对A股市场的核心观点 - 国金证券首席经济学家宋雪涛认为，年初以来A股市场某种程度上仍在跟随美股联动，当前行情依然是“AI水牛”的冰山一角 [1][3] - 当前市场最稀缺的是“成长”与“安全”两大要素，成长是突破困境的关键，安全则是在存量竞争环境中保护资产并获取资源的关键 [1][3] - 科技与安全是A股在年初以来表现最好的两个投资主题，并且是共同的主题 [1][3] 对A股未来机会的展望 - 除了科技与安全，A股今年新的机会将来源于“投资于人”、“反内卷”以及“地产止跌回稳” [3][5] - 上述新机会将为大量传统企业，以及已具备全球化竞争力的中国公司带来业绩改善和估值修复的机会 [3][5] - 当这些新机会启动时，也将是A股市场真正开启“牛市慢牛”的时刻 [3][5]

对A股市场的核心观点 - 国金证券首席经济学家宋雪涛认为，年初以来A股市场某种程度上仍在跟随美股联动，当前行情依然是“AI水牛”的冰山一角 [1][3] - 当前市场最稀缺的两样东西是：成长（突破困境的钥匙）与安全（在竞争环境中保护并获取资产） [1][3] - 科技与安全是A股在年初以来表现最好的两个主题，也是市场的共同主题 [1][3] 对A股未来机会的展望 - 除了科技与安全，今年A股新的机会将来源于“投资于人”、“反内卷”以及“地产止跌回稳” [3][5] - 上述新机会将为大量传统企业及已有全球化竞争的中国公司带来业绩改善和估值修复的机会 [3][5] - 当这些新机会启动时，也将是A股真正开启“牛市慢牛”的时刻 [3][5]

核心观点 - 国金证券首席经济学家宋雪涛提出，“投资于人”是改善微观体感最直接的方式，其三大途径是：让老百姓有更多的钱可花、更敢花钱、有地方花钱 [1][6] - 实现中国经济转型需要“三支箭”：需求端改革、供给端改革以及房地产转型 [3][8] “投资于人”的具体办法 - **让老百姓有更多的钱可花**：需要加大转移支付，特别是对特定群体进行直接的补贴和补助 [3][8] - **让老百姓更敢花钱**：需要完善公共服务，弥补城乡、行业、资本与劳动、中央与地方之间的差距 [3][8] - **让老百姓有地方花钱**：需要加大消费基础设施投入，释放服务业供给，通过城市更新创造新消费场景 [3][8] - **案例**：北京亮马河通过城市更新，从“臭水沟”变为热门消费区，一年拉动周边经济收入约80亿元 [3][8] 推动经济转型的“三支箭” - **第一支箭（需求端改革）**：核心是“投资于人”，提高居民消费占比 [3][8] - **第二支箭（供给端改革）**：政策将逐渐取消对电池、光伏等产品的出口退税，旨在“反内卷”，让优秀企业涨价，将部分利润留在国内转化为企业和员工收入，增强内循环动力，另一部分利润留给财政以支持“投资于人” [3][8] - **第三支箭（房地产转型）**：中国房地产自2021年进入下行周期，部分二线城市调整始于2018年，调整已持续七到八年，从国际比较看已是一个比较完整的下行周期 [3][8] - **房地产现状与展望**：目前部分二线城市已见底企稳，例如乌鲁木齐租金回报率达到4%且资金持续上涨，当租金回报率提升、房贷利率见顶，房地产将止跌回稳，标志着中国经济转型逐步完成 [4][9]

核心观点 - 国金证券首席经济学家宋雪涛提出，“投资于人”是改善微观体感最直接的方式，其核心在于通过三大举措提升居民消费能力与意愿，并指出中国经济转型的三支箭分别来自需求端改革、供给端改革和房地产转型 [1][6] “投资于人”的具体办法 - **让老百姓有更多的钱可花**：需要加大转移支付，特别是对特定群体进行直接的补贴和补助 [3][8] - **让老百姓更敢花钱**：需要完善公共服务，弥补城乡、行业、资本与劳动、中央与地方之间的差距 [3][8] - **让老百姓有地方花钱**：需要加大消费基础设施投入，释放服务业供给，通过城市更新创造新消费场景 [3][8] 城市更新创造消费场景的案例 - 以北京亮马河改造为例，2019年前为臭水沟，改造后成为热门亲水、游船消费地，一年大约拉动周边经济收入80亿元 [3][8] 中国经济转型的“三支箭” - **第一支箭（需求端改革）**：通过“投资于人”的政策，提高居民消费占比 [3][8] - **第二支箭（供给端改革）**：政策将从4月1日开始逐渐取消对电池、光伏等产品的出口退税，旨在“反内卷”，让优秀企业涨价，将部分利润留在国内转化为企业及员工收入，增强内循环动力，另一部分利润留给财政以支持“投资于人” [3][8] - **第三支箭（房地产转型）**：房地产自2021年进入下行周期，部分二线城市调整始于2018年，至今调整已持续七到八年，从国际经验看已是一个比较完整的下行周期 [3][8] 房地产市场的现状与展望 - 目前，部分二线及新兴城市市场已见底企稳，例如乌鲁木齐的租金回报率达到4%且资金持续上涨 [4][9] - 当租金回报率持续升高、房贷利率见顶时，房地产将止跌回稳，标志着中国经济转型逐步完成 [4][9]

宏观经济形势与增长动能 - 2026年作为“十五五”规划开局之年，中国经济有望在出口升级、投资支撑与结构性转型中实现平稳健康发展 [2] - 经济增长主要支撑来自持续“进化”的出口韧性与发挥“托底”功能的基建投资 [2] - 出口正经历升级，市场更加多元化，对非洲、东南亚等地区出口占比显著提升，产品结构从终端消费品逐渐转向机械设备等中间品和资本品 [2] - 基建投资将成为主要动能，2026年在项目储备上具有优势，积极的财政政策与适度宽松的货币政策有望加速项目落地，推动基建投资保持较好增速 [3] - 中长期看，“投资于人”是经济发展阶段演进和财政资金效率最大化的必然要求，旨在改善民生福祉、提高消费意愿并增强人力资本建设 [3] 结构性转型与投资方向 - “投资于人”可能投向四个方向：基本民生保障（医疗、教育、养老、住房保障）、消费升级需求（转向服务与体验型消费）、人力资本建设（改善教育质量、加强职业培训）、人的可持续发展（构建鼓励生育与应对老龄化支持体系） [4] - 当前经济存在“供强需弱”的阶段性失衡，即强大的供给能力与有待提振的需求之间的不平衡，导致物价水平处于低位 [6] - 修复预期的核心在于通过更加积极有为的宏观政策扩张有效需求，推动供需在更高水平上实现平衡 [6] - 2026年消费将延续温和增长，服务消费增长将优于商品消费，消费习惯正从衣食住行基础性消费向发展型、享受型消费升级，从商品消费向服务消费转型 [6] - 政策层面正着力优化以旧换新等举措，以更有针对性地激发商品消费潜力 [6] 资本市场展望与投资主线 - 2026年资本市场或将延续2024年“9·24”以来的行情，健康行情的基础条件正逐步具备 [7] - 基础条件包括：商业航天、新能源等新动能行业盈利持续向好；资本市场制度框架不断优化，投资者保护力度及投融资协调定位持续强化；流动性保持充裕，源于适度宽松的货币政策、中长期资金入市及居民资产向权益市场转移；海外风险因素趋于缓解，美联储进一步降息可期，市场风险偏好有望提升 [7] - 后市关注两条投资主线：一是科技成长主线，如AI、新能源、商业航天等，因产业趋势明确而备受关注；二是有色周期主线，尤其是部分工业金属存在供需缺口，有望推动商品价格进入上行周期，并为相关板块带来阶段性投资机遇 [7]

文章核心观点 - 投资于人的政策理念正从中央到地方加速落地 成为各地稳增长、扩内需、补短板、惠民生的核心施政实践 其战略意义在于通过提升人力资本和改善民生 既能增强供给能力 又能释放消费潜力 为经济转型升级和培育新质生产力提供持续动力 [1][2][3] 政策举措与地方实践 - 山西省开展为期两年的托育服务质量提升专项行动 深化医育结合 [1] - 广西对沿边临港的15个重点产业园区各给予500万元就业补助资金支持 用于保障企业招工用工和开展培训 总计投入7500万元 [1] - 西藏细化推进“四好农村路”建设 以完善县乡村三级物流体系 [1] 消费市场表现与数据 - 2026年元旦假期3天 全国国内出游1.42亿人次 国内出游总花费847.89亿元 [2] - 2026年元旦假期 国家级夜间文化和旅游消费集聚区累计夜间客流量达4271.82万人次 [2] - 截至2025年12月28日 2025年汽车以旧换新数量超过1150万辆 带动新车销售额超过1.6万亿元 [2] - 2025年国内乘用车零售量中 半数以上参与了汽车以旧换新 [2] 战略意义与影响 - 投资于人是回报率最高的长远投资 通过提升劳动者素质增强供给能力 通过改善民生释放消费潜力 [2] - 投资于人有助于缩小发展差距、促进社会公平 并能凝聚发展共识、激发创新活力 [2] - 满足人的全面发展和美好生活需求能增强民众对发展前景、收入预期、社会保障的信心 进而提升“敢消费”、“能消费”、“愿消费”的底气 [1] 1. 持续加大投资于人力度 旨在推动惠民生和促消费实现双向奔赴与良性循环 [3]

公积金制度改革背景与信号 - 中央经济工作会议在2025年12月首次提出“深化住房公积金制度改革”，全国住房城乡建设工作会议亦7次提及公积金，释放出公积金制度将进行实质性升级的明确信号 [1] - 住房公积金制度自上世纪90年代推行以来，已成为国家调整房地产政策的重要工具，其缴存余额截至2024年底已达10.9万亿元，资金效能具备提升空间 [1] - 公积金作为“调控神器”，因其直接连接居民住房需求、覆盖人群广、能同时影响买卖双方，且地方政府拥有政策自主权，便于实现“因城施策”的精细化调整 [1] 当前公积金制度面临的主要问题 - 商业贷款利率下降导致公积金与商业贷款的利差正在缩小 [2] - 部分城市存在使用限制，例如要求公积金缴存地、购房地与户籍地必须一致，阻碍了跨城购房的资金流动 [2] - “商转公”业务在转换条件和额度上存在限制，影响了公积金的使用效率 [2] 未来公积金制度改革的主要方向 - 扩大公积金使用范围，除购房外，将可用于支付首付、物业费及装修等用途 [3] - 提高资金使用效率，盘活存量资金，减少资金沉淀 [4] - 支持公积金异地互认互贷，使公积金能随人的工作和生活流动 [5] - 扩大制度覆盖范围，试点并推进灵活就业人员（如自由职业者、个体户）参加公积金制度 [5] - 加大对保障性住房、城市更新及老旧小区改造的金融支持力度，助力从“有得住”到“住得好”的转变 [5]

文章核心观点 中央企业落实“投资于人”战略，旨在通过构建覆盖全员、衔接民生、联动社会的全链条机制，将人力资本增值与国家战略履行、企业效益提升及社会福祉改善深度融合，从而实现服务国家发展大局与夯实企业核心竞争力的统一 [1][7] 以“投资于人”锚定国家战略，赋能民生与发展协同 - 围绕科技自立自强、新型基础设施建设、能源安全、高端制造等国家核心战略领域，靶向培育关键人才，并同步完善战略落地区域的民生配套，优化公共服务供给 [2] - 服务区域协调与乡村振兴战略，通过实用性技能培训、搭建就业对接平台优先吸纳当地劳动力进入央企产业链就业，实现“培训一人、就业一人、增收一户”，并组织优秀人才赴欠发达地区挂职帮扶，助力乡村人才培育 [3] - 发挥央企产业链龙头带动作用，向中小企业免费或低价开放培训资源，开展共性技术培训，并牵头制定产业链内统一的技能评价标准和薪酬保障指引，以优化产业生态 [4] - 加大公共交通、医疗健康、养老服务等民生服务领域的人力投入，完善薪酬保障与职业发展通道，并积极吸纳高校毕业生、退役军人等重点群体就业，以夯实民生保障底线 [4] 以“投资于人”保障全员发展，激活企业内生动力 - 构建覆盖管理、科研、技术、技能等全岗位的分层分类赋能体系，包括优化基础岗位职工标准化技能培训与晋升通道，强化骨干人才专项赋能与“师带徒”机制，以及关注青年职工成长并实施成才计划 [5] - 将人力赋能与企业创新、效率升级深度绑定，通过搭建全员创新平台、设立创新成果转化奖励基金、建立容错纠错机制来激发创新活力，并开展全员数字化技能培训以适配数字化转型需求 [6] - 建立多元稳定的投入保障机制，将人才培养投入与硬件投资统筹纳入企业年度预算，确保两类投资稳定增长、比例协调 [7] - 完善科学精准的评价考核机制，建立人物协同的成效评价体系，将人力资本这一“表外资产”及人才培养质量等指标纳入考核范围 [7] - 构建全面贴心的服务保障机制，为不同类型、不同层级的人才建立健全的职业发展通道和清晰的晋升路径 [7]

股票市场月度回顾 - 12月A股整体震荡后开启跨年行情，万得全A录得+3.3%的月度收益，上证指数走出11连阳 [1] - 市场呈现反杠铃风格，中小盘成长表现居前，中证500指数上涨6.17%，中证1000指数上涨3.56%，而万得微盘股指数下跌2.8%，中证红利指数下跌0.75% [1] - 行业层面，60%的申万一级行业上涨，国防军工（+17.22%）、有色金属（+13.68%）和通信（+12.06%）涨幅居前，主要受商业航天催化、美元指数下行贵金属走强及AI投资叙事延续驱动 [1] - 港股市场表现不佳，恒生指数全月下跌0.9%，恒生科技下跌1.5%，市场成交活跃度持续降低，月日均成交环比下降17.6% [1] - 资金面上，12月南下资金单月净流入229亿港元，创近两年来最低单月净流入规模 [1] 债券市场月度回顾 - 12月债市延续宽幅震荡，收益率波动加大，曲线进一步陡峭化，10年期国债收益率月末收于1.85%，全月呈现N型走势 [2] - 尽管流动性相对充裕且央行恢复买债对情绪形成支撑，但长债供给担忧、扩内需政策、物价回升预期、公募销售新规等多重因素制约市场，叠加权益市场行情和年末机构行为扰动，债市仍未摆脱弱势震荡格局 [2] 商品市场月度回顾 - 12月大宗商品氛围偏多，南华商品指数月度收益为3.09%，贵金属及有色板块最为强势 [3][25] - 贵金属先涨后跌，伦敦金现货月末收于4318.25美元/盎司，较上月上涨2.36%；国内黄金现货收于974.90元/克，较上月上涨2.82% [3] - 有色板块强势上涨，伦铜收于12496.50美元/吨，上涨11.82%；沪铜收于98240元/吨，上涨12.36% [3] - 原油市场震荡下行，布伦特原油收于60.91美元/桶，月跌幅2.26%；上期所原油收于432.20元/桶，月跌幅4.78% [3] - 黑色板块区间震荡基本走平，螺纹钢月涨幅0.39%，铁矿石较上月下跌0.57%；农产品表现不佳，大豆月跌幅8.01%，玉米月跌幅0.80% [3] 宏观经济表现 - 2025年11月经济呈现“非对称性”特征：出口展现出极强抗压性，以美元计价同比增长5.9%，远高于前值与市场预期，其中机电及高新技术产品出口同比录得20.8%的高增速 [5] - 内需侧表现疲弱，社会消费品零售总额11月同比仅增0.3%，显著回落，剔除贵金属后的实际消费倾向依然疲弱，固定资产投资延续负增，房地产投资深度调整持续拖累整体读数 [5] - 工业企业维持“增收不增利”困境，11月规上工业企业利润总额同比增速大幅回落至-13.1%，产业链利润分配高度分化，中游设备制造业维持高景气，下游消费品行业盈利空间被大幅挤压 [6] - 金融数据呈现“政府主导、私人收缩”特征，新增社融主要由政府债券融资支撑，私人部门融资需求较弱，居民中长期贷款负增走阔，企业端融资更多体现为流动性管理而非资本开支扩张 [7] - 物价方面，11月CPI同比0.7%，PPI同比-2.2%，PPI持续负增使得实体经济面临较高的实际利率水平 [7][8] - 12月制造业PMI逆季节性回升至荣枯线上方的50.1，非制造业PMI为50.2，但30大中城市商品房销售面积同比下降27%，70城新房和二手房价格指数分别同比下跌2.8%和5.7% [8][15] 宏观政策定调 - 12月中央经济工作会议定调2026年宏观政策，战略重心将实现从“投资于物”向“投资于人”的跨越，政策资源将向人力资本与民生保障倾斜，致力于修复“收入-消费”断点 [9] - 财政政策预计将更加积极，2026年名义赤字率可能锚定在4.0%左右，并注重“广义财政扩张”，通过专项债与超长期特别国债精准滴灌至民生短板与消费痛点 [10] - 货币政策迎来从“唯总量”到“盯价格”的范式重构，通稿中删除了关于“社融与M2增速同名义GDP增速相匹配”的传统表述，未来操作将以“促进物价回升”为核心考量，确立以降低实际融资成本为导向的“适度宽松”基调 [11] - 2026年经济工作将进入系统集成阶段，总基调调整为“提质增效”，强调存量与增量政策的叠加效应，政策的传导链条可能变长但对经济的修复将更加彻底 [11] 股票市场展望与结构 - 展望2026年，在主要央行降息进程反复、弱美元周期下，增长弹性高的新兴市场仍将承接外溢流动性，国内宏观政策将更加积极有为 [16] - 经济基本面出现拐点前，市场预计仍将呈现结构性行情，企业盈利是关键因素，2025年流动性受损的港股或将表现更优 [16] - 结构上，周期反转或从有色向化工等行业扩散，内需相关的泛消费板块进入左侧布局区间；科技成长和外需出海从主线行情进入分化阶段，需寻找业绩兑现度高或景气可持续的细分方向；低利率和资产荒背景下，高股息防御性资产仍是长线资金重要的配置盘 [16] - 短期来看，春节前结汇有望推动人民币稳定与升值，春季躁动可期，结构上成长风格、小盘风格或将占优 [16] 量化及衍生策略回顾与展望 - 12月量化多头策略整体超额回撤，全市场跑赢沪深300、中证500与中证1000指数的个股占比分别约为36%、24%及31% [20] - 市场中性策略产品12月平均收益约-0.73%，因成分股强势导致超额获取难度增加，且基差整体升水对业绩产生负贡献 [23] - CTA策略产品12月平均收益约1.86%，商品市场波动率、趋势度以及截面强弱好于11月，成交持仓比全月维持在1以上，环境有利 [24] - 展望2026年，量化多头策略的阿尔法收益预计仍较为可观，但需警惕小市值风格收益收敛及短周期信号过度拥挤风险 [21] - 短期来看，随着量化敞口放开及中性策略建仓，小微盘超额收益有望修复 [22] 大类资产配置展望 - 从增长-通胀周期看，当前对应于复苏早期阶段，资产表现排序为：债券、股票>商品；若后续超预期政策出台且效果显现，周期向复苏中期过渡，资产表现排序将变为：股票、商品>债券 [27] - 当前已进入“价格型宽货币+财政型宽信用”新阶段，货币政策以降低实际利率为核心，约4%的赤字率叠加广义财政扩张将成为信用创造主引擎 [27]

文章核心观点 - 中国经济正从“世界工厂”向“世界市场”转型，但面临“供强需弱”的矛盾，消费需求存在未被充分发掘的“褶皱”[3] - 激活超大规模市场潜力的关键在于系统性地“熨平”消费褶皱，将潜在需求转化为有效需求，从而为经济增长提供可持续动力[1][4][11] 消费需求现状与挑战 - 中国制造业增加值占全球比重接近30%，消费品种类达2.3亿种，但最终消费支出对经济增长的贡献率（2025年前三季度为53.5%）仍低于发达国家60%以上的水平[3] - 国内供强需弱矛盾突出，人口规模（如山东常住和户籍人口双过亿）不等于有效需求规模，潜在市场未充分转化为现实市场[3][4] 第一道褶皱：预期收入约束 - 中国居民储蓄意愿持续走高，2024年人民币存款增加17.99万亿元，2025年前11个月增加24.73万亿元，抑制了即期消费[6] - 居民对长期收入增长缺乏稳定预期，同时面临养老、医疗、教育等支出压力，导致需求成为“无效需求”[6] - 中国高技能人才占产业工人比例提升至30%，但在先进制造、战略新兴等领域缺口超千万，远低于日本（40%）和德国（50%）的水平，系统提升人力资本以增加稳定收入是扩大消费的长期关键[6] 第二道褶皱：供需结构性矛盾 - 消费升级趋势明显，但优质供给未能跟上，例如“500元以下难买真羽绒服”的讨论与山姆499元高充绒量羽绒服迅速售罄形成对比[8] - 服务消费快速增长，但质量参差不齐、标准不统一，在“一老一小”领域尤为突出，如老年健康服务供给不足，育儿嫂专业能力难以满足需求[8] 第三道褶皱：消费环境约束 - 制度与流程中的堵点（如票务黄牛、二手车跨区域过户繁琐）会瞬间改变消费意愿，清理不合理限制措施被置于重要位置[9] - 近期政策从逐步放开汽车、住房限购到打造数字化维权平台，旨在提升消费安全感和便捷度[9] - 营造有温度、能共鸣的消费场景能有效释放潜力，例如曹洼大集单次开集吸引超10万人，带动约五六百万元消费，其成功在于融合了民俗文化与乡土情怀[9]