报告核心观点 传统消费领域，家居和纺服内销下半年在国补等政策推动下延续复苏，外销短期关税延期风险暂时消除但未来仍有不确定性；新消费领域，泛娱乐玩具行业基于情绪消费快速发展，下半年重点公司有诸多亮点，建议重视该行业机会 [15] 家居行业 家居内销 - 竣工下行压制家居自然需求，国补填补需求低谷：2024年家居需求承压，24Q4国补落地后销售改善，2025年销售向好；地产销售反弹后回落，竣工数据持续下行，预计近期仍将承压，压制家居自然需求；2025年以旧换新补贴额度翻倍，补贴政策有望带动更多省市投入，大型上市公司有望提升份额 [16][19][28] - 家居企业业绩边际改善，股息率高水平：重点公司业绩端仍存压力，定制公司2024年收入压力大，25Q1同比降幅大多收窄；龙头公司表现优异，预计家居内销企业Q2业绩韧性更强；重点公司PE-TTM普遍在15倍以内，多数ROE在11%以上且积极提升分红比例，股息率全部超3%，半数超5% [29][30] - 投资建议：国补填补需求低谷，关注高股息率下的配置价值：建议关注股息率高、具备渠道和品牌优势、业绩确定性强的龙头公司，如顾家家居、索菲亚、志邦家居、欧派家居等；关注喜临门、金牌家居、瑞尔特等 [32] 家居外销 - 出口企业业绩持续增长，关税政策存在不确定性：2023年11月起家具出口数据恢复同比增长，重点企业收入自24Q1以来持续正增长；特朗普上任后关税政策变化大，对出口造成扰动，美国已与多国达成协议暂缓加征部分关税；家得宝25Q1库存回到22年高位区间，或影响未来采购意愿 [33][38] - 关注业绩稳定、估值低位的优质出口企业：9家外销企业2024年8家收入增长，25Q1全部增长，利润端普遍增长；业绩带动下企业估值回到中间水平，分红比例普遍较低；建议关注建霖家居、匠心家居等业绩稳定、估值低位的优质出口企业 [47][50] 泛娱乐玩具行业 泛娱乐玩具行业快速发展 - 行业规模增长迅猛：按GMV计，中国泛娱乐玩具市场规模从2019年的488亿元增长到2024年的1018亿元，复合年增长率达15.8%，2024年同比增速超40%；集换式卡牌未来增速或下行，人偶、毛绒玩具未来增速提升 [51] - 行业分类及产业链：基于玩法和消费群体分为卡牌和IP玩具两大类，卡牌行业卡游份额70%，IP玩具行业相对分散，CR10为46%；产业链包括上游IP运营、中游产品设计制作、下游产品流通，IP运营是最有价值环节；基于产业链分工将玩具企业分为一体化、IP运营型、渠道型、产品型四类，关注点各有不同 [54][57][60] 重点企业 - 泡泡玛特：2024年业绩增长加速，海外开拓迅猛，国内持续增长；不断拓展品类，提高客单价，探索乐园、饰品店等新业态；打造多元风格IP矩阵，对单一IP依赖度降低 [61][64][65] - 布鲁可：近年来业绩快速增长，2024年盈利能力显著提升；拼搭角色类玩具为核心，经销是主要销售模式；积极拓展IP和价格带 [68][70][71] - 卡游：2024年业绩快速增长，集换式卡牌是主要收入来源，经销是主要销售模式；2025年4月在香港交易所递交招股说明书 [72][73] - 乐自天成：业绩稳步增长，2023年起开始盈利，2024年经调整净利率为5%左右；授权IP为主，自有IP为辅，经销是主要销售模式，未来计划开设100多家门店；2025年5月在香港交易所递交招股说明书 [78][81] 纺织服装 服装家纺 - 政策持续提振服装家纺内需：2025年上半年微改善，预计下半年延续回暖趋势；各部门出台促消费政策，扩大内需；行业库存周转较慢，2025年库存周期向上，预计在动销提升下进入良性周期；建议关注海澜之家、富安娜等优质品牌 [83][88][92] 运动服饰 - 关注集团化、国际化进展：2025年各品牌继续扩张，国产品牌流水增长；国产运动集团加速集团化、国际化布局，安踏收购狼爪，特步收购索康尼、迈乐；继续推荐安踏体育 [93][98] 纺织制造 - 关税风险暂时缓解，产业链竞争优势仍在：纺织制造板块25Q1收入和利润同比增长，一季度环比改善，主要因海外基地产能利用率提升；1 - 5月纺织品出口额累计同比增2.5%，服装出口额累计微降0.5%，二季度以来出口有所恢复；关税风险暂时缓解，长期来看关税将倒逼企业拓展新兴市场；建议关注具备海外产能布局的优秀制造企业，如申洲国际、华利集团 [99][102][103]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年1 - 5月社零总额203171亿元同比+5.0%，5月社零总额41326亿元同比+6.4%高于预期，国内政策刺激下内需向好，消费活力显现，部分可选品类增势向上，期待消费动能提升 [5] - 5月整体/食品类CPI同比分别-0.1%/-0.4%，环比-0.2%/-0.2%，受能源价格影响CPI环比由涨转降；1 - 5月商品零售、服务零售、餐饮收入同比分别+5.1%/+5.2%/+5.0%，5月商品零售36748亿元同比+6.5%；必选消费中粮油食品和烟酒表现较好，可选消费中家电音像受益政策补贴增势向上 [6] - 2025年1 - 5月全国网上零售额60402亿元同比+8.5%，实物商品网上零售额49878亿元同比+6.3%占社零总额比重24.5%同比-0.2pct；线下各业态维持回暖态势，端午期间北京线下整体表现改善 [7] - 消费复苏下关注契合“情绪消费”主题且品牌势能和竞争力边际提升的龙头公司，推荐黄金珠宝、线下零售、化妆品、医美四条投资主线 [8] 根据相关目录分别进行总结 社零数据情况 - 2025年1 - 5月社零总额203171亿元同比+5.0%，5月社零总额41326亿元同比+6.4%高于Wind一致预期+4.9%；1 - 5月城镇/乡村社零同比分别+5.1%/+4.9% [5] 消费类型及品类情况 - 5月整体/食品类CPI同比分别-0.1%/-0.4%，环比-0.2%/-0.2%，受能源价格影响CPI环比由涨转降 [6] - 2025年1 - 5月商品零售、服务零售、餐饮收入同比分别+5.1%/+5.2%/+5.0%，5月商品零售36748亿元同比+6.5% [6] - 必选消费方面，粮油食品、饮料、烟酒5月同比分别+14.6%/+0.1%/+11.2%，粮油食品和烟酒表现相对较好 [6] - 可选消费方面，化妆品、金银珠宝、服装鞋帽、家电音像分别同比+4.4%/+21.8%/+4.0%/+53.0%，增速环比分别-2.8pct/-3.5pct/+1.8pct/+14.2pct，家电音像受益国家政策补贴增势继续向上 [6] 线上线下渠道情况 - 线上渠道：2025年1 - 5月全国网上零售额60402亿元同比+8.5%，实物商品网上零售额49878亿元同比+6.3%，占社零总额比重为24.5%同比-0.2pct，吃、穿、用类商品网上零售额同比分别+14.5%/+1.2%/+6.1% [7] - 线下渠道：2025年1 - 5月超市、便利店、百货店、专业店和品牌专卖店零售额同比分别+5.7%/+8.5%/+1.3%/+6.3%/+1.8%，增速较1 - 4月分别+0.5pct/-0.6pct/-0.4pct/-0.1pct/+0.4pct；端午期间北京全市百货、超市、专业专卖店、餐饮和电商等业态共实现销售额41.8亿元同比+1.6% [7] 投资建议 - 黄金珠宝：关注具备差异化产品力和消费者深度洞察力的品牌，重点推荐老铺黄金、潮宏基、周大生等，受益标的曼卡龙等 [8] - 线下零售：关注顺应趋势积极变革探索的零售企业，重点推荐永辉超市、爱婴室等，受益标的重庆百货、孩子王等 [8] - 化妆品：关注深耕高景气细分赛道且能力持续迭代的优质国货美妆品牌，重点推荐毛戈平、珀莱雅、上美股份、巨子生物、润本股份、丸美生物等，受益标的若羽臣等 [8] - 医美：关注具备差异化管线的医美产品厂商，重点推荐爱美客、科笛 - B等，受益标的锦波生物等 [8]

经济总体表现 - 5月经济保持良好增长态势，生产法拟合的当月GDP增速约为5.6%，与前值持平[1] 消费 - 5月社零同比增长6.4%，商品消费快于服务消费，以旧换新和悦己情绪类消费是拉动项[1][3][7][14] - 家电类、通讯器材类、文化办公用品类、家具类分别增长53.0%、33.0%、30.5%、25.6%，体育娱乐用品类、金银珠宝类分别增长28.3%、21.8%[7][14] 制造业 - 1 - 5月制造业投资边际下滑0.3pct至8.5%，设备工器具购置投资增速为17.3%，装备制造业是主要拉动力[1][23] 基建 - 1 - 5月狭义基建投资累计增速5.6%，较上月回落0.2个百分点，水利投资是主要支撑但增速连续4个月回落[1][29] 房地产 - 1 - 5月全国房地产开发投资36234亿元，同比下降10.7%，估算当月投资增速为 - 11.98%，销售和投资均承压[1][49] 工业 - 5月工业增加值同比实际增长5.8%，环比增长0.61%，1 - 5月同比增长6.3%，制造业仍是关键[54][56] - 铁路船舶航空航天、汽车、电气机械和计算机电子设备同比增速分别为14.6%、11.6%、11%和10.2%[58] 就业 - 5月城镇调查失业率从5.1%下降到5.0%，本地户籍人口失业率从5.2%降至5.0%，外来户籍和外来农村人口失业率分别涨0.2pct至5.0%和4.9%[1][68] 风险提示 - 存在国内经济下行、政策落实不及预期、市场信心恢复不及预期、外需走弱等风险[2][79]

阅读即生活，书中有世界。读者朋友们晚上好，湛庐君与你回顾不平凡的一周。 CHEERS' WEEKLY ｜ No.44 这个星期最火的"当红明星"，一定是LABUBU。在社交平台刷屏、席卷全球—— 6月10日，一件初代LABUBU在拍卖行以108万的价格被拍下，"史上最贵"LABUBU诞生。与此同时，福布斯实时富豪榜显示，泡泡玛特创始人王宁身家 已达207亿美元，成为河南新首富。 一面是年轻人"上瘾式存钱"，货比三家追求极致性价比；另一面却是同一批人为心头好设闹钟、排大队、眼都不眨地付款。LABUBU的爆红背后，一场关 于消费本质的革命正在发生。 它到底意味着什么？今天，我们聊聊年轻人的消费观以及由此影响的未来——LABUBU的外表是毛绒的、塑料的、形态各异的，却承载着生活态度、文 化认同，还有与世界对话的方式。 01 情绪消费崛起：Z世代的"快乐经济学" 今年以来，一场由新消费企业引发的狂欢在市场上演——泡泡玛特、蜜雪冰城与老铺黄金成为2025年的"港股新消费三强"。年内，三家公司股价均实现翻 倍增长，总市值合计突破7000亿港元。 新消费市场的爆发早有征兆，据中国玩具和婴童用品协会数据，2023年中国潮玩产 ...

从"反消费主义"倾向到"情绪消费"崛起，中国消费市场正经历从"求物质"到"重精神"的转变。作为 《哪吒》系列电影的主投方，光线传媒实打实吃到了这波IP经济红利。 6月16日，光线传媒股价高开高走，截至午间收盘，其股价封死20cm涨停。 消息面上，《哪吒之魔童闹海》（《哪吒2》全名）动画电影在春节档创下154亿元的超高票 房记录，相关IP国民影响力大幅提升，光线传媒正持续挖掘"哪吒"电影IP价值，通过推出衍生 品、开展实景娱乐等业务实现多元收益。 光线传媒日前在互动平台表示，《哪吒之魔童闹海》上映之后，全国很多地方都提出合建主题 乐园的设想，公司目前正在与部分重点地区洽谈具体合作模式，将以多元化、可持续发展的方 式进行IP开发，希望在提升IP影响力的同时，也为公司带来更多的业绩增长点，为股东创造更 大价值。 国泰海通认为，随着可支配收入的提升、受到欢迎的新晋IP涌现，消费者对于IP衍生品的消费 意愿有望上升；具有较强的产品设计、供应链管理能力、IP运营能力的企业，往往更容易获得 优质IP授权方的青睐。 华创证券表示，长期看好中国IP产业的高景气发展与文化出海进展，建议关注阿里影业（阿里 鱼卡位及高增+大麦高景气 ...

核心观点 - 5月金融数据中M1与M2“剪刀差”缩小、社融增量表现有亮点、信贷增量不佳但部分指标显示经济活跃度增加；看好军工行业出口景气度提升；认为伊朗和以色列战争冲突后续大概率降级；5月潮玩赛道和数码家电领域消费表现强劲 [3][4][7][8][10] 宏观经济组 - 5月M2同比为7.9%略下滑，M1同比为2.3%回升幅度大，“剪刀差”缩小；社融存量同比8.7%持平略低于预期，增量主要为政府和企业债券；信贷同比增量不佳，但居民中长期和企业短期信贷有积极表现；银行存款增量2.18万亿元同比增5000亿；企业和个人住房新发放贷款加权平均利率较上年同期降低 [3][4] - 5月社融增量2.29万亿元超预期，同比增2271亿，政府债券增2367亿、贷款减2237亿等；银行信贷增量6200亿低于预期，同比减3300亿，居民和企业贷款有不同增减情况 [3] 产业综合组 - 威海光威复材与客户A签6.58亿C型号碳纤维补充采购合同，大概率与出口订单有关，看好军工行业出口景气度提升 [7] - 伊朗和以色列战争冲突大概率逐步降级，波及波斯湾原油贸易概率低，全球原油和黄金走势冲高后回调 [8] 消费组 - 2025年5月潮玩赛道升温，淘宝天猫相关类目同比增长30.7%，趋势品类增幅达71.5%；数码家电领域表现强劲，3C数码行业销售额同比增长37.1%，家电行业整体增长21%，得益于618大促和国补政策 [10]

中国潮玩产业崛起 - Labubu潮玩在美国洛杉矶引发抢购热潮，消费者通宵排队购买，显示中国原创IP的全球影响力[2] - 该IP获得欧美明星追捧和外媒广泛报道，成为全球"顶流"，体现文化共鸣与情绪消费潜力[2] - 行业长期受制于海外IP定价权，中国企业通过原创IP突破代工模式，争夺全球话语权[2] 原创IP打造路径 - 文化赋能：企业融合传统文化（如"醒狮"）与全球化表达，Labubu凭借创意和情感链接力赢得市场[3] - 科技驱动：数字化建模将模具开发周期从50天缩短至10天，智能制造技术提升产能5-10倍，AI潮玩增强互动体验[3] - 产业链协同：东莞覆盖设计至销售全链条，支撑Labubu等IP快速落地，承接冰墩墩、哪吒等爆款需求[3] 产业升级与市场表现 - 2023年东莞本土原创IP产值占比达53%，首次超越代工业务，标志产业转型成效[3] - 行业面临潮流快速更迭挑战，但向"新"发展（文化焕新、科技创新、产业革新）趋势明确[3] 中国创造的多领域突破 - DeepSeek、鸿蒙、哪吒等案例显示创新正成为中国品牌的共同特质，推动各领域向高端迈进[4] - 文化自信、技术突破与产业升级形成共振，加速"中国制造"向"中国创造"的跃迁[4]

Labubu的商业价值 - Labubu成为今年夏天的"顶流"，展现出巨大的商业价值，从抢娃到娃衣、适配Labubu尺寸的眼镜、包包甚至是美甲，都在成为商机 [1] - 仅"潮玩消费"四个字难以概括Labubu的火爆，巴掌大的"娃娃"撬动着惊人的消费力，也在突破"娃圈"文化、情绪消费的新可能 [1] - 比起年轻人，更让"娃衣"卖家印象深刻的客群是全职妈妈、30岁至40岁的白领 [1] 娃衣市场火爆 - 小红书博主小娜koilya从4月起开始做Labubu的配件生意，4月份一天卖几十单，现在可以卖四五百单，最多的时候一天能卖五百来单 [3] - 小娜的店铺中，一件娃衣的价格在20元-30元左右，保护壳则是10元-20元左右，保护壳的利润近30%，娃衣的利润为近40%，这门相对轻巧的生意最多时候一天就能带给她几千元的收益 [10] - 工厂端的感受更为鲜明，Labubu娃衣首先在海外打开市场，去年9月有客户下单了几千套娃衣，到了去年10月，工厂开始不停地给客户出Labubu娃衣样品，去年11月Labubu娃衣开始在海外爆单 [11] Labubu的二创空间 - Labubu变成毛绒玩具后给了二创空间，区别于泡泡玛特的许多手办早已有特定的场景，Labubu毛绒玩具版更接近"娃圈"，可以让每个玩家把玩偶变成自己想要的造型，也激发了更多的创作和商业空间 [12] - 在Labubu的热潮之中，"娃衣"正在将Labubu推入更场景化、故事化的消费之中，例如学士服、财神装扮、西游记角色装扮等，都在成为热卖款 [12] - 博主7哥聘用的裁缝阿姨数量已经从年前的3个增加到了十几个，两年前她的精力是三分之一放在Labubu上，现在她的精力是百分之百放在Labubu上 [20] 消费者画像 - 宝妈、白领是Labubu的高消费群体，许多有钱的宝妈会买很多，一个宝妈一次下单了18个保护壳，意味着她有18个Labubu [22] - 30岁到40岁的女性是主要客户，她们会给Labubu买粉红色的财神娃衣放在工位"搞玄学"，也会通过购买娃衣来安慰自己 [22] - 在Labubu系列，60%的顾客都买了五个角色的西游记系列，要一千两百多元，而一盒娃娃才六百左右 [22] 娃衣市场趋势 - 艺恩数据显示，2023年全球玩偶服装市场规模约为18亿美元，预计2025年年复合增长率将达到12%，娃衣市场正逐渐向中高端方向演进 [23] - 国内高端娃衣面料的稀缺可能影响高端娃衣的市场，许多面料需要通过日韩进口，国内类似粗糙面料的价格是20元一米，进口价格是100元一米 [23] - 版权问题也在影响"娃衣"市场，自行设计的Labubu西游记系列娃衣上线后很快在电商平台出现盗版 [24]

Labubu的商业价值 - Labubu成为今年夏天的"顶流"，展现出巨大的商业价值，从抢娃到娃衣、适配Labubu尺寸的眼镜、包包甚至是美甲，都在成为商机 [1] - 仅"潮玩消费"四个字难以概括Labubu的火爆，巴掌大的"娃娃"撬动着惊人的消费力，也在突破"娃圈"文化、情绪消费的新可能 [1] - Labubu毛绒玩具版更接近"娃圈"，可以让每个玩家把玩偶变成自己想要的造型，激发了更多的创作和商业空间 [9] 娃衣市场的火爆 - 小红书博主小娜koilya从4月起开始做Labubu的配件生意，4月份一天卖几十单，现在可以卖四五百单，最多的时候一天能卖五百来单 [3] - 小娜的店铺中，一件娃衣的价格在20元-30元左右，保护壳则是10元-20元左右，保护壳的利润近30%，娃衣的利润为近40%，这门生意最多时候一天就能带给她几千元的收益 [8] - 工厂端的感受更为鲜明，Labubu娃衣首先在海外打开市场，去年9月做了两个Labubu娃衣新品打样，有客户下单了几千套娃衣，到了去年10月，工厂开始不停地给客户出Labubu娃衣样品，去年11月Labubu娃衣开始在海外爆单 [9] 消费者画像 - 比起年轻人，更让"娃衣"卖家印象深刻的客群是全职妈妈、30岁至40岁的白领 [1] - 许多有钱的宝妈是主要客群之一，一个宝妈一次下单了18个保护壳，意味着她有18个Labubu [21] - 30岁到40岁的女性是主要客户，她们会给Labubu买粉红色的财神娃衣放在工位"搞玄学"，也会通过购买娃娃来安慰自己 [21] - 70%的顾客来自上海，一线城市的情绪消费市场值得关注 [22] 娃衣市场的特点 - 传统"娃圈"中BJD等"娃"要五六千，高端娃衣消费五六百很正常，但在99元的Labubu面前，两百多元的衣服已经是衣服比娃贵了 [21] - 在Labubu系列中，60%的顾客会一次性购买五个角色的衣服，花费一千两百多元 [21] - 2023年全球玩偶服装市场规模约为18亿美元，预计2025年年复合增长率将达到12%，娃衣市场正逐渐向中高端方向演进 [22] - 国内高端娃衣面料的稀缺可能影响高端娃衣的市场，许多面料需要通过日韩进口，国内类似粗糙面料的价格是20元一米，进口价格是100元一米 [22] 版权问题 - 自行设计的Labubu西游记系列娃衣上线后很快在电商平台出现盗版 [23] - 商家售卖娃衣的过程中，如果在拍摄当中故意使用Labubu等作为背景使用，或者在产品上面直接标注的，也可能涉嫌版权侵权 [24]

Labubu的商业价值 - Labubu作为今年夏天的"顶流"，展现出巨大的商业价值，从抢娃到娃衣、适配Labubu尺寸的眼镜、包包甚至是美甲，都在成为商机 [1] - Labubu的娃衣市场令人惊讶，虽然Labubu本身仅售99元，但消费者愿意花两三百元购买一件娃衣，甚至一次性购买多件花费上千元 [1] - Labubu毛绒玩具版更接近"娃圈"，可以让每个玩家把玩偶变成自己想要的造型，激发了更多的创作和商业空间 [3] 娃衣市场的火爆 - 小红书博主小娜koilya从4月起开始做Labubu的配件生意，4月份一天卖几十单，现在可以卖四五百单，最多的时候一天能卖五百来单 [2] - 小娜的店铺中，一件娃衣的价格在20元-30元左右，保护壳则是10元-20元左右，保护壳的利润近30%，娃衣的利润为近40% [2] - 深圳的一家娃衣工厂表示，Labubu娃衣首先在海外打开市场，去年11月开始爆单，今年6月国内市场走红后订单激增 [3] 消费者画像 - 比起年轻人，更让"娃衣"卖家印象深刻的客群是全职妈妈、30岁至40岁的白领 [1] - 7哥的顾客中，有70%来自上海，显示出Labubu带动的消费热背后，一线城市的情绪消费市场值得关注 [8] - 在传统"娃圈"，高端娃衣消费五六百很正常，但在99元的Labubu面前，两百多元的衣服已经是衣服比娃贵了 [7] 市场趋势 - 艺恩数据显示，2023年全球玩偶服装市场规模约为18亿美元，预计2025年年复合增长率将达到12%，娃衣市场正逐渐向中高端方向演进 [8] - 7哥聘用的裁缝阿姨数量已经从年前的3个增加到了十几个，反映出Labubu"娃衣"订单的快速增长 [4] 行业挑战 - 国内高端娃衣面料的稀缺可能影响高端娃衣的市场，许多面料需要通过日韩进口，价格差很大 [8] - 版权问题也在影响"娃衣"市场，自行设计的Labubu西游记系列娃衣上线后很快在电商平台出现盗版 [9] - 商家售卖娃衣的过程中，如果在拍摄当中故意使用Labubu等作为背景使用，或者在产品上面直接标注的，也可能涉嫌版权侵权 [9]