港股上市与国际化战略 - 恒瑞医药于5月23日登陆港股，IPO发行2.245亿股H股，募资98.9亿港元，创2020年以来港股医药板块最大融资规模纪录 [1] - 港股上市后公司实现"A+H"两地上市，香港资本市场国际投资者占比超70%，有助于提升国际品牌影响力、拓展海外业务及研发合作 [1] - 上市首日股价大涨，显示国际投资者高度认可，核心驱动因素为创新化与全球化战略 [1] - 国际化战略通过License-out模式取得显著成果，2024年获得德国默克1.6亿欧元和美国Kailera1.0亿美元首付款 [4] - 创新合作机制包括"现金+股权"模式，如GLP-1类创新药组合授权给美国Kailera，总交易额达60亿美元并持有19.9%股权 [4] 业绩与创新药转型 - 2024年营业收入279.85亿元（+22.63%），归母净利润63.37亿元（+47.28%），均创新高 [2] - 2024年一季度营业收入72.06亿元（+20.14%），归母净利润18.74亿元（+36.90%） [2] - 创新药销售收入138.92亿元（+30.6%），占营收比重近50%，若含对外许可收入则远超50%，标志公司完成向创新药龙头转型 [2] - 累计研发投入达460亿元，2025年一季度研发费用15.33亿元 [2] 研发成果与专利布局 - 大中华区累计申请发明专利2609件，PCT专利704件，授权发明专利1084件，欧美日等国外授权专利753件 [3] - 已在中国获批20款1类创新药和4款2类新药，如瑞维鲁胺、达尔西利等进入医保 [3] - 90多个自主创新产品处于临床开发阶段，约400项临床试验在国内外开展 [3] 国际化进展与临床布局 - 在美国、欧洲等地启动超20项海外临床试验，4款ADC获FDA快速通道资格，3款获孤儿药资格 [4] - 布比卡因脂质体注射液在美国获批首仿药，证明生产体系达国际标准 [5] - 386项研究成果获国际认可，发表于《JAMA》《柳叶刀》等顶刊，累积影响因子2869.2分 [5] 未来管线与增长预期 - 管线包括ANGPTL3单抗、PARPi等十余个全球竞争力品种，潜在BD交易总额约140亿美元 [6] - 券商预测未来三年营收复合增长率超20%，49个已披露靶点品种和40余个未披露项目覆盖肿瘤、代谢等前沿领域 [6] - 细胞治疗、双抗药物等尖端赛道布局或成价值重估关键催化剂 [6] 战略定位与行业影响 - 公司以创新突破技术壁垒，以国际化打开增长空间，形成"双轮驱动"战略 [7] - 政策支持创新药背景下，公司有望引领中国药企从"制造"向"智造"转型，提供全球化的"中国方案" [7]

并购终止 - 筹划近15个月、估值76亿元的重组案被深交所终止审核，收购石药百克生物100%股权失败 [1] - 并购失败暴露公司业绩下滑、现金流告急与研发投入过高的问题 [1] 核心产品问题 - 石药百克生物核心产品长效G-CSF药物"津优力®"2024年上半年收入仅9.22亿元，同比缩水超40% [2] - 该产品在国内市场份额曾达40%，但集采后单价从1349元/支跌至1053元/支 [2] - 国内长效G-CSF市场竞争加剧，从"六强争霸"演变为"九雄混战" [2] - 另一款上市25年的产品"津恤力"年收入不足百万，GLP-1等热门管线尚处临床阶段 [2] 财务表现恶化 - 2024年归母净利润暴跌87.63%至5372万元，2025年一季度亏损2690万元 [3] - 2024年经营活动现金净流出12.35亿元，2025年一季度继续流出8679万元 [3] - 货币资金较2023年高点蒸发21亿元 [3] - 传统支柱业务咖啡因销售2024年收入骤降21.98%，毛利率跌破40% [3] 研发投入压力 - 一季度研发费用飙升至2.4亿元，同比激增117.68% [3] - 巨石生物研发投入占公司总营收50%以上，虽手握3款新药但商业化回报尚未显现 [4] 控股股东行动 - 控股股东石药集团年内增持1.03亿元股份以稳定市场信心 [4] 转型挑战 - 公司面临"高研发、低现金流、传统业务疲软"三重压力 [4] - 若无法快速实现商业化回报，可能陷入"研发投入—业绩下滑—融资困难"的负向螺旋 [4] - 公司站在转型十字路口，需在创新药研发与传统业务衰退间找到平衡 [5]

公司基本信息 - 投资者关系活动为 2024 年度暨 2025 年一季度业绩网上说明会，于 2025 年 5 月 28 日在公司 2 楼会议室举行，通过“路演中”网络平台进行，接待人员包括董事长、总经理等 [2] 创新药研发 - 2025 年 5 月，华森英诺增持奥睿药业股份，整合其研发管线等，拥有 7 个 1.1 类创新药在研项目，潜在适应症覆盖肿瘤及自免性疾病领域 [2][3] - 注射用盐酸 ORIC - 1940 正在进行临床 Ia/Ib 期研究，可能是我国首个用于继发性噬血细胞性组织淋巴细胞增多症（HLH）的原研 1 类创新药，公司计划今明两年分别提交另外两个项目的 IND 申请 [3] - 公司建成多个创新药自主研发平台，截至目前已申请专利 35 项，包括 PCT 专利 17 项，已公开专利 29 项，授权 9 项 [3] 营收情况 - 2024 年公司实现营业收入 7.75 亿元，较上年同期增加 12.04%，五大重点中成药收入同比增长 21.71%，甘桔冰梅片销售收入同比增长 29.97%，六味安神胶囊销售收入同比增长 23.38% [3] - 2025 年一季度公司实现营业收入 2.39 亿元，整体收入较上年同期增加 4.62%，增速放缓因上年同期流感高发，甘桔冰梅片销量大增，本期需求减弱；五大重点中成药一季度营收略微增长 0.93%，六味安神胶囊增长 32.10%，痛泻宁颗粒增长 80.24%；国家药品集采品种报告期内整体增长 28.71% [4] 特医食品 - 公司拥有特医食品自研项目 4 项，TY005 项目今年获国家市场监督管理总局相关证书，为公司及重庆市首个特医食品注册证书 [4] - 公司正在进行新产品上市导入期工作，将推进生产及销售，特医食品生产线将逐步释放产能，已建成多个电商平台店铺，探索数字化营销 [4] 重点中成药 - 公司五大重点中成药皆为中药优势病种领域用药，仍具市场潜力，处于成长期 [5] - 2024 年八味芪龙颗粒和六味安神胶囊获批国家首家中药二级保护品种，延迟 7 年保护期；2025 年一季度五大重点中成药收入同比增长 24.49%，年初至报告期末同比增长 31.44%，甘桔冰梅片报告期内同比增长 38.84%，年初至报告期末同比增长 54.36% [5] - 公司重视构建重点品种学术体系，推进产品进入国家级学会指南/共识，开展学术推广活动；核心品种获 32 项权威推荐 [5][6] - 公司关注五大重点中成药技术市场推广和准入工作，推进中成药板块高质量发展 [6] 海外市场 - 2023 年 5 月公司第五期生产基地零缺陷通过美国 FDA 的 cGMP 现场检查，为质量和产能国际化奠定基础 [7] - 2024 年 9 月、2025 年 2 月和 4 月，甘桔冰梅片、六味安神胶囊和都梁软胶囊分别获新加坡注册批文，为中成药出口海外关键里程碑 [7] 市值管理 - 公司核心股东、董事会及管理层践行长期主义，关注可持续发展竞争优势积累，推进公司发展战略落地，以企业发展带动市值发展 [8] - 公司加强与投资者沟通，定期举办活动传递经营与战略信息，注重信息披露准确性和透明度 [8] 独立董事监督 - 董事会下设审计委员会，独立董事超半数，会计专业独立董事担任召集人 [9] - 财务报表编制期间，与内外部审计保持沟通；定期报告定稿后，全面审查内容，关注真实性、完整性、准确性和内部控制有效性 [9] - 年度报告审计中，与外审机构定期开会，关注审计相关问题；对关键数据和假设质疑时，与公司相关负责人交流或在董事会提出疑问，获合理解释后发表同意意见 [9] 未来发展战略 研发战略 - 聚焦创新药研发，搭建计算机辅助多维药物发现平台 CAMDD，强化构建 TPD 药物研发平台，聚焦肿瘤及自身免疫性疾病领域，布局 First - In - Class 及潜在 Best - In - Class 药物研发管线 [10] - 提高高端仿制药研发团队效率，争取“十四五”期间实现“六六六”研发管线滚动目标，开启制剂国际化道路，打造复杂制剂平台；围绕中药优势病种挖掘创新药及经典名方项目，开展上市后再评价等工作 [11] 业务拓展 - 以特医食品研发项目为契机，拓展特医食品赛道，推出华森“严品森活”系列产品切入大健康消费品领域 [11] 市场营销 - 推进星火计划与蓝海战略，以公立医院为核心拓展基层医院等渠道，聚焦第三终端市场，结合互联网 + 医疗趋势，探索渠道数字化转型，布局新媒体矩阵 [11] 市场准入 - 重视准入工作，推进药品进入《国家医保目录》等，赋能产品商业化 [11] 增量市场 - 未来五年每年至少 3 个新药品品种推向市场，持续推出特医食品、大健康消费类产品，关注新品市场导入，实现快速放量 [11] 生产质量 - 以第五期新建 GMP 生产基地项目为契机，打造智能化工厂，拓展国际制剂市场，开放富余产能承接 CMO 和 CDMO 业务，降本增效 [12] 人才战略 - 以全面创新和人才引进培育为抓手，优化薪酬与绩效考核制度，建立激励机制，打造“华森文化”，推进企业愿景 [12]

神经专科制药龙头地位稳固 - 先必新舌下片获批上市，与先必新注射液构成涵盖卒中全病程的序贯疗法，提高患者依从性 [1] - 先必新注射液2020-2023年销售额CAGR达749.9%，有望成为继依达拉奉后又一款改善卒中预后的重磅药物 [1] - 先必新舌下片在TASTE-SL研究中显示治疗第90天良好功能结局患者比例达64.4%，显著优于安慰剂组 [21] 全球新一代DORA类失眠药快速放量 - 达利雷生国内上市在即，已获得《中国成人失眠诊断与治疗指南（2023版）》A级证据和I级推荐 [2] - 全球3款DORA类失眠药中，苏沃雷生2020年销售额3.3亿美元，莱博雷生2023年销售额2.6亿美元 [2] - 达利雷生显著改善入睡和睡眠维持困难，海外III期临床显示LPS减少34.8分钟，WASO减少29.4分钟 [48] 肿瘤创新药进入密集兑现期 - 科赛拉和恩立妥被纳入2024年国家医保目录，未来增长放量可期 [3] - 恩立妥是首个获NMPA批准用于mCRC一线治疗的国产EGFR单克隆抗体创新药 [3] - SIM0500三抗与艾伯维达成最高10.55亿美元的选择性权益付款和里程碑付款协议 [4] 创新药占比提升驱动业绩增长 - 公司创新药收入占比从2017年21.4%提升至2023年72.0%，2024年上半年达70.7% [12] - 2017-2023年创新药收入CAGR为33.8%，显著高于总收入CAGR 9.3% [12] - 2024-2026年预计营业收入67.76/76.54/87.11亿元，归母净利润9.73/12.07/15.04亿元 [59] 研发管线差异化布局 - 公司具备神经与肿瘤药物研发全国重点实验室及多个核心技术平台 [33] - SIM0500三抗表现针对多发性骨髓瘤细胞的强大T细胞毒性效应 [40] - DNA损伤修复靶点药物SIM0501和SIM0508显示较高临床开发潜力 [43] 专科领域产品协同优势 - 神经系统领域先必新涵盖卒中全病程，2024-2026年预计收入19.11/23.53/28.80亿元 [56] - 自免领域艾得辛2016-2023年销售额CAGR达39.9%，2023年全国院内销售额超9亿元 [24][29] - 肿瘤领域恩度被约20种权威指南推荐，科赛拉和恩立妥纳入医保后放量可期 [29][32]

活动基本信息 - 活动时间为 2025 年 5 月 26 日，地点在江苏省连云港市连云区大浦工业区金桥路 21 号公司三楼会议室 [4] - 参会单位有华夏基金、信达证券，上市公司接待人员包括董事长陈学民、副总经理王齐兵、副总经理杨汉跃 [4] - 活动类别为特定对象调研和现场参观 [3][5] 公司产品研发情况 创新药 DYX116 - 是与上海药明康德合作开发的 1 类新药，为化学合成的单分子 GIPR/GLP - 1R/GCGR 三重激动剂多肽，对糖/脂代谢调节有协同作用 [6] - 正在进行 I 期临床试验，如顺利预计 2025 年底完成 I 期临床试验 [6] 创新药 DYX216 - 是与上海药明康德合作开发用于难治性高血压治疗的 1 类新药，已初步确定潜在的临床前候选化合物 [6] 2025 年研发整体情况 - 研发投入预计 1.63 亿元，其中创新药 8500 万元，仿制药 7800 万元 [7] - 研发产品围绕代谢紊乱慢性病治疗药物布局，涉及降血糖、降血压等领域 [7] - 仿制药计划开题 10 个，向 CDE 申报 7 个制剂品种和 3 个原料药品种，力争获批 6 个制剂品种和 2 个原料药品种 [7] - 创新药稳步推进 DYX116、DYX216 等项目，整合资源加快研发进度 [7] 活动内容安排 - 组织调研单位实地参观一工厂制剂车间、二工厂研究所、三工厂原料药车间，了解生产与研发情况 [5] - 管理层介绍经营状况和产品研发，深化调研单位对公司的认知 [5] - 就调研单位关心问题进行沟通交流 [6]

港股创新药板块表现 - 港股创新药50ETF（513780）盘中最高涨超3%，截至11：30涨1.89% [1] - 君实生物涨超9%，乐普生物-B、先声制药等涨超7%，金斯瑞生物科技等涨超5%，石药集团、信达生物等涨超4% [1] - 港股创新药50ETF今年以来已涨近32%，盘中换手47.01%，成交额超2.19亿 [1] - 港股创新药50ETF近3个月规模增长2.73亿元，截至5月26日基金流通规模4.54亿元 [1] ASCO年会与国内创新药进展 - 2025年ASCO年会将于5月30日~6月3日举行，中国专家共有71项原创性研究成果入选口头发言环节 [1] - 多家国内创新药企业展示优异临床数据，中国专家发言数量再创新高 [1] - 光大证券指出国产创新药研究内容入选ASCO大会，反映国内医药研发蓬勃态势，肿瘤治疗领域取得新进展 [1] 创新药板块估值与投资机会 - 中信证券表示大部分成长型医药企业PEG水平低于1，医药板块业绩和估值有望迎来双击 [2] - 中证港股通创新药指数前十大成分股累计权重71.6%，包含信达生物、石药集团等A股稀缺优质标的 [2] - 国内创新药板块站在新历史起点：企业竞争力提升拓展出海空间，行业营收快速增长迈向盈利驱动新周期 [2] - 政策层面大力支持产业发展，可关注港股创新药50ETF及其联接基金（A类：023597，C类：023598） [2]

公司概况 - 南新制药为湖南省国资委所属湖南医药发展投资集团有限公司控股企业，2020年3月登陆科创板，是湖南省首家科创板药企 [1] - 公司核心产品为抗流感1 1类创新药帕拉米韦氯化钠注射液，该产品是国内首个上市的全年龄段流感防治推荐药物 [1] - IPO实际募集资金净额11 3亿元，原计划投向创新药研发、营销渠道升级及补充流动资金等项目 [1] 财务表现 - 2020年上市首年营收10 29亿元，净利润1 28亿元，其中帕拉米韦单品贡献近8亿元收入 [2] - 2021-2024年连续四年亏损，净利润分别为-1 62亿元、-0 79亿元、-0 11亿元、-3 57亿元 [2] - 2024年营收骤降至2 63亿元，较2020年下滑74%，主因产品降价及当年度流感病例减少 [2] - 2024年计提减值准备3 25亿元，含应收账款坏账损失2 84亿元 [3] 研发与产品管线 - 除帕拉米韦注射液外，另有3个创新药和2个改良型新药在研 [2] - 仿制药产品线包括辛伐他汀分散片、头孢克洛胶囊等成熟品种 [2] - 2024年终止帕拉米韦干粉吸入剂项目，资金转投吸入溶液项目，后者完成时间延至2026年底 [3] 运营动态 - 营销渠道建设项目延期18个月至2026年底，因政策环境变化导致区域办事处需求减少 [1] - 2024年董事长胡新保因工作调整辞职 [3] - 公司解释业绩下滑原因为医药政策调整、市场竞争加剧及流感季节性波动 [2]

报告公司投资评级 - 增持（维持）[7][12] 报告的核心观点 - 2024年公司在麻醉镇痛领域持续发力，多个高壁垒麻醉镇痛产品获批及报产，存量品种市占率领先，新品有望逐步放量，持续看好苑东生物在麻醉镇痛等壁垒品种立项、制剂国际化、创新加速转型的进展[10] 成长能力 - 2024年公司化学制剂收入10.77亿元，YOY+22.25%；化学原料药收入1.21亿元，YOY+28.65%；CMO/CDMO收入0.65亿元，YOY+111.59%；技术服务及转让收入0.63亿元，YOY - 42.81%。新产品放量、国际化业务拓展及创新药研发突破有望提供未来增长动能[2] - 2024年公司13个制剂产品国内获批上市，2025年力争完成不少于10个仿制药产品获批上市，不低于10个新产品申报上市，新获批品种有望带来业绩弹性[2] - 盐酸尼卡地平注射液于2024年9月获美国FDA批准并发货，仿制药EP - 0160I和单剂量纳洛酮鼻喷剂分别于2024年6月和9月提交ANDA申请，制剂国际化成效初显[3] - 截止2024年，公司已上市麻醉镇痛及相关领域产品16个，在研20余个，存量品种市占率较高，上市新品空间大、格局好，在研改良新药及创新药望成未来增量[4] - 公司加快由仿到创转型，2024年研发投入占比超20%，创新药投入占比近30%，多个小分子创新药和ADC创新药有进展，参股公司首款分子胶产品开展一期临床研究[5] 盈利能力 - 2024年公司整体销售毛利率74.93%，同比降5.08pct，核心化学制剂业务毛利率81.42%，同比升0.94pct，扣非后销售净利率12.95%，同比降1.16pct；费用率优化，预计2025年整体毛利率改善，销售费用率下降，研发费用率维持较高水平[11] 财务表现 - 2024年公司营收13.50亿元，YOY+20.82%；归母净利润2.38亿元，YOY+5.15%；扣非后归母净利润1.75亿元，YOY+10.90%。若剔除股权激励费用影响，归母净利润YOY+13.47%，扣非后归母净利润YOY+22.87%[10] - 2025Q1公司营收3.06亿元，YOY - 2.97%；归母净利润0.61亿元，YOY - 19.22%；扣非后归母净利润0.46亿元，YOY - 10.79%。若剔除股权激励费用影响，归母净利润YOY - 9.49%，扣非后归母净利润YOY+3.13%[10] 盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为1.56/1.83/2.19元/股，2025年5月26日收盘价对应2025年PE为22倍，维持“增持”评级[12] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1350|1527|1811|2170| |(+/-) (%)|20.8%|13.1%|18.6%|19.8%| |归母净利润（百万元）|238|276|323|387| |(+/-) (%)|5.1%|15.7%|17.2%|19.7%| |每股收益(元)|1.35|1.56|1.83|2.19| |P/E|25.7|22.2|19.0|15.8|[13]

行业表现 - 恒瑞医药港股首日上市收涨25%，带动A股和H股创新药板块显著上涨 [2] - 恒生医疗保健业指数年初至今涨幅超30%，三生制药涨幅210.86%、远大医药涨幅94.17%、科伦博泰生物-B涨幅87.88% [2] - 港股未盈利生物科技指数年初至今涨幅超39%，德琪医药-B涨幅456.92%、和铂医药-B涨幅358.60% [2] 政策与市场环境 - 2024年创新药全产业链支持政策逐步落地，包括保险增量资金、集采纠偏等组合拳 [3] - 2018-2024年医保谈判新增药品销售额超5400亿元，仅占医保基金总支出的2%，仍有提升空间 [3] - 行业分析师认为2025年创新药企需坚持创新，BD交易收益推动股价大涨，市场环境比去年更乐观 [3] 研发与国际竞争力 - 中国原研创新药数量2015-2024年超过美国，FIC药品全球占比24%，仅次于美国的43% [5] - 2025年ASCO年会上，科伦博泰、正大天晴、泽璟制药、恒瑞医药等多款国产创新药受关注 [5] - 本土药企转向探索新靶点，如多肽偶联药物、分子胶等，国际多中心试验数量从2020年207项增至2023年286项 [6] 全球化与BD交易 - 2025年1-4月全球药企发生21笔超10亿美元交易，总金额596亿美元，中国药企贡献42%的MNC首付超5000万美元引进交易 [9] - 恒瑞累计达成14笔创新药对外授权，交易金额约140亿美元，三生制药因辉瑞60亿美元BD大单股价涨超35% [10] - BD谈判价格取决于产品质量、需求程度及企业资金状况，优质产品能获得更高首付款 [11] 估值与商业化 - 未盈利Biotech公司估值转向商业化能力考量，德琪医药-B因核心产品亚太商业化及BD预期股价大涨 [13] - 市场采用"终局思维"定价，容忍短期亏损，估值逻辑与美股Biotech趋同 [13] 挑战与风险 - PD-1/PD-L1抑制剂赛道拥挤，全球市场规模增速从2021年30%降至2024年8% [14] - 2024年港股18A再融资规模200亿港元，临床数据或BD不及预期可能导致融资窗口收紧 [15] - 中国创新药企Ⅰ期至Ⅲ期临床成功率分别为65%、42%、28%，核心管线失败将导致估值大幅下滑 [15] 未来展望 - 行业处于从"本土创新"到"全球创新"转折点，未来3-5年可能出现年销售额超60亿美元的重磅药物 [16] - 需构建全球化商业体系，应对监管变化并通过"头对头试验"证明临床价值 [15][16]

恒瑞医药港股IPO - 恒瑞医药成功登陆港交所 成就港股近五年最大医药IPO [1] - H股发行获豪华基石投资者阵容 包括GIC、景顺、瑞银、高瓴等 总认购金额达41.31亿港元 占总发行规模41.77% [1] - 国际配售获长线基金和主权财富基金追捧 显示市场高度认同企业价值 [1] 公司发展历程 - 1970-2003年：从连云港制药厂起步 1995年抗癌药异环磷酰胺上市后成为亿元销售企业 [5] - 2004-2017年：在上海设立研发中心 开启创新药研发 2011年成为国内首家注射液通过FDA认证的药企 [6] - 2018-2022年：研发投入持续增加 2022年达63.46亿元 占销售收入29.83% [7] - 2023年至今：创新药收入达138.92亿元（含税） 同比增长30.60% 占总收入超50% [9] 研发创新成果 - 2018-2022年累计获批10款创新药 平均每年2款 [8] - 2024年研发支出82.28亿元 占收入29.4% 自研管线数量位居全球第二 [12] - 当前拥有110款商业化药物 含20款1类新药 90款在研创新药 400项全球临床试验推进中 [12] - 2025年ASCO会议69项研究入选 覆盖十余个肿瘤领域 [16] 国际化战略 - 已启动超20项海外临床试验 覆盖美欧日韩等地区 [19] - 2018年以来达成14项创新药授权交易 累计金额约140亿美元 [9][19] - 开创NewCo模式 GLP-1产品组合授权交易开创行业新范式 [19] - 港股上市助力提升国际品牌影响力 优化资本结构 拓展海外业务 [21] 行业地位与展望 - 从中国本土龙头发展为全球TOP50制药企业 [4] - 政策影响触底 创新药成为主要增长引擎 [9] - 预计未来三年40余项创新成果上市 海外销售或达50亿元 [12][19] - 战略转型开启国际化新征程 需重估公司价值 [22]