成都生物医药产业发展现状 - 成都生物医药产业创新实力强劲，被称为创新药"一线城市"，并呈现加速发展的"棘轮效应" [1] - 成都海枫生物首席战略顾问左敏认为，成都医药产业迅猛发展，已从"为什么是成都"转变为"为什么不是成都" [1] - 成都正尝试吸引更多高能级医药企业落户，以实现产业升级和突破 [1] 潜在发展领域 - 核药被视为成都下一个可能诞生百利天恒或科伦博泰的领域，四川具备产业优势，成都已有代表性企业 [2] - AI与生物医药结合可能产生颠覆式创新，成都在AI和医药领域均有较强科研基础，正推动AI+BT交叉领域发展 [2] - 医疗器械产业存在发展空间，国内"药械比"为4:1，远低于欧美国家的1:1 [3] - 水木医疗创新医疗器械全产业链服务平台及CDMO项目落户成都，将服务医疗器械检测 [3] - 成都具备AI研发优势，水木医疗正探讨与电子科大在AI领域的合作 [3] 产业生态建设 - 成都医药生态要素基本齐全，但缺乏全国500强重要生产基地 [4] - 创新药领域存在短板，基础理论和基础研究不足，创新企业需要更多资金支持 [4] - 构建完善生态是业内人士共同建议，需关注体系和生态建设而非单一成功案例 [5][6] - "结构基因组学联盟"模式可借鉴，通过开源合作推动源头创新 [6] - 体制机制改革是关键，政策细节决定企业落户选择，高效流程可成为竞争优势 [6]

报告公司投资评级 - 给予云南白药“买入”评级 [1][73] 报告的核心观点 - 云南白药四大事业群稳健增长，新兴事业部贡献增量，研发战略布局清晰，推动创新中药与核药研发，预计未来营收和净利润将保持增长，估值有望修复 [3][5][6] 根据相关目录分别进行总结 业绩长期稳健增长，高分红凸显股东回报 - 云南白药是中华老字号，品牌价值高，2024 年入围多个权威榜单 [14] - 公司四大品类在细分领域排名居首，产品达 40 个品类、416 个品种，16 个单品销售过亿 [14] - 2019 年混改落地，为长期发展奠定基础，2024 年第一大股东持股 26.18% [15] - 业绩稳健增长，2024 年营收 400.33 亿元，归母净利润 47.49 亿元，2025 年 Q1 营收和净利润同比增长 [18][19] - 公司连续 33 年分红，近三年分红率超 90%，2024 年现金分红 42.79 亿元 [22][24] 传统业务稳健增长，新兴领域初显潜力 - 药品事业群以云南白药系列产品为主，打造产品生态体系，近三年 CAGR 约 7.6% [26] - 健康品事业群以牙膏为核心，拓展口腔和洗护业务，2024 年营收 65.26 亿元，利润 21.91 亿元 [29][40] - 中药资源事业群保障供应和价格稳定，带动产业链发展，2024 年对外收入 17.51 亿元 [44][46] - 省医药公司巩固市场份额，拓展服务能力和范围，2024 年主营业务收入 246.07 亿元 [30][49] - 新兴事业部优化布局，医疗器械和滋补保健品事业部 2024 年营收分别增长 61%和 101% [51][53] 短中长期战略布局清晰，推动创新中药与核药研发 - 研发战略规划清晰，短期布局二次创新和药械开发，中期推进创新中药，长期聚焦核药 [5][56][59] - AI 医疗转型加速，融入 AI 技术，推动产业升级和业务创新 [63] 盈利预测及估值 - 预计 2025 - 2027 年营收 417.62/435.30/452.78 亿元，归母净利润 51.33/56.30/59.99 亿元 [6] - 选取可比公司，云南白药市盈率低，估值有望修复，给予“买入”评级 [73]

报告公司投资评级 - 给予云南白药“买入”评级 [1][73] 报告的核心观点 - 云南白药四大事业群稳健增长，新兴事业部贡献增量，研发战略布局清晰，推动创新中药与核药研发，预计未来营收和归母净利润将保持增长，估值有望修复 [3][5][6] 根据相关目录分别进行总结 业绩长期稳健增长，高分红凸显股东回报 - 云南白药是中华老字号，品牌价值高，入围多个权威榜单，4个品类在细分领域排名稳居第一 [14] - 2019年混改落地，实现国有与民营资本融合，优化治理与激励机制，第一大股东持股26.18% [15] - 上市后营收和归母净利润持续增长，2024年营收破400亿，2025年Q1业绩良好 [18][19] - 连续33年分红，近三年分红率超90%，2024年分红占净利润90.09% [22][24] 传统业务稳健增长，新兴领域初显潜力 - 以四大事业群为核心，推进新兴业务发展 [26] - 药品事业群核心产品驱动增长，有竞争力品牌矩阵，多举措推动战略性增长，近三年CAGR约7.6% [26][32][36] - 健康品事业群牙膏市占率第一，防脱洗护增长亮眼，实现端到端打通，业绩增长稳健 [38][40][42] - 中药资源事业群保障供应与价格稳定，带动产业链发展，省医药公司稳固份额，扩展服务 [44][46][49] - 新兴事业部优化布局，医疗器械和滋补保健品事业部发展良好 [51][53] 短中长期战略布局清晰，推动创新中药与核药研发 - 构建研发体系和运营管理能力，统筹“中药”和“创新药” [55] - 短期布局二次创新和药械开发，11个大品种开展25个项目 [56] - 中期推进创新中药，贴膏剂4个品种获4项专利 [59] - 长期以核药为中心布局创新管线 [60] - 加速“AI+医疗”转型，融入各环节，赋能产业升级 [63] 盈利预测及估值 - 预计2025 - 2027年营收417.62/435.30/452.78亿元，归母净利润51.33/56.30/59.99亿元 [6][66] - 选取可比公司，云南白药市盈率低，估值有望修复，给予“买入”评级 [73]

公司上市申请 - 北京先通国际医药科技股份有限公司已递交港交所主板上市申请，中金公司和中信证券担任联席保荐人 [1] 核药行业概况 - 核药结合制药科学、放射化学与核医学，兼具诊断与治疗双重功能，具有精准性、低毒性及实时监测优势 [2] - 核药主要应用于肿瘤、神经退行性疾病、心血管疾病等领域 [2] - 2018-2024年全球核药市场规模从50亿美元增至97亿美元，复合年增长率11.7%，预计2035年达573亿美元，2024-2035年复合年增长率17.5% [4] 公司研发管线 - 公司管线聚焦肿瘤学、神经退行性疾病及心血管疾病三大领域，包含15项资产 [2] - 核心产品包括XTR008（神经内分泌肿瘤治疗）、XTR006（阿尔茨海默病诊断）、XTR004（心肌灌注成像诊断）、XTR003（心肌脂肪酸代谢成像诊断） [3] - 已获批产品包括阿尔茨海默症诊断性核药欧韦宁和心肌缺血辅助诊断药物欧达乐 [3] 公司财务与融资 - 2023年收益1023.2万元，2024年收益4406.4万元，净亏损分别为3.09亿元和1.56亿元 [7] - 收入主要来源为对外授权（2023年占31%，2024年占15%）和CRO/CDMO业务（2024年占62%） [7] - 2017年至今完成9轮融资，累计金额超29亿元，投后估值51.88亿元 [4] 募资用途 - 募集资金将用于核心产品研发与注册申报、其他候选产品研发、销售营销能力建设、京津冀鲁地区生产基地建设及营运资金 [5][6] 商业化进展 - 欧韦宁2023年获批，2025年1月正式供货，已与约50家医疗机构合作 [8] - 核药有效期短（如欧韦宁仅10小时），需当日送达医院，公司目前在无锡、中山、绵阳设有生产基地 [8] - 医院需配备PET设备、医用回旋加速器等大型设备才能使用核药 [8]

公司概况 - 北京先通国际医药科技股份有限公司正式向港交所递交招股书，拟在港交所挂牌上市，中金公司和中信证券为联席保荐人 [1][3] - 公司专注于放射性药物（核药）赛道，已成为国内核药领域的领跑企业，有望成为港股18A板块"核药第一股" [1][3] - 公司管线聚焦肿瘤学、神经退行性疾病及心血管疾病三大领域，包括15项资产（含四种核心产品） [3] - 已推出两款产品：欧韦宁（XTR005）和欧达乐（腺苷注射液），其中XTR005是中国批准的第一个靶向Aβ的PET示踪剂 [4] 财务表现 - 2023年度收益1023.2万元，2024年度收益4406.4万元，同比增长330.6% [2][5] - 2023年度年内亏损3.09亿元，2024年度年内亏损1.56亿元，两年累计亏损约4.65亿元 [2][5] - 2024年毛利337.8万元，实现扭亏为盈（2023年毛损2230.3万元） [2] - 2024年CRO/CDMO服务收益2716万元，占总收益过半 [6] 研发投入 - 2023年研发开支2.97亿元，2024年降至2.28亿元，同比下降23.2% [7] - 核心产品研发成本占比从2023年的51.4%降至2024年的42.3% [7] - 研发开支波动主要由于不同候选产品的临床前研究和临床试验推进节奏差异 [7] 行业前景 - 全球放射性药物市场规模预计从2024年97亿美元增至2035年573亿美元，复合年均增长率17.5% [6] - 2021年以来全球累计达成超80项核药相关交易，涉及诺华、默克、赛诺菲等跨国药企 [6] - 核药凭借精准诊疗优势成为医药创新热门赛道，有望催生"诊疗一体化"的全新医疗模式 [6][8] 募资计划 - 上市募资将用于核心产品研发及注册申报、其他候选产品研发、加强销售及营销能力、建设新生产基地及营运资金 [4]

核药产品进展 - 公司重磅创新核药产品易甘泰钇[Y]微球注射液多项研究成果亮相ASCO及APPLE会议，药物潜力受国际认可 [1] - 易甘泰钇[Y]微球注射液是全球唯一用于治疗结直肠癌肝转移的选择性内放射治疗产品，已在全球50多个国家和地区超15万人次使用 [4] - 该产品在ASCO年会中国研究中独占两项，APPLE年会收录15篇相关研究，成为肝细胞癌前沿主流治疗方式 [5] - 临床数据显示钇-90树脂微球针对HCC患者客观缓解率达87.8%，疾病控制率90.9%，降期率76.9% [7] - 产品2024年实现近5亿港币销售收入，同比增速超140%，已连续两年销售收入同比增幅超过100% [7] 眼科领域突破 - 全球创新眼科药物GPN01768(TP-03)在中国澳门获批上市，为粤港澳大湾区及中国大陆市场奠定基础 [3] - 该药物用于治疗蠕形螨睑缘炎，是公司眼科领域的重要创新产品 [3] 市场表现与估值 - 公司股价5月23日收盘达9.19港元历史高位，较五月初上涨逾50%，较年内低点上涨超130% [3] - 中金公司三度上调目标价至9.6港元，华泰证券给予10.15港元目标价 [3] 研发管线布局 - 公司针对HCC的精准诊断核药GPN02006取得突破性进展，有望成为全球首个GPC-3靶点HCC诊断类RDC药物 [9] - TLX591-CDx完成国内III期临床患者入组，计划年内提交上市申请；TLX591国际多中心III期临床申请获受理 [10] - 公司研发注册阶段储备15款创新产品，覆盖5种放射性核素和7个癌种，提供诊疗一体化方案 [10] 生产基地建设 - 成都温江核药全球研发及生产基地获甲级《辐射安全许可证》，将于2025年6月投入运营 [13] - 基地总规划投资超30亿元人民币，建设14条GMP生产线，实现全生命周期管理 [16] - 基地具备十大技术突破，包括自主核素生产能力、全流程自动化、智能制造体系等 [17] - 该基地是全球首个"零辐射"智能核药工厂，核素种类最全、自动化程度最高 [18] 行业地位 - 公司是全球唯四实现核药商业化的企业之一，持续夯实全球核药抗肿瘤诊疗领域领军地位 [9] - 通过术者督导培训已对70家医院超1,100名医生进行培训，170余名医师获得手术登记 [8]

市场表现 - 5月21日A股和H股创新药/生物科技板块延续涨势 恒生生物科技ETF（513280）涨超2% 生物药ETF（159839）涨超1% [1] - 恒生生物科技ETF标的指数成分股多数上涨 三生制药、康方生物涨超7% 石药集团、药明生物、信达生物涨超3% [1] - A股生物药ETF标的指数成份股中 凯莱英涨超4% 昭衍新药、君实生物、神州细胞涨超3% [1] - 恒生生物科技ETF年内涨幅超37% 领先恒科指数17个百分点 [7] 三生制药与辉瑞交易 - 三生国健、三生制药与辉瑞就PD-1/VEGF双特异性抗体SSGJ-707达成协议 交易价格包括12.5亿美元首付款及最多48亿美元里程碑付款 另收取两位数百分比特许权使用费 [1] - 辉瑞将认购三生制药1亿美元普通股 该交易创国内药企License Out金额最高纪录 [1] - SSGJ-707在II期临床中展示优异抗肿瘤活性和安全性 获CDE突破性治疗药物认定 适应症为一线治疗PD-L1阳性非小细胞肺癌 [3] - 招银国际预计首付款将增厚三生制药2025年税前利润约11.8亿美元（85.1亿元人民币） [4] 行业分析 - 中邮证券认为若美行政令强制降低药价 国内CXO企业有望受益 [1] - 中信建投看好医药三大主线：创新药（双抗、核药等）、出海（全球竞争力）、边际改善（政策及CXO需求回暖） [5][6] - 国盛证券指出三生制药此次合作将提升其在肿瘤治疗领域的全球话语权 并助力研发体系升级 [3] - 招银国际强调辉瑞的临床资源将加速SSGJ-707海外进展 挖掘best-in-class潜力 [4] ETF产品特点 - 恒生生物科技ETF（513280）管理费率低至0.15% 为全市场稀缺的港股医药主题ETF [1][7] - 生物药ETF（159839）聚焦30只CXO及创新药龙头 集中度高弹性强 [7] - 恒生生物科技ETF创新药占比高 分布均衡不押注单一赛道 [7]

报告公司投资评级 - 首次覆盖远大医药，给予“买入”评级，目标价 10.15 港币（25 年 17x PE）[1][6][33] 报告的核心观点 - 远大医药是国际化布局药企，传统业务稳健增长，核药布局有潜力，有望成为中国核药产业重要参与者[1] - 核药板块 Y90 微球将放量，管线聚焦肿瘤诊疗一体化；制药科技板块专注独家品种，多元业务稳定增长；生物科技板块成熟稳健，心血管介入板块新品将放量[2][3][4] - 市场担忧利舒安集采及创新产品商业化，实际公司核药创新价值将重塑，Y90 能快速放量，利舒安集采影响可控，25 年经营性利润可稳健[5] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 远大医药前身是 1939 年的武汉制药厂，2008 年香港上市，业务涵盖制药科技、生物科技、核药及心血管精准介入，有超 30 家附属公司[18][35] - 2024 年公司收入 116 亿港币（+11%yoy），归母净利润 24.68 亿港币（+31.3% yoy），制药科技、生物科技、核药及心血管精准介入板块收入分别为 73.2 亿、35.1 亿、8.2 亿港币[41] 核药板块 - 公司有国内稀缺核药布局，25 - 27 年收入或快速爬坡，Y90 微球销售峰值或超 30 亿港币，管线有 12 款产品，成都生产基地运营将提升效率[2] - Y90 微球目前渗透率低，后续医院准入、新适应症拓展、商保普及将驱动放量，预计 2033 年冲击超 30 亿港币销售峰值[2][20][59] - 公司通过 BD 引进海外 RDC 管线，如 TLX591、TLX591 - CDx 等，驱动板块长期增长[20] 制药科技板块 - 看好该板块 25 - 27 年收入 CAGR 约 7%，呼吸板块切诺稳定增长、双恩放量；心脑血管板块利舒安短期波动，新品稳定增长；五官科板块独家产品增长，眼科新品获批将驱动收入增长；STC3141 有 BD 出海潜力[3] 生物科技板块 - 25 - 27 年收入体量或维持稳健，半胱氨酸/牛磺酸市场格局稳定，公司市占率领先（23 年全球牛磺酸市占率近 50%）[4] 心血管精准介入板块 - 受益新品上市及入院，板块收入或于 25 - 27 年快速增长[4] 与市场不同的观点 - 公司是中国核药产业链重要参与者，管线进展将重塑创新价值[5] - Y90 受益商保变革及院端开拓，25 - 27 年能快速放量[5] - 利舒安集采影响可控，BD 加速、存量大产品稳健，预计 25 年经营性利润可维持稳健[5] 盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润 21/23/27 亿港币（-14/+10/+15% yoy），给予 25 年 17 倍 PE，目标价 10.15 港币，给予“买入”评级[6]

公司动态 - 远大医药成都温江核药全球研发及生产基地获得国家生态环境部颁发的甲级《辐射安全许可证》，将于2025年6月正式投入运营 [1] - 该基地于2022年底签约，2023年4月启动环评，同年11月破土动工，仅5个月实现主体封顶，以两年周期刷新行业建设纪录 [1] - 基地定位全球创新核药产业化高地，是全球首个"零辐射"智能核药工厂，全流程辐射监测系统达到核电级安全标准 [4] - 基地占地面积50亩，一期用地25亩，建设总面积超2.6万平方米，总规划投资拟超30亿元 [4] - 基地拥有14条高标准GMP生产线，实现F、Cu、Zr等多种同位素自主生产，同时预留α核素药物生产线 [4] 资本市场表现 - 5月以来，远大医药获得中金公司连续三次上调目标价格，股价触及8.95港元历史高位，较年内低点上涨近126%，市值突破300亿港元 [3] - 2024年远大医药核药板块收入约5.89亿港元，同比大幅增长近177% [12] - 核心产品易甘泰®钇[90Y]微球注射液取得收入近5亿港元，同比增速超140%，已连续两年实现销售收入同比超过100%的大幅上涨 [12] 技术突破与创新 - 拥有比利时IBA回旋加速器，具备关键核素的自主化生产能力，解决我国紧缺同位素依赖进口的"卡脖子"难题 [5] - 实现核素全流程自动化生产，产能稳定性提升至国际领先水平 [5] - 全自动放射性化学合成器使核药研发及生产周期显著缩短约80% [7] - 全自动高通量系统单支处理效率提升至每分钟100瓶，操作人员辐射暴露降至近乎为零 [7] - 中央智能控制平台将生产效率提升300% [7] - 独创流场控制系统，采用高强度屏蔽材料与三维空间死角建模，彻底阻断放射性物质外泄路径 [9] - 打造全球首套放射性药物领域全流程辐射监测体系，满足国际原子能机构(IAEA)标准 [9] 行业前景与市场 - 2022-2028年全球核药市场规模预计将以18%的复合年均增长率增长至约187亿美元 [12] - 2023-2030年我国核药市场规模预计将以27%的复合年均增长率增长至约260亿元人民币 [12] - 远大医药是拥有进入中国III期临床研究中诊断和治疗类RDC创新药总计储备最多的企业 [16] - 公司在核药抗肿瘤领域拥有最丰富产品管线和诊疗一体化布局 [16] 产品管线与研发进展 - 核药抗肿瘤板块在研发注册阶段共储备15款创新产品，涵盖5种放射性核素，覆盖7个癌种 [12] - 已有4款全球创新放射性核素偶联药物(RDC)获批开展注册性临床研究，其中3款进入III期临床阶段 [15] - TLX591-CDx国内III期临床已完成全部患者入组给药 [15] - TLX250-CDx已于2024年11月完成首例患者入组给药 [15] - ITM-11已于2025年3月完成国际多中心COMPOSE试验的中国首例患者入组给药 [15] - TLX591国际多中心III期临床研究申请在中国获得受理 [16] - GPN02006在2025年北美核医学与分子影像学会(SNMMI)年会斩获口头报告，展现卓越安全性和显像效能 [16] 战略意义 - 成都核药基地标志着公司成功搭建全球首个覆盖"研发-生产-销售"全产业链的闭环平台 [11] - 实现从实验室研发到工业化量产的战略性跨越，填补国际放射性药物工业化标准空白 [11] - 基地将与公司美国波士顿研发中心、远大医药-山东大学放射药物研究院等共同构建全球核药研发中心网络 [11] - 开启中国核药产业新纪元，实现对全球核医学产业格局的战略性重构 [17]

核心观点 - 核药赛道正在全球范围内迅速崛起，诺华的Pluvicto作为首个年销售额突破10亿美元的核药，其成功标志着该领域的巨大潜力[2][3] - 全球跨国药企正通过大规模并购加速进入核药领域，同时中国也有近20家药企积极布局，市场竞争日趋激烈[4] - 核药研发与制造依赖一系列专业仪器设备，覆盖从同位素生产到药物合成、质量控制及药效评估的全链条[5][6][7][8][9][10][11][12][13] 诺华Pluvicto的进展与表现 - 诺华的核药Pluvicto（镥[177Lu]特昔维匹肽注射液）在中国的新适应症上市申请获CDE受理，这是该药在中国申报的第二个适应症[2][3] - 新适应症若获批，将把治疗线数前移至化疗前阶段，进一步扩大其覆盖人群[3] - 2024年，Pluvicto的销售额达到13.92亿美元，同比增长42%，成为首个年销售额突破10亿美元的核药[4] - 诺华的核药板块总收入也因此首次超过20亿美元[4] 全球核药行业动态与市场前景 - 全球核药市场潜力巨大，有机构预测到2031年市场规模可达到265亿美元[4] - 跨国药企正通过高额并购加速布局核药领域，例如：阿斯利康以24亿美元收购Fusion Pharmaceuticals，百时美施贵宝以41亿美元收购RayzeBio，礼来斥资14亿美元押注Point Biopharma[4] - 核药赛道有望复制ADC药物的成功，成为抗癌治疗的新支柱[5] 中国核药企业的布局 - 近20家中国药企敏锐捕捉到核药发展机遇，纷纷加速布局[4] - 代表性企业包括中国同辐、东诚药业、恒瑞医药、远大医药、先通医药、瑞迪奥、辐联医药、核欣医药等[4] - 未来市场竞争中，在靶点、同位素类型或联用方案上实现差异化，将成为企业脱颖而出的关键[5] 核药研发与制造的关键仪器设备 - **放射性同位素生产设备**：如核反应堆或回旋加速器，用于生产所需的放射性同位素[5] - **放射性同位素检测仪器**：如液体闪烁计数器（Tri-Carb & Quantulus GCT），用于测量β放射性核素活度；自动伽马计数器（Revvity Wizar系列），用于监测药物在体内的分布[6][7] - **化学合成与纯化设备**：包括生物反应器、微量/电子天平、各种化学合成反应器（玻璃、高压、不锈钢）以及高效液相色谱仪（HPLC），用于药物合成、精确称量、标记和纯化分析[8][9][10][11] - **药效评估与成像设备**：如小动物成像系统（PET/CT扫描仪），用于非侵入性观察药物在动物体内的行为[12] - **分装与辅助设备**：如全自动核药分装仪，可提高分装精度和速度；其他还包括冷却循环水机、生化培养箱、制粒烘箱等，用于提供稳定实验环境和物料处理[13]