小摩预期新关税对敏实影响有限，因其墨西哥业务营运超过15年，已实现本地化物料采购以符合美墨加 协议规则，管理层亦预期本地化生产下成本压力有限，可缓解关税上调的风险。该行又指，潜在的美国 对墨西哥进口加征5%关税影响同样较小，因敏实所有墨西哥生产均符合美墨加协议，指出集团在北 美、欧盟及亚洲15个国家拥有超过50个生产基地，并拥有超过16年的海外工厂管理经验，实际上是处于 去全球化的有利位置。 智通财经APP获悉，摩根大通发布研报称，敏实集团(00425)昨日(11日)股价下挫约6%，相信是由于市场 对墨西哥参议院批准对汽车零部件、钢铁等多类中国进口商品加征新关税的担忧，税率最高达50%，新 规将于2026年生效。该行给予"增持"评级，目标价70港元。 ...

核心观点 - 国际清算银行指出，2024年黄金与股市价格同步飙升的现象为至少半个世纪以来首次出现，这可能意味着两类资产同时存在泡沫风险 [1] - 黄金年内涨幅近60%，或将创下1979年以来最大年度涨幅，其表现与传统避险资产角色不同，呈现出投机性特征 [2] - 国际清算银行对风险偏好环境的脆弱性加剧发出预警，担忧源于对AI板块估值的质疑以及加密货币的剧烈波动 [5] 黄金市场表现与驱动因素 - 黄金自2022年以来的累计涨幅已超150% [4] - 黄金交易所交易基金（ETF）的价格持续高于其资产净值（NAV），表明市场存在强劲的买入压力，同时套利行为面临阻碍 [4] - 推动金价上涨的因素包括：各国央行大举购金、持续的通胀担忧、美联储降息预期、对美元贬值的恐慌以及地缘政治担忧 [4] - 散户投资者大举涌入黄金市场，参与了此次涨势 [4] - 部分投资者在贵金属领域寻求多元化配置，尤其是那些担忧美元等货币购买力下降的投资者 [4] - 投机者正回归大宗商品市场，其投资周期较短且不断寻找可跟风的趋势 [4] 股市表现与AI板块风险 - 在人工智能及科技板块的收益驱动下，欧美主要股指年内涨幅均达到两位数 [2] - 国际清算银行担忧若股市与黄金同时崩盘，投资者将无处避险 [2] - 国际清算银行对AI板块估值提出质疑，欧洲央行和英国央行也对AI泡沫风险发出了警示 [5] - 华尔街察觉到AI领域存在特殊的循环融资链条，企业通过相互投资、签订天价订单来互相放大账面收入和营收规模以抬高估值，被质疑是虚假繁荣 [5] - 与21世纪初互联网泡沫时期企业普遍亏损不同，当前AI企业已实现盈利，但核心问题在于巨额投入的长期合理性 [6] - 市场对人工智能领域过度投资、企业大举发债存在担忧，甲骨文的信用违约互换（CDS）利差已升至2009年以来最高水平 [6] - 围绕人工智能盈利能力的讨论正受到质疑，若此问题变得更加突出，将给市场带来重大麻烦 [6] 宏观环境与大宗商品前景 - 全球经济正变得效率更低，这是描述去全球化的一种抽象说法，意味着世界更加碎片化，营商成本上升，这种组合可能会推高大宗商品价格 [5] - 地缘政治担忧和美元走弱被广泛认为是推动大宗商品价格上涨的重要因素 [4] - 截至目前，经济活动的韧性出人意料，明年全球经济的表现将是市场的另一个关键决定因素 [6]

道明证券2026年大宗商品展望核心观点 - 预期黄金价格在2026年上半年有望创下每盎司4400美元的历史新高，白银价格则将回落至40美元中段 [1] - 预测铂金和钯金将在2026年引领贵金属价格上涨，与主流看法不同 [1][5] 黄金 - 美联储降息概率增加、市场担忧美联储独立性、美国债务处于历史高位并持续增长，预计将推动黄金价格在2026年上半年创下每盎司4400美元的新高 [2] - 国际金价目前稳定在每盎司4200美元以上 [2] - 美国宏观基本面变化将推动美元贬值、去美元化和去全球化，进而支撑各国央行大幅增持黄金 [2] - 投资者从传统投资组合转向增持大宗商品，黄金投资需求将大幅增长 [2] - 黄金新的长期价格区间预计在每盎司3500美元至4400美元之间 [2] - 预期美联储2026年将降息100个基点，部分市场人士预期降息150个基点 [2] 白银 - 机构警告白银风险，指出进入2026年大规模白银将补充供给 [3] - 目前伦敦金库中可能有超过2.12亿盎司的白银可供自由取用，伦敦白银市场已弥补过去一年的库存流失 [3] - 上海期货交易所库存紧张是白银供应泛滥的结果，中国境内隐形库存可能比交易所高出数倍，库存问题将自行解决 [3] - 现货白银交易量较10月高点已大幅下降65%，ETF波动率高于Comex波动率，表明过去几个月的投机需求已大幅超过基差交易 [3] - 美国对白银实行关税措施的风险不足为惧，因囤积趋势已结束，但市场仍面临库存上升、工业需求减弱等挑战 [3] - 预计白银将在2026年初价格下跌，并很难恢复到目前的水平 [4] 铂族金属（铂金与钯金） - 与主流看法不同，机构认为铂金和钯金将在2026年强势上涨 [5] - 主流观点认为内燃机市场达峰将削弱汽车催化剂需求，且废料供应繁荣将缩小预期缺口甚至导致供应过剩 [5] - 研究显示北美汽车需求强劲增长，车辆保有率的微小变化可能导致汽车销量及铂族金属需求发生巨大变化 [5] - 车辆保有率一年内下降2%和上升2%之间的差异，可能导致铂金需求波动42万盎司，钯金需求波动170万盎司 [5] - 预期美国汽车保有率将增长0.9%，将带动铂族金属需求，且预期的废料供应繁荣将推迟至2027年，这将导致铂族金属供应缺口继续扩大 [6] - 美国对铂族金属征收关税的可能性远高于白银，铂金和钯金可能出现类似于2025年白银轧空的情况，这种风险在钯金市场尤其被低估 [6]

文章核心观点 - 巴克莱银行中国首席经济学家常健在全球财富管理论坛上分析了全球经济的现状与未来 指出当前经济由三大动因托底展现韧性 但同时面临多重隐忧 而AI浪潮具有双面性 长期看全球经济结构将出现三大新趋势[1][3][7][9][21] 全球经济现状：三大动因托底 - 国际货币基金组织预测2025年全球经济增速为3.2% 2026年略降至3.1% 在经历关税冲击后仍能保持与去年相近的增速[3] - 韧性来源之一是美国消费的持续性 美国企业在2025年上半年自行消化了部分关税成本而未完全转嫁给消费者 支撑了全球贸易[3] - 韧性来源之二是AI浪潮的推动 美国五家头部科技公司预计到2027年将保持较高的年度资本支出增速 对实体经济投资和资本市场财富效应均有拉动 并影响了中国股市[5][7] - 韧性来源之三是各国为应对关税冲击推出的经济刺激政策 包括央行降息、财政刺激和寻求多元化贸易伙伴[7] 经济韧性背后的隐忧 - 隐忧之一是预期美国消费将回落 支撑消费的超额储蓄已从峰值下降 且关税的传导效应将逐渐显现 削弱下半年消费动力[9] - 企业上半年通过压缩利润消化关税 但下半年利润空间见顶 可能将成本转嫁给消费者 从而同时抑制消费和推升通胀[11] - 隐忧之二是全球债务高企 从政府、企业到居民均面临债务压力 部分欧洲国家存在违约风险 法国和日本的政局动荡背后也有财政债务问题[11][13] - 经济若持续放缓将迫使各国更加依赖刺激政策 形成恶性循环 加剧经济脆弱性[13] - 政策依赖的副作用显现 即使市场预期美联储将多次降息 利率水平也远不能回到十年前的状态[14] AI浪潮的双面性 - AI对宏观经济构成突出变量 具有拉动作用也蕴含风险[16] - 利好方面 美国五大科技公司的高额资本支出带动了芯片、数据中心等上下游产业链发展 并通过股市的财富效应提振了居民消费[16] - 中国国内科技板块受益 多家相关企业股价表现良好[16] - 风险方面 市场对AI的担忧升温 自9月份后华尔街的叙事已发生变化 头部科技公司估值虽未达互联网泡沫时期程度 但已显现泡沫化迹象[18] - 一份投资者调研显示 超过半数投资者认为AI存在泡沫 持相反意见者不足四成[18] - 现实挑战是 美国电力供应已跟不上AI行业扩张 部分算力中心出现限电 这可能引发科技股调整并波及中国市场[20] 长期结构性趋势 - 趋势一是从“去全球化”转向“再全球化” 全球化呈现区域化、集团化特征 全球南方国家活跃度提升[23] - 中国企业的“走出去”和供应链重塑是该趋势的典型表现 许多企业开始在东南亚、拉美等地布局以分散贸易风险[23] - 趋势二是“美国例外主义”可能回归 市场普遍认为美元中长期将回归均值 但过程将充满波折[23] - 美联储的独立性是关键因素 目前特朗普提名的理事尚未脱离传统货币政策框架 若独立性得以保持 将对美债和美元构成利好[25] - 趋势三是特朗普的政策意图正逐步落地 “大而美法案”已在参议院提前通过 差异化的关税政策也已实施 对盟友设定低税率 而对金砖国家（除俄罗斯外）设定高税率[25] - 这些政策将给国际局势和中美关系带来挑战 并可能导致跨境供应链经历二次重构[27]

全球化趋势 - 世界正从快全球化向慢全球化过渡，国际贸易总体规模仍在增长但增速正在放缓 [1] - 去全球化的说法毫无根据，全球化并未退场 [1] 世界贸易组织改革 - WTO成员与秘书处间权力结构需重新平衡，目前成员权力过大而秘书处决策参与度不足 [1] - 权力失衡阻碍WTO决策效率，未来需改进并促进贸易便利化 [1] - 必须在贸易、环境、电子商务和补贴纪律等领域促进贸易便利化 [1] - 消除贸易中的非法障碍仍是WTO根本使命 [1] 中国贸易策略 - 中国需继续推进和加快自身生产与消费之间的宏观经济再平衡进程 [2] - 中国应积极开拓新兴市场，扩大海外投资，优化贸易结构 [2] - 中国将在当前和下一阶段全球化进程中继续发挥至关重要的作用 [2] 贸易与环境平衡 - 需保护地球，营造更友好贸易环境，保护所有人免受环境恶化影响 [2] - 世界必须保护环境实现脱碳，并遏制生物多样性破坏 [2] - 世界必须尽可能维持开放贸易，平衡环境保护和开放贸易是复杂但必须解决的问题 [2]

金属市场牛市行情 - 黄金、白银和铜在2025年均录得可观涨幅，并首次自1980年以来在同一日历年度内全部创下历史最高纪录[1] - 白银期货周一创下每盎司59.14美元的收盘历史新高，超过11月28日的前纪录[1] - 铜价今年收盘历史最高点为7月23日的每磅5.8195美元[1] - 金价历史最高点为10月20日的每盎司4359.40美元[1] 当前牛市驱动因素 - 持续的通胀担忧、美国降息预期、对美元贬值的恐惧以及大量的央行购金行为为价格提供支撑[1] - 日益增长的工业需求成为推动白银和铜价越来越重要的因素[1] - 各国央行强劲的黄金购买力助推了黄金的价格[1] - 投机者因近期价格走势重新回归大宗商品市场[4] 供需基本面分析 - 白银和铜日益增长的需求尚未得到供应增加的满足[6] - 过去十年金属市场在勘探方面投入不足，开发项目受到当局缓慢推进[7] - 供应不足正以金属价格"更高更持久"的形式显现出来[8] - 美国国内白银和铜产量相对有限，特朗普政府已将这些大宗商品列为战略物资[5] 宏观经济环境 - 以洲际交易所美元指数为代表的美元今年以来已下跌超过8%[4] - 美国及其他地区出现更多"工业行动主义"，推动资源密集型增长[6] - 全球经济正变得效率更低，经营成本上升，这种组合可能推高大宗商品价格[6] - 当前市场背景包括高通胀、地缘政治不稳定和美元疲软，与1980年有相似之处[5] 行业前景展望 - 白银和铜很可能在未来经济中扮演越来越重要的角色[5] - 所有基本面驱动因素在12月初依然稳固，并应在未来几个月推动所有三种金属价格走高[1] - 一个关键区别在于当前出现了大规模的央行购金行为，而45年前的情况并非如此[6] - 与1980年亨特兄弟操纵白银市场不同，2025年黄金、白银和铜的供需是关键关切[6]

市场表现 - 2025年11月27日稀有金属板块止跌回暖 中证稀有金属主题指数上涨0.54% [1] - 成分股云南锗业上涨5.63% 锡业股份上涨4.90% 三祥新材上涨3.32% 赣锋锂业上涨1.73% 金钼股份上涨1.53% [1] - 中证稀有金属主题指数前十大权重股合计占比60% 包括北方稀土、洛阳钼业、华友钴业等 [1] 价格驱动因素 - 供给端不确定性持续 下游储能、动力电池需求大幅增长 碳酸锂期货主力合约一度突破10万元/吨大关 [1] - 战略小金属储量有限、开采难度大、供给弹性不足 新能源、半导体、军工等下游需求快速增长 [1] - 供需矛盾加剧 资源稀缺性持续凸显 未来稀有金属价格有望延续上行趋势 [1] 行业前景展望 - 2026年小金属领域将迎来积极变化 储能需求高增推动碳酸锂行业反转周期提前到来 [1] - 去全球化背景下战略小金属如稀土、钨、锑等价值将持续重估 [1] - 全球信用格局重塑与美联储降息周期延续将共同支撑贵金属和小金属景气趋势 [1]

板块表现 - 2025年11月27日稀有金属板块止跌回暖 中证稀有金属主题指数上涨0.54% [1] - 成分股表现突出 云南锗业上涨5.63% 锡业股份上涨4.90% 三祥新材上涨3.32% 赣锋锂业上涨1.73% 金钼股份上涨1.53% [1] - 中证稀有金属主题指数前十大权重股合计占比60% 包括北方稀土 洛阳钼业 华友钴业等 [1] 价格驱动因素 - 碳酸锂期货主力合约一度突破10万元/吨大关 [1] - 供给端不确定性持续 战略小金属储量有限 开采难度大 供给弹性不足 [1] - 下游储能 动力电池需求大幅增长 新能源 半导体 军工等需求快速增长 [1] - 供需矛盾加剧 资源稀缺性持续凸显 未来稀有金属价格有望延续上行趋势 [1] 行业前景 - 2026年小金属领域将迎来积极变化 储能需求高增推动碳酸锂行业反转周期提前 [1] - 去全球化背景下战略小金属如稀土 钨 锑等价值将持续重估 [1] - 全球信用格局重塑与美联储降息周期延续将共同支撑贵金属和小金属景气趋势 [1] 投资工具 - 稀有金属ETF（562800）跟踪中证稀有金属主题指数 是布局板块的便利工具 [2] - 场外投资者可通过稀有金属ETF联接基金（014111）关注板块投资机遇 [3]

中证细分有色金属产业主题指数及有色50ETF表现 - 截至2025年11月24日，中证细分有色金属产业主题指数下跌1.95%，成分股中华锡有色领涨6.95%，国城矿业领跌10.00% [1] - 有色50ETF下跌1.94%，报价1.41元，近3月累计上涨22.97% [1] - 有色50ETF盘中换手率1.68%，成交4844.55万元，近1周日均成交1.79亿元 [1] - 有色50ETF获资金净申购500万份，净申购金额超700万元 [1] - 有色50ETF近2周规模增长1.20亿元，份额达20.25亿份创近1月新高 [3] - 有色50ETF最新资金净流入1.83亿元，近5个交易日有3日净流入，合计2.71亿元，日均净流入5420.25万元 [3] 稀土材料技术突破 - 黑龙江大学、清华大学和新加坡国立大学合作研究成果在《Nature》发表，攻克绝缘性稀土纳米晶高效电致发光难题 [3] - 该技术使电致发光器件效率提升76倍，并可在单一器件中通过稀土离子调控实现全光谱发光 [3] - 技术突破为稀土资源从"原料出口"向"高附加值技术输出"转型提供支撑，应用于超高清显示、近红外通信、生物医疗等领域 [3] 宏观经济与美联储政策 - 美国9月新增非农就业11.9万人，远超预期的5万人，失业率升至4.4%创2021年11月以来最高 [4] - 数据强化劳动力市场疲软但未崩溃的看法，12月降息可能性下降 [4] - 美联储官员威廉姆斯称有进一步降息空间，与谨慎态度形成对比，市场降息预期回暖 [4] - 市场反应积极，美股期货拉升，美债上涨，现货黄金短线上扬近10美元 [4] 贵金属与工业金属展望 - 新兴市场国家工业化及对黄金的传统偏好为金价提供支撑，中长期黄金具配置价值 [5] - 2026年铜供需矛盾凸显支撑价格上行，电解铝企业提高分红比例，锡基本面强劲支撑高价 [6] - 黄金牛市有望延续，白银弹性更大，受降息周期、美债信用弱化及贸易摩擦风险影响 [6] 能源金属与小金属前景 - 碳酸锂价格跌破部分高成本产能线，导致全球部分高成本矿停产减产，国内政策收紧矿权审核扰乱供应 [6] - 新能源汽车增速放缓但仍增长，储能领域成锂盐需求第二增长极，全固态电池商业化进一步拉动需求 [6] - 国内钴原料短缺预期增强，钴价重心有望上移 [6] - 钨作为战略金属，供应受资源枯竭、环保及总量控制制约，需求受新兴领域拉动，供需偏紧支撑价格向上 [7] 有色50ETF产品优势 - 有色50ETF铜含量33%，金含量13%，金铜含量合计46%同类领先 [7] - 前五大成分股集中度高达38%，聚焦铜、金、铝、锂、稀土等核心品种 [7] - 2022年至今标的指数累计收益率同类领先，最大回撤更低 [8] - 标的指数PE为23.74倍，较5年前下降61%，同期指数累计涨幅131%，涨幅由盈利驱动 [9]

**公司：Bio-Techne (TECH)** **核心财务表现与市场动态** * 公司第一季度整体增长为负1% 但核心增长为正1% 若剔除两家大客户因获得快速通道资格而未下单的影响 则核心增长为正1% [1][2] * 上述两家客户未下单对总收入造成200个基点的负面影响 [2] * 大型制药公司（占收入30%）表现优于预期 继续保持两位数增长 [2] * 学术和生物技术市场出现企稳迹象 [3] * 中国市场的细胞疗法业务趋于稳定 [3] **终端市场与增长驱动力** * 大型制药公司在欧美两地均呈现健康增长 [6] * 生物技术领域 中国恢复稳健增长 [6] * 生物技术行业资金在10月份大幅增加 资金使用方向从建设设施转向加速研发项目 这将更快地转化为仪器和耗材的增长 [7][8] * 公司90%的收入来自耗材（80%）和服务（10%） 仅10%来自仪器 因此受年底预算 flush 的影响很小 [37] **创新与产品进展** * 公司将其收入的8%再投资于研发活动 [12] * 细胞与基因治疗领域：即将收购Wilson Wolf 推出AI设计的蛋白质（具有超高特异性或热稳定性）及新包装形式ProPax 后者已成功吸引三期临床试验客户更换GMP蛋白质供应商 [12][13] * 蛋白质分析领域：下半年将推出超高灵敏度ELA检测盒 灵敏度提高2至5倍 并推出LEO仪器 通量是上一代的4倍 [14] * 空间生物学领域：推出Proximity Scope新产品 用于研究蛋白质间相互作用 结合Comet仪器等 提供全面的多组学能力 [15][16] * 分子诊断领域：推出基于外泌体的ESR1乳腺癌标志物检测和基于Oxford Nanopore的基因检测试剂盒 [16] **并购战略** * 资本配置的最高优先级是并购 当前市场出现更多高质量标的 估值预期虽高但不再荒谬 [17] * 公司杠杆率为0.6倍 有能力和意愿进行并购 重点关注细胞治疗、类器官、蛋白质分析仪器等领域的核心业务强化 [17][18] * 对Wilson Wolf的收购（最迟2027年12月完成）不会限制公司在此期间进行其他典型规模交易的能力 反而可能增加交易容量 [19] **具体业务部门分析** * 细胞治疗业务总规模为8000万美元年化收入 其中GMP蛋白质部分为6000万美元 [20] * 去年第一、二季度该业务分别增长60%和90% 但受客户获得快速通道资格影响 本财年Q1和Q2分别面临200和400个基点的逆风 此影响将在Q4后完全消除 [20][21] * 在再生医学领域 公司凭借49年经验在复杂蛋白质设计和生产方面处于市场领先地位 竞争格局稳定 [22] **技术与运营亮点** * 利用49年积累的蛋白质数据库和AI技术 设计出具有专利性、高性能的蛋白质 从而获得定价优势 [24][25] * 在蛋白质科学领域采取促销策略（如提供价值1万美元的资助金）以吸引新项目 上季度GMP蛋白质客户从550家增至700家 [26][27] * 促销活动面向生物技术和学术机构 由内部委员会评估有潜力的项目进行合作 [28] **学术市场展望** * 美国学术市场从年初的混乱状态逐步改善 核心试剂趋于稳定 8月和9月拨款支出同比转正 [33] * 拨款方向从传染病更多转向肿瘤学和神经系统疾病 与公司产品组合更匹配 资金也更多流向蛋白质组学相关技术 [33] * 政府停摆对公司影响小于收入1% 未改变全年展望 [34] * 多年期拨款趋势有助于实验室更好地规划采购 对公司有利 [35][36] **行业趋势与定位** * 制造业回流（去全球化）可能导致各地区建立更多本地工厂 虽然运营效率降低 但会带来更多仪器、QA/QC和验证运行的需求 对生命科学工具行业整体是积极的 [10][11] * 公司在美国拥有良好的品牌和销售覆盖 有望在制造业回流中获益 [10]