公开市场操作 - 央行开展4185亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 全额中标 [1] - 单日实现净投放1145亿元 因当日3040亿元逆回购到期 [1] 资金面 - 银行间资金面持续收敛 存款类机构隔夜回购加权利率上升超4bp至1.48% [3] - 匿名点击系统隔夜资金报价接近1.6%且供给稀少 非银机构质押存单和信用债融入隔夜资金报价亦涨至1.6% [3] - 美国隔夜融资担保利率为4.51% [3] 同业存单 - 全国及主要股份制银行一年期同业存单成交在1.68%附近 较上日小幅下降 [7] 利率债与国债期货 - 银行间主要利率债收益率普遍下行 [9] - 国债期货集体上涨 30年期主力合约涨0.31% 10年期涨0.13% 5年期涨0.10% 2年期涨0.04% [13] 财政与信贷数据 - 1-8月全国一般公共预算收入148198亿元 同比增长0.3% 其中证券交易印花税1187亿元 同比增长81.7% [13] - 央行推动汽车 消费 信用卡等零售类贷款资产证券化 截至7月末汽车金融公司等发行金融债券215亿元 发行信贷资产支持证券484亿元 [13] 债券市场动态 - 香港计划推出离岸国债期货 扩充互换通利率衍生品种类 推动跨境人民币回购业务 [13] - 财政部将招标发行600亿元182天期贴现国债 国开行将增发不超过250亿元三期固息债及不超过90亿元两期固息债 [18] - 腾讯四年来首次发行债券 筹资约90亿元人民币 [18] - 国都证券因承销债券违约卷入4.75亿元诉讼纠纷 [18] 城投与非标资产风险 - 近期城投债AAA各期限利差走势有数据记录 [11] - 本月披露11起城投非标资产风险事件 包括信托计划违约及私募基金风险提示 涉及重庆信托 浙金汇鑫 中原财富等机构 [19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周不同期限国债利率在资金面收敛和“股债跷跷板”效应下延续上行态势 ，债市面临较大调整压力 ，9月通常市场表现最弱 ，但10Y国债利率突破1.8%时配置盘逐步具备性价比 ，若9月央行未推出增量工具 ，资金面压力或影响市场情绪 ，目前哑铃策略或是最佳策略 [2][5] - 展望下半年 ，三季度可能是“债牛”起点 ，可适当放宽组合久期限制 ，30年品种或具备较高性价比 [46] 根据相关目录分别进行总结 债券市场表现回顾 - 利率债市场本周走势：资金面收敛和“股债跷跷板”效应下 ，不同期限国债利率延续上行 ，10年/30年国债利率分别上行2.2、5.2个bps至1.79%、2.09% ，1年期国债上行1bp至1.4% ；7年及以内收益率调整幅度普遍不大 ，10年、30年国债收益率因基金抛售大幅上行4bp、7bp至1.87%、2.18% [11][14] - 信用债市场本周走势：短端表现优于长端 ，普信债优于二永债 ，隐含AA+城投债和AAA - 二级资本债不同期限收益率均上行 ，5年期信用债收益率普遍回到2.15%附近或之上 [14] 债市一级发行情况 - 本周利率债发行情况：地方债发行934亿元 ，净发行 - 30亿元 ；国债发行3491亿元 ，净发行2890亿元 ，特别国债发行820亿元 ；政金债发行1205亿元 ，净发行805亿元 [19] - 本周部分利率债发行详情：展示了多种利率债的交易代码、债券简称、发行规模、发行期限和票面利率等信息 [18] 资金市场情况 - 资金面统计数据（2025.9.8 - 2025.9.12）：增量资金缺席使资金成本连续上行 ，隔夜利率升至OMO之上 ，R001较前一周五上行9bp至1.46% ，R007上行3bp至1.49% ，周三央行增量投放后资金利率上行止步 ，R001、R007分别收于1.40%、1.47% ；本周隔夜和一周Shibor利率较上周分别变动 - 5、+3.8bps ，隔夜及一周CNH Hibor利率较上周变动 - 43.1、 - 36.2个bps [25] - 同业存单情况：存单收益率上行幅度有限 ，发行成本波动不大 ，二级收益率横盘 ，3个月、6个月、1年期存单发行利率变化在1bp以内 ，加权发行期限拉伸至6.1个月 ，银行间质押式成交规模回升 ，平均成交量由前一周的7.31万亿元升至7.49万亿元 [28] 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 - 债券市场宏观环境跟踪 - 货币政策和经济基本面： - 进出口：8月出口同比4.4% ，对美出口份额回落为主要拖累 ，进口同比1.3% ，贸易顺差保持高位 ；分出口国家看 ，对美出口同比 - 33.1% ，对欧盟、日、东盟出口同比上升 ，对拉美出口同比下降 ；主要产品高低端分化明显 ，劳动密集型、电子产品、家电出口增速低 ，高端装备领域增速高 [31][36] - CPI：8月CPI同比 - 0.4% ，环比0% ，核心CPI同比0.9% ，环比0% ，多数分项改善 ，食品CPI环比0.5% ，非食品环比 - 0.1% [37] - PPI：8月PPI同比 - 3.6% ，环比0% ，政策支持下后续降幅可能收窄 ，生产资料价格延续跌势但新兴产业降幅收窄 ，部分行业环比由负转正 ，下游汽车制造环比 - 0.3% [40] - 汇率与货币政策：美元指数低于100 ，离岸人民币升值 ，央行本周净投放1961亿元 ，下半年货币政策或维持宽松基调 [45] - 中国债券市场周度总结与展望： - 基本面展望：7月CPI同比0增长 ，PPI同比 - 3.6% ，物价回升压力大 ，7月社融数据或不乐观 ，8月中下旬双降预期或升温 [46] - 货币政策展望：经济有效需求不足 ，宽货币政策持续 ，人民币贬值压力短期内可控 ，下半年货币政策配合财政发债 ，流动性易松难紧 [46] - 债券市场展望：利空出尽 ，债市8 - 9月或迎来强势下行 ，三季度可能是“债牛”起点 ，可放宽组合久期限制 ，30年品种性价比高 [46]

美股市场表现 - 三大股指小幅收跌 道指跌0.27% 标普500跌0.13% 纳指跌0.07% [1] - 大型科技股走势分化 特斯拉涨超2% 甲骨文涨超1% 微软与英伟达跌超1% [1] - 热门中概股多数上涨 蔚来涨超8% 百度涨超7% 京东与爱奇艺涨超3% 阿里巴巴涨超2% [1] 欧洲市场表现 - 主要股指全线下跌 德国DAX指数跌1.77% 法国CAC40指数跌1% 英国富时100指数跌0.88% [1] 大宗商品市场 - 国际油价强势上扬 美油主力合约涨1.97%至64.55美元/桶 布伦特原油主力合约涨1.56%至68.49美元/桶 [1] - 贵金属期货涨跌不一 COMEX黄金涨0.23%至3727.5美元/盎司 COMEX白银跌0.19%至42.88美元/盎司 [1] - 伦敦基本金属多数收涨 LME期铝涨0.43%至2712美元/吨 LME期锡涨0.32%至34750美元/吨 LME期铜跌0.68%至10117美元/吨 [1] 外汇与债券市场 - 美元指数下跌0.73%至96.65 离岸人民币对美元升值149个基点至7.1041 [1] - 美债收益率集体下跌 2年期跌3.15基点至3.495% 10年期跌0.58基点至4.028% 30年期跌0.19基点至4.652% [1] - 欧债收益率全线上涨 英国10年期国债涨0.6基点至4.638% 德国10年期涨0.2基点至2.691% 意大利10年期涨0.4基点至3.475% [1]

美联储利率决议预期 - 市场普遍预期美联储将降息25个基点，但可能出现三位委员支持降息50个基点的分歧 [1] - 市场关注焦点将是经济预测摘要中的点阵图，预计点阵图将显示今年政策利率下调三次 [2] - 市场已定价美联储明年降息至3%以下或约150个基点，但点阵图难以从3.58%大幅下调至3%以下，这可能令市场失望 [3] 债券市场定价与价值 - 市场已定价美联储未来几年大幅降息，但远期利率显示10年后10年期国债收益率接近5.5%，为20多年来的最高水平 [5] - 市场定价中包含的期限溢价可能过高，因难以想象未来20年经济增长率持续保持在5.5% [6] - 债券市场在曲线远端存在价值，通胀挂钩债券的实际收益率达2.5%被认为具有吸引力 [7][13] 经济分化与通胀动态 - 经济呈现双速发展，高收入消费者持续支出，而小企业因高利率而裁员，导致失业率上升 [8][9] - 剔除住房的核心通胀上月同比增长2.7%，为过去两年最高水平，高收入消费者的旺盛支出使通胀形势复杂化 [9] - 降息有助于小企业，但可能通过财富效应加剧通胀粘性，形成两难局面 [10] 政策环境与市场共识 - 市场处于金发姑娘环境，预期经济增长放缓且失业率上升，但新任美联储主席将积极行动以延长经济扩张 [12] - 打破市场共识的风险在于通胀回升，关税政策已导致核心商品价格环比上涨0.3%，并可能带来滞胀效应 [15] - 关税和移民等政策可能同时导致经济增长放缓和通胀上升，通胀挂钩债券是应对此类情景的工具 [15]

债券市场投资策略 - 债市投资以寻找超跌反弹机会为主 可使用中长久期利率债进行波段交易 [1] - 信用债作为底仓品种 近期收益率波动不大 建议从高等级、中短久期信用债中获取稳健票息收益 [1] 近期债券市场表现与原因 - 债券市场收益率出现明显震荡上行 收益率曲线呈现陡峭化趋势 [1] - 收益率上行原因之一是股市走强 今年债券夏普比率不佳 投资者进行股债资产切换导致资金从债券明显流出 [1] - 收益率上行原因之二是通胀或经济复苏预期升温 推动债券利率上行 [1] 债券市场影响因素 - 基本面、资金面、交易行为均对债券市场产生影响 当前阶段交易行为的影响更大 [1] 债券市场未来展望 - 债券市场可能将处于震荡偏弱的格局 [1] - 在股市行情持续、市场风险偏好较高的情况下 债券的上涨会受到明显压制 [1]

中金研究 8月数据显示[1]需求继续回落，仍在寻底中。生产端来看，工业增加值、服务业生产指数同比5.2%、5.6%（7月分别为5.7%、5.8%）。需求 端来看，8月社零同比3.4%（7月为3.7%），连续第三个月回落，但季调环比上升0.17%（7月为-0.13%）。餐饮同比两个月改善，商品同比 下降，主要受以旧换新类商品同比贡献继续下降影响，或与需求前置和补贴资金限制有关。固定资产累计同比由7月的1.6%进一步下滑至 0.5%，季调环比-0.2%（7月为-0.5%），降幅略有收窄。建筑安装工程仍然是主要拖累项，累计同比拖累固定资产投资1.6个百分点，较1-7 月扩大1.0个百分点，而设备工器具投资累计同比拉动固定资产投资2.1个百分点，较1-7月下降0.1个百分点。这也与分行业投资变化相一 致，1-8月房地产、基建、制造业投资累计同比-12.9%、5.4%、5.1%，分别较1-7月下降0.9、1.9、1.2个百分点。 向前看，宏观经济和政策走势如何？对各类资产有何影响？中金公司总量以及行业为您联合解读。 宏观： 需求仍在寻底中 8 月数据显示需求继续回落，仍在寻底中。社零增长进一步放缓，结构延续 7 月特征 ...

银行间利率债表现 - 国债期货全线上涨 30年期主力合约涨0.21%至115.400 10年期涨0.12%至107.805元 5年期涨0.07%至105.655元 2年期涨0.01%至102.376元 [1] - 银行间主要利率债收益率先下后上 10年期国开债收益率上行0.25BP至1.937% 10年期国债收益率上行0.35BP至1.793% 30年期国债收益率上行0.5BP至2.083% [1] 债务融资工具机制优化 - 交易商协会优化成熟层企业机制 发行挂网时间缩短至1个工作日 第一类企业注册通知书有效期由2年延长至3年 [2] - 要求企业及主承销商按市场化原则开展发行承销 维护公平竞争秩序和市场生态 [2] 央行流动性操作 - 开展2800亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 实现净投放885亿元 [4] - Shibor短端品种多数上行 隔夜品种上行4.1BPs至1.408% 7天期上行1.0BP至1.47% 14天期下行2.0BPs至1.504% [4] - 开展6000亿元6个月期限买断式逆回购操作 本月实现净投放3000亿元 为连续4个月加量续作 [4] 区域债务管理动态 - 郑州指导县区争取更多债券额度用于清欠企业账款 调整专项债券资金偿还欠款 [5] - 杭州确保年底前实现融资平台清零目标 已获专项债券额度458.7亿元 超长期特别国债资金50亿元 [6] 债券发行情况 - 郑州中荥投资发展集团完成发行1亿元3年期中期票据 利率2.57% 用于偿还存量债务 [7] - 河南硅都新材料科技拟发行5亿元PPN 许昌市城投发展集团持股51% [8] - 浙江省交通投资集团拟发行300亿元小公募 主体信用等级AAA 资金用于偿债及项目建设 [10] 债市主体变动 - 兰石集团90%股权无偿划转至甘肃省国投集团 控股股东变更 [12] - 旭辉集团100.6亿元境内债券重组方案获表决通过 [13] 信息披露监管 - 交易商协会通报2970家企业及108家信增机构按期披露中报 比率达99.87% 将对3家企业及1家信增机构进行自律处理 [14] - 宿迁裕丰产投集团董事长徐良涉嫌违纪违法接受审查调查 [16] 机构市场观点 - 中信建投预计长期利率中枢宽幅震荡甚至缓慢上行 建议操作上做好止盈 [17] - 华泰固收关注债市十月后反攻机会 指出融资需求低位及央行逆回购投放积极约束利率上行空间 [18][19] - 招商固收建议若债市反弹应止盈而非追涨 认为10年国债利率1.75%以下不追涨 1.8%以上关注配置价值 [20]

重点事件点评 - 8月出口同比增速回落 对美出口回落较多 对非美地区出口仍表现较好 [3] - 未来出口面临"抢出口"透支及取消小额包裹关税豁免的冲击 [3] - 若美联储降息 非美地区进口需求或受提振 [3] - "反内卷"为8月PPI同环比读数带来积极影响 部分能源和原材料行业供需关系改善 [3] - 煤炭加工、黑色金属加工、玻璃制造等价格纷纷由降转涨 [3] - 预计9月PPI同比增速继续低位回升 环比有望转涨 [3] 资金价格表现 - 央行公开市场净回笼4402亿元 [4] - 资金价格小幅走高 DR007由1.45%以下上行至1.48%附近 [4] - 同业存单收益率继续上行 制约债市做多情绪 [4] 一级市场动态 - 利率债共发行74只 实际发行总额6325亿元 净融资额为452亿元 [5] - 50年期特别国债续发价格为96.94元 折合年收益率为2.22% 略高于二级市场成交价格 [5] - 2025年超长期特别国债已发行1.1万亿元 [5] - 新增地方专项债已发行3.4万亿元 [5] 二级市场表现 - 债市持续承压 主要受权益市场持续火热影响 [5] - 基金赎回费调整对市场产生扰动：证监会就赎回费进行优化安排 赎回成本提高 [5] - 对债基本身及通过债基间接配债的机构产生负面冲击 [5] 基本面展望 - 内外需压力仍不可小觑 实体经济回报率较低 [6] - 债券低票息+资本利损阶段 债券类资产难以提供更高综合收益 [6] - 债券对基本面的敏感度下降 [6] 政策面展望 - 财政政策持续发力 支持"两重"、"两新"工作及提振消费专项行动 [6] - 下一阶段财政政策重点任务将是做强国内大循环 [6] - 货币政策以落实落细存量政策为主 [6] - 央行重启买入国债预期升温 2024年8-12月买入的短期国债陆续到期 相当于回笼基础货币 [6] - 央行可能重启买入国债继续呵护流动性 [6] 资金面展望 - 月中央行或将启动14天逆回购操作 需关注跨季资金走势 [6]

核心观点 - 全球权益市场普涨 新兴市场表现突出 MSCI新兴市场指数周度涨幅3.89% 发达市场指数上涨1.47% 美股三大指数创历史新高[4][9] - 国内市场在政策预期和科技主线驱动下全面走强 三大指数全部上涨 申万一级31个行业中仅5个行业下跌[4][9] - 债券市场短期调整但中长期不悲观 若美联储9月降息将为中国利率下调打开空间[4][18] - 市场热点从电池产业链切换至人工智能产业链 上游半导体芯片行业受甲骨文与OpenAI算力采购合约推动[4][13] - ETF资金流动呈现结构化趋势 跨境ETF持续净流入 资金从宽基指数转向行业主题指数[11] 各类ETF基金平均收益及资金流动概览 - 全球权益市场表现强劲 MSCI新兴市场指数连续5日上涨 周度涨幅达3.89% MSCI发达市场指数上涨1.47%[4][9] - 贵金属市场延续上涨趋势 COMEX黄金和白银受美联储降息预期及避险逻辑推动[4][9] - 国内市场三大指数全部上涨 电子、房地产和农林牧渔行业表现靠前[9] - 各类型ETF中仅债券型ETF周度平均收益为负 其他类型均录得正收益[4][9] - 全周ETF基金净流入87.37亿元 其中跨境ETF净流入209.64亿元 商品型ETF净流入22.29亿元 股票型、债券型和货币型ETF分别净流出29.81亿元、28.6亿元和86.14亿元[11] 股票ETF基金挂钩的指数收益及资金流动情况 - 市场热点切换至人工智能产业链 上游半导体芯片行业受海外算力链景气度推动[4][13] - 科创芯片设计指数周度涨幅达10.27% 国证信创指数上涨8.40% 科创芯片指数上涨7.94%[16] - 证券公司指数连续两周获大额资金流入 上周净流入80亿元 本周继续净流入61.43亿元 居股票型ETF挂钩指数净流入额之首[4][14][19] - 资金青睐今年以来表现较好的指数 包括新能源电池（净流入55.96亿元）、细分化工（净流入28.46亿元）、机器人产业（净流入22.01亿元）和有色金属（净流入10.20亿元）[19] 债券ETF基金挂钩的指数收益及资金流动情况 - 转债类ETF表现靠前 周度平均上涨0.24% 信用债指数相对抗跌[4][18] - 债券市场出现调整 10年国债到期收益率上升至1.87% 30年国债到期收益率上升至2.18%[18] - 8月金融数据显示实体信贷同比明显少增 社融余额同比增速承压[4][18] - 资金持续涌入科创债ETF 合计净流入14.62亿元 沪AAA科创债单周净流入13.54亿元[18][24] - 债券ETF中信用债、公司债、城投债挂钩指数规模占比达50.68% 国债、政金债挂钩指数占比23.63%[20] ETF基金融资融券分析 - 全市场两融余额2.35万亿元 占A股流通市值2.48% 周度两融交易额1.33万亿元 占A股成交额11.45%[22] - ETF基金融资余额占全市场融资余额比例降至4.45% 处于历史极低位置[22] - 杠杆资金偏好稳健品种 中证转债及可交换债指数ETF周度净融资买入4.1亿元 中债-7-10年政策性金融债指数ETF净买入3.4亿元[22][23] - 股票型ETF加杠杆方向集中在中国互联网50（净融资买入2.53亿元）、港股通创新药（1.98亿元）、证券公司（1.88亿元）、新能电池（1.28亿元）和300医药（1.14亿元）[22][23]

美股市场表现 - 道琼斯工业平均指数下跌0.59%，标准普尔500指数微跌0.05%，纳斯达克综合指数上涨0.44% [1] - 大型科技股多数上涨，特斯拉涨幅超过7%，微软和苹果涨幅均超过1%，Meta Platforms上涨0.62%，英伟达上涨0.37%，谷歌上涨0.18%，亚马逊下跌0.78% [1] - 中概股表现分化，晶科能源上涨超过6%，世纪互联上涨超过5%，哔哩哔哩上涨超过4%，微博上涨接近3%，百度集团上涨超过2% [1] - 中概股下跌方面，斗鱼下跌超过4%，金山云和雾芯科技均下跌接近3%，百胜中国下跌超过2%，腾讯音乐下跌超过2% [1] 欧洲股市表现 - 德国DAX指数微跌0.02%报23698.15点，法国CAC40指数微涨0.02%报7825.24点，英国富时100指数下跌0.15%报9283.29点 [1] 大宗商品市场 - COMEX黄金期货上涨0.19%报3680.70美元/盎司，COMEX白银期货上涨1.26%报42.68美元/盎司 [1] - 美油主力合约上涨0.37%报62.60美元/桶，布伦特原油主力合约上涨0.77%报66.88美元/桶 [1] - LME期锌上涨1.93%报2956.00美元/吨，LME期镍上涨1.52%报15380.00美元/吨，LME期铅上涨1.13%报2019.00美元/吨 [1] - LME期铝上涨1.03%报2701.00美元/吨，LME期锡上涨0.74%报34955.00美元/吨，LME期铜上涨0.13%报10064.50美元/吨 [1] 债券市场 - 2年期美债收益率上涨0.99个基点报3.549%，3年期美债收益率上涨1.94个基点报3.527%，5年期美债收益率上涨3.81个基点报3.633% [1] - 10年期美债收益率上涨4.57个基点报4.070%，30年期美债收益率上涨2.69个基点报4.681% [1] - 英国10年期国债收益率上涨6.5个基点报4.670%，法国10年期国债收益率上涨6.6个基点报3.505%，德国10年期国债收益率上涨6个基点报2.713% [1] - 意大利10年期国债收益率上涨7个基点报3.517%，西班牙10年期国债收益率上涨6个基点报3.284% [1] 外汇市场 - 美元指数上涨0.08%报97.61，离岸人民币对美元下跌108个基点报7.1237 [1]