事件核心概述 - 京东金融因其“极速赎回”服务，在国投瑞银白银期货(LOF)C基金于2026年2月2日因估值方法调整录得31.5%的单日暴跌后，面临向投资者追讨垫付款项的局面[2] - 事件起因是京东金融为提升用户体验，在基金公司确认份额前，按前一日净值垫付赎回金额的80%以实现T+0到账，但基金净值单日暴跌超过垫付比例，导致垫付金额高于实际赎回确认金额[5][7] - 事件发生后，京东金融将白银LOF的极速赎回垫付比例从80%下调至60%[2] 京东金融的基金代销业务发展 - 京东于2016年获得基金代销牌照，但初期规模较小，2021年一季度非货基金保有量仅为209亿元，在代销机构中排名第44位[7][10] - 为扩大规模，公司尝试过“基金红包”、购基送茅台等互联网式营销活动，但部分因涉及金融风险被叫停[8] - 通过服务创新与竞争，截至2025年上半年，京东非货基金保有规模增长至1419亿元，排名升至全行业第19位，在独立三方机构中排名第5位[8][10] 互联网平台对基金销售行业的重塑 - **费率大幅降低**：互联网平台将基金申购费率从普遍的1.5%打至1折，成为行业常态，迫使传统商业银行跟进[13] - **投资门槛显著下降**：将起购门槛从银行渠道的1000元降至100元、1元甚至0.01元，吸引了大量长尾用户[14] - **资金效率提升**：推出各类“活钱账户”，将非货基金到账时间压缩至T+0.5，部分复杂基金如QDII、FOF的到账时间也缩短至T+2或T+3[14] - **信息服务平权**：构建内容社区，实现基金经理直播、基金公司财富号运营与投资者高频互动，打破了传统银行模式下信息单向流动的不对称[15] 互联网销售模式的内在矛盾与风险 - **流量逻辑与投资逻辑的冲突**：互联网的“热度即正义”与投资中“人多的地方慎去”的原则相悖，此前流行的“基金加仓榜”可能放大噪音，引导非理性投资[16] - **适当性管理失效风险**：当投资者基于大V人设而非产品风险收益特征下单时，适当性管理可能失效，存在合规风险[16] - **过度追求效率可能忽视风险**：T+N赎回机制本身包含风险控制考量，过度追求T+0等极致效率可能降低投资者的风险缓冲，京东金融此次垫资事件即为典型案例[7][17] - **短期体验与长期盈利的错配**：互联网平台卷价格、卷服务以提升短期消费体验，但投资者长期盈利体验未必因此提高，频繁申赎可能磨损收益[17][20]

文章核心观点 - 在ETF规模突破6万亿、行业趋向基准化与标准化的背景下，大成基金坚持深耕主动权益投资，通过“深度研究型”投研体系和对产业价值的深度洞察，追求长期绝对回报和极致的夏普比率，而非简单向基准靠拢或追逐市场热点 [1][3][11] 行业背景与公司定位 - 过去一年ETF基金发展迅猛，行业规模已突破6万亿，基准化、标准化成为公募基金不可忽视的趋势 [1] - 大成基金在行业潮流中坚守传统主动权益基金阵地，依靠扎实的产业研究追求绝对收益，并常常先于市场发现投资机会 [1] - 公司认为，尽管Smart Beta产品流行，但随着不同行业Beta差异拉大，Beta的选择本身也是投资能力的一部分，主动权益基金的未来应是通过深度研究成为资本市场有效定价的核心力量 [1] - 公司坚持在严控风格的前提下，追求极致的夏普比率，而非将主动权益产品工具化 [1] 投研理念与体系 - 大成基金的投研风格核心是“代入感”，即从产业经营者视角理解公司，而非仅依据冰冷数据做盈利预测 [3] - 公司构建了“深度研究型”投研体系，坚持长期回报、超额收益、产业视角的投研理念，旨在用穿越周期的稳健回报定义高质量发展 [3] - 投研理念是“研究求真，投资求胜”，研究是投资的基础，投资引领研究 [7] - 公司推行投研“1+1”模式，即基金经理与基金助理深度耦合，共同组成价值发现共同体，深入产业链研究 [7] - 公司90%的基金经理来自内部自主培养，遵循研究员→基金经理助理→全行业基金经理的阶梯成长路径 [8] 投资方法论与案例 - 基金经理刘旭的选股依据是企业长期价值中枢，主要考察五个维度：商业模式、行业空间、竞争优势、合理估值、企业家精神 [4] - 以家电行业为例，刘旭通过产业深度研究做出左侧判断：从行业空间看，看好家电出海潜力，认为中国凭借巨大内需市场培育出的头部企业，在20亿人口的东南亚市场具备先发优势；从竞争优势看，头部格局稳定且现金流强大，二线厂商难以取代 [5] - 其他基金经理也基于深度研究捕捉机会：韩创坚持布局“供给约束明显的资源品”；郭玮羚在2025年二季度因看好海外算力供应链需求提升而抓住行情；徐彦早在2022年就基于对社会和时代的理解，买入了人工智能芯片龙头企业 [6] - 基金经理李博的投资理念从看“企业成长”转变为看“企业能力”，认为需深入理解产业、公司和人性，用常识判断风险收益比，而非依赖量化指标 [3] 公司治理与考核机制 - 公司实行投委会领导下的基金经理负责制，赋予基金经理高度自由，不干预其投资决策，但强调必须保持风格稳定、避免风格漂移 [8] - 业绩考核不基于片段式数据，不进行不同风格基金经理的简单对比，而是考核在风格稳定前提下的长期业绩竞争力 [9] - 长期竞争力来源于产业研究获得的超额收益，以及在市场泡沫出现时避免巨大回撤的能力 [9] - 公司通过多层面合力支持基金经理：公司层面屏蔽外界压力；平台层面组织深度研讨加深产业认知；个人层面培养长期洞察力以理性看待泡沫 [9] 产品哲学与客户回报 - 面对市场上工具型主动权益基金（如聚焦算力、机器人等细分赛道产品）的盛行，大成基金认为这类产品将Beta选择权交给了投资者，持有人需承担更大的决策风险 [10][11] - 大成基金则强调用专业投资能力发掘Alpha，通过主动管理创造超额收益，并以深度研究的确定性对冲市场风险 [11] - 公司认为，公募基金作为信托行业，长期根本是要为客户赚钱，产品回撤若超过客户容忍度，再好的收益也会因底部赎回而失去意义 [11] - 公司的朴素愿景是让每一位持有人的投资回报都能与产品净值曲线共同成长，这也是其追寻极致夏普比率的理由 [11]

文章核心观点 - 文章以国投瑞银白银LOF近期发生的极端市场事件为例，将其与2015年分级B的崩盘进行对比，揭示了在牛市狂热情绪下，由产品设计缺陷、规则风险、套利行为以及投资者认知不足共同引发的巨大投资风险，指出历史教训在新型热门产品中不断重演[2][4][10][16] 白银LOF近期市场表现与事件 - 截至1月30日，国投瑞银白银LOF过去一年上涨263.13%，涨幅位列全市场公募产品第一[2] - 作为境内唯一可投白银期货的基金，其场内交易价格因市场狂热做多情绪出现大幅溢价，一度高达61.6%，尽管基金公司密集发布20次溢价风险提示亦无法抑制[2] - 高溢价吸引大量散户进行“无风险套利”，行情火热时单日有40万人参与[2] - 套利热潮因国际银价暴跌而终结，上周五白银现货价格狂泻26%，创历史最大日内跌幅[2] - 2月2日，国投瑞银公告调整估值方法，按国际期货价格计算，导致白银LOF场外净值单日下跌31.5%，刷新公募基金单日跌幅纪录，此举使场内实际溢价率飙升至100%以上[2][5] 估值调整争议与投资者损失 - 基金公司将估值方法从跟随沪银期货改为跟随国际资产价格，导致净值多跌14.5%（若按原沪银期货估值，净值最多跌17%）[5] - 此次深夜临时修改估值规则引发投资者强烈不满，认为规则变更缺乏公平性，且未给盘中赎回者反应时间[5] - 基金公司回应称，若提前公告担心被解读为引导投资者不要赎回，可能引发市场恐慌和挤兑[5] - 估值调整使两类投资者均受损：购买C份额做多白银的投资者承受了国际市场的凶险波动；而进行“场内溢价”套利的A份额投资者则遭遇规则突变，预期收益落空[5][6] 与2015年分级B崩盘的对比分析 - 当前场景与2015年牛市顶峰后的分级B崩盘高度相似，两者都经历了“主题基金牛市、高溢价、套利盛行、净值暴力下折”的循环[4] - 分级B在2015年股灾中因下折机制导致投资者损失惨重，部分产品一天亏损90%，成为公募基金“死伤最惨烈的战场”[7][18] - 分级B规模在2015年6月飙升至5000亿元，41只基金半年净值翻倍，高溢价（如工银100B溢价率达78.29%）吸引了大规模套利资金，例如一带一路B一周规模增长11倍，近40亿资金实现套利[10] - 白银LOF本身无下折机制，但国际银价剧烈波动与沪银涨跌停限制之间的“规则风险”，结合临时的估值调整，让持有人体验到了类似分级B的杠杆式暴跌体感[8] 产品设计、规则风险与套利行为 - 白银LOF的套利热潮受限于公募基金在白银期货合约上的持仓限制：单一公募在单一合约中持仓占比不能持续超过10%，整体投机持仓上限为18000手[14] - 当基金规模触及持仓限额天花板时，基金公司被迫采取限购直至暂停申购（A份额于2026年1月28日暂停申购），导致投机需求与卖出供给严重错配，推高了溢价[14] - 2025年10月至2026年1月，白银LOF的A、C份额申购额度经历了从数千元到百元直至暂停的逐步收紧过程[14] - 本轮白银LOF套利主要由散户驱动，在社交媒体教程指引下，仅四季度基金份额就增长了40亿元[12] - 相比之下，2015年分级B的套利参与者中包含了富善、明汯等专业量化机构[11] 市场狂热、风险提示与投资者教育 - 在牛市情绪高潮期，“限购”措施常被市场解读为“稀缺”，反而可能刺激购买热情，无论是2016年的房地产还是2021年的公募爆款基金均如此[15] - 基金公司常规的风险提示公告（如提及“净值波动风险、市场供求关系、系统性风险、流动性风险”）在缺乏具体场景描述时，容易被缺乏亏损想象力的普通投资者忽视[15] - 文章指出，无论是分级B还是白银LOF，其蕴含的复杂规则风险（如涨跌停机制差异、估值方法、下折或类似效应）是许多买入者的巨大盲区[10] - 核心教训在于：当市场出现“限购都挡不住买入热情”的疯狂时，投资者应保持警惕，审视自身风险承受能力，避免在不明规则的情况下盲目参与[16]

文章核心观点 - 半导体行业正经历由AI驱动的强劲复苏，新一轮的供需错配导致存储芯片价格暴涨，并引发新一轮的产能扩张，半导体设备与材料作为产业链上游的“卖铲人”成为核心受益环节，行业进入高景气周期 [6][13][16] - 半导体设备行业的增长逻辑是多层次的，包括强周期性的放大效应、AI带来的结构性需求变化以及国产替代进程的加速，共同推动行业资本开支和公司业绩爆发 [17][18][19] - 对于普通投资者而言，半导体设备行业研究门槛极高，通过投资聚焦于设备与材料领域的指数基金（如ETF）是把握行业趋势、分享增长红利的有效方式 [24][25] 半导体行业复苏与周期轮动 - 2021年因疫情和供应链中断引发全球“大缺芯”，形成“越缺越抢、越抢越缺”的高景气闭环，导致全行业恐慌性备货和产能扩张 [6][7][8] - 2021年全球半导体资本支出暴涨35%，2022年再增15%，台积电、三星等抛出百亿美元级扩产计划 [8] - 供给端疯狂扩产之际，需求端却陷入消费电子衰退，2023年全球半导体市场同比下降11%至5330亿美元，内存市场萎缩近40%，DRAM和NAND销售额分别暴跌38.5%和37.5% [11] - 产能严重过剩导致2023年全球二线代工厂产能利用率低至50%，台积电先进制程利用率也降至75%以下，行业资本支出总额同比下滑7%至1690亿美元，存储领域资本支出降幅达21% [11][12] - 2024年末起，AI革命催生新一轮缺芯，行业叙事完成四波切换：训练侧GPU爆发、推理侧ASIC芯片崛起、存储芯片放量、CPU涨价，带动行业全面复苏 [13] - AI服务器对存储需求暴增，其DRAM容量是普通服务器的8倍，NAND容量是3倍，单台需求高达2TB；黄仁勋宣布的存储池化技术使每张GPU对应16TB NAND容量，较以往翻了三到四倍 [13] - 连续两年的资本开支衰退导致供给无法跟上AI需求爆发，2026年初存储芯片开启史诗级涨价，三星计划将NAND闪存价格上调超100%，远超市场预期的30%-50%，SK海力士、西部数据迅速跟进 [14][15] - 为应对产能不足，行业再次启动扩产，半导体设备与材料成为扩产的根基 [16] 半导体设备行业的增长逻辑与市场前景 - 半导体设备行业具有强周期属性，终端10%的缺口会放大至制造环节20%的产能扩大和设备环节30%的出货增加 [18] - 摩根士丹利大幅上调预期，将2026年全球半导体资本设备（WFE）市场增速从11%上调至16%，规模达1360亿美元；2027年增速从13%上调至19%，规模升至1610亿美元 [19] - 具体来看：先进制程资本支出2026年增长26%，3nm产能或现短缺，台积电EUV设备订单两年内同比增长40%-50%；存储领域，仅高端DRAM在2026-2027年行业比特增长率就达25% [19] - 国产半导体设备替代遵循S型曲线，2025年国产替代率从2024年的25%升至35%，正处于加速期（10%-40%）的关键节点 [19] - 政策红利持续加码，国家大基金二期规划未来三年向设备环节投入800亿元，重点关注高阶曝光机、量测与检测设备、先进封装设备等 [20] - 需求爆发与政策扶持带来业绩大爆发，头部设备企业订单饱满，业绩集体飘红 [21] - 以半导体设备ETF易方达前三大重仓股为例：北方华创2025年前三季度营收273亿元，电子工艺装备订单占比约95%；中微公司营收80.63亿元，刻蚀设备占营收比重约76%，归母净利润12.11亿元同比增长32.66%，订单排期至2026年三季度；拓荆科技营收42.2亿元，归母净利润5.57亿元 [21] 半导体设备投资策略与工具 - 半导体设备研究门槛极高，技术路线无限细分，叠加周期、政策、客户绑定等因素，对普通投资者而言选股难度巨大 [24] - 对于普通投资者，与其纠结细分技术，不如通过指数化投资（如ETF）覆盖一揽子龙头企业，以把握行业红利 [24] - 开年以来，半导体设备类ETF回报均突破20% [24] - 市场主要分为三派指数：全产业链派（设备+材料+设计+制造）、全市场设备材料派、科创板设备材料派 [24] - 中证半导体材料设备指数（931743.CSI）核心投资方向为半导体材料与设备，样本囊括全A股，其设备+材料行业权重高达86.5%，行业聚焦度极高 [25] - 跟踪该指数的半导体设备ETF易方达（159558）规模适中，解决了投资者想跟行业beta却难研究个股alpha的痛点；根据基金半年报，其机构投资者占比超过80%，内部持有比例接近70% [25]

文章核心观点 - 中国知名基金自媒体“银行螺丝钉”提出的“十年十倍”投资预期在2026年初被证伪，其管理的指数组合十年累计收益率约22.1%，年化收益率仅2.14% [2] - 银行螺丝钉的十年历程，反映了中国基金投顾业务从个人大V主导的“无照驾驶”草创期，向持牌化、规范化、机构化发展的演变过程 [5][11] - 行业正经历深刻变革，公募基金降费、薪酬改革等监管措施正倒逼机构从“卖方销售”向“买方投顾”模式转型，其核心从追求销售规模转向追求投资者实际盈利 [16][17] 银行螺丝钉的历程与模式 - **定位与崛起**：在2015年牛市背景下，银行螺丝钉避开主流炒股教学，瞄准有稳定收入但厌恶风险的上班族，通过提供“指数基金估值表”和倡导“低估定投+长期持有”理念，建立了独特的个人IP和用户黏性 [6][7] - **商业模式创新**：2016年借助互联网平台“基金组合”功能，将静态估值工具升级为可“一键跟投”的动态组合，通过基金销售分成实现流量变现，跟投规模一度达到200亿，成为国内基金投顾业务的早期雏形 [8][9] - **合规化转型**：2021年底监管规范出台后，大V组合被叫停，银行螺丝钉选择接受东方证券“招安”获得持牌投顾身份，其加入帮助东方证券投顾规模突破100亿，展示了个人信任的巨大商业价值 [10][11] 基金投顾行业的演变与挑战 - **机构发展滞后**：在银行螺丝钉等大V成长的十年间，传统机构的基金投顾业务几乎停滞，源于其长期以“销量”为核心考核，缺乏建立“信任机制”和追求投资者长期体验的动力 [12][13] - **收入动力不足**：转型初期，机构发展投顾业务的内生动力有限，因为主动基金管理费可达1.5%，而早期买方投顾服务费大多不到1%，甚至被卷至0.15%～0.45%的低区间 [13] - **产品导向惯性**：机构习惯于通过切换产品类型（如权益转固收、主动转ETF）来应对销售压力，认为卖出一个产品比让一个账户赚钱更容易 [13] 监管变革与行业转型方向 - **政策推动常态化**：2023年以来，监管层通过发布业务管理规定征求意见稿和高质量发展行动方案，明确了基金投顾业务从试点转向常规化发展的重要性 [15] - **降费改革冲击**：公募基金费率改革大幅压缩了传统销售服务费收入，其中销售服务费上限调降幅度最高达50%，具体如主动偏股及混合型基金从0.6%降至0.4%，指数与债基从0.4%降至0.2% [16] - **考核导向根本转变**：薪酬改革指引明确，未来基金公司绩效考核将“以投资者盈利论绩效”，负责销售的高管及核心人员考核中，基金投资收益指标权重不低于50%，这倒逼行业向真正的“买方投顾”转型 [17] 买方投顾的业务本质与前景 - **慢生意与苦生意**：真正的买方投顾是关于“人头”的长期信任积累，而非短期销售效率，投顾需投入大量时间和情感进行深度陪伴与服务，其可服务的客户数量存在物理天花板 [18] - **中外规模对比**：美国投顾行业有1.5万家机构，从业者超97万人，其中70.2%的投顾管理资产低于10亿美元，表明这是一个高度分散、需要大量人力的行业 [18] - **行业价值重塑**：行业告别“大力出奇迹”的暴利时代后，将回归服务业本质，其价值不仅在于金融服务的普惠化，也在于为社会提供大量专业且体面的就业岗位，专业投顾的未来职业成就感与社会认可度可能提升 [19]

文章核心观点 - 金融投资领域的知名人士正积极利用知识付费模式，将其作为一种高效的新型杠杆，以实现个人品牌变现、客户筛选与转化，并应对传统资产管理业务面临的挑战[4][5][17] 金融人士知识付费案例与规模 - 洪灏的知识星球年费从899元涨至1499元，拥有约1.4万付费用户，两个月内GMV达1258.6万元[3] - 李蓓的价值12888元课程，200个名额两天售罄，收入达257万元[3] - 前国海固收首席靳毅的抖音号“柏年说政经”3个月吸粉160万，其1V1咨询服务月费4283元[3] - 谭珺推出“产业决策者内参圈”，限30席，定价159880元[3] - 美国大空头Michael Burry在Substack推出年费379美元的电子报，两个月吸引18.7万人订阅[3] 知识付费作为新型杠杆的逻辑 - 硅谷投资人纳瓦尔提出的第三种杠杆是“复制边际成本为零的产品”，如代码和媒体，可实现劳动成果的百千倍放大[5] - 播客主Joe Rogan利用此杠杆年收入达5000万至1亿美元[5] - 洪灏和李蓓同时拥有劳动力、资本及“零边际成本复制”三种杠杆，知识付费为其提供了比等待市场反转更确定的短期收入[5] - 基金经理使用媒体杠杆通常谨慎，因可能被视为不务正业或分流投研精力[12] 洪灏与李蓓的差异化背景与策略 - 洪灏早年任职于中金、花旗、大摩等机构，2022年后经历多次职业变动，现任莲华资本管理合伙人[6] - 其管理的Lotus-AAA基金除2024年9月净值单月暴涨8.98%外，此前表现不温不火，展示业绩时加入了回测至2002年9月模拟的历史走势，图上显示累计收益达718.77%[7] - 李蓓于2017年创立半夏投资，2022年规模突破百亿，但2024年初掉出百亿私募阵营[15] - 洪灏因转型投资时间较晚、缺乏长期连续业绩曲线，更需通过社交媒体营销预测准确性为投资能力背书[12] - 李蓓向半夏投资人免费赠送课程，为潜在赎回客户设置“赎回冷静期”，以稳定客户[15] 内容创作与流量吸引策略 - 宏观赛道天然能辐射更广泛人群，因人人关心黄金、股市等话题[9] - 表达方式上，洪灏预测“牛市第五浪”，李蓓分析“逃离微盘火场”，其生动、甚至带有“玄学”色彩的风格比传统经济论坛更吸引人[11] - 洪灏擅长在宏观分析中杂糅文言文生僻字，营造高深莫测的阅读体验[11] - 李蓓则巧妙结合个人情感历程与宏观分析，提供低参与门槛话题[11] - 掺杂“算卦”和“八卦”的宏观文学承接了金融圈巨大流量，为知识付费创造了广阔入口[11] 知识付费背后的商业与资管逻辑 - 洪灏通过知识星球营造涨价预期、贴出粉丝好评，旨在孵化未来私募客户，短期经济效益高于收取管理费[15] - 输出观点（如看好白银）容易，但重仓押注需面对市场、人性等多维度博弈[15] - 李蓓通过高价课程筛选有付费能力的粉丝，再用“轻松实现10%以上长期年化收益”的标语锁定目标客群，以极低时间成本实现私募客户高转化[16] - 在量化私募（如明汯、Two Sigma）多策略产品热销、对主观宏观策略形成替代的背景下，主观管理人需在直销上投入更多精力[16] - 知识付费趋势源于投资者对靠谱信源的需求与管理人对长情客户的需求，在信息噪音泛滥的时代，注意力和信任最为稀缺[17] - 一些主观私募已将客户筛选为被投企业高管或行业专家，从而从客户处获取最前沿的行业信息差[17][18]

文章核心观点 - 2025年末中国公募基金行业正经历从“主动时代”向“被动时代”的剧烈转轨，其标志性事件是围绕中证A500ETF的激烈规模争夺战以及历时两年多的费率改革全面落地 [3][5][7] - 行业费率改革在两年多时间内完成，预计每年向投资者让利超过500亿元，这深刻重塑了基金公司、券商及销售渠道的商业模式和利益格局，迫使行业向低成本、指数化的方向加速转型 [7][8][11][13] - 在主动管理业务成本上升、利润空间被压缩的背景下，ETF（尤其是A500ETF）因其近乎零的边际成本和稳定的规模效应，成为基金公司争夺的“长期饭票”，而即将推出的相关期权产品更使得这场规模争夺战具有“赢家通吃”的残酷性 [5][6][15][18] - 改革以降低投资者成本、回归普惠金融本质为核心目标，但短期内对行业生态造成了冲击，包括主动权益业务萎缩、人才激励空间被挤压以及行业整体可能走向“工具化”和“无聊化” [14][15][20] 2025年末A500ETF规模争夺战 - 2025年12月，全部A500ETF产品总规模单月暴涨超过1000亿元，但缺乏散户大量参与的迹象，暗示争夺主要发生在机构之间 [3] - 争夺战背景是中证A500指数自2024年9月问世后，被视作“中国版标普500”，其编制方法先进，避免了传统宽基指数的缺陷，成为基金公司必争之地 [5] - 争夺的核心驱动力是市场预期交易所将在2026年一季度推出A500ETF期权，而交易所通常会按季末规模排名选择一至两只产品作为期权标的，被选中的产品将构建“现货+期货+期权”的完整生态，获得巨大流动性优势，落选产品则可能边缘化 [5][6] - 2025年12月具体战况显示，头部公司规模激增：上交所方面，华泰柏瑞A500ETF规模从259亿元增至494亿元，增加235亿元；花夏基金（原文表格中为“夜夏基金”）从204亿元增至420亿元，增加216亿元；广发基金从133亿元增至216亿元，增加83亿元 [4] - 深交所方面，竞争格局变化更大：南方基金A500ETF规模从210亿元猛增至480亿元，增加270亿元，排名从第三升至第一；国泰基金从216亿元增至374亿元，增加158亿元；易方达从228亿元增至339亿元，增加111亿元，排名从第一降至第三 [4] 公募基金费率改革全景与影响 - 费率改革自2023年7月启动，分三阶段在约两年内完成，涉及管理费、托管费、交易费用和销售费用四大费率，改革完成后预计每年为投资者让利总计超过500亿元 [7][8][11] - **第一阶段（管理费与托管费）**：主动权益类基金管理费率上限从1.5%降至1.2%，托管费率上限从0.25%降至0.2%，每年让利约140亿元，促使行业进入“降本增效”元年 [8][9] - **第二阶段（交易费用）**：2024年4月出台新规，规定被动股票型基金佣金率不超过0.26‰，其他类型不超过0.52‰，每年让利约70亿元，此举几乎腰斩了公募基金支付给券商的佣金，切断了基金通过高额佣金换取券商研究和销售支持的灰色链条，导致券商研究所出现裁员潮 [9][10] - **第三阶段（销售费用）**：2025年最后一天发布新规，2026年元旦起实施，通过压降销售费用、规范尾随佣金、持有一年以上免收销售服务费等条款，每年让利约300亿元，旨在引导投资者长期持有 [11] - 费率改革使公募基金平均综合费率从2022年的1.41%持续下降至2024年的1.03% [10] - 改革导致销售费用中的“销售服务费”在2023年至2025年上半年期间逆势增长，2023年为244.55亿元，2024年为278.52亿元，2025年半年报即达152.07亿元，凸显了改革前该环节问题的复杂性 [11] 费率改革对行业生态的冲击 - **主动权益业务受挤压**：管理费下降20%并未带来“以价换量”的份额增长，同时基金公司需自掏腰包支付原先可通过交易佣金转移的卖方服务、数据等成本，导致主动权益业务的投入产出比被极度压缩 [14] - **人才激励与流失**：新的绩效考核指引将激励从规模导向转为基准导向，对主动权益基金经理形成“不对称奖惩机制”——跑输基准且亏损将受重罚，仅跑赢基准且赚钱才能适度涨薪，这打击了投研人员的积极性，增加了人才流失预期 [14][15] - **全球巨头调整**：即使是全球最大基金公司贝莱德，也在2025年下半年对中国区主动权益团队进行了大幅调整，反映了全球机构对当前中国主动管理业务环境的看淡 [14] - **行业转向被动投资**：在“人”的因素重要性下降、主动管理激励不足的背景下，全行业加速涌向ETF业务 [15] ETF成为行业新战略焦点 - 在降费降薪背景下，ETF因其无规模容量限制、边际成本近乎为零的特性，能够破解“薄利多销”的死局，即使费率仅为主动权益基金的1/8，只要规模足够大，长期商业模式反而更稳定 [18] - 美国市场（标普500指数基金）的集中度预示了残酷前景：道富、贝莱德、先锋三家公司的产品瓜分了90%的市场份额，这暗示国内A500ETF市场最终可能也只有少数几家胜出 [18] - 对于国内基金公司，A500ETF的争夺是一场“一将功成万骨枯”的战斗，若未能获得期权标的资格，产品很可能因流动性枯竭而失败 [6][7][18] - 基金公司面临两难选择：要么提前退出止损，要么战斗到底，但无论如何，个人英雄主义时代正在指数化浪潮中走向式微 [18][20] 改革的长期意义与行业未来 - 改革将原本在产业链中流转的超过500亿元费用留在了基金资产内，回流至投资者收益中，符合约翰·博格的投资回报公式（总回报=市场回报-所有成本）的核心思想，即降低成本是提升净回报的有效途径 [13][21] - 从普惠金融的“公”字出发，公募基金的使命或许不在于制造高波动的超额收益奇迹，而在于规模化提供相对稳定的供给与预期，牺牲过高的收益上限以换取更可控的下限，可能是当前市场环境下的全局最优解 [20] - 对于从业者而言，低费率、指数化的改革像是一次“化疗”，在解决行业信任危机的同时，也损伤了部分“健康细胞”，让行业从充满“速度与激情”变得更为“冷静甚至无趣” [20] - 改革被视为一个开始而非结束，预示着公募基金行业将进入一个以工具化、低成本、稳定供给为特征的新发展阶段 [13][20]

全球金融市场表现 - 2025年，全球有色金属迎来超级周期，黄金价格年内累计50多次刷新峰值，白银价格在一年内翻了一倍多，铜价突破每吨12000美元关口，创下历史纪录 [3] - 美股市场持续上涨，纳斯达克指数和标普500指数均创下历史新高，英伟达成为人类历史上首家总市值触及5万亿美元的公司，其市值规模超过日本过去一年的国内生产总值 [3] - 日本股市在2025年表现强劲，日经指数于10月突破50000点，创下历史新高，同时日本央行将基准利率提高至0.75%，创下1995年以来的新高 [3] 中国资本市场与公募基金 - 2025年，中国公募基金行业创下年度收益率新高，由任桀管理的永赢科技智选基金年度收益率高达240.56%，刷新了中国公募基金最高年度收益率纪录 [4] - 中国A股市场（沪指）在2025年于4000点附近震荡，未能突破历史高点 [3] - 中国基金行业在强监管背景下，正加速向基准化、标准化和工具化方向发展，行业治理思路从效率优先转向兼顾公平与效率 [5] 内容创作团队与招聘 - 该内容创作团队专注于二级市场财经内容，主要覆盖金融机构从业者、资深投资者及财经媒体同行等垂直领域读者，其内容以图文形式为主 [6] - 团队因名称带有“投资”二字且非持牌机构，受微信推荐算法调整影响，流量主要依赖读者订阅打开和友情转发 [6] - 团队正在招聘全职作者，工作地点位于上海浦东新区，要求候选人对二级市场有浓厚兴趣，具备较强的数据搜集、事实核实及逻辑分析能力，并对文字有较高自我要求，能善用AI工具并保持阅读习惯 [7] - 团队为员工提供行业有竞争力的薪资、与国内头部资产管理机构的交流资源以及开放、真诚、共享的团队氛围 [7]

2025年A股市场主线与投资策略 - 2025年A股市场以DeepSeek技术突围开局，以摩尔线程和沐曦科技的翻倍狂潮收尾，科技是市场最滚烫的主线[2] - 市场存在“只看成长倍数不看回撤幅度”的视角错位，一级市场的“VC式回报”叙事正蔓延至二级市场[2] - 霍华德·马克斯建议投资者不应孤注一掷，也不应完全置身事外，适度的仓位与谨慎甄选是关键，这被解读为“杠铃策略”[2] 杠铃策略的理论与应用 - 杠铃策略源自塔勒布的《反脆弱》，核心是放弃平庸的“中风险”资产，构建非对称投资组合[3] - 其做法是将绝大部分资金配置于极度风险厌恶的低波动资产，小部分资金投入风险极高、赔率极大的资产以博取指数级收益[3] - 在A股语境下，由于衍生品工具限制，杠铃策略降维为：进攻端集中配置科技股，防守端持有红利资产[6] 防守端：红利资产的价值与特性 - 红利资产被许多投资者视为“带票息的类债券资产”首选，用于在保持权益仓位的同时降低组合波动[7] - 以中证红利指数为例，截至2025年12月19日，指数股息率接近5.2%，远超货币基金，提供强劲生息能力[7] - 红利资产（如金融、能源、公用事业）需求受经济周期影响小，商业模式成熟，自由现金流充沛，是股价的坚实“锚”[11][13] - 当股价下跌导致股息率被动上升（例如超过5%或6%）时，会吸引长线资金进场，从而控制下跌空间，形成天然的低波动属性[13] 进攻端：科技资产的特性与挑战 - 科技股的成长性源于颠覆性创新，但成长期企业往往需要持续投入，导致“自由现金流”紧张甚至为负[11] - 科技股估值基于“星辰大海的终局价值”（市梦率），与基于当下利润和分红的红利资产（市现率）形成本质互补[8][10] 科技与红利的杠铃组合逻辑 - 科技与红利资产间存在弱相关甚至负相关关系，科技提供收益弹性，红利提供反脆弱的韧性[7] - 两者能构建有效杠铃的核心在于底层收益来源截然不同，形成了商业模式和现金流结构上的本质互补[8] 低波动性的超额收益意义 - 低波动本身是一种稀缺的超额收益来源，高波动会导致严重的“波动损耗”，损害复利效应[14] - 例如，100元第一年涨50%第二年跌50%，最终变为75元，亏损25%；发生50%回撤后需要上涨超过100%才能回本[14] - 平稳的曲线能让投资者在震荡市中敢于持有，最终穿越周期，“少跌”本身就是一种难得的超额来源[15][16] 一级与二级市场的投资逻辑差异 - 一级市场拥有时间特权，管理人锁定期长，容错空间大，更有望向终局，如认为AI泡沫至少三年内看不到[17] - 二级市场资产价格按日计价，净值波动公开透明，巨大的回撤会直接暴露，因此投资者很少会用全部仓位去押注单一赛道[17] - 在二级市场的复利游戏中，活下去比追逐“市梦率”更重要[17] 市场资金动向与产品表现 - 2025年下半年，表现相对跑输的红利资产重新获得市场关注[6] - 以红利ETF易方达（515180）为例，仅四季度以来净流入资金就超过30亿元，截至2025年12月19日管理规模突破百亿，达到116亿元[6] - 除了主流红利ETF，自由现金流ETF易方达(159222)等产品也开始进入专业投资者的配置视野[13]

文章核心观点 - 文章核心观点在于探讨量化投资机构通过将服务器托管在交易所机房、使用极速交易柜台和VIP席位等技术手段，在交易速度上获得巨大优势，从而引发了市场交易公平性的问题，监管层正试图通过新规来限制这种速度优势以保护广大散户投资者[2][3][36] 交易速度差异与市场公平性 - 散户通过手机下单的完整交易链路延迟在几十毫秒到几百毫秒之间，而高频机构通过将服务器托管在交易所，可将下单到撮合的延迟优化到0.1-1毫秒以内，形成了巨大的速度鸿沟[3] - 交易速度的差异直接影响了投资结果，例如为什么有些涨停板排不上、有些跌停板卖不出，差异就在毫秒之间[12] - 粗略估算，使用极速柜台可提升5毫秒，独立交易席位在交易拥挤时可提升10毫秒，普通散户在整个交易链路中相比机构至少有35毫秒的延迟[11] - 这种速度优势将投资比拼从认知高低转变为装备强弱，机构如同开局拥有“六神装”，而散户则处于“一双草鞋走天下”的天然弱势地位[3][17] 量化机构获取速度优势的具体路径 - 交易指令从投资者到交易所的链路为：「投资者」→「客户端」→「券商交易柜台」→「券商交易席位」→「沪深交易所」[7] - 散户端的延迟来源包括：人工手速、设备运行延迟、网络传输延迟，总计约20-200毫秒；券商普通柜台校验速度为毫秒级，吞吐量约每秒5000笔[8] - 机构通过“极速柜台”将处理速度提升至微秒级，例如华锐的极速柜台吞吐量可达每秒50万笔，相比普通柜台可减少1-10毫秒延迟[8] - 机构通过券商购买VIP交易席位或独立交易单元，将指令传输至交易所的延迟从普通通道的几毫秒到几十毫秒，降低至0.1毫秒甚至更低[9] - 为极致压缩传输时间，机构通过券商将服务器直接部署在交易所的托管机房内[10] - 获取这些速度优势需要高昂成本：某些券商VIP席位资金门槛50-300万元，独立席位门槛1000-3000万元，年成本高达20-30万元[10] 券商在速度军备竞赛中的角色与趋势 - 提供更快的交易跑道和更稳的系统是券商吸引机构客户、获取高额佣金和沉淀资金的关键竞争领域[15] - 知名券商自研的极速交易平台包括：中泰XTP（覆盖约300家量化私募）、华鑫奇点（以高一字板抢单成功率闻名）、华泰证券MATIC系统[13] - 随着量化交易规模占比提升（百亿量化私募已增长至55家），越来越多的券商将业务重点从传统游资转向量化机构[15] - 券商的“军备竞赛”日益激烈，通过升级FPGA芯片、分布式架构等硬件，将延迟竞争从微秒级压缩到纳秒级[16] 低延迟技术的本质与行业现状 - 低延迟是一种技术能力，指降低看到行情信息、生成报单指令以及指令到达交易所成交的全过程延迟[28] - 高频交易是一种依赖低延迟能力的交易策略，其认定标准为：单账户每秒申报/撤单达300笔，或单日达20000笔[27] - 将服务器部署在交易所附近以减少物理距离，仅是降低延迟的环节之一，低延迟还取决于信号收集和反馈生成的速度[29] - 量化行业普遍宣传低延迟能力，有市场人士表示，同行路演PPT中约有80%都在宣传自家低延迟[22] - 只要支付足够费用，通过券商获取接近机构级别的下单速度并非量化私募专属，但这类高投入服务受众非常有限[30] 监管动向与行业影响 - 监管层打击量化交易速度优势一直是重点，从去年实施量化高频交易新规到今年传闻调整交易链路、清退交易所内服务器[5] - 三家外资高频机构（Tower Research Capital, Jump Trading, Optiver）的中国子公司于近期接受海关调查，调查发现Tower在通联机房存在未报关或虚假报关的定制设备[24] - 位于上海张江的通联机房与交易所机房隔街相望，从其转发的交易信号（如CME黄金期货）平均可领先竞争对手15~20毫秒[25] - 市场传闻清退服务器政策后，行业反应不一：有券商人士认为即使服务器搬出，近水楼台者仍有相对优势，且券商将面临IT架构调整和合规成本；有FOF人士担忧依赖极速通道的策略受限可能引发赎回及小微盘流动性踩踏；有量化人士认为资管产品（换手率80-150倍）几乎不受影响，受影响的主要是高频自营业务，但担忧行业风评受损[32][33] A股市场结构与公平性思考 - A股市场散户占比依然很高，约2.4亿散户贡献了市场交易规模的60%-65%，而美股市场散户交易占比仅约22%[35] - 因此，在国内市场，高频机构的“抢跑”行为损害的是占市场绝大多数的散户利益，这与海外市场机构间“镰刀互割”的情况不同[35] - 技术发展不应以牺牲公平为代价，监管的重点并非遏制技术，而是像给道路限速一样，防止技术优势被滥用，维护市场规则和亿万普通投资者的信任[36] - 市场公平性问题不仅在于是否存在“付费玩家”，更在于付费服务的价格是否公开、信息是否透明[36]