发 [1] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为20.0/26.5/35.2亿元，PE分别为22.5X/17.0X/12.8X [5] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2025Q1公司实现收入51.12亿元（同比+99.5%），归母净利润4.56亿元（同比+236.2%），扣非归母净利润4.36亿元（同比+207.5%）；剔除股份支付费用影响后的归母净利润为5.01亿元（+183.1%） [1] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为195.28/250.73/311.06亿元，增长率分别为37.6%/28.4%/24.1%；归属母公司净利润分别为20.00/26.50/35.21亿元，增长率分别为84.5%/32.5%/32.9% [6] - 2025Q1毛利率为29.7%（同比 - 0.8pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为8.2%/5.1%/4.9%/ - 1.7%，分别同比 - 2.5pct/ - 2.0pct/ - 1.5pct/ - 0.7pct [3] - 2025Q1存货周转天数约45天，同比减少约12天；经营活动所得现金净额15.7亿元 [3] 产品业务 - 2025Q1电动两轮车/自主品牌零售滑板车/全地形车分别实现营收28.62/3.95/2.15亿元，分别同比+140.5%/ +30.4%/持平；电动两轮车营收占比56%，销量达100.4万辆（+140.8%），单车ASP约2851元，同比基本稳定，环比有明显提升 [2] - 割草机器人业务具备较大潜力，Navimow割草机器人是全球首个拥有10万家庭用户的无边界割草机器人品牌，产品线已全面布局 [2] 新品规划 - 电动两轮车推出“Q”系列新品针对女性群体，有联名款；推出智驾升级系列，集成最新智驾系统；与宝马集团签署授权协议开发创新型电动两轮车 [4] - 全地形车旗下品牌SEGWAY全新车型AT10完成东欧市场千台级订单交付 [4] - E - Bike在国际消费类电子产品展览会CES上推出两款产品，在国内顺应新国标推出美式胖胎跨骑车型 [5]