资本补充计划 - 公司拟发行不超过10亿元二级资本债券用于补充资本，提高资本充足率 [1] - 债券期限设定为5年以上，可能分次发行 [3] - 此前2021年和2024年分别发行5亿元（票面利率4.8%）和10亿元（票面利率2.73%）二级资本债券 [3] 资本充足率变动 - 截至2025年3月末资本充足率12.91%，较2024年末下降0.17个百分点 [2][3] - 2024年末资本充足率13.08%，较2021年（12.99%）、2022年（12.09%）、2023年（11.88%）先降后升 [3] - 2025年3月末一级资本充足率和核心一级资本充足率均为10.77%，较2024年末下降0.14个百分点 [3] 分红政策调整 - 2024年现金分红3.3亿元，分红率16.98%，为近8年最低且连续两年低于20% [2][4][5] - 2016-2023年分红率区间为10.28%-29.71%，2023年为18.64% [4] - 分红率低于A股上市银行平均水平（2024年26.13%），在农商行中处于末位 [5] 财务表现 - 2024年营业收入41.74亿元（同比+3.17%），净利润19.45亿元（同比+11.62%） [2][5] - 2025年一季度营业收入11.32亿元（同比+3.29%），净利润4.40亿元（同比+6.19%） [6] - 一季度利息净收入7.03亿元（同比-3%），但手续费及佣金净收入2840.7万元（同比+346%） [6] 业务发展 - 2024年末零售客户AUM突破1180亿元，零售存款余额超1000亿元 [5] - 吴江区储蓄存款增量市场份额达45.85% [5] - 2025年3月末总资产2218.90亿元（较年初+3.69%），贷款总额1332.20亿元（较年初+3%） [6] 资产质量与高管薪酬 - 2025年3月末不良贷款率0.90%，关注贷款率1.20%，拨备覆盖率420.03% [6] - 2024年董事长和行长薪酬分别为181.3万元、180.39万元，行长薪酬在农商行中排名第二 [6]

股东结构 - 公司前十大股东中有9位是个人股东，其中徐进和刘安省分别持股19.34%和10.58%，为前两大股东 [15] - 多位股东同时担任公司高管职务，包括董事长兼总经理徐进、副总经理兼董事会秘书徐钦祥等 [1][19] - 2024年末机构持仓家数为149家，全部为基金，持股比例10.91%；2025年一季度末机构仅7家，持股比例降至5.25% [24] 分红情况 - 2024年度拟每10股派发现金红利13元，合计派发7.78亿元，未安排送股或资本公积金转增股本 [1] - 2021-2023年分红总额维持在8.95亿至9亿元区间，每股分红1.5元；2024年分红总额降至7.78亿元，每股分红下调至1.3元 [4] - 分红率从2022年的58.06%降至2023年的52.24%，2024年进一步回落至47.01%，首次跌破50% [11] 财务表现 - 2024年营收首次突破60亿元，2021-2024年营收增速分别为25.37%、2.12%、16.1%和0.89% [5] - 归母净利润2021年达17.27亿元，2022年同比下滑10.24%，2023年回升至17.21亿元，2024年回落至16.55亿元 [6] - 净资产收益率从2021年的22.48%降至2023年的18.63%，2024年进一步降至16.39% [10] 市场表现 - 2025年初至今股价累计下跌12.33%，2023年8月创62.15元高点后进入震荡下行趋势 [21] - 机构持仓大幅波动，反映出市场对公司未来发展信心有所转变 [24] 高管薪酬 - 董事长兼总经理徐进2024年薪酬总额为264.36万元，其他高管薪酬在28.49万至189.6万元之间 [19][20]

股东增持计划 - 青岛国信集团拟通过子公司增持青岛银行股份，增持后持股比例预计不超过19 99%，将成为第一大股东[2] - 增持计划实施后将超越海尔集团公司（持股18 14%）和意大利联合圣保罗银行（持股17 5%）[2] - 青岛银行董事会全票通过增持议案，需银行业监管机构核准后实施[3] - 青岛银行此前在估值提升计划中明确提到鼓励股东增持股份[3] 股东结构 - 当前第一大股东为香港中央结算（代理人）有限公司（持股21 87%），但该公司主要为香港投资者持股平台[5] - 海尔集团合计持股18 14%，意大利联合圣保罗银行持股17 5%，青岛国信集团通过3家子公司合计持股14 99%[5] - 青岛国信集团为青岛市直属国有独资公司，注册资本30亿元人民币[5] 财务表现 - 2024年营业收入134 98亿元（同比+8 22%），归母净利润42 64亿元（同比+20 16%）[6] - 2025年一季度营业收入40 47亿元（同比+9 69%），归母净利润12 58亿元（同比+16 42%）[6] - 2025年一季度总资产首次突破7000亿元[7] 资本充足率 - 2025年一季度核心一级资本充足率8 96%（较上年末-0 15pct），资本充足率13 51%（较上年末-0 29pct）[7] - 核心一级资本充足率略低于行业平均水平（行业10 7%）[7] - 商业银行资本充足率监管要求为不低于8%[7] 分红情况 - 2024年年度分红方案为每10股派1 60元（含税），合计派发9 31亿元[8] - 投资者质疑分红率从上市时的44%降至2024年的20%+，近四年分红均为每10股1 6元[9] - 公司回应近五年平均现金分红比例超33%，高于行业平均水平[9] - 公司章程约定现金分红比例不低于当年可分配利润的20%[9]

白酒行业趋势 - 白酒消费呈现年轻化、场景日常化、品质悦己化、渠道数字化、价值情感化等趋势变量交织共振 [1] - 行业进入深度调整期，需回归消费需求原点，以产品、文化、服务和投资回报满足市场期待 [2] - 白酒产业的文化载体特性、情感表达属性、精神寄托属性未变，人民对美好生活向往是最大机遇 [4] 五粮液经营表现 - 2024年营收、净利润双增，连续十年稳健增长，2025年一季度继续保持正增长 [2] - 核心大单品第八代五粮液实现"量价平衡"，保持在千元价格带领先地位 [4] - 2024年分红总额达223亿元，分红率70%，上市以来累计现金分红1164亿元 [13][14] 五粮液战略举措 - 提出"五个一流"建设目标，包括战略管理、价值创造、品牌体系、人才体系、治理体系 [6] - 推进营销系统改革，实施片区负责制、高管业绩挂钩、末位淘汰制 [7] - 核心产品采取差异化策略：第八代五粮液试点终端直配，1618五粮液聚焦高质量动销，39度五粮液成立运营中心 [7] 市场拓展与创新 - 2024年上半年宴席场次同比增长24%，开瓶扫码率从不足40%提升至超54% [10] - 电商渠道增长20%以上，国际市场推出五谷罗尼鸡尾酒等新品 [10][11] - 推出年轻化产品29度五粮液·一见倾心，开设新潮体验店"五粮·炙造"吸引25-35岁客群占比80% [11][12] 投资者关系 - 承诺2024-2026年每年现金分红率不低于70%、分红不低于200亿元 [13] - 大股东2023年底至2024年上半年增持340万股，2025年拟增持5-10亿元 [15] - 股价在股东大会当天上涨近2%，反映市场对稳健经营的认可 [16]

纪要涉及的公司 晋控煤业 纪要提到的核心观点和论据 - **经营情况** - 2025 年 3 月销量约 160 多万吨，4 月回升至 300 多万吨，产量保持稳定，4 月销量上升因回款方式及价格调整[2][7] - 5 月利润较 4 月下降，与去年同期相比降幅更大[4] - **库存情况** - 塔山港口库存从四五月份 100 多万吨降至约 60 多万吨，控股股东晋能集团旗下港口库存约 400 多万吨[2][8] - **销售策略与价格** - 色连矿暂停长协销售，通过竞拍挂网销售 3500 大卡和 4000 大卡煤，竞拍价分别为 146 元和 185 元；塔山矿地销与下水比例约 4:6，地销长协价 550 元，下水部分受市场影响大[2][9] - 动力煤价格从 770 元降至 600 - 610 元，未来走势取决于经济环境和市场需求变化[2][12] - 长协合同按年签量，价格后续调整，履约率依靠长期合作和沟通[3] - **市场需求** - 高卡煤（5500 大卡）需求旺盛，主要来自建材行业，电厂需求依然强劲；若煤价继续下跌，公司可能考虑减产[2][11] - **成本与规划** - 2025 年成本预计与往年持平，降本增效难度大[2][13] - 正在制定十四五规划，短期内以资产注入为主，如收购磐蛟矿探矿权；集团勘探权探矿权收购审计评估接近尾声，待国资审核后签订协议[2][14][15] - **分红情况** - 分红率从 13%提升至 2025 年的 45%，领导层将尽量维持现有分红比例[2][16] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **矿区情况** - 色连煤矿盈利能力不如塔山，3 月起盈利恶化，5 月好转但仍面临挑战，2025 年产量预计平稳[5][26] - 内蒙古 4 月产量下滑幅度大，但色连煤矿产量保持平稳，通过市场竞拍实现销售[5][27] - **项目进展** - 刘波项目吨位成本估算为 1000 元，预计年底完成探矿权转采矿权，建设期约四五年[5][24] - 潘家窑煤矿仍处于收购阶段，暂无盈利预期；潘家沟煤矿与塔山煤矿距离不算近，部分基础设施和设备需单独建设[2][25] - **价格调整** - 塔山地区地销按坑口价 550 元销售，下水按 CCI 价格加 10 元；色连地区原先 460 元现调整至 596 元[5][23] - 伟联地区之前按内蒙古蒙西 460 元上限价销售，现调整至 260 - 296 元之间[20] - **销售结构** - 公司整体未具体划分长协与现货比例，受伟联场景竞拍影响大；塔山矿区长协与现货比例为 4:6，未来销售策略将根据市场情况调整[25]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 乐信集团资产质量改善成效显著，分红率进一步提升，维持买入评级和目标价11.8美元，预计公司风控能力提升带来的资产质量改善成效将持续显现，推动盈利在低基数上显著增长，并拓展股东回报空间 [1][6] 报告具体内容总结 股份资料 - 52周高位11.43美元，52周低位1.62美元，市值114956万美元，日均成交量217万股，年初至今变化49.48%，200天平均价7.25美元 [4] 财务数据一览 - 2023 - 2027E年收入分别为130.57亿、142.04亿、135.46亿、142.30亿、148.65亿元人民币，同比增长32.3%、8.8%、 - 4.6%、5.1%、4.5% [5] - 2023 - 2027E年净利润分别为10.66亿、11.00亿、19.27亿、24.51亿、27.63亿元人民币，同比增长41.9%、9.5%、78.6%、28.5%、13.9% [5] - 2023 - 2027E年每股收益分别为5.92、6.49、11.59、14.89、16.96元人民币，前EPS预测值2025 - 2027E分别为9.98、11.79、13.13元人民币，调整幅度分别为16.1%、26.3%、29.1% [5] - 2023 - 2027E年市盈率分别为10.5、9.6、5.4、4.2、3.7倍，每股账面净值分别为53.97、63.31、71.72、83.73、97.36元人民币，市账率分别为1.16、0.99、0.87、0.75、0.64倍，股息率分别为1.9%、2.1%、5.1%、7.2%、8.1% [5] 季度经营与财务数据 - 1Q25促成贷款516亿元，同比下降11%，贷款余额1070亿元，同比/环比下降11.7%/2.7% [6][7] - 1Q25经营收入31.04亿元，同比下降4.3%，归母净利润4.3亿元，同比增长113.4%，Non - GAAP归母净利润4.72亿元，同比增长104.9% [7] - 1Q25 Net take rate为1.58%，环比提升27个基点，盈利增长主要来自拨备费用下降，拨备费用同比/环比分别下降36.8%/40.4% [6][7] 年度主要财务指标及预测 - 2021 - 2027E年促成贷款分别为2140亿、2050亿、2500亿、2121亿、2184.63亿、2293.86亿、2385.62亿元人民币，同比增速分别为20.9%、 - 4.2%、22.0%、 - 14.9%、3.0%、5.0%、4.0% [8] - 2021 - 2027E年贷款余额分别为859亿、996亿、1240亿、1100亿、1034亿、1065亿、1091.6亿元人民币，同比增速分别为12.3%、15.9%、24.5%、 - 11.3%、 - 6.0%、3.0%、2.5% [8] - 2021 - 2027E年净收入分别为113.81亿、98.66亿、130.57亿、142.04亿、135.46亿、142.30亿、148.65亿元人民币，同比增速分别为 - 2.3%、 - 13.3%、32.3%、8.8%、 - 4.6%、5.1%、4.5% [8] - 2021 - 2027E年归母净利润分别为23.34亿、8.20亿、10.66亿、11.00亿、19.27亿、24.51亿、27.63亿元人民币，同比增速分别为292.3%、 - 64.9%、30.0%、3.2%、75.1%、27.2%、12.7% [8] - 2021 - 2027E年Non - GAAP净利润分别为25.78亿、10.58亿、14.85亿、12.03亿、20.62亿、25.93亿、29.12亿元人民币，同比增速分别为185.5%、 - 59.0%、40.4%、 - 19.0%、71.4%、25.8%、12.3% [8] 交银国际预测调整 - 2025E和2026E促成贷款及同比增速预测无变动，Net take rate 2025E从1.50%调至1.81%，2026E从1.73%调至2.34% [9] - 净收入2025E从148亿调至135.46亿，下降8.5%，2026E从154.96亿调至142.30亿，下降8.2% [9] - 净利润2025E从16.59亿调至19.27亿，增长16.1%，2026E从19.41亿调至24.51亿，增长26.3% [9] - Non - GAAP净利润2025E从17.58亿调至20.62亿，增长17.3%，2026E从20.44亿调至25.93亿，增长26.8% [9] - ROAE 2025E从14.8%调至17.0%，提升2.2个百分点，2026E从15.5%调至19.1%，提升3.6个百分点 [9] 财务数据（损益表与资产负债表） - 损益表展示了2023 - 2027E年各项收入、成本、利润等数据及成长性指标 [13] - 资产负债表展示了2023 - 2027E年各项资产、负债、股东权益等数据及财务比例 [13] 其他财务指标 - 2023 - 2027E年撮合贷款增长分别为21.6%、 - 14.9%、3.0%、5.0%、4.0%，贷款增长分别为 - 39.6%、15.4%、10.0%、8.0%、7.0% [14] - 2023 - 2027E年核心每股收益分别为8.26、7.09、12.40、15.76、17.87元人民币，摊薄每股收益分别为5.92、6.49、11.59、14.89、16.96元人民币 [14] - 2023 - 2027E年每股股息分别为1.18、1.30、3.19、4.47、5.09元人民币，每股账面值分别为53.97、63.31、71.72、83.73、97.36元人民币 [14] - 2023 - 2027E年营业利润率分别为14.4%、16.1%、18.6%、22.1%、23.7%，净利率分别为8.2%、7.7%、14.2%、17.2%、18.6% [14] - 2023 - 2027E年ROAA分别为4.6%、4.8%、8.4%、10.0%、10.5%，ROAE分别为11.6%、10.8%、17.0%、19.1%、18.6% [14]

公司分析 - Lone Star Funds即将向LP返还35亿美元现金（约合人民币250亿元），这是该机构成立以来最大的一次流动性事件 [1][3] - Lone Star成立于1995年，累计管理资产超过850亿美元，在北京设有办公室，擅长处理不良资产和重组，是华尔街"秃鹰基金"代表之一 [1][2] - 创始人John Grayken是私募股权投资界三大富豪之一，职业生涯始于摩根士丹利，建立了以"为投资者赚钱"为核心的严苛企业文化 [2] - Fund XI（2019年）DPI回报率为0.9倍，前一只基金（2017年）DPI为1.35倍，显著高于行业平均水平 [3] - 近期主要退出包括：以43.5亿美元出售荷兰化学品公司AOC（获得3倍回报约18亿美元）和葡萄牙银行Novo Banco SA（将获得11亿美元股息） [3][4] - 其他贡献回报的投资包括Titan Acquisition Holdings和重组后的GTT Communications [4][5] 行业趋势 - DPI（投入资本分红率）成为LP最关注的绩效指标，2025年调查中将其列为最关键指标的LP数量是三年前的2.5倍 [8] - 私募股权行业面临严重"退出荒"，51%的LP表示基金需要超过13年才能完全清算，12%等待超过15年 [9] - 过去三年私募股权基金支付的股息仅为历史平均水平的一半，未售出交易存量达3万亿美元，现金缺口4000-5000亿美元 [9] - 90%私募股权投资者预计未来12个月内拒绝复投现有GP，部分老牌VC/PE因募资困难而关闭 [12] - 中国一级市场过去8年DPI超过1.5的GP可能不足50家，行业整体DPI不达预期导致市场化资金退坡 [13] 标杆案例 - 高盛报告显示2019年后私募股权基金平均回报率仅0.1倍，2015-2018年基金在第四年回报率为0.6倍，显著低于Lone Star的业绩 [3] - 美国VC Countdown Capital因高估硬科技项目回报能力而关闭，反映出行业对项目筛选标准的重新评估 [12][13] - 耶鲁大学计划出售60亿美元私募股权投资组合（占捐赠基金15%），首次在S市场大规模抛售 [9]

核心财务表现 - 2024年公司总营业收入150亿元同比下降2.01% 归母净利润28亿元同比下降14.93% [2] - 2025Q1营收24亿元同比下降33.73% 归母净利5.1亿元同比下降34.35% [2] - 下调2025~2026年EPS预测至1.32元、1.45元（原1.54元、1.60元） 新增2027年EPS为1.51元 [2] - 目标价下调至13.20元（原13.90元） 基于行业平均10倍PE估值 [2] 煤炭产销与价格 - 2024年煤炭产量3466.64万吨同比-0.06% 销量2996.65万吨同比-0.43% 2025年计划产量3450万吨、销量3000万吨 [3] - 2024年吨煤收入491元/吨同比-5元 吨煤成本246元/吨同比+2元 售价降幅显著低于同行 主因长协煤比例降低 [3] - 2025Q1产量786.26万吨同比-6.94% 销量526.17万吨同比-24.33% 吨煤收入426元/吨同比-84元/吨 [3] 资产与分红动态 - 2025年1月启动收购潘家窑矿探矿权 资源量18.26亿吨 可采储量9.47亿吨 设计年产能1000万吨 [4] - 2024年分红率提升至45% 连续3年提高 2025Q1在手货币资金达146亿元 [4] 其他经营因素 - 2024年投资净收益3.57亿元同比-2.91亿元 主因持股20%的财务公司亏损1.35亿元（2023年盈利13.11亿元） [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价10.39港币 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年海螺创业收入和归母净利同比下降，但垃圾发电主业核心净利润同比增长，看好公司运营性收入占比提升对盈利质量的改善以及水泥投资收益的稳定提升，公司有望延续压降资本开支、提升分红率 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司整体业绩 - 2024年实现收入62.7亿元，同比-21.8%，归母净利20.2亿元，同比-18.0%，低于预期（25.4亿）；扣除应占联营公司海螺集团收益影响，垃圾发电主业核心净利润6.7亿元，同比+7.2% [1] 发电运营业务 - 2024年垃圾处置主业收入48.8亿元，同比-20.8%，其中建设收入9.8亿元，同比-63.8%，运营收入39.0亿元，同比+12.7%，炉排炉垃圾发电收入38.6亿元，同比+13.4% [2] - 2024年垃圾处置毛利率同比+9.0pct至37.6% [2] - 24年末在运炉排炉垃圾发电项目48100吨/日，同比+13.6%，上网电量约51.2亿度，同比+14.6% [2] - 24年末在建和报批待建项目合计2750吨/日，较23年末的8500吨/日明显减少，短期重心是推进运营项目管理赋能 [2] 水泥联营业务 - 2024年应占联营公司收益13.2亿元，同比-20.8%，其中1H24/2H24分别为7.0/6.1亿元，同比-44.8%/+56.4%，降幅收窄系水泥行业2H24以来积极推进复价，海螺水泥盈利逐季改善 [3] - 预计25年经济大省挑大梁将释放海螺水泥核心区域经营弹性，随着行业竞合共识明确，供给侧变革加速落地，公司应占联营公司收益有望边际企稳回升 [3] 投资与分红情况 - 2024年投资活动所用现金净额24.3亿元，较2023/2022年分别减少46.8%/49.9%，系主动减少资本性支出 [4] - 24年度股息拟每股派发0.3港元，加上24年9月特别股息0.1港元，股利支付率合计32%，较2023年度的13%明显提升，未来分红派息有望更积极 [4] 盈利预测和估值 - 下调公司收入增速预测，调整后预计25 - 26年归母净利24.8/27.6亿元（较前值分别下调10%/8%），27年净利30.3亿元 [5] - 基于分部估值法，微调目标价1%至10.39港元（前值10.5港元，基于环保7.9xPE、海螺8.0xPE） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|8,015|6,271|6,750|7,342|8,041| |+/-%|1.51|(21.76)|7.65|8.77|9.51| |归属母公司净利润(人民币百万)|2,464|2,020|2,484|2,755|3,034| |+/-%|(36.04)|(18.03)|23.02|10.90|10.13| |EPS(人民币，最新摊薄)|1.36|1.13|1.39|1.54|1.69| |ROE(%)|5.40|4.30|5.10|5.43|5.73| |PE(倍)|5.35|6.46|5.25|4.48|0.00| |PB(倍)|0.28|0.27|0.26|0.24|0.00| |EV EBITDA(倍)|8.75|10.20|8.80|8.00|7.29| [7] 分部估值 - 持续经营业务（垃圾处置等）2025E核心净利润767百万元，目标PE 8.0x，股权估值6,137百万元；应占联营公司（海螺水泥股权投资）2025E净利润9,945百万元，权益占比17.8%，目标PE 8.0x，股权估值14,190百万元 [13] - 加总后考虑多元化经营折扣15.0%，海螺创业股权估值17,279百万元（人民币），折合18,617百万港币，目标价隐含2025E PE 7.0x，目标价格10.39 HKD [13] 主要垃圾发电上市公司估值对比 |股票名称|股票代码(彭博)|市值(2025年5月2日)|2025E平均净利润|2025E P/E| |----|----|----|----|----| |伟明环保|603568 CH|33,207百万元|3,270百万元|10.2| |光大环境|257 HK|21,746百万港元|3,738百万港元|5.8| |三峰环境|601827 CH|13,710百万元|1,279百万元|10.7| |绿色动力环保|1330 HK|6,006百万港元|720百万港元|8.3| |平均| - | - | - |8.8| [14] 盈利预测相关报表数据 - 利润表、现金流量表、资产负债表等展示了2023 - 2027E各年度的营业收入、成本、利润、现金流、资产负债等多项指标及变化情况 [18] - 业绩指标涵盖增长率、盈利能力比率、偿债能力、营运能力、估值指标、每股指标等方面的预测数据 [18]

投资建议：Q1 迎开门红，盈利目标积极，维持"强烈推荐"评级。公司24Q4 公司收入同比-7.07%，归母 净利润受资产减值损失影响亏损，24 年分红率91.4%显著提升，2025 年公司计划实现营业总收入1190 亿元，利润总额126 亿元，分别同比+2.8%、+24.4%，剔除计提澳优资产减值损失和卖矿收益的影响， 利润总额预计同比+16%，目标积极。25Q1 收入/归母净利润/ 扣非归母净利润330.2/48.7/46.3 亿元， 分 别同比+1.35%/-17.71%/+24.19%，收入、扣非利润均超预期。25 年乳制品行业上游供给侧牧场加速去 化，需求端政策预期增强，行业供需改善趋势确定。 伊利24 年一次性计提澳优资产减值损失，报表清理包袱，业务轻装上阵，有望实现超预期增长。我们 给予25-26 年EPS 预测为1.79、2.03 元，对应25 年估值16.6 倍PE，目标估值20X，对应市值2278 亿，维 持"强烈推荐"评级。 风险提示：需求下行、成本波动、行业竞争阶段性加剧等 液奶销量下滑为主，婴配奶高个位数增长。分品类看，2024 年液态奶收入750.03 亿，同比-12.32%，销 量 ...