外汇储备规模 - 截至11月末，中国外汇储备规模为33464亿美元，较10月末上升30亿美元，升幅为0.09% [1] - 11月末外汇储备规模实现连续第四个月回升，主要受资产价格变化与汇率波动综合影响 [2] 汇率与资产价格变动 - 11月美元指数环比下跌0.3%至99，非美货币涨跌不一，其中日元兑美元汇率下跌1.38%至156.2，欧元、英镑兑美元分别上涨0.56%、0.63% [2] - 11月美元标价的已对冲全球债券指数上涨0.2%，标普500指数环比小幅上涨0.1% [2] 黄金储备动态 - 截至11月末，中国黄金储备规模环比增加3万盎司至7412万盎司，为中国人民银行连续第13个月增持黄金 [2] - 中国人民银行增持黄金符合预期，从优化国际储备结构、稳慎扎实推进人民币国际化以及应对国际环境变化等角度出发，增持黄金仍是大方向 [3] 宏观经济与市场背景 - 11月美国联邦政府重启后补发的一系列经济数据表现疲软，多位美联储官员发表鸽派言论，美联储12月降息概率已升至80%以上，导致美债上行、美元贬值，全球资产价格涨跌互现 [2] - 伴随美联储降息预期升温，全球地缘政治风险居高不下，近期国际金价延续快速上涨势头 [3] - 我国经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大，是外汇储备规模保持基本稳定的根本支撑 [2] - 我国持续稳步推进资本市场自主开放，有利于提升对境外投资者的吸引力 [2]

报告行业投资评级 - 维持铝行业“推荐”评级 [1][11][103] 报告的核心观点 - 短期来看，美联储降息预期升温，铜价强势，带动铝价再度冲高；而铝需求逐步转入淡季，铝水转化率有高位回落压力，后续仍需继续关注库存表现 [11][103] - 氧化铝方面，国内氧化铝运行产能持续回落，尚未改变供需格局，价格维持阴跌；考虑长期氧化铝产能增长，远期价格将维持在较低水平 [11][103] - 长期来看，铝行业长期供给增量有限，而需求仍有增长点，行业或将维持高景气 [11][103] 根据相关目录分别进行总结 价格 - **原铝价格**：截至12月5日，LME3个月铝收盘价为2900.5美元/吨，周环比增加1.2%；沪铝活跃合约收盘价为22345.0元/吨，周环比增加3.4%；长江有色A00铝均价为22150.0元/吨，周环比增加3.4% [24] - **期货升贴水**：截至12月5日，LME铝升贴水为-29.2美元/吨，周环比下跌3.3美元/吨；A00铝升贴水为-80.0元/吨，周环比下跌40.0元/吨；南华金属指数为6612.1点，周环比增加1.7% [28] - **废铝及铝合金价格**：截至12月5日，佛山破碎生铝均价为18750.0元/吨，周环比增加2.7%；ADC12均价为21700.0元/吨，周环比增加1.6% [31] - **原料价格**：截至12月5日，氧化铝均价为2810.1元/吨，周环比下降0.7%；预焙阳极均价为6186.5元/吨，周环比增加5.1%；中硫石油焦均价为3805.0元/吨，周环比增加0.8%；铝土矿均价为550.0元/吨，周环比持平；秦皇岛港动力煤平仓价（Q5500）为800.0元/吨，周环比下降2.9% [34][43] - **加工费**：截至12月5日，铝棒加工费(广东，φ90)为330.0元/吨，周环比下降25.0%；铝杆加工费(山东，1A60)为50.0元/吨，周环比持平；铝板带加工费(山东，1100装饰板)为700.0元/吨，周环比持平；锂电铝箔加工费(12μ)为15000.0元/吨，周环比持平 [52] 生产 - **产量**：2025年11月，电解铝产量为363.7万吨，月环比减少2.8%；氧化铝产量为743.9万吨，月环比减少4.4% [56] - **原料产量**：2025年11月，废铝产量为87.6万吨，月环比增加11.5%；铝土矿产量为469.8万吨，月环比下降1.6%；2025年10月，预焙阳极产量为201.9万吨，月环比增加2.1%；石油焦产量为267.0万吨，月环比增加2.9% [63] - **开工率**：截至12月4日，国内铝下游加工龙头企业周度开工率为61.9%，周环比下降0.4个百分点；其中，铝型材开工率为52.0%，周环比下跌0.5个百分点；铝线缆开工率为62.4%，周环比下跌0.6个百分点；铝板带开工率为65.0%，周环比下跌1.4个百分点；铝箔开工率为70.4%，周环比持平 [7][67] 进出口 - **原铝进出口**：2025年10月，原铝进口量为24.8万吨，月环比增加1.8%；原铝出口量为2.5万吨，月环比下降15.2% [71] - **氧化铝进出口**：2025年10月，氧化铝进口量为18.9万吨，月环比增加215.6%；氧化铝出口量为18.0万吨，月环比下降28.0% [71] - **铝土矿到港**：截至11月28日，铝土矿周度到港量为513.9万吨，周环比增加149.8% [71] - **其他产品进出口**：2025年10月，废铝进口量为15.8万吨，月环比增加1.9%；预焙阳极出口量为21.3万吨，月环比增加3.1%；铝板带出口量为24.0万吨，月环比下降7.7%；铝箔出口量为10.6万吨，月环比下降6.6% [71][80] 库存 - **铝锭及铝棒库存**：截至12月4日，国内主流消费地电解铝锭库存为59.6万吨，周环比持平；铝棒库存为12.1万吨，周环比下降1.0万吨（降幅7.6%） [7][89] - **交易所库存**：截至12月4日，LME铝库存为52.8万吨，周环比下降2.0%；截至12月5日，SHFE铝库存为12.4万吨，周环比增加7.2% [89] - **出库量**：截至12月1日，铝锭周度出库量为14.2万吨，周环比增加1.5%；铝棒周度出库量为5.1万吨，周环比下降5.3% [92] - **原料库存**：截至12月4日，氧化铝厂铝土矿库存为5321.2万吨，周环比减少8.66万吨；电解铝厂氧化铝原料库存为336.5万吨，周度增加1.9万吨；氧化铝总库存为490.1万吨，周环比上升3.3万吨 [9][94] - **库存天数**：截至12月5日，电解铝库存天数为4.65天，周环比下降4.1% [92] 本周市场表现 - **行业与板块表现**：本周（12月1日-12月5日）有色金属行业上涨2.4%，在申万行业中排名第一；铝板块上涨7.6%，表现优于大盘 [96][98] - **个股表现**：本周铝板块中涨跌幅前三的分别为闽发铝业(22.8%)、宏创控股(21.5%)、中孚实业(18.8%) [103] 重点关注公司 - 报告建议关注中国宏桥、天山铝业、神火股份、中国铝业及云铝股份 [11][103] - 重点公司盈利预测与估值（截至2025年12月5日）： - **中国宏桥(1378.HK)**：股价30.67元，2025E EPS为2.54元，2025E PE为12.1倍，投资评级为“买入” [5] - **天山铝业(002532.SZ)**：股价14.07元，2025E EPS为1.00元，2025E PE为14.0倍，投资评级为“买入” [5] - **神火股份(000933.SZ)**：股价27.20元，2025E EPS为2.13元，2025E PE为12.8倍，投资评级为“买入” [5] - **中国铝业(601600.SH)**：股价11.40元，2025E EPS为0.84元，2025E PE为13.5倍，投资评级为“买入” [5] - **云铝股份(000807.SZ)**：股价28.31元，2025E EPS为1.88元，2025E PE为15.0倍，投资评级为“买入” [5]

外汇储备规模 - 截至2025年11月末，中国外汇储备规模为33464亿美元，较10月末上升30亿美元，升幅为0.09% [2] - 外汇储备规模已连续四个月稳定在3.3万亿美元以上，并创下2015年12月以来新高，较上年末大幅增加1440亿美元 [2] - 11月外汇储备规模上升主要受汇率折算和资产价格变化等因素综合作用影响，同时中国经济保持总体平稳、稳中有进的发展态势为其提供了根本支撑 [4][5] 外汇储备变动原因分析 - 11月美元指数环比下跌0.3%至99，非美货币涨跌不一，其中日元汇率下跌1.38%至156.2，欧元、英镑兑美元分别上涨0.56%、0.63% [4] - 资产价格方面，美元标价的已对冲全球债券指数上涨0.2%，标普500指数环比小幅上涨0.1% [4] - 市场对美联储降息预期升温是主要影响因素，11月美联储12月降息概率飙升至80%以上，导致美债上行、美元贬值 [4] 央行黄金储备 - 截至2025年11月末，央行黄金储备报7412万盎司，环比增加3万盎司 [6] - 这是央行自去年11月重启增持后，连续第13个月增持黄金，尽管增量已连续第9个月处于低位 [6] 黄金市场与价格 - 11月下旬以来，美联储降息预期升温、美元贬值直接助推了金价上涨 [9] - 同期，美国联邦政府结束关门、俄乌谈判重回轨道、中美关系回温等积极因素压制了市场避险情绪，使黄金价格未能突破10月中旬4380美元/盎司的高位 [9] - 12月以来，金价维持在4200美元/盎司关口震荡，伦敦金现收报4197.405美元/盎司，COMEX黄金收报4227.7美元/盎司 [10] 未来展望 - 分析师认为，美国新政府上台后，全球政治经济形势可能出现新变化，国际金价可能在相当长一段时间内易涨难跌 [10] - 从优化国际储备结构、推进人民币国际化及应对国际环境变化等角度出发，未来央行增持黄金仍是大方向 [10] - 黄金长期上涨的基础支撑尚未改变，包括美元信用持续受损、地缘政治风险此起彼伏，以及各国央行和ETF基金持续减持美债、购入黄金 [13] - 世界黄金协会指出，美债收益率下行、地缘政治风险高企及增强的避险需求叠加，将为黄金提供强劲支撑，预计明年金价有望从当前位置再上涨15%—30% [13]

市场整体表现与结构分化 - A股市场近期呈现缩量震荡格局，成交量持续萎缩[1] - 市场结构分化显著，科技板块表现活跃而消费板块表现冷清[1] 券商观点与市场预期 - 部分券商观点认为市场存在中期做多窗口，积极因素正在积累[3] - 券商观点中提及三个关键主题：AI投资泡沫消退、美联储降息预期、机构布局2026[3] 牛市中的价格波动特征 - 历史数据显示，牛市中也可能出现大幅下跌，例如2019年创业板单日下跌8%，2020年出现三连阴累计下跌10%[3] - 分析认为，大幅调整可能是大资金为获取筹码而采取的策略，旨在促使散户交出持仓[3] 资金行为分析与量化工具应用 - 仅观察价格K线难以判断市场真实意图，例如两只走势相似的股票后续表现可能截然不同[4][7] - 量化分析系统可将交易行为划分为六种以上类型，用以识别资金动向[7] - 通过量化数据可区分“机构震仓”与“散户补仓”等不同资金行为模式，前者特征为机构资金在下跌中活跃回补，后者则为散户博取反弹的买入[9] - 识别出“机构震仓”行为的股票后续表现强劲，而“散户补仓”的股票反弹后继续下跌[11] 当前市场流动性观察 - 市场处于缩量震荡状态[11] - 有观点认为12月外资可能回流，其前提是美联储降息[11] - 近期新发基金市场出现回暖迹象，这可能带来增量资金[11] - 当前市场状况（成交量萎缩、板块分化）与2007年大牛市前的市场特征有相似之处[11] 对投资者的策略建议 - 投资者不应仅因板块表面活跃而跟风买入，需关注是否有机构资金实质性支撑[12] - 投资者需要学会区分价格的“假摔”调整与“真跌”转向[13] - 建议关注量化数据，以洞察资金流动的真实轨迹[14] - 核心观点认为，在投资中，了解当前正在发生的实际情况比预测未来更为重要[14][15]

外汇储备规模与趋势 - 截至2025年11月末，中国外汇储备规模为33464亿美元，较10月末上升30亿美元，升幅为0.09% [1] - 外汇储备规模已连续四个月站上3.3万亿美元大关，续创2015年12月以来新高 [1][4] - 2025年11月末外汇储备规模较上年末大幅增加1440亿美元 [4] 外汇储备变动原因分析 - 资产价格变化与汇率波动是11月外汇储备规模变化的主因 [1] - 11月美元指数环比下跌0.3%至99，带动非美元资产升值，小幅推高外汇储备规模 [3][4] - 非美货币涨跌不一：日元汇率下跌1.38%至156.2；欧元、英镑兑美元分别上涨0.56%、0.63% [3] - 美元标价的已对冲全球债券指数上涨0.2%；标普500指数环比小幅上涨0.1% [3] - 美联储12月降息概率飙升至80%以上，带动美债收益率下行、美债价格走高，增加外储月末估值 [3][5] 黄金储备动态 - 2025年11月末央行黄金储备为7412万盎司，较上月末增加3万盎司，为连续第13个月增持 [1][7] - 3万盎司的月度增持量处于2024年11月央行恢复本轮增持以来的最低水平 [7] - 2025年1月至11月，央行月度增持黄金储备量依次为16万、16万、9万、7万、6万、7万、6万、6万、4万、3万、3万盎司，整体呈现放缓态势 [1] 黄金市场表现与影响 - 2025年11月，伦敦现货黄金价格全月累计涨幅为5.39%，为年内第四大涨幅 [7] - 截至12月7日，现货黄金在4200美元/盎司左右震荡，COMEX黄金回落至4227美元/盎司，两者今年以来分别上涨约60% [9] - 2025年黄金全年创下逾50次历史新高，累计涨幅超60% [7] - 受量价推动，中国持有黄金储备余额增加134亿至3106亿美元，占外汇储备余额的比重环比上升0.39个百分点至9.28%，继续刷新历史新高 [7] - 在主要由外汇储备和黄金储备构成的官方国际储备中，黄金储备的占比为8.0%，明显低于15%左右的全球平均水平 [9] 政策与市场环境 - 美国将对华关税下调10%，有助于中国对美出口规模保持稳定 [3] - 证监会印发《合格境外投资者制度优化工作方案》，对配置型外资准入实行绿色通道，有利于提升对境外投资者的吸引力 [3] - 央行增持黄金释放了优化国际储备结构的信号，未来从优化结构角度出发，仍需持续增持黄金储备，适度减持美债 [9][10] - 黄金是全球广泛接受的最终支付手段，央行增持能够增强主权货币的信用，为稳慎推进人民币国际化创造有利条件 [10] 机构观点与未来展望 - 中国在增持黄金储备的过程中更加注意逢低买入而不是追高，2022年11月至2023年9月增持黄金与国际金价月均价之间为强负相关0.751 [7] - 近期央行增持黄金节奏放缓，主要受国际金价延续快速上涨势头影响 [9] - 美国新政府上台后，全球政治、经济形势出现新变化，国际金价有可能在相当长一段时间内易涨难跌 [9] - 世界黄金协会认为，持续的地缘经济不确定性将继续影响黄金市场前景，黄金作为投资组合多元化工具与资产稳定器的核心作用依然至关重要 [10][11] - 展望2026年，若经济增长放缓且利率下行，黄金或将温和上涨；若全球风险攀升导致经济严重衰退，黄金则可能迎来强劲涨势 [10]

基本金属 - 铜价重心上移明显，沪铜收于92380元/吨，周内再创历史新高 [2][3] - 铜价上涨导致下游加工企业畏高情绪浓厚，采购以刚需为主，现货成交氛围一般 [3] - 市场到货较少且近月Contango结构运行，持货商挺价情绪强烈，现货升水走高并表现坚挺，预计下周升水重心或回落至升30~升200元/吨附近 [3] - 铝价上涨，沪铝收于22165元/吨，驱动因素包括海外降息预期、国际局势、铜铝比值高位及消费政策提振 [4] - 电解铝供应方面，行业理论开工产能较上周增加，但铝棒行业在内蒙古、山东及新疆地区有减产 [4] - 电解铝理论成本增加，现货铝价上涨导致理论利润较上周收窄 [4] - 铝锭社会库存为61.27万吨，较上周60.88万吨增加0.39万吨，LME铝库存为53.34万吨，较上周54.17万吨减少0.83万吨 [4] 贵金属 - 美联储降息预期强化，金银价格震荡走强 [1][5] - 国内99.95%黄金市场均价为850.88元/克，较上周均价上涨1.87% [5] - 上海现货1白银市场均价为13382元/千克，较上周均价上涨10.67% [5] - 周初金价窄幅震荡反映投资者评估美联储信号时的谨慎态度，随后受宏观环境和货币政策预期支撑，金银价格强势上涨 [5] 小金属 - 锑价小幅回调，0锑锭市场价格为17.4万元/吨，均价较上周同期下调0.2万元/吨 [6] - 99.5%三氧化二锑市场价格为14.55万元/吨，均价较上周同期价格稳定 [6] - 价格窄幅波动受中间商库存成本高、低价出货意愿不强及头部企业年度任务基本完成、报价跟随市场情绪两方面支撑 [6] - 出口订单以民营企业申请为主，实际出货规模有限，但商务部审批节奏加快，民营企业出口流程效率提升 [6] 稀土永磁 - 核心磁材公司获通用许可证，出口存在放松预期 [1][7] - 供给侧受原矿分离指标管控影响，稀土分离企业迎来严格管控，供应端整合加速 [7] - 需求侧伴随通用许可证下发，出口预期将大幅修复 [7] - 本周轻稀土氧化镨钕价格为58.3万元/吨，环比上涨2.8%；中重稀土氧化镝价格为141.6万元/吨，环比下跌4.4%；氧化铽价格为641万元/吨，环比下跌1.8% [7] - 出口修复可能进一步提振价格，分离厂整合进行中，加工费已上行至2万元以上 [7] 能源金属 - 整体呈现震荡态势 [1][8] - 本周电池级碳酸锂/电解钴/电镍价格分别收至9.2/41.6/12.0万元/吨，环比变化为+1.63%/-0.96%/-0.42% [9] - 锂：供需双强背景下价格博弈加剧，预计12月国内碳酸锂产量环比增长，供应稳步释放，储能市场景气持续，预计12月市场将继续去库但幅度放缓 [10] - 钴：价格重心小幅上移，钴精矿CIF到岸价稳定在22.8-23.1美元/磅，钴中间品价格上涨至23.9-24.5美元/磅，原料紧张态势不改，市场可流通现货无明显增量，下游刚需采购，部分企业询盘及采购意愿回暖 [10] - 镍：镍价弱势震荡，国内库存小幅增加，LME镍价围绕14,700-14,900美元/吨区间震荡，年末下游需求弱，现货成交平淡，宏观上美联储降息预期增强支撑镍价，LME镍库存环比降少但仍高于25万吨 [10]

黄金市场周度表现 - 本周黄金市场呈现震荡反复的运行态势，周线最终收出一根阴线 [1] - 具体日线表现为：周一上涨至周高点4264/4265区域受阻回落收十字阳线，周二下探回升收长下影阴线，周三冲高回落收长上影阴线，周四下探回升收长下影线阳线，周五冲高回落收长上影阴线 [1] 基本面：美联储政策预期 - 市场对美联储在12月13日公布利率决议时降息25个基点的预期概率达84% [2] - 但FOMC内部存在显著分歧，12名投票成员中5人反对或怀疑进一步宽松，3人赞成降息，这种分歧规模自1990年以来仅出现9次 [2] - 市场更关注美联储主席鲍威尔的政策指引，预计其会强调“依赖数据”，避免明确宽松路径 [2] - 长期政策影响因素包括：点阵图调整（9月点阵图暗示2026年降息2次，而市场预期2026年宽松63个基点，约3次降息）以及鲍威尔继任者传闻（特朗普或选定美国国家经济委员会主任哈塞特接任） [2] 基本面：美国核心经济数据 - 就业数据方面：11月ADP数据显示私营企业就业岗创近两年半最大降幅，后续需关注12月9日公布的10月JOLTs职位空缺及12月12日公布的11月当周初请失业金人数，若数据持续疲软将强化降息合理性 [3] - 通胀数据方面：美联储青睐的9月通胀指标已低于3%，后续需关注12月9日公布的11月纽约联储1年通胀预期及12月10日公布的第三季度劳工成本指数，若数据显示通胀粘性低，将支撑降息预期 [3] - 其他数据：需关注因政府停摆而推迟至12月12日公布的9月贸易帐和9月批发销售月率，以观察经济复苏连贯性 [4] 技术面分析与后市推演 - 黄金整体趋势尚未明确，核心关注4245关键点位的破位表现，本周一价格向上突破4245但未能延续强势，进入震荡整理 [5] - **调整浪走势推演一**：价格自4381高点开启调整浪，其中4381至3886为A浪，当前处于B浪反弹周期（3886至4245为B-a浪，4245至3998为B-b浪），现阶段正处于B-c浪上涨进程中，需跟踪其延续性 [8] - **调整浪走势推演二**：B浪反弹已在4264/4265点位完成，当前市场已进入自4264/4265开启的C浪下跌阶段，后续交易需以4264/4265点位作为防守基准，采取逢高做空策略 [10] - **驱动浪上涨走势推演**：若4381至3886的走势已完整呈现ABC调整浪结构，则当前行情大概率进入驱动浪上涨阶段（3886至4245为1浪，4245至3998为2浪），当前价格正处于3浪上涨进程中，后续有望延续强势上涨格局 [12] - 总结：黄金市场短期技术结构仍存在不确定性，下周交易将以短线操作为核心，聚焦即时行情信号与关键点位突破验证，待技术结构明确后再布局波段交易机会 [12]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[3] 报告核心观点 - 核心观点：宏观催化叠加国内大幅去库，铜价突破上行 [2][3] - 核心观点：美联储降息预期升温是本周有色金属价格上涨的重要宏观催化因素 [4] - 核心观点：铜行业中长期供给格局趋紧，铝行业明年或出现短缺，锂行业短期承压但明年有望迎来需求驱动的上行周期，钴行业原料偏紧格局延续 [4] 行业综述 重要信息 - 美国宏观数据低于预期：11月ISM制造业PMI为48.2，预期49；11月ADP就业人数减少3.2万人，预期增加1万人；9月核心PCE物价指数年率为2.8%，预期2.9% [8] - 重要公告：江西铜业筹划以每股26便士的价格收购伦敦上市公司SolGold全部股份，目前持有其12.19%股份，但非约束性要约已被拒绝 [9] 市场表现 - 板块表现：本周（2025/12/1-2025/12/5）上证指数上涨0.37%，申万有色金属板块上涨5.35%，跑赢大盘4.98个百分点，涨幅位居申万行业板块第1名 [10][11] - 细分板块：铜、铝、铜材板块涨跌幅居前，新材料、黄金、锂板块涨跌幅居后 [10] - 个股表现：涨幅前五为闽发铝业、宏创控股、中孚实业、西部材料、江西铜业；跌幅后五为盛新锂能、深圳新星、国城矿业、融捷股份、雅化集团 [10] 估值变化 - PE估值：本周申万有色板块PE_TTM为26.24倍，较上周上升0.63倍，为万得全A指数PE_TTM（21.79倍）的120% [18] - PB估值：本周申万有色板块PB_LF为3.24倍，较上周上升0.07倍，为万得全A指数PB_LF（1.79倍）的181% [18] 工业金属 铜 - 价格表现：本周伦铜上涨5.74%至11616美元/吨，沪铜上涨6.12%至92780元/吨，美铜上涨3.33% [4][20] - 库存变化：伦铜库存16.3万吨，环比增加1.96%；沪铜库存8.9万吨，环比减少9.22%；国内电解铜社会库存15.89万吨，环比减少8.41% [4][20] - 供需与盈利：电解铜杆周度开工率66.41%，环比减少2.78个百分点；铜冶炼毛利为-1730元/吨，亏损收窄 [4][20] - 核心观点：宏观降息预期叠加国内“反内卷”催化下去库，驱动铜价上涨；中长期因铜矿资本开支不足、供给扰动，供需格局或由紧平衡转向短缺，叠加冶炼利润周期有望见底及美联储降息，铜价有望继续上行 [4] - 建议关注公司：紫金矿业、洛阳钼业、中国有色矿业、五矿资源、铜陵有色、江西铜业、金诚信、西部矿业 [4] 铝 - 价格表现：本周沪铝上涨3.28%至22215元/吨，伦铝上涨1.49%至2893美元/吨 [20][36] - 库存变化：伦铝库存52.83万吨，环比减少1.99%；沪铝库存12.36万吨，环比增加7.25%；国内现货库存59.5万吨，环比持平 [4][20] - 原料与盈利：氧化铝价格下跌0.88%至2825元/吨；预焙阳极价格上涨5.58%至5680元/吨；电解铝毛利上涨11.02%至6220元/吨 [4][20] - 核心观点：宏观催化铝价上行；氧化铝基本面维持过剩，价格弱势；电解铝供给端国内产能接近天花板、海外项目进度缓慢，需求稳定增长，明年或出现短缺格局，铝价有望迎来上行周期 [4] - 建议关注公司：中孚实业、宏创控股、云铝股份、电投能源、天山铝业、神火股份、中国铝业、焦作万方 [4] 铅锌 - 铅：伦铅价格上涨1.10%至2016美元/吨，沪铅上涨1.56%至17300元/吨；伦铅库存环比减少7.46%，沪铅库存环比减少8.11% [20][50] - 锌：伦锌价格上涨1.54%至3091美元/吨，沪锌上涨3.15%至23060元/吨；伦锌库存环比增加7.00%，沪锌库存环比减少4.17%；锌冶炼加工费下跌9.76%至1850元/吨；锌矿企毛利上涨9.19%至9598元/吨，冶炼毛利为-1538元/吨，亏损扩大 [20][50] 锡镍 - 锡：伦锡价格上涨2.59%至40000美元/吨，沪锡上涨5.49%至318060元/吨；伦锡库存环比减少2.37%，沪锡库存环比增加7.96% [20][63] - 镍：伦镍价格上涨0.27%至14915美元/吨，沪镍上涨0.51%至117760元/吨；伦镍库存环比减少0.65%，沪镍库存环比增加4.23%；国内镍铁企业盈利3423元/吨，印尼镍铁企业盈利21614元/吨 [20][63] 能源金属 锂 - 价格表现：本周碳酸锂价格下跌0.53%至93250元/吨；锂辉石精矿上涨0.35%至1154美元/吨；氢氧化锂上涨0.06%至82130元/吨 [4][76] - 供需情况：本周碳酸锂产量2.20万吨，环比增加0.3%；SMM周度库存11.36万吨，环比减少2.0%，实现连续16周去库 [4] - 冶炼盈利：以锂辉石为原料的冶炼毛利为-2102元/吨，以锂云母为原料的冶炼毛利为-5353元/吨 [76] - 核心观点：12月下游迎来淡季，叠加枧下窝锂矿存复产预期，锂价短期承压调整；展望明年，在锂电需求增长超预期背景下，锂盐进入去库周期，供需迎来反转，锂价有望进入需求驱动的上行周期 [4] - 建议关注公司：雅化集团、中矿资源、大中矿业、赣锋锂业、永兴材料、盛新锂能、天华新能、天齐锂业 [4] 钴 - 价格表现：本周MB钴价上涨1.05%至24.15美元/磅；国内电钴价格上涨1.97%至41.4万元/吨；硫酸钴价格上涨0.77%至9.19万元/吨；四氧化三钴价格上涨0.56%至35.95万元/吨 [4][76][91] - 盈利情况：国内冶炼厂毛利上涨26.20%至3.51万元/吨；拥有刚果（金）原料的钴企毛利上涨3.13%至22.90万元/吨 [76][91] - 核心观点：刚果（金）自10月16日起实施钴出口配额制，但出口许可流程未完成，中间品发运停滞，按三个月船期推算国内原料最快2026年第一季度到港，期间结构性偏紧逻辑不变，钴价有望延续上涨 [4] - 建议关注公司：华友钴业、洛阳钼业、腾远钴业、力勤资源、寒锐钴业 [4]

外汇储备规模变动 - 截至2025年11月末，中国外汇储备规模为33464亿美元，较10月末上升30亿美元，升幅为0.09% [1] - 汇率折算和资产价格变化等因素综合作用，导致当月外汇储备规模上升 [1] 影响外汇储备变动的外部因素 - 11月受主要经济体宏观经济数据、货币政策预期等因素影响，美元指数下跌，全球金融资产价格涨跌互现 [1] - 受12月美联储降息预期升温、日本央行短期内加息概率上升等因素带动，11月美元指数小幅下跌，带动中国外汇储备中非美元资产升值 [1] - 美联储降息预期升温带动当月美债收益率下行，美债价格走高，增加了中国外汇储备月末估值 [1] 支撑外汇储备稳定的内部因素 - 中国经济保持总体平稳、稳中有进发展态势，为外汇储备规模保持基本稳定提供支撑 [1] - 中国经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大，是外汇储备规模保持基本稳定的根本支撑 [1] - 中国稳步推进资本市场自主开放，对配置型外资准入实行绿色通道等举措，有利于提升对境外投资者的吸引力 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铜价走势偏强，海外铜价波幅持续扩大，宏观经济数据巩固下周降息预期，降息概率升至较高水平 [6] - 基本面原料供应紧张逻辑或增强，短期铜精矿供应缓和但长期供应偏紧格局未改，明年铜矿供应或持续短缺，精铜产量可能承压 [6] - 短期涨价去库，长期消费存回升预期，定价逻辑转向算力中心等新兴领域，若算力中心投资成交易主线，铜价仍具上行空间 [6] - 全球总库存小幅下降，社会库存去化明显，COMEX与LME铜价差或引发库存向美国转移，加剧其他地区供应紧张 [6] - 交易策略上，铜价走势偏强但处于较高水平，建议多头谨慎，LME和SHFE存在期限正套机会，当前现货出口盈利可关注内外反套机会 [6] 根据相关目录分别进行总结 交易端 - 波动率：LME、COMEX、SHFE、INE铜波动率扩大，LME铜价波动率处12%附近，沪铜波动率处于13%左右且回升幅度较大 [10] - 期限价差：沪铜期限结构边际走弱，LME铜现货升水回落，COMEX铜近端C结构缩窄 [15] - 持仓：COMEX、LME、SHFE铜持仓均增加，沪铜持仓增加10.7万手至65.37万手 [17] - 资金和产业持仓：LME商业空头净持仓增加，CFTC非商业多头净持仓增加 [23] - 现货升贴水：国内铜现货升水走强，洋山港铜溢价回升，美国铜溢价处高位，鹿特丹和东南亚铜溢价持稳 [29] - 库存：全球总库存减少，国内社会库存减量明显，保税区库存降低，COMEX和LME铜库存增加 [32] - 持仓库存比：伦铜持仓库存比回升，沪铜持仓库存比处历史同期偏低位置 [33] 供应端 - 铜精矿：进口同比增加，港口库存增加，加工费持续弱势，冶炼亏损收窄 [38] - 再生铜：进口量同比增加，国产量同比大幅上升，精废价差扩大，进口亏损缩窄 [39][44] - 粗铜：进口环比增加，加工费回升 [48] - 精铜：产量同比增加，进口减少，铜现货进口亏损扩大 [51] 需求端 - 开工率：11月铜材企业开工率环比回升，12月4日当周电线电缆开工率边际回升 [54] - 利润：铜杆加工费处于历史同期低位，铜管加工费回落，铜板带和锂电铜箔加工费持稳 [59] - 原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位，11月铜杆和铜管原料库存处于历史同期偏低位置 [60] - 成品库存：铜杆成品库存回升，电线电缆成品库存稍有增加，11月铜杆成品库存处于历史同期高位，铜管成品库存处于历史同期偏低位置 [63] 消费端 - 消费：表观消费良好，电网投资是重要支撑，1 - 10月实际和表观消费量同比增长，电网投资增速放缓但处于历史偏高位置 [68] - 空调和新能源汽车：10月国内空调产量同比下降，新能源汽车产量同比增长且处于历史同期高位 [70]