人民币汇率表现 - 2025年三季度人民币对美元中间价累计上涨434个基点报7.1152，涨幅为0.6% [1] - 2025年三季度在岸人民币兑美元上涨311个基点报7.1345，涨逾0.43% [1] - 2025年三季度离岸人民币兑美元上涨139个基点报7.1435，涨幅约0.19% [1] - 9月17日在岸人民币兑美元盘中升破7.11关口，离岸人民币兑美元盘中一度涨破7.09关口，创下去年11月以来新高 [2] 汇率走强驱动因素 - 美联储完成年内首次降息，美元指数年内已贬值11%，为非美货币创造了升值窗口 [2] - 美元指数偏弱运行创造了相对温和的外部环境，央行中间价报价释放较强的汇率预期引导 [2] - 国内权益市场表现亮眼一定程度吸引了外资流入 [2] - 全球对配置中国权益资产的偏好上升，是推动人民币汇率走强的催化剂之一 [6] 未来汇率走势展望 - 接下来“稳中有升”“双向波动”仍将是人民币汇率走势的主基调 [1] - 人民币汇率大概率延续稳健走势，快速单边升值或大幅贬值的风险都不大 [4] - 四季度人民币汇率仍将以稳为主，保持与美元反向波动、波幅较小的运行格局 [4] - 若中美经贸谈判势头良好，人民币对一篮子货币有更强升值空间 [4] 政策支持与影响 - 中国人民银行货币政策委员会2025年第三季度例会指出，要增强外汇市场韧性，稳定市场预期，防范汇率超调风险 [4] - 中国人民银行通过中间价连续调升释放明确信号，形成市场供求与政策引导的双重支撑 [2] - 人民币升值有助于降低进口成本、缓解输入性通胀并提升人民币购买力，但可能削弱出口竞争力 [5] - 政策需在汇率稳定与支持实体经济之间保持平衡，既要防止单边升值，也要利用升值窗口优化进口结构 [5] 人民币国际化进展 - 8月人民币在全球支付货币排名中保持第六大活跃货币的位置，占比达到2.93% [8] - 数字人民币国际运营中心在上海正式揭牌，同步推出跨境数字支付平台、区块链服务平台及数字资产平台三大基础设施 [7] - 跨境二维码统一网关上线试运行，中国人民银行与印尼央行启动双边本币结算框架和二维码互联互通 [7] - 中国人民银行与欧洲央行、瑞士央行、匈牙利央行等续签双边本币互换协议 [7] 资本市场与资金流动 - 三季度中国资本市场跨境资金流入态势强劲，尤其是香港市场表现亮眼 [6] - 美联储降息有望直接利好港股估值修复以及A股核心资产 [6] - 美国投资者对中国市场的兴趣升至2021年以来的最高水平 [7] - 中美利差收窄将缓解资本外流压力，为国内实施支持性货币政策营造更好的外部环境 [7]

自贸区债券的定义与发展初衷 - 自贸区债券是在自由贸易试验区内发行和流通的债券品种，依托自贸区特殊政策框架和金融基础设施运作 [2] - 其发展初衷是推动人民币离岸交易，便利中资企业“走出去”融资，提升人民币跨境结算功能，并稳慎推动人民币国际化 [2] - 2025年6月，中国人民银行负责人宣布要发展自贸离岸债，拓宽“走出去”企业及“一带一路”共建国家和地区优质企业的融资渠道，使该品种重新受到市场关注 [2] 业务模式与发展阶段演变 - 自贸区债券对标国际债券发行惯例，中长期债券发行人须向国家发展改革委办理外债审核登记，但证券登记托管可选择境内机构如中央结算公司、上清所，同时兼容支持跨境分级托管架构 [3] - 发展历程分为四个阶段：酝酿期（2013年9月—2016年4月）以政策框架搭建为主 [4]；探索期（2016年5月—2019年10月）出台业务细则并发行首单债券 [4]；发展期（2019年11月—2023年6月）首单公司债发行后规模快速提升，城投平台成为发行主力 [5]；调整期（2023年7月至今）因政策环境变化发行量锐减，2024年无发行 [5] - 2025年下半年市场重现活力，中国银行香港分行和交通银行香港分行相继发行自贸区离岸债券，吸引多家境外机构投资者参与 [6] 发行市场规模与增长驱动因素 - 自贸区债券发行规模从2019年的10亿元人民币增至2023年的837.14亿元人民币 [7] - 2022年增长显著，主要因美联储紧缩政策导致美债收益率攀升，中美利差倒挂，使自贸区债券融资成本低于中资美元债，成为较优选择 [7] - 城投债兑付压力增大也促使城投平台关注并成为发行主力，推动规模增长 [7] 发行结构特征与集中度 - 发行人高度集中于境内企业，189只债券中有180只由境内主体发行 [9] - 城投债是主力品种，2019-2023年发行规模占比达72.34%，非银金融、地产和其他类型占比分别为10.33%、5.33%和11.99% [9] - 城投主体地域集中度高，主要来自浙江、江苏和山东，发行规模占比分别为37.24%、11.59%和9.61% [9] - 债券期限高度集中于3年期，规模占比达94.96%，币种以人民币为主（185只），另有少量美元和欧元计价债券 [9] - 发行方式以直接发行（占比46.91%）和备用信用证（SBLC）发行（占比36.29%）为主，后者占比逐年上升 [10] 投资者结构与市场流动性 - 符合条件的境内外投资者均可参与，但实际投资者以区内中资银行为主，资金来源于自由贸易账户存款和总行下拨资金 [12] - 人民币因自贸区提供的充沛流动性及清结算保障，成为最有活力和影响力的交易币种 [12] - 二级市场流动性不足，投资者同质化特征明显，买入后多持有至到期，推高了发行人的票面利率 [14] 定价特征与利率水平 - 自贸区债券票面利率通常高于境内同类债券，因投资者结构单一导致一级市场定价缺乏充分竞争 [13] - 采用备用信用证等增信措施可有效降低发行成本，票面利率甚至可比境内无增信债券低100个基点以上，例如银川通联资本投资SBLC发行利率为3.90%，其境内相近债券利率为6.00% [14] - 二级市场流动性差也推高了票面利率，投资者要求对持有至到期的流动性风险进行补偿 [14] 市场透明度与数据建设 - 目前缺乏针对中介机构存续期管理义务的指引细则，发行人主动披露信息的积极性不高 [15] - 市场规模有限，主流数据供应商仅提供基础统计数据，尚未建立有效的交易量和收益率统计体系，市场数据标准化程度有限 [15] 未来发展建议与方向 - 建议引入多元化发行主体，不局限于国企及境内企业，并鼓励发行主题债券、结构化产品等多样化品种，吸引长期投资机构 [17] - 需健全信用评级体系，鼓励发行人出具中资机构评级报告或邀请国际主流评级机构评级，以改善信息不对称，增强投资者信心 [18] - 建议建设成熟的二级市场，如建立专属电子交易平台、引入做市商制度、完善价格发现机制，并构建自贸区债券价格指数以提升流动性 [19] - 应健全法律法规体系，制定专门的管理条例，细化操作规范，并建立全周期信息披露机制以保障投资者权益 [20]

文章核心观点 - 国际货币体系正经历从美元主导向多极化方向的深刻演变，其两大基础——全球化和金融化——正被逆全球化和去金融化趋势所取代 [2][3][20] - 货币形式的创新（如平台货币、央行数字货币、稳定币）是这一演变的重要组成部分，其发展逻辑是私人部门创新与政府监管的互补关系 [2][4][8] - 美国正试图通过加密货币战略（如推广美元稳定币）作为应对财政赤字和美元地位下滑的货币化延伸渠道，但该战略面临多重阻力 [2][33][35] - 在此背景下，人民币国际化不必过度依赖资本账户开放，而应更重视发挥中国在实体经济、制造业贸易和平台货币方面的比较优势 [2][57][58][62] 从国家货币到私人货币：货币形式的演变 - 货币形式可从两个维度理解：商品货币（如金银）与信用货币（如银行存款），以及私人货币（如早期银行券）与国家货币（如央行发行的基础货币）[4] - 现代商业银行存款因存款保险和央行最后贷款人制度而具有公私合营属性，不再是单纯的私人货币 [4] - 数字货币同样适用此框架：比特币被视为数字黄金（商品货币），稳定币是基于美元信用的私人货币，央行数字货币则是典型的国家货币 [5] - 货币功能之争在于商品货币论（支付手段最重要）与国家货币论（记账单位最重要），后者认为货币是公权力的产物 [6][7] 三类数字货币的性质与特征 - **平台货币**：依托网络效应发展，如微信支付和支付宝，将支付与平台功能绑定，打破了传统银行在支付领域的主导地位 [9] - 中国在平台货币领域具备先发优势，2024年非银行支付机构处理网络支付业务金额达331.68万亿元，日均处理36.7亿笔 [10] - **央行数字货币**：其财政和金融属性关键取决于是否付息，付息型CBDC可能削弱商业银行信贷能力，加速去金融化 [11][14] - **稳定币**：运行模式类似“狭义银行”，要求持有1:1高流动性资产（如美国国债）作为储备，市值占所有稳定币总市值的90%以上 [5][15][18] - 稳定币存在脆弱性，其私人发行属性可能导致挤兑风险，例如2023年硅谷银行倒闭后USDC曾快速脱锚 [43] 国际货币体系的基础已发生转变：逆全球化和去金融化 - 过去40余年美元体系的基础是全球化和金融化，但全球金融危机后，逆全球化（从效率转向安全）和去金融化趋势加剧 [20][21][24] - 逆全球化体现为中美科技竞争、全球产业链调整以及贸易包容性下降，中国已成为全球最大产成品生产和出口中心 [24][25] - 去金融化体现为债务从私人部门转向政府部门，资产从金融资产转向实体资产，货币投放方式从内生（信贷）向外生（财政）转变 [27][28][29] - 俄罗斯卢布在金融制裁下逆势升值，体现了实体资产（如能源）重要性上升，削弱了金融资产的主导地位 [30][32] 美国的加密货币战略：财政与金融的结合 - 美国将加密货币战略视为应对财政赤字的货币化延伸渠道，美元稳定币的扩张可直接转化为对美国国债的需求 [35] - 美元利率从接近零升至约4%，为稳定币发行机构提供了几乎无风险的显著利差，激励其供给扩张 [38] - 该战略面临阻力：可能引发其他国家的监管反弹，且稳定币本身的私人信用属性存在技术漏洞和挤兑风险 [42][43] - 美国提议建立加密资产战略储备的构想存在逻辑悖论，政府介入可能削弱加密资产去中心化的核心价值，并带来经济和社会风险 [45][50][51] 地缘经济新形势下的国际货币体系：向多极迈进 - 未来国际货币体系将更趋多极化，支付体系方面，双边、多边及区域货币协作机制的重要性将上升 [55] - 安全资产供给方面，美国频繁的金融制裁削弱了其国债作为安全资产的吸引力，美元优势地位呈现削弱迹象 [56] - 中国可发挥平台货币的比较优势，利用其在跨境支付中的应用场景和网络效应，平台货币经济属性强、金融属性弱，符合中国实体经济优势 [57][58][64] - 央行数字货币可作为额外支柱，通过多边合作（如m-CBDC Bridge）建设新型跨境支付基础设施，应对在位国际货币的内生优势 [59] 思考与启示 - 人民币国际化不必一切以资本账户开放为着力点，应更重视中国实体经济的竞争力和科技创新 [62] - 中国作为全球第一大贸易国，在数字经济发展上具有规模经济和范围经济优势，这是未来重要的竞争优势 [57][61] - 应对美国加密货币战略，应大力推动平台数字货币在跨境支付中的应用，并利用央行数字货币的外生力量支持跨境支付基础设施建设 [64]

美国经济政策与市场影响 - 特朗普政府关税政策将平均税率预期从10%提升至15%，导致进口成本上涨和通胀压力增大 [2] - 高盛将2025年美国经济衰退概率从20%上调至35% [2] - 美国贸易赤字和财政赤字问题显著，债务占GDP比重达125% [2] - 美元指数出现自80年代中期以来最弱开局，美元汇率疲软8.8% [2][14] 美元国际地位变化 - 美元跨境支付占比在2025年1月和2月分别下降至50.17%和48.95% [2] - 美元在贸易融资中占比为81%，但出现松动迹象 [2] - 美元在外汇储备市场份额从2024年的58%下滑至55% [8][14] - 美联储降息25个基点后美元指数反弹至97.3，但长远看份额预计继续下降 [14] 全球央行资产配置调整 - 全球央行在2025年上半年净购买黄金415吨，虽比去年同期少21%，但创2022年以来上半年新低 [4] - 2025年全年全球央行预计购买黄金900吨，较2016至2021年的平均457吨翻倍 [4] - 95%的受访央行计划在未来一年继续增持黄金，该比例创2019年以来新高 [6] - 2025年第一季度全球央行增持黄金217吨，创历史新高 [12] 主要国家央行具体操作 - 中国减持美债力度加大，持仓量从年初8000多亿美元降至7月的7307亿美元，为2009年2月以来最低点，7月单月减持257亿美元 [2] - 中国央行自去年11月重启黄金购买，月均购买6万至16万盎司，储备超过2200吨 [6] - 波兰国家银行上半年购买黄金67吨，位列第一；乌干达启动两年增持计划 [6] - 日本和英国在7月增持美债，但法国跟随减持趋势 [4] 美债市场与收益率变化 - 全球抛售美债导致美债收益率曲线陡峭，美国融资成本水涨船高 [4] - 市场因减持信号重新配置资产，美债利率上升 [4] - 美国债务规模达35万亿美元，年利息支出1.4万亿美元 [14] 石油美元体系变革 - 石油美元体系链条出现断裂，中东产油国开始采用本币结算 [6] - 2023年11月中国人民银行与沙特央行签署500亿人民币对260亿里亚尔的三年期互换协议，并可展期 [6] - 石油交易中美元使用比例降至70%以下 [8] - 沙特卖油收入部分直接转为黄金，不再全部购买美债或使用美元 [8] 人民币国际化进展 - 中国与沙特合作首笔人民币贷款于2023年3月落地，规模30亿等值人民币，优先用于能源采购 [8] - 2024年4月中国银行迪拜分行为沙特国际电力水务公司提供人民币贷款，支持乌兹别克斯坦光伏储能项目 [8] - 人民币在石油黄金交易中影响力上升，海湾地区数字人民币离岸中心逐步形成 [6][8] - 中国CIPS跨境支付系统在2025年单季度结算额暴增320% [8][12] 黄金市场动态与价格 - 2025年8月瑞士对华黄金出口从7月的9.9吨飙升至35吨，环比增长253%，为2024年5月以来最高 [10] - 瑞士8月黄金总出口104.7吨，同比增长18%，但对美出口暴跌99%至0.3吨 [10] - 金价突破3750美元/盎司创历史新高，摩根士丹利预计年底再涨5%至3800美元/盎司 [10] - 瑞士贡献全球70%以上的精炼黄金，是重要的金融安全地 [10] 数字货币与新货币秩序 - 沙特央行与阿联酋推动跨境数字货币交易系统 [8] - 伊朗推出黄金背书的数字货币并进行跨区域转账测试 [8][12] - 全球央行数字货币发展加速新货币秩序成型 [8][12]

资本市场增量资金来源变化 - 中国已积累大规模社会净财富，在银行储蓄利率很低和房地产投资吸引力下降的背景下，社会净财富增长需进入资本市场，导致资本市场增量资金的来源发生转折性变化 [1][7] - 根据法国经济学家皮凯蒂的研究，GDP与社会净资产的比例为1:5至1:6，在房产投资和银行储蓄缺少吸引力的情况下，社会净资产的存量调整和增量上升将主要进入资本市场 [7] - 资本市场增量资金来源的转折性变化预示着资本市场很可能进入一个新的发展阶段 [8] “十五五”时期经济挑战与消费结构性偏差 - 需求约束和消费不足是“十五五”期间中国面临的最为紧迫且严峻的挑战，需求约束主要不是投资不足而是消费不足 [2] - 中国消费占GDP的比重与国际平均水平及典型经济体相同发展阶段相比存在相当大幅度的偏离，很大程度上是由于服务消费增长不足，可称之为结构性偏差 [2] - 消费结构性偏差的形成原因包括基本公共服务水平低且内部差距大、城市化水平和质量滞后、收入差距较大、政府资产占比偏高以及重投资轻消费的政策导向等 [2] 消费不足的具体表现与影响 - 从消费内容看，消费不足主要是服务消费不足，重点是教育、医疗、保障性住房、社保、养老等与基本公共服务相关的发展型消费不足 [3] - 从人群看，城市居民面临教育、医疗、住房压力，但缺口最大的是农村居民，重点是近三亿农民工和近两亿进城农民工 [3] - 消费比重过低已成为绕过不去的增长瓶颈，房地产下跌和基建减速使消费结构性偏差问题“水落石出”，成为终端需求中“卡脖子”的短板，如不补上将导致经济增速滑落 [3] 扩大消费的战略重点与结构性改革 - 扩大消费需区分源头性问题和派生性问题，当前价格低迷、名义增长低于实际增长、地方债务负担重等问题均为终端需求不足派生，应把注意力和重点放到解决终端需求中消费比重结构性偏低这个源头性问题 [4] - 补贴消费等举措短期有效但不可持续，精准性不够，无法解决低收入阶层教育、医疗、住房、社保等根本问题 [4] - 有效扩大消费需着力推进结构性改革，目标是使消费潜力最大的低收入阶层明显增加消费能力，重点是发展型服务消费，并需有持续稳定增长的制度安排 [5] 三大结构性改革领域 - 第一是以农民工为重点的新市民刚性住房为重点，地方政府通过专项债等筹措资金收购滞销住房转为保障性住房，或开工新建保障性住房项目 [6] - 第二是深化农民居民养老保险体系改革，通过划拨20万亿元国有资本进入社保基金，将农村居民养老金收入由目前的200多元提高到1000元，以释放中国一半左右人口的消费潜能 [6] - 第三是以城乡生产要素双向顺畅流动带动第二轮城市化浪潮，重点是盘活农村土地等要素资源以增加农村居民财产性收入 [6] 金融强国建设与资本市场发展机遇 - 消费强国和制造强国都离不开金融强国作为依托，中国需要建立强大的货币和强大的资本市场 [7] - 资本市场需培育具有全球创新领先竞争力的大型头部科技企业和大批创新型中小企业，形成具有全球吸引力的投资市场 [8] - 资本市场通过优化资源利用效率可增加投资者财产性收入，支撑老龄化社会的养老金支出，并借助财富效应促进消费，将迎来重要发展机遇 [8] 人民币国际化战略 - 建议实施进出口平衡战略，与全球最大消费市场配合，进口商品主要用人民币结算，带动大量人民币进入离岸市场，提高人民币作为储备货币的比重 [8] - 以往通过大量出口增加美元为主的外汇储备，下一步应通过大量进口提升人民币的国际化地位 [8]

全球黄金托管格局变化 - 委内瑞拉在英国黄金被拒还及俄罗斯遭遇西方制裁冻结资产事件 凸显将黄金存放于西方金库的政治风险 [1] - 多国央行因担忧资产被"非市场化"处置 加快购买黄金节奏 黄金作为硬通货成为对抗金融武器化的天然盾牌 [2] 中国黄金托管倡议 - 中国央行通过上海黄金交易所邀请友好国家将黄金储备存放于中国保税仓库 已有东南亚国家表示兴趣 [2] - 中国作为全球最大黄金生产国和消费国 官方黄金储备达七千四百多万盎司 并连续十个月增持黄金 [3] - 上海黄金交易所国际板与保税仓库提供基础设施 保税设计降低关税阻力 国际平台规则接轨跨境结算 [7] 区域托管策略差异 - 东南亚国家因对中国市场依赖度高且担心美元波动 考虑将黄金存放中国以提升流动性与交易便利性 [4] - 中东国家主权财富基金较多元 将托管地点多元化作为提高谈判筹码的方式 [4] - 多国主动增持黄金并与中国托管服务形成互补 黄金存放亚洲被视为战略背书 [4] 金融基础设施构建 - 中国推动黄金结算与托管服务 配合人民币结算网络形成市场基础设施闭环 [7] - 增持黄金 推动人民币结算 建设上金所国际平台 保持外汇储备稳定等举措构成完整金融战略图景 [7][12] 地缘政治与金融安全联动 - 托管地点选择成为地缘政治与金融安全的投票 中国提供的新选项代表"信任"的迁徙 [2] - 美国将金融作为制裁工具产生反作用 促使各国重估储备结构及托管地分散化 [5] 人民币国际化与黄金桥梁作用 - 黄金作为资产和信用承载物 在人民币国际化进程中提供与货币体系联动的"硬抵押" [8] - 贸易中以黄金作为补充结算或信用担保 可降低美元波动影响 [8] 全球金融体系多极化趋势 - 美元霸权依赖的黄金托管与清算体系权杖可能因黄金流向中国而部分失效 [10] - 多极化金融世界更具棱角 中国提供的托管服务成为国际公共产品 [12] - 各国央行采用资产管理人风控思维 分散化托管并提升黄金占比 [11]

资本市场增量资金转折性变化 - 中国已积累大规模社会净财富，银行储蓄利率很低，净财富增长需进入资本市场，资本市场增量资金来源发生转折性变化 [1] - 房地产增长峰值期已过，银行利率走低，社会净资产存量调整和增量上升将主要进入资本市场，GDP与社会净资产比例为1:5至1:6 [7] - 资本市场很可能进入新发展阶段，需培育全球创新领先的大型科技企业和创新型中小企业，形成具有全球吸引力的投资市场 [8] 十五五期间经济挑战与消费不足 - 需求约束、消费不足是十五五期间最紧迫且严峻的挑战，GDP平减指数连续9个季度负增长 [2] - 消费占GDP比重与国际平均水平及典型经济体相同阶段相比存在大幅偏离，主要由于服务消费增长不足 [2] - 消费不足形成原因包括基本公共服务水平低且差距大、城市化滞后、收入差距较大、政府资产占比高、重投资轻消费政策导向 [2] 消费结构性偏差的具体表现 - 消费不足主要是服务消费不足，重点是与基本公共服务相关的教育、医疗、保障性住房、社保、养老等发展型消费不足 [3] - 从人群看，缺口最大的是近三亿农民工和近两亿进城农民工，实质是城乡二元结构问题 [3] - 房地产下跌和基建减速使消费结构性偏差问题水落石出，成为终端需求中卡脖子的短板，可能导致经济增速滑落 [3] 扩大消费的结构性改革重点 - 扩大消费需解决终端需求中消费比重结构性偏低这一源头性问题，而非派生性问题如价格低迷、地方债务等 [4] - 补贴消费等短期举措有效性不足，精准性不够，无法解决教育、医疗、住房等根本问题 [4][5] - 应推进结构性改革，使低收入阶层明显增加消费能力，重点发展教育、医疗、保障性住房、社保、养老等制度性安排 [5] 三个领域结构性改革具体措施 - 以农民工为重点的新市民刚性住房问题，地方政府通过专项债收购滞销住房转为保障性住房，或新建项目 [6] - 深化农民居民养老保险体系改革，划拨20万亿元国有资本进入社保基金，将农村居民养老金由200多元提高到1000元 [6] - 以城乡生产要素双向流动带动第二轮城市化，盘活农村土地等资源，增加农村居民财产性收入 [6] 消费与金融强国的联动关系 - 消费方面，4亿中等收入群体是巨大市场，更有潜力的是9亿中低收入阶层转为中等收入群体 [7] - 消费强国和制造强国需金融强国作依托，要建立强大的货币和资本市场 [7] - 实施进出口平衡战略，进口商品用人民币结算，提升人民币国际化地位，替代以往以美元为主的外汇储备积累方式 [8]

中美外交与金融互动 - 美国跨党派代表团自2019年以来首次访华 寻求稳定中美关系并希望中国暂停抛售美国国债 [1] - 中方要求美方解决关税壁垒 科技封锁和内政干涉等老问题作为恢复合作的前提 [1] - 特朗普提出访华条件包括停止抛售美债 恢复稀土供应 增加大豆采购和购买500架波音飞机 [1] 中国美债持仓变化 - 2025年7月中国单月减持257亿美元美债 持仓降至7307亿美元 创2009年以来新低 [2] - 2022年4月跌破1万亿美元后持续减持 2022年减持1732亿美元 2023年减持508亿美元 2024年减持573亿美元 [2] - 2025年1-7月累计净减持537亿美元 呈现系统性减持趋势 [2] 美债减持动因分析 - 美国关税政策引发市场恐慌 37万亿美元政府债务每年利息支出超1万亿美元 日均27亿美元利息消耗 [3] - 特朗普政府对外加税对内减税扩大支出 美联储独立性受质疑导致美元信用受损 [3] - 减持美债是基于资金安全性和制度可信度的理性选择 构成去美元化内在驱动力 [3] 日本英国增持美债逻辑 - 日本美债持仓增至1.147万亿美元 外汇储备中91.9%配置美债 因美债高流动性和可抵押性 [4] - 日本国内1.9%超低利率使4.5%美债收益率具吸引力 美日同盟关系推动增持作为经济纽带 [4] - 英国持仓升至8581亿美元 伦敦作为全球金融托管中心反映全球资金托管路径而非本土主动选择 [4] - 英国面临3340亿英镑到期债务 增持美债旨在向美联储释放合作信号换取潜在流动性支持 [4] 美债信用评级变化 - 2025年5月穆迪将美国信用评级从AAA降为Aa1 触发机构被动调整 [5] - 特朗普政府"大美丽法案"预计未来十年使美国赤字增加3.3万亿美元 [5] 黄金储备调整 - 中国央行连续10个月增持黄金 截至2025年8月末官方储备达7402万盎司 [6] - 中国黄金储备占比约7.3% 低于全球平均15%水平 仍有扩大空间 [6] - 2022-2024年全球央行年度购金量连续三年超1000吨 2025年二季度增加166吨 [6] - 95%受访央行预计未来12个月将继续增持黄金 因黄金不受单边制裁影响且能对冲美元风险 [6] 人民币国际化进展 - 2025年数字人民币跨境结算规模突破5000亿元 覆盖103个国家 [7] - 人民币跨境支付系统(CIPS)交易额突破120万亿元 [7] - 美元全球外汇储备占比降至57.7% 较25年前下降15个百分点 [7] - 人民币跨境支付占比从2020年1.5%升至28% "一带一路"国家中65%采用人民币结算 [7] 美国政策应对 - 美联储资产负债表从2020年4.2万亿美元膨胀至2025年9万亿美元 通过量化宽松维持美债市场稳定 [8] - 美国国会9月30日为政府拨款最后时限 未能通过将导致政府停摆和美债信用评级下滑 [8] 全球经济影响 - IMF估算中美经济完全分离可能导致全球GDP缩减7% 损失约7.4万亿美元 相当于法德经济总量之和 [10] - 全球多元化货币体系逐步形成 美元单极地位受到挑战 [11]

银行行业：存款搬家趋势分析 - 存款搬家的趋势仍在继续演绎，但步伐略有放缓 [5] - 放缓原因包括：下半年存款创造后劲不足、股市上涨后投资者分歧加大导致迁移速度减慢、出口放缓背景下结汇资金回流步伐放缓 [5] - 估算存款搬家潜力仍在5-7万亿元，这一趋势可能在中期继续演绎 [5] 宏观展望：“十五五”政策动态 - “十五五”期间需实现供需再平衡，尤其是提振需求以将GDP增速保持在一定区间 [7] - 扩内需方面，化解债务、促进消费、财税改革等方向值得关注 [7] - 供给方面，科技创新将坚定推进，国际货币体系变化为人民币国际化提供契机 [7][8] 市场策略：中美市场驱动力 - 9月港股在美联储宽松预期和AI互联网加持下领先，恒生科技指数突破3月底高点 [10] - 美股在美联储降息支持下再创新高 [10] - 随着美联储降息落地，“宽松交易”可能暂告段落 [10] A股市场：长期稳进条件 - 去年9月至今A股上证指数累计涨幅超过40% [12] - 本轮行情相较历史几次长上行阶段更具备“长期”、“稳进”条件 [12] - 条件包括：政府对资本市场重视程度强于以往、全球货币体系重塑下中国资产重估仍在初期、中国资产基本面韧性、整体估值仍处于合理区间 [12] 汽车零部件行业：液冷技术机遇 - AI芯片功耗增加推动数据中心液冷方案加速应用，带动液冷零部件需求增加 [14] - 汽车零部件公司在汽车热管理领域积累的核心部件能力可拓展至数据中心液冷业务，带来第二成长曲线机会 [14] - 核心部件快换接头UQD景气度提升，国内供应链具备成本优势，国产替代空间广阔 [14]

数字人民币国际运营中心正式运营 - 数字人民币国际运营中心于9月24日在上海正式运营，标志着数字人民币从国内试点向国际应用延伸 [1][5] - 该中心由中国人民银行数字货币研究所筹建管理，负责建设运营数字人民币跨境和区块链基础设施 [5] - 此举是推进数字人民币国际化运营与金融市场业务发展的关键举措，于2025年6月由央行行长宣布 [5] 三大业务平台功能定位 - 跨境数字支付平台：立足于支持人民币国际化与跨境使用，探索利用央行数字货币解决传统跨境支付痛点 [1][7] - 区块链服务平台：定位于支持标准化的区块链交易转接和链上数字人民币支付服务 [1][7] - 数字资产平台：定位于支持链上发行、登记、托管和交易合规数字资产，如债券、票据、碳排放权等 [1][7] 平台协同与技术优势 - 区块链服务平台和数字资产平台基于同一区块链底座建设，可实现双平台联动 [4] - 支持统一账本的券款对付（DvP）结算，以提升金融业务服务质效、降低结算风险 [4] - 运用智能合约和原子交易等技术提升监管穿透能力和应用端业务效率 [7][8] 对人民币国际化的战略意义 - 标志着数字人民币从境内零售试点迈向跨境制度化应用的新阶段 [6] - 通过构建标准化、可监管的跨境支付基础设施，提升人民币在国际贸易和投融资中的使用便利性与接受度 [6] - 为人民币在全球支付体系中争取更大空间提供关键支撑，特别是在共建"一带一路"国家创造新的使用场景和机遇 [6] 对上海国际金融中心建设的推动 - 数字人民币国际运营中心落户上海将强化其在全球金融网络中的节点功能，推动从传统金融中心向数字金融枢纽升级 [9] - 预计到2030年，将为上海带来超过1000亿元的数字金融产业增加值 [10] - 有助于将上海打造为数字人民币国际化的重要枢纽，巩固其作为亚太地区重要国际金融中心的地位 [9][10]