核心观点 - 大类资产总览股债继续攀升商品回落触底，A股前半周大幅拉升，受政策影响市场情绪积极，债市平稳且降准降息带来利好，大宗商品市场回落，黄金短期过热回调 [1][8] 权益市场 核心观点 - 本周A股前半周大幅攀升后半周高位震荡整体向好，国际不稳定因素缓解，多边贸易盘活，出口端趋势向好，国内三部门发声落实多项政策增强权益市场流动性，政策助力A股再度攀升 [2][11] - 政策支撑下科技成长有望持续回升，消费行情仍值得期待，短期市场上行动能增强可关注金融板块，科技、消费两大主线有望在政策支持下助力市场回升，中长期关注美关税表现和后续政策落地情况 [11][12] 配置建议 - 短期市场有望进入阶段性“蜜月期”稳步上行概率较大，但需注意特朗普政府政策反复性和国际地缘政治动荡风险，建议采用哑铃型策略，把握科技、消费、金融板块政策性机会，保留红利板块配置 [2][13] 债券市场跟踪 核心观点 - 降准降息带来短期红利，债市收益率大幅压降，价格抬升，资金流动性提升使债市短期火热，国际形势虽缓和但未消弭，债市抗风险属性仍是投资者配置主要逻辑，短期债市或处高位区间 [3][34] 配置建议 - 债市短期逻辑向好具备配置价值，短债灵活性使其更易受市场青睐，长债暂无显著机会 [5][34] 商品市场跟踪 核心观点 - 本周商品市场冲高回落受贵金属影响大，黄金低迷成商品市场下行最重推力，原油、钢铁等大宗商品普遍走低，黄金前期过热，短期避险逻辑需求减弱，投资逻辑支持其处高位，短期或阶段下行，中长期国际局势不稳定黄金上行逻辑仍存在 [6][37] 配置建议 - 黄金短期过热建议适当减配 [7][41]

报告核心观点 2025年一季度债基持仓信用债市值和占比上升，持仓久期小幅缩短但超长信用债规模大增，信用下沉策略延续；产业债中高等级增持且拉久期，城投债下沉与底线思维并存且呈哑铃型策略，金融债除商金外多数品种增配 [3][32]。 各部分总结 2025年一季度债基持仓信用债变化 - 信用债市值和占比上升：2025Q1债基前五大债券持仓中，信用债市值由2024Q4的7935.78亿元升至8188.77亿元，占比由18.77%升至19.80%；各类信用债持仓占比皆上升，银行二永债市值和占比环比提升最显著 [13][32]。 - 持仓久期小幅缩短：持仓加权剩余期限由2024Q4的1.79年缩至2025Q1的1.74年；除保险次级债、产业债和城投债外，其他品种持仓久期缩短；超长信用债规模环比大幅提升，以产业债为主，多为AAA系列和AA+级 [20][24][32]。 - 信用下沉策略延续：AA及以下中低隐含评级占比由2024Q4的13.25%回升至2025Q1的13.43%，处于相对高位；城投债下沉明显，其他信用债以高评级为主 [31][32]。 产业债 - 中高等级增持明显：2025Q1持仓占比3.24%（2024Q4为3.00%），隐含评级AAA系列持仓市值和占比最高；AA及以上中高等级产业债持仓市值环比提升，各等级持仓占比变化不大；非银金融、公用事业等行业持仓规模居前，煤炭、房地产等行业是下沉找收益主要行业 [41][45]。 - 明显拉久期：加权剩余期限由2024Q4的1.68年升至2025Q1的1.88年；3年以上偏长期限产业债持仓市值和占比提升最明显，1 - 2年和0.5年以内期限也有提升；石油石化、医药生物等行业3年以上占比相对较高，公用事业、石油石化等行业2年以上产业债增持明显 [52][55]。 - 地产债：2025Q1持仓占比0.26%（2024Q4为0.24%），2年以内地产债增持明显，增持主要在AA+和AA级，延续适度下沉 [64]。 - 煤炭债：2025Q1持仓占比0.17%（2024Q4为0.19%），0.5年以内煤炭债减持明显，增持主要在0.5 - 1年和2年以上，拉久期特征明显 [71]。 - 钢铁债：2025Q1持仓占比0.14%（2024Q4为0.14%），1 - 2年以内AAA系列/AA+级、1年以内AA级煤炭债增持明显，以高等级拉久期 + 短久期下沉策略为主 [78]。 城投债 - 下沉延续但底线思维仍在：2025Q1持仓占比2.13%（2024Q4为1.91%），化债背景下，下沉策略延续，但底线思维仍在，增持以隐含评级AA+/AA/AA(2)中高等级为主 [5]。 - 哑铃型策略显著：加权剩余期限由2024Q4的1.66年升至2025Q1的1.71年，2年以内偏短期限（尤其是0.5 - 1年）和3年以上偏长期限城投债持仓市值环比明显提升 [5]。 金融债 - 二永债：2025Q1持仓占比5.83%（2024Q4为5.33%），以AAA - 和AA+高等级为主，边际降久期，0.5年以内AAA - 和AA+级持仓规模环比明显走高，3年以上AA+级也增持较多 [5]。 - 商金债：2025Q1持仓占比6.61%（2024Q4为6.64%），隐含AAA系列持仓规模环比继续明显走低，1 - 2年银行普通债增持明显 [5]。 - 券商普通债：2025Q1持仓占比0.94%（2024Q4为0.92%），0.5年内AAA系列/AA+级增持最多，0.5 - 1年和2 - 3年AAA系列减持最多 [5]。 - 券商次级债：2025Q1持仓占比0.13%（2024Q4为0.09%），1 - 2年各等级和0.5 - 1年AAA系列增持较多 [5]。 - 保险次级债：2025Q1持仓占比0.35%（2024Q4为0.35%），0.5 - 1年AA级和3年以上AA+级持仓规模环比明显走高 [5]。

央行政策组合拳与市场反应 - 央行宣布自5月15日起降准50个基点，释放约1万亿元长期资金，同时下调个人住房公积金贷款利率0.25个百分点，5年期以上首套房利率由2.85%降至2.6% [5] - 优化两项资本市场货币政策工具，合并5000亿元证券基金保险公司互换便利和3000亿元股票回购增持再贷款，总额度达8000亿元 [5] - 证监会印发《推动公募基金高质量发展行动方案》，促进行业从"重规模"向"重回报"转型 [5] 历史降准后市场表现 - 2024年9月27日央行降准0.5个百分点后，沪指当日上涨超2%，次日涨幅达8% [8] - 2024年9月24日政策利好发布会后，上证指数单日大涨4.15% [6] 受益行业分析 - **券商与金融板块**：降准降息提升市场活跃度，银行信贷扩张预期增强 [9] - **房地产与基建**：房企资金压力缓解叠加房贷利率下调，带动房地产及家电、建材产业链修复 [9] - **科技与消费板块**：科技创新债券风险分担工具和消费再贷款政策刺激半导体、人工智能、家电等需求 [9] 市场资金动态 - 两市成交额超1.47万亿元，航天航空、金融、地产、消费板块领涨 [2] - 机构预测2025年A股将以"慢牛"方式运行，看好红利、消费及新质生产力相关科技板块 [2] 投资策略建议 - **哑铃型策略**：建议增配政策支持的TMT（云计算链）和内需消费（乳品、调味品等），同时布局低波红利资产 [15] - **分散配置**：股票型、债券型、货币市场基金组合对冲风险，跨行业布局科技、消费、金融板块 [12][13] - **定投策略**：通过定期投资平滑成本，长期享受复利效应 [14]

投资策略 - 中期视角下哑铃型策略仍将有效 [1] - 短期指数层面风险可控可适度进取把握结构性机会 [1] 行业配置建议 - 低波红利适度止盈 [1] - 增配政策支持意愿强、财报验证景气相对占优、有积极边际催化的TMT及内需消费 [1] TMT细分领域 - 重点关注需求能见度较高的云计算链 [1] 内需消费细分领域 - 重点关注港股服务消费 [1] - 关注A股中周转率及利润率改善的高性价比品种如乳品、调味品等 [1]

纪要涉及的行业 债市 纪要提到的核心观点和论据 - **政策与市场环境** - 短期内国内政策保持观察期，二季度经济波动尚待证实，增发债券可能形成内部挤压，需关注地方政府专项债和超短期特别国债的发行使用以及一揽子化债政策实施[1] - 政治局会议强调跨周期调节和经济政策用好用足，影响债市底层基调，当前经济环境下政策应保持观察，二季度发债规模大，增发或致内部挤压[2] - 货币政策更关注实体和结构性，资金流动性依赖再贷款等结构性工具，非传统降准降息，精准支持实体经济，避免金融风险[1][6] - **市场影响** - 特别国债批次跨度长、前期发放量大，地方专项债可能集中猛发，一级市场承压，机构转向二级市场出售，一级半或二级市场优于一级市场[1][5] - 未来发债量较大，有化债利好化解信用风险，但冲击一级市场，资金从银行间流向实体经济，银行间无大规模放水或显著降息[9] - **投资策略** - 利率配置采用子弹型策略，信用配置考虑哑铃型策略，政治局会议强调跨周期调节及大量债券发行降低短久期信用债风险[1][4] - 利率债推荐凸性和子弹型策略，推荐 7 年利率债、10 年非国开债和 20 年期发行的利率债[10][11] - 长久期二级资本债新券适合投资，尤其是评级高的新券，一级半或二级市场投资有优势[12] - 二级市场在地方债和信用债中表现优于一级市场，偏好 30 年期和 10 年期地方债，息差足且流动性好[1][13] - 短久期下沉性价比提升，机构倾向短端下沉，关注 2027 年 6 月后平台退出对区县级平台影响[2][14] - 一级半市场超额回报显著提升，债市调整时，部分券种基石量不足使超额回报率增加[15] - **固收+及转债市场** - 固收+增量支撑转贷估值，一季度赎回净额回正，转贷基金赎回压力减小，含权资产仓位提高[20] - 公募基金和险资在转债市场主动减仓，企业年金有加仓空间，转债估值仍获支撑[21][22] - 转债 ETF 处于赎回企稳区间，后续权益市场企稳及业绩期落地，高弹性券或具性价比[23] - 今年推荐防守和反击并重，防守布局无信用风险偏低价标的，弹性标的布局电子、农业、半导体等领域[27] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 资金面实现特别宽松有困难，除非直接下调 OMO 利率且幅度超 20 个 BP 甚至 40 个 BP[8] - 债券市场流动性偏弱，作为底仓提成或新发后估值附近卖出可赚十几个基点，一级半封后策略性价比高[17] - 供给增加的地方债和央企产业债，一级半市场操作有收益增厚空间；供给缩量的城投债等在二级市场资本利得性价比较高[18] - 债市情绪影响投资策略，纠结行情中信用票息和利差增厚策略性价比提升[19] - 去年权益市场差、转债评级调低，转股溢价率拉升；今年权益市场企稳、基本面好转，大概率不重演去年大幅杀跌[25][26] - 公募基金一季度增配弹性行业，减配银行转债，底仓加仓光伏相关标的影响市场情绪[24]

债券市场波动加大，对投资者的交易能力提出了更高要求。多家机构建议，采取哑铃型策略应对当前债市 波动，在控制风险的同时兼顾收益和流动性。 受前期资金面持续收紧以及股市风险偏好提升影响，今年以来，债券市场不再呈现去年的单边行情， 波动加大。 3月11日，30年期、10年期、5年期、2年期国债期货纷纷下跌，并刷新本轮调整以来新低。其中，30年期 国债期货自年内高点已累计下跌超5%，10年期国债期货自年内高点已累计下跌超2%，5年期、2年期国债 期货自高点也有不同程度下跌。 债券市场波动加大 自2025年以来，债券市场的波动性明显加大。3月11日，债券市场再次大跌，30年期、10年期、5年期、2 年期国债期货均创本轮调整以来新低。 具体来看，30年期国债期货跌1.05%，报115.380元，自年内最高点已累计下跌5.46%；10年期国债期货跌 0.42%，报107.235元，自年内最高点已累计下跌2.10%；5年期国债期货跌0.24%，报105.240元，自年内 最高点已累计下跌1.58%；2年期国债期货跌0.15%，报102.258元，自年内最高点已累计下跌0.84%。 国盛固收称，当前利率或在顶部阶段，继续调整空 ...