行业现状分析 - 房地产行业供求关系发生重大变化 当前商品房供过于求 库存去化周期拉长 [1][2] - 2024年以来房地产政策宽松力度已非常大 货币政策宽松力度与前两轮周期相当 财政政策支持力度更大 [2] - 本轮周期销售量价数据连续下降月份超30个月 高于前两轮宽松周期 整体规模收缩明显 [2] 政策导向 - 中央政治局会议提出"适应房地产市场供求关系发生重大变化的新形势" 正式进入去库存周期 [2] - 全国住房和城乡建设工作会议提出增加改善性住房特别是好房子供给 [2] - 政府工作报告提出完善标准规范 推动建设安全舒适绿色智慧的"好房子" [2] - 住房城乡建设部发布强制执行国家标准《住宅项目规范》 在层高隔声通讯供暖电梯配套等多方面加强住宅建设要求 [2] 市场需求变化 - 我国居民户均住房间数3.18间 人均住房建筑面积37.76平米 人均住房间数1.07间 [3] - 住房房龄集中在1990-2014年 其中2000-2009年占比30.34% 2010-2014年占比21.46% 1990-1999年占比20.55% [3] - 房龄老龄化将带来持续的置换和更新需求 [3] 投资机会 - 推荐布局城市基本面较好 善于把握改善型客户需求的强信用房企：绿城中国 招商蛇口 中国海外发展 建发股份 滨江集团 建发国际集团 [1][4] - 推荐住宅与商业地产双轮驱动 同时受益于地产复苏和消费促进政策的房企：华润置地 新城控股 龙湖集团 [1][4] - 推荐受益于二手房交易规模和渗透率持续提升的房地产后服务市场企业：贝壳-W 我爱我家 [1][4]

核心观点 - 本轮房地产周期供求关系变化，量价下行时间长，去库存是止跌回稳必要选择；“好房子”形成品质代差，政策引导改善型需求释放；房地产市场矛盾从“有没有”转向“好不好”，能拓宽增量需求；预计后续有积极政策，叠加“好房子”新政助力行业发展 [2][3][4] 供求关系发生变化，本轮周期量价下行时间更长 中央层面定调去库存，住宅供应成交均下滑 - 2023 年 7 月进入去库存周期，后续多次会议提出相关措施，要保持量价平稳 [7] - 新房方面，322 城宅地成交面积 2019 年达 19.6 亿平米后下降，2024 年成交 7.1 亿平，同比 -13%；商品住宅销售面积 2021 年达 15.7 亿平后下滑，2024 年成交 8.15 亿平，同比 -14% [10] - 截至 2025 年 3 月，重点 30 城平均去化周期 21.3 个月，三四线城市去化慢 [13] - 二手房挂牌量自 2023 年 6 月攀升，截至 2025 年 4 月底，60 城挂牌量 407.28 万套，较 2023 年 6 月增长 19.5%，房价下跌 [17] 地产政策持续出台、接连不断，本轮周期量价下行时间更长 - 2023 年以来房地产政策宽松力度大，限购仅京沪深限制大，首付比例和房贷利率为历史最低，税费和普宅认定标准优化 [20] - 货币政策方面，新发放贷款利率由 2021 年四季度 5.63%降至 2024 年四季度 3.09%，累计下调 254BPs；存量按揭利率两次调整，每年减少利息支出约 3200 亿元；公积金贷款利率下调至 2.85% [22] - 财政政策支持力度大，有 3000 亿元保障性住房再贷款资金、100 万套城中村改造货币化安置等 [24] - 本轮周期销售量价数据连续下降月份超 30 个月，高于前两轮，去库存是必要选择 [26] “好房子”形成品质代差，政策引导改善型需求释放 “好房子”写入政府工作报告 - 2024 年 12 月和 2025 年 3 月相关会议和报告提出增加“好房子”供给，完善标准规范 [31] - 住建部 2025 年 3 月 31 日发布《住宅项目规范》，在层高、隔声等多方面加强要求 [35] 各地跟进出台住宅品质新推，新房市场向“高品质化”转型 - 2025 年 2 月北京印发相关通知，对平原多点地区居住建筑规范审批管理统一规范 [39] 从有到优，拓宽房地产增量需求 从有到优，拓宽房地产增量需求 - 截至 2020 年，居民户均住房间数 3.18 间，人均住房建筑面积 37.76 平米，人均住房间数 1.07 间，市场矛盾从“有没有”转向“好不好” [45] - 住房房龄集中在 1990 - 2014 年，2000 - 2009 年、2010 - 2014 年、1990 - 1999 年户数比例分别为 30.34%、21.46%、20.55%，房龄老龄化带来置换和更新需求 [46] - 居民对户型设计痛点前三为户内承重墙多、室内层高太低、动静不分区，期待前三为户型全明设计、空间便于灵活改造、动静分区 [52] - 居民对社区配套需求前三为社区会客空间、小型运动场、环形跑道；对智能安防需求前三为智能安防系统、智能家居控制系统、智慧社区系统 [57] 投资建议 - 预计后续有积极财政及货币政策，叠加“好房子”新政挖掘释放改善型需求，助力行业发展 [60] - 推荐布局城市基本面好、把握改善型需求的强信用房企，如绿城中国等；住宅与商业地产双轮驱动房企，如华润置地等；二手房交易及后服务市场企业，如贝壳 - W 等 [60]

核心观点 - 土地市场供求规模延续同比缩量态势 但核心城市热度维持高位 专项债提速助力供给侧结构性优化 [3][4][7][8] 供求 - 截至2025年4月25日 土地供应建筑面积4354万平方米 同比下降27% 环比上升2% [3][4][9] - 土地成交建筑面积2698万平方米 同比下降23% 环比上升50% 主要因3月基数过低 [3][4][13] - 31个省市2025年一季度新增专项债6861亿元 同比增幅达58% 缓解地方政府对土地财政依赖 [9] - 土地供应平均容积率1.94 连续9个月低于2.0 杭州、南京、天津等城市宅地平均容积率低于1.9 [9] 市场热度 - 4月平均溢价率9.9% 回落至10%以下 主因非热点城市成交占比上升 [3][5][16] - 一、二线城市平均溢价率分别为13%和14% 连续4个月超过10% [3][5][16] - 杭州、重庆、苏州平均溢价率超20% 北京、宁波均在10%以上 [16] - 南京住宅用地出现43%高溢价 为5年来首次超40%溢价成交 [16][17] - 土地流拍率6% 回落至近年低位 成都、西安、福州、佛山各有1宗远郊宅地流标或撤牌 [20] 区域分布 - 各能级城市成交建面均同比下降 三四线城市同比降幅收窄5个百分点至23% [6] - 一二线城市同比由正转负 分别回落73%和14% [6] - 仅二线城市成交金额同比上升 [6] - 杭州、南京、厦门成交总价超50亿元 南京、杭州、惠州、重庆、沈阳成交建面超50万平方米 [13] 重点地块 - 保利发展竞得杭州未来科技城地块 总价43亿元 溢价率17.7% 房地价差约1.5万元/平方米 [24] - 保利发展竞得厦门五缘湾地块 总价34亿元 楼板价5万元/平方米 溢价率12.3% [24][25] - 宁波城投以54.6%溢价率竞得杭州三塘宅地 楼板价4.6万元/平方米 [25] - 单价TOP5地块均来自厦门和杭州 最高楼板价达49521元/平方米 [24][25][27] 政策与趋势 - 专项债额度提升支持土地供给侧优化 广东、四川、合肥新增专项债额度超500亿元 同比增58%、162%、77% [7][8] - 新版住宅规范要求层高不小于3米 四层以上住宅须设置电梯 [9] - 主管部门明确"控量提质"调控思路 通过缩量去库存和优化供应结构稳定市场预期 [7][9][17]

2025年房地产行业核心观点 - 2025年房地产行业将继续下行趋势 销量下跌将导致房价失守 稳房价需先稳量[2] - 行业面临五大指标全面下滑 建筑量从22亿平方米跌至6亿多平方米(-65%) 一手房销售从18亿平方米跌至5亿平方米(-60%+) 土地批租从8.7万亿跌至3万亿(-60%+) 房价整体下跌40%-50% 房地产融资规模腰斩[13][14][16][19][21] - 政府计划通过10万亿规模收储计划化解库存危机 将开发商库存转为保障房 同时解决三角债问题[48][49][50][51] - 开发商负债率将从80%-90%降至50%以下 符合国际惯例[59][60][61] - 房地产企业数量将从9万家大幅缩减至2万家以内[73][74] 行业现状分析 供需结构 - 新房市场供应不足 优质项目去化率达80%但总量受限[3] - 库存老房子去化困难 平均去化率不足30% 剩余多为远郊等难销项目[3] - 二手房凭借地段和价格优势加速分流新房市场[3] 历史对比 - 当前调整是20年来最严重 但属于高增长后的正常回调[9][10][22] - 不同于美国次贷危机 中国房地产不存在零首付和金融衍生品放大风险[26][31][32][33] - 不同于日本泡沫 中国城市化率仅48% 仍有30%提升空间 能消化过剩产能[40][41][42] 政策与改革方向 库存解决方案 - 政府收储计划规模可能达10万亿 按六折价格收购库存[49][50] - 收购房源将转为保障房 目标覆盖20%-25%城市居民[55][56] - 通过REITs发行ABS债券 预计收益率4% 吸引居民存款投资[56][57] 金融监管改革 - 将严格土地购置资金管理 要求自有资金比例[65] - 维持首付比例要求 首套房20%-30% 二套房50%[68] - 建立开发商负债率50%的红线标准[59][60][63] 中长期展望 市场均衡 - 房价收入比从23-30年降至10-20年 接近国际7-10年水平[77][78] - 未来10年随着GDP增长 房价收入比有望进一步优化至8-10年[79] - 合理区间应为家庭年收入1/6用于住房支出[79] 经济影响 - 2025年后房地产对GDP的负拉动效应将消除[80][82] - 行业进入新常态 不再出现五年翻番式增长 但与GDP同步发展[84][85] - 城镇化持续推进将为行业提供长期需求支撑[45][79]