纪要涉及的行业或公司 * 固收行业（债券市场）[1] * 地产行业（特别是头部央企、国企房企）[9][10] * 建工行业（基建相关企业）[10][11] * 中小金融机构（中小银行、农商行、头部券商）[10][12] * 城投债相关主体[7][28] 核心观点和论据 宏观经济与政策环境 * 当前经济处于弱复苏阶段，复苏动能温和，消费和投资尚未发生根本性改变[2] * 货币政策预计保持宽松，银行间资金充裕，DR007低于政策利率，为债市提供核心支持[1][2] * 财政政策将继续发力，有望带动基建投资稳定增长，并推动经济动能修复[1][2][11] * 中国经济转型升级和人口老龄化（中位数年龄已超过40岁）抑制通胀，长期看货币政策收紧力度有限[2][3] 债券市场整体展望 * **短期（一季度）**：债市可能出现震荡但整体偏强，政府债发行高峰带来压力但已部分消化，预计在1.8%至1.9%区间波动[1][2] * **中期（上半年）**：财政发力见效后，工业增加值、固定资产投资可能改善，核心CPI回升对债市形成压力，但去杠杆和高融资成本限制调整幅度[1][2] * **长期**：不必过于悲观，经济增速下台阶和人口结构为债市提供支撑，把握波段操作机会重要[1][2][3] * 低利率（如1.8%）环境下，市场波动性可能增加，2-3个BP的波动也会让投资者感到明显压力[4] * 2026年股市和债市都处于相对不便宜的状态，将出现双向波动，需进行大类资产配置[15] 利率债与国债行情 * 30年期国债近期呈现陡峭化状态，短端流动性宽松与长期经济修复预期共同作用所致[13] * 长端利率受财政发力、基建回暖、通胀预期回升及超长债供给增加推动上行[13] * 未来若股市估值消化、经济弱复苏持续或货币政策进一步宽松，可能为债券市场带来机会[14][16] * 30年期国债可视为交易品种，通过资本利得获取收益[16] 信用债市场 * 2026年信用债行情预计仍将保持强劲，但需谨慎乐观，关注结构性分化[1][4] * 化解债务风险进展显著，信用风险大幅下降，体现在信用利差上[1][4] * 市场流动性充裕，只要发行主体能成功续发债券，风险概率较低[7] * 今年有大量到期债基需要重新配置，资金将涌入信用债市场，阶段性可能表现优于利率债[7][8] * 信用利差经历压缩过程，目前一年、三年、五年的信用利差已经非常窄，性价比逐渐降低[4][25] * 建议久期策略以短久期为主，适当配置中等久期，2-3年的久期相对稳定可行[1][4][8] 行业信用风险分析 * **地产行业**：仍处调整期，民企现金流紧张，但政策加码可能改善优质房企（尤其是头部央企、国企）融资环境，其债券价格具有修复空间，估值波动大但终极风险不大[9][10] * **建工行业**：政策发力带动基建投资稳定增长，为相关企业提供稳定订单并改善应收账款问题，央企和地方国企因股东实力强、获政策支持，风险相对可控[10][11] * **中小金融机构**：需区分资质，部分区域银行因资产质量恶化、资本充足率不足而信用风险较高；上市公司中的中小银行和头部券商因监管加强、经营规范，信用风险较低[10][12] * **城投债务**：是常规性经济现象，未来可能通过边际化解措施维持系统稳定和信心，不需要全面化解[28] 投资策略与资产配置 * 应采取灵活多样的资产配置方法，根据市场环境调整策略，实现持续盈利[1][5] * 需把握不同阶段的最优资产配置，及时识别并顺应行情切换（如2023年信用债优、2024年利率债优、2025年信用债强）[5][20] * 在低利率、高波动环境下，可采取短久期策略，并在合适时机增加杠杆[17] * 应通过大类资产配置平衡股票与债券投资，关注相对价值[15][18][26] * 投资者应保持灵活性，注重安全边际管理，通过多元化配置提高组合流动性[26][29] * 技术分析可作为有用工具，提供交易信号和趋势判断，有助于捕捉波段机会[23] 其他重要内容 * 2025年债券市场进入历史性无人区，不确定性高，通过相对价值操作、短久期、适时加杠杆和波段交易实现正收益[17] * 2025年采用市值法估值的债券基金表现不理想，而采用摊余成本法的基金相对较好[19] * 未来需关注全球贸易战、通胀等外部因素对国内经济及金融市场的影响[24] * 信用利差变化通常遵循从基准利率到高评级债券再到中等评级债券的瀑布式波动[25] * 在较长的经济周期中，信用利差和期限利差的压缩与释放过程更为漫长[25]

港股红利板块市场表现与资金流向 - 今日早盘港股红利板块呈现高开低走、延续回调的态势 [1][3] - 尽管存在短期波动，市场对低利率环境下港股红利类资产的长期配置共识或依然稳固 [1][3] - 本周以来（26/1/19-1/22）南向资金净买入港股金融业达28.49亿元，显示部分资金借此类资产布局以应对市场波动 [1][3] 港股通红利ETF (513530) 产品动态 - 自2025年10月28日以来，该ETF累计“吸金”17.08亿元 [1][3] - 开年以来（26/1/5-1/22）日均成交额达1.59亿元，较2025年全年0.84亿元的水平显著提升 [1][3] - 产品规模与份额已分别攀升至36.43亿元和22.49亿份，展现出一定的规模与流动性优势 [1][3] 港股红利类资产的吸引力分析 - 资金青睐源于其在低利率环境延续、中长端利率逐步下行背景下的股息与估值优势 [1][4] - 港股通红利ETF标的指数港股通高股息（CNY）最新股息率达5.72% [1][4] - 该股息率高于同期1.84%的10年期国债收益率，也较中证红利（4.95%）、深证红利（4.20%）、港股通高息精选（5.18%）等部分主流红利指数更具优势 [1][4] - 港股红利类资产有望继续成为资金进行长期配置、穿越周期的重要方向 [1][4] 基金管理人华泰柏瑞基金概况 - 作为国内首批ETF管理人之一，在红利类主题指数投资领域拥有超过19年的管理经验 [1][4] - 旗下包含红利低波ETF（512890）、红利ETF（510880）等在内的“红利全家桶”合计规模达523.32亿元 [1][4] - 除红利策略外，公司还打造了契合“长钱长投”需求的核心产品线，包括市场规模居首的沪深300ETF华泰柏瑞（510300，规模3242亿元）和跟踪中证A500指数的ETF中规模居首的A500ETF华泰柏瑞（563360，规模467亿元） [1][4]

2026年初，各家人身险公司陆续披露的2025年12月万能险结算利率数据，勾勒出低利率环境下这一险种 的新图景。1月20日，北京商报记者通过Wind统计，在已披露结算利率的约460只万能险产品中，大部 分产品的年结算利率已降至2.5%—3%区间，仅有少数产品能超过3%。 近两年，监管规范万能险产品设计和营销、引导行业从资产和负债两端强化管理的态度十分明确。那 么，在结算利率持续下行的背景下，万能险面临着怎样的挑战？市场又该如何应对？ 仅少数产品结算利率超3% 万能险结算利率持续缩水 重构产品吸引力迫在眉睫 万能险是指包含保险保障功能并可追加保费或调整保险金额、设立单独保单账户、提供最低收益保证， 且产品名称中包含"万能型"字样的人身保险产品。其利率分为最低保证利率和结算利率，最低保证利率 是指保险公司向保单持有人承诺的最低收益率，结算利率则是保险公司向保单持有人实际分配收益的利 率。曾几何时，万能险一度被部分消费者视为"高息存款"的平替，结算利率能超过4%甚至达到5%，如 今这一产品的结算利率已出现明显下滑。 根据Wind统计，万能险结算利率总体处于下降态势。截至目前，已有458款万能险产品的2025年12月 ...

行业动态：银行理财机构密集下调费率 - 新年伊始，银行理财机构密集下调理财产品费率，例如南银理财下调悦稳系列产品固定管理费与销售费率，中原银行也调整旗下3款理财产品费率 [2] - 多家银行和理财公司掀起阶段性降费潮，通过主动调降费率让利于投资者，旨在关键时间窗口提升产品吸引力，以吸引资金流入并扩大市场份额 [2] - 费率下调正成为在银行“存款搬家”背景下承接储蓄资金的重要抓手，是低利率环境下行业竞争加剧、吸引客户投资以及冲刺“开门红”业绩的综合体现 [2] 市场背景与驱动因素 - 银行理财市场快速发展，行业竞争加剧，截至2025年三季度末，全市场共存续产品4.39万只，同比增加10.01%，存续规模32.13万亿元，同比增加9.42%，其中理财公司产品存续规模占全市场比例达91.13% [3] - 降费是理财公司应对行业竞争的一种手段，直接原因是为了在年初资金充裕时期争取投资者进行资产再配置的资金 [2][3] - 更深层次看，这是在理财产品整体收益率面临下行压力的环境中，机构为维持产品相对竞争力而采取的策略，也反映了市场从高速增长进入更注重存量竞争的阶段 [2] 降费策略的特征与可持续性 - 降费并非“一刀切”，而是针对特定客群、特定渠道或特定时间段进行精准降费，以提高针对性 [3] - 此类优惠通常有明确的期限或条件设定，反映出其短期营销策略的属性，而非永久性的费率变革 [3] - “卷价格”或简单降费不可持续，未来可采取与业绩表现挂钩的浮动管理费方式，将自身利益与投资者利益绑定，以实现商业可持续 [3] 行业未来竞争方向与核心竞争力构建 - 理财公司要摆脱同质化的费率竞争，根本在于构建超越价格的核心竞争力 [3] - 这需要持续加强投资研究能力，尤其是在复杂市场环境中获取稳健回报的能力，同时应致力于开发真正满足不同投资者需求的差异化产品 [3] - 更为长远的是，应建立以客户为中心的服务体系，通过提供专业的资产配置建议和全流程陪伴，提升客户信任与黏性，从而赢得市场 [4] 投资者资产配置建议 - 在低利率环境下，投资者需让活钱避免“躺在”活期账户贬值，并兼顾灵活性与收益性 [4] - 建议做好资金用途细分和规划，区分闲钱和活钱并进行分层管理，例如将短期日常开支和应急资金作为核心活钱配置于高流动性产品，将中期计划用款作为缓冲资金配置流动性适中、收益略高的产品，将长期闲钱用于追求更高收益 [4] - 在活钱管理中，可构建多元化的现金管理组合，通过分散配置不同类型的产品，借助其策略与收益等差异实现优势互补，获取更稳健的综合回报 [4]

行业动态：银行理财机构密集降费 - 新年伊始，银行理财机构密集下调理财产品费率，例如南银理财下调旗下悦稳系列产品固定管理费与销售费率，中原银行也公告调整旗下3款理财产品费率 [1] - 多家银行和理财公司掀起阶段性降费潮，通过主动调降产品的相关费率让利于投资者，旨在关键时间窗口提升产品吸引力，以吸引资金流入并扩大市场份额 [1] - 在现阶段银行“存款搬家”的背景下，费率下调正成为承接储蓄资金的重要抓手 [1] 降费驱动因素与行业背景 - 理财公司下调理财产品费率，是低利率环境下行业竞争加剧、为了吸引客户投资承接“存款搬家”资金以及冲刺“开门红”业绩的综合体现 [1] - 直接原因是为了在年初资金充裕的时期，积极争取投资者进行资产再配置的资金 [1] - 更深层次看，这是在理财产品整体收益率面临下行压力的环境中，机构为维持产品相对竞争力而采取的一种策略，也反映了理财市场从高速增长进入更加注重存量竞争的阶段 [1] - 截至2025年三季度末，全市场共存续产品4.39万只，同比增加10.01%，存续规模32.13万亿元，同比增加9.42%，其中理财公司理财产品存续规模占全市场的比例达91.13%，在此背景下，降费成为理财公司应对行业竞争的一种手段 [2] 降费策略的性质与可持续性 - 降费并不意味着对所有产品“一刀切”，而应该是针对特定客群、特定渠道或特定时间段进行精准降费，提高针对性 [2] - 这类优惠通常有明确的期限或条件设定，反映出其短期营销策略的属性，而非永久性的费率变革 [2] - “卷价格”或简单降费是不可持续的，未来可以采取与业绩表现挂钩的浮动管理费方式将自身利益与投资者利益绑定，以实现商业可持续 [2] 行业未来竞争核心与发展方向 - 理财公司要摆脱同质化的费率竞争，根本在于构建超越价格的核心竞争力 [2] - 这需要持续加强投资研究能力，尤其是在复杂市场环境中获取稳健回报的能力，同时应致力于开发真正满足不同投资者需求的差异化产品 [2] - 更为长远的是，应建立以客户为中心的服务体系，通过提供专业的资产配置建议和全流程陪伴，提升客户信任与黏性，从而赢得市场 [2] 投资者行为与产品选择建议 - 在近年来的低利率环境下，投资者单纯将资金置于活期账户难以增厚收益 [3] - 建议投资者做好资金用途细分和规划，区分闲钱和活钱，然后进行分层管理，例如将短期日常开支和应急资金作为核心活钱配置于高流动性产品，将中期计划用款作为缓冲资金配置流动性适中、收益略高的产品，将长期闲钱用于追求更高收益 [3] - 在活钱管理中，可构建多元化的现金管理组合，通过分散配置不同类型的产品，借助其策略与收益等差异实现优势互补，获取更稳健的综合回报 [3] - 投资者需要综合考虑自身的风险偏好以及理财产品的营利性、安全性和流动性等，选择适合自身特点的理财产品，在风险和收益之间把握好平衡 [3] - 在投资时，可以考虑优先选择“固收+”、现金管理类产品，关注产品底层资产与历史波动，长期配置可考虑定期分红型或设置最短持有期产品，更好地平衡流动性与收益 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国公募基金行业历经逾百年演进，2011 - 2016 年长周期低利率环境为我国当下债券投资提供历史范本 [3] - 美国低利率有四步演绎，不同阶段债基收益率、规模、信用等级和久期等表现不同，且债基能持续扩张有全球背景、宏观背景、工具被动化、投资者逐利等原因，同时低利率时未持续拉久期 [3] 根据相关目录分别进行总结 美国债基发展历程和分类 美国债基的发展历史 - 美国基金行业发展分三阶段：1924 - 1980 年传统共同基金发展，以股票和混合型基金为主；1980 - 2000 年养老金资产配置兴起，形成买方投顾模式；2000 年至今转向被动投资，基金公司向投顾服务转变 [7] - 美国债券型基金 1980 年至今分三阶段：1980 - 2007 年稳定增长期，利率下行、401(k) 计划和产品创新推动规模从 1984 年 462.4 亿美元增至 2007 年 1.68 万亿美元；2008 - 2020 年快速发展期，金融危机后债基规模反弹，2020 年末规模 5.21 万亿美元，指数型债基崛起；2020 年至今恢复增长期，2022 年加息使债基规模下滑近 20%，后再度增长 [9][12] 美国债基的分类 - 按税收分应税债券基金和市政债券基金，市政债基投资市政债，有税收优势，2010 - 2024 年剩余期限中位数 15.79 年，信用评分中位数 7.49（A -），季度收益率中位数 0.88%；应税债基投资其他债券，2024 年规模占比 84% [14] - 市政债基分州市政和全国性债券型基金，应税债基分投资级、高收益、全球、联邦政府、混合债券型五类，不同类型债基在信用评级、投资范围、剩余期限、季度收益率等方面有差异 [15][16] 长期低利率时期美国债基如何应对 低利率的四步演绎 - 快速下行阶段（2011.1 - 2011.9），债基规模上行，信用等级略升，政府债基久期下降，高收益债基收益率下滑 [23] - 低位震荡阶段(2011.10 - 2013.6)，政府债基规模下滑，公司债基规模增速放缓，信用等级下降，债基业绩下滑 [23] - 利率回升阶段(2013.7 - 2013.12)，政府债基规模大幅下滑，高收益债基规模增长，信用等级有升有降，债基业绩全面下滑 [24] - 利率重回下行阶段(2014.1 - 2016.9)，部分债基规模增长，信用等级上升，对高收益债基偏好下降，部分债基久期有变化 [24][25] 美国债基为什么能持续扩张 - 全球背景下，2011 - 2016 年美国利率相对其他发达国家有性价比 [34] - 宏观背景上，资管行业扩张，受益于股债均衡配置和人口老龄化与养老金计划，股债再平衡使股市大涨时债基规模稳定，养老金计划带来资金流入 [34][35] - 长期低利率下债基工具化、被动化，指数化债基解决主动管理和费率问题 [36] - 低利率下投资者逐利行为凸显，债基通过信用下沉和提高海外投资比例追逐收益维持规模扩张 [39] 美国债基的费率问题 - 美国共同基金费用分运营和销售佣金，免销售佣金成主流，运营费用含管理费、12b - 1 费用和其他运营费用 [44] - 债基费率略低于股票型基金，2024 年债券型基金资产加权平均费率 0.38%，高收益债基费率最高，1996 - 2024 年债基费率大幅下降，指数化趋势是重要原因 [45] 附录 I：美国债基数据处理 - 以 CRSP 数据库为基础构建美国债券基金数据库，处理 2000 年以来季度数据约 55 万个样本，评级数据采用标普和穆迪评级并转化为数值 [50] - SEC 数据权威性强，披露月度数据，2025 年一季度末美国共同基金中债基总规模 5.45 万亿美元，指数型基金占比过半 [52][53] - ICI 统计数据区间长、分类详细，2024 年末美国债券型共同基金规模 5.07 万亿美元，与 SEC 口径基本吻合 [57][58] - 晨星公司分类细致，将债基分为近 50 个类别，介绍了中期债券、短期债券等部分类别特点和 2015 年末前十五大晨星分类债基规模统计 [59][62] 附录 II：低利率下的 Reaching for Yield 行为 - 美国基金市场投资者追逐收益率，国内存在赎回异象，与前景理论和处置效应有关 [63][64] - 低利率时公司债基金通过多种方式追逐收益，但风险调整后α不稳定，部分基金存在披露问题 [67] - 研究表明不同时期基金追逐收益行为有变化，投资者会为高收益率买单，资金流与收益率正反馈强化追逐收益普遍性，且资金会跨市场寻找收益 [68][74][75] - 超长期低利率时债券型基金主动偏离动机降低，2012 - 2015 年平均追踪误差接近零、波动小 [77]

市场表现与宏观背景 - 1月20日成长板块回调，三大指数走低，但高股息方向逆势坚挺，煤炭板块异动拉升，中证红利ETF盘中上涨0.32%，最新规模达83.84亿元 [1] - 当前经济内生动能偏弱，零售信贷仍待修复，支持性货币政策基调不变，预计低利率环境具备确定性 [1][18] - 无风险利率低位及资产荒背景下，红利资产具备较高配置性价比，低估值、高股息投资标的具备长期逻辑 [1][18] 中证红利指数核心数据 - 中证红利指数现金分红总额自2018年以来已连续6年增长，2024年分红家数达100家，分红金额达9220亿元，均创历史新高 [2] - 2025年，中证红利指数中报及季报合计分红公司数量已达51家，现金分红总额约4097亿元 [2] - 截至1月16日，中证红利指数最新股息率为5.2%，同期十年期国债到期收益率为1.84%，高股息配置价值凸显 [2][11] - 中证红利指数最新市盈率为8.23倍，其近5年、近10年及指数发布以来的市盈率分位数分别为92.94%、71.57%和49.78% [14] 指数历史表现 - 近1年、近3年、近10年，中证红利价格指数收益率分别为3.40%、9.45%、51.45% [4] - 近1年、近3年、近10年，中证红利全收益指数收益率分别为8.78%、28.50%、136.80% [4] - 截至1月16日，中证红利全收益指数相对万得全A指数的40日收益差为-10.76%，意味着中证红利当前跑输Wind全A较多 [2][8] 机构配置观点 - 财信证券指出，在持续低利率环境下，红利配置价值仍为底色 [18] - 国金证券建议搭建“科技&资源&红利”三维投资结构，其中红利部分包括金融板块作为战略底仓，以增强防御性并提供持续股息回报 [1][18] - 机构认为，2026下半年若出现海外降息停止、地缘事件等干扰因素，可动态再平衡组合权重以控制风险，或提高红利资产占比以发挥其稳定性优势 [1][19] - 中长期资金如险资、公募基金、地方国资及AMC预计将持续成为银行股等红利资产的重要配置力量 [18] 中证红利ETF产品特征 - 中证红利ETF跟踪中证红利指数，自上市以来已连续15次分红，每十份累计分红金额为3.65元 [1] - 该ETF自2024年以来延续季度评估分红的节奏，每年分红4次，2024-2025年已累计分红8次 [1]

行业核心挑战 - 低利率环境正重塑资产管理行业的盈利模式和经营思路，成为行业面临的最大挑战 [1] - 低利率导致低息差和低收益，使银行净息差承压，并加大了保险公司的利差损风险 [1] - 金融机构正经历前所未有的压力测试，需在低利率环境中优化业务结构并寻找新的可持续增长点 [1] - 低利率并非阶段性挑战，而是未来的常态化趋势，将推动行业从规模扩张转向结构优化、从赚利差转向拼能力 [6] 银行业现状与应对 - 贷款利率处于历史较低水平，2025年上半年1年期和5年期以上LPR均下降10个基点，分别降至3.0%和3.5% [2] - 存款利率持续下调，中长期限定期存款普遍进入“1字头”，多家银行下架5年期定期存款，中小银行大额存单利率进入“0字头” [2] - 商业银行净息差从2021年的2.08%降至2025年三季度的1.42%，处于历史最低水平，主因10年期国债收益率跌破2% [2] - 银行盈利空间被挤压，业务打法从“筛选客户”变为“做了才有机会”，通过以低于内部资金转移定价（如2.1% vs 2.4%）的利率放贷来争取未来综合收益 [2][3] - 银行正通过优化贷款业务结构、布局长期限资产、优化存款结构以降低付息率、以及推动高收益资产和结算性存款增长来应对净息差下降 [5] 保险业现状与应对 - 保险业面临“资产端收益下行”与“负债端成本刚性”的双重挤压，10年期国债收益率已降至历史低位1.8%左右 [3] - 存量保单中存在大量预定利率为4.025%（2019年前）和3.5%（2023年前）的产品，利差损风险日益凸显 [3] - 传统的“固收+”策略（配置短久期利率债+5到10年期非标资产）已难以为继，因长期国债收益率低、信用债利差压缩、优质非标资产供给收缩 [4] - 保险公司需强化资产负债联动管理，从产品端降低负债成本，并根据资管能力设计产品 [5] - 资产端可通过多元化配置提升收益，重点布局优质上市公司权益类资产，并研究REITs等新类别资产的配置价值 [5] 行业转型方向 - 依赖传统息差业务的盈利路径正在失效，银行“以量补价”的策略效果减弱，利息收入不升反降 [4] - 金融机构必须主动求变，探索新路径，核心在于优化资产负债结构和进行更精细化的定价管理 [4][5] - 转型的关键是从规模扩张转向结构优化，从赚取利差转向提升综合经营能力 [6]

核心观点 - 市场对周期品行业是否迎来由基本面驱动的景气拐点存在分歧 一种观点认为行业历经三年主动去库存后已处历史底部 叠加供给紧缩与全球需求共振 2026年涨价确定性高[1] 另一种观点认为当前行情更多由情绪驱动 未来需求翻倍概率低[1] 行业周期与库存状况 - 国内周期品行业历经三年主动去库存周期后 已处于历史底部区间[1] - 国内工业企业库存周期已处于底部区域 补库预期升温[3] 金属价格表现 - 2026年开年以来 LME铜价屡创历史新高 LME锡冲上54760美元/吨的历史新高 年内涨幅超18%[1] - 截至1月16日当周 COMEX白银期货价格冲破每盎司90美元关口[2] - 国内市场碳酸锂期货突破17万元/吨 沪铝最高触及25.07万元/吨 沪铜最高触及10.56万元/吨[2] 供需格局分析 - 若2026年全球制造业PMI回升至荣枯线以上 预计铜、铝、碳酸锂三大品种供需缺口将分别放大至67万吨、99万吨和12万吨[2] - 2024年全球铜过剩11万吨 2025年收窄至1万吨 2026年转变为缺口34万吨 若纳入AI需求 缺口将扩大至67万吨[2] - 2024年铝市场过剩11万吨 2025年转为短缺-34%[3] - 铜矿从投资到量产需7至8年 上一轮投资高峰在2015年 2022年后缺乏新的大型项目 供给收缩支撑价格[3] - 国内电解铝产能上限约4500万吨 海外印尼、越南等地因电力瓶颈扩产缓慢[3] - 2026年起碳酸锂新增产能锐减 预计到2028年后更紧缺[3] 需求驱动因素 - AI通过电网升级与数据中心建设消耗铜 每GW装机消耗6万吨铜 一台英伟达GB200整机重1.35吨 其中20%是铜[5] - 财通基金测算 AI将推动2026—2030年AI相关铜需求复合增速至0.7% 累计增量3.8%[6] - 新质生产力建设带动高端制造、能源结构转型 对铜、铝、锂等关键金属形成中长期需求支撑[3] - 传统基建、新能源车、光伏、储能、算力中心建设 都对铜、铝形成多重拉动[6] - 储能市场2025年下半年起量 锂需求再加速[3] 机构观点与价格预测 - 联博基金认为 当前有色金属行情更多由情绪驱动 未来18个月需求翻倍概率很低[1] - 高盛认为13000美元/吨以上的铜价难以长期维持 预计2026年四季度LME铜价回落至11200美元/吨[6] - 花旗警告 若美国高关税情景落地 短期内可能引发金属价格极端暴涨 但政策明朗后囤积库存重新流动将缓解供应压力并对价格形成压制[7] - 上银基金认为 未来几年美国财政扩张与低利率环境组合 将推动全球资金在主要资产间重新定价[4] - 诺安基金认为 在全球投资大于消费的格局下 叠加能源转型与AI产业扩张 资源品的景气周期将有所拉长[6] - 财通基金认为 周期品行业正迎来景气拐点 2026年周期品涨价确定性显著提升[1]

核心观点 固收+理财以固定收益资产为底仓，通过叠加权益资产或策略增厚收益，形成“安全垫+弹性收益”的平衡结构，旨在低利率环境下突破纯固收产品的收益率瓶颈，满足投资者对稳健收益与适度弹性的双重需求 [1][5][6] 截至2025年第三季度，固收+理财市场规模持续扩张，竞争格局呈现头部集中与区域机构差异化并存的态势，产品含权资产配置以优先股为主，整体权益仓位普遍低于10%，体现了审慎的风险偏好 [1][25][34] 历史业绩显示，固收+理财在2018年1月至2025年9月期间实现了接近4%的平均年化收益，在收益与风险平衡方面展现出“稳健增强”的特征 [2][71] 市场现状与规模 - 混合类与权益类理财规模持续萎缩，合计规模从2021年上半年的3.1万亿元降至2025年第三季度的0.9万亿元，占比从11.8%降至2.8%左右 [1][7] - 含权理财与固收+理财规模在2025年第三季度均实现增长，含权理财规模约7.8万亿元，较第二季度增加0.4万亿元；固收+理财规模约7.5万亿元，较第二季度增加约0.4万亿元 [1][16] - 固收+理财产品资产配置高度集中于固收类底层资产，占比约89%，权益仓位普遍低于10% [1][25] - 理财产品对权益资产的投资模式发生转变，从直接投资为主转向间接投资为主，2025年第三季度直接投资权益资产（不含基金）的占比约为12%，间接投资占比约为88% [1][23] 竞争格局与机构行为 - 截至2025年第三季度，固收+理财产品存续规模超过2000亿元的理财公司达到16家，头部集中度显著，招银理财、农银理财、交银理财、中银理财及光大理财以合计42.5%的市场份额领跑 [1][34] - 城农商行理财公司的固收+产品规模占比远高于其他类型机构，达到47.9%，南银理财、青银理财、上银理财等机构的固收+产品规模占比持续超过60% [29] - 2025年第三季度，银行理财整体略微减配权益类资产，配置比例从上半年的2.4%下降至2.1%，大行、股份行及城农商行理财公司普遍呈现减配趋势 [37] - 同期，多数理财公司增配固收+基金，股份行理财公司对固收+基金的投资占比从0.42%上升至0.84% [39] 产品设计与配置特征 - 固收+理财产品主要为开放净值型，多采用最小持有期运作模式，从存续规模看，49%的产品封闭期限在3个月（含）以下 [42] - 固收+理财的含权资产配置以优先股为主，截至2025年第三季度，约63%的含权资产（规模约0.4万亿元）配置于优先股，其次是含权基金（约0.2万亿元）和股票（约0.02万亿元） [2][53] - 在含权基金投资中，固收+理财主要配置一级债基（约656亿元）、二级债基（约777亿元）和股票基金（约269亿元） [2][53] - 在股票投资上，固收+理财主要配置非金融机构股票（约169亿元）和银行类股票（约43亿元），倾向于持有化工、金融等行业，前十大持仓包括东方盛虹、中金公司、通威股份等 [2][69] - 固收+理财主要持有国有大行及头部城商行的优先股，且绝大多数不持有自家母行的优先股，前三大持仓为中国银行、建设银行、工商银行的优先股 [69] 收益表现 - 2018年1月至2025年9月末，固收+理财平均年化收益率约为3.94%，优于纯债基金和一级、二级债基指数，但弱于偏债混合基金指数（4.79%），且其平均收益的波动率低于偏债混合基金 [2][71] - 固收+理财在收益与风险的平衡中走出了“稳健增强”的路径 [2][71] 案例分析 - **杭银理财幸福99卓越混合**：作为混合类产品，2025年第三季度因重仓科技板块，收益率大幅反弹至+14.19%，当季末含权资产（权益类+含权基金）合计占比约22.61% [75][77][80] - **苏银理财恒源融达1号**：作为固定收益类产品，业绩长期稳健，2025年第三季度收益率为0.51%，成立以来年化收益率约3.32%，当季减配权益资产，优先股为主要含权资产 [75][82][83]