存储行业电话会议纪要关键要点总结 一、涉及的行业与公司 - **行业**：全球存储行业，涵盖DRAM与NAND两大细分市场[1] - **主要公司**：美光、闪迪、海力士、三星、长江存储、长鑫存储[1][3][6][7] 二、核心观点与论据 2.1 存储行业周期阶段判断 - 行业已进入周期第二阶段“杀估值期”[1][2][4] - 第一阶段（2026年初至6月末）：ROE与PB同步扩张，存储价格上涨约四倍，股价上涨超三倍[2] - 第二阶段：ROE因盈利增长继续扩张，但PB因市场对未来盈利预期信心下降而收缩[2] - 2026年第三季度利润环比仍有约20%增长，存储价格可能到第四季度才出现松动，但市场已开始“杀估值”[2] - 第三阶段“戴维斯双杀”：利润与估值双双下跌，可能发生在2026年第四季度或2027年[4] - 第四阶段“估值修复”：盈利可能仍下滑，但PB率先回升[4] 2.2 估值锚点与LTA支撑 - **LTA提供估值底部**：以美光保底价测算，若2027年价格跌回保底水平，行业盈利约2,500多亿，相较2026年下降约一半，对应PE约14倍[1][2] - 假设行业价格下跌40%，利润将相应下跌54%，以此盈利底部计算PE约14-15倍[7] - 美光已签署16份为期五年的LTA，计划覆盖公司50%收入，包括DRAM业务的20%和NAND业务的三分之一[6] - 美光LTA具有不可取消特性，有180亿美元现金和40亿美元信用证作为保证，确定性最高[6] - 闪迪通过LTA锁定约165亿美元收入，计划在2027至2028年间覆盖约三分之二的bit产量[6] - 三星规划LTA覆盖60%-70%，海力士LTA未设定明确保底价和封顶价，仅在供应量上有约定，导致估值折价[7] 2.3 股东回购政策与估值差异 - 美光承诺将100%剩余现金用于回购，享有估值溢价[1][2] - 美光PE约10倍，韩系厂商PE约5倍[2] - 三星2024至2026年计划回购不超过50%自由现金流[7] - 海力士过去派息在50%以内，近期宣布将派息比例提升至超过50%，并启动大规模回购计划[2][7] - 若三星和海力士均实施50%自由现金流回购，仅2026年单年回购对各自EPS增厚效应可达7%[7] - 海力士登陆美股后外资股东比例提升，预计推动公司治理向美式股东回报看齐[8] 2.4 DRAM与NAND投资排序 - **投资排序：DRAM > NAND**[1][3] - NAND价格松动概率高于DRAM，核心原因是NAND不需要EUV光刻机，技术壁垒较低[3] - 长江存储在NAND领域与全球领先者技术代差不明显[3] - 长鑫存储在DRAM领域因缺乏EUV光刻机，与全球巨头技术代差依然显著[3] - **DRAM推荐排序：海力士、三星、美光**[3] 2.5 当前盈利水平与可持续性 - 2026年第二季度五家主要存储企业合计利润达1,475亿，分别是台积电的6.1倍和英伟达的2.5倍[5] - 半导体行业大部分利润现阶段集中在存储环节，业内认为这种利润分配格局不健康且不可持续[5] - AI产业从2023年至今仅发展不到四年，相较于发展了三十年的PC市场和二十年的手机市场仍处于初期[5] - 卖方预测2027年收入增长45%，利润增长55%，总营业利润将达到一万亿美元[5] - 买方市场更关注未来利润回调下限，而非卖方高预期[5] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - **风险预警**：2026年7月半导体出口额已出现环比下降趋势，表明出货金额增长可能已接近顶部，增速开始放缓[1][5] - 2026Q4或2027年价格松动将触发“戴维斯双杀”[1] - 存储企业将部分利润以各种形式回馈给产业链已成为行业共识，以促进产业链长期健康发展[5] - 市场有报道称三星可能发布一项规模约为海力士计划三倍的回购方案[7]