商 品 研 究 研 究 所 晨 会 观 投资咨询业务资格： 证监许可[2011]1771号 点 精 萃 从业资格证号：F0256916 投资咨询证号：Z0000671 电话：021-68756925 邮箱：jialj@qh168.com.cn 明道雨 从业资格证号：F03092124 投资咨询证号：Z0018827 电话：021-68758786 邮箱：mingdy@qh168.com.cn 刘慧峰 从业资格证号：F3033924 投资咨询证号：Z0013026 电话：021-68751490 邮箱：Liuhf@qh168.com.cn 刘兵 从业资格证号：F03091165 投资咨询证号：Z0019876 联系电话：021-58731316 邮箱：liub@qh168.com.cn 王亦路 从业资格证号：F03089928 投资咨询证号：Z0019740 电话：021-68757092 邮箱：wangyil@qh168.com.cn 冯冰 从业资格证号：F3077183 投资咨询证号：Z0016121 电话：021-68757092 邮箱：fengb@qh168.com.cn 2025年9月15日 研究所晨 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 财政部提前下达部分2026年新增地方政府债务限额，理论规模达3.12万亿元，2026年地方债发行或靠前使用化债额度，但无证据表明2026年化债额度将在2025年提前发行 [3] - 本期地方债发行与净融资环比大幅上升，预计下期发行和净融资明显下降 [3] - 本期新增地方债发行提速，当前累计发行进度高于2024年同期，但低于2023年同期 [3] - 2025年9月计划发行地方债规模合计7265亿元，其中新增专项债4401亿元 [3] - 本期发行特殊新增专项债1144亿元，置换隐债特殊再融资债发行200亿元，偿还存量债务特殊再融资债发行62亿元 [3] - 本期10Y和30Y地方债减国债利差走阔，周度换手率环比上升，贵州、内蒙古、吉林等地区7 - 10Y地方债收益率和流动性优于全国水平 [3] - 当前地方债减国债利差挖掘性价比不高 [3] 根据相关目录分别进行总结 本期地方债发行量上升，加权发行期限拉长 - 本期（2025.9.8 - 2025.9.14）地方债合计发行3016.71亿元、净融资1927.79亿元，上期为933.91亿元、367.09亿元，下期（2025.9.15 - 2025.9.21）预计发行1885.19亿元、净融资309.45亿元 [3][9] - 本期地方债加权发行期限为17.84年，较上期的13.11年有所拉长 [3][12] - 截至2025年9月12日，新增一般债/新增专项债累计发行占全年额度的比例分别为79.4%和77.0%，考虑下期预计发行为82.0%和79.2%，2024年同期分别为72.2%/67.5%和77.1%/71.7%，2023年同期分别为84.6%/80.5%和85.6%/81.6% [3][20] - 截至2025年9月12日，25个地区披露2025年9月计划发行地方债规模合计7265亿元，其中新增专项债4401亿元，去年同地区同期发行分别为9432亿元和7536亿元，去年全国同期发行分别为12843亿元和10279亿元 [3][24] - 截至2025年9月12日，特殊新增专项债累计发行10986亿元（本期发行1144亿元）；置换隐债特殊再融资债累计已发行19534亿元（本期发行200亿元），发行进度达97.7%，其中30个地区已全部发完（本期新增湖南地区）；本期贵州发行一只规模为62亿元的偿还存量债务的特殊再融资债 [3] 本期10Y和30Y地方债减国债利差走阔，周度换手率环比上升 - 截至2025年9月12日，10年和30年地方债减国债利差分别为19.30BP和17.60BP，较2025年9月5日走阔1.90BP和2.85BP，分别处于2023年以来历史分位数的51.40%和69.40% [3][30][32] - 本期地方债周度换手率为0.78%，较上期的0.68%环比上升 [3][40] - 本期贵州、内蒙古、吉林等地区7 - 10Y地方债收益率和流动性皆优于全国水平 [3] - 以10年期地方债为观察锚，2018年以来利差调整顶部或在发行加点下限基础上上浮20 - 25BP左右，底部或在发行加点下限附近，当前地方债与国债利差顶部或在30 - 35BP上下，底部或在5 - 10BP上下 [3]

地方政府债券发行规模 - 2025年7月全国发行地方政府债券总额12135亿元 其中新增债券7032亿元（一般债券863亿元 专项债券6169亿元） 再融资债券5103亿元（一般债券2586亿元 专项债券2517亿元）[1] - 分地区发行规模差异显著 浙江省新增债券848亿元居前列 广东省新增债券349亿元（含深圳68亿元） 四川省新增债券853亿元[2] - 2025年1-7月累计发行地方政府债券67036亿元 其中新增债券33159亿元（一般债券5383亿元 专项债券27776亿元） 再融资债券33877亿元（一般债券9858亿元 专项债券24019亿元）[2] 地方政府债务余额结构 - 截至2025年7月末全国地方政府债务余额527627亿元 其中一般债务172483亿元 专项债务355144亿元[3] - 政府债券形式债务526023亿元 非政府债券形式存量债务1604亿元[3] - 债务余额控制在限额范围内 全国地方政府债务限额579874.3亿元（一般债务180689.22亿元 专项债务399185.08亿元）[3] 债券期限与利率特征 - 地方政府债券剩余平均年限10.3年 其中一般债券6.1年 专项债券12.3年[3] - 平均利率2.90% 其中一般债券2.97% 专项债券2.86%[3] 还本付息情况 - 2025年1-7月到期偿还本金14780亿元 其中通过再融资债券偿还12825亿元 财政资金偿还1955亿元[3] - 同期支付利息8314亿元 其中7月单月支付利息1183亿元[3] - 7月当月到期偿还本金4011亿元[3]

财政部对经济大省的专项债支持政策 - 近年来财政部加大对经济大省的专项债支持力度，额度分配向项目准备充分、投资效率高的地区倾斜 [1][3] - 2025年浙江省新增地方政府债务限额达3788亿元（含宁波559亿元），较2024年增加691亿元，增长22.3%，显著高于全国平均增速（12.6%） [2] - 浙江省新增债务限额占全国总额（5.2万亿元）的7.3%，高于其GDP占全国比重（6.7%），但低于财政收入占比（8.4%） [3] 浙江省新增债务限额的结构与用途 - 新增债务限额中一般债务限额325亿元（含宁波16亿元），专项债务限额3463亿元（含宁波543亿元），专项债占比超91% [2] - 专项债主要用于有收益的公益性项目，还款来源为项目对应的政府性基金或专项收入 [2] - 浙江省已发行新增专项债券686亿元，支持849个公益性项目建设 [5] 债务额度分配与预算调整 - 浙江省第二批新增债务额度为1658亿元（省级1384亿元，宁波274亿元），其中1101.69亿元拟转贷市县，82.15亿元预留偿还存量债务 [5] - 额度分配采用"项目+风险+财力"三因素模型，并向科技创新能力强的设区市倾斜 [6] - 省级预算调整方案将1384亿元纳入收入并相应增加支出，实现收支平衡 [5] 专项债发行机制创新 - 浙江省被纳入专项债"自审自发"试点省份，可自主审核项目并发行债券，无需报国家部委审批 [11] - 浙江省建立"二上二下"双向匹配机制，优先支持续发债、"千项万亿"工程等重点项目 [11] - 6月计划发行958亿元新增债券，发行进度加快 [10][11] 浙江省经济与财政基础数据 - 2025年一季度GDP2.23万亿元，增速6%，其中第二产业8249亿元，第三产业1.37万亿元 [7] - 一季度固定资产投资增速2%，进出口总额1.29万亿元（出口9708亿元） [7] - 全省一般公共预算收入3204亿元（省本级123亿元），政府性基金收入1040亿元（省本级13亿元） [7] - 2024年底地方政府债务余额2.73万亿元，低于限额2.95万亿元，风险可控 [11]