信达生物与武田制药的战略合作 - 信达生物与武田制药达成一项最高总金额可达114亿美元的重磅全球战略合作，共同加速推进信达生物新一代IO与ADC疗法的全球开发 [1] - 该交易是中国医药史上最大的创新药商务拓展交易 [1] 市场对合作消息的反应 - 信达生物股价在合作公告发布当日高开近14%后快速跳水翻绿，午后仍跌超2% [1] - 信达生物所在板块大面积下跌，石药集团跌超6%，百济神州、康放生物、三生制药等齐跌逾2% [1] - 以信达生物为第四大权重股的港股通创新药ETF午后一度跌超3%，但场内全天放量溢价成交，成交额超3.5亿元，超过上一日全天 [1] 创新药行业前景与资金动向 - 创新药商务拓展交易近期密集落地，临近年底交易有望持续活跃，中国创新药出海的长期产业逻辑不变 [2] - 多款中国创新药数据在ESMO密集发布，PD-1双抗、ADC等领域的临床数据达到国际领先水平，或有望提振新一轮出海机会 [2] - 港股通创新药ETF近期持续吸引资金，最近10个交易日中有7天获净申购，金额合计1.76亿元 [2] - 创新药行情已过渡到关注"质量因子"的阶段，只有临床数据优异并具商业化能力的龙头公司才能实现财务成功和对海外业务的"戴维斯双击" [2] 相关指数与ETF表现 - 港股通创新药ETF被动跟踪恒生港股通创新药精选指数，该指数100%布局创新药研发公司，不含CXO，超7成仓位押注大市值创新药龙头 [2] - 截至9月底，恒生港股通创新药精选指数年内累计上涨108.14%，在同类指数中弹性更高，进攻力更强 [3] - 截至9月底，港股通创新药ETF基金规模为18.06亿元，上市以来日均成交4.93亿元，在同指数ETF中规模最大、流动性最优 [3]

板块指数表现 - 恒生港股通创新药指数上涨0.04% [1] - 中证港股通医药卫生综合指数上涨0.4% [1] - 沪深300医药卫生指数上涨1.0% [1] - 中证创新药产业指数上涨1.3% [1] - 中证生物科技主题指数上涨1.4% [1] 资金流向 - 恒生创新药ETF（159316）当日获超1.3亿份净申购 [1] - 该ETF月内累计资金净流入超7亿元，在港股创新药相关产品中居前 [1] 行业动态与催化剂 - 创新药BD交易再次密集落地，缓解市场担忧，中国创新药BD出海的长期产业逻辑不变 [1] - 临近年底BD交易有望持续活跃 [1] - 多款中国创新药数据在ESMO密集发布，PD-1双抗、ADC等领域的临床数据达到国际领先水平，引起较高关注 [1] - 临床数据表现或有望提振创新药新一轮的出海机会 [1] 相关指数与ETF产品概况 - 中证创新药产业指数单日上涨1.3%，滚动市盈率为54.2倍，历史估值分位数为80.9% [4] - 中证生物科技主题指数单日上涨1.4%，滚动市盈率为59.8倍，历史估值分位数为75.3% [4] - 沪深300医药卫生指数单日上涨1.0%，滚动市盈率为31.8倍，历史估值分位数为52.2% [4]

板块行情表现 - 今日创新药板块反弹，恒生港股通创新药指数涨幅达2.54% [1] - 近期板块震荡调整源于前期利好消化及地缘政治传闻引发的避险情绪，而非产业趋势逆转 [1] 产业核心逻辑 - 创新药BD出海逻辑发生根本性质变，海外药企对中国创新药认可从选个股升级为国别级战略重视 [1] - 海外药企面临巨大专利断崖压力，将中国作为全球创新药核心供应方已成为绕不开的路径 [1] - 当前BD交易节奏放缓仅为长周期中的小波澜 [1] 第四季度催化因素 - 全球顶级学术会议如ESMO、ASH、SABCS将集中读出中国创新药核心临床数据，多家企业LBA入选彰显国际认可 [2] - 10-11月为BD交易传统旺季，诺诚健华重磅交易已打响第一枪，潜在交易有望持续落地 [2] - 医保目录调整窗口期开启，政策对真创新支持方向明确，为商业化放量提供稳定预期 [2] - 美联储降息周期重启，创新药板块有望受益于估值与融资环境改善的双重利好 [2] 相关投资标的 - 相关ETF产品包括恒生创新药ETF（159316）、港股通医药ETF（513200）、医药ETF（512010） [3]

涉及的行业与公司 * 行业：港股科技、A股、TMT（科技、媒体、电信）、高端制造（通信设备、电网设备、计算机、工程机械、电池、轨交设备、国防军工）、创新药、大众消费、资源品、化工 [1][3][6][7][8] * 公司：未具体提及上市公司名称，主要讨论市场整体及板块表现 [1] 核心观点与论据 A股市场趋势与资金面 * 市场处于震荡区间，赚钱效应小幅回落但仍处高位，期货会员仓单比、PCR等情绪指标偏积极，市场横盘或向上概率较高 [1][2][5] * 资金面正反馈依然存在：融资交易活跃度处于2018年以来高位，融资余额净流入，散户交易者数目回升，偏股型基金仓位超80%，9月偏股型基金新发规模滚动5周已超1,000亿，私募证券基金备案数目回暖 [1][2] 港股科技板块投资价值 * 港股科技板块仍在布局区间，高景气行情尚未走完，从估值、盈利及资金情绪角度仍具布局空间 [3][9][27] * 恒生指数中科技、消费等新经济公司占比已超一半，MSCI中国指数中占比超70%，成长性板块占比增加 [11][12] * 流动性改善：降息和南向资金大量涌入，南向资金成交占比今年已上涨至40%以上，其较低融资成本提升估值中枢 [11][13] * 横向对比全球估值：港股估值与全球其他市场相比处于平衡位置，相比日本、印度等亚洲市场，其PB和ROE位置仍具性价比 [3][18][29] * 外资仍低配港股，在人民币升值及全球估值具性价比环境下，预计外资将继续流入 [3][19][20] 基本面与盈利展望 * 国内基本面显现改善迹象：8月社融和通胀数据改善，三季报期间权益非金融盈利周期或处于底部摸底状态 [1][6] * 港股基本面改善：2025年上半年海外中资股盈利增速为9%（2024年为8%），ROE水平稳住并有轻微上升迹象，利润率明显改善 [21][22] * TMT与高端制造板块有望延续高景气，关注通信设备、电网设备、计算机、工程机械、电池、轨交设备及国防军工等 [1][6] * 港股科技企业资本开支回暖，研发费用率达到历史高点，预示估值重新锚定和收入增速上升 [23][30] 海外环境与政策影响 * 美联储预防式降息，历史复盘显示预防式降息后半年内市场表现依旧强劲，继续看好创新药、港股科技、大众消费及资源品等板块 [1][7] * 美联储降息、中美关系温和、国内政策环境友好等因素将有助于释放企业盈利潜力 [24] 市场情绪与估值分析 * 港股情绪指标（结合价量、南向资金和衍生品等10个子指标）在42-43之间，处于中性位置（30以下恐慌，70以上贪婪），未出现过热信号 [25][26][28] * 使用隐含股权风险溢价（ERP）评判市场存在局限，ERP并非均值回归指标，需考虑产业趋势带来的长期增长率（g）上升 [14][15][17] * 大股东减持和IPO等供给侧扰动对整体流通市值影响不大 [1][4] 其他重要内容 投资策略建议 * 维持高仓位运行，在资金正反馈未停止前市场下行风险不大 [8] * 关注三大方向：国产算力与港股科技及创新药BD出海产业趋势；反内卷与产能拐点相关领域如化工与电池；适度左侧布局大众消费，自下而上选股 [1][8] 长期增长潜力 * 中国头部科技公司市值仅为美国同类公司的1/10，在赔率上仍具优势 [24] * 中国的AI进展可能改变中长期增长率中枢，其概率不为零，可能推动ERP进一步下降 [15][16]

市场表现 - A股市场低开高走 深证成指上涨1.16% 创业板指上涨1.95% 科创50指数上涨0.91% 均创本轮上涨新高[1] - 北证50指数下跌0.60%[1] - 全市场成交额2.40万亿元 连续26个交易日超2万亿元[1] - A股总市值达115.59万亿元 万得全A滚动市盈率22.43倍 沪深300滚动市盈率14.16倍[3] 指数贡献度 - 深证成指前五大贡献股为宁德时代/比亚迪/东方财富/三花智控/指南针 合计贡献76.82点 占上涨点数超50%[2] - 创业板指前五大贡献股为宁德时代/东方财富/指南针/三环集团/蓝思科技 合计贡献50.09点 占上涨点数超80%[2] - 科创50指数最大贡献股为中芯国际 贡献9.75点 占上涨点数近80%[2] 板块表现 - 申万一级行业中电力设备板块领涨2.55% 汽车板块涨2.05% 家用电器板块涨1.64%[2] - 煤炭/综合/机械设备/电子行业均上涨超1%[2] - 农林牧渔板块下跌1.02% 商贸零售下跌0.98% 社会服务下跌0.86%[2] - 人形机器人/光刻机/固态电池/券商/多元金融等题材板块轮动拉升[1][2] 个股表现 - 宁德时代上涨超6%创历史新高 对主要指数形成显著带动[1][2] - 电力设备板块中浙江恒威20%涨停 扬电科技涨逾16% 亿晶光电/安彩高科/特变电工等多股涨停[2] - 汽车板块中豪恩汽电涨逾14% 山子高科/豪能股份/模塑科技/均胜电子等多股涨停[3] 配置策略 - 市场预计维持缓慢上行格局 以结构性机会为主 关注性价比与景气度[1][3] - 交投活跃度保持高位 资金呈现由小盘股向大盘股切换趋势[3] - 四季度机会集中在科技成长和新兴消费领域 AI/创新药/机器人等产业趋势获重点关注[3][4] - 建议关注基本面改善且估值性价比高的化工及电池板块吸筹机会[4]

AI算力投资观点 - 市场对AI算力的定价存在认知错误，将AI基础设施套用周期股估值框架仅给予十几倍市盈率，而英伟达指引的40%-50%年复合增速按成长股逻辑可匹配40-50倍估值，预示AI算力估值体系或将迎来颠覆性重塑 [1] - 光模块中长期仍有估值上行空间，但最猛烈的主升浪阶段可能已近尾声，行情将大概率转入横盘震荡以消化前期涨幅 [1][5] - AI服务器液冷行业增速明年可能达500%，远高于光模块的100%-150%和PCB的150%-200%，增速斜率最大，有望成为AI投资下一个胜负手 [1][5] 液冷行业前景 - AI服务器液冷目前处于萌芽期，明年可能进入爆发期，未来几年有望保持连续增长态势 [2] - 液冷渗透率快速提升，去年渗透率基本为0，明年海外NV链服务器液冷渗透率可能接近100%，ASIC产业链和国产算力链渗透率也将逐步提升 [2] - 液冷行业同时受益于渗透率提升和单机价值量提升双重逻辑，其增速可能远快于AI资本开支整体增速，2026年增速或达500%，之后几年可能放缓至100%或大几十但依然保持高增长 [2] - 液冷行业更多体现成长属性而非强周期属性，即使全球算力资本开支下滑，其下滑幅度也会相对较小 [2][3] 创新药投资机会 - 中国创新药企正处在一轮持续两到三年的向上产业趋势中，现在才走了两三个季度，未来大概率还有一年到一年半的行情 [3] - 核心驱动力是中国创新药企的BD出海，背后是海外跨国药企核心大单品在未来三年面临专利悬崖的集中到期 [3] - 中国创新药企在研管线实力不断提升，在PD-1/VEGF和PD-1/IL-2等双抗赛道全球最优，在ADC赛道加紧追赶，未来全球药王大概率会从中国企业诞生 [3] - 创新药板块当前处于正常估值水平没有出现泡沫，与2019-2021年医药板块夸张估值完全不同，估值模型会对在研管线根据临床阶段打折扣 [4] - 随着9月份全球学术会议等催化剂临近，创新药可能结束盘整开启下一轮主升浪，当前是值得重点关注的战略窗口期 [5]

纪要涉及的行业或公司 * 全球及中国创新药行业[1] * 涉及业务开发（BD）交易活动，特别是出海（对外授权）交易[1][2] 核心观点与论据 **全球创新药BD交易格局变化** * 自2020年以来，美国出海BD交易数量占全球比例下降，主要原因是中国的BD交易数量增加[1][2] * 中国创新药出海BD交易总金额在2025年预计达890亿美元，占全球总额的33%[1][2] * 中国交易数量全球占比为11%，但金额占比显著达33%，反映其BD交易质量提升[1][2] * 美国BD交易金额全球占比从2024年的50%以上降至2025年的36%[2] **中国重磅BD交易数量与金额显著增长** * 2025年中国创新药出海重磅BD（超10亿美元）交易数量为21项，占全球28%，而2016年为0%[1][3] * 美国同期重磅出海BD交易数量为29项，占全球39%[3] * 2025年中国重磅创新药出海BD累计金额达750亿美元，占全球36%，较2024年的18%大幅提升[1][3] * 美国同类数据呈现下降趋势，至33%[3] * 中国在超大额（超50亿美元）交易方面较多[3] **中国在关键赛道的创新能力和市场潜力** * 在二代免疫疗法、自身免疫双抗、减肥药等赛道上，中国出现大量大额BD交易，总金额已超过美国[1][4] * 小核酸、自免双抗、双payload ADC等新兴领域有望持续获得国际大型制药企业（MNC）认可和购买，可能成为中国创新药出海的新增长点[1][4] * 中国在关键赛道上的表现表明其创新能力和产品质量正逐步得到国际市场认可，未来有望继续保持此趋势[4] 其他重要内容 * 截至2025年8月，中国创新药出海BD交易数量达95项[2] * 2020年中国创新药出海BD交易数量全球占比仅为2%[2]

市场反应 - 9月11日A股和港股创新药板块开盘下跌 创新药板块指数早盘跌超4% 恒生生物指数一度跌超7% [1] - 市场震荡源于特朗普政府拟议行政命令草案 内容包括将美企收购中国新药纳入CFIUS强制审查 提高中国临床试验数据FDA审核门槛 鼓励药品本土生产与采购 加快审批美国本土药企临床试验申请 [1] - 市场恐慌情绪很快缓和 多位医药投资分析人士认为消息落地可能性较低 中短期内对创新药BD业务影响有限 更多是情绪扰动 [2][3] 行政令草案内容及影响评估 - 草案要求CFIUS对美国跨国药企从中国药企购买管线的BD交易进行更严格审查 [5] - 今年上半年中国创新药出海BD交易总额接近660亿美元 [5] - 目前源自中国的药物占美国FDA新药批准量约4% 摩根士丹利预测到2040年这一数字将攀升至35% [5] - 到2035年美欧制药企业将有1150亿美元药物专利到期 MNC公司需购买新管线补足专利布局 [6] - 中国资产质量好成本低 是MNC公司最优选择 MNC公司在美国影响力远大于小型biotech公司 [6] - 多位分析人士认为行政令签署落地可能性极低 即便落地受影响更多的是MNC公司 [7] - MNC公司可能采取合理规避审查方式 如在欧洲新加坡日本等境外地区成立合作公司取得中国资产权益 [7] 临床试验数据审查影响 - FDA对中国临床数据的审查持续趋严 中国药企已在尽力增加美国患者数量 [8] - 中国创新药产品在海外需重新做临床III期试验 入组要求以白色人种为主并包括非裔拉丁美裔等混合人种 [8] - 海外临床试验成本高昂 国内肿瘤患者费用约六七万人民币 海外费用达六七万美元以上 [8] - 多数国内创新药企选择保留专利国内权益 通过BD交易将海外权益转让给MNC公司 [8] - 临床数据核查被视为科学问题而非政治问题 审查仍保持科学导向 [10] 行业发展趋势与机遇 - BD出海仍有5-10年红利期 未来5年因大量专利到期大药企将维持高需求 [11] - 2025年创新药BD出海最显著变化是"大单"频现 和铂医药三生制药石药集团交易金额分别达超45亿美元60.5亿美元53.3亿美元 恒瑞与GSK达成首单百亿美元BD交易 [13] - 中国资产质量好价格低效率高 BD出海交易金额将长效提高 是资产估值合理化过程 [13] - 中国有人口红利优势 研发成本低于海外 临床试验资源更丰富 是BD红利持续的核心原因 [11] 战略建议与行业警示 - 创新药企应立足本国市场 国内医保对创新药支持力度明显提高 未来商保将改善支付条件 [14] - 部分小药企存在BD狂热现象 资产处于临床前阶段缺乏数据也硬着头皮冲 [14] - 行业应保持两条腿走路策略 兼顾出海与国内市场发展 [14]

市场反应与事件概述 - 9月11日A股和港股创新药板块出现下跌，创新药板块指数早盘跌超4%，恒生生物指数一度跌超7% [1] - 市场震荡源于报道称特朗普政府正研议行政命令，草案内容包括将美企收购中国新药纳入美国外国投资委员会强制审查，并提高中国临床试验数据的FDA审核门槛 [1] - 市场恐慌情绪很快缓和，多位医药投资分析人士认为消息落地可能性较低，中短期内对创新药BD业务影响有限，更多是情绪扰动 [2] 行政命令草案内容与潜在影响 - 行政令草案要求美国外国投资委员会对美国跨国药企从中国药企购买管线的BD交易进行更严格审查 [4] - 今年上半年我国创新药出海BD交易总额已接近660亿美元 [4] - 截至2024年，源自中国的药物占美国FDA新药批准量约4%，摩根士丹利预测到2040年这一数字将攀升至35% [4] - 到2035年，美欧制药企业将有1150亿美元的药物专利到期，为补足专利布局，跨国药企需购买新管线 [5] 政策落地可能性分析 - 多位资深医药投资分析人士表示该行政令签署落地可能性极低 [5] - 美国跨国药企在美国的影响力比小型生物科技公司大得多，这些大型药企从长期购买海外资产中获益，不愿接受限制购买中国资产的政策 [5] - 即便行政令落地，跨国药企也可能采取合理规避审查的方式，如在欧洲、新加坡、日本等境外地区成立合作公司取得中国资产权益 [5] 临床试验数据审查影响 - 行政令草案要求美国FDA对来自中国患者的临床试验数据进行更严格审查 [7] - 业内人士认为该政策无论落地与否都不会改变现状，因FDA对中国临床数据的审查本就趋严 [7] - 中国创新药产品在海外都需重新做临床III期试验，入组要求以白色人种为主，还需包括非裔、拉丁美裔等混合人种 [7] - 在海外进行临床试验成本高昂，招募一位肿瘤患者在海外费用攀升至6、7万美元以上，而在国内成本约6、7万人民币 [7] 创新药BD出海现状与前景 - 2025年创新药BD出海最显著变化是“大单”频现，和铂医药、三生制药、石药集团的BD交易金额分别达超45亿美元、60.5亿美元和53.3亿美元 [9] - 恒瑞与葛兰素史克达成协议，将一款核心药物和另11个项目全球权益授权，签下首个百亿美元BD大单 [10] - 中国资产质量好、价格低、效率高，未来BD出海交易金额将长效提高，是资产估值合理化过程 [10] - 创新药BD出海仍有5～10年红利期，未来5年内因大量专利到期，大药企将对创新药资产维持高需求 [8] 行业发展策略与方向 - 中国有人口红利，使生物科技公司研发成本比海外更低，临床试验资源更丰富，这是BD红利能持续的核心原因 [8] - 不应只关注创新药出海，国内医保对创新药支持力度明显提高，很多中国药企在国内市场也表现良好，应两条腿走路 [10] - 未来商保能大幅改善国内市场支付条件，拉长和拉高药物在国内销售峰值，延长药品在国内生命周期 [10]

投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [1] 核心观点 - 公司报表业绩阶段性承压 2025H1营业收入6.69亿元同比下滑21.29% 归母净利润0.61亿元同比扭亏为盈 [1] - 订单呈现边际加速趋势 2025H1整体在手订单金额约23亿元环比增长 新签订单金额约10.2亿元同比增长 [2] - 重点开拓海外市场 2025H1境外收入2.52亿元同比增长7.13% 境外收入占比达37.69% [4] - 国际化战略取得阶段性成果 近2年半签订国外申报项目数近500个 中美双报项目占比超90% [4] 财务表现 - 2025H1实验室服务业务净利润约-0.97亿元同比下降537.54% 毛利率24.03%同比下降6.34个百分点 [2] - 生物资产公允价值变动贡献净利润约0.88亿元 资金管理收益贡献净利润约0.32亿元 [2] - 预计2025-2027年营业收入分别为18.12/20.87/24.06亿元 归母净利润分别为2.30/2.96/3.67亿元 [7] - 预计2025-2027年EPS分别为0.31/0.40/0.49元 对应PE估值104.16/80.94/65.37倍 [7] 业务分析 - 药物非临床研究服务实现营业收入6.39亿元同比下滑21.07% 临床服务实现营业收入0.29亿元同比下滑26.82% [2] - 公司拥有全面的国际化行业资质 通过中国NMPA、美国FDA、欧洲OECD等多地GLP验证 [4] - 海外子公司BIOMERE通过美国FDA检查 具备药物筛选和早期评价能力 [4] 行业前景 - 国内生物医药行业投融资呈现温和回暖态势 [3] - 在中国创新药BD出海浪潮下 公司有望同步进军全球市场 [4][5]