行业核心观点 - 电商行业已从高速增长阶段步入以同质供给过剩和利润承压为特征的出清周期 [2] - 行业面临的核心矛盾是供给增速超过需求增速，导致竞争加剧和盈利能力下滑 [2][10] - 遵循零售业本质、致力于降低交易摩擦系数的企业才能穿越周期 [21][25] 行业供需分析 - 需求侧：实物商品网上零售额前三季度整体增长6.5%，但增速逐季下滑，三季度同比下滑幅度达2.5% [3][5] - 需求侧：电商线上渗透率自2021年起基本见顶，实物商品网上销售额占社零比重长期稳定在24%-27%区间 [6][8] - 供给侧：新玩家涌入加剧竞争，抖音电商GMV增速达34%，快手GMV接近7000亿元同比增长16.5%，小红书GMV达4000亿量级 [10] - 供给侧：行业集中度呈现"锤型垄断"格局，CR2从2022年的60%降至57%，CR5从84%飙升至93% [13] 平台盈利状况 - 头部平台普遍面临"增收不增利"困境，京东三季度营收同比增长14.9%但利润缩减过半，阿里中国商业板块调整后EBITA下滑21% [2][10][11] - 申万综合电商行业的毛利率、营运利润及净利率均出现滑坡，销售费用率呈上升趋势 [11] - 利润压力源于平台为寻求增量拓展新业务，如加码即时零售和AI电商基础设施 [15] 商家经营困境 - 商家投流效果持续走低，长期ROI下降，2025年广告主对营销带动增长的预期从2021年的17%下滑至8%左右 [16] - A股消费企业数据显示，营销费用率增速超过30%的企业过去五年平均净利率下滑526个基点，ROE下滑474个基点 [18] - 中小商家生存压力巨大，部分商家参与平台新业务出现"19单亏11单"现象，无力承担高额营销投入 [16][20] 穿越周期策略 - 成功案例显示聚焦主业是关键，好市多维持约4000个SKU，丰田专注生产工艺革新，均成行业标杆 [22] - 15家样本企业中有12家依靠回归主营业务本质实现持续发展，包括沃尔玛市值增长2340%，德州仪器市值增长1179% [23] - 国内电商平台过往的内容电商和即时零售等"战略豪赌"大多虎头蛇尾，未能解决根本问题 [24] - 行业未来竞争核心在于降低交易摩擦系数，提升供需匹配效率，而非模式创新 [25]

力拓征收附加费的举措 - 全球最大铝生产商力拓集团对运往美国的铝订单征收附加费 [2] - 附加费金额为每吨在中西部升水基础上额外增加1至3美分 [3] - 附加费加上中西部升水使每吨铝的总额外成本达到2006美元，在约2830美元的原材料价格基础上，总升水比例超过70% [3] 美国铝市场紧张状况 - 美国铝交付价格（包含基准价和中西部升水）上周触及历史新高 [2] - 伦敦金属交易所在美国的仓库已无铝库存，最后125吨于10月被提走 [4] - 美国最大铝生产商美铝表示国内库存仅够35天消费量，这一水平通常会触发价格上涨 [4] 关税政策的影响 - 特朗普政府对铝进口征收50%的关税，导致加拿大铝对美国消费者而言过于昂贵 [2] - 关税政策中规定，如果金属在美国冶炼和铸造，进口产品将免征铝关税，这创造了对美国制造铝的更多需求 [4] - 50%的铝关税显著增加了在美国持有铝库存的风险，因为任何关税变化都可能直接影响现货持有融资交易的经济性 [3] 区域市场对比与全球展望 - 欧洲作为铝净进口地区，其区域升水较一年前下降约5%，但近几周因供应中断和欧盟即将实施的进口费用而回升 [5] - 摩根士丹利分析师预计当前全球背景将推动全球基准铝价突破每吨3000美元 [5] - 美国银行金属研究主管表示，美国若想吸引铝供应就必须支付更高价格，因为美国不是唯一短缺的市场 [4] 供应链的转变 - 美国高度依赖外国铝供应，其中加拿大作为第一大供应国占美国进口量的50%以上 [2] - 为弥补在美国市场的亏损，魁北克的铝生产商已将更多金属运往欧洲，魁北克占加拿大铝产能的约90% [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周甲醇核心逻辑围绕供需失衡与库存压力展开 供给端国产略有减量但进口增量显著推升总供应 后续装置恢复预期还将加大供应压力 库存端港口累库明显 内地虽有分化但整体去化困难 高位库存持续压制市场情绪 需求端仅部分下游利润小幅回暖 终端疲弱格局未根本改善 刚需采购为主难给市场强支撑 成本端煤价坚挺提供一定托底 但行业整体利润恶化 部分工艺亏损加剧 成本支撑力度有限 短期市场缺乏明确利好驱动 建议观望为主 重点关注后续进口到货与下游补库意愿变化 避免盲目博弈价格反弹 [3] 根据相关目录分别进行总结 现货市场 - 内蒙古北线现值2047 前值2072 涨幅 -25 陕西关中现值1620 前值1620 涨幅0 新疆（疆外）现值1980 前值2005 涨幅 -25 山东临沂现值1945 前值1945 涨幅0 太仓现值2160 前值2180 涨幅 -20 河南现值2055 前值2060 涨幅 -5 [1] 期货市场 - MA2601现值2055 前值2103 涨幅 -2.28% MA2605现值2163 前值2209 涨幅 -2.08% [1] 太仓成交价格区间 - 11.14全天01 - 35 现货2045 - 2055 01 - 31 - 25 11中2035 - 2065 01 - 21 - 15/05 - 125 11下2045 - 2075 01 + 13 + 15/05 - 95 12下2075 - 2105 [3]

公司股价表现 - 芯片股逆市走高，上海复旦股价上涨6.09%至41.48港元，华虹半导体股价上涨3.69%至80.1港元，晶门半导体股价上涨2.17%至0.47港元，中芯国际股价上涨1.43%至74.55港元 [1] 中芯国际财务业绩 - 中芯国际2025年第三季度营业收入为171.62亿元，环比增长6.9%，同比增长9.9%，创单季度收入新高 [1] - 中芯国际2025年第三季度归母净利润为15.17亿元，同比增长43.1%，环比增幅达60.64% [1] - 中芯国际对第四季度收入指引为环比持平至增长2%，产线整体上继续保持满载，毛利率指引为18%到20% [1] 存储芯片行业动态 - 全球DRAM市场缺货，下游DRAM模组价格跟涨且一货难求 [1] - 摩根士丹利报告指出，鉴于明年存储领域可能出现供需失衡，内存芯片行业将迎来"超级周期" [1] - 市场需求高企背景下，存储芯片行业出现供不应求、涨价、转变订货模式等一系列连锁反应 [1]

个股表现 - 芯片股逆市走高，上海复旦股价上涨6.09%至41.48港元，华虹半导体股价上涨3.69%至80.1港元，晶门半导体股价上涨2.17%至0.47港元，中芯国际股价上涨1.43%至74.55港元 [1] 公司业绩与展望 - 中芯国际2025年第三季度营业收入为171.62亿元，环比增长6.9%，同比增长9.9%，创单季度收入新高 [1] - 中芯国际第三季度归母净利润为15.17亿元，同比增长43.1%，环比增幅达60.64% [1] - 公司预计第四季度收入指引为环比持平至增长2%，产线整体上继续保持满载，毛利率指引为18%到20% [1] 行业动态 - 全球DRAM市场缺货，下游DRAM模组价格跟涨且一货难求 [1] - 存储芯片行业出现供不应求、涨价、转变订货模式等一系列连锁反应 [1] - 摩根士丹利报告指出，鉴于明年存储领域可能出现供需失衡，内存芯片行业将迎来"超级周期" [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 玻璃期货因供需失衡与市场预期转弱下跌，短期价格易跌难涨，操作建议观望 [3] - 股指期货预计短线继续高位震荡 [6] - 黄金接近重要阻力，现阶段震荡加大 [11] - 铁矿因供应宽松、需求端内需支撑偏弱寻底，或陷入技术性空头走势，操作建议反弹空 [13][14] - 玻璃技术面破位下行，无企稳信号，震荡偏空看待 [17] - 甲醇可把握短多机会 [20] - 纸浆期货盘面近期呈震荡反弹走势 [23] 根据相关目录分别进行总结 热点聚焦 - 11月14日玻璃期货2601合约结算价报1041元/吨，单日下跌20元，跌幅1.90%，盘中最低触及1030元/吨 [3] - 供应端刚性犹存，全国浮法玻璃日熔量维持高位，虽部分产区有短期限产，但新增产能释放与冷修减少支撑供应，难以形成有效收缩 [3] - 需求端疲软是关键矛盾，房地产竣工面积同比下滑拖累核心需求，深加工企业订单同比降25%，叠加季节性需求转淡预期，采购意愿低迷 [3] - 全国浮法玻璃库存同比增幅近30%，远超均衡区间，去库进程缓慢 [3] - 资金面偏空，主力合约净空持仓扩大，技术面均线失守后弱势难改 [3] 技术解盘 股指期货 - 上影线的中阴线报收，消息面上10月规模以上工业增加值增长4.9%，社会消费品零售总额增长2.9%，央行副行长提出约束金融行业“内卷式竞争” [6] 黄金 - 黄金经过一段反弹，目前接近重要阻力，这个阶段震荡加大 [11] 铁矿 - 随着西芒杜项目投产，供应宽松预期进一步发酵；需求端终端除出口尚有余温外，地产基建尚在寻底，内需支撑偏弱 [13][14] - 技术面上，跌破重要支撑，或陷入技术性空头走势，反弹空为主 [13] 玻璃 - 日融变动不大，本周库存有所去化，后续主要驱动还在于政策端刺激政策以及反内卷政策对于供给侧的出清 [18] - 技术面上，破位下行，未有企稳信号，震荡偏空看待 [17] 甲醇 - 本周甲醇港口库存积累，整体卸货速度良好，江浙刚需提货环比稳定，沿江有转口船发支撑，华东区域在稳定供应下库存表现积累 [20] - 本周华南港口库存小幅去库，广东地区周内外轮及内贸船只继续抵港，主流库区提货量稳健，库存窄幅去库 [20] 纸浆 - 纸浆10月份进口量环比有所下降，国内港口库存呈去库走势，但供应端市场货源仍显充裕 [23] - 下游文化纸零星出版招标开启，市场信心有所提振，但社会面需求端表现平淡，纸企毛利润继续下行 [23] - 期货盘面近期呈震荡反弹走势 [23]

顺酐行业关键要点 * **产能扩张与供需失衡** * 顺酐总产能从2021年的124万吨增长至2025年的357万吨，增幅达187.9%[2] * 下游需求增速滞后于供应增速，导致严重供需失衡[3] * 工厂开工率在2025年难以超过50%[4]，但总产量因产能基数大仍呈递增趋势[4] * **价格与利润表现** * 2025年顺酐市场价格多数时间低于2024年水平[5]，价格反弹时间和幅度均有限[5] * 顺酐与原材料正丁烷的价差收窄，成本支撑减弱[6] * 行业利润长期为负，多数时间亏损在800至1,800元之间[7]，仅在2024年6月因大厂临时停车出现短暂盈利[7] * **出口市场变化** * 国内供需失衡压力下，企业转向出口，2025年前九个月出口量突破17万吨，全年有望突破20万吨[4] * **未来展望** * 预计未来几年供需矛盾依旧严峻，新增产能释放将继续打压市场价格[8] * 下游需求增速有限，出口增长难以扭转整体供需失衡[8] * 区域竞争加剧，多数企业可能选择低负荷运行或长期停车避险[8] 纯碱行业关键要点 * **产能扩张与区域分布** * 2020年至2025年，国内纯碱有效产能增加超过1,000万吨，总产能达4,450万吨[9] * 产能扩张以天然碱项目为主力，如内蒙古阿拉善项目使博源银根成为最大天然碱生产企业[9][10]，河南金山新增200万吨产能[10] * 产能主要集中在河南、内蒙古、江苏、青海和山东，这些省份产能占全国近3/4[11]，华东、华中和华北是主要生产区域[11] * **扩张驱动因素与工艺成本** * 推动因素包括政府支持、市场需求增长、2021年下半年至2023年上半年价格高位运行以及技术改进[12] * 天然碱生产工艺具有绝对成本优势[13]，合成氨法和联氨法成本波动较大[13] * 环保政策趋严，高耗能、高成本的小型装置可能逐步退出，未来新增产能预计以天然碱为主[14] * **生产与供需现状** * 2025年行业开工率出现波动，夏季检修期开工率低于平均水平[15]，2025年1-10月累计产量3,100万吨，同比上涨2.77%[15] * 下游光伏玻璃大量投放带动重质纯碱需求增加，轻重质比例发生变化[15] * 行业呈现供应过剩态势，但仍有新增项目计划投放[17] * **区域价格差异与进出口** * 华南和东北地区因本地供应有限价格偏高，华东、华中和华北地区竞争激烈价差小[16] * 2025年1-9月总进口量仅为2.11万吨，因国内价格回落而缩减[19][20] * 出口量保持较高水平，2025年1-9月达155.74万吨，主要出口至越南、孟加拉等亚洲国家[20] * **未来发展趋势** * 未来几年仍有新产能投放，如通辽奈曼旗天然碱项目计划于2027-2028年建成500万吨产能，行业总产能可能达5,000多万吨[18] * 市场竞争加剧，高成本的中小型化学合成法企业面临淘汰风险[18] * 需求将保持温和增长，光伏玻璃市场稳健增长是主要带动因素[22] * 预计国内价格将维持低位，企业需加强技术创新、拓展海外市场以缓解过剩压力[23]

核心观点 - 10月核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续第6个月扩大，释放出消费需求改善的积极信号，但结合社零总额同比增长2.9%且增速连续5个月下滑的数据来看，经济仍面临供需失衡矛盾，仅凭单月数据难以确认物价低位运行态势已迎来根本性拐点 [1][2][3] 10月核心CPI上涨原因 - 服务价格回升是重要推动因素，10月服务价格同比上涨0.8%，其中飞机票和宾馆住宿价格分别同比上涨8.9%和2.8% [7] - 扣除能源的工业消费品价格上涨2.0%，涨幅连续第6个月扩大，其中金饰品和铂金饰品价格因黄金价格飙涨而分别大幅上涨50.3%和46.1% [7] - “以旧换新”等扩内需政策持续显效，带动家用器具、文娱耐用消费品和家庭日用杂品价格涨幅在2.4%至5.0%之间，同时燃油小汽车价格降幅收窄至2.3% [7] - 10月国庆、中秋假期的消费刺激效应显著，全国餐饮收入达5199亿元，同比增长3.8%，增速较上月大幅上升2.9个百分点 [7] 物价拐点争论 - 多位宏观经济专家认为不能将核心CPI涨幅持续扩大简单视为价格拐点，因CPI和PPI同比增速仍处低位，1-10月CPI累计同比为-0.1%，PPI累计同比为-2.7% [13][14] - 食品与能源价格持续构成制约，两者在CPI指数篮子中权重合计超过45%，当前食品供给偏多且能源市场需求偏弱，可能持续压制整体物价上行 [14] - 判断经济指标的转折点较为困难，短期波动可能掩盖实际趋势，确认物价拐点需要结合后续几个月的数据进行持续观察 [11][13] 后续CPI走势展望 - 居民部门的消费需求仍处于修复的关键节点，随着增量逆周期政策发力，CPI预计将处于温和回升阶段 [15] - 全面改善物价水平面临挑战，可能需要房地产资产价格触底回升、居民收入中位数增速改善、“反内卷”政策效应释放以及出口韧性维持等多重有利因素共同作用 [15] - 内需仍有进一步改善的空间，今年前三季度GDP增速呈逐季下降趋势，一、二、三季度增速分别为5.4%、5.2%和4.8%，政策层面仍有进一步加力的空间以提振信心 [15]

硫酸价格表现 - 硫酸价格近期连续飙升，目前价格为773元/吨 [1] - 相比今年1月21日价格366元/吨，上涨111% [1] - 相比2024年1月31日价格153元/吨，上涨405% [1] - 相比2023年5月26日价格92元/吨，上涨740%，创近十年新高 [1] 价格上涨驱动因素 - 价格暴涨是多重因素叠加结果，核心逻辑为成本驱动叠加供需失衡 [1] - 新能源产业（磷酸铁锂电池、半导体）对硫酸需求激增 [1] - 传统硫磺供应（作为石化副产品）因“双碳”目标受限 [1] - 供需错配情况加剧 [1] 相关公司 - A股相关概念股包括华尔泰、恒光股份等 [1]

市场行情驱动 - 宏观驱动减弱，甲醇期货市场回归供需基本面主导 [1] - 甲醇期货2601合约呈现弱势下行走势，价格重心回落至2100元/吨一线 [1] - 甲醇1—5月合约价差一度扩大至110元/吨，近月合约弱势特征凸显 [1] 供应状况 - 国内甲醇产能达到11255万吨，同比增长6.0%，产量攀升至9182.2万吨，同比增长9.3% [2] - 国内甲醇平均开工率维持在84.63%，月环比小幅增加4.25%，同比小幅增加2.35% [2] - 甲醇周度产量均值达199.21万吨，同比大幅增加9.63万吨 [2] - 2025年9月进口甲醇规模为142.69万吨，同比大幅增长17.81万吨 [3] - 伊朗冬季限气时间或晚于预期，装置恢复生产时间更长，保障了出口供应 [3] 需求状况 - 甲醇最大消费板块甲醇制烯烃（MTO）在11月面临开工率下滑风险 [4] - 第二大传统需求甲醛开工负荷长期维持在三成左右 [4] - 二甲醚、DMF、甲缩醛等行业开工负荷变动不大，对市场拉动作用微弱 [4] - 甲醇燃料、MTBE等其他应用领域因季节性因素和经济环境影响表现疲软 [4] 库存状况 - 华东和华南港口甲醇库存量维持在128.61万吨，同比大幅增加25.18万吨 [4] - 沿海港口库存持续攀升至历史超高水平，罐容紧张问题日益突出 [4] - 港口和内陆地区甲醇库存维持累积趋势 [4]