项目进展 - 年产4.6万吨电子新能源胶粘剂项目正根据专家预验收意见进行局部整改和收尾工作 [1] - 项目预计于本季度正式获得政府验收 [1] 产能与市场影响 - 项目投产后将缓解过去束缚公司快速发展的产能瓶颈 [1] - 公司正推进产能释放前的市场准备工作 力争投产后尽快转化为销售收入 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前宏观层面处于相对真空期，A股缺乏明确上涨主线，市场成交维持低位，预计短期市场分歧将在股指震荡调整中逐步消化，待新的驱动主线带来股指进一步上行；各品种受宏观、产业等多因素影响，大多呈现震荡走势，部分品种有特定投资策略建议[1] 根据相关目录分别进行总结 股指 当前宏观层面相对真空，A股缺乏上涨主线，成交低位，短期市场分歧将在震荡调整中消化，待新驱动主线带动股指上行[1] 国债 资产荒和弱经济利好债期，但短期央行提示利率风险，压制上涨空间[1] 有色金属 - 铜：近期市场情绪反复，铜价或震荡运行[1] - 铝：产业面驱动有限，宏观情绪反复，铝价高位震荡[1] - 氧化铝：国内产能持续释放，产量及库存双增，基本面偏弱，价格围绕成本线震荡[1] - 锌：美联储内部分歧加大，宏观情绪反复，国内基本面短期有改善但过剩格局不改，锌价预计震荡[1] - 镍：美联储分歧大，中美元首通话宏观情绪短期转好，印尼限制镍冶炼项目审批影响有限，矿端升水持稳；此前镍价下挫，近期印尼中间品计划减产约6000金属吨/月，若宏观转好镍价有修复预期，建议短线为主，多镍空不锈钢轻仓参与，中长期一级镍过剩[1] - 不锈钢：美联储分歧大，宏观反复，原料镍铁价格走弱，社会库存累增，11月减产有限，期货震荡寻底，建议短线操作，多镍空不锈钢轻仓参与，关注逢高卖套机会[1] - 锡：美联储分歧大，宏观反复，印尼锡出口规模大幅下滑，叠加矿供应未修复和终端需求预期，中长期仍偏多[1] 贵金属与新能源 - 贵金属：12月降息有分歧，价格或震荡，关注美国经济数据[1] - 工业硅：西北产能复产，西南开工弱于往年，枯水期影响削弱；多晶硅11月排产下降，有机硅联合减产；产能中长期有去化预期，四季度终端装机边际提升，反内卷政策未落地市场情绪消退[1] - 碳酸锂：新能源车传统旺季将至，储能需求旺盛，供给端复产增加，但产业需求淡季有转弱担忧，宏观真空期，价格震荡[1] 黑色金属 - 螺纹钢：产业需求淡季有转弱担忧，宏观真空期，估值低但价格上行空间未打开，可参与虚值累活策略[1] - 热卷：产业淡季效应不明显，产业结构宽松，宏观真空期，基差尚可，可参与期现正套或用期权策略优化成本或利润[1] - 铁矿石：近月受限产压制，商品情绪好，远月有向上机会；直接需求尚可，成本支撑，但供给偏高，库存累积，板块承压，价格反弹空间有限[1] - 铁合金：短期生产利润不佳，成本支撑走强，直接需求尚可，供给偏高，下游承压，价格反弹有限[1] - 纯碱：供需有支撑，估值偏低，但短期情绪主导，价格波动走强；跟随玻璃为主，供需一般，价格向上阻力较大[1] - 焦炭、焦煤：估值角度本轮下跌接近尾声，焦炭1630计价2 - 3轮提降预期，焦煤各合约接近关键支撑位，进一步下跌需焦煤供给持续回升；驱动角度下游预计12月中旬开启补库，单边短线对待，中长线观望，套保空单兑现离场[1] 农产品 - 豆油：“美国延迟落地对进口生物燃料原料的优惠削减”遭辟谣，对美豆、美豆油有利多预期差，支撑价格；国内高压榨下基差稳中偏弱，单边建议观望[1] - 菜油：产业对澳菜籽及进口毛菜油补充乐观，但外资多配菜油趋势未改，建议观望[1] - 棉花：国内新作丰产预期强，收购价支撑皮棉成本；下游开机低位，但纱厂库存不高有刚性补库需求；新作市场年度用棉需求有韧性，短期“有支撑、无驱动”，关注明年相关政策、面积意向、天气和旺季需求[1] - 白糖：全球食糖供应由短缺转过剩，原糖价格承压下行，国内新作供应压力同比增长，郑糖上方承压，跟随原糖[1] - 玉米：短期基层惜售、东北物流紧张、下游低库存带来阶段性供应紧张，现货价格坚挺，盘面跟随反弹；卖压预期后置，供应压力未释放前谨慎看多，关注农户售粮节奏和物流情况[1] - 豆粕：关注中国采购美豆情况，若无天气问题，12 - 1月转向交易南美新作丰产压力，关注新作贴水走势，预期拖累盘面定价，MO5建议逢高空[1] - 纸浆：盘面上涨到多数针叶浆交割品注册仓单成本以上，上涨空间有限，有新仓单注册后可考虑1 - 3反套[1] - 原木：基本面走弱已被盘面计价，大跌后追空盈亏比低，建议观望[1] - 生猪：现货逐渐稳定，需求支撑叠加出栏体重未出清，产能有待进一步释放[1] 能源化工 - 原油：OPEC + 计划12月维持小幅增产，俄乌和平协议推进，美国加大对俄制裁[1] - 燃料油：逻辑同原油[1] - 沥青：短期供需矛盾不突出跟随原油；十四五赶工需求大概率证伪，供给马瑞原油不缺；利润较高[1] - 橡胶（HK）：原料成本支撑强，期现价差低位，RU盘面仓单数量在老胶仓单注销后处于低位[1] - 橡胶（BR）：成本端丁二烯支撑不足，合成胶供给宽松，高开工高库存未压制价格主因，短期价格止跌，关注反弹幅度[1] - PTA：汽油利润和低迷苯价格支撑PX，炼厂优先增产汽油减少芳烃装置进料；海外装置故障和部分国内装置重整负荷下滑；国内大型装置轮检，产量回落[1] - 乙二醇：原油价格下跌带动乙二醇价格下跌，煤炭价格上涨使国内成本支撑略有走强，装置投产预期强烈压制涨幅[1] - 短纤：汽油利润和低迷苯价格支撑PX，PTA价格回升基差走强，短纤价格跟随成本波动[1] - 苯乙烯：亚洲苯价疲软，STDP装置及重整装置开工率下降；美湾纯苯价格上调，美国部分装置降负，苯调油逻辑推动纯苯补涨[1] - PE：出口情绪稍缓，内需不足上方空间有限，下方有反内卷及成本端支撑；检修减少，开工负荷高位，远洋到港供应增加，下游需求开工走弱[1] - PP：检修较少，开工负荷较高，供应压力偏大；下游改善及预期；丙烯单体高位，成本支撑较强[1] - PVC：盘面回归基本面，后续检修少，新产能放量，供应压力攀升；需求减弱，订单不佳[1] - 烧碱：广西氧化铝投前送货，部分厂延迟投产送货放缓；后续检修少；山东烧碱累库压力，液氯价格高；绝对价格偏低，近月仓单有限，易发生挤仓风险[1] - LPG：国际油气基本面宽松，CP/FEI价格走弱；盘面PG价格估值修复，燃烧需求重启，化工刚需支撑，国内现货基本面维稳[1] - 集运：宏观利好情绪消化，旺季涨价预期提前计价，11月运力供给相对宽松[1]

公司经营状况 - 公司当前在手订单充足 [2] - 新增订单呈现快速增长趋势 [2] - 产能预计今年年底进入加速释放阶段 [2] 项目与产能 - 今年是公司新项目"数控刀具产业园项目"投产第一年 [2] - 产能利用率逐步爬升 [2] - 新项目将打开公司新的快速增长通道 [2] 市场需求 - 下游需求逐步恢复 [2] - 渠道补库存需求带动订单增长 [2]

公司战略与运营 - 公司将持续优化产品结构 [2] - 公司正加速推进产能释放 [2] 公司前景与承诺 - 公司对未来发展充满信心 [2] - 公司将全力以赴以优异业绩回报投资者 [2]

投资评级 - 报告对浙江自然（605080.SH）维持“买入-B”评级 [1][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度经营阶段性承压，营收与利润同比下滑，但受益于海外子公司产能释放及核心客户绑定，前三季度整体营收与归母净利润保持增长 [1][2][4] - 新品类水上用品预计将快速增长且盈利爬坡顺利，公司通过提质增效、拓展新客户和新品类，预计2025年第四季度经营有望环比改善 [1][6] - 基于盈利预测调整，预计公司2025-2027年归母净利润将持续增长，当前估值具备吸引力 [6][9] 2025年三季报业绩总结 - 2025年前三季度营业收入为8.18亿元，同比增长3.48%，但第三季度营收为1.33亿元，同比下降30.38% [2][4] - 2025年前三季度归母净利润为1.82亿元，同比增长12.06%，但第三季度归母净利润为0.37亿元，同比下降40.63% [2][4] - 2025年前三季度扣非归母净利润为1.41亿元，同比下降6.15%，第三季度扣非归母净利润为0.08亿元，同比下降68.23% [2][4] 盈利能力与费用分析 - 2025年前三季度毛利率为34.00%，同比下滑1.30个百分点，第三季度毛利率为28.23%，同比下滑1.07个百分点 [5] - 2025年前三季度期间费用率合计为12.87%，同比提升1.39个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.40%、6.95%、4.12%、-0.61% [5] - 2025年前三季度归母净利润率为22.30%，同比提升1.71个百分点，但第三季度归母净利润率为27.80%，同比下滑4.80个百分点 [5] 运营与现金流状况 - 截至2025年第三季度末，公司存货为2.31亿元，同比增长11.31%，存货周转天数为130天，同比增加19天 [5] - 2025年前三季度经营活动现金流净额为2.51亿元，同比增长39.23%，第三季度经营活动现金流净额为1.35亿元，同比增长18.33% [5] 未来业绩预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为10.74亿元、12.53亿元、13.90亿元 [6][9] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.10亿元、2.43亿元、2.63亿元 [6][9] - 以2025年11月19日收盘价23.88元计算，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为16.1倍、13.9倍、12.9倍 [6][9]

文化纸市场 - 10月70g木浆高白双胶纸市场均价为4735元/吨，环比下跌66元/吨，跌幅1.37% [1] - 华南地区9月底投产40万吨新产能逐渐放量，国庆假期后另有30万吨新产能试机，加重业者偏空心态 [1] - 出版招标延续推迟节奏，月内仅个别单位发布招标公告，整体暂未放量，刚需层面对纸价支撑有限 [1] 白纸板市场 - 截至10月29日250-400g平张白卡纸市场成交含税月均价4054元/吨，较9月上涨2.30% [2] - 纸厂持续拉涨，22日发布新一轮涨价通知计划上调200元/吨，贸易商到货成本预期增加 [2] - 生产企业前期订单充足，月内产销无压力，且国内新产能仍未正式释放，利于拉升市场看涨情绪 [2] 箱瓦纸市场 - 截至10月29日中国AA级瓦楞纸120g市场月均价2962元/吨，环比涨幅6.51%，同比涨幅12.88% [3] - 主要原料废纸市场表现偏紧，纸厂采购成本增加明显，纸厂多轮上调价格以缓解亏损压力 [3] - 下游包装企业因担忧价格持续走高出现集中补库现象，纸厂库存压力减少推动价格进一步上涨 [3] 木浆市场 - 10月进口木浆现货市场均价涨跌各异，浆市交投偏刚需 [4] - 上海期货交易所纸浆期货市场偏弱运行与终端需求不振共同拖累针叶浆价格震荡下行 [4] - 阔叶浆外盘连续报涨带来成本支撑，叠加国庆节后有规模纸厂采购推动阔叶浆均价微幅探涨 [4] - 受再生纤维浆进口检测加严影响，部分需求转向本色浆，带动其价格上行 [4]

海外生产基地建设进展 - 公司海外第一基地泰国玲珑从奠基到产品下线仅用11个月时间 [1] - 海外第二基地塞尔维亚玲珑因地处欧洲、建设条件与东南亚差异大、受疫情及地缘政治等不可抗力影响，导致建设周期较长和投资强度加大 [1] - 塞尔维亚基地目前建设和产能爬坡按计划推进，预计明年上半年实现满产 [1] 产能与盈利前景 - 随着塞尔维亚基地产能持续释放和产销规模提升，公司将争取尽快实现盈利 [1] - 在欧盟对华关税壁垒加码背景下，塞尔维亚玲珑的欧洲本地制造和本地服务优势预计将得到更好发挥 [1]

海外高档面料项目 - 项目产能正在加速释放 [1] - 公司明确预计到2026年该项目将贡献利润 [1] 功能性面料项目 - 项目目前仍然处于亏损状态 [1] - 随着产量提升，亏损将进一步减少 [1] - 公司明确预计到2026年该项目将贡献利润 [1] - 公司未披露具体客户信息 [1]

公司运营状况 - 公司在手订单充足 [1] - 公司三季度营收出现环比波动 [1] - 公司产能正处于持续释放过程中 [1] 业绩波动原因 - 三季度营收环比波动主要受部分产品阶段性出货节奏变化的影响 [1]

黄金市场动态 - 2025年10月21日现货黄金价格盘中跌至4080.87美元/盎司，单日最大跌幅超6%，收盘跌幅5.31%，创2020年8月以来最大单日百分比跌幅 [1] - 市场观点分化，渣打银行将波动归因于投资者从安全资产撤离，而摩根大通预测2026年底金价均价达5055美元/盎司，高盛将同期预期上调至4900美元 [1] 公司财务与运营表现 - 2025年上半年营业收入12.4亿元，同比增长33.7%，归母净利润6亿元，同比激增136% [1] - 2025年4月成功纳入港股通，股票流动性较此前提升3倍以上 [1] - 金岭金矿2023年实现黄金产量1143千克，金精矿29361吨，单位毛利达225.7元/克 [2] - 销售成本从2024年上半年的4.44亿元降至2025年同期的3.72亿元，降幅达16.1% [4] 核心资产：金岭金矿 - 截至2024年7月黄金资源量达227吨，较初期103吨增长121.2%，平均品位1.17克/吨，可采储量40吨，预测生命周期约20年 [2] - 现有设计规模为300万吨/年，达产后年产金4吨以上，扩建后露天开采产能将提升至1300万吨左右，黄金产量可达15吨左右 [2] - 收购对价仅为行业平均水平的三分之一 [2] 国内矿山资产 - 江西宜丰新庄矿每年贡献6亿-8亿元营收，2024年铜产品营收占比达13.5%，形成多元化收入结构 [3] - 西藏昌都哇了格矿被列入西藏自治区"十四五"重点开发项目，规划采选规模120万吨/年，已探明铅金属资源量159.45万吨，银资源量1937.2吨，平均品位45克/吨 [3] 战略协同与效率提升 - 2024年9月紫金矿业战略入股，以每股8.33港元认购1.66亿股，占扩大后股本15.28%，总对价约12.49亿元人民币，其中50%资金专项用于金岭金矿勘探及开发 [4] - 引入紫金矿冶选矿技术服务，受益于技术革新实现成本优化 [4] - 借助紫金矿业全球冶炼与销售网络，2024年公司黄金收入占比提升至65% [5] 资本市场表现 - 截至2025年11月10日，公司动态市盈率为28倍，市净率8倍，虽高于行业龙头紫金矿业，但仍被机构视为具备成长潜力 [6] 行业需求趋势 - 2025年全球央行净购金量预计突破1200吨，中国已连续12个月增持，高盛测算2025-2026年全球央行年均净购金量将达75吨 [7] - 2025年三季度全球黄金ETF持仓持续增加，国内市场高端投资金条销量逆势增长 [7] 公司价值定位 - 公司是港股中少数同时具备"海外高品位金矿+行业龙头背书+港股通流动性"的成长型矿企 [8] - 价值逻辑建立在"资源储备、成本控制、产能释放、协同效应"四大支柱之上 [10]