美联储降息对中国市场的影响分析 - 当前CME利率期货计入的9月降息概率为92%，市场对美联储降息影响的讨论升温 [2][3] - 多数投资者认为美联储降息对中国市场是利好的，但实际传导路径可能存在误区 [2] - 市场误区在于直接套用历史经验，认为美联储降息必然导致美债利率和美元走弱 [2][8] 降息周期的不同类型 - 衰退式降息：经济压力大需要大幅降息，实际利率远高于自然利率，美债利率和美元会持续下行 [8][10] - 预防式降息：经济压力不大，小幅降息即可提振需求，降息后美债利率和美元可能见底回升 [12][13] - 2024年9-11月、2019年7月、1995年7月都是预防式降息的例子 [12][13] 当前美国经济状况 - ISM制造业PMI从2025年1月的50.9连续下行至7月的48，接近2024年降息前47的低点 [15][16] - 成屋销售再度接近2024年9月390万套的低点，新屋销售同比持续放缓 [17][18] - 实际利率(1.87%)高于自然利率(1%)，按揭利率(6.82%)高于租金回报(6.72%) [19][20][21] - 工商业贷款利率(6.31%)高于非金融企业部门ROIC(5.81%) [23][25] 美联储降息对中国市场的短期影响 - 短期利好可能通过流动性和情绪体现，如美债利率和美元短期下行 [29][31] - 但利好可能很快逆转，因为降息后基本面好转会推动美债利率和美元回升 [33] - 2019年和2024年美联储降息期间，外资未见大幅流入中国市场 [40][42] 放大降息利好的方式 - 以美联储降息为窗口实施更大力度的货币与财政宽松 [34][36] - 关注结构性中美映射机会，如地产链相关出口和投资相关大宗商品 [42][44] - 2024年9月降息后，与美国地产链相关的出口和有色大宗商品成为受益方向 [44]

外资购债活动 - 7月境外机构投资者净买入人民币债券66亿元 结束连续4个月净卖出态势 [1][2] - 境外机构投资者当月现券交易总额10311亿元 其中买入5188亿元 卖出5123亿元 [2] - 截至7月末境外机构持有银行间市场债券3.51万亿元 较6月末减少600亿元 [1][2] 持有规模变化 - 持有规模下降因债券兑付因素影响 超四成人民币债券剩余期限不足1年 [2] - 持有规模降幅收窄 6月减少900亿元 7月缩减至600亿元 [2] - 境外机构主体数量新增8家 累计达1051家入市 [2] 投资环境改善因素 - 中国经济延续恢复态势 长期向好的基本面未改变 [3] - 中美利差边际回升 7月美债收益率回落幅度超过中债收益率 [3] - 人民币汇率7月整体平稳运行 汇率风险减弱 [3] 长期配置前景 - 外资看好人民币资产趋势未发生根本变化 彰显引资前景乐观 [3] - 中国债券具分散化投资价值和实际配置需求 当前外资占比约3%有提升空间 [3] - 长期外资仍将稳步增持人民币债券 [3]

美联储降息压力与内部阵营分化 - 美联储面临降息压力 美国总统通过公开喊话 安插理事等方式施压 两名由总统提名的理事沃勒和鲍曼在7月会议上支持降息 鲍曼公开呼吁9月降息且年内应降息三次[2] - 美联储内部形成两大阵营 鸽派以纽约联储和里士满联储主席为代表 认为劳动力市场有韧性 6月通胀同比上涨2.6%超过2%预警线 需保持观望[2] - 鹰派以明尼阿波利斯联储主席 旧金山联储主席及沃勒 鲍曼为代表 更关注经济就业情况 指出7月新增非农就业仅7.3万个低于预期 前两月数据下修26万个 认为降息刻不容缓[2] 市场预期与中美利率差异 - 市场一致预期美联储9月降息 分歧在于降息25或50个基点[3] - 中美10年期国债利差处于历史高位 美国为4.28% 中国为1.7% 利差达2.6%[3] - 显著利差导致资金出境套利 外贸企业将外汇留存海外购买美债及相关产品 人民币面临贬值压力 今年以来人民币兑美元汇率一度达7.35 目前为7.18[3] 人民币贬值影响与经济结构变化 - 中国经济外贸依存度2024年降至三分之一以下 内需成为主要增长动力[4] - 人民币贬值对出口利好有限 因中国制造竞争力已足够强 但会大幅增加能源和原材料进口成本[4] - 若中国降息而美联储维持利率 中美利差扩大将加剧人民币汇率压力 若美联储利率降至2%或1% 中国可获得约1%降息空间[4] 降息对中国经济的潜在效益 - 截至2025年6月末 国内企业和居民贷款总和约353万亿元 其中企业贷款269万亿元 居民贷款84万亿元[4] - 降低1%利息成本可为企业减负两万多亿元 为居民减负8000多亿元[4] - 支持美联储降息立场明确 降息后美国是否出现大通胀或滞胀并非当前考虑重点[5]

国内经济数据 - 反内卷第一阶段导致上中游开工率降至过去两年水平 中游开工率率先出现较明显回落 [1][3] - 7月以来30大中城市商品房销售始终弱于去年同期水平 [1][3] - 7月出口额3217.8亿美元同比增长7.2% 进口额2235.4亿美元同比增长4.1% 贸易逆差982.4亿美元同比增长14.93% [9] - 8月首周港口吞吐量骤降表明7月以来的出口抢跑结束 [1][3] - 7月CPI环比0.4%由负转正 同比0.0%由涨转平 PPI同比-3.6%环比-0.2% [10] 国内资产流动性 - DR007处于1.45%附近下限水位 流动性敏感资产短期压力隐现 [1][3] - 央行7月政治局会议未提及"适时降准降息" 暗示美联储降息中国或不跟随 [1][3] - 银行间质押式回购日均成交额81091.174亿元 较上周增加13924.8亿元 [5][13] - 同业存单加权发行利率1.6034% 较前一周下行2.88bp [15] - 政府债净缴款规模9900.6993亿元 下周计划发行量3514.3205亿元较本周6340.0909亿元大幅下降 [6][14] 海外货币政策 - 特朗普提名斯蒂芬·米兰出任美联储理事 美联储内部呈现MAGA化趋势 [2][4][8] - 美联储官员戴利和卡什卡利表态支持降息 若7月CPI符合预期则Jackson Hole会议可能给出降息暗示 [2][4][8] - 市场已充分定价9月FOMC降息25BP [2][4][8] - 美国财政部Q3维持长债发行节奏 增加短债发行和长债回购 10-20年国债回购频率翻倍至每季度4次 [10] 全球资产表现 - A股市场上证指数周涨2.11% 深证成指涨1.25% 创业板指数涨0.49% [21][27] - 美股道琼斯工业指数周涨1.35% 标普500涨0.79% 纳斯达克综指涨1.55% [21][27] - 美国10年期国债收益率上行4BP至4.23% 中美10年期国债利差-258BP [21][27] - 布伦特原油价格周跌4.42%至66.59美元 COMEX黄金涨1.29%至3403.5美元 [21][27] - 离岸人民币兑美元升值0.1466% 美元指数下跌0.43%至98.26 [16][21][27]

货币政策与市场预期 - 市场普遍预期美联储下半年重启降息 中美货币政策周期错位将得到改善 中美利差趋于收窄 [1] - 7月政治局会议未提及"适时降准降息" 表明下半年美联储降息中国或不跟随 [1] 流动性状况与资产表现 - 目前DR007处于下限水位 流动性敏感资产短期压力隐现 [1] 中长期资产配置趋势 - 中美利差收窄将推动人民币汇率升值 叠加PPI同比触底 [1] - 国内资产或将从哑铃型策略逐渐向通胀与内需方向切换 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周债市整体运行平稳，十年国债小幅下行至1.69%，资金利率维持在1.42%附近，5年期AAA中短票到期收益率下行至1.91% [3][11] - 大行持续买入短债，长债买入量不多，6月以来曾多周买入长久期地方政府债，可能与平衡久期、收益诉求相关 [3][4][12] - 本周基金加大信用债、二永债买入，资金面宽松使债市杠杆率攀升，信用利差可能进一步压缩 [4][13] 根据相关目录分别进行总结 本周机构行为点评：资金宽松下，债市技术面的三个特征 - 收益曲线：国债收益率整体下行，1Y收益率下行2bp，3Y收益率下行3bp等；国开债收益率短端下行，长端上行，1Y收益率变动不足1bp，10Y收益率上行2bp [14] - 期限利差：国债息差上升，利差整体走阔，1Y - DR001息差上升6bp；国开债息差平稳，利差中端走阔，7Y - 5Y利差走阔约2bp [16][17] 债市杠杆与资金面 - 杠杆率：降至107.51%，8月4 - 8日先降后升，8月8日较上周五下降0.07pct [21] - 本周质押式回购日均成交额8.1万亿元，日均隔夜占比89.87%，较上周上升1.46万亿元 [27][28] - 资金面：银行融出震荡上升，8月8日大行与政策行资金净融出为5.22万亿元；DR007震荡上升，R007震荡下降 [31] 中长期债券型基金久期 - 久期中位数降至2.81年，8月8日较上周五下降0.02年 [45] - 利率债基久期降至3.92年，较上周五上升0.04年；信用债基久期降至2.89年，较上周五下降0.07年 [48] 类属策略比价 - 中美利差：普遍收窄，1Y收窄8bp，2Y收窄10bp [54] - 隐含税率：整体走阔，国开 - 国债利差1Y走阔2bp，3Y走阔2bp [55] 债券借贷余额变化 - 8月8日，10Y国债活跃券借贷集中度上升，10Y国债次活跃券等借贷集中度走势下降，分机构看均下降 [59]

美联储降息信号与背景 - 美联储释放清晰降息信号，因通胀顽固与经济疲弱陷入两难困境：核心PCE同比达2.8%，面临关税、劳动力紧缺和地缘政治等多重通胀压力[4] - 摩根大通预测美国经济可能陷入"滞胀式"放缓，衰退风险高达40%[4] - 美联储理事鲍曼和沃勒支持降息，认为就业市场疲软已成事实，需调整利率至中性以防恶化[5][6] 经济数据与市场反应 - 7月非农就业新增仅7.3万，远低于预期的11万，失业率升至4.2%[9] - 5月和6月非农数据合计下修25.8万个岗位，引发市场对美国经济数据美化的质疑[9] - 美联储9月降息概率从37%跃升至75%以上，部分机构预测降息幅度或达50个基点[6][11] 政治因素与美联储人事变动 - 特朗普指控劳工统计局操纵数据，并加快美联储人事布局，潜在候选人倾向宽松政策[9][11] - 高盛和花旗预测美联储可能连续降息三次，联邦基金利率或降至3%-3.25%区间[11] 对A股及债券市场的影响 - A股浪二调整结束，浪三启动需经济复苏与市场情绪共振[13] - 中美利差（中国1.65% vs 美国4.3%）可能因美联储降息缓解资本外流压力，释放国内货币政策空间[14] - 美债短期受降息推动价格上涨，但长期若陷入滞胀，实际收益率下降或削弱吸引力[14][15] 市场预期与风险 - 美联储降息或释放全球流动性，资金有望流入国内资本市场[14] - 若降息幅度不及预期（如25bp而非50bp）或国内经济数据不佳，可能触发市场回撤[15]

8 月 5 日凌晨，香港金融市场又现汇率保卫战! 一、"汇率红线" 频触发，金管局一周三出手 关键操作：8 月 5 日凌晨，港元触及 7.85 弱方兑换保证，金管局买入 64.29 亿港元，香港银行体系总结余明日将降至724.61 亿港 元(总结余是银行间流动资金，干预会直接影响它)。 干预节奏：6 月以来持续维稳，7 月曾短暂 "停手" 两周，近期因压力陡增，一周内三次出手托市。 二、为啥老 "踩红线"?低利率 + 股市外流双重夹击 港元实行联系汇率制度，汇率被锚定在7.75-7.85 区间(强方买港元、弱方卖港元)。这次持续贬值，核心是两个 "压力差"： 1. 中美利差 "陷阱" 香港长期维持低利率环境(1 个月港元同业拆借利率近 1%，远低于美元利率)。利差越大，套利交易越疯狂—— 投资者做空港元、 买入美元赚息差，直接压垮港元汇率。 2. 港股资金呈现流出 彭博社数据显示，中国投资者周一抛售港股规模创 5 月 12 日以来最大。 瑞银交易台数据显示，8月4日港股卖出信号占优，达 72% ，其中 4% 为做空。交易部门正在抛售所有板块的股票，尤其侧重医疗 保健、消费和房地产板块。 智通财经APP获悉，因 ...

全球资本市场黑天鹅事件 - 美国非农就业数据明显低于市场预期 导致美联储降息预期增强 全球市场大跌 [1] - 中国市场逆势上涨 上证指数上涨34.29点(+0.96%)至3617.60点 深证成指上涨65.40点(+0.59%)至11106.96点 创业板指上涨9.05点(+0.39%)至2343.38点 [2] 中美利率差分析 - 当前美国联邦基准利率4.25%-4.50% 中国5年期LPR为3.5% 贷款利差约1% [4] - 美国1年期定存利率4%-4.6% 中国0.95% 存款利差超4% [4] - 利率差反映经济体偿还债务能力 通常与经济繁荣程度正相关 [4] - 2010-2022年期间中国利率长期高于美国 吸引资金流入 推动楼市繁荣 [8][10] - 2022年4月起中国利率开始低于美国 与楼市低迷和经济放缓时间点吻合 [11] 美联储政策影响 - 美联储加息周期直接影响中美利差变化 主导资金流向 [11] - 2015-2018年加息周期导致中国股市泡沫破裂 [12][14] - 2022-2023年加息周期导致中国房价下滑 房企美元债务利息负担加重至15%-20% [12][14] - 2020年3月美联储降息后 中国股市反弹 楼市价格上涨 [15] 未来市场展望 - 美联储降息可能缩小中美利差 利好中国股市和楼市 [17] - 下半年需重点关注中美利率差变化和美联储降息信号 [17]

来源：东方金诚 上周美债收益率走势回顾 2025年7月28日当周，10年期美债收益率大幅下行。具体来看：周一，当日美财政部公布的三季度借款预期大幅上调 82%，加之5年期美债拍卖意外疲软，10年期美债收益率与前一周五（7月25日）相比上行2bp至4.42%；周二，当日财政 部7年期美债标售需求强劲，10年期美债收益率由此下行8bp至4.34%；周三，当日美联储7月议息会议符合市场预期，但 会后鲍威尔讲话明显偏鹰，淡化9月降息预期，10年期美债收益率由此上行4bp至4.38%；周四，当日公布的美联储6月消 费支出数据几乎未见增长，10年期美债收益率由此小幅下行1bp至4.37%；周五，当日公布的美国非农新增就业人数远低 于预期，前两个月数据大幅下修25.8万，失业率上行，大幅推升市场对9月降息的预期，10年期美债收益率大幅下行14bp 至4.23%，与前一周五（7月25日）相比下行17bp。 2.短期走势展望 在7月非农数据的推动下，目前市场对降息已重新定价（9月降息概率超过80%），除非8月7日公布的初请失业金人数大 幅低于预期，否则预计本周降息预期仍将继续发酵，从而推动10年期美债收益率继续探底。此外，特朗 ...