上海超级工厂里程碑与全球产能战略 - 特斯拉上海超级工厂第100万辆整车下线，该工厂投产不到三年即迈入百万辆俱乐部 [1] - 上海超级工厂是特斯拉首座美国以外的工厂，其季度“生产冠军”头衔几乎从未易主，是公司全球出口中心 [3] - 工厂助力特斯拉实现150万辆的年化量产速度，并在2022年6月创下全新单月产量纪录 [3] - 上海工厂的供应链本地化率已经超过95% [2] - 2021年，上海超级工厂交付量超过48万辆，贡献特斯拉全球交付量的半壁江山 [2][4] - 随着产线升级完成，上海超级工厂年产能已超过75万辆 [5] 财务表现与运营效率 - 2021年特斯拉汽车业务毛利率达29.3%，单车毛利率超过30%，成为全球最赚钱的汽车品牌 [3] - Model Y车型是提升利润率的关键，上海工厂的本土化是重要因素之一 [3] 全球产能扩张与挑战 - 特斯拉2030年的产量目标高达2000万辆 [4] - 为解决产能焦虑，特斯拉美国得州与德国柏林工厂在2022年相继投产 [4] - 2022年二季度，得州和柏林超级工厂因电池短缺和物流问题难以增加产量，“正亏损数十亿美元” [4] - 公司计划最终拥有10-12座超级工厂，每座工厂的年产能目标为150万-200万辆 [5] - 2022年底，特斯拉目标实现190万辆的产能规划 [5] 市场需求与订单积压 - 特斯拉的困难集中在生产端，有些客户的新车甚至要等到2023年才能交付 [4] - 由于积压订单太多，特斯拉在其美国和加拿大官网已暂停接受Model 3长续航车型的预订 [4] - 在中国市场，特斯拉车型提车周期已超过两个月，Model 3车型订单已排到2022年底 [4] 市场竞争格局变化 - 2022年7月，特斯拉中国批发量为2.8万辆，环比下滑64.2%，其中在华销量为8461辆，同比下滑1.9% [6] - 同期，特斯拉在中国新能源汽车市场的零售份额为1.7%，同比下降2.2个百分点 [6] - 2022年7月，特斯拉中国批发量被挤到第四位，前三位分别为比亚迪、上汽通用五菱和吉利 [7] - 2022年上半年，比亚迪以累计64.14万辆的销量超越特斯拉，坐上全球电动车销冠位置 [7] - 中国自主品牌新能源车型7月渗透率高达51.7%，其零售份额为73%，同比增加9个百分点 [6] - 自主品牌如比亚迪、长城、蔚来、小鹏等开始“出海”，欧洲成为首选市场 [7] - 在美国市场，通用、福特等传统车企加快电动化转型，与造车新势力lucid和Rivian共同加剧竞争 [7]

行业投资评级 - 纺织服装行业评级为"同步大市-A"(维持) [1] 核心观点 安德玛FY2026Q1业绩 - FY2026Q1营收同比下降4%至11亿美元，净亏损收窄至261.2万美元(上年同期亏损3.05亿美元) [2][17] - 分区域：北美营收降5%至6.7亿美元，EMEA增10%，亚太降10%，拉美降15% [3][17] - 分品类：服装收入降1%至7.5亿美元，鞋履降14%至2.7亿美元，配饰增8%至1亿美元 [3][17] - 毛利率提升0.7pct至48.2%，主因汇率、折扣及产品组合优化 [3][17] - 展望FY2026Q2：预计营收降6%-7%，北美降双位数，EMEA增高单位数，亚太降双位数 [4][18] 其他公司动态 - HUGO BOSS 2025Q2营收增1%，亚太市场降5%(中国需求低迷) [6][57] - Ralph Lauren 2026Q1净营收增14%至17亿美元，中国市场增超30% [6][60][62] - 盒马鲜生计划年内新增100家门店，覆盖超50个城市 [6][64] 行情回顾 - SW纺织服饰板块周涨4.23%，跑赢沪深300指数3pct [8][19] - 子板块表现：饰品(+5.53%)>服装家纺(+4.19%)>纺织制造(+3.34%) [8][19] - 估值水平：服装家纺PE-TTM 28.86倍(近三年100%分位)，饰品32.35倍(98.68%分位) [8][22] 行业数据 出口表现 - 2025年1-7月纺织品出口821.22亿美元(+1.6%)，服装出口886.19亿美元(-0.3%) [42] - 家具出口377.85亿美元(-5.7%) [42] 社零数据 - 2025年6月金银珠宝社零增6.1%，体育娱乐用品增9.5% [48][49] - 2025H1体育娱乐用品累计增22.2%，纺织服装累计增3.1% [48][49] 原材料价格 - 棉花328指数15178元/吨(周环比-0.5%)，黄金783.18元/克(周环比+2.1%) [31] - 澳毛价格1239澳分/公斤(月环比+1.5%) [31]

行业投资评级 - 投资评级为"看好"并维持 [6] 核心观点 - FY2026Q1营收达9.6亿美元，同比+17%，超彭博一致预期9.0亿美元 [2][4] - 毛利率同比-1.1pct至55.8%，主要受低毛利经销渠道增长影响，但净利率因费用控制同比+0.4pct至14.4% [2][4] - HOKA品牌营收同比+19.8%至6.5亿美元，UGG同比+18.9%至2.7亿美元，其他品牌同比-19%至0.5亿美元 [5] - DTC渠道营收仅+0.5%至3.1亿美元，经销渠道大幅+26.7%至6.5亿美元 [5] - 美国地区营收同比-2.8%至5.0亿美元，其他地区（含EMEA和亚太）同比+49.7%至4.6亿美元 [5] 经营数据与业绩指引 - 库存同比+13%至8.5亿美元，公司正积极处理老旧库存 [10] - 越南关税若从10%上调至20%，预计增加1.85亿美元成本，已采取措施减少0.75亿美元影响 [10] - 2025年7月1日起上调产品价格，预计对FY2026Q2营收产生增量 [10] - FY2026Q2营收指引为13.8-14.2亿美元（同比+5.2%-8.3%），HOKA预计增长约10%，UGG预计中单增长，毛利率指引53.5%-54% [10] 历史业绩表现 - FY2025全年营收49.9亿美元（同比+16%），其中UGG/HOKA分别+13%/+24% [12] - FY2025毛利率57.9%（同比+2.3pct），净利率19.4%（同比+1.7pct） [12] - FY2026Q1美国地区营收占比降至52%（FY2025为64%），其他地区占比提升至48% [12]

专家观点分歧 - 经济学家陈浩提出中国家庭平均资产达300万 存款增加15万亿 若三分之一用于购房装修等消费可提振经济[1] - 复旦大学张军认为高储蓄反映百姓缺乏安全感 存款主要用于应对突发风险而非富裕[3] 居民储蓄动机 - 房贷压力为主要负担 年轻人普遍背负数十年房贷 底层家庭需为大额支出持续储蓄[6] - 婚姻成本高昂 农村地区彩礼30万起步 城市购房买车等要求使结婚成本达百万级[6] - 农村收入不稳定 农民受气候影响大 可能面临颗粒无收需倒贴种粮成本的情况[8] - 职场竞争激烈 月收入5000元群体扣除日常开支后结余有限 储蓄多来自极端节俭[8] 家庭刚性支出 - 子女教育投入大 家长为"起跑线竞争"需承担琴棋书画等多领域培训费用[10] - 医疗支出压力显著 普通感冒治疗费用可达数百至上千元[10] - 养老储备需求迫切 住房/教育/医疗/养老四座大山构成家庭财务压力源[12] 社会环境影响 - 三年疫情强化风险意识 "晴带雨伞"理念推动预防性储蓄增长[14] - 就业市场不确定性增加 收入稳定性下降进一步催生储蓄行为[14] - 社会支持体系薄弱 亲友借贷难度大迫使家庭依赖自身积累[12]

市场表现 - 中证消费50指数上涨0.8% [1] - 中证港股通消费主题指数下跌1.9% [1] 指数特征 - 中证消费50指数滚动市盈率16.8倍 估值分位处于发布以来3.6%低位 [2] - 中证港股通消费主题指数滚动市盈率21.6倍 估值分位处于发布以来20.1%水平 [2] - 中证消费50指数成分以食品饮料和家用电器行业为主 合计占比超75% [2] - 中证港股通消费主题指数可选消费占比近60% [2] 政策动态 - 国家育儿补贴制度2025年1月1日起实施 每孩每年可领取3600元补贴直至年满3周岁 [1] - 2025年1月1日前出生不满3周岁的婴幼儿也可享受补贴政策 [1] - 华泰证券认为中央财政发力释放重大信号 有望带动地方加速跟进生育刺激政策 [1] 行业影响 - 生育刺激政策多措并举托底消费信心 [1] - 新生人口回升预期催化母婴需求增长 [1]

报告行业投资评级 - 强于大市 [1] 报告的核心观点 - 2025H1经济整体平稳运行，部分促消费政策带动相关品类消费数据增长，但整体消费信心尚未明显改善 [3] - 25年H1GDP按不变价格计算同比增长5.3%，消费对经济增长拉动作用逐步增强，但消费信心仍处低景气度水平有待提升 [5] 各部分总结 宏观数据 - 6月社零总额4.2万亿元，同比增长4.8%；6月餐饮收入4708亿元，同比增长0.9%；6月服务业PMI为50.1% [1] - 2025H1实现GDP66.05万亿元，按不变价格计算同比增长5.3%；居民人均可支配收入21840元，实际同比增长5.4%，人均消费支出实际同比增长5.3% [1] 经济增长情况 - 25年H1GDP按不变价格计算同比增长5.3%，第一、二、三产业对经济增长贡献率分别为3.6%、36.2%、60.2%，增长节奏符合全年5%增长目标 [5] 消费情况 - 2025H1社零总额达24.55万亿元，同比增长5.0%，二季度增速较一季度提升0.8pct；H1商品零售额同比增长5.1%、餐饮收入同比增长4.3%；上半年服务零售额同比增长5.3%，较一季度提升0.3pct [5] - 以旧换新、国补等政策助力相关消费数据增长，2025H1限额以上单位家用电器和音像器材类、文化办公用品类、通讯器材类、家具类商品零售额同比增速分别为30.7%、25.4%、24.1%、22.9% [5] - H1最终消费支出对经济增长贡献率为52.0%，拉动GDP增长2.8pct [5] 人均收入与消费 - 25H1全国居民人均可支配收入达21840元，实际同比增长5.4%；全国居民人均消费支出达14309元，实际同比增长5.3% [5] - 消费类别中，生活用品及服务、交通通信、教育文化娱乐、其他用品及服务增幅较高，分别为9.0%、8.4%、11.8%、10.4% [5] 就业与消费信心 - 25H1全国城镇调查失业率平均值为5.2%，比一季度下降0.1pct，6月全国城镇调查失业率为5.0%，全国企业就业人员周平均工作时间为48.5小时 [5] - 6月制造业与非制造业PMI从业人员指数皆低于临界点，当前用工景气度偏弱 [5] - 5月消费者信心指数为88.0，环比有所提升，但仍处低景气度水平，未来有待提升 [5] 投资建议 - 关注有望受旅游出行消费需求复苏而实现业绩加速恢复的旅游综合服务标的岭南控股、同程旅行，受益于商务和会展业复苏的米奥会展 [3] - 关注受益于商旅出行恢复的演艺、景区、酒店标的如天目湖、丽江股份、宋城演艺、中青旅、锦江酒店、君亭酒店、首旅酒店等 [3] - 关注本土餐饮消费代表同庆楼，演艺演出产业链优质标的锋尚文化、大丰实业，会议会展领域主要标的米奥会展、兰生股份 [3] - 关注受益于促就业政策的北京人力、科锐国际，免税消费相关的中国中免和王府井 [3]

消费结构转型 - 我国消费结构呈现从单一到多元、从基础到高质的转型轨迹，通过文商旅融合、场景创新、数字赋能、品牌升级等多措并举激发市场活力 [1] - 消费结构最初调整体现在商品内部构成优化，食品支出占比持续下降，穿着和家用电器消费比重稳步提升，为后续消费升级奠定基础 [3] - 当前消费市场最显著特征是服务消费、精神文化消费增速明显快于传统商品消费，经济发达地区尤为突出，北京市2017年将总消费和社会消费品零售总额同时作为统计指标 [3] 行业数据表现 - 北京市2025年1—5月限额以上批发和零售业中，金银珠宝类、粮油食品类、化妆品类和体育娱乐用品类商品零售额分别增长41.0%、13.7%、11.9%和9.9% [4] - 汽车和通讯产品消费下滑，限额以上批发和零售业中通讯器材类商品零售额下降22.2%，汽车类商品下降21.1%，燃油车降幅较深 [4] - 手机更换周期从18—24个月延长至36—40个月，反映耐用消费品生命周期变化对行业结构的重塑 [4] 消费动力因素 - 消费动力强弱取决于消费能力与消费信心，需通过多维度政策协同发力 [6] - 消费能力提升有赖于居民收入实质性增长和储蓄结构优化，需完善收入分配制度、健全社会保障体系、加大就业扶持力度 [6] - 消费信心与未来经济前景和收入增长预期相关，需培育新兴消费热点、创新消费场景、提升供给质量 [6] 消费环境创新 - 文商旅融合发展成为重要路径，北京推动服务消费从被动供给向主动创造转变，打造文化IP、开发特色旅游线路、培育演艺新空间 [7] - 创新消费场景是激活市场的重要突破口，康养、体育、文化等新兴消费领域彰显场景化消费带动力，优质内容是场景打造的核心竞争力 [7] - 消费体验多元化趋势明显，需满足不同年龄层对沉浸式快乐、情感、探索等差异化需求，旧换新政策需精准化实施 [8] 数字消费与品牌升级 - 数字消费需推动互联网平台升级，利用AI赋能实体商业数字消费场景，鼓励特色直播电商基地建设 [8] - 老字号品牌通过产品创新、营销创新、服务创新赢得国内市场，文创产品受境外游客青睐，北京应加大支持力度 [9]

供给侧改革对比 - 十年前供给侧改革主要针对生产端(PPI)，体感不明显，而当前产能过剩已蔓延至消费端(CPI)，问题更复杂[3][6] - 2015年去产能主要针对煤炭、钢铁等低效僵尸企业，而当前存活企业整体质量较高，部分新能源企业已通过出海缓解压力[17][18] - 当前经济结构中第三产业占比提升5.05%，第一、第二产业分别下降1.42%、3.52%，人力需求结构发生变化[12] 产能过剩现状 - PPI持续低迷传导至CPI，叠加地产衰退导致居民资产负债表恶化，形成消费抑制循环[5] - 行业陷入囚徒困境，企业为等待竞争对手出清而逆势扩产，光伏等行业出现低于成本价销售现象[55][60] - 税收结构导致地方政府更关注企业生产(增值税占比39%)而非产能优化，形成政策执行阻力[59] 需求侧改革路径 - 居民消费占GDP比重持续低于40%，显著低于国际水平，存在结构性失衡[36][37] - 消费补贴政策短期有效但不可持续，消费ETF未现反弹反映市场对补贴驱动模式存疑[42][45] - 居民存款余额达GDP的1.12倍(150万亿元)，远超美(58%)、日(19%)等国，消费潜力未被释放[52][53] 政策工具选择 - 新修订《反不正当竞争法》禁止低价倾销，多晶硅价格已现回升，显示政策干预效果[60] - 社会福利支出增长可作为信心信号，但需配合分配机制改革才能根本改善消费预期[48][49] - 股市财富效应或成短期突破口，当前股票占家庭金融资产比重仅10%，低于历史中枢15%[64] 经济结构转型 - 对外直接投资带动服务出口+投资模式，投资收益占经常账户贷方比重逐步提升[19][23] - 基建投资边际效益递减，过去15年居民负债中76%为房贷，资产价格透支消费能力[34] - 需在供给、需求、就业、股市等多维度寻找新平衡，改革需综合施策而非单点突破[65]

小米YU7销售表现 - 小米YU7上市18小时锁单超过24万台，创造全球汽车工业新纪录 [1] - 上市3分钟大定20万台，18小时锁单突破24万台 [4] - 全国335家门店平均每店锁单800至900台，锁单率高达75%-80% [6] - 试驾需求旺盛，部分门店单日试驾预约达800人 [6] 产品与市场定位 - YU7是小米第二款电动车型，首款电动SUV [4] - 起售价超过25万元，突破国产汽车传统价格区间 [12] - 锁单用户平均年龄33岁，女性用户比例30%，比SU7高4.5% [10] - 苹果用户占比52.4%，比SU7同期高4.4% [10] - 订单数TOP3城市为上海、杭州与北京 [10] 行业影响 - 引发竞争对手反应，部分厂商推出"退订补偿"政策 [7] - 特斯拉在YU7发布一周内升级Model 3/Y长续航版本 [7] - 改变国产汽车靠低价竞争格局，消费者愿为创新买单 [12] - 被视为"反内卷"样本，不以低价取胜而是依靠产品力 [13] 经济意义 - 24万台订单对应近千亿工业增加值和消费增量 [13] - 连接上游产业链和下游消费市场，推动国内大循环 [13] - 展示中国超大规模市场和消费信心 [3][10] - 2024年中国新能源汽车产量突破1000万辆，出口276.5万辆超越日本 [14] 创新与消费 - 创新成为激发中国消费潜力的关键 [12] - 消费者展现对先进科技与颠覆体验的强烈向往 [12] - 中国用户相比全球更重视科技体验 [12] - 通过创造新应用场景重新定义汽车产品 [16]

政策支持方向 - 强化对民营和小微企业、个体工商户等吸纳就业能力强的经营主体的金融服务 [1] - 深入实施创业担保贷款政策，鼓励放宽申请条件并简化审批流程 [1] - 促进符合条件个人和企业创业增收 [1] 金融产品创新 - 创新适应家庭财富管理需求的金融产品 [1] - 规范居民投资理财业务 [1] - 提高居民财产性收入 [1]