保险资金风险因子下调与权益配置空间 - 保险公司对长期持有的沪深300成分股、中证红利低波100成分股和科创板股票的风险因子进行下调，其中持仓超过3年的沪深300与红利低波100成分股、持仓超过2年的科创板股票风险因子打九折[2][3] - 风险因子下调是鼓励长期资金入市的配套政策，对于已高比例配置权益的国资险企是政策优化，对于其他险企则构成额外的增配激励[3] - 在综合偿付能力充足率不变的情况下，风险因子下调释放的权益加仓空间达到千亿级别，保险提升权益配置比例是资金入市的主要来源，此次下调仅有边际影响[2][3] 春季行情级别与触发因素 - 春季行情可能是一个小级别行情，对总体市场而言是高位震荡中的反弹，对超跌科技股而言是调整到位后向震荡阶段过渡的反弹[4] - 触发春季行情的因素可能包括：从12月中旬开始到2026年两会的政策布局期、十五五规划全面落地窗口期带来的政策与产业主题活跃，以及市场对保险“开门红”交易的抢跑[4] - 中期市场判断为“牛市两段论”：2025年科技结构牛处于高位区域并可能面临调整，全面牛市预计在2026年下半年[4] 2026年市场风格与行业展望 - 2026年上半年预计是“牛市1.0”的震荡休整波段，顺周期和价值风格占优；下半年进入“牛市2.0”全面牛市，科技和先进制造将最终占优[5] - 顺周期可能是春季行情的基础资产，看好基础化工和工业技术等周期Alpha，同时“抢跑”保险开门红可能带来高股息博弈机会，并成为顺周期扩散和消费修复的线索[5] - 科技板块总体调整幅度已到位，可能出现普遍反弹，重点关注性价比矛盾小且春季有望兑现产业催化的创新药和国防军工，AI算力、存储、储能、机器人等也有反弹机会[5] 行业赚钱效应与市场情绪数据 - 根据截至2025年12月5日的赚钱效应扩散指标，国防军工、轻工制造、建筑材料、石油石化、中证红利、交通运输、家用电器、机械设备、煤炭、通信、电子、汽车、中证500、沪深300、非银金融等行业/板块处于“继续扩散”状态[8] - 银行、环保、食品饮料、电力设备、美容护理、社会服务、建筑装饰、创业板、医药生物、房地产、传媒、计算机等行业/板块则呈现“全面收缩”状态[8] - 量化情绪指标跟踪显示，全部A股强势股占比（按个数）在特定时点达到80%，万得全A指数在图表期间于4500点至7000点区间波动[6] ETF资金流向与表现 - 南方中证申万有色金属ETF最新份额为93.91亿份，近5个交易日份额增长2.1%，今年以来份额增长109.1%，近5个交易日价格涨幅2.5%[9] - 国泰中证煤炭ETF最新份额为86.60亿份，今年以来份额大幅增长242.6%，但近5个交易日份额减少3.2%[9] - 易方达沪深300ETF最新份额达663.22亿份，华泰柏瑞沪深300ETF份额达899.07亿份，显示市场对宽基指数的持续关注[9]

核心观点 - 报告认为，保险资金风险因子下调政策是鼓励长期资金入市的配套措施，在偿付能力充足率不变情况下，释放的权益加仓空间达千亿级别，并可能催化市场对保险“开门红”及高股息行情的交易预期 [1][4] - 报告判断即将到来的春季行情可能是一个小级别行情，对总体市场而言是高位震荡中的反弹，对超跌科技股而言则是调整到位后向震荡阶段过渡的反弹，触发因素可能包括12月中旬开始的政策布局期和市场对保险开门红的“抢跑”交易 [1][6] - 报告提出“牛市两段论”中期判断，认为2025年科技结构牛已处高位，后续或有调整，而全面牛市将在2026年下半年展开，2026年上半年风格预计以顺周期和价值占优，下半年则切换回科技和先进制造主导 [1][6][8] 保险风险因子下调的影响与市场线索 - 保险公司对持仓超过3年的沪深300成分股和中证红利低波100成分股，以及持仓超过2年的科创板股票，其风险因子下调至九折 [1][4] - 该政策对已高比例配置权益的国资险企是滞后的政策优化，对其他险企则构成额外的增配权益激励 [1][5] - 政策进一步定向鼓励保险资金长期持有沪深300和科创板成分股，同时保留了战术机动空间（例如6年内持仓满3年即可） [5] - 在综合偿付能力充足率不变的情况下，此次风险因子下调释放的权益加仓空间为千亿级别，但保险资金提升整体权益配置比例才是其入市空间的主要来源，此次政策仅有边际影响 [1][4][5] - 由于春季行情缺乏明确的经济和产业大级别催化，资金供需逻辑可能成为主要矛盾，保险开门红交易预期正在升温，高股息行情正在提前抢跑，但博弈高股息的行情可能主要出现在2026年初之前 [1][4][5] 春季行情的级别、定位与触发因素 - 春季行情可能是一个小级别行情，对总体市场而言，可能是高位震荡行情中的一次反弹；对超跌的科技板块而言，可能是调整幅度到位后，向震荡阶段过渡的一波反弹 [1][6] - 触发春季行情的潜在因素包括：从12月中旬到2026年两会期间的政策布局期与“十五五”规划全面落地窗口，以及市场对保险开门红行情的“抢跑” [6] - 进攻型资产（科技和顺周期）在春季行情中容易出现有效反弹，但向上突破缺乏支撑 [6] 中期市场展望与2026年风格节奏 - 报告中期判断为“牛市两段论”：2025年的科技结构牛市已处于高位区域，中波段高位震荡已经演绎，后续可能还有“怀疑牛市级别的调整”；而全面牛市预计在2026年下半年展开 [6] - 2026年上半年（“牛市1.0”震荡休整波段），市场风格预计以顺周期和价值占优；下半年（“牛市2.0”全面牛市），顺周期可能只是启动牛市的资产，最终牛市将由科技和先进制造主导 [8] - 在春季行情中，顺周期可能是基础资产，看好基础化工和工业技术等领域的周期Alpha机会；科技股可能出现普遍反弹，其中创新药和国防军工因性价比矛盾较小且有望兑现产业催化而被重点关注，AI算力、存储、储能、机器人等也有反弹机会 [8] - 港股预计延续高beta特征，调整更充分的恒生科技指数在反弹波段可能更具弹性 [8] 市场情绪与资金动向观察 - 根据赚钱效应扩散指标，截至2025年12月5日，国防军工、轻工制造、建筑材料、石油石化、中证红利、交通运输、家用电器、机械设备、煤炭、通信、电子、汽车、沪深300、中证500、非银金融等板块呈现“继续扩散”状态 [12] - 银行、纺织服饰、环保、主板、基础化工、国证2000、全部A股、食品饮料、电力设备、美容护理、社会服务、建筑装饰、创业板、医药生物、房地产、传媒、计算机等板块呈现“全面收缩”状态 [12] - 重点ETF跟踪数据显示，近期（2025/12/01-2025/12/05）份额增长明显的包括富国中证全指家用电器ETF（份额增长8.2%），南方中证申万有色金属ETF（份额增长2.1%）；而汇添富中证国新央企股东回报ETF份额减少6.2%，国泰中证煤炭ETF份额减少3.2% [14]

当前市场调整状态 - 科技成长板块的调整幅度已过半，当前已接近牛熊分界线，可能处于中期底部区域 [2] - 但调整时间仍不足，上行趋势重启的关键节点在于等待产业催化累积和业绩验证以消化估值，长期性价比需修复至历史中位水平 [2] - 市场格局符合“牛市两段论”，当前处于牛市1.0的高位震荡阶段，AI产业链产业趋势大波段未结束，但中小波段有波折，大波段性价比阶段性不足 [2] 牛市两段论与未来展望 - A股牛市周期具有“两段论”典型特征，历史案例如2013年结构牛、2015年全面牛、2016-17年结构牛、2020-21年全面牛，中间均有休整蓄力阶段 [3] - 调整和磨底后，牛市2.0的判断不变，预计在26年中期，基本面周期性改善、科技产业趋势新阶段、居民资产配置向权益迁移及中国影响力提升将共振，可能开启全面牛市 [3] 春季行情级别与定位 - 春季行情在“牛市两段论”中有两种可能定位：一是牛市1.0高位震荡阶段的一波反弹；二是调整幅度到位后，向底部震荡阶段过渡的第一波反弹 [3][4] - 春季行情中，科技和顺周期等进攻资产有效反弹容易出现，但向上突破逻辑难兑现，行情上限可能不高 [3] - 顺周期板块因政策底和涨价催化可能触发反弹，但岁末年初供给增速仍偏高，供需格局难持续改善；科技成长短期性价比已明显改善，但向上突破需依赖产业趋势跨越式进步 [3] 短期行业配置与机会 - 顺周期板块可能是春季行情的基础资产，看好基础化工和工业技术等周期Alpha，受政策底提前验证、周期涨价及26年中PPI同比改善预期驱动 [4] - 科技成长板块总体调整幅度到位，可能出现普遍反弹，重点关注性价比矛盾较小且春季有望兑现产业催化的创新药和国防军工 [4] - AI算力、存储、储能、机器人等领域也会有反弹机会，港股延续高beta特征，恒生科技调整更充分，反弹波段会更有弹性 [4] 量化情绪与行业表现 - 量化情绪指标显示，全部A股强势股占比按个数为40%，按流通市值为46%，按成交额为61% [6] - 多个行业赚钱效应呈现扩散状态，例如通信板块强势股占比按个数为39%，按流通市值为56%，按成交额为74%；国防军工板块分别为39%、20%、61% [6] - 轻工制造、纺织服饰、商贸零售、农林牧渔、环保、建筑装饰、传媒、有色金属等多个行业均显示赚钱效应继续扩散 [6] ETF资金流向与表现 - 部分科技主题ETF份额增长显著，易方达中证人工智能ETF最新份额达158.91亿份，近5个交易日份额变化为3.4%，今年以来上涨58.2% [7] - 易方达中证云计算与大数据ETF近5个交易日份额变化达11.7%，今年以来上涨44.9%；华夏国证半导体芯片ETF份额变化为11.9%，今年以来上涨35.3% [7] - 顺周期及资源类ETF表现突出，南方中证申万有色金属ETF今年以来上涨75.3%，国泰中证煤炭ETF份额增长254.1%，国泰中证钢铁ETF份额增长262.4% [7]

市场整体表现 - 12月2日早盘市场震荡走弱，三大指数集体下挫，沪指跌0.55%，深成指跌0.77%，创业板指跌0.88% [1] - 沪深两市半日成交额1.05万亿元，较上个交易日缩量1796亿元 [1] - 全市场近4000只个股下跌 [1] 上涨板块与概念 - **福建/海峡两岸概念**大幅拉升，海欣食品、平潭发展、榕基软件等多股涨停 [1] - **零售板块**震荡走高，茂业商业封板 [1] - **AI手机概念**持续活跃，道明光学、福蓉科技封板 [1] - **商业航天概念**再度走强，航天发展、通宇通讯等涨停 [1] - **地产股**走高，世联行盘中一度触及涨停 [1] - **算力硬件股**部分回暖，赛微电子盘中一度涨超14%，续创历史新高 [1] - **冰雪产业概念**震荡上行，冰山冷热触板 [1] - **医药商业板块**持续拉升，海王生物5连板，人民同泰涨停，药易购、合富中国等跟涨 [2] - **福建本地股**走高，平潭发展、榕基软件双双涨停，海峡创新涨超10% [3] 下跌板块与概念 - **有色金属板块**集体回调，华锡有色跌逾7% [1] - **电池产业链**走势较弱 [1] - **AI应用概念**震荡下行，实丰文化、幸福蓝海跌超7% [1] - **CRO板块**走低，益诺思跌超7% [1] - 油气、机器人、化工等板块表现不佳 [1] 板块驱动因素与机构观点 - **医药商业板块**拉升与流感活动进入快速上升期驱动的“药品保卫战”有关，华夏基金认为美联储降息及国内资本市场好转将推动行业投融资复苏 [2] - **福建本地股**走强与福建省“十五五”规划建议发布有关，建议提到深化国资国企改革及加快平潭综合实验区开放发展，中信建投指出福建是制造业强省，前瞻布局未来产业 [3] - **中国银河证券**认为12月市场仍处于风格频繁切换阶段，或以结构性行情为主，年末关注防御性板块配置机会，同时聚焦明年景气方向布局 [1][4] - **申万宏源**认为进攻资产（科技和顺周期）有效反弹容易出现，但向上突破逻辑难兑现，春季行情上限不高，重点关注创新药和国防军工，AI算力、存储、储能、机器人等也有反弹机会 [5][6] - **兴业证券**认为随着前期海外扰动缓和，市场有望迈入新阶段，岁末年初是孕育躁动行情的重要窗口，保持多头思维，继续布局中国资产的修复 [7]

市场指数表现 - 上证指数收盘3889点，单日上涨0.34%，近5日下跌2.5%，近1月上涨1.4% [1] - 深证综指收盘2454点，单日上涨0.96%，近5日下跌2.51%，近1月上涨3.52% [1] - 小盘指数单日上涨1.13%，近1月下跌1.71%，近6个月上涨23.81%；中盘指数单日上涨1.01%，近1月下跌4.46%，近6个月上涨26.19%；大盘指数单日上涨0.19%，近1月下跌3.66%，近6个月上涨18.29% [1] - 涨幅居前行业中，能源金属近6个月上涨86.85%，冶钢原料近6个月上涨52.69%，小金属Ⅱ近6个月上涨63.67% [1] - 跌幅居前行业中，股份制银行Ⅱ近6个月下跌3.84%，城商行Ⅱ近6个月下跌2.63% [1] 房地产行业：商业不动产REITs试点启动 - 证监会启动商业不动产REITs试点，将构建公募REITs市场完整体系，与基础设施REITs共同发展 [2][12] - 中国公募REITs市场空间超过10万亿元，目前公募REITs市值规模2199亿元，其中商业不动产1309亿元，发展空间可观 [12] - 试点将扩围底层资产至办公楼、酒店等，形成公募REITs、机构间REITs、不动产基金等多层次市场，助力企业从开发商向资产管理商转型 [12] - 商业不动产REITs是房地产发展新模式的重要载体，强调存量运营和可持续发展，推动消费类商业地产资产重估 [12] - 新城控股发行首单消费类私募REITs，规模6.16亿元，底层资产为上海青浦吾悦广场，打造"投融管退"良性闭环 [30][31] 互联网传媒行业：悦己消费与AI布局 - 悦己消费核心标的如泡泡玛特、巨人网络等估值已消化至26年PE不到20倍，具备较高安全边际 [2][11] - 游戏行业Z世代用户占比达65%，女性向赛道潜力被低估，出海打开市场天花板，头部公司长青运营能力被低估 [12] - 泡泡玛特海外门店达171家，北美地区62家，万圣节新品在北美引起销售热潮，Labubu单个IP收入占比35% [37][39] - 阿里云验证AI全栈自研价值，腾讯、阿里等尝试将chatbot升级为ToC应用生态入口，垂类关注AI广告、AI视频、AI产品出海等机会 [11][14] - 大麦娱乐FY26H1 IP衍生业务收入同比翻倍，演出业务收入13.4亿元，同比增14.5%，向海外及上游内容延伸 [34][36] 能源与公用事业：广州发展深度分析 - 广州发展是广东省综合能源平台，业务覆盖电力、燃气、新能源等，9M25归母净利润21.59亿元，同比增36.1% [14][15] - 公司火电装机483.65万千瓦，在建气电项目计划2026年投产，容量电价政策可为煤电、气电年化增收1.6亿元、4.0亿元 [15] - 新能源装机达595万千瓦，2020-2024年光伏毛利CAGR为27%，风电毛利CAGR为30.8%，2025年计划投资45.63亿元 [15][16] - 天然气业务2024年管道燃气销售量同比增26.18%，分销与直供量同比高增50% [17] - 预计2025-2027年归母净利润分别为22.45亿元、24.04亿元、23.54亿元，当前股价对应PE为10.5倍、9.8倍、10.1倍 [3][17] 消费品与零售：业绩与渠道扩张 - 波司登FY26财年中期收入89.3亿元，同比增1.4%，归母净利润11.9亿元，同比增5.3%，连续八年利润增长快于收入 [41][42] - 波司登品牌羽绒服业务收入同比增8.3%至65.7亿元，占总收入73.6%，库存周转天数大幅下降11天至178天 [42] - 名创优品3Q25营业收入58.0亿元，同比增28.2%，中国内地同店销售实现高个位数增长，TOP TOY收入增111.4%至5.7亿元 [44][46] - 名创优品海外门店达3424家，直营店占比提升至18.6%，MINISO LAND新店态刷新单店业绩纪录 [46] 科技与高端制造：AI与军工机遇 - AI算力、存储、储能、机器人等领域有反弹机会，科技成长调整幅度已过半，长期性价比修复至历史中位可能重启上行趋势 [24][26] - 国防军工行业关注军贸与消耗类装备，"十五五"订单有望在年底前后下达，成为配置行情催化 [45] - 雅克科技聚焦半导体材料与LNG板材，受益于AI驱动的全球存储芯片上行周期 [20] - 中航沈飞为稀缺歼击机平台，主力装备需求旺盛，股权激励赋能长期发展 [20]

核心观点 - 报告基于“牛市两段论”框架，认为当前市场处于牛市1.0后的调整阶段，科技成长板块调整幅度已过半但时间仍不足，需等待产业催化和业绩验证[2][4] 预计调整和磨底后，2026年中可能开启由基本面改善、科技产业新趋势、居民资产配置迁移等多因素共振的全面牛市（牛市2.0）[2][5] 对于即将到来的春季行情，判断其为高位震荡中的反弹，科技和顺周期板块易出现有效反弹，但向上突破逻辑难兑现，行情上限不高[2][6] 市场调整状态分析 - 本周市场出现超跌反弹，科技成长板块正处于消化性价比问题的调整过程中，其调整幅度已过半，但调整时间仍不足[2][4] 参考历史经验，科技板块调整至牛熊分界线附近通常是中期底部区域，但目前时间到位难度较大，关键需等待产业催化累积和业绩验证以消化估值[2][4] 长期性价比修复至历史中位水平可能是上行趋势重启的节点，此过程通常需要回调消化估值与业绩消化估值效果叠加，因此在幅度到位后可能还存在震荡磨底阶段[2][4] 牛市周期定位与展望 - A股牛市周期呈现典型的“牛市两段论”特征，例如2013年结构牛、2015年全面牛、2016-17年结构牛、2020-21年全面牛，中间均有休整蓄力阶段[2][5] 当前市场处于2025年结构牛的高位区域，预计到2026年中，基本面周期性改善、科技产业趋势进入新阶段、居民资产配置向权益迁移以及中国影响力提升等因素共振，可能开启全面牛市[2][5] 春季行情级别判断 - 春季行情中，进攻性资产如科技和顺周期板块容易出现有效反弹，但均不易实现向上突破[2][6] 顺周期板块可能因政策底显现和涨价催化触发反弹，但岁末年初供给增速仍偏高，供需格局难以持续改善，因此由顺周期带领总体市场突破的时机可能未到[2][6] 科技成长板块短期性价比已明显改善，在春季行情中可能普遍反弹，但由于股价处于高位，向上突破需要依赖产业趋势的跨越式进步，条件更为严格[2][6] 春季行情定位情景 - 春季行情在“牛市两段论”中有两种可能定位：第一种是作为牛市1.0高位震荡阶段中的一波反弹，总体市场更偏向于此情形，因其调整压力本就有限[2][6] 第二种是作为调整幅度到位后，从调整波段向底部震荡阶段过渡的第一波反弹，科技成长板块更偏向于此情形，其“怀疑牛市级别”的调整幅度已过半，预计12月中旬前幅度到位[2][6] 进攻性资产尚不足以引领市场实现突破，因此春季行情的上限可能受限[2][6] 短期与春季配置方向 - 短期市场出现小幅反弹，春季行情有望出现有效反弹[7] 顺周期板块可能成为春季行情的基础资产，主要逻辑包括“政策底”可能提前验证、周期涨价因素以及2026年中PPI同比改善的预期，看好基础化工和工业技术等具备周期Alpha的领域[7] 科技板块总体调整幅度已到位，可能出现普遍反弹，建议重点关注性价比矛盾本就较小且春季有望兑现产业催化的创新药和国防军工板块[8] AI算力、存储、储能、机器人等领域也会有反弹机会[8] 港股市场延续高beta特征，恒生科技指数调整更为充分，其反弹波段预计会更有弹性[8]

核心观点 - 报告认为当前市场处于“牛市两段论”格局中，牛市1.0已处于高位区域，科技成长板块正在经历“怀疑牛市级别”的调整以消化性价比问题 [5] - 科技成长板块调整幅度已过半，但调整时间仍不足，调整到位后可能还有一个震荡磨底的阶段，之后牛市2.0的判断不变，预计在26年中有望开启全面牛 [2][5][6] - 春季行情被定义为进攻资产（科技和顺周期）的有效反弹，但向上突破逻辑难兑现，行情上限不高，其在“牛市两段论”中有两种定位情形 [2][6][7] 市场现状与调整分析 - 本周市场出现超跌反弹，科技成长板块消化性价比问题的调整正在进行中，其情形类似2014年初的创业板、2018年初的食品饮料、2021年初的新能源 [5] - 参考历史经验，科技板块调整至牛熊分界线附近通常意味着中期底部区域，当前调整幅度进程已过半，但时间到位难度更大，需等待产业催化累积和业绩验证来消化估值 [2][5] - 长期性价比修复到历史中位可能是上行趋势重启的节点，这通常需要回调消化估值和业绩消化估值效果叠加 [2][5] 牛市展望与春季行情定位 - “牛市两段论”是A股牛市周期的典型特征，历史案例如2013年结构牛、2015年全面牛等，中间均有休整蓄力阶段 [6] - 当前仅是25年结构牛高位区域，预计26年中，基本面周期性改善、科技产业趋势新阶段、居民资产配置向权益迁移及中国影响力提升共振，可能开启全面牛 [6] - 春季行情在“牛市两段论”中的定位有两种可能情形：一是牛市1.0高位震荡阶段的一波反弹（总体市场更偏向此情形）；二是调整幅度到位后，向底部震荡阶段过渡的第一波反弹（科技板块更偏向此情形） [2][6][7] 春季行情级别与资产表现 - 春季行情中，科技和顺周期板块有效反弹容易出现，但均不易向上突破 [2][7] - 顺周期板块可能因政策底、涨价催化及26年中PPI同比改善预期触发反弹，但岁末年初供给增速仍偏高，供需格局难持续改善，带领总体市场突破的时机可能未到 [2][7] - 科技成长板块短期性价比已明显改善，可能出现普遍反弹，但股价高位下向上突破条件更严格，需依赖产业趋势跨越式进步，进攻资产尚不足以引领市场突破 [2][7] 短期配置建议 - 顺周期板块可能是春季行情的基础资产，看好基础化工和工业技术等周期Alpha [8][9] - 科技板块总体调整幅度到位，可能出现普遍反弹，建议重点关注性价比矛盾较小且春季有望兑现产业催化的创新药和国防军工，AI算力、存储、储能、机器人等也有反弹机会 [8][9] - 港股市场延续高beta特征，恒生科技指数调整更充分，反弹波段可能更具弹性 [8][9]

核心观点 - 报告认为当前市场处于"牛市两段论"中的过渡期，并非牛熊转换，年底政策窗口期有望提前验证"政策底"，为2026年经济增长提供支撑 [6][14] - 策略判断延续风格均衡，顺周期可能是春季行情的基础资产，而科技成长短期性价比已快速改善 [6][14] - 配置建议顺周期与科技都有机会，具体包括基础化工和工业技术等周期Alpha、存储储能及AI应用等科技成长机会，并适度配置高股息低波动资产 [6][14] - 未来一个月首推"铁三角"组合：阿里巴巴-W（港股）、晶科能源、巨人网络，十大金股组合还包括国投电力等七只个股 [6][17][18] 上期组合回顾 - 2025年第11期十大金股组合在11月1日至11月28日期间整体下跌1.90%，其中9只A股平均下跌3.17%，跑输上证综指（下跌1.67%）1.50个百分点，跑输沪深300指数（下跌2.46%）0.72个百分点 [6] - 唯一一只港股中国人寿（2628.HK）上涨9.54%，跑赢恒生指数（下跌0.18%）9.73个百分点 [6][15] - 自2017年3月28日首期发布至2025年11月28日，金股组合累计上涨401.02%，其中A股组合累计上涨290.03%，跑赢上证综指271.00个百分点，跑赢沪深300指数259.88个百分点；港股组合累计上涨1250.43%，跑赢恒生指数1243.54个百分点 [6] 本期策略判断 - 市场定位为"牛市两段论"的过渡期，年底政策窗口期有望提前验证"政策底"，支撑2026年经济增长 [6][14] - 在"政策底"提前验证、周期涨价与PPI同比改善预期下，顺周期可能是春季行情的基础资产 [6][14] - 科技成长短期性价比快速改善，机构投资者科技仓位有所下降，微观结构压力缓和 [6][14] - 配置建议兼顾顺周期与科技成长，基础化工和工业技术等周期Alpha是弹性更高方向，同时关注存储、储能、AI应用等科技机会，并适度配置高股息低波动资产 [6][14] 本期金股组合 - 首推"铁三角"：阿里巴巴-W（港股）战略转向大消费生态并构建完整AI生态闭环 [6][17]；晶科能源为全球光伏组件头部公司，依托光伏优势拓展储能业务 [6][17]；巨人网络游戏《超自然行动》潜力被低估且出海进展超预期 [6][17] - 其余七只金股：国投电力（水电火电主业稳健，分红能力提升）[18]、福达股份（曲轴业务增长且布局机器人零部件）[18]、雅克科技（聚焦半导体材料，受益AI驱动存储芯片上行周期）[18]、泸州老窖（白酒行业出清后基本面修复，分红提升）[18]、税友股份（中小微企业财税SaaS服务商，AI驱动B端收入增长）[18]、兴业银行（负债成本下行，高股息低PB）[18]、中航沈飞（歼击机及舰载机平台，装备需求旺盛）[18] - 估值与盈利预测显示，阿里巴巴-W 2026年预计归母净利润1019.4亿元（人民币），晶科能源2026年预计净利润38.0亿元，巨人网络2026年预计净利润增速87.4% [22]

市场指数与行业表现 - 主要股指普遍下跌，上证指数收盘3835点，单日下跌2.45%，近一月下跌3.9% [1] - 深证综指表现更弱，收盘2370点，单日下跌3.43%，近一月下跌5.62% [1] - 市场风格方面，中盘指数近一月跌幅最大达5.27%，但近六个月涨幅最高为19.79% [1] - 广告营销行业表现突出，单日上涨1.82%，近一月涨幅达11.93% [1] - 渔业行业近一月涨幅高达25.59%，近六个月累计上涨34.57% [1] - 能源金属行业跌幅最大，单日下跌9.16%，但近六个月仍累计上涨78.96% [1] 美联储政策与宏观经济 - 美国9月非农新增就业11.9万人超预期，但失业率升至4.4%，平均时薪环比增速从8月的0.4%放缓至0.2% [3][12] - 9月非农数据公布后，市场对12月美联储降息概率仅小幅上行10% [12] - 纽约联储主席威廉姆斯发表偏鸽言论后，市场对12月降息预期概率迅速攀升至70% [12] - 美联储内部对降息态度分化，支持与不支持降息的人数比例约为4:5，后者略占上风 [12] - 美联储可能在12月面临关键经济数据"真空期"，增加了降息决策的不确定性 [12] 石油化工行业展望 - 预计2026年布伦特油价运行区间为55-70美元/桶，油价中枢相比2025年稳中略降 [3][13] - 供应方面，OPEC+增产节奏放缓，非OPEC增量显著下滑，页岩油产量预期达峰 [3] - 需求方面，2026年全球GDP增速约3.1%，原油需求增速有所放缓 [3] - IEA预测石油需求在现行政策情景下，2035年将上升至1.05亿桶/天，2050年达到1.13亿桶/天 [20] - 在既定政策情景下，IEA认为石油需求将在2030年左右达峰，随后开始下降 [20] 炼化与聚酯板块分析 - 炼化板块在"反内卷"政策推动及海外产能退出下，盈利预期将有所修复 [14] - 聚酯产业链未来新增投资不大，景气存在较大弹性，PTA大型资本开支结束，2026年暂无新增产能释放 [14] - PTA-0.66*PX价差为241元/吨，较历史平均767元/吨仍有较大差距 [18] - 涤纶长丝POY价差为1255元/吨，较历史平均1395元/吨略有改善 [18] - 烯烃方面，乙烯价差为96.03美元/吨，远低于历史平均404美元/吨 [18] 商品型基金产品分析 - 市场上共有18只商品型基金，其中17只为ETF产品，主要追踪黄金、白银、商品期货等资产 [5][15] - 黄金ETF与上海金ETF因底层资产区别，可能出现日内短期"账面折溢价" [15] - 商品期货ETF出现持续折溢价的原因包括产品限制份额申购以及期货价格差导致定价偏离IOPV [15] - 2023年9月28日曾出现集中溢价现象，多数黄金ETF溢价超过2%，部分超过3% [15] A股市场策略观点 - AI产业链处于"产业趋势大波段没结束 + 中小波段有波折 + 大波段性价比阶段性不足"阶段 [17] - 市场调整被定义为"怀疑牛市级别"，参考2014年初创业板、2018年初食品饮料、2021年初新能源的历史经验 [17] - "牛市两段论"是A股典型特征，预计牛市2.0阶段将在2026年下半年开启 [17] - 2026年春季行情值得期待，顺周期可能是基础资产，科技成长板块性价比快速改善 [17] - 牛市1.0到2.0的过渡阶段，高股息防御可能占优，最终科技产业趋势和制造业全球影响力提升才是牛市主线 [17]

一周行情回顾 - 全球市场共振下跌，A股创业板指单周暴跌6.15%，失守3000点关口，A股总市值单日蒸发逾3万亿元 [1] - 美股纳指从大涨2%转为大跌逾2%，盘中跳水超1100点，亚太股市日本日经225指数跌2.4%，韩国综合指数跌3.79% [1] - A股主要指数普跌，科创50和深证成指周跌幅均超5%，上证指数下跌3.90%，电子板块周跌幅为5.89% [3] - 个股抛售力度加大，单日下跌个股数量逾5000只，锂矿指数单日跌幅达9.67%，多只锂业个股跌停 [1][3][4] - 算力、半导体等热门板块深度回调，英伟达产业链指数下跌，相关个股如香农芯创跌13.36%，天孚通信跌7.34% [4] 下跌驱动因素 - 外部首要因素为美联储降息预期降温，美国9月非农就业增加11.9万远超预期的5.2万，利率期货显示12月降息概率已不足40% [6] - 日本债市动荡，10年期日债收益率飙升，30年期收益率创历史新高，引发约20万亿美元日元套利交易反转的担忧 [8] - 内部因素为A股前期反弹积累大量获利盘，部分热门板块估值高企，结构分化严重，透支未来成长预期 [8] - 外部因素如美联储政策及国际关系紧张或持续影响市场 [8] 机构对创业板的看法 - 创业板指年内最高涨幅一度达90%，于10月30日触及3331.86点创2022年以来新高，但成交额收窄，8-9月日均6500亿元，10月为5400亿元，11月降至5010亿元左右 [12] - 观点认为当前回调属牛市正常回撤，回调幅度未达历史典型的20%阈值，远低于近五年最大回撤，调整在可控范围内 [14] - 创业板指市盈率回落至37.72倍，处于近五年分位数50%的中等水平，估值压力明显释放，不存在显著高估风险 [14] - 资金面显示创业板ETF持续获净申购，反映长期资金逆势布局信心，尽管短期有主力流出和融资余额下降 [14] 后市展望与市场格局 - 机构普遍认为短期市场将延续震荡格局，年底缺少新催化，场外资金观望，存量资金博弈继续，市场主线缺失，板块轮动较快 [16] - 提出“牛市两段论”，AI产业链大波段未结束但中小波段有波折，可能出现季度级别的“高位震荡”和“调整阶段” [16][18] - 短期市场或表现为震荡休整，大幅下行概率较小，后续可能开启牛市2.0阶段全面牛 [16][18] - 短期格局或是“权重护盘、结构性题材”震荡，低估值金融股具防御价值，锂矿等产业景气板块受订单与价格驱动或有向上弹性 [18] 投资策略建议 - 建议投资者保持合理仓位，避免追涨杀跌，密切关注宏观经济数据、海外流动性变化及政策动向 [20] - 当前调整更多是上涨过程中的获利回吐和情绪面反应，应关注业绩验证的优质成长股 [20] - 布局方向建议关注长期资金入市相关的红利板块（证券、保险）、“反内卷”相关的传统板块（贵金属、工业金属）及消费领域（摩托车、医疗服务） [20] - 乐观判断11月后市场调整或结束，迎来春季行情布局窗口，若开启春季行情，资金主线有望向AI应用等方向切换 [22] - 指数回撤幅度在历年牛市同期中处于中等偏上水平，连续调整后继续下行空间相对有限 [22]