人民币国际化现状与机遇 - 人民币已成为全球第四大支付货币，占比3.79%，同时也是第三大贸易融资货币[1] - 美国政策削弱美元信用，为人民币国际化提供了难得的发展空间[10] - “十五五”规划建议明确提出要推进人民币国际化，提升资本项目开放水平，表述比以往更为积极[10] - 专家认为“十五五”时期应大幅加快人民币国际化进程，这是应对外部冲击、提升国际竞争力、构建金融强国的必然选择[10] 历史经验与教训 - 上世纪90年代亚洲金融危机中，泰国因内部改革未跟上开放步伐，导致泰铢在几个月内贬值43%，股市暴跌48%[4] - 危机国家外债规模巨大，从300亿到1300亿美元不等，短期外债占比高达19%到41%，泰国和印尼的外汇储备甚至低于短期外债[4] - 当时日本、韩国、泰国、马来西亚等国的银行信贷过度扩张，国内信贷额与GDP之比高达115%到200%，韩国和泰国银行不良资产占GDP的34%到40%[4] - 中国在危机中未受明显冲击，得益于1994年以来市场经济发展稳健，并在宏观经济管理方面取得进步，还向泰国等国提供了超过40亿美元的援助[7] 推进国际化的配套改革需求 - 需要做强国内循环体系，国内市场不够强大则开放是空中楼阁[15] - 需要增强科技创新能力，外部打压反而倒逼了技术进步[15] - 需要健全产权保护制度，产权保护程度是吸引境内外资本最核心的软实力[15] - 需要提升宏观治理效能，外汇市场深度拓展、企业汇率避险能力提升增强了应对外部冲击的能力[15] - 需要完善现代公司治理，以摆脱低价竞争等“内卷式”竞争困境[15] - 需要夯实资本市场功能，中国资本市场在政策调整后已迈入长期良性发展轨道[17] 具体政策举措与建议 - 应进一步扩大人民币在大宗商品定价与结算中的使用，将稀土、氢能源等战略性资源出口与人民币结算绑定，形成“资源+货币”战略模式[18] - 扩大在发展中国家和战略伙伴中的本币结算朋友圈，在去美元化浪潮中让人民币唱主角[18] - CIPS（跨境人民币支付结算系统）已运行至第三期，更多贸易投资在人民币体系内完成可降低对SWIFT和CHIPS的依赖[20] - 随着人民币利率水平下降，商业银行跨境人民币贷款快速增长，全球范围内的人民币贷款需求有望进一步增长[20] - 推进资本账户可兑换、汇率市场化及合理增加黄金储备规模是关键举措，建议黄金储备至少达到美国的一半以上以增强信用背书[20] 核心原则与未来路径 - 人民币国际化与汇率稳定是同一体系中的两个问题，推进国际化必须以稳定、可信的人民币为基础[12] - 人民币国际化正迎来市场驱动与政策引导的历史机遇，但前提是国内市场要足够强大[12] - 要坚持稳中求进，不断提升监管能力和开放条件下的风险防范水平，在守住安全底线的前提下稳步推进[22] - 开放应服务于国内经济发展，而非为了开放而开放，要坚持改革与开放“双轮驱动”，动态评估改革进展并据此调整开放节奏[22]

文章核心观点 - “十五五”规划建议明确提出提升资本项目开放水平 标志着高水平对外开放进入重要环节 [1] - 我国资本项目开放具有领域宽、进程稳的特点 超过90%的项目已实现不同程度开放 [1] - 未来资本项目高质量开放将是“引进来”与“走出去”相结合 涵盖产品、市场和机构准入的全方位开放 [2] 资本项目开放现状 - 对外金融资产与负债总规模达18.32万亿美元 较2020年底增长18% [1] - 资本项下银行代客涉外收付款总额占GDP比重为41% 较2020年增长20个百分点 [1] - 按照国际货币基金组织和经合组织标准 我国已有超过90%的资本项目实现开放 [1] 过去五年的政策与成效 - 积极优化管理、简政放权 有序拓宽资金流动渠道 [1] - 全面完善管理政策 便利企业利用境内外两个市场、两种资源 [1] - 加快建立跨境资本流动管理框架 成功应对多轮外部冲击 [1] 未来开放方向与挑战 - 高质量开放将是直接投资与间接投资、机构业务与个人业务的宽领域开放 [2] - 资本项目跨境资金流动波动性和敏感度高于经常项目 需更好统筹发展和安全 [2] - 需坚持稳中求进 谋划开放的步骤和节奏 [2] 外汇管理体制改革方向 - 着力构建更加便利、更加开放、更加安全、更加智慧的外汇管理体制机制 [2] - 同步建立“宏观审慎+微观监管”两位一体的跨境资本流动管理框架 [2] - 筑牢跨境金融风险防线 以高水平风险防控保障高水平金融开放 [2]

政策方向与战略定位 - “十五五”规划建议明确提出“提升资本项目开放水平”，将其作为扩大高水平对外开放的重要部署 [1] - 提升资本项目对外开放水平已成为高水平对外开放的重要环节，这与国家涉外经济规模稳步增长密切相关 [1] - 资本项目高质量开放应是“引进来”与“走出去”相结合、从直接投资到间接投资、从机构业务到个人业务、从产品市场到机构准入的宽领域全方位高水平开放 [2] 开放现状与成果 - 截至2025年第二季度末，中国对外金融资产与对外负债总规模达到18.32万亿美元，较2020年底增长18% [1] - 2025年上半年，资本项下银行代客涉外收付款总额占GDP的比重为41%，较2020年增长20个百分点 [1] - 按照国际货币基金组织（IMF）和经济合作与发展组织（OECD）的分类标准，中国已有超过90%的资本项目实现了不同程度的开放 [1] - 过去五年，国家积极优化管理、简政放权，有序拓宽资金流动渠道，完善管理政策，并成功应对了多轮外部冲击 [1] 未来管理与风险防控框架 - 资本项目开放涉及金融领域，其跨境资金流动的波动性和敏感度相对更高，需要在开放步骤节奏上更好统筹发展和安全，坚持稳中求进 [2] - 外汇管理部门将继续着力构建“更加便利、更加开放、更加安全、更加智慧”的外汇管理体制机制 [2] - 将同步建立与开放进程相适应的“宏观审慎+微观监管”两位一体的跨境资本流动管理框架，以筑牢跨境金融风险的防线，用更高水平风险防控保障更高水平金融开放 [2]

"十五五"规划开放新定位 - "十五五"规划将"扩大高水平开放"内容大幅前置，明确提出推进人民币国际化与资本项目开放[1][2] - 高水平开放对配套改革要求更高，金融开放具有市场超调和多重均衡特性，易引发危机[4] - 需坚持改革与开放"双轮驱动"，动态评估改革进展以调整开放节奏[1][17] 新兴市场危机教训 - 新兴市场金融开放后爆发危机主因是国内配套改革未及时跟进[5] - 亚洲金融危机案例显示汇率机制僵化、宏观失衡、公司治理薄弱等内部脆弱性是主因，对冲基金攻击仅为诱因[5] - 改革滞后可能导致开放步伐逆转，损害政府信誉[6] 做强国内循环体系 - 贸易顺差并非人民币国际化的制约因素，德国长期顺差仍维持货币地位[9] - 构建强大国内市场是战略依托，需增强内需拉动经济增长作用[10] - "十五五"期间名义经济增速重新高于实际增速且恢复正产出缺口是关键标志[10] 增强科技创新能力 - 外部科技打压未阻止"十四五"科技进步，新质生产力稳步发展[11] - 需抢占科技制高点，推动科技产业从中低端向高端爬升[11] - 关键领域卡脖子问题解决及全要素生产率提高是重要目标[11] 健全产权保护制度 - 产权保护是吸引境内外资本的核心软实力[12] - 需强化产权执法司法保护，防止行政手段干预经济纠纷[12] - 法治国家建设达到更高水平是改革目标之一[12] 提升宏观治理效能 - 需加强财政货币政策协同，实施逆周期和跨周期调节[13][14] - 提高宏观政策透明度，健全与国际接轨的财政货币政策框架[14] - 完善市场化汇率形成机制是防范资本流动冲击的第一道防线[14] 完善现代公司治理 - 需完善中国特色现代企业制度，弘扬企业家精神[15] - 通过兼并重组、创新发展等方式摆脱"内卷式"竞争困境[15] - 培育具有全球战略眼光和社会责任感的企业家[15] 夯实资本市场功能 - 资本市场是金融强国建设和高水平开放的重要内容[16] - 提高资本市场制度包容性，健全投融资相协调功能[16] - 金融开放有助于国内金融服务和标准"走出去"[16]

金融开放与改革的关系 - “十五五”规划建议将“扩大高水平开放”内容大幅前置，凸显以开放促改革促发展的决心[1] - 推进人民币国际化和提升资本项目开放水平是金融高水平开放的重要目标[1][2] - 开放水平越高对改革的促进作用越大，同时对改革的要求也越高[1] - 金融开放具有市场超调和多重均衡的资产属性，对配套改革的要求高于贸易开放[2] - 历史上新兴市场金融开放后爆发危机的主要原因是国内配套改革未及时跟进，如亚洲金融危机源于汇率机制僵化、宏观经济失衡等问题[2] 人民币国际化的战略机遇与挑战 - 美国现行经济贸易政策正在动摇美元本位体系，为非美货币扩大国际使用提供机遇[3] - 外部环境不利影响增多仍是“十五五”时期最大挑战，考验经济发展韧性和宏观治理效能[3] - 统筹推进人民币国际化需要与深层次改革协调配套，以更好统筹发展和安全[1][3] 高水平开放所需的配套改革 - 做强国内循环体系：坚持扩大内需战略基点，促进消费和投资良性互动，增强国内大循环内生动力[5][6] - 增强科技创新能力：统筹教育、科技、人才强国建设，提升国家创新体系整体效能，全面增强自主创新能力[7] - 健全产权保护制度：完善产权保护和知识产权制度，强化产权执法司法保护，依法保障各类产权[8] - 提升宏观治理效能：加强财政货币政策协同，完善货币政策体系和宏观审慎管理，保持汇率弹性[9][10][11] - 完善现代公司治理：完善中国特色现代企业制度，弘扬企业家精神，培育具有全球眼光的企业家[12] - 夯实资本市场功能：提高资本市场制度包容性，健全投融资功能，推动资本市场高质量发展[13] 改革与开放的协同推进 - 金融开放与改革不能背离太远，要坚持开放服务于国内经济发展[14] - 需要坚持改革与开放“双轮驱动”，动态评估改革进展并调整开放节奏[14] - 若重大改革任务落地生效，推进人民币国际化和资本项目开放将水到渠成[14]

人民币国际化与资本项目开放的联动 - 2025年11月南非标准银行上线CIPS系统，成为非洲首家本土直参行，标志着人民币跨境支付网络在非洲实现重大突破 [1] - 人民币国际化与资本项目开放存在深层联动，两者是相互成就的双向赋能关系 [1][12][14] - 境外主体持有境内人民币金融资产规模已达10.4万亿元，人民币投融资功能正在强化 [3][11] 资本项目开放现状与目标 - 国际货币基金组织资本项目40个子项中，中国“基本可兑换”和“可兑换”项目占比约六成 [7] - 官方与市场对开放程度的感受存在差异，源于“正面清单”管理模式的特点 [8] - “十五五”规划目标是将“基本可兑换”和“可兑换”项目占比提升至超八成 [14] “十五五”期间推进的关键路径 - 渠道优化：跨境证券投资渠道正归并简化，2024年熊猫债发行规模接近2000亿元，2025年上半年保持稳健增长 [16] - 监管工具转型：从数量控制和行政审批转向宏微观审慎管理和税收调节，银行外汇展业管理不断完善 [19] - 基础设施完善：CIPS系统覆盖范围持续扩大，中国工商银行作为南非标准银行最大单一股东推动其成为CIPS直参行 [20][22] 市场驱动的国际化进程 - 在“一带一路”和RCEP框架下，中马、中柬等国跨境人民币收付规模持续增长 [24] - 中韩续签4000亿本币互换协议，境外央行动用人民币余额超800亿元 [10][26] - 企业和机构的自主选择是人民币国际化的核心动力，真实贸易投资需求成为最坚实支撑 [24]

文章核心观点 - “十五五”时期金融开放的重要性将显著提升，政策表述从“稳慎扎实推进人民币国际化”转变为更积极的“推进人民币国际化”[3] - 提升金融开放水平具有战略安全和提升资金配置效率的双重必要性，旨在解决中国金融实力与实体经济实力不匹配的问题[3][4] - 当前人民币汇率处于相对低位、企业出海能力增强以及人民币国际接受度提升，为金融开放创造了有利条件[5][6] - 金融开放的落地方向可能围绕资金和资产两个层面展开，香港市场和上海国际金融中心建设是重点[7][8][9] “十五五”金融开放的政策基调变化 - 政策表述更为积极，人民币国际化相关表述删除了“稳慎扎实”等限定词，变为“推进人民币国际化”[3][11] - 明确提出“提升资本项目开放水平”，该概念比“资本市场开放”更聚焦于跨境资金流动，涵盖直接投资、证券投资等多品类资金往来[3] - 提出“推进全球经济金融治理改革”，相比“十四五”时期的“参与国际金融治理”要求更高[3][11] 提升金融开放水平的战略必要性 - 中国GDP占全球份额约17%，但人民币在SWIFT全球支付货币中的份额不到3%，与美国47%的份额存在巨大差距，需通过开放提升金融软实力和话语权[3] - 中国总储蓄率偏高，高储蓄需通过国内投资或对外投资化解，在资本回报率边际下降的背景下，对外投资成为盘活储蓄、提高资金配置效率的重要渠道[4] 推进金融开放的有利条件 - 人民币实际有效汇率处于2012年10月以来最低水平，美元实际有效汇率处于1989年以来最高位，市场对美元大幅升值、人民币大幅贬值的预期不强[5] - 中国企业出海能力提升，2025年1-10月对东盟出口累计同比增长14.3%，中国对东盟直接投资额从2022年187亿美元翻倍至2024年344亿美元，占比从11.4%升至17.9%，产生强劲海外融资需求[6] - 人民币在国际贸易融资中的份额快速上升，截至2025年三季度达到7.3%[6] 金融开放的潜在落地方向：香港市场 - 香港市场可能迎来资金与资产双扩容，政策可能进一步完善扩展港股通、理财通，扩大内地流动性对香港市场的支持[8] - 资产方面可能鼓励更多内地企业，尤其是出海企业到港上市、发债，以利用两个市场、两类资源[8] 金融开放的潜在落地方向：上海国际金融中心 - 政策强调“加快建设上海国际金融中心”，潜在方向包括发展期货、衍生品和资产证券化等更丰富的金融产品以吸引外资[9] - 鼓励外企通过中国金融市场融资，并推动更多金融机构、国际金融组织落地上海，完善金融生态[9]

货币政策基调与宏观经济 - 央行新增强调国内经济回升向好基础仍需加力巩固并释放实施好适度宽松货币政策的信号 [1] - 三季度GDP同比增长4.8% 较二季度下滑0.4个百分点 [1] - 考虑到四季度出口增速或在高基数下走弱 若内需恢复动能不足 央行有可能在四季度进一步降息10bps以稳定总需求 [1] 货币政策工具与传导 - 央行释放强化货币政策执行和传导的信号 [1] - 央行正在强化对利率体系内部协调性的关注 货币政策正由总量调控向结构优化与传导提效并重阶段演进 [1] 金融支持与信用修复 - 央行新增研究实施支持个人修复信用的政策措施 这是强化金融支持消费体系建设的延续与深化 [1] 人民币国际化 - 央行在人民币国际化上的表述更为积极 资本项目开放和跨家支付是人民币国际化两大重要抓手 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月12日，股指期货下跌，国债期货上涨，商品期货涨跌分化，能化相对偏弱 [2][9][11] - 央行强化宏观政策取向一致性，做好逆周期和跨周期调节，创新金融工具维护金融市场平稳运行，推进人民币国际化并提升资本项目开放水平；证监会强化战略性力量储备和稳市机制建设，提升资本市场内在稳定性 [34][35][38] 根据相关目录分别进行总结 期货异动 行情概述 - 11月12日，股指期货下跌，国债期货上涨；商品期货涨跌分化，能化相对偏弱；金融期货中IH涨0.3%，IC和IM均跌0.4%，TL涨0.1%；商品期货涨幅前三为白银、锡和原油，跌幅前三为SCFIS欧线、鸡蛋和红枣 [9][11][12] 上涨品种 - 锡：11月12日涨1.8%至292440元/吨，近期供应扰动不断，预计年底佤邦月均产量仅提至1000金属吨左右，供应端偏紧使锡价底部支撑强 [15][17][16] - 原油：11月12日涨1.5%至466.2元/桶，现实供应压力延续，OPEC+增产谨慎，近两周油价区间震荡，关注11月中下旬俄油实际降量 [20][22][21] 下跌品种 - 玻璃：11月12日跌1.2%至1049元/吨，供应有扰动预期，中游下游库存中性偏高，基本面供需过剩，中长期需市场化去产能 [28][31][29] 中国要闻 宏观要闻 - 央行发布2025年第三季度货币政策执行报告，强化宏观政策取向一致性，做好逆周期和跨周期调节，平衡多方面关系，稳增长、稳就业、稳预期 [34][35] 行业要闻 - 央行下一阶段积极稳妥防范化解金融风险，创新金融工具维护金融市场平稳运行，推进人民币国际化，提升资本项目开放水平；证监会深化投融资综合改革，提升资本市场制度包容性、适应性 [35][36][38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月12日锰硅2601合约报5762，下跌0.41%，现货端内蒙硅锰现货报5580，下跌20元/吨；硅铁2601合约报5490，下跌0.83%，现货端宁夏硅铁现货报5240，下跌30元/吨 [2] - 锰硅库存回升较快，产量高位延续小幅回落，库存连续6周回升，成本端原料端进口锰矿石港口库存+8.3万吨，需求端铁水季节性回落；硅铁需求下降，本期库存回升较明显 [2] - 锰硅内蒙古现货利润-190元/吨，宁夏现货利润-280元/吨；硅铁内蒙古现货利润-390元/吨，宁夏现货利润-580元/吨 [2] - 锰硅和硅铁日K均位于20和60均线下方，操作上均震荡运行对待 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - SM主力合约收盘价5762元/吨，环比-2.00；SF主力合约收盘价5490元/吨，环比+2.00 [2] - SM期货合约持仓量582481手，环比+2096；SF期货合约持仓量379354手，环比+20468 [2] - 锰硅前20名净持仓-46046手，环比+3175；硅铁前20名净持仓-25289手，环比+4776 [2] - SM5 - 1月合约价差56元/吨，环比-2.00；SF5 - 1月合约价差26元/吨，环比-12.00 [2] - SM仓单18263张，内蒙古锰硅FeMn68Si18价格5580元/吨，环比+150；SF仓单-20张，内蒙古硅铁FeSi75 - B价格5300元/吨，环比+144 [2] 现货市场 - 贵州锰硅FeMn68Si18价格5580元/吨，环比-20；青海硅铁FeSi75 - B价格5200元/吨，环比0 [2] - 云南锰硅FeMn68Si18价格5580元/吨，环比0；宁夏硅铁FeSi75 - B价格5240元/吨，环比-30 [2] - 锰硅指数均值5595元/吨，环比-51；SF主力合约基差-250元/吨，环比-32 [2] - SM主力合约基差-182元/吨，环比-18 [2] 上游情况 - 南非矿Mn38块天津港价格32元/吨度，环比0；硅石（98%西北）价格210元/吨，环比0 [2] - 内蒙古乌海二级冶金焦价格1250元/吨，环比0；兰炭（中料神木）价格880元/吨，环比0 [2] - 锰矿港口库存439.7万吨，环比+8.3 [2] 产业情况 - 锰硅企业开工率40.24%，环比-2.75；硅铁企业开工率36.26%，环比+0.18 [2] - 锰硅供应201880吨，环比-5845；硅铁供应114100吨，环比+900 [2] - 锰硅厂家库存319500吨，环比+5000；硅铁厂家库存78690吨，环比+6700 [2] - 锰硅全国钢厂库存15.7天，环比-0.23；硅铁全国钢厂库存15.67天，环比+0.15 [2] 下游情况 - 五大钢种锰硅需求121113吨，环比-3379；五大钢种硅铁需求19813.7吨，环比-461.6 [2] - 247家钢厂高炉开工率83.15%，环比+1.42；247家钢厂高炉产能利用率87.79%，环比-0.80 [2] - 粗钢产量7349.01万吨，环比-387.84 [2] 行业消息 - 新疆钢厂冬修减产陆续推进，冬休停减产期间新疆预计累计减少建筑钢材产量200万吨左右，占2025年新疆建筑钢材预估总产量25%左右 [2] - 央行2025年第三季度中国货币政策执行报告指出强化宏观政策取向一致性，做好逆周期和跨周期调节，研究实施支持个人修复信用的政策措施，推进人民币国际化，提升资本项目开放水平 [2] - 央行表示当前我国人民币贷款余额已达270万亿元，社会融资规模存量达437万亿元，随着基数变大，未来金融总量增速有所下降是自然的，贷款增速略低一些也是合理的，央行将继续优化货币政策中间变量，逐步淡化对数量目标的关注 [2] - 中国央行周二发布第三季度货币政策执行报告，相比二季度，特别提出要根据经济金融形势的变化做好逆周期和跨周期调节，并表示要密切关注海外主要央行货币政策变化，持续加强对银行体系流动性供求和金融市场变化的分析监测 [2]