公司2026财年业绩展望与2025财年业绩回顾 - 公司发布2026财年展望，预计营收最高增长至15%，达到23.5亿欧元，毛利率预计介于57%至57.5%之间 [1] - 2026财年毛利率可能受到汇率波动和美国15%进口关税的负面影响，预计拖累约100个基点 [1] - 2025财年业绩显示，公司营收达21亿欧元，同比增长16% [1] - 2025财年公司净利润同比大幅增长81.8%，达到3.483亿欧元 [1] - 2025财年亚太市场表现强劲，营收同比增长31% [1] - 2025财年闭趾鞋系列营收占比提升至38% [1] - 后续各季度财报对指引达成情况的跟踪将是关键焦点 [1] 公司近期战略举措与资本配置 - 公司计划在2026财年将资本支出提升至1.1亿至1.3亿欧元，高于2025财年的8500万欧元 [2] - 资本支出将主要用于德国帕瑟瓦尔德工厂的产能扩张，以缓解全球供应瓶颈 [2] - 公司宣布计划回购价值2亿美元的股票 [2] - 公司目标在2027年前将全球直营门店数量扩展至约150家，其中美国市场计划新增25至30家 [2] 公司股票近期市场表现 - 在2026年2月9日至13日的近7个交易日内，公司股价区间涨跌幅为3.51%，振幅达7.98% [3] - 期间最高价为40.99美元（2月11日），最低价为37.92美元（2月12日） [3] - 2月13日单日股价上涨0.96%，收于39.80美元，成交额约为8371万美元 [3] - 公司股价年初至今累计跌幅为2.69% [3] - 股价波动与财报展望发布及市场对关税成本的担忧相关 [3] 机构对公司观点与评级 - 当前有19家机构给出目标价，平均目标价为58.72美元，较2月13日收盘价存在上行空间 [4] - 2026年2月数据显示，给予买入或增持评级的机构占比为79%，持有评级占比为21% [4] - 无机构给出减持或卖出评级，反映市场对其长期增长策略的认可 [4]

核心观点 - 百胜中国2025年第四季度及全年财务业绩表现稳健 核心财务指标增长强劲 同店销售持续改善 2026年门店扩张目标积极 管理层通过回购展现信心 机构对其增长前景持乐观态度 [1][2][4] 财务业绩 - 2025年全年总收入达118亿美元 同比增长4% 全年经营利润为13亿美元 同比增长11% 经营利润率提升至10.9% [2] - 2025年第四季度收入为28.23亿美元 同比增长9% 第四季度经营利润大幅增长25%至1.87亿美元 [2] - 业绩增长主要受益于外卖销售激增34% 外卖占餐厅收入比例达53% 以及运营效率提升 [2] - 同店销售额连续三个季度实现增长 第四季度同店销售额增长3% 同店交易量连续第12个季度增长 [2] 业务运营与战略 - 2025年全年净新增门店1706家 门店总数突破18101家 [2] - 公司计划2026年净新增门店超过1900家 门店总数将超过2万家 并设定了2030年门店总数达3万家的长期目标 [1][2] - 创新业态肯悦咖啡快速发展 门店数从2024年的700家增至2025年的2200家 [4] - 外卖销售占比持续提升至54% 会员数超过5.9亿 支撑长期增长韧性 [4] 股东回报与市场行为 - 2025年公司回馈股东总额达15亿美元 包括回购了约7%的股份 [2] - 2026年计划继续回馈股东15亿美元 并保持稳定的分红率 [2] - 2026年2月8日 公司斥资300万美元回购港股5.23万股 [1] 市场表现与机构观点 - 截至2026年2月13日 百胜中国港股收盘价为437.00港元 年初至今累计上涨18.56% 美股收盘价为54.62美元 年初至今累计上涨14.41% [3] - 中邮证券研报指出 公司同店销售连续三个季度增长 2026年展望积极 主要得益于门店加速扩张、创新业态贡献新增长点以及高股东回报计划 [1][4]

业绩与财务展望 - 公司预计2026财年营收最高增长15%至23.5亿欧元，毛利率目标介于57%至57.5% [2] - 汇率波动和美国15%的进口关税可能对毛利率造成约100个基点的拖累 [2] 资本支出与产能规划 - 2026财年资本支出计划提升至1.1亿至1.3亿欧元，高于2025财年的8500万欧元 [3] - 资本支出主要用于提升德国帕瑟瓦尔德工厂的产能利用率，以缓解全球供应瓶颈 [3] - 新产能能否在2027年前落地并支撑需求是关注点 [3] 股东回报计划 - 公司宣布将在2026财年回购价值2亿美元的股票，具体执行将视市场情况而定 [4] 业务扩张与渠道发展 - 公司目标在2027年前将全球直营门店数量扩张至约150家 [5] - 其中美国市场计划新增25至30家门店，新店进度及其对直接面向消费者渠道销售的拉动作用是关键看点 [5] 产品与区域表现 - 闭趾鞋产品线（如Boston系列）在2025财年营收占比已达38%，其增长势头能否持续超越经典凉鞋是观察重点 [6] - 亚太市场在2025财年增长31%，其作为高增长区域的表现需持续关注 [6]

公司扩张与市场覆盖 - 2025年全年门店总数达1315家，净新增307家门店，覆盖城市扩大至60个 [1] - 2026年1月1日单日新开62家门店，显示强劲的开店执行力 [1] - 会员规模达3560万人，过去12个月内新增1540万名顾客，用户基础迅速扩大 [1] 财务业绩表现 - 2025年上半年实现经调整净利润9142万元，同比增长超5倍，盈利能力显著增强 [3] - 同店销售额增速承压，2025年上半年降至-1%，显示现有门店增长面临挑战 [3] 增长策略与产品创新 - 通过下沉市场扩张平衡增长，以应对同店销售压力 [3] - 进行本土化产品创新，如每月推出2-3款新品，以吸引顾客并适应本地市场 [3] 机构观点与市场评价 - TD Cowen将达美乐比萨评级从“买入”下调至“持有”，目标价设为460美元，反映对短期趋势的审慎看法 [2] - 公司获得多项行业奖项，表明其在行业内的表现获得一定认可 [1]

核心财务业绩 - 2025年全年总收入达118亿美元，同比增长4% [1] - 2025年全年经营利润为13亿美元，同比增长11%，经营利润率提升至10.9% [1] - 2025年第四季度收入同比增长9%至28.23亿美元，经营利润大幅增长25%至1.87亿美元 [1] 增长驱动因素 - 第四季度外卖销售激增34%，占餐厅收入53% [1] - 盈利能力改善得益于原材料成本下降和门店模型优化 [1] - 同店销售额连续三个季度增长，2025年第四季度同店销售额增长3% [2] - 创新业态如肯悦咖啡门店数从2024年700家增至2025年2200家，KPRO轻食加速扩张，贡献新增长点 [2] 门店扩张与资本计划 - 2025年全年净新增门店1706家，门店总数突破18101家，覆盖超2500个城镇 [1] - 公司计划2026年净新增门店1900家，门店总数将超2万家 [2][4] - 长期目标为2030年门店总数达3万家 [2] - 2026年资本支出计划为6-7亿美元 [2] 股东回报 - 2025年通过回购和分红回馈股东总额15亿美元，其中回购股份约占7% [2] - 2026年计划继续回馈股东15亿美元，分红率保持稳定 [2] - 2026年2月8日，公司斥资300万美元回购5.23万股港股 [3] 近期股价表现 - 截至2026年2月12日，百胜中国港股（09987.HK）收盘报434.40港元，单日下跌2.51%，但年初至今累计上涨17.85% [5] - 同期美股（YUMC.N）下跌4.21% [5] - 技术指标显示MACD柱状图转正，短期均线呈多头排列，但KDJ处于高位提示短期震荡 [5]

公司战略与门店扩张计划 - 公司未在互动平台披露2025年新增门店的具体数量，表示详情需关注后续披露的2025年年度报告 [1] - 公司计划在2026年继续执行其门店扩张策略，具体为在国内核心城市的核心商圈开设直营店，并在其他地区开放加盟 [1] - 公司旨在通过上述策略，持续推进其品牌门店在全国范围内的布局 [1]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心观点 - 报告认为百胜中国是长期主义优质标的，基本面持续突破 [1] - 西式快餐行业长尾出清使头部品牌优势稳固 [3] - 公司门店仍有下沉空间，稳定的自由现金流与盈利支撑高股东回报 [3] 财务业绩与运营表现 - **2025年全年业绩**：实现收入118亿美元，同比增长4%；经调整净利润9.29亿美元，同比增长2% [1][6] - **2025年第四季度业绩**：实现收入28亿美元，同比增长9%；经调整净利润1.4亿美元，同比增长22% [1][6] - **同店销售增长**：2025年全年同店销售额同比增长1%；第四季度系统销售额同比增长7%，同店销售额同比增长3%，连续3个季度实现同店正增长 [1][6] - **品牌表现**：第四季度肯德基同店销售额同比增长3%（销量增长3%&价格持平），必胜客同店销售额同比增长1%（销量增长13%&价格下降11%），性价比策略有效拉动客流 [1] - **利润率提升**：2025年肯德基门店利润率17.4%，同比提升0.5个百分点；必胜客门店利润率12.80%，同比提升0.8个百分点 [1] - **成本控制**：受益于食品成本同比下降0.5个百分点、租金成本同比下降1.0个百分点，成功对冲了外卖占比提高带来的人工成本提升 [1] - **盈利质量**：公司对部分外卖产品小幅提价，未影响客流稳定性，盈利质量优化 [1] 门店扩张与业态发展 - **门店规模**：截至2025年末，门店总数突破1.8万家，全年净新增1700余家门店 [2] - **品牌开店**：肯德基净新增1349家（总数近1.3万家），必胜客净新增444家（总数4168家） [2] - **新业态发展**：K咖啡门店达2200家，KPro门店达200家，拉瓦萨门店146家，多业态覆盖更多消费场景 [2] - **加盟模式**：2025年加盟店占净新增门店比例升至31%，新开门店回本周期稳健，形成良性扩张循环 [2] 股东回报 - **回报计划**：2024-2026年计划累计向股东返还45亿美元（年均15亿美元），2025年已完成14.89亿美元股东回报 [2] - **股息上调**：2026年季度股息上调21%至0.29美元（预计全年分红约4亿美元） [2] - **股票回购**：已启动2026年上半年4.6亿美元股票回购 [2] - **远期展望**：预计2027-2028年年均股东返还金额在9-10亿美元以上，2028年及以后将突破10亿美元，股东回报确定性强 [2] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为124.05亿美元、131.37亿美元、139.40亿美元，增长率分别为5.2%、5.9%、6.1% [4][11] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为10.13亿美元、11.19亿美元、12.46亿美元，增长率分别为9.1%、10.4%、11.3% [3][4][11] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.86美元、3.16美元、3.52美元 [4][11] - **估值水平**：基于当前股价，对应2026-2027年预测市盈率（P/E）分别为20倍、18倍 [3][4][11]

涉及的公司与行业 * 泡泡玛特 (POP MART) - 潮流玩具 (盲盒/手办) 行业 [1] * 老铺黄金 - 黄金珠宝行业 (高端古法金细分市场) [26] 泡泡玛特 (POP MART) 核心观点与论据 **1 业绩表现与预期：25年业绩强劲，Q4环比预计增长，市场悲观预期有望纠偏** * 根据年会透露的第三方数据，核心IP拉布布(Labubu)25年全年销量超1亿只，全品类全IP产品销量超4亿只 [1] * 分析师基于销量数据及对产品均价的推测，预计公司25年总收入可能接近400亿人民币 [3] * 结合内部测算的Q3收入约125亿，Q1+Q2合计139亿，若全年达400亿，则意味着Q4收入环比Q3提升 [5] * 此信息若属实，将纠偏此前市场因第三方数据显示北美增速放缓、预期Q4环比下滑的悲观观点，该观点是此前股价回调的核心因素 [6][7] * 公司预计在3月中下旬发布正式年报，4月发布一季报，将提供更明确的业绩指引 [6] **2 产品与IP动态：新品表现超预期，IP矩阵持续接力，SKU推新节奏稳定** * 26年初以来，多个IP新品成为爆款，销售数据亮眼：碧琪(Pucky)的“电子木鱼/敲敲系列”大超市场预期 [9][10] Sky Panda与小马宝莉合作款反馈良好 [10] 星星人(Starman)的“怦然心动”系列推出后(1月22日)迅速售罄，二手市场溢价从30%-40%持续上涨 [11] 马年新春“马力全开”全明星系列在抖音单一平台销量达十几万 [12] Sky Panda在国内抖音平台销售接近4万 [12] * 拉布布是25年非常爆火的IP，其产品在海外(欧美售价约为国内1.8-2倍)和东南亚(售价约为国内1.2-1.5倍)的定价均高于国内，全球均价可能超过100元甚至达130元，预计该IP全年销售收入表现亮眼 [1][2] * 公司作为平台持续孵化新IP(如Super Two Two, 1001 Moons等)，IP矩阵接力能力得到验证 [17] * 产品推新节奏保持：统计显示25年Q4 SKU总数接近130个，虽较Q3的160多个有所下降，但主要减少的是衍生品周边，核心的手办和毛绒品类基本稳定，不影响大局 [14][15] Q4及26年初推出了多个受欢迎的新系列 [16] **3 渠道扩张与运营：全球门店持续扩张，同店增长由IP驱动** * 门店持续扩张：截至2月初，中国内地门店约435家，港澳台地区38家，海外(除港澳台)门店约180多家，且仍在增长 [17][18] * 扩张节奏：海外门店从25年6月底(中报)的128家，增长至9月底(Q3)的近150家，再到12月底的170多家，直至当前(2月初)的180多家，增速保持 [18] 包含港澳台的海外门店总数在25年底已超200家，当前可能已超220家 [18][19] * 区域重点：美国门店已接近65家，扩张最快；英国门店约16家，随着欧洲总部设立，未来欧洲区扩张有望加速 [19] * 同店分析：泡泡玛特的同店增长由IP驱动，而非传统零售逻辑，因此更难预测但更具弹性；当前爆款产品频出、销售火热，大概率意味着同店表现无虞 [20][21] **4 估值与投资观点：业绩确定性增强，估值具备上行空间** * 业绩预测：基于现有信息，预计公司25年收入接近400亿，净利润接近140亿(参考管理层中报后对全年净利润率的展望) [23] 预计26年净利润有望实现约30%增速，达到180亿左右 [23] * 估值水平：当前股价对应26年预期净利润的市盈率(PE)约为17倍 [23] * 上行空间：公司历史估值高点曾达35倍PE左右，即使保守给予25倍PE，对照当前估值仍有50%或以上的收益率空间 [25] * 市场情绪：当前市场多空分歧仍大，做空资金占比仍达8个多点，但随着业绩明朗化(年报发布)，预期有望趋于一致 [22] 老铺黄金核心观点与论据 **1 行业贝塔与公司阿尔法：受益于金价上涨，且能实现“量价齐升”** * 金价上涨是公司最大的贝塔：自1月以来金价上涨(虽有回调)，但老铺黄金折算后的单克价格仍比周大福等品牌有优势 [26] * 独特的“量价关系”：与传统珠宝在金价大涨时“价增量跌”不同，老铺因提价节奏慢，价格优势明显，能在金价上涨周期中实现销量同步向上或跌幅远小于行业，从而实现量价齐升 [28][29] * 短期销售验证：1月份销售额因金价上涨和消费者排队购买，实现了较高双位数增长，超预期 [29] 1-2月公司给予折扣(1月875折，叠加商场活动后消费者到手价可达86折)，进一步刺激旺季销售 [29][30] **2 竞争格局与稀缺性：高端古法金赛道格局优越，护城河深厚** * 竞争对手难以切入：主要上市公司(周大福、老凤祥、周大生等)基本盘在大众市场，渠道维稳压力大，难以投入资源孵化高端子品牌 [27] 其他新兴高端品牌(如君佩、林潮等)规模小(不到10家店)，且难以复刻老铺在23-25年金价大涨周期中建立的品牌心智和规模 [27] * 渠道卡位优势：已在全国顶级商圈开设约48家门店，占据了稀缺的渠道资源 [27] * 品牌定位稀缺：已在高端古法金领域确立了明确的消费心智和稀缺地位 [28] **3 业绩增长驱动：开店与同店双轮驱动，业绩预期上修** * 增长驱动：26年增长主要来自门店扩张和同店增长 [28] * 业绩预期上修：25年销售额及业绩预期被市场上调，预计25年净利润达50亿；展望26年，预计净利润可达70亿 [28][29] 业绩上修基于同店双位数增长预期、开店计划以及经营杠杆带来的费用率摊薄 [29] * 长期空间：25年累计消费客群达68万人，仅占中国600万资产家庭人数的约1/10，渗透率仍有较大提升空间 [32] 金价上涨本身也是店效提升的天然驱动 [32] **4 估值判断：当前估值合理偏低，具备提升潜力** * 当前估值：基于26年70亿净利润预期，当前市盈率约17倍，略高于传统黄金珠宝公司(约14-15倍)，但处于合理偏低位置 [30][31] * 估值提升潜力：若情绪向好，参照奢侈品集团估值，有望达到20倍以上 [31] 公司25年单店店效预计在5-6亿人民币，已超过Tiffany、梵克雅宝(约2-3亿)，虽低于爱马仕、香奈儿，但其客群范围比传统奢侈品更广，不宜直接对标其店效作为天花板 [32] 其他重要内容 * 会议背景：长江证券轻工团队与零售团队联合举办，分别覆盖泡泡玛特和老铺黄金，旨在更新两家近期股价表现不错的公司观点 [1] * 数据说明：关于泡泡玛特的年会数据来源于第三方报道(如科创板日报、财联社)，非公司官方公告，仅供投资者参考 [1][7] * 市场分歧：两家公司当前均存在较大的市场预期分歧 [22][26][28]

核心观点 - 首次覆盖绿茶集团，给予跑赢行业评级，目标价10.00港元，对应2026年10倍市盈率，较当前约7倍的估值有47%上行空间 [1][2] - 公司是中国休闲中式餐饮江浙菜系中按2024年收入计算排名第一的企业 [1] 业务与增长驱动 - **外卖业务提升**：2025年上半年公司外卖收入占比低于行业平均水平，预计未来通过加大布局，外卖收入将持续提升并贡献业绩增量 [1] - **门店扩张加速**：截至2025年6月30日，公司在二线、三线及以下城市的门店数量占比分别从2022年的21%、20%提升至25%、26%，看好其在低线城市的进一步渗透 [1] - **国际化布局推进**：截至2025年6月30日，公司在中国香港开设5家餐厅，并计划于2026年、2027年在中国香港、东南亚及北美分别新开10家、13家餐厅 [1] 产品与运营优化 - **菜品研发与引流**：作为融合菜头部企业，公司具备较强的菜品研发能力，通过持续推新引流，并打造具有中式审美的舒适就餐环境以提升品牌形象 [2] - **单店模型优化**：通过将门店面积从450平米降至300平米，实现了租金和人员成本的下降，为全国业务的加速扩张奠定了基础 [2] - **应对市场关切**：针对市场关注的“时尚风险”，公司通过优化单店模型降低投资额、提升外卖占比（预计从2025年上半年的23%提升至2026年的28%）来改善同店表现，寻找平价正餐中的消费者新锚点 [2] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.74元、0.91元、1.1元，2025-2027年复合年增长率（CAGR）为22% [2] - **当前估值**：当前股价对应2026年市盈率约为7倍 [2] - **目标估值**：目标价10港元对应2026年10倍市盈率 [2] 潜在催化剂 - 国内同店恢复表现超预期 [2] - 国内开店进展超预期 [2]

财务业绩 - 2025年第四季度，公司实现收入28.23亿美元，同比增长8.8% [1] - 2025年第四季度，公司实现经营利润1.87亿美元，同比增长23.8%；归母净利润1.40亿美元，同比增长21.7%；每股收益为0.40美元 [1] - 2025年第四季度，肯德基分部收入21.25亿美元，同比增长8.75%；经营利润2.23亿美元，同比增长16.1%；经营利润率为10.5%，同比提升0.7个百分点 [1] - 2025年第四季度，必胜客分部收入5.40亿美元，同比增长5.9%；经营利润2000万美元，同比增长42.9%；经营利润率为3.7%，同比提升1.0个百分点 [1] 销售表现 - 2025年第四季度，公司系统销售额同比增长7%，其中肯德基、必胜客分别同比增长8%和6% [1] - 2025年第四季度，公司整体同店销售额同比增长3%，已连续3个季度维持正增长 [1] - 分品牌看，2025年第四季度肯德基同店销售额同比增长3%，必胜客同店销售额同比增长1% [1] - 肯德基同店增长中，交易量同比增长3%，客单价同比持平；必胜客执行高性价比产品策略，客单价同比继续走低，但交易量恢复良好，同比增长13% [1] - 公司对2026年同店销售额的指引为同比增长0-2%，其中交易量持续提升是核心驱动力 [1] 渠道与成本结构 - 分渠道看，2025年第四季度外卖收入同比增长34%，增速环比继续上行，餐厅收入占比已达到53% [1] - 2025年第四季度薪金及雇员福利成本占比约29.3%，同比上升1.1个百分点，主要受外卖收入占比提升导致的外卖骑手成本上升影响 [2] - 2025年第四季度食品及原材料成本占比为31.7%，同比下降0.2个百分点 [2] - 2025年第四季度物业租金及其他经营开支占比约26.0%，同比下降1.6个百分点 [2] - 2025年第四季度公司餐厅利润率为13.0%，同比提升0.7个百分点，主要受益于收入杠杆带动利润率改善；管理费用率为6%，同比持平 [2] 门店扩张与加盟 - 截至2025年末，公司门店总数达到18，101家，其中肯德基、必胜客分别为12，997家和4，168家 [2] - 2025年第四季度，公司单季度门店净增587家，其中肯德基、必胜客分别净增357家和146家 [2] - 截至2025年底，肯德基、必胜客的加盟门店占比分别达到15%和8% [2] - 公司预计2026年底门店总数将超过2万家，2026年全年门店净增将超过1，900家 [2] - 在2026年肯德基和必胜客的净增门店中，加盟店占比预计将达到40-50% [2] 股东回报与未来展望 - 公司公告2026年股东回报约为15亿美元 [2] - 公司预计2027年至2028年年均股东回报为9亿美元至逾10亿美元，并在2028年超过10亿美元 [2]